元力股份(300174) 投资要点 年报&一季报业绩基本符合市场预期。公司23年营收20.15亿元，同增3.3%；归母净利2.37亿元，同增5.65%，毛利率22.1%，同降2.1pct；其中23Q4营收5.37亿元，同环比7.2%/3.7%，归母净利0.61亿元，同环比5.4%/-1.3%，毛利率22.5%，同环比-1.6pct/1.3pct。24Q1营收4.67亿元，同增2.15%，归母净利0.78亿元，同增71%，扣非净利0.47亿元，同增5%，毛利率22.6%，同增0.9pct，非流动性资产处置损益0.28亿元（主要为转让控股子公司元禾化工51%股权收到的现金净额），业绩基本符合市场预期。 活性炭Q1出货超预期，颗粒炭快速放量。活性炭方面，公司23年出货12.7万吨，同增14%，其中颗粒炭我们预计出货1万吨，同比翻倍增长，24年Q1活性炭我们预计出货3.1-3.2万吨，同增19%，销量超市场预期，公司凭借成本优势进一步提升市场份额，24年我们预计出货超14万吨，同增15%；硅材料方面，公司23年硅酸钠出货34.4万吨，同增20%，24年Q1我们预计贡献1.1-1.2亿收入，此外公司向下延伸白炭黑产品，预计25年开始贡献收入。公司23年硅胶出货2.5万吨，同降6%，24年Q1我们预计贡献0.4亿收入，后续预计保持稳定。 活性炭Q4毛利率下行，系扩张低端市场所致。活性炭方面，公司23年产品毛利率27.5%，同降2pct，主要系扩张低端市场所致，随着高毛利率的颗粒炭放量，24年我们预计毛利率基本保持稳定；硅材料方面，公司23年硅酸钠毛利率10.4%，同增0.9pct，24年Q1我们预计维持稳定，白炭黑25年开始贡献利润，毛利率预计超30%。公司23年硅胶毛利率23.7%，同降7pct，主要由于竞争加剧，24年Q1我们预计略微亏损。此外，25年硅碳产品开启放量，壁垒更高，我们预计盈利水平优于主业。 期间费用率逐步下降，在建工程规模增大。23年期间费用2.02亿元，费用率10.01%，同增-1.23pct；其中23Q4期间费用0.55亿元，费用率10.19%，同环比-2.7/1.09pct，24Q1期间费用0.56亿元，同比增6.05%，费用率12.02%，同比增0.44pct。23年公司经营性净现金流2.71亿元，同增6%，24Q1经营性净现金流-0.9亿元，同增82.3%。24Q1末存货2.71亿元，较23年底-13.03%，持续下降。Q1末公司在建工程1.97亿元，较23年末增10%。 盈利预测与投资评级：考虑到市场竞争加剧，我们下修公司24-26年归母净利润至2.6/2.9/4.7亿元（此前预测24-25年归母净利润2.8/3.5亿元），同比+10%/+13%/+61%，对应PE为22/20/12x，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、新技术放量不及预期、下游需求不及预期。

     元力股份(300174) 木质活性炭隐形冠军，新品类推动格局集中。 公司深耕木质活性炭25年，2020-2022年国内份额达到25%/31%/32%，有望逐步实现高端产品进口替代以及对煤质活性炭的替代，并凭借规模优势和精益管理在分散竞争的市场中提升市占率，主业稳健增长。公司依托区位资源优势，发展竹基活性炭、果壳炭等生物质颗粒活性炭，将下游拓展至气相吸附领域，进一步拓宽发展边界。 发力新能源碳材料，超级电容炭/钠电硬碳/硅碳负极打开成长空间。 生物质多孔碳材料与石墨结构碳材料技术差异较大，活化控制对技术要求高。公司凭借在生物质活性炭领域积累的生产技术经验，投入研发、量产，具备先发技术优势，超级电容、钠电、硅碳负极具备差异化优势，中长期需求广阔。 硅产业链实现热循环闭环，硅酸钠收益全部并表。 2023年底至2024年初，公司将硅酸钠资产全部并表增厚业绩，实现“硅酸钠-硅胶-热循环”产业链闭环。绿色轮胎、高性能硅胶渗透率提升，支撑公司硅产业链需求稳健增长。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为22.0/24.7/29.6亿元，同比增长13%/12%/20%；归母净利润分别为2.5/3.0/3.6亿元，同比增长11%/20%/21%，对应当前股价的PE估值分别为24.5/20.5/16.9倍，考虑到公司在活性炭、硅酸钠/硅胶领域经营稳健，叠加新能源碳材料全面布局技术实力深厚，基于公司2024年28倍PE，对应目标价22.84元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 宏观经济波动，导致活性炭、硅酸钠、硅胶需求不及预期；储能碳材料需求不及预期；储能碳材料技术不确定性。

     元力股份(300174) 深耕木质活性炭领域，市场地位稳固。公司深耕木质活性炭领域二十余年，主营活性炭产品包括粉末活性炭、柱状活性炭、破碎活性炭、超级电容炭等。2020-2022年公司木质活性炭产量分别达到10.01/11.31/11.97万吨，对应市占率31.28%/32.31%/32.44%，龙头地位显著。公司业绩方面稳中有进，2022年实现营业收入19.51亿元，同比变化21.33%。23Q1-Q3实现营收14.78亿元，同比增长1.97%，实现归母净利润1.74亿元，同比增长4.49%。 活性炭下游应用场景多元化，市场发展前景广阔。活性炭最广泛、最传统的应用领域是作为吸附剂使用，广泛应用于食品工业、制药工业、饮用水净化、大气污染防治、催化剂等领域。从国内市场来看，2022年国内活性炭市场规模达到86.09亿元，根据华经产业，预计2028年我国活性炭行业市场规模将达136.05亿元。从全球市场来看，2022年全球活性炭需求量达到5.7百万吨，预计2028年全球活性炭需求量将达8.6百万吨。 打造“炭、硅“一体化，向高附加值下游倾斜。2024年1月，公司公告将转让持有的元禾化工51%的股权。股权转让后，公司可通过全资子公司元禾水玻璃直接向下游白炭黑业务拓展，进一步发挥“活性炭-硅酸钠-白炭黑”热能循环优势，落实“炭+硅”一体化循环战略。此外，公司积极布局药用炭、超级电容炭、竹基颗粒炭等高附加值活性炭。目前公司颗粒活性炭规划产能已达数万吨，“南平工业园区活性炭建设项目“已规划药用炭产能1万吨、超级电容炭产能600吨。随着高附加值活性炭产能逐步释放，公司业绩有望高增。 切入新能源碳材料赛道，高增长可期。硬碳材料方面，2022年12月，公司发布公告成立全资子公司元力新能源碳材料有限公司，布局储能用碳材料。公司主要采用毛竹和椰壳作为原材料，福建拥有全球最大的竹林种植面积，可大幅提高硬碳原材料供应稳定性。多孔炭方面，多孔炭与超级电容炭的工艺相通，公司现已具备400吨的超级电容炭产能，技术积累深厚。随着下游送样测试顺利推进，公司多孔炭业务有望高增。 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收21.60、26.91和35.40亿元，同比增加10.7%、24.6%和31.6%；实现归母净利润2.41、3.06、4.08亿元，同比增加7.4%、26.8%和33.2%。当前股价对应2023-2025年市盈率分别为21、16、12倍，考虑公司活性炭和硅业务业绩增速稳定，硬碳和多孔碳业务打造新成长曲线，维持“推荐”评级。 风险提示：活性炭下游需求萎缩，新能源材料产品验证不及预期，市场和技术竞争加剧的风险。

     元力股份(300174) 投资要点 国内木质活性炭龙头，“炭+硅”产业双轮布局。 元力股份成立于 1999年，聚焦于活性炭领域，创始人卢元健出生于化工世家，率先突破磷酸法工艺，进入快速扩张阶段， 22 年市占率提升至 30%+。公司传统业务为活性炭、硅酸钠及硅胶产品， 20-22 年实现营业收入 11.4/16.1/19.5 亿元，同比-11%/+37%/+21%， 实现归母净利润 1.3/1.5/2.2 亿元，同比+135%/+37%/+48%，业绩实现稳健增长。 粉状炭市占率超 30%，颗粒炭开启高速增长。 公司为木质活性炭龙头，具备技术、品牌、市场优势，主要销售产品为粉状炭，应用于食饮领域，下游需求分散稳定， 23 年国内需求约 30 万吨。公司规模效应领先， 23年实现出货 11 万吨，且地处闽北，原料资源充足， 打造成本优势长存，毛利率维持 30%，远超同行盈利水平。 此外， 煤基炭应用于环保领域，下游需求更为广阔， 23 年国内需求约 55 万吨，公司针对性打造竹基颗粒炭，具备环境友好特点，替代煤基炭大势所驱， 23 年实现出货 1 万吨，同比翻倍增长，盈利水平优于粉状炭，未来几年预计保持高速增长。 硅碳 CVD 法实现突破，多孔碳需求空间广阔。 硅基负极可提升电池的能量密度和倍率性能， 22 年国内总出货 1.6 万吨，未来随着快充、 4680和半固态的放量，行业需求预计快速增长。 22 年底， Group 14 采用多孔碳作为骨架，利用 CVD 法将纳米硅储存在骨架中，大幅减缓硅的膨胀问题，加快硅碳量产进度。 而多孔碳作为工艺的核心，技术壁垒相对较高，公司与头部电池厂深度绑定，已完成 500 吨产线建设， 24 年实现百吨级出货， 25 年实现千吨级出货，产品单价较高，盈利水平优于主业。 技术成本持续突破，静待钠电规模放量。 聚阴离子具备成本优势，我们预测量产后成本 0.30-0.35 元/wh， 24 年或迎来经济性拐点， 25 年或开启小规模放量（ 10gwh+）， 26 年或大规模放量（ 50gwh+），钠电池负极主流使用硬碳材料， 24-26 年对应需求 1/3/10 万吨。硬碳工艺核心在于炭化和纯化，与活性炭具有技术相通性，公司凭借技术和成本优势，与头部钠电厂商深度合作，规划产能 5 万吨， 24 年预计出货 1000 吨。此外公司布局超级电容炭，目前产能 400 吨/年，领航国产替代化生产。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 23-25 年归母净利润为 2.5/2.8 /3.5亿元，同比+10%/+15%/+23%，对应 PE 为 21/18/15x， 给予 24 年 28 倍PE， 对于目标价 21.7 元， 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧、新技术放量不及预期、下游需求不及预期。

     元力股份(300174) 核心提要 历史发展复盘：1999年公司成立，活性炭产量500吨，率先采用年产1000吨转炉，并采用磷酸法生产工艺，生产技术领先行业5-10年。到现在已是10万吨+的龙头企业，远远领先于同行。凭借技术协同性，近年开始，切入新能源领域，布局钠电硬碳+硅碳负极，打造第二增长极。 主业活性炭：粉状炭国内第一，布局颗粒碳，提升在木质活性炭领域的竞争力。活性炭行业需求：我们预计2025年国内100亿，全球265亿空间。在活性炭行业个位数增长的情况下，元力拟从12万吨扩产到25万吨的逻辑：利用粉状炭积累的优势，布局颗粒炭（替代煤质炭），进军环保领域。与竞争对手相比，公司的规模及盈利显著高于同行，领先优势明显。 新业务：凭借技术相通性，布局硬碳+硅碳，放量在即。技术相通性：钠电与活性炭生产，前端的炭化端工艺接近，后端工艺有一定差别。硅碳中多孔碳，与活性炭生产较为类似，均对孔隙要求较高。进展情况：1）硬碳负极正稳步开发中，后续规划5万吨产能。2）硅碳负极：多孔结构的硅碳新型技术路线有望带动行业放量，公司有望受益。 投资建议：公司是国内木质粉状活性炭领域龙头，领先优势较为明显，利用活性炭领域技术积累，抓住新能源机遇，布局钠电硬碳及硅碳负极，打造第二增长极。我们预计公司2023-2025归母净利润2.5/3.5/5.5亿元，对应当前PE为22/16/10X，首次覆盖，给予元力股份“买入”评级。 风险提示：募投项目产能建设不及预期；活性炭需求不及预期；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧；新技术不及预期；预测数据准确性受第三方机构影响。

     元力股份(300174) 事件说明。2023年8月15日，公司发布2023年半年报，上半年实现营收9.60亿元，同比增长-3.11%，实现归母净利润1.14亿元，同比增长0.44%，扣非后归母净利润1.13亿元，同比增长1.43%。 Q2拆分。营收和净利：公司2023Q2营收5.02亿元,同增0.39%，环增9.84%，归母净利润为0.68亿元，同增9.70%，环增51.05%，扣非后归母净利润为0.68亿元，同增10.76%，环增51.59%。毛利率：2023Q2毛利率为23.00%，同减1.23pct，环增1.35pcts。净利率：2023Q2净利率为15.86%，同增1.99pcts，环增4.27pcts。费用率：公司2023Q2期间费用率为9.33%，同比下降0.15pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为2.07%、6.01%、3.57%、-2.32%。 活性炭龙头地位稳固，新品类产能不断完善。2023H1，公司活性炭产品实现营收5.95亿元，营收占比为62.02%。活性炭毛利率为27.7%，同比下降1.65%，略降的主要原因是木制原材料价格的上涨，叠加下游市场复苏较弱。公司当前木质活性炭产能已超12万吨，产能建设处于持续扩张阶段。此外，公司重点布局环保领域，积极实施颗粒炭产能的扩张，随着产能的不断释放，公司逐步将技术、成本优势转化成规模效益，保障盈利能力。 硅酸钠年产量位居前列。公司控股子公司元禾化工现拥有29万吨硅酸钠的年生产能力，位居行业前列，其生产的硅酸钠为公司参股公司提供原料，形成上下游生产联结，同时公司受让三元循环，将硅酸钠产品向下游延伸至硅胶的生产，串联起各业务板块。公司已建成一期、二期各8万吨的硅酸钠生产线，产能丰富。 新型储能碳材料产业化脚步加速。公司抓住新型储能领域的发展机遇，逐步开发超级电容炭等新品类，并推动实现大规模产业化。进度上，生物质硬炭处于中试阶段，公司正开展扩产的前期工作，公司全资子公司元力新能源碳材料（南平）有限公司也已受让与公司毗连的福建南平三元竹业有限公司的土地等不动产以加快产业化步伐。 投资建议：我们预计公司2023-2025年营收分别为22.43、30.43、51.13亿元，对应增速分别为15.0%、35.6%、68.0%；归母净利润分别为2.55、3.74、6.83亿元，对应增速分别为13.8%、46.4%、82.7%，以8月16日收盘价为基准，对应2023-2025年PE为24X、17X、9X，考虑到公司产能投放进程加快，新型储能材料产业化进程快，盈利优势明显，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨，下游需求不及预期，产能扩张不及预期。

     元力股份(300174) 投资要点 基本事件 2023H1 收入 9.60 亿元（同比-3.11%），归母净利 1.14 亿元（同比+0.44%），扣非归母净利 1.13 亿元（同比+1.43%）。 单 23Q2 收入为 5.02 亿元， （同比+0.39%），归母净利润为 0.68 亿元（ 同比+9.70%），扣非归母净利 0.68 亿元（同比+10.76%）， Q2 业绩环比复苏。 Q2 环比改善， H2 成长可期，加速推进储能碳材料应用 分产品看， 23H1 木质活性炭/硅酸钠/硅胶分别实现营收 595.28/289.72/ 66.65 百万元，同比分别-0.15%/+3.89%/-37.78%，木质活性炭/硅酸钠/硅胶毛利率分别为27.70%/9.32%/31.40%，同比分别-1.65pct/-0.84pct/-2.40pct， Q2 原材料成本下行拖累&终端需求弱复苏，木质炭等主要产品价格略有小幅下滑，但 Q2 终端下游企业备库恢复正常，销量环比 Q1 有所增长， 公司在传统粉状炭领域市场优势较强，通过规模化生产、一体化产业链控制成本，综合产品盈利能力保持稳定， 预计 Q3-Q4 下游需求向上修复、业绩有望持续改善。 除强势品类粉状活性炭，公司逐步拓展竹基颗粒活性炭、果壳活性炭、蜂窝活性炭、超级电容炭、硬炭、硅碳等新品类的市场份额， 并利用长期以来在碳材料的先发优势，加快推进储能碳材料在新能源领域的应用， 传统业务稳健成长&储能碳材料加快推进， 看好 23年公司稳健成长。 利润率环比改善， 控费能力良好， 现金流健康 （ 1）利润率： 23Q2 公司实现毛利率 23.00%（同比-1.23pct，环比+1.36pct)，实现归母净利率 13.63%（同比+1.16pct，环比+3.72pct）， 利润率环比有所改善。 （ 2）期间费用率： 23Q2 期间费用率为 9.33%（同比-0.15pct，环比-2.25pct），综合费用控制良好。 23Q2 销售费用率为 2.07%（同比+0.39pct，环比-0.12pct），管理+研发费用率为 9.58%（同比+0.53pct，环比-1.90pct）， 财务费用率为-2.32%（ 同比-1.08pct，环比-0.23pct）， 主要为可转债转股，募集资金利息收入计入财务费用所致。 （ 3）营运效率与现金流： 23Q2 公司资本开支为 1.06 亿元（较上年同期增加0.64 亿元）； 应收账款 2.03 亿元(较上年同期增加 0.25 亿元)，应收账款周转天数增加 0.19 天至 32.44 天，应付票据及账款合计 0.99 亿元(较上年同期减少 0.19 亿元)；存货 3.06 亿元(较上年同期增加 0.58 亿元)，存货周转天数较去年同期增加17.82 天至 74.55 天。现金流方面， 23Q2 经营性现金流净额为 1.07 亿元，较上年同期增加 0.24 亿元。 木质活性炭龙头，炭、硅业务双轮驱动，储能材料大有可为 公司为木质活性炭龙头，炭、硅业务保持稳健，新型储能材料未来可期。公司2022 年木质活性炭产能超 12 万吨（市占率 30%+）， 巩固食品饮料等传统粉状炭应用领域的市场地位， 同时环保用竹基颗粒炭、 生物质硬炭、超级电容炭等新产品稳步拓展， 储能第二成长曲线大有可为。 投资建议 预计公司 23-25 年实现营收 22.69/26.01/31.35 亿元，同比+16.32%/+14.59%/+20.54%，实现归母净利 2.60/3.12/4.23 亿元，同比+15.62%/+20.15%/+35.51%，对应 EPS 为 0.71/0.86/ 1.16 元，对应 PE26/21/16X，维持“买入”评级。 风险提示 下游景气度波动， 原材料价格波动， 产能扩张速度不及预期。

     元力股份(300174) 投资要点 基本事件 7 月 7 日，公司发布事业合伙人中长期持股计划（草案）， 公司发布事业合伙人持股计划，实施期限为十年（ 2024-2033 年）， 各期具体参与人员和金额由公司董事会确定。 发布合伙人持股计划，激发核心管理团队动力 公司公布事业合伙人中长期持股计划(草案)，本计划实施期限为十年，自 2024年 1 月 1 日-2033 年 12 月 31 日止。每一年度实施一期，各期滚动设立、相互独立。公司董事会根据各年度核心人才吸引、激励、保留的实际需要，确定各期事业合伙人中长期持股计划的具体参与人员和金额。 参与对象在任一存续时点持股总额累计不得超过总股本的 10%，在任一时点持股累计不得超过股本总额的1%。我们认为计划实施有助于调动核心管理团队积极性，激发长期成长活力。 预计 Q2 销量恢复正常， 全年增长无忧 预计销量业绩略承压，全年成长可期。 Q1 木质活性炭下游客户库存周期变化销量出现阶段性波动， 目前下游开工正常， 预计 Q2 以后销售量恢复正常； 预计食品饮料等优势领域木质炭产品均价保持稳定，战略性拓展垃圾焚烧、水处理等新领域， 综合龙头控价能力较强；同时生物质硬炭等储能材料加速推进，看好 23年公司业绩成长。 木质活性炭龙头，炭、硅业务双轮驱动，新型储能材料大有可为 公司为木质活性炭龙头，炭、硅业务保持稳健。公司 22 年木质活性炭产能超 12万吨（市占率 30%+）， 食品饮料等传统粉状炭应用领域优势稳固， 同时环保用竹基颗粒炭产能有序拓张，有望逐渐替代煤质活性炭， 活性炭业务成长动力充足，基础化工业务市占率有望不断提升。公司生物质硬炭等新型储能材料稳步拓展，产业化进程有望实现 “从 0 到 1” 的落地， 储能材料第二成长曲线大有可为。 投资建议 预计公司 23-25 年实现营收 22.69/26.01/31.35 亿元，同比+16.32%/+14.59%/+20.54%，实现归母净利 2.60/3.12/4.15 亿元，同比+15.62%/+20.15%/+33.22%，对应 EPS 为 0.71/0.86/ 1.14 元，对应 PE24/20/15X，维持“买入”评级。 风险提示 下游需求超预期下滑， 产品及原材料价格大幅波动， 产能扩张速度不及预期