美亚柏科(300188) 事件：美亚柏科发布2023年三季报，2023年前三季度公司实现营收7.50亿元，同比下滑32.02%，实现归母净利润-3.97亿元；2023年第三季度实现营收2.95亿元，同比下滑29.03%，实现归母净利润-1.19亿元。 宏观环境影响确收、业务扩张费用提高等因素影响对公司业绩产生扰动，23Q4将进一步降本增效和加快项目验收速度。据三季报披露，受宏观环境影响，公司在手订单实施和项目交付验收部分延缓，导致报告期内公司营业收入对比去年同期有所下降。在巩固基石赛道业务市场的同时，为保持产品持续竞争优势，加强培育创新赛道，加大市场拓展力度，加速业务布局落地，使得期间费用较去年同期增长（2023年前三季度销售/管理费用同比增长21.99%/6.75%），对公司净利润产生影响。第四季度公司将以全面预算为抓手，提升人均效能为目标，落实经营指标下达、继续推进各类大型专项营销行动，加强结果考核与激励应用，提升销售管理能力；同时加强项目管理，提升交付能力，加快项目的验收速度。 业务拆分：大力布局新网络安全、数字政务、海外业务，在手订单充沛。 1）新网络安全：公司以美亚“天擎”公共安全大模型作为AI中台和基础，加速行业专用大模型训练和应用，重构公共安全产业；发布了国内首个公共安全行业大模型一体化装备—美亚“天擎”公共安全大模型一体机、发布人工智能大模型内容检测平台、“AI-3300慧眼视频图像鉴真工作站”V1.3版本等，可以针对利用深度伪造技术合成的图像视频以及生成式文本、视频、图像等进行识别、检测和鉴定； 2）数字政务与企业数字化：成立国投云网，将借助公司在数据治理、网络安全等方面的能力和优势，通过国投的平台，打磨出企业端的相关产品，并积极推向其他央国企市场。报告期内连续中标承建多个省部级平台和重要工程项目，持续打造数据安全、数字政务及企业数字化领域的标杆案例和样板； 3）海外业务：援建“一带一路”沿线国家并输出技术培训，公司创新赛道业务拓展取得一定成果，国际市场拓展初见成效。 4）截至三季报报告期末，电子数据取证、数字政务与企业数字化、新网络空间安全领域新签订单均超过去年同期水平，公司累计在手订单实现同比增长。 投资建议：充分看好公司在AI监管领域的先发优势以及数字政务和海外业务，预计2023-2025年收入分别为25.35、29.16、33.56亿元；2023-2025年净利润分别为1.88、2.69、3.26亿元；以10月25日收盘价计算，公司2023-2025年PE分别为68、47、39倍，维持“推荐”评级。 风险提示：AI监管产品商业化不及预期，行业竞争加剧。

     美亚柏科(300188) 主要观点： 营收同比下降，利润受销售投入影响 20233Q，公司实现营业收入7.50亿元，同比下降32%；实现归母净利润-3.97亿元，同比下降91%；实现扣非归母净利润-4.11亿元，同比下降76%。2323Q3，公司实现营业收入2.95亿元，同比下降29%；实现归母净利润-1.19亿元，同比下降26%。公司营收下降，主要系受宏观经济影响，在手订单实施和项目交付验收部分延缓。展望第四季度，公司将主要落实人均效能，加强结果考核和激励应用，提升销售能力，加快项目验收速度。 发布各类新产品，订单数量提升 2023年，公司以美亚“天擎”公共安全大模型作为AI中台和基础，加速行业专用大模型训练和应用，重构公共安全产业；发布了国内首个公共安全行业大模型一体化装备——美亚“天擎”公共安全大模型一体机、发布人工智能大模型内容检测平台、“AI-3300慧眼视频图像鉴真工作站”V1.3版本等。根据公司三季报，电子数据取证、数字政务与企业数字化、新网络空间安全领域新签订单均超过去年同期水平，公司累计在手订单对比去年同期实现增长。。 投资建议 我们预计公司2023-2025年实现收入27.0/34.2/45.9（前值30.5/40.2/49.4）亿元，同比增长18.5%/26.5%/34.2%（前值33.9%/31.6%/22.8%）；实现归母净利润2.9/3.8/5.1（前值3.5/4.9/5.7）亿元，同比增长95.6%/30.5%/34.6%（前值137.4%/38.2%/17.8%），维持“买入”评级。 风险提示 1）下游需求不及预期；2）研发突破不及预期；3）市场拓展不及预期。

     美亚柏科(300188) 事件： 公司发布2023年三季报，2023年前三季度实现营业收入7.5亿元，同比下降32.02%；归母净利润-3.97亿元，同比下降91.39%，扣非后归母净利润-4.11亿元，同比下降75.7%。 单Q3而言，2023Q3实现营业收入2.95亿元，同比下降29.03%；归母净利润-1.19亿元，同比下降25.59%，扣非后归母净利润-1.21亿元，同比下降18.95%。 点评 项目验收部分延缓，累计在手订单同比正增长 根据公司公告，受到宏观环境影响，公司在手订单实施和项目交付验收部分延缓，导致公司前三季度收入同比下降。但截至2023年9月30日，公司累计在手订单对比去年同期实现增长，电子数据取证、数字政务与企业数字化、新网络空间安全领域新签订单均超过去年同期水平。 考虑到： 1）截至2023/9/30公司合同负债较2022年末增加70.27%，且主要为公司收到的销售合同预收，侧面体现出公司在手订单储备充足； 2）公司第四季度将以全面预算为抓手，加强项目管理，提升交付能力，加快项目的验收速度； 我们认为公司四季度收入确认有望加速，从而带来业绩侧的提振。 加速行业专用大模型训练和应用，重构公共安全产业 大模型领域，公司基于美亚“天擎”公共安全大模型，发布了国内首个公共安全行业大模型一体化装备——美亚“天擎”公共安全大模型一体机；AI安全领域，公司发布人工智能大模型内容检测平台、“AI-3300慧眼视频图像鉴真工作站”V1.3版本等，可以针对利用深度伪造技术合成的图像视频以及生成式文本、视频、图像等进行识别、检测和鉴定。我们认为公司在AI领域的前瞻布局有望进一步夯实公司在AI安全领域的卡位，未来需求有望伴随大模型应用的落地逐步释放。 成立子公司国投云网，助力国投集团数字化转型 2023年10月17日，美亚柏科发布《关于全资子公司完成工商注册登记的公告》，国投云网数字科技有限公司（简称“国投云网”）近日完成工商注册登记手续，并取得北京市市场监督管理局颁发的《营业执照》，这也标志着美亚柏科企业数字化业务迎来新的发展阶段。国投云网的成立是美亚柏科围绕国家战略、锚定国投集团对美亚柏科发展定位，在符合国家政策支持和产业布局的基础上做出的符合公司整体战略和规划的有力举措，未来有望以国投集团的业务协同为基础，不断拓展面向企业侧的信息化、数字化业务，形成新的业务增长点，打造数据生产要素、培养数字化新动能。 盈利预测与估值 考虑到公司前三季度收入确认节奏慢于预期，我们调整此前盈利预测，预计公司2023-2025年实现营业收入25.13、30.26、36.37亿元，归母净利润2.55、3.08、4.13亿元。参考2023年10月23日收盘价，对应2023-2025年PE分别为48、40、30倍。考虑到公司在AI领域的前瞻布局，以及国投云网的成立有望为公司带来的潜在业务增长，维持“买入”评级。 风险提示 电子取证业务恢复不及预期；市场竞争加剧导致价格下降；宏观经济发生重大变化；新业务拓展不及预期。

     美亚柏科(300188) 事件： 公司于 2023 年 8 月 18 日收盘后发布《 2023 年半年度报告》。 点评： 项目实施进度不及预期， 验收确认延缓 2023 年上半年，公司实现营业收入 4.55 亿元，同比下降 33.82%，主要是由于本期项目实施进度不及预期，验收确认延缓； 实现归母净利润-2.78 亿元，同比下降 146.64%。按产品分，电子数据取证实现收入 2.02 亿元，同比下降 28.00%；公共安全大数据实现收入 1.84 亿元，同比下降 39.03%；数字政务与企业数字化实现收入 0.47 亿元，同比下降 10.63%；新网络空间安全实现收入 0.21 亿元，同比下降 58.66%。 紧抓人工智能发展机遇，发布公共安全大模型 公司积极抢抓人工智能的历史新机遇，加大人工智能公共安全大模型的战略投入，于 6 月份发布国内首个公共安全大模型——美亚“天擎”公共安全大模型，该大模型具备强大的案件情报分析、警务意图识别、案情逻辑推理及业务内容生成的能力，能够从海量数据中持续自我进化，实现行业知识、业务问题、解决反馈的全流程闭环进化。此外，公司还发布了“ MYOS 取证操作系统”、“超融合取证板卡”等新产品，从战略、创新、生态三大方面出发，通过业务重构产品，技术重构服务，生态重构合作，实现重构产业。 持续深耕基石业务，增强市场竞争力 在电子数据取证领域，公司集中投入研发“ MYOS 取证操作系统”，建设取证 VPN 网拓展取证 3.0 新模式，基于“ MYOS 取证操作系统”和“取证 3.0模式”持续拓展各行业解决方案和广义取证解决方案。同时，融合全集团技术+业务优势，在取证领域开展五大重构，即超级精灵重构取证模式，美亚“天擎”公共安全大模型重构取证分析，取证标准件重构流程， QKOS 重构取证平台， MYOS 重构取证生态。通过五大重构开拓创新，引领国内电子数据取证发展方向，并逐步拓展电子数据取证国际市场。得益于技术能力的不断提升， 上半年电子数据取证毛利率为 61.87%， 较去年同期提升 3.92%，规模效应和盈利能力持续提升。在公共安全大数据领域，公司通过技术、业务双轮驱动做强产品， 深度推进“捷豹”市场行动开展，提升商机落地比例和新商机的拓展；不断拓展新行业赛道，推进海关、海外等多个行业的售前推广和产品测试工作，争取业务合作机会。 盈利预测与投资建议 公司是国内电子数据取证行业龙头企业、公共安全大数据领先企业、网络空间安全与社会治理领域国家队， 积极布局新赛道，成长空间逐步打开。 预测公司 2023-2025 年的营业收入为 28.66、 35.18、 42.13 亿元，归母净利润为 3.03、 3.92、 4.83 亿元， EPS 为 0.35、 0.46、 0.56 元/股， 对应 PE 为47.14、 36.37、 29.55 倍。 考虑到公司的成长性和行业的估值水平， 给予公司 2023 年 60 倍目标 PE，对应的目标价为 21.00 元。 维持“ 买入”评级。 风险提示 宏观经济环境风险； 市场竞争加剧风险； 商誉减值风险； 应收账款和合同资产净额过高的风险； 业务季节性风险。

     美亚柏科(300188) 营收同比下降，利润受销售投入影响 2023H1，公司实现营业收入4.55亿元，同比下降34%；实现归母净利润-2.78亿元，同比下降147%；实现扣非归母净利润-2.91亿元，同比下降119%。 营收方面，公司营收下降，主要系受宏观经济影响，公司商机订单延后、在手订单实施和项目交付验收部分延缓。 利润方面，公司净利润同比下降，除了营收增速的下滑，主要系销售费用上升，2023H1公司销售费用1.58亿元，同比增长36%。 积极投入AI模型，展望大模型带来生态转变 公司积极加大人工智能公共安全大模型的战略投入，于6月份发布国内首个公共安全大模型——美亚“天擎”公共安全大模型，该大模型具备强大的案件情报分析、警务意图识别、案情逻辑推理及业务内容生成的能力，能够从海量数据中持续自我进化，实现行业知识、业务问题、解决反馈的全流程闭环进化。此外，公司还发布了“MYOS取证操作系统”、“超融合取证板卡”等新产品，从战略、创新、生态三大方面出发，通过业务重构产品，技术重构服务，生态重构合作，实现产业重构。 投资建议 我们预计公司2023-2025年实现收入30.5/40.2/49.4亿元，同比增长33.9%/31.6%/22.8%；实现归母净利润（前值3.7/5.0/5.9）3.5/4.9/5.7亿元，同比增长137.4%/38.2%/17.8%，维持“买入”评级。 风险提示 1）下游需求不及预期；2）研发突破不及预期；3）市场拓展不及预期。

     美亚柏科(300188) 事件： 公司发布2023年半年报，2023年上半年实现营业收入4.55亿元，同比下降33.82%；归母净利润-2.78亿元，同比下降146.64%，扣非后归母净利润-2.91亿元，同比下降119.16%。 单Q2而言，公司实现营业收入3.08亿元，同比下降16.35%；归母净利润-1.11亿元，同比下降101.39%；扣非后归母净利润-1.17亿元，同比下降70.49%。 点评 项目验收确认延缓，订单表现相对乐观 分业务来看，2023上半年电子取证业务收入2.02亿元，同比下降28%，上半年收入占比约44%；公共安全大数据业务收入1.84亿元，同比下降39.03%，上半年收入占比约40%；数字政务与企业数字化业务收入0.47亿元，同比下降10.63%，上半年收入占比约10%；新网络空间安全业务收入0.21亿元，同比下降58.66%，上半年收入占比约5%。 分行业来看，公司2023上半年企业侧实现收入2.78亿元，同比增长3.05%；司法机关侧实现收入1.26亿元，同比下降57.18%；行政执法侧实现收入0.47亿元，同比下降55.68%。企业侧收入情况相较于司法机关和行政执法更为稳健。 根据公司公告，上半年收入下滑主要原因为公司商机订单、在手订单实施、项目交付验收均受到宏观经济影响有所延迟，但从订单侧来看，公司2023年累计新签订单及在手订单已超过去年同期水平，我们预期订单层面的增长有望在下半年反馈至收入层面。 重仓AI，布局AIGC安全并发布国内首个公共安全大模型 2023年7月13日，国家网信办联合多部门发布《生成式人工智能服务管理暂行办法》，对生成式人工智能服务进行了一系列规范。在人工智能安全方面，公司参与了国内首个生成式人工智能技术及产品评估标准和大模型可信相关标准的编制，发布人工智能大模型内容检测系列产品，包括人工智能大模型内容检测平台和“AI-3300慧眼视频图像鉴真工作站”等，可以针对利用深度伪造技术合成的图像视频以及生成式文本、视频、图像等进行识别、检测和鉴定。我们认为考虑到公司卡位技术优势，随着AIGC安全相关的监管要求逐步落地，公司在人工智能安全领域有望打开新的成长空间。 公司积极抢抓人工智能的历史新机遇，加大人工智能公共安全大模型的战略投入，于2023年6月份发布国内首个公共安全大模型——美亚“天擎”公共安全大模型，该大模型具备强大的案件情报分析、警务意图识别、案情逻辑推理及业务内容生成的能力。我们认为“天擎”公共安全大模型的发布有助于增提升公司在公共安全领域相关产品的效能，全面赋能公共安全领域全业务流程。目前已在公共安全、政务、税务、企业数字化转型等多个行业领域的近百个大数据项目建设中得到广泛的应用，通过该大模型赋能反诈大数据平台建设，可以助力客户实现对新型网络违法案件的有效预警和有效劝阻。 盈利预测与估值 考虑到公司累计新签订单以及在手订单情况较为乐观，有望在下半年逐步兑现，我们预计公司2023-2025年实现营业收入30.31、39.58、50.44亿元，归母净利润2.95、3.67、4.55亿元，维持“买入”评级。 风险提示 电子取证业务恢复不及预期；市场竞争加剧导致价格下降；宏观经济发生重大变化；新业务拓展不及预期。

     美亚柏科(300188) 主要观点： 电子数据取证下游需求稳定释放。作为公司的发家业务，电子数据取证产品2022年市占率超过50%，龙头地位稳固，未来将得益于龙头红利、技术迭代、产品换代、纵横拓展、下游需求复苏等因素支撑公司业绩稳定增长。 乾坤大数据释放数据要素价值。数据要素政策密集出台，根据国家工信安全发展研究中心，2021年我国数据要素市场规模达到815亿元，预计“十四五”期间市场规模复合增速将超过25%。公司是国投旗下数据要素领军企业，在公共安全大数据领域具备领先优势，参与全国及多省市大数据平台顶层规划及建设，覆盖率超过1/3。公司重视技术创新，研发投入水平行业领先，目前已发布自主可控的乾坤大数据系统，打造共性技术基座，助力公司实现降本增效，跨行业快速拓展。 数据安全开启网安新周期。数据要素价值释放伴随着日益严峻的数据安全威胁，开启网安行业新一轮景气度。根据IDC数据，2022-2026年中国网络安全支出规模复合增长率将达18.8%。公司业务由事后电子数据调查取证延伸到“网络空间安全”事前、事中、事后全赛道，与互联网公司美图、股东国投等产业链各方加强合作，以“数据安全”为中心，从监管与使用侧双视角构建“一中心两体系”新网络空间产品体系。 公司禀赋助力切入企业数字化、智慧城市等领域。公司具备完备的技术与产品体系，在应用端依托QKOS赋能搭建各类平台产品，在基础设施端拥有国产化替代能力和智能装备研发能力；同时公司具备国投资源支持+顶规设计能力的竞争优势，逐步切入企业数字化、新型智慧城市等领域。 前瞻布局AI安全，长期成长性可期。AIGC引爆AI行情，AI大模型在赋能网安产品能力、帮助网安企业降本增效的同时，也带来严峻的安全问题，监管势在必行，相关政策红利或将持续释放。公司于2017年起前瞻布局AI，目前已推出多个AI安全产品及国内首个公共安全AI大模型“天擎”。“天擎”大模型目前主要的应用场景集中在帮助公司提升现有产品性能；AIGC鉴真取证设备方面，通过我们的测算，仅凭目前类似于“慧眼”的这样一种AIGC鉴真取证设备，在监管侧能形成38.48亿元的市场空间，公司有望占据其中一半市场，即近19.24亿元。 投资建议： 按照关键假设条件，我们预计公司2023-2025年营业总收入分别为33.81/44.94/61.65亿元，归母净利润分别为3.06/4.03/4.94亿元，EPS分别为0.36/0.47/0.58元，当前股价对应P/E为51/38/31倍。考虑到公司是电子取证及公共安全大数据领域龙头，将充分受益于数据要素及数据安全市场发展，AI+安全打开长期成长空间。综合以上因素，我们维持公司“买入”评级。 风险提示： 宏观经济下行，下游需求修复不及预期；市场竞争加剧；产品技术研发不及预期；商誉减值风险；应收账款和合同资产占比过高。

     美亚柏科(300188) 事件概述 公司于2023年6月28日举办2023美亚柏科“智会”生态合作大会，在大会上首次发布“天擎”美亚公共安全大模型，成为国内首个公共安全大模型。此外，国投集团副总经理、党组成员杜文民在大会的致辞中指出，“随着国投集团全面推进战略优化落地，把美亚柏科定位为国投发展数字经济产业的主体，由原来的三级投资企业，提升为由国投总部直接管理的企业，对美亚柏科提出了更高的要求和希望”。我们认为，伴随国投提级管理和MYGPT公共安全大模型的发布，公司未来发展有望进入新阶段、迈上新台阶，我们持续看好公司的成长性。 国投集团提级管理，定位国投数字经济产业主体企业 国投集团战略控股，美亚成为国投旗下三级子公司。2019年，公司实际控制人郭永芳、滕达及股东与国投智能科技有限公司签署《股份转让协议》，通过协议转让方式，向国投智能转让美亚柏科合计125,475,942.00股的股份，占本公司总股本的15.79%。7月完成过户登记手续，国务院国资委成为公司实际控制人。2022年，国投进一步强化控制。完成向特定对象发行股票并募集资金事项，公司控股股东国投智能直接持股比例由15.61%提升至21.08%，公司控股股东仍为国投智能，国务院国资委仍为公司实际控制人。至此，国投集团下属的国投智能成为美亚柏科第一大股东和控股股东。因此，美亚柏科成为国投集团旗下三级子公司。析、案情推理等业务理解和推理能力，能够从海量数据中持续自我进化，实现行业知识、业务问题，解决反馈的全流程闭环进化。主要有以下几类能力：1）案件情报分析；2）警务意图识别；3）案情逻辑推理；4）业务内容生成。“天擎”大模型主要将重构两大应用场景：第一是重构电子数据取证。通过应用大模型，融合业务知识库，警务标准件和业务数据，提升大模型的取证分析能力，依托由大模型打造的“小美”MYGPT，通过一条指令，一个入口，一套流程，一种模式全面解决取证分析问题。 第二是重构智慧警务系统。过去，警务人员想要分析调度事件，可能需要面对多个不同独立的业务系统和功能入口，并且需要专业的知识和操作技能才可完成，需要多人多系统协同配合，费时费力。现在，只需向“小美”警务智能助手发布一条指令，大模型就能准确调度各类系统进行数据深度分析，并汇总成分析报告。全流程只需几分钟，大大提升办案效率，大幅降低业务成本。 我们认为，依托MYGPT打造的美亚“天擎”公共安全大模型，将在智慧警务行业重构取证和办案过程，实现降本增效，从而真正展示美亚柏科在垂直行业的大模型落地能力。另一方面，公司的反生成式AI产品——慧眼图像识别鉴真系统，也将从另一个维度来助力AI的安全监管。公司同时具备大模型时代的“矛”和“盾”，从一体两面持续受益于AI大模型的发展红利。 投资建议： 美亚柏科作为国内电子数据取证行业龙头企业、公共安全大数据领先企业、网络空间安全与社会治理领域国家队，以国投集团和国投智能战略规划为指引，以服务国家数字中国、网络强国战略为己任，致力于成为国投智能数字经济产业布局的重要支撑，打造网络空间安全与社会治理的头部企业，建设世界一流大数据企业。当前公司面临AI监管+数据要素+数据安全三重需求驱动，以电子取证和公共安全大数据为根据地业务，积极拓展新网络空间安全和新型智慧城市业务，有望实现良好的业绩增长。我们预计公司23/24/25年实现营业收入30.61/37.87/46.67亿元，实现归母净利润3.17/4.17/5.13亿元。维持“买入-A”的投资评级，6个月目标价为29.11元，相当于2024年60倍PE。 风险提示：政府财政支出力度不及预期；宏观经济影响导致交付验收不及预期；研发进度和技术迭代不及预期。 国投集团重点打造数字经济板块，提级管理赋能美亚业务发展。国投集团2023年度工作会议强调，深入实施创新驱动发展战略，加快建设数字中国。国投集团将依托国投智能重点发展数字产业，打造数字经济基础设施投资和运营平台、数字经济关键核心技术和装备战略性投资平台，助力“数字中国”建设。此次美亚生态大会上，国投集团副总经理、党组成员杜文民在大会的致辞中指出，“随着国投集团全面推进战略优化落地，把美亚柏科定位为国投发展数字经济产业的主体，由原来的三级投资企业，提升为由国投总部直接管理的企业。”我们认为，此次对美亚柏科的提级管理，将进一步强化美亚柏科在国投集团数字经济板块中的战略地位，同时有望为美亚未来的业务发展进行赋能。 MYGPT大模型发布，打造国内首个成为公共安全大模型 在此次的生态大会上，美亚柏科重磅发布“天擎”美亚公共安全大模型，成为国内首个公共安全大模型。“天擎”美亚公共安全大模型拥有丰富的公共安全行业知识，具备强大的警务意图识别、警务情报分