神州泰岳(300002) 投资要点： 事件：公司发布2024半年报，2024H1实现营收30.53亿元，同比增长15.04%；归母净利润6.31亿元，同比增长56.18%。单2024Q2实现营收15.64亿元，同比增长8.53%、环比增长5.13%；归母净利润3.36亿元，同比增长48.73%、环比增长13.88%。 游戏收入持续增长，买量效率不断提升。游戏方面，2024H1公司游戏收入24.26亿元，同比增长12.03%，主要系《Age of Origins》（旭日之城）流水增长所致；营业成本同比增长2.07%至6.58亿元，主要系公司提升运营效率、节约成本开支所致；毛利率同比增加2.65pct至72.86%。具体而言，2024H1《Age of Origins》（旭日之城）实现收入同比增长21.45%至17.89亿元，占公司游戏收入比重由2023年的70.14%提升至2024H1的73.75%，对应推广营销费用同比减少24.32%至3.92亿元，该游戏逐渐步入成熟，其用户数量在上半年有所衰减、但活跃用户数占比由2023年的平均51%提升至2024H1的平均59%。《战火与秩序》实现收入同比略减1.75%至5.60亿元，占公司游戏收入比重由2023年的25.24%略降至2024H1的23.08%，对应推广营销费用同比减少14.73%至1.10亿元。此外，公司计划于年末在海外推出两款全新的“SLG+模拟经营”游戏—科幻题材的代号“DL”和文明题材的代号“LOA”；其中代号“DL”游戏已经获得国产游戏版号，并且国内上线时也会发布小程序版本，有望进一步贡献业绩增量。 软件和信息技术服务业务增长态势良好，鼎富智能亏损收窄。整个板块营收6.08亿元，同比增长29.82%。其中，AI/ICT运营管理收入同比增长27.06%至5.43亿元，毛利率同比减少11.12pct至16.09%；物联网/通讯收入同比增长107.96%至0.20亿元，毛利率同比增加15.27pct至78.90%；创新服务收入同比增长43.71%至0.45亿元，毛利率同比减少2.46pct至40.81%。此外，2024H1鼎富智能实现营收0.68亿元、净利润-0.29亿元（2023年实现营收1.43亿元、净利润-0.63亿元）。 投资建议：公司两款核心游戏彰显了长线运营能力，后续新品有望继续贡献增量。预计公司2024年/2025年/2026年实现营收69.36亿元/79.87亿元/90.24亿元，归母净利润11.89亿元/13.15亿元/14.51亿元，EPS分别为0.61元/0.67元/0.74元，对应PE分别为14.40倍/13.02倍/11.80倍。维持“买入”评级。 风险提示：政策监管风险；核心产品流水衰退；新品上线不及预期。

     神州泰岳(300002) 投资要点 事件：神州泰岳近期发布2024年中报 2024年上半年实现总营收30.53亿，同比增长15.04%，归母净利润6.31亿，同比增长56.18%，扣非后归母净利润为6.18亿，同比增长61.6%。经营性净现金流为5.9亿，同比增长48.97%。 子公司壳木游戏2024上半年净利率大增。2024上半年公司游戏业务收入为24.26亿，同比增长12.03%，毛利率为72.86%，收入上涨主要是核心产品《Age of Origins》增长所致。《Age of Origins》上半年收入为17.89亿，推广费用开支3.92亿，收入同比增长21.5%情况下，费用开支同比下降24.3%。收入增长费用下降，带动壳木游戏上半年净利率达到33.9%，较去年同期增加8.6个百分点。 新品储备：《Dreamland》预计开发完成时间为2024年10月，累计开发支出超过3500万。 非游戏业务收入高增但毛利率下降。2024上半年非游戏业务收入为6.27亿，同比增长34.5%，收入提升主要是云服务业务新客户收入增长所致，但整体毛利率由于低毛利的云业务影响，较去年同期下滑9.5个百分点。 销售费用率大幅下降。2024上半年公司销售费用开支为5.5亿，销售费用率为18.02%，较去年同期下降8.43个百分点。 盈利预测与估值：由于公司在严格控费情况下收入增速略有影响，但费用开支大幅下降带动盈利能力明显提升，我们适当下调收入预期，上调利润预期，预计公司2024~2026年收入分别为66.51亿（原69.04亿）、73.47亿（原80.49亿）、78.88亿（原89.42亿），同比增长12%、10%、7%，归母净利润分别为11.83亿（原10.57亿）、12.84亿（原12.32亿）、14.88亿（原15.37亿），同比增长为33%、9%、16%。当前市值对应2024~2026年PE为14x、13x、11x，维持“买入”评级。 风险提示：1）版号监管政策趋严；2）游戏上线时间不达预期；3）研报使用的信息数据更新不及时的风险。

     神州泰岳(300002) 主要观点： 业绩表现： 公司发布2024年半年报。24H1，公司营业收入30.53亿元，同比增长15.04%；归母净利润为6.31亿元，同比增长56.18%；扣非归母净利润为6.18亿元，同比增长61.6%。24Q2，公司营业收入15.64亿元，同比增长8.53%；归母净利润为3.36亿元，同比增长48.73%。 游戏业务稳健增长，长线运营能力得以验证。 公司深耕海外游戏市场，在24H1，公司游戏业务实现收入24.26亿元，同比增长12.03%，毛利率达72.86%，较去年同期增长2.65pp。具体看，公司核心游戏产品为《Age of Origins》和《War and Order》，两款游戏Q1/Q2流水分别为9.24/9.10亿元（yoy+25.1%/14.4%）和2.94/2.65亿元（yoy+3.8%/-8.1%）。公司核心游戏长线运营能力得以验证，后续《代号LOA》与《Dreamland》海外上线有望为公司游戏业务进一步提供增量。 销售费用持续优化，净利率得以改善。 24H1，公司实现毛利率62.31%，同比减少0.69pp。三费方面，公司上半年销售费用为5.50亿元（yoy-21.6%），对应销售费用率为18.02%，同比减少8.43pp，主要由于游戏买量投入减少；管理费用为4.99亿元（yoy+42.87%），对应管理费用率为16.36%，同比增加3.19pp，主要由于职工薪酬类支出增加所致；研发费用为1.71亿元（yoy+22.38%），对应研发费用率为5.60%，同比增加0.34pp。在销售费用持续改善前提下，公司净利情况得以提升，24H1净利率为20.67%，同比增长5.44pp。 软件业务稳定增长，AI产品赋能行业 分业务看，24H1，AI/ICT运营管理收入为5.43亿元，同比增长27.06%；物联网/通讯业务收入0.20亿元，同比增长107.96%；创新服务收入0.45亿元，同比增长43.71%。公司通过自有的NLP系列技术，推出“泰岳智呼”平台，在智能催收和智能电销方面为B端客户提供智能化SaaS解决方案。 投资建议 我们预计公司24/25/26年归母净利润11.68/13.83/15.34亿元，yoy31.7%/18.4%/10.9%，对应PE为14.3/12.1/10.91。公司长线运营游戏持续发力，海外游戏产品整体表现稳中有升，维持“增持”评级。 风险提示 游戏市场竞争加剧；游戏版号发放不及预期；游戏上线延期；游戏政策不确定性等。

     神州泰岳(300002) 投资要点 事件：2024H1公司实现营收30.53亿元，yoy+15.04%，归母净利润6.31亿元，yoy+56.18%，扣非归母净利润6.18亿元，yoy+61.60%。其中，2024Q2实现营收15.64亿元，yoy+8.53%，qoq+5.13%；归母净利润3.36亿元，yoy+48.73%，qoq+13.88%；扣非归母净利润3.31亿元，yoy+40.72%，qoq+15.39%，业绩超过我们预期。 游戏业务：存量产品稳健释放利润，关注新游上线节奏。2024H1公司游戏业务实现营收24.26亿元，yoy+12.03%，核心产品《Age of Origins》《War and Order》流水表现稳健，2024Q1/2充值流水分别为9.24/9.10、2.94/2.65亿元，yoy+25%/+14%、yoy+4%/-8%。2024H1游戏实现净利润8.23亿元，yoy+50.11%，净利润率33.89%，yoy+8.59pct，净利润同比增速高于收入，我们认为主要系在外部买量竞争加剧背景下，公司主动调整买量策略，对应2024H1公司总体销售费用同比下降21.60%，存量产品利润稳健回收。环比来看，2024Q2核心产品《AOO》《WAO》流水有所回落，我们认为主要系买量策略调整致游戏活跃用户规模短期有所波动，部分被ARPU值提升所抵消。展望2024Q3及后续，我们看好《AOO》《WAO》随着买量投放重启，总体流水稳中回升，利润持续回收，同时积极关注新游《代号DL》《代号LOA》《荒星传说：牧者之息》的测试、上线进展，期待新游陆续上线贡献增量。 计算机业务：物联网/通讯、创新服务增速显著。2024H1公司计算机及其他业务实现营收6.27亿元，yoy+28.41%，其中：1）AI/ICT运营管理业务实现营收5.43亿元，yoy+27.06%；2）物联网/通讯业务实现营收0.20亿元，yoy+107.96%，同比高增主要受益于云服务业务新客户收入增长，以及电力业务收入增长，看好公司前瞻布局，有望持续受益于电力系统运维数智化，实现营收持续高增长；3）创新服务业务实现收入0.45亿元，yoy+43.71%，主要系公司智能电销和智能催收延续增长态势，看好公司运用自有NLP系列技术，持续完善“泰岳智呼”平台，突破行业痛点，有望实现客户规模和营收规模的持续增长。2024H1人工智能子公司鼎富智能实现营收0.68亿元，yoy+78.26%，净亏损0.29亿元，去年同期为净亏损0.45亿元，看好随着公司智能催收、智能电销业务的持续增长，鼎富智能净亏损有望进一步缩窄，并逐步贡献利润。 盈利预测与投资评级：公司游戏业务利润释放节奏快于我们预期，因此我们上调盈利预测，预计2024-2026年EPS分别为0.62/0.69/0.78元（此前为0.59/0.65/0.74元），对应当前股价PE分别为14/12/11倍。看好公司游戏业务利润稳健释放，计算机业务前瞻布局有望逐步迎来兑现，维持“买入”评级。 风险提示：老游长线运营不及预期风险，新游流水不及预期风险，计算机业务扭亏不及预期风险，行业监管风险

     神州泰岳(300002) 事件： 公司发布2024年半年报。 点评： 业绩表现亮眼，二季度业绩环比双位数增长 2024H1，公司实现营收30.53亿元，同比增加15.04%；实现归母净利润6.31亿元，同比增加56.18%；扣非后归母净利润6.18亿元，同比增长61.60%。费用端看，2024H1，公司销售/管理/研发费用率分别为18.02%/16.36%/6.33%，同比分别-8.42/+3.19/+0.14pct。分季度看，24Q2单季度实现营收15.64亿元，同比+8.53%，环比+5.13%；归母净利润实现3.36亿元，同比+48.73%，环比+13.88%。 游戏老产品表现稳健，下半年新品蓄势待发 游戏业务方面，2024H1实现营收24.26亿元，同比增长12.03%，其中上线超5年的老产品《旭日之城》实现收入17.89亿元，同比增长21.43%且推广营销费用优化，上线超8年老产品《战火与秩序》实现收入5.59亿元，同比-1.79%，保持稳定。公司计划于年末在海外推出两款全新的“SLG+模拟经营”分别为科幻题材的代号“DL”和文明题材的代号“LOA”。其中代号“DL”游戏已经获得国产游戏版号，国内上线时也会发布小程序版本。 AI赋能计算机业务，物联网/创新业务贡献增量 计算机业务方面，2024H1，公司AI/ICT运维管理、物联网/通讯、创新服务业务分别实现营收5.43亿元、0.20亿元和0.45亿元，同比分别增长27.06%、107.96%、43.71%。ICT运营产品持续迭代，业务稳步增长。公司利用自研NLP技术推动AI在智能客服、智慧公安等多垂直领域的迅速落地，截至24H1，公司在AI领域已申请专利361件。公司发展物联网/创新业务，深度融合物联网、通信和ICT技术，为电网、核电、重点安防区域提供智能巡视和智能检测服务，提供高性价比的跨境数据流量服务。 投资建议与盈利预测 公司游戏和计算机双业务驱动，游戏业务核心产品表现亮眼，下半年新产品上线支撑业绩长期持续增长。我们预计2024-2026年实现归母净利润11.86/13.43/15.25亿元，EPS为0.60/0.68/0.78元，对应PE14/12/11倍，维持“买入”评级。 风险提示 产品表现不及预期风险；行业政策变化风险；行业竞争加剧风险等。

     神州泰岳(300002) 核心游戏亮眼及计算机业务回暖继续驱动业绩快速增长，维持“买入”评级公司2024H1实现营业收入30.53亿元（同比+15.04%），归母净利润6.31亿元（同比+56.18%），扣非归母净利润6.18亿元（同比+61.60%）。2024Q2实现营业收入15.64亿元（同比+8.53%，环比+5.13%），归母净利润3.36亿元（同比+48.73%，环比+13.88%）。公司2024H1业绩增长主要系核心游戏《Age of Origins》（《旭日之城》继续增长，其他游戏产品保持稳定，以及新客户带来AI/ICT运营管理业务收入增长所致。基于公司产品表现，我们上调2024-2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为11.62/13.72/15.69（前值为10.73/12.49/14.74）亿元，对应EPS分别为0.59/0.70/0.80元，当前股价对应PE分别为13.7/11.6/10.1倍，我们看好新游戏及AI相关业务继续驱动增长，维持“买入”评级。 费用率管控良好驱动利润率提升，长期盈利能力有望继续提升 2024Q2公司毛利率为61.04%（同比-1.14pct，环比-2.61pct），销售费用率为16.73%（同比-8.98pct，环比-2.65pct），管理费用率为15.52%（同比+1.57pct，环比-1.73pct），研发费用率为6.43%（同比+1.85pct，环比+0.21pct），净利率提升至21.47%（同比+5.8pct，环比+1.65pct）。我们认为，随公司新游戏上线后流水持续释放带动高毛利率的游戏业务收入占比提升，叠加软件与信息技术服务业务盈利能力改善，公司长期盈利能力有望保持提升。 SLG新游戏预计下半年上线；“泰岳智呼”效果良好，或迎来业务快速拓展公司核心游戏表现稳定，《Age of Origins》（旭日之城）2024H1实现收入17.89亿元（同比+21.43%），《War and Order》（战火与秩序）2024H1实现收入5.60亿元（同比-1.79%）。此外，公司《代号DL》和《代号LOA》两款SLG游戏将于预计将于下半年在海外上线测试，随后续流水释放有望逐步为公司贡献业绩增量。公司“泰岳智呼”平台，以智能电销和智能催收为重点，大幅提升催收作业效能和专业度，在智能电销方面为B端客户提供电销场景一体化服务解决方案，降低营销成本，提升获客率，促进客户转化，随客户开拓，或迎来收入快速增长。 风险提示：新游戏流水不及预期，智能催收与智能电销业务收入不及预期等。

     神州泰岳(300002) 投资要点 事件：公司发布2024年半年报，24H1实现营收30.53亿元，同比+15.04%；归母净利6.31亿元，同比+56.18%；扣非净利6.18亿元，同比+61.60%。 24Q2单季营收15.64亿元，同比+8.53%，环比+5.13%；归母净利3.36亿元，同比+48.73%，环比+13.88%；扣非净利3.31亿元，同比+40.72%，环比+15.39%。24H1游戏业务收入24.26亿元，同比+12.03%，毛利率72.86%，同比+2.65pct；计算机业务收入6.27亿元，同比+28.41%，毛利率21.49%，同比-9.51pct。 核心游戏流水高位稳健，销售费用逐季递减、利润加速释放。《Age of Origins》（《旭日之城》）23Q3-24Q2季度流水为8.31/9.26/9.24/9.10亿元，《War andOrder》（《战火与秩序》）季度流水为2.89/2.90/2.94/2.65亿元，两款核心游戏流水保持在较高区间内贡献可观收入增量，持续验证公司在SLG赛道的长线运营能力。23Q3-24Q2公司销售费用为4.11/3.57/2.88/2.62亿元，占收入比例为29.41%/18.70%/19.38%/16.73%，销售费用的控制得当进一步加速利润释放。公司储备2款SLG新游《代号LOA》与《Dreamland》预计24H2在海外上线，均在SLG玩法基础上融合模拟经营玩法，新游上线后有望带动游戏收入与利润水平再上台阶。 基本盘ICT运维业务稳中有增，AI业务与云服务贡献高景气度。24H1ICT运营管理收入5.43亿元，同比+27.06%；创新服务收入4520万元，同比+43.71%；物联网/通讯收入1982万元，同比+107.96%。子公司鼎富智能24H1营收6832.78万元，同比+78.3%；净亏损2941.58万元，同比大幅收窄。AI产品“泰岳智呼”以智能电销和智能催收为重点，面向市场提供SaaS化的解决方案，目前已服务多家头部金融企业以及众多金融服务企业。公司云服务业务通过与亚马逊云科技的合作重构公有云领域的核心竞争力，逐步将出海能力提升，目前服务客户超300家，覆盖游戏文娱、跨境电商、智能硬件、车联网、教育医疗等领域。 盈利预测：我们看好公司游戏业务在核心SLG产品长线运营策略下持续增长，新游SLG上线后有望助推流水与利润规模再上台阶；计算机业务ICT运维基本盘稳定，有望受益于AI与云服务业务高景气度。我们预测公司24-26年的收入为69.03/79.17/89.07亿元，对应YOY15.8%/14.7%/12.5%，24-26年归母净利润12.02/13.37/15.31亿元，对应YOY35.5%/11.2%/14.5%。维持“买入”评级。 风险提示：游戏流水表现不及预期，市场竞争加剧，海外政策变化等。

     神州泰岳(300002) 事件： 公司发布2024年半年报：1）实现营收30.53亿元，同比增长15.04%，归母净利润6.31亿元，同比增长56.18%，扣非净利润6.18亿元，同比增长61.60%；2）Q2单季实现营收15.64亿元，同比增长8.53%，归母净利润3.36亿元，同比增长48.73%，扣非净利润3.31亿元，同比增长40.72%。 净利润大幅增长，销售费用率优化显著。 2024年上半年，公司盈利能力出色，毛利率62.31%（yoy-0.69pct）较为稳定；归母净利率达到20.67%（yoy+5.44pct），主要得益于有效的费用控制。公司销售费用率18.02%（yoy-8.43pct），系游戏买量投入减少；管理费用率16.36%（yoy+3.19pct），系职工薪酬类支出增加；研发费用率6.33%，（yoy+0.14pct），基本持平。费用率的优化显示出公司优化成本结构与提升运营效率的成果。 核心业务游戏与ICT服务增长势头仍强劲。 分业务看，2024年上半年公司各业务板块均实现了稳健的增长。游038543899戏业务收入达到24.26亿元，同比增长12.03%，毛利率高达72.86%（yoy+2.65pct）。ICT运营管理收入5.43亿元，同比大增27.06%，尽管毛利率下降11.12pct至16.09%，但增长势头强劲。物联网/通讯和创新服务业务收入分别为1982万元、4520万元，分别同比增长107.96%、43.71%。 壳木游戏利润大增50.11%，主力游戏产品运营稳健。 2024年上半年，公司子公司壳木游戏实现营收24.27亿元，同比增长12.08%；净利润8.23亿元，同比增长50.11%。公司现有6款SLG游戏产品在运营，其中两大主力游戏产品：1）Age of Origins（《旭日之城》）Q1/Q2流水为9.24/9.10亿元，上半年流水同比增长18.59%；2）War and order（《战争与秩序》）Q1/Q2充值流水为2.94/2.65亿元，上半年流水同比减少3.07%。主力产品流水较为稳健有效支撑了公司的营收与利润的基本盘，后续关注新游上线进度及其对业绩的增量贡献。 投资建议： 我们预计公司2024-2026年收入69.68/80.07/88.04亿元，同比增速为16.2%/14.9%/11.5%；归母净利润为12.20/13.89/15.75亿元，同比增速为37.5%/13.9%/13.3%，对应EPS为0.62/0.71/0.80元。考虑公司出海业绩优秀，核心产品流水稳健，给予6个月目标价11.16元（对应18倍PE），维持“买入-A”评级。 风险提示：SLG赛道竞争加剧，新品上线不及预期等风险。

     神州泰岳(300002) 投资要点 计算机+游戏双主业并进，业绩稳健增长。公司成立于2001年，从事ICT运营管理，后并购天津壳木布局游戏，形成计算机+游戏两大业务集群，其中游戏业务聚焦全球市场，专注SLG手游研运出海，计算机业务聚焦ICT运营管理、物联网与通信，并拓展智能催收、智能电销等人工智能及大数据业务，探索新增长点。2023年及2024Q1公司实现营收59.62/14.88亿元，yoy+24.06%/22.79%，归母净利润8.87/2.95亿元，yoy+63.84%/65.62%，高经营管理效率下，人效提升显著，2020-2023年公司人均创收CAGR为8%，人均创利CAGR为24%。 游戏业务：SLG手游研运能力出众，老游利润稳健释放，新游有望相继上线贡献增量。公司游戏业务主体天津壳木成立于2009年，经过2009-2012年的单机、2013-2016年的品类探索阶段，自2017年起专注SLG手游出海，并取得出色成绩，2016-2023年天津壳木收入CAGR达48%，净利润CAGR达27%，其中2023年实现营收44.98亿元，yoy+26.52%，净利润11.05亿元，yoy+44.46%，净利润率24.56%，yoy+3.05pct。公司游戏业务利润持续增厚，主要得益于核心游戏《Warand Order》《Age of Origins》保持高于竞品的内容更新频次，满足玩家内容消耗需求，长生命周期流水表现出色，其中《WAO》流水趋稳，《AOO》流水仍处增长阶段，利润有望进一步释放。展望后续，公司储备的新游《代号DL》《代号LOA》等预计将于2024年内开始上线海外地区，我们认为《WAO》《AOO》已相继验证公司于SLG赛道的经验积累和玩法研判能力，积极关注新游上线投放、调试情况。 计算机业务：ICT运维有望企稳回升，AI及创新业务开拓新增量。公司计算机业务为B端客户提供数字化产品和解决方案，包括ICT运营管理、物联网与通信、人工智能与大数据、创新业务四大板块。2023年初，公司运用自有NLP技术，推出人工智能催收解决方案“泰岳小催”平台，后升级为“泰岳智呼”平台，覆盖智能电销、智能催收领域。2022-2023年AI业务主体鼎富智能实现营收0.67/1.43亿元，同比高增54%/114%，净利润-0.66/-0.63亿元，亏损主要系股权激励费用及研发投入等影响，看好后续业务持续增长，同时随着股权激励费用摊销结束，鼎富智能有望实现盈利，带动计算机业务利润弹性释放。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年实现营收66.81、77.61、86.88亿元，同比增长12.05%、16.16%、11.95%，归母净利润11.51、12.69、14.49亿元，同比增长29.71%、10.30%、14.17%。我们采用分部估值法，预计2024年游戏业务贡献净利润13.24亿元，给予15倍PE，对应市值199亿元，计算机业务贡献收入16.85亿元，给予2.50倍PS，对应市值42亿元，合计目标市值241亿元，对应目标价12.27元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：老游长线运营不及预期风险，新游流水不及预期风险，计算机业务扭亏不及预期风险，行业监管风险

     神州泰岳(300002) 投资要点 事件：公司披露2023全年营收59.62亿元，同比+24%；归属于上市公司股东净利润8.87亿元，上年同期净利润5.42亿元，同比增长64%。扣非归母净利润为8.29亿元，上年同期为4.45亿元，同比增长86%。24年Q1营业收入14.88亿元，同比增长22.79%；归属于母公司所有者的净利润2.95亿元，同比增长65.62%；基本每股收益0.1514元，同比增长65.65%。 核心游戏业务持续驱动公司增长，海外收入占比近九成。2023年游戏业务营收45.0亿元，同比+26.5%；净利润11.05亿元，同比+44.5%。根据全球数据机构Data.ai的排行，公司于“2024年度发行商大奖”位居全球第46位；根据SensorTower发布的“2023年中国手游发行商海外收入排行榜”中，壳木游戏位居第7位；旗下的《Age of Origins》（《旭日之城》）进入“2023年全球策略手游内购收入增长榜Top10”。运营了近6年的游戏《旭日之城》依然持续高增，23年Q4充值流水同比+40.5%，ARPU值由63.7元同比+14.1%增长至72.4元。运营近8年的《War and Order》（《战火与秩序》）也继续保持平稳运营，23年Q4充值流水同比+8.7%。储备产品方面，公司有两款SLG玩法的储备产品，分别是代号DL（科幻题材）和代号LOA（文明题材），预计在24年上线。根据公司过往深耕SLG出海和精细化运营的经验，有望在核心基本盘稳定的基础上驱动公司进入新一轮的增长。 计算机业务继续平稳发展，持续看好AI业务降本增效。2023年计算机业务收入14.6亿元，同比+17.1%，其中AI业务子公司鼎富智能实现营收1.43亿元，同比+114.5%，主要业务为智能电销和智能催收，为多家金融企业提供SaaS解决方案的同时实现降本增效。 盈利预测和投资建议：根据我们对公司核心产品稳健的流水基本盘以及对储备产品的未来展望，我们预测公司24-26年的营收至70.1/83.4/96.3亿元，同比增长17.6%/18.9%/15.5%。我们预测归母净利润至10.4/12.2/13.7亿元，同比增长17.0%/17.8%/12.4%。我们看好游戏业务成熟产品的稳定性和新产品的业绩预期，以及计算机业务持续产品化和商业化的进度。维持“买入”评级。 风险提示：产品上线不及预期；行业竞争加剧；行业政策变化。

     神州泰岳(300002) 事件: （1）2024年4月19日，公司公告2023年报，2023年实现营业收入59.6亿元，YOY+24.1%，归母净利润8.9亿元，YOY+63.8%，扣非净利润8.3亿元，YOY+85.8%。对应2023Q4营收19.1亿元，YOY+21.7%，归母净利润3.2亿元，YOY+104.6%，扣非净利润2.9亿元，YOY+160.5%。公司公告利润分配预案：以19.57亿股为基 数，向全体股东每10股派发现金红利0.6元，分红总额1.17亿元。 （2）2024年4月25日，公司公告2024Q1业绩，实现营收14.9亿元，yoy+22.8%，归母净利润3亿元，yoy+65.6%，扣非归母净利润2.9亿元，yoy+95.4%。 投资要点: 2023年游戏流水环比增长，流水净利率创历史新高；AI收入同比翻倍。 （1）收入端： ①分业务看：游戏收入45亿元，YOY+26.5%，占比75.4%；计算机业务合计14.6亿元，YOY+17.1%，占比24.6%，其中，AI/ICT运营管理业务12.3亿元，YOY+20.1%，占总收入的20.6%。AI子 公司鼎富智能2023年实现营收1.4亿元，YOY+114.5%。 ②分区域看：2023年中国大陆地区实现营收16.1亿元，YOY+8%，占比27.1%，海外及中国港澳台地区实现营收43.5亿元，YOY+31.3%，占比72.9%。 ③分季度看，2023Q1-Q4实现营收12.1/14.4/14/19.1亿元，YOY+22.3%/32.2%/21%/21.7%，主要由于游戏产品流水的环比提升（QOQ+10%/5%/2%/8%）以及计算机业务Q4为收入确认高峰。 （2）毛利端：2023年毛利率62.7%，同比+2.3pct，其中游戏业务毛利率71.1%，同比+3.6pct，主要由于提升运营效率、节约成本开支，我们认为可能部分来自官服占比的提升。 （3）费用端： ①2023年销售费用14.7亿元，YOY+17.1%，销售费用率24.7%，同比-1.47pct，销售费用的主体是游戏的宣传推广费用，2023年游戏宣传推广总计13.6亿元，占流水的比重从2021年的35%降至2022年的30%，到2023年进一步降至29%，或与《旭日之城》契合行业副玩法趋势的改版有关。游戏宣传推广费上下半年分别为6.6/7亿元，下半年的推广开支增加来自下半年《旭日之城》主动加大投放力度，推动其Q4流水环比增长（QOQ+11%）。Q4销售费用3.6亿元，环比Q3的4.1亿元有所缩减。 ②2023年管理费用9.2亿元，YOY+17.9%，管理费用率15.4%，同比-0.81pct，其中股份支付费用1.1亿元，主要包括2021年员工持股计划0.2亿元、鼎富智能股权激励计划0.5亿元、2023年员工持股计划0.2亿元、2023年限制性股票计划0.2亿元。其中鼎富智 能股权激励到2025年结束，预计2026年释放利润。 ③2023年研发费用3.3亿元，YOY+8.6%，研发费用率5.5%，研发人员数量增加2.7%至1156人，总体稳中略增。 ④2023年资产减值9080万元，包含开发支出（0.4亿元，《Everland》经综合评估不再上线）、无形资产（0.3亿元）、商誉（0.1亿元，物联网资产组）、以及存货及合同履约成本减值损失等。 （4）净利端：2023年归母净利率14.9%，同比+3.6pct，扣非净利率13.9%，同比+4.65pct，来自游戏毛利率提升、投放效率提升和计算机的缩亏（按公司利润-游戏利润估算）。2023年壳木游戏净利润11亿元，yoy+44.5%，净利率24.6%，同比+3pct。鼎富智能净亏损6292.6万元，亏损幅度同比收窄，扣除子公司股权激励费用（4961.7万元）后，实现净利润-1350.9万元。 （5）2024Q1投放减少、效率提升，释放业绩 2024Q1营收14.9亿元，yoy+22.8%，毛利率63.7%，同比-0.3pct，销售/管理/研发费用率分别为19.4%/17.2%/6.2%，同比分别-7.9/+5/-1.9pct，其中销售费用2.9亿元，yoy-12.9%，qoq-19.3%，主要由于主力产品减少投放，管理费用2.6亿元，yoy+72.9%，主要由于职工薪酬增加。 2024Q1归母净利润3亿元，yoy+65.6%，归母净利率19.8%，yoy+5.1pct，扣非归母净利润2.9亿元，yoy+95.4%。利润大幅提升主要系投放费用减少释放利润。 2023年流水同增19.1%，《旭日》贡献流水利润主要增量，《战火》成熟期稳健释放利润，核心产品经营数据向好，据sensor tower，2024Q1《旭日》同比保持增长；储备产品预计年内商业化测试，关注2025H1开服及投放情况。 （1）《旭日之城》：当打之年流水高增，各项经营数据健康。2023年流水33亿元，YOY+30%，活跃用户YOY+21%vsARPUYOY+8%；付费用户YOY+6%vs ARPPU YOY+23%。据sensor tower，2024Q1《旭日之城》流水同比增长10%。 （2）《战火与秩序》：流水稳健，释放利润。2023年流水11.5亿元，YOY+5%，继2022年流水承压（YOY-9%）后有所恢复，拆分来看，活跃用户YOY+2%vs ARPU YOY+3%；付费用户YOY-16%vsARPPUYOY+24%，说明全年增长主要由付费深度的提升拉动，用户回流亦有所贡献。 （3）《无尽苍穹》：收缩投放，聚焦核心产品。2023年流水1.8亿，YOY-22%，主要由于下半年几乎停止投放。 （4）储备产品：《代号DL》《代号LOA》有望年内商业化测试，建议关注2025H1开服及投放情况（公司历史上通常在产品正式商业化后3-6个月决定是否加大投放）。 盈利预测和投资评级：公司以“创新驱动、全球布局”为战略，以技术为基础，在游戏和软件信息技术服务两大业务板块持续打造行业精品，C端布局游戏，B端赋能行业。公司旗下壳木游戏为中国游戏出海第一梯队，有望跻身TOP行列；对技术底层的关注，有助于公司持续把握AI等新技术趋势，赋能行业，打造新增长点。考虑到2024年核心产品《旭日之城》数据表现优异，调整2024-2026年归母净利润至10.6/12.9/14.4亿元，对应PE为18/15/13x，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、新产品上线进度及表现不及预期、老产品流水下滑、运营事故、海外政策变化、管理层相关风险、估值中枢下移、新技术发展不及预期等。

     神州泰岳(300002) 事件: （1）2024年4月19日，公司公告2023年报，2023年实现营业收入59.6亿元，YOY+24.1%，归母净利润8.9亿元，YOY+63.8%，扣非净利润8.3亿元，YOY+85.8%。对应2023Q4营收19.1亿元，YOY+21.7%，归母净利润3.2亿元，YOY+104.6%，扣非净利润2.9亿元，YOY+160.5%。公司公告利润分配预案：以19.57亿股为基 数，向全体股东每10股派发现金红利0.6元，分红总额1.17亿元。 （2）2024年4月25日，公司公告2024Q1业绩，实现营收14.9亿元，yoy+22.8%，归母净利润3亿元，yoy+65.6%，扣非归母净利润2.9亿元，yoy+95.4%。 投资要点: 2023年游戏流水环比增长，流水净利率创历史新高；AI收入同比翻倍。 （1）收入端： ①分业务看：游戏收入45亿元，YOY+26.5%，占比75.4%；计算机业务合计14.6亿元，YOY+17.1%，占比24.6%，其中，AI/ICT运营管理业务12.3亿元，YOY+20.1%，占总收入的20.6%。AI子 公司鼎富智能2023年实现营收1.4亿元，YOY+114.5%。 ②分区域看：2023年中国大陆地区实现营收16.1亿元，YOY+8%，占比27.1%，海外及中国港澳台地区实现营收43.5亿元，YOY+31.3%，占比72.9%。 ③分季度看，2023Q1-Q4实现营收12.1/14.4/14/19.1亿元，YOY+22.3%/32.2%/21%/21.7%，主要由于游戏产品流水的环比提升（QOQ+10%/5%/2%/8%）以及计算机业务Q4为收入确认高峰。 （2）毛利端：2023年毛利率62.7%，同比+2.3pct，其中游戏业务毛利率71.1%，同比+3.6pct，主要由于提升运营效率、节约成本开支，我们认为可能部分来自官服占比的提升。 （3）费用端： ①2023年销售费用14.7亿元，YOY+17.1%，销售费用率24.7%，同比-1.47pct，销售费用的主体是游戏的宣传推广费用，2023年游戏宣传推广总计13.6亿元，占流水的比重从2021年的35%降至2022年的30%，到2023年进一步降至29%，或与《旭日之城》契合行业副玩法趋势的改版有关。游戏宣传推广费上下半年分别为6.6/7亿元，下半年的推广开支增加来自下半年《旭日之城》主动加大投放力度，推动其Q4流水环比增长（QOQ+11%）。Q4销售费用3.6亿元，环比Q3的4.1亿元有所缩减。 ②2023年管理费用9.2亿元，YOY+17.9%，管理费用率15.4%，同比-0.81pct，其中股份支付费用1.1亿元，主要包括2021年员工持股计划0.2亿元、鼎富智能股权激励计划0.5亿元、2023年员工持股计划0.2亿元、2023年限制性股票计划0.2亿元。其中鼎富智 能股权激励到2025年结束，预计2026年释放利润。 ③2023年研发费用3.3亿元，YOY+8.6%，研发费用率5.5%，研发人员数量增加2.7%至1156人，总体稳中略增。 ④2023年资产减值9080万元，包含开发支出（0.4亿元，《Everland》经综合评估不再上线）、无形资产（0.3亿元）、商誉（0.1亿元，物联网资产组）、以及存货及合同履约成本减值损失等。 （4）净利端：2023年归母净利率14.9%，同比+3.6pct，扣非净利率13.9%，同比+4.65pct，来自游戏毛利率提升、投放效率提升和计算机的缩亏（按公司利润-游戏利润估算）。2023年壳木游戏净利润11亿元，yoy+44.5%，净利率24.6%，同比+3pct。鼎富智能净亏损6292.6万元，亏损幅度同比收窄，扣除子公司股权激励费用（4961.7万元）后，实现净利润-1350.9万元。 （5）2024Q1投放减少、效率提升，释放业绩 2024Q1营收14.9亿元，yoy+22.8%，毛利率63.7%，同比-0.3pct，销售/管理/研发费用率分别为19.4%/17.2%/6.2%，同比分别-7.9/+5/-1.9pct，其中销售费用2.9亿元，yoy-12.9%，qoq-19.3%，主要由于主力产品减少投放，管理费用2.6亿元，yoy+72.9%，主要由于职工薪酬增加。 2024Q1归母净利润3亿元，yoy+65.6%，归母净利率19.8%，yoy+5.1pct，扣非归母净利润2.9亿元，yoy+95.4%。利润大幅提升主要系投放费用减少释放利润。 2023年流水同增19.1%，《旭日》贡献流水利润主要增量，《战火》成熟期稳健释放利润，核心产品经营数据向好，据sensor tower，2024Q1《旭日》同比保持增长；储备产品预计年内商业化测试，关注2025H1开服及投放情况。 （1）《旭日之城》：当打之年流水高增，各项经营数据健康。2023年流水33亿元，YOY+30%，活跃用户YOY+21%vsARPUYOY+8%；付费用户YOY+6%vs ARPPU YOY+23%。据sensor tower，2024Q1《旭日之城》流水同比增长10%。 （2）《战火与秩序》：流水稳健，释放利润。2023年流水11.5亿元，YOY+5%，继2022年流水承压（YOY-9%）后有所恢复，拆分来看，活跃用户YOY+2%vs ARPU YOY+3%；付费用户YOY-16%vsARPPUYOY+24%，说明全年增长主要由付费深度的提升拉动，用户回流亦有所贡献。 （3）《无尽苍穹》：收缩投放，聚焦核心产品。2023年流水1.8亿，YOY-22%，主要由于下半年几乎停止投放。 （4）储备产品：《代号DL》《代号LOA》有望年内商业化测试，建议关注2025H1开服及投放情况（公司历史上通常在产品正式商业化后3-6个月决定是否加大投放）。 盈利预测和投资评级：公司以“创新驱动、全球布局”为战略，以技术为基础，在游戏和软件信息技术服务两大业务板块持续打造行业精品，C端布局游戏，B端赋能行业。公司旗下壳木游戏为中国游戏出海第一梯队，有望跻身TOP行列；对技术底层的关注，有助于公司持续把握AI等新技术趋势，赋能行业，打造新增长点。考虑到2024年核心产品《旭日之城》数据表现优异，调整2024-2026年归母净利润至11.1/13.02/14.57亿元，对应PE为17/14/13x，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、新产品上线进度及表现不及预期、老产品流水下滑、运营事故、海外政策变化、管理层相关风险、估值中枢下移、新技术发展不及预期等。

     神州泰岳(300002) 事件: （1）2024年4月19日，公司公告2023年报，2023年实现营业收入59.6亿元，YOY+24.1%，归母净利润8.9亿元，YOY+63.8%，扣非净利润8.3亿元，YOY+85.8%。对应2023Q4营收19.1亿元，YOY+21.7%，归母净利润3.2亿元，YOY+104.6%，扣非净利润2.9亿元，YOY+160.5%。公司公告利润分配预案：以19.57亿股为基 数，向全体股东每10股派发现金红利0.6元，分红总额1.17亿元。 （2）2024年4月25日，公司公告2024Q1业绩，实现营收14.9亿元，yoy+22.8%，归母净利润3亿元，yoy+65.6%，扣非归母净利润2.9亿元，yoy+95.4%。 投资要点: 2023年游戏流水环比增长，流水净利率创历史新高；AI收入同比翻倍。 （1）收入端： ①分业务看：游戏收入45亿元，YOY+26.5%，占比75.4%；计算机业务合计14.6亿元，YOY+17.1%，占比24.6%，其中，AI/ICT运营管理业务12.3亿元，YOY+20.1%，占总收入的20.6%。AI子 公司鼎富智能2023年实现营收1.4亿元，YOY+114.5%。 ②分区域看：2023年中国大陆地区实现营收16.1亿元，YOY+8%，占比27.1%，海外及中国港澳台地区实现营收43.5亿元，YOY+31.3%，占比72.9%。 ③分季度看，2023Q1-Q4实现营收12.1/14.4/14/19.1亿元，YOY+22.3%/32.2%/21%/21.7%，主要由于游戏产品流水的环比提升（QOQ+10%/5%/2%/8%）以及计算机业务Q4为收入确认高峰。 （2）毛利端：2023年毛利率62.7%，同比+2.3pct，其中游戏业务毛利率71.1%，同比+3.6pct，主要由于提升运营效率、节约成本开支，我们认为可能部分来自官服占比的提升。 （3）费用端： ①2023年销售费用14.7亿元，YOY+17.1%，销售费用率24.7%，同比-1.47pct，销售费用的主体是游戏的宣传推广费用，2023年游戏宣传推广总计13.6亿元，占流水的比重从2021年的35%降至2022年的30%，到2023年进一步降至29%，或与《旭日之城》契合行业副玩法趋势的改版有关。游戏宣传推广费上下半年分别为6.6/7亿元，下半年的推广开支增加来自下半年《旭日之城》主动加大投放力度，推动其Q4流水环比增长（QOQ+11%）。Q4销售费用3.6亿元，环比Q3的4.1亿元有所缩减。 ②2023年管理费用9.2亿元，YOY+17.9%，管理费用率15.4%，同比-0.81pct，其中股份支付费用1.1亿元，主要包括2021年员工持股计划0.2亿元、鼎富智能股权激励计划0.5亿元、2023年员工持股计划0.2亿元、2023年限制性股票计划0.2亿元。其中鼎富智 能股权激励到2025年结束，预计2026年释放利润。 ③2023年研发费用3.3亿元，YOY+8.6%，研发费用率5.5%，研发人员数量增加2.7%至1156人，总体稳中略增。 ④2023年资产减值9080万元，包含开发支出（0.4亿元，《Everland》经综合评估不再上线）、无形资产（0.3亿元）、商誉（0.1亿元，物联网资产组）、以及存货及合同履约成本减值损失等。 （4）净利端：2023年归母净利率14.9%，同比+3.6pct，扣非净利率13.9%，同比+4.65pct，来自游戏毛利率提升、投放效率提升和计算机的缩亏（按公司利润-游戏利润估算）。2023年壳木游戏净利润11亿元，yoy+44.5%，净利率24.6%，同比+3pct。鼎富智能净亏损6292.6万元，亏损幅度同比收窄，扣除子公司股权激励费用（4961.7万元）后，实现净利润-1350.9万元。 （5）2024Q1投放减少、效率提升，释放业绩 2024Q1营收14.9亿元，yoy+22.8%，毛利率63.7%，同比-0.3pct，销售/管理/研发费用率分别为19.4%/17.2%/6.2%，同比分别-7.9/+5/-1.9pct，其中销售费用2.9亿元，yoy-12.9%，qoq-19.3%，主要由于主力产品减少投放，管理费用2.6亿元，yoy+72.9%，主要由于职工薪酬增加。 2024Q1归母净利润3亿元，yoy+65.6%，归母净利率19.8%，yoy+5.1pct，扣非归母净利润2.9亿元，yoy+95.4%。利润大幅提升主要系投放费用减少释放利润。 2023年流水同增19.1%，《旭日》贡献流水利润主要增量，《战火》成熟期稳健释放利润，核心产品经营数据向好，据sensor tower，2024Q1《旭日》同比保持增长；储备产品预计年内商业化测试，关注2025H1开服及投放情况。 （1）《旭日之城》：当打之年流水高增，各项经营数据健康。2023年流水33亿元，YOY+30%，活跃用户YOY+21%vsARPUYOY+8%；付费用户YOY+6%vs ARPPU YOY+23%。据sensor tower，2024Q1《旭日之城》流水同比增长10%。 （2）《战火与秩序》：流水稳健，释放利润。2023年流水11.5亿元，YOY+5%，继2022年流水承压（YOY-9%）后有所恢复，拆分来看，活跃用户YOY+2%vs ARPU YOY+3%；付费用户YOY-16%vsARPPUYOY+24%，说明全年增长主要由付费深度的提升拉动，用户回流亦有所贡献。 （3）《无尽苍穹》：收缩投放，聚焦核心产品。2023年流水1.8亿，YOY-22%，主要由于下半年几乎停止投放。 （4）储备产品：《代号DL》《代号LOA》有望年内商业化测试，建议关注2025H1开服及投放情况（公司历史上通常在产品正式商业化后3-6个月决定是否加大投放）。 盈利预测和投资评级：公司以“创新驱动、全球布局”为战略，以技术为基础，在游戏和软件信息技术服务两大业务板块持续打造行业精品，C端布局游戏，B端赋能行业。公司旗下壳木游戏为中国游戏出海第一梯队，有望跻身TOP行列；对技术底层的关注，有助于公司持续把握AI等新技术趋势，赋能行业，打造新增长点。考虑到2024年核心产品《旭日之城》数据表现优异，调整2024-2026年归母净利润至10.6/12.9/14.4亿元，对应PE为18/15/13x，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、新产品上线进度及表现不及预期、老产品流水下滑、运营事故、海外政策变化、管理层相关风险、估值中枢下移、新技术发展不及预期等。

     神州泰岳(300002) 长线游戏维持高质量增长，期待新产品落地开启新一轮成长周期 4Q23公司收入同比+22%，环比+37%；归母净利润同比+105%，环比+104%；扣非归母净利润同比+160%，环比+89%。游戏业务在3Q23增加营销后如期释放利润。2023年是公司收获的一年，全年收入同比+24%至59.6亿元，归母净利润同比+64%至8.9亿元，其中游戏业务主体壳木公司2023年收入同比增长27%，净利润同比增长44%至11亿元。2023年《旭日之城》流水同比增长30%至33亿元，得益于高频度的内容更新，付费用户和付费ARPU值双升；《战火与秩序》全年流水增长同比增长5%至11.5亿元，单季度流水保持环比稳中略增。在Data.ai的排行中，公司已位居全球发行商第46位，位居中国游戏厂商出海收入第7位。 1Q24公司收入同比+23%，环比-22%；归母净利润同比+66%，环比-9%；扣非归母净利润同比+95%，环比-2%。尽管同比基数已开始有所走高，1Q24公司收入仍继续保持了较高的同比增速。难能可贵的是，一季度并非公司收入确认传统旺季（我们认为四季度海外游戏市场有“圣诞节旺季”，ICT运营管理业务确认收入相对集中），公司1Q24扣非盈利在高基数下仅环比微降2%，稳定在单季度2.9亿左右。 我们认为1Q24的公司业绩的靓眼表现反映了，长线游戏流水质量进一步提升。根据Data.ai发布的“中国游戏厂商应用出海收入排行榜”来看，2024年1月和2月壳木游戏分别排名第8、第7位，流水体量保持相对稳定。与此同时，1Q24公司销售费用环比收缩至2.9亿元，为最近7个季度以来最低值。 展望后续，我们预计《旭日之城》或有望继续维持流水爬坡趋势，《战火与秩序》流水或可保持基本稳定。公司储备的2款SLG融合类产品计划于2024年下半年在海外上线，分别为科幻题材的《代号DL》和文明题材的《代号LOA》。考虑到公司已在海外SLG游戏赛道上沉淀了丰富的运营发行经验和需求洞察能力，我们预计新产品成功率相对较高，有望推动公司进入新一轮成长周期。 计算机业务亏损收窄，AI催收业务快速推进，2023年鼎富智能收入同比+114%2023年公司计算机业务（口径为剔除壳木公司的其他业务合计，下同）收入同比增长17%至14.6亿元，计算机业务净亏损-2.2亿元，环比略有收窄。2023年下半年，公司AI催收平台“泰岳小催”升级为“泰岳智呼”平台，提供智能电销和智能催收的SaaS化解决方案，目前已有约150家客户使用公司的外呼机器人。2023年鼎富智能收入同比增长114%至1.4亿元；净亏损约6300万，环比略有收窄。 投资建议：我们预计新游戏上线后有望推动公司游戏收入和盈利迈上新台阶，持续关注上线后推广节奏。我们维持2024-2025年预测归母净利润为10.3/12.6亿元，引入2026年预测归母净利润为14.3亿元，对应同比增速分别为16%/22%/14%。我们看好公司在SLG游戏赛道的研运能力，以及AI业务的商业化推进。截止2024/4/30，公司股价对应2024-2026年预测PE分别为18/15/13倍，对应2024-2026年壳木游戏预测PE分别为15/13/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业监管风险；海外宏观消费环境不确定性；海外SLG游戏品类竞争格局加剧；新游戏上线时间及营销推广节奏不确定性。

     神州泰岳(300002) 投资要点 事件：神州泰岳近期发布2023年年报与2024年一季报 2023年度实现营收59.62亿，同比增长24.06%，归母净利润8.87亿，同比增长63.84%，扣非后归母净利润为8.29亿，同比增长85.77%。2023年Q4单季度实现营业收入19.11亿，同比增长21.67%，归母净利润32.4亿，同比增长105.25%，扣非后归母净利润2.92亿，同比增长160.45%。2023年经营性净现金流为10.78亿，向全体股东每10股派发现金红利0.6元（含税）。 2024年一季度，实现营业收入14.88亿，同比增长22.79%，归母净利润2.95亿，同比增长65.62%，扣非后归母净利润为2.87亿，同比增长95.39%。 《旭日之城》（Age of Origins）与《战火与秩序》（War and Order）流水季度环比持续上升。根据公司年报披露流水数据，《旭日之城》2023Q1~Q4季度流水分别为7.39亿/7.95亿/8.31亿/9.26亿，《战火与秩序》季度流水分别为2.83亿/2.88亿/2.89亿/2.9亿。两款核心游戏表现出色，持续验证公司在SLG领域长线运营能力。同时公司游戏业务毛利率全年为71.14%，较去年67.53%大幅提升，在流水持续上行的过程中，毛利率也大幅提升，说明公司流水获取质量与效率较高，两款核心游戏运营呈现出非常健康的态势。 新游戏《代号LOA》与《Dreamland》均在研发中，两款产品类型均属于SLG+模拟经营品类，一款为文明题材，一款为科幻题材，题材上面向不同的受众。新游戏若推出有望进一步增厚公司的收入水平。 智能催收业务高歌猛进。2023年鼎富智能实现收入1.43亿，而上半年为38.33百万元，下半年整体收入过亿，环比提升明显。同时亏损收窄，2023上半年鼎富亏损为44.52百万元，全年亏损为62.93百万元，因此下半年亏损额为18.41百万元。考虑到2023年鼎富智能潜在的激励开支较多，实际业务亏损将更少一些。 销售费用开支控制得当。2023年全年公司销售费用开支为14.7亿，销售费用率为24.7%，较去年同期下降1.4个百分点，2024Q1销售费用为2.88亿，销售费用率为19.4%，较去年同期下降7.9个百分点。 盈利预测与估值：公司《旭日之城》与《战火与秩序》流水维持优异表现，且费用开支控制得当，适当上调2024与2025年业绩预测，预计公司2024~2025年收入分别为69.04亿（原69.69亿）、80.49亿（原78.05亿），同比增长15.8%与16.6%，归母净利润分别为10.57亿（原9.93亿）、12.32亿（原12.04亿），同比增长为19.13%与16.59%。当前市值对应2024及2025年PE为18x、15x，维持“买入”评级。 风险提示：1）版号监管政策趋严；2）游戏上线时间不达预期；3）研报使用的信息数据更新不及时的风险。

     神州泰岳(300002) 投资要点： 事件：公司发布2023年&2024Q1财报，2023年分别实现营收、归母净利润、扣非归母净利润59.62亿元、8.87亿元、8.29亿元，同比增速分别为24.06%、63.84%、85.77%；2024Q1分别实现营收、归母净利润、扣非归母净利润14.88亿元、2.95亿元、2.87亿元，同比增速分别为22.79%、65.62%、95.39%。 游戏收入占比持续提升，两款核心游戏产品流水稳中有升，预计下半年上新两款产品有望推动新一轮增长。2023年公司实现游戏收入44.97亿元，同比增长26.51%，整体营收占比由2018年的30.38%提升至2023年的75.43%；其中约95%均来自于海外游戏市场贡献。公司业绩持续高增长的来源，主要系旗下两款核心SLG类产品的长线运营：2019年逐步起量的《Age of Origins》（《旭日之城》），2019-2023年流水分别为2.1/13.2/17.8/22/31.5亿元，2016年上线的《War and Order》（《战火与秩序》），2019-2023年流水分别为5.7/10/11.9/10.6/11.4亿元，2023年上述两款产品合计贡献95.38%的游戏收入来源，尤其《Age ofOrigins》的月活和人均ARPU值仍在稳步提升。公司旗下壳木游戏深耕出海市场，凭借SLG品类上具备竞争优势，在中国游戏出海厂商排名升至2023年的第7名。公司预计将在下半年两款融合SLG玩法的新品“代号DL和代号LOA，有望推动游戏业务持续发展。 软件和信息技术服务业务稳中有升，AI业务有望亏损收窄。2023年公司实现软件和信息技术服务业务收入14.65亿元，同比增长17.08%；其中，AI/ICT运营管理、物联网/通讯、创新服务收入分别为12.27亿元、0.82亿元、1.18亿元，同比增速分别为20.08%、-19.63%、45.10%；毛利率分别为32.90%、63.73%、48.16%，同比分别变化-2.29pct、7.30pct、-17.78pct。因此，AI/ICT运营管理业务是提高利润的关键。AI业务方面，2023年鼎富智能实现营收1.43亿元，同比增长114.39%；净利润-6293万元，同比收窄5.34%；预计今年亏损将进一步收窄。此外，运用NLP技术推出的“泰岳小催”平台，在去年下半年升级为“泰岳智呼”平台，以智能电销和智能催收为重点，为市场提供Saas化解决方案，已为多家头部金融企业服务，助力降本增效、提升客户转化率。 投资建议：公司两款核心游戏稳固了业绩基本盘、下半年新品上线有望进一步助推游戏业务增长。同时，公司持续探索AI技术，利用壳木特色的游戏数据资源训练出自己的AI模型，推动AI技术在游戏、金融、营销等多行业应用落地，进一步增强公司发展空间。预计公司2024年/2025年/2026年实现营收68.77亿元/77.65亿元/86.54亿元，归母净利润9.95亿元/11.04亿元/12.00亿元，EPS分别为0.51元/0.56元/0.61元，对应PE分别为18.94倍/17.08倍/15.71倍。维持“买入”评级。 风险提示：政策监管风险；核心产品流水衰退；AI应用落地不及预期。

     神州泰岳(300002) 核心观点： 事件：公司发布2024年度一季报：2024年第一季度公司实现营业收入14.88亿元，同比增长22.79%；归属于上市公司股东的净利润2.95亿元，同比增长65.62%；扣非归母净利润2.87亿元，同比增长95.39%。 出海老游表现亮眼，增长有望持续：24Q1公司核心游戏《Age of Origins》（《旭日之城》）和《War and Order》（《战火与秩序》）流水表现延续了2023年以来的亮眼表现，环比持续向上，利润增厚主要原因系买量投放减少；其中《Age of Origins》在1-3月的收入分别排名海外手游收入榜的第7、8、9位，《War and Order》在1-3月海外手游收入分别排名第22、23、25位。我们认为两款老游依旧处于稳定运营期，后续依托高频版本迭代及精进的营销能力全年流水表现有望挑战新高点。 储备新游即将上线，或推动后续增长：公司在SLG品类有丰富的产品制作和运营经验，且过往产品表现稳健，在研2款新游《代号：DL》（模拟经营+SLG）《代号：LOA》（SLG）年内有望上线，我们预计两款游戏上线后将为公司的手游出海业务贡献新增量，下半年业绩有望进一步增厚。 费用率降低助力盈利提升：1Q24公司销售费用率和研发费用率分别下降了7.96pct和1.84pct，带动净利率至19.82%，同比增加5.13pct，季度环比改善2.85pct，盈利能力显著提升。随着公司核心游戏业务的稳健增长、费用端持续优化及计算机业务盈利能力改善，我们预计公司整体盈利能力将持续增强。 投资建议：核心业务方面，公司已上线手游流水表现稳中有增，年内新品上线有望进一步增厚营收和利润；另外我们依旧看好公司云业务及AI技术相关业务的发展。我们维持预测不变，预计公司2024-2026年归属于上市公司股东的净利润依次达10.58/12.09/13.67亿元，同比增长19.29%/14.26%/13.09%，对应PE分别为18x/15x/14x，维持“推荐”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险、行业政策趋严的风险、新品上线时间不及预期的风险、新游流水不及预期的风险等。

     神州泰岳(300002) 事件： 公司发布2023年年报。 点评： 2023年公司营收及归母利润创同期新高，费用率控制成效显著2023年，公司实现营收59.62亿元，同比增加24.06%；实现归母净利润8.87亿元，同比增加63.84%；扣非后归母净利润8.29亿元，同比提升85.77%，营业收入和归母净利润均创同期新高。费用端看，2023年，公司销售/管理/研发费用率分别为24.66%/15.38%/5.53%，较2022年分别-1.47/-0.81/-0.78pct，费用率管控较好。收入分布上看，中国大陆收入占比为27.07%，海外及港澳台地区占比72.93%。 深耕SLG游戏出海赛道，长周期核心产品流水创新高 游戏业务方面，2023年公司游戏业务实现营收44.97亿元，同比提升26.51%，毛利率为71.14%，较22年提升3.61pct。公司多年深耕SLG游戏出海，游戏业务出海收入占比接近九成。其中，代表产品《旭日之城》2023年充值流水创上线以来年度新高，《战火与秩序》充值流水保持稳定，两款游戏的累计流水在2023年分别达到10亿美元。在Sensor Tower发布的“2023年中国手游发行商海外收入排行榜”中，壳木游戏位居第7位，同比提升1位。新产品方面，公司储备有科幻题材（代号DL）和文明题材（代号LOA）两款SLG融合类游戏，预计于2024年在海外发行上线，有望为游戏业务贡献新增量。 持续夯实数字化技术底座，新业务快速增长 软件和信息技术服务业务方面，2023年公司实现营收14.65亿元，同比增长17.08%，占比为24.57%。其中，AI/ICT运维管理、物联网/通讯、创新服务业务分别实现营收12.27亿元、0.82亿元和1.18亿元，同比分别增长20.08%、-19.63%、45.10%。ICT运营产品持续迭代，业务稳步增长。AI业务方面，公司利用自研NLP技术推出“泰岳小催”平台，并在下半年升级为“泰岳智呼”，在智能电销和智能催收领域提供SaaS化解决方案，后续有望持续放量。云业务方面，深化与亚马逊合作，23年陆续推出“云桌面”、“云端渲染”、“CDN预热”、“云托管”等企业级解决方案，强化服务出海客户的能力。 投资建议与盈利预测 公司游戏和计算机双业务驱动，游戏业务核心产品表现亮眼，2024年新产品上线支撑业绩增长，计算机业务也有望贡献业绩弹性及新增长点。我们预计2024-2026年公司实现归母净利润10.15/12.10/13.56亿元，EPS分别为0.52/0.62/0.69元，对应PE17/14/13倍，维持“买入”评级。 风险提示 产品表现不及预期风险；行业政策变化风险；行业竞争加剧风险等。

     神州泰岳(300002) 2024Q1业绩大增，继续看好游戏及AI相关业务表现，维持“买入”评级公司2024Q1实现营业收入14.88亿元（同比+22.79%），归母净利润2.95亿元（同比+65.62%），扣非归母净利润2.87亿元（同比+95.39%）。公司2024Q1业绩同比大增主要系核心游戏《Age of Origins》（《旭日之城》）《War and Order》（《战火与秩序》）流水同比有所增长，以及公司2024Q1减少营销推广投放带来利润释放所致。我们维持2024-2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为10.73/12.49/14.74亿元，对应EPS分别为0.55/0.64/0.75元，当前股价对应PE分别为17.3/14.9/12.6倍，我们持续看好公司游戏表现与AI相关业务增长潜力，维持“买入”评级。 费用率降低带来利润率提升，随业务继续向好，公司盈利能力有望持续提升2024Q1公司毛利率为63.65%（同比-0.32pct），销售费用率为分别为19.35%（同比-7.96pct），管理费用率为17.27%（同比+5.06pct），研发费用率为6.25%（同比-1.84pct），净利率为19.83%（同比+5.14pct），销售费用率与研发费用率同比下降带动公司净利率有所提升。我们认为，随公司已上线核心游戏流水增长更多来自于高口碑下的自然增长，叠加费用管控及计算机业务盈利能力的改善，公司整体盈利能力有望继续提升。 储备游戏上线有望继续驱动业绩增长，智能催收业务达成新合作 根据Sensor Tower数据，2024年1-3月，《Age of Origins》（《旭日之城》）在出海游戏收入排名分别为第7/8/9名，《War and Order》（《战火与秩序》）在出海游戏收入排名分别为第22/23/25名，核心游戏表现稳健。此外，《代号DL》和《代号LOA》两款SLG融合类游戏将于2024年率先在海外发行上线，新游戏上线有望继续驱动游戏业务增长。AI方面，公司近日与鸿泰鼎石资产管理有限公司达成合作协议，鸿泰鼎石将引入公司智能语音机器人和智能外呼系统，助力其贷后管理工作。随智能催收与智能电销业务不断拓展，业务渗透率有望持续提升，带动AI相关业务收入快速增长，成为公司业绩增长的又一重要驱动力。 风险提示：新游戏流水不及预期，智能催收与智能电销业务收入不及预期等。

     神州泰岳(300002) 【投资要点】 公司发布2023年报。2023年公司实现营收59.62亿元（yoy+24.06%），实现归母净利润8.87亿元（yoy+63.84%）；2023Q4公司实现营收19.11亿元（yoy+21.67%），实现归母净利润3.24亿元（yoy+104.55%）。 长线运营能力瞩目，储备新游H2有望上线。2023年，公司游戏业务实现收入44.97亿元（yoy+26.51%）。公司旗下壳木游戏专注于SLG品类，是大陆地区第一家获得Google颁发的Top Developer认证的手游开发团队，已成为最具有代表性的手游出海开发商之一。报告期内，公司发行的《Age of Origins》《War and Order》维持稳健表现，其中《Age of Origins》更是创下上线以来充值流水新高，公司凭借主力游戏的表现荣膺data.ai“2024年度发行商大奖”全球发行商第46名。2024H2，公司计划在海外市场推出两款新游戏，均为公司最擅长的SLG品类，有望在上线后为公司贡献收入增量。 夯实数字化技术底座，软件信息业务持续增长。公司积极拥抱前沿技术，研发实力深受肯定。报告期内公司申请专利90件，授权专利92件，申请软件著作权147件；软件和信息技术服务业务营收14.65亿元（yoy+17.08%），ICT运维、人工智能、云服务等业务经营业绩实现稳定增长。ICT业务方面，公司多项产品能力获得信通院IOMM体系权威认证；人工智能业务方面，公司运用自研NLP自然语言处理技术推出的平台“泰岳小催”于2023H2升级为“泰岳智呼”，助力催收机构坐席人均创佣提升50%，已为多家头部金融企业提供产品、服务；云业务方面，公司通过与亚马逊云科技的合作，重构在公有云领域的核心竞争力，目前服务用户超300家，覆盖游戏文娱、跨境电商、智能硬件等多个领域。 【投资建议】 公司游戏业务长线精细化运营能力持续验证，新游上线业绩可期；软件和信息技术服务业务持续增长，随数字经济高速发展有望多方位受益。我们上调原有盈利预测并新增2026年预测，预计2024-26年公司实现营收70.64/80.74/89.92亿元，实现归母净利润10.48/12.16/13.55亿元，EPS分别为0.53/0.62/0.69元/每股，对应PE16/14/13，维持“增持”评级。 【风险提示】 政策监管趋严 行业竞争加剧 买量成本波动