深信服(300454) 本报告导读： 安全、云计算是公司两大板块，占比均近半；公司在AI和云计算重点投入，发布AICP平台、XaaS、安全GPT等；外部营销、内部管理结合将提升长期价值。 投资要点： 给予优于大市评级，目标价114.94元。预计AI带动云计算需求提升，以及网安拐点到来，公司保持增长，但考虑到仍将保持销售研发投入，公司2025-2027年EPS预测为0.77/1.18/1.54元，给予2025年6倍PS，目标价114.94元，“优于大市”评级。 25Q1恢复增长，安全、云计算营收占比均近半。①2024年营收75.20亿元，同比-1.86%；归母净利润1.97亿元，同比-0.49%；扣非净利润0.77亿元，同比-30.45%。2025Q1营收12.62亿元，同比+21.91%归母净利润-2.50亿元，同比+48.93%；扣非净利润-2.61亿元，同比+48.75%。②按产品拆分，2024年安全业务营收36.29亿元，同比-6.75%，占比48.27%，毛利率79.31%；云计算营收33.84亿元，同比+9.51%，占比45%，毛利率44.24%；企业级无线业务营收5.06亿元，同比-25.53%，占比6.73%，毛利率48.72%。 发布AICP平台，布局XaaS、安全GPT等。①网安业务，2024年公司通过云端和本地交付安全服务。云计算业务，2024年公司发布了超融合/云平台6.10.0版本，面向大模型开发场景，发布AI算力平台（简称AICP）。物联网业务，公司旗下信锐网科持续投入网络联接，将研发创新应用于用户网络的“云、网、端”环节的产品、服务及解决方案。②重点布局的产品集中在网络安全和云计算及基础设施业务。深信服在这两块业务上都面向未来布局了XaaS业务、安全GPT、AI算力平台、EDS等新业务。 聚焦XaaS和AI业务，市场管理内外结合。①2025年公司聚焦持续提升产品品质和推进产品创新上，包括XaaS业务和AI相关业务。市场方面会积极开拓头部行业客户和海外市场，并深化渠道体系建设。内部会加强组织能力建设，提高公司精细化管理水平和盈利能力。②未来3-5年，公司业务将集中在如下方面：1.聚焦关键产线和XaaS业务；推动AI与网安、云计算融合的创新业务产品。2.加大拓展KA行业头部市场和海外市场。3.持续提升产品质量，深化渠道体系建设。4.继续加强组织能力建设和人才培养力度。 风险提示：产品迭代不及预期；需求恢复不及预期；竞争加剧等。

     深信服(300454) 事件：深信服发布2025年一季度报告，公司2025年Q1实现营收12.62亿元，同比增长21.91%；实现归母净利润-2.50亿元，亏损同比收窄48.93%；实现扣非净利润-2.61亿元，亏损同比收窄48.75%。 云业务订单带动收入增长，利润端同比亏损收窄。收入端：2025年一季度实现营收12.62亿元，同比增长21.91%，主要是由于今年第一季度公司云业务订单增速较好，带动公司整体收入实现增长，且公司去年同期收入基数较低。利润端，公司2025年第一季度实现归母净利润-2.50亿元，亏损同比收窄48.93%。此外，2025年一季度公司经营性净现金流同比增长28.00%，主要是由一季度产品销售收到的现金增加以及购买原材料支付的货款减少所致。 持续实施降本增效，费用率整体下降。费用方面，公司提质增效效果明显。2025年一季度公司销售/管理/研发费用分别为5.90/0.85/4.88亿元，同比变化-7.28%/-6.28%/-8.29%，三费费用合计11.63亿元，同比下降7.55%。毛利率方面，公司毛利率同比提升2.2pct至60.4%。 公司重点聚焦AICP算力平台，推理性能显著提升。2025年公司AICP平台进行全新升级，线下基础设施广泛适配包括DeepSeek在内的最新大模型；线上托管云支持基于专属资源+AICP的方式，提供企业级大模型服务；发布全新AI应用创新平台。公司全面优化推理性能，相比基于个人开发者常用的Ollama方案部署DeepSeek，深信服通过AICP算力平台的部署方案在多实例、并发推理场景中可实现5-10倍的性能提升。 公司超融合市占率第一，推出HCI+AICP新一代超融合方案。根据IDC报告显示，2024Q4深信服超融合以20.2%的市占率强势登顶，更以2024年全年17.5%的市场份额，蝉联中国超融合市场第一。公司现已打造HCI+AICP新一代超融合解决方案，只需在原集群基础上增加一台GPU节点，就能基于本地集群快速部署并承载DeepSeek在内的企业级大模型。通过升级，所有承载通算、智算的集群资源都可以在信服云管理平台SCP上进行统一纳管。同时，除了支持英伟达GPU，深信服AICP算力平台和多家国产厂商开展了广泛的软硬件兼容测试，可适配天数智芯、昇腾、海光、沐曦、燧原等多款国产卡。 盈利预测：公司一季度云业务带动整体收入实现快速增长，并且公司在网络安全、AI、云计算等领域持续突破，超融合领域市场竞争优势较为明显。我们预计2025-2027年EPS分别为0.75/1.11/1.41元，2025-2027年对应P/E为126.72/85.66/67.76倍。 风险因素：下游需求风险；市场竞争加剧；新业务进展不及预期。

     深信服(300454) 事件描述 4月24日，公司发布2025年一季报，其中，2025年一季度公司实现收入12.62亿元，同比增长21.91%；一季度实现归母净利润-2.50亿元，同比高增48.93%，实现扣非净利润-2.61亿元，同比高增48.75%。 事件点评 云业务推动公司营收增长明显加速，持续降本增效下净利润大幅减亏。由于今年一季度云业务订单增速较高，叠加去年同期收入基数较低，公司一季度收入增速显著提升。2025年一季度公司毛利率达60.38%，较上年同期提高2.20个百分点。在利润端，公司持续推行的降本增效举措效果显著，今年一季度公司销售、管理、研发费用率分别较上年同期降低14.72、2.02、12.72 个百分点，受益于此，一季度公司净利率为-19.78%，较上年同期大幅提高27.45个百分点。此外，2025年一季度公司经营性净现金流-8.31亿元，同比增长28.00%，主要是由一季度产品销售收到的现金增加以及购买原材料支付的货款减少所致。 AICP算力平台是今年公司的重点发力产品，并有望推动营收持续改善。24年公司推出AICP算力平台，并打造了HCI+AICP的新一代超融合解决方案，实现增加一台GPU节点就能基于本地集群快速部署DeepSeek等企业级大模型，基础设施在无需重构原有基础框架的情况下完成从传统承载平台向智算承载平台的升级，并且所有通算、智算的集群资源都可以在信服云管理平台SCP上进行统一纳管。HCI+AICP的解决方案能够优化推理性能，在并发度高、吞吐量大的情况下，用户以极低的资源投入就能享受5-10倍的性能提升。目前，公司提供本地私有化部署和托管云订阅服务两种交付方式，并已兼容适配英伟达、昇腾、海光、天数智芯、沐曦、燧原等国内外主流算力芯片。 投资建议 公司作为国内网络安全及云计算领导厂商，AI需求爆发有望带动公司云业务高速增长，同时人员优化将推动净利润加速释放，预计公司2025-2027年EPS分别为0.86\1.39\1.91，对应公司4月29日收盘价97.20元，2025-2027年PE分别为113.15\69.98\50.82，维持“增持-A”评级。 风险提示 产品迭代不及预期；宏观经济下行风险；市场竞争加剧风险。

     深信服(300454) 事项： 公司发布2025年第一季度报告，2025年第一季度公司实现营业收入12.62亿元，同比增长21.91%，实现归母净利润-2.50亿元，亏损同比收窄48.93%，实现扣非净利润-2.61亿元，亏损同比收窄48.75%。 平安观点： 云业务带动公司收入实现快增，利润亏损收窄。收入端来看，公司2025年第一季度实现营业收入12.62亿元，同比增长21.91%，叠加去年同期低基数原因主要源自一季度云业务订单增速较好，带动整体收入实现增长。利润端来看，公司2025年第一季度实现归母净利润-2.50亿元，亏损同比收窄48.93%，实现扣非净利润-2.61亿元，亏损同比收窄48.75%。 费用管控显成效，期间费用率大幅下降。费用方面，公司持续实施降本增效措施，2025年第一季度期间费用率同比下降28.6pct至88.0%，其中：公司销售/管理/研发费用率分别同比下降14.7pct/2.0pct/12.7pct至46.8%/6.7%/38.6%。毛利率方面，公司毛利率同比提升2.2pct至60.4%。 公司坚持推动自身产品能力和服务能力面向AI升级。网安业务，公司作为国内首家发布自研安全大模型“安全GPT”的网络安全厂商，根据公司公众号，在2024年的大型攻防演练期间，安全GPT做到了全天候自主值守，帮用户将安全告警平均降噪99%以上，真实攻击0漏报，在“专家+AIagent”协作的方式下研判效率提高85%，“2人+XDR&GPT”即可达到以往14人团队的守护效果。云计算业务，IDC数据显示，2023年、2024年深信服在中国超融合市场连续两年位居市占率第一。我们认为公司不断推动自身产品能力和服务能力面向AI升级，有助于公司根据需求变化及时把握关键市场机遇。 盈利预测与投资建议：根据公司2025年第一季度报告，我们维持公司盈 iFinD，平安证券研究所 利预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为4.09亿元、5.29亿元、6.96亿元，对应EPS分别为0.97元、1.25元、1.65元，对应4月24日收盘价的PE分别为91.8倍、70.9倍、53.9倍。公司是国内较为领先的ICT厂商，是在国内网络安全领域具有核心竞争力和领先市场地位的企业，公司的云计算及IT基础设施业务也也在特定领域占据市场优势地位。公司具有很强的核心竞争力，一季度云业务带动公司整体收入实现快速增长，并且公司在网络安全、AI、云计算等领域持续突破，持续推动自身产品能力和服务能力面向AI升级，我们坚定看好公司的未来发展，维持“推荐”评级。 风险提示：1）技术风险。公司一直以来在研发投入强度较高，安全和云计算业务的新产品也在持续推出，但如果这些产品后续长期未能给公司增长带来贡献，可能影响公司的收入增长，并且造成资源浪费。2）市场竞争风险。网络安全和云计算市场竞争趋于激烈，市场同质化也开始趋于明显，如果公司在转型调整方面动作迟缓，可能在竞争中落后。3）市场需求恢复不及预期。如果政府和企业IT支出依然保守，公司收入和业绩可能会受到较大影响。