天孚通信(300394) 投资要点 事件：公司发布2025年三季报，2025年前三季度公司实现营收39.2亿元，同比+63.6%，归母净利润14.7亿元，同比+50.1%；25Q3公司实现营收14.6亿元，同比+74.4%，环比-3.2%，归母净利润5.7亿元，同比+75.7%，环比+0.8%。 上游物料紧缺叠加费用影响，扰动短期业绩。25Q3公司毛利率环比+4.3pct至53.7%、销售净利率环比+1.6pct至38.7%，盈利能力稳步提升。Q3收入及利润略低于市场预期，我们认为主要系：1）公司三季度研发费用环比增加1063万元，且其他收益环比减少2571万元；2）上游EML光芯片持续短缺，可能导致生产和交付节奏收到影响。我们认为上游物料短缺问题属阶段性因素，公司长期业绩向好趋势不变。 海外总部和泰国产能投运，加大研发投入推进新品落地。2024年公司新加坡海外总部平台及泰国生产基地已投运，泰国生产基地第二期项目已经完成装修交付，近期将完成设备调试和样品制作，并交付客户验证，产能利用率及订单量有望逐步提升，全球资源配置能力和人才团队国际化能力显著提升。公司加大研发投入积极布局硅光、CPO等前沿领域核心技术，有望承接海外大客户相关需求，2025年前三季度研发投入同比+15.8%至2.0亿元。未来，公司有望继续扩大海外产能，提升泰国基地交付能力，扩充更多高端产品线落地。 AI算力需求持续高增，多卡互联驱动光通信需求爆发。一二线云厂商资本支出保持强劲态势，Marvell预计2025年四大云厂合计CapEx超3000亿美元，主要用于AI数据中心建设和加速器采购。一线云厂自研ASIC出货有望快速增长，ASIC相比GPU单卡性能略差但性价比更高，“单位美元”能够买的、需要买的算力卡及配套增加，云厂资本开支投向或在产业链再分配，产业链增速有望高于云厂资本开支增速。我们认为在推理场景中，基于TCO、用户体验、模型能力的综合考量，正催生出对更大规模scale-up算力节点的需求，光互连有望凭借在传输距离等方面的优势，逐渐在scale-up场景中应用，迎来倍增需求，公司作为全球有源+无源光器件头部厂商，有望深度受益于此产业趋势。 盈利预测与投资评级：我们基本维持盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为23.5/32.2/40.3亿元，2025年10月30日收盘价对应2025-2027年PE分别为52/38/30倍，公司积极布局硅光、CPO技术，有望深度受益产业趋势，维持“买入”评级。 风险提示：算力需求不及预期；高速交换机渗透不及预期；国产化替代进程不及预期。

     天孚通信(300394) 事件： 2025年10月29日晚间，天孚通信发布2025年三季度报告。2025年前三季度，公司实现营业收入39.18亿元，同比增长63.63%；实现归母净利润14.65亿元，同比增长50.07%。2025年Q3，公司实现营业收入14.63亿元，同比增长74.37%，环比降低3.23%；实现归母净利润5.66亿元，同比增长75.68%，环比增长0.8%。 点评： 业绩环比增速放缓或系缺芯所致，费用端持续稳定在较低水平 收入端，受益于人工智能的发展和算力需求的增加，全球数据中心建设带动高速光器件产品需求持续稳定增长，天孚通信收入和利润同比均实现了可观增长，环比表观增速有一定放缓，主要系200G eml等上游原物料短缺影响。盈利端，2025年前三季度，公司综合毛利率约为51.87%，同比下降6.35pct，参考半年度业绩交流判断主要系无源产品占比提升所致。单Q3来看，公司毛利率水平环比提升4.3pct。费用端，2025年前三季度，公司持续、高效的稳健经营使得期间费用率约为2.24%，持续稳定在较低水平，其中销售/管理/财务费用分别为0.40%/2.73%/-0.90%。 新平台性能再上台阶，Rubin+Blackwell出货量指引超预期 根据GTC大会上的信息，英伟达Vera Rubin NVL144平台的FP4推理性能达到3.6Exaflops，FP8训练能力为1.2Exaflops，是GB300NVL72的3.3倍。第二代平台Rubin Ultra将于2027年下半年发布，NVL系统规模从144扩展至576。Rubin Ultra NVL576平台的FP4推理性能将达到15Exaflops，FP8训练能力为5Exaflops，较GB300NVL72提升14倍。此外，英伟达的CEO黄仁勋公开了主流产品的当前交付量和未来交付预期，截至美国东部时间28日，英伟达目前交付了600万颗Blackwell，预计Blackwell+Rubin将在未来5个季度（至2026年底）创造5000亿美元收入，出货2000万颗，是Hopper生命周期出货的5倍。 投资建议与盈利预测 作为行业领先的光模块上游有源及无源器件供应商，公司客户资源充裕，海外工厂扩产也在持续推进，将受益于海外算力基础设施需求的扩张。我们预计2025-2027年，公司归母净利润分别为20.04、27.65、35.99亿元，对应PE估值分别为67、48、37倍，维持“增持”评级。 风险提示 国际贸易摩擦加剧、AI硬件需求及部署节奏不及预期、宏观经济波动风险

     天孚通信(300394) 事件：2025年10月29日，天孚通信发布2025年三季度报告，前三季度实现营业收入约39.18亿元，同比增长63.63%；实现归属于上市公司股东的净利润约14.65亿元，同比增长50.07%。 公司业绩同比增长环比稳定，盈利能力环比提升。2025Q3单季度公司实现营业收入14.63亿元，同比增长74.37%，环比下降3.23%；2025Q3单季度实现归母净利润5.66亿元，同比增长75.68%，环比增长0.80%；实现销售毛利率53.68%，较2025Q2的49.38%环比提高4.30个百分点，主要是公司新产品逐渐形成规模效应所致。 公司保持研发高投入，持续深耕光通信市场。公司前三季度研发费用达到2.0亿元，同比增长15.82%，主要的研发项目有：适用于CPO-ELS模块应用的多通道高功率激光器的开发、单波200G光发射器件的开发、适用于CPO应用场景的多通道光纤耦合阵列的开发（FCFAU）、基于硅光子技术的800G光收发模块产品开发、适用于1.6T硅光收发模块高功率光引擎的开发等。 光模块新锐企业，受益AI浪潮。AI需求驱动海外巨头持续加大CAPEX投入，当前800G等高端光模块需求持续高景气，公司作为全球数通光模块龙头厂商，将持续深度受益：亚马逊预计2025年资本开支约为1250亿美元，高于1187.6亿美元预期。谷歌2025年资本开支预期上调至910亿-930亿美元（此前750亿-850亿美元）。Meta上调2025年资本开支指引至700亿-720亿美元（此前660亿-720亿美元），2026年将显著增加。微软在刚刚结束财季的资本开支为349亿美元，高于300亿美元预期，计划未来两年将数据中心规模扩容一倍。甲骨文预计2026财年资本开支将高达350亿美元，同比增长65%，主要用于扩建全球数据中心网络。甲骨文还与OpenAI签署了一份价值3000亿美元的算力采购合同，这笔交易将于2027年正式生效，为期约为5年。公司泰国工厂一期厂房已投入生产，二期厂房处于研发试样及客户验证阶段。泰国基地涵盖有源与无源产品生产，预计将在明年进入大规模量产。 投资建议：考虑到AI驱动下高端光模块需求持续高企，我们预计公司在2025/2026/2027年分别实现营业收入55.50/74.08/94.40亿元，实现归母净利润22.05/29.26/37.34亿元，对应PE为56/42/33倍，维持“推荐”评级。 风险提示：AI领域发展进度及需求不及预期，行业竞争加剧，中美贸易摩擦，北美云厂商资本开支不及预期等。

     天孚通信(300394) 业绩符合预期，维持“买入”评级 公司发布2025年三季报，2025年前三季度公司实现营收39.18亿元，同比增加63.63%，实现归母净利润14.65亿元，同比增长50.07%，2025Q3公司实现营收14.63亿元，同比增长74.37%，环比减少3.23%，实现归母净利润5.66亿元，同比增长75.68%，环比增长0.80%。从费用率上来看，2025年前三季度公司销售费用率为0.40%，同比降低0.45pct，管理费用率为2.73%，同比降低1.45pct。考虑到产品确认节奏，我们下调原2025-2027年24.74、33.60、43.14亿元的盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为21.38、30.43、39.06亿元，当前股价对应PE为70.7/49.7/38.7倍，另一方面，我们认为受益于人工智能的发展和算力需求的增加，全球数据中心建设带动高速光器件产品需求的持续稳定增长，公司有源和无源产品有望进一步放量，维持“买入”评级。 公司重视研发投入，积极布局前沿技术 2025年前三季度，公司研发费用为2.00亿元，同比增长15.82%，研发费用率达5.11%，公司目前主要的研发项目有：适用于CPO-ELS模块应用的多通道高功率激光器的开发、单波200G光发射器件的开发、适用于CPO应用场景的多通道光纤耦合阵列的开发（FCFAU）、基于硅光子技术的800G光收发模块产品开发、适用于1.6T硅光收发模块高功率光引擎的开发等。公司积极推进国际化战略，形成双总部、双生产基地、多地研发中心的产业布局：在苏州和新加坡分别设立国内外总部；在日本、深圳、苏州设立研发中心；在江西和泰国建立量产基地。 持续深耕光通信市场，行业地位保持领先 公司在精密陶瓷、工程塑料、光学玻璃等基础材料领域沉淀多年，形成了FA光纤阵列设计制造技术、BOX封装制造技术、并行光学设计制造技术、纳米级精密模具设计等技术和创新平台，公司2018年至2024年连续七年荣获亚太光通信委员会和网络电信信息研究院评选的“中国光器件与辅助设备及原材料最具竞争力企业10强”奖项，连续多年被行业主流客户评为优秀供应商。我们认为随着全球AI算力进一步发展，算力基础设施需求有望得到进一步释放，公司在光器件领域综合竞争优势凸出，未来成长空间广阔。 风险提示：国际贸易争端风险、市场竞争激烈导致毛利率下降的风险、新领域产品拓展不达预期的风险

     天孚通信(300394) 事件描述 公司发布2025年半年报。2025上半年，公司实现营收24.6亿，同比增长57.8%，实现归母净利润9.0亿元，同比增长37.5%。单二季度来看，公司实现营收15.1亿元，同环比分别增长83.3%、60.0%；归母净利润实现5.6亿元，同环比分别增长49.6%、66.3%。 事件点评 2025上半年无源业务增长平稳，有源业务大幅增长。上半年，公司无源业务实现营收8.6亿元，同比增长23.8%，主要得益于高速光模块配套FAU、隔离器，短距AOC配套并行光学连接器以及波分复用光模块AWGMUX等 产品放量。与此同时，我们认为由于无源产品被有源业务的内部领用以及工人招聘的短期瓶颈，公司实际无源出货量或大于表观体现。有源方面，高速率有源产品持续增加交付，客户下一阶段高速率产品需求依旧旺盛，公司泰国工厂产能建设正稳步推进，二期厂房预计将在明年贡献大批增量。我们看到，英伟达此前发布的2026第二财年报告中网络业务营收高达73亿美元，环比大涨46%，下半年GB300机柜出货量快速爬坡将带动1.6T光模块需求增长，其自家麦洛斯光引擎高性能方案仍将占据一定比例。 英伟达CPO交换机即将量产，公司是精密光学连接核心供应商。在GTC2025上英伟达首次推出了Quantum X800硅光CPO交换机，并将Browave、Corning、Senko、TFC、Coherent作为光纤、连接器和微光学首批供应链合作伙伴。我们认为公司凭借光引擎成熟代工经验有望提供定制化高密度FAU并负责光引擎的气密封装和FAU精密耦合。英伟达认为，与可插拔光模块相比，CPO可以实现3.5倍能效提升、将可靠性提升10倍并将运 营时间缩短至原来的77%从而加快AI工厂的部署和快速扩展。我们看到，英伟达有望在下一代Scaleout网络中大力推广CPO从而突出其高端口数（Radix）、低延迟和能耗效率优势，公司作为产业链早期合作伙伴有望深度受益。目前，公司CPO布局覆盖多个项目，根据不同客户的要求稳步推进中。 垂直一体化的商业模式将为公司带来更多有源业务。公司20年在精密陶瓷、工程塑料、光学玻璃等基础材料的深厚积累形成了FA光纤阵列、BOX封装制造、并行光学设计制造、纳米级精密模具设计等一站式产品解决方案。公司以无源能力带动有源竞争力（一站式物料提供和成本优势）、以有源带动无源销售（提升ASP和毛利率），有源业务的比重或进一步提升。随着更多的系统厂商加大CPO的布局推广以及未来大型CSP可能的硅光CPO/OIO定制，公司光引擎业务有望加速成长。国内方面，在爆发的需求引领下，光模块产能呈现供不应求的状态，新兴玩家有望崛起，公司上半年国内收入实现5.3亿元，同比+71.7%，有望加速成长。 盈利预测与投资建议 我们看到公司大客户1.6T下半年开始快速上量，公司CPO深度布局，随着英伟达推广发力，有望成为2026新增长引擎，上调盈利预测。我们预计公司2025-2027归母净利润分别为20.4/34.8/45.2亿元，（前次预测为20.8/28.8/32.4亿元），9月18日收盘价对应PE分别为68.5/40.2/31.0，维持“买入-A”评级。 风险提示 由于GB300爬坡等原因大客户1.6T光模块需求释放低于预期；公司泰国产能扩产不及预期导致无源业务转产不顺利订单下滑；有源产品占比逐步提升拉低整体毛利率；CPO产品量产价值量和毛利率不及预期；中美关税摩擦导致毛利率下滑。