东方日升(300118) 行业竞争加剧影响盈利能力，减值影响2023年归母净利润 东方日升发布2023年年报及2024年一季报，公司2023年实现营业收入353.3亿元，yoy+20.2%。实现归母净利13.6亿元，yoy+45.8%，实现扣非归母净利15.8亿元，yoy+55.8%。计提资产减值损失5.5亿元，计提信用减值损失2.1亿元。其中2023Q4实现营收73.1亿元，qoq-29.8%，yoy-12.6%。归母净利0.84亿元，qoq-79.9%，yoy-55.3%。扣非净利0.11亿元，yoy-95.6%。单Q4毛利率与净利率分别为13.2%/1.8%，分别环比-4.2/-2.9pct。2024Q1公司实现营收49.3亿元，yoy-27%，归母净利润-2.8亿元，yoy-189.9%，扣非归母净利润-3.38亿元。计提资产减值损失1.35亿元。考虑公司组件与储能系统销售单价下降，我们下调公司2024-2025年盈利预测，预计其归母净利润分别为5.42/7.85亿元（原22.26/27.93亿元），新增2026年盈利预测8.76亿元，EPS为0.48/0.69/0.77元，当前股价对应PE分别为29.5/20.4/18.3倍，考虑行业增速降档、竞争加剧，公司盈利水平承受较大压力，下调至“增持”评级。 组件业务营收高增，异质结技术先发优势显著 2023年公司组件业务实现营收286.7亿元，yoy+18.9%，毛利率13.6%，yoy+8.6pct。实现销售18.99GW，海外组件销售量达到8.84GW，在巴西、匈牙利、澳大利亚、哥伦比亚等新兴市场组件出货实现较大突破，对美国市场出货达1.4GW。异质结组件研发量产方面，基于自有技术支持、全HJT产业链整合以及一体化平台助力，公司已成功量产G12半片、110μm的硅片、90μm的异质结电池片、纯银用量低于7mg/W，日平均效率可达26%，可利用良率99.6%。 储能业务加速贡献利润增量 灯具及辅助光伏产品方面公司2023年实现收入23.4亿元，yoy+61.5%，毛利率22.68%，yoy+2.1pct。公司主要负责经营储能系统集成业务的子公司双一力2023年实现营收20.8亿元，净利润2.06亿元，净利率达9.9%。此外，双一力计划于宁海县分两期进行10GWh储能系统集成产能扩张，力争提升其市占率水平。 风险提示：异质结量产进度不及预期；储能行业竞争加剧。

     东方日升(300118) 投资要点 公司业绩稳健增长，盈利能力显著改善 2023Q1-Q3，公司实现营业收入280.17亿元，同比增长33.27%；归母净利润12.79亿元，同比增长71.18%；实现毛利率14.93%，实现净利率4.64%。2023Q3公司实现营业收入104.10亿元，同比增长23.84%，环比下降3.87%；归母净利润4.18亿元，同比增长72.29%，环比下降23.99%，扣非归母净利润7.33亿元，同比增长149.09%，环比增长29.04%，实现毛利率17.43%，环比提升3.31pct，实现净利率4.03%，环比下降1.15pct。2023Q1-Q3，公司组件产品销售量增加，同时电池片自供比例提升优化公司盈利能力，业绩实现快速增长。2023Q3，公司扣非归母净利润和归母净利润差异较大，主要原因是公司与FOCUS合同仲裁决议对公司产生营业外支出影响，公司出于会计谨慎原则，计提营业外支出。 新增产能有序落地，组件销售规模持续扩大 2023Q1-Q3，公司光伏组件产品销量增加，盈利能力显著改善。主要受益于公司扩产落地、组件销售规模持续扩大及海外电池组件生产基地开始稳定出货等因素。截至2023年第二季度末，公司已形成包括15GW电池和25GW组件的有效产能，主要分布在安徽滁州、江苏金坛、浙江义乌、浙江宁波、马来西亚以及内蒙古包头。N型扩产方面，公司金坛4GW异质结电池+6GW组件项目、第二条产线均已下片并接近满产状态，其他产线也在陆续进入调试投产中，此外宁海5GW异质结电池+10GW组件推进也较为顺利，首片组件于8月13日下线。根据新增产能投产及后续产能爬坡情况，预计2023年异质结电池生产能力近3GW。 异质结技术不断突破，降本增效持续推进 公司异质结技术进度领先，通过自有专利0BB电池技术、210超薄硅片技术、纯银用量低于10mg/W及昇连接无应力串联技术四个行业内首家量产，推动了该系列异质结电池及组件的规模化量产。截至7月末，公司量产异质结产品的纯银单瓦耗量已降至10mg以内；同时，相关异质结组件产品经第三方机构TüV南德测试，最高功率超过740W（132片半片版型组件），大功率优势明显；技术先发优势使得相关组件能够在降低综合成本的同时保持较高的功率水平，实现降本增效。 盈利预测与估值 下调盈利预测，维持“买入”评级。公司是光伏组件领先企业，HJT技术领先同业，考虑到近期光伏组件价格承压，产业链价格中枢下移，我们下调公司盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为17.04、22.08、28.12亿元（下调之前分别为18.94、25.09、32.69亿元），对应EPS分别为1.49、1.94、2.47元，PE分别为13、10、8倍，维持“买入”评级。 风险提示：异质结量产进度不及预期，光伏装机需求不及预期，储能行业竞争加剧，国际贸易政策波动。

     东方日升(300118) 核心观点 公司2023Q3实现净利润4.18亿元，同比+72%。公司2023Q3实现营业收入104.10亿元，同比+24%，环比-4%；实现归母净利润4.18亿元，同比+72%，环比-24%；扣非归母净利润7.33亿元，同比+149%，环比+29%；公司2023年前三季度实现营业收入280.17亿元，同比+33%；实现归母净利润12.79亿元，同比+71%。 组件产品出货量快速增长，异质结组件海外订单进展顺利。2023年前三季度，公司组件出货确认收入14.4GW，销售量同比增长约36%；海外方面，随着马来西亚3GW产能实现满产，预计未来公司海外市场销售占比将进一步增加；HJT组件方面，Q3以来公司已发往欧洲60MW、巴西50MW、东南亚8MW，合计海外发货超过100MW。据不完全统计，2023年前三季度公司海外新签异质结电池组件订单超2.2GW，涵盖新加坡、澳大利亚、欧洲等地区客户，随着公司HJT产品产能逐步释放，预计公司2024年公司出货量将有进一步提升。 HJT电池组件产能顺利爬坡，降本增效规划持续推进。目前公司异质结产线量产平均效率达25.5%，良率达99%，公司金坛4GW及宁海5GW异质结产线投产爬坡顺利，预计年底前将形成9GW以上HJT电池组件产能。成本方面，金属化成本及非硅成本的降本计划均推进顺利，预计四季度仍将实现成本的进一步下降。展望2024年，公司仍有全面降本规划，通过降低银浆耗量、导入无铟靶材、使用超薄硅片等方式，公司HJT产品仍有较大降本空间。 仲裁结果产生较高费用，公司归母净利润受计提影响。公司与客户Focus的合同纠纷仲裁于三季度由ICC（国际仲裁法院）作出仲裁结果，根据裁决公司将向Focus赔偿总计7,172万美元（约合人民币5.14亿元）。公司基于谨慎性原则，将该5.14亿元全部计入营业外支出，致使单三季度产生非经常损益约3.15亿元，对公司归母净利润影响较大。 风险提示：光储需求不及预期；客户开拓不及预期；投产进度不及预期。 投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。考虑到近期电池组件价格大幅下降，光伏行业竞争加剧，以及部分国家储能市场装机不及预期等情况，我们下调公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为18.2/22.3/28.0亿元（原预测为19.5/27.6/36.6亿元），同比+92/+23/+26%，EPS分别为1.59/1.95/2.46元（原预测为1.71/2.42/3.21元），对应当前动态PE为12/9/8倍，维持“增持”评级。

     东方日升(300118) 全球化组件领先企业，业绩持续向好。公司前身宁海日升成立于2002年，2006年开始投身太阳能电池组件产业，并于2010年成功在深圳创业板上市。公司主营业务为太阳能电池组件的研发、生产、销售，亦涵盖光伏电站EPC、光伏电站运营及储能领域等。近年来公司业绩保持了良好的增长态势，23年前三季度公司实现营收280.17亿元，同比+33.27%；实现归母净利润12.79亿元，同比+71.18%；实现扣非净利润15.71亿元，同比+104.10%。 光伏：异质结领军企业，一体化程度再加深。公司加快异质结降本增效的步伐，非硅成本方面，公司通过自有专利0BB（无主栅）技术，搭配低银含浆料，目前已实现电池片纯银用量<10mg/W，预计纯银用量未来每季度有望下降1mg/W，24H1用量将有望降低至7mg/W；硅成本方面，公司已实现基于110μ m的硅片制备95μ m异质结电池片，通过薄片化持续降低硅成本，另与高测股份在切片领域达成不低于10GW的战略合作关系，在加速薄片化进程的同时进一步保障原材料供应。效率方面，作为行业内首家量产G12半片、110μ m异质结电池片，公司实现电池片量产平均效率25.5%，组件转换效率超23.89%。同时，公司加速扩张高效一体化产能，23年底公司异质结名义产能有望达到15GW；上游多晶硅现有产能1.2万吨，公司向上游延伸一体化布局，10GW拉晶项目已通过董事会审议。 储能：万事俱备，乘储能之风扶摇直上。公司2018年收购双一力切入储能行业，业务结构以大储为主，拥有全球多个百兆瓦级大储项目交付经验。公司目前已推出100kW/215kWh国内版工商业一体机储能柜，采用自主研发的PCS、BMS、EMS。此外，公司积极探索光储结合创新业务模式，其独立开发的液冷储能电池系统是国内首家同时通过中美两地UL9540A认证的系统。订单方面，公司已斩获多个百兆瓦时级别工商业储能销售框架合同。储能业务有望成为公司新的业绩增长点。 投资建议：我们预计公司2023-2025年营收分别为391.20/483.82/583.35亿元，对应增速分别为33.1%/23.7%/20.6%，归母净利润分别为17.91/21.42/26.90亿元，对应增速分别为89.6%/19.6%/25.6%，根据11月3日收盘价计算，对应PE为11X/9X/7X。公司为光伏组件领先企业，异质结产业化加速有望增厚公司盈利，储能系统业务放量在即，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期、产能扩张不及预期等。