南网能源(003035) 投资要点 事件：公司公告2024年年报，实现营业收入31.55亿元，同比增长5.58%；归母净利润-0.58亿元，同比减少118.71%；扣非归母净利润-1.05亿元，同比减少134.40%；加权平均ROE同比降低5.59pct，至-0.87%。 工业、建筑节能核心业务增长稳定。2024年公司实现营业收入31.55亿元（同比+5.58%），毛利润11.58亿元（同比+16.5%），毛利率36.7%（同比+3.5pct），分业务来看，2024年，1）工业节能业务：实现营收16.42亿元，同比+11.7%，毛利润8.63亿元，同比+7.74%，毛利率52.56%，同比-1.9pct，作为公司成熟优势业务，公司聚焦行业前景好、持续经营能力强、能耗高的重点行业加大业务拓展力度，工业节能收入毛利稳定增长。2）建筑节能业务：实现营收9.49亿元，同比+4.89%，毛利润1.40亿元，同比-27.37%，毛利率14.78%，同比-6.57%，受个别节能项目节电量减少、项目改造成本增加等因素影响，毛利率略有下降；3）综合资源利用业务：实现营收3.28亿元，同比-16.12%，毛利润0.95亿元，同比+225.23%，因生物质综合资源利用项目战略调整退出及部分农光互补项目受电网限电等存在一次性减利等影响，综合资源利用板块收入下滑。公司聚焦核心节能业务，表观业绩受到生物质业务减值影响，剔除生物质影响，2024年公司实现利润总额6.90亿元，归母净利润5.43亿元，核心业务稳健成长。 生物质减值落地，重回成长。2024年公司资产减值与信用减值合计6.94亿元（23年同期0.94亿元），其中，对应收可再生能源补贴款计提减值约2.48亿元，生物质项目资产计提减值约3.11亿元，其他资产计提减值1.35亿元。生物质综合利用业务因农林生物质行业普遍面临的燃料紧缺、价格倒挂及项目现金流短缺等问题，项目运营效率低下，影响报表利润，拖累报表质量。2024年公司坚持战略调整退出生物质综合资源利用业务，发展重心聚焦节能优势主业。公司报表压力释放质量提升，优质节能业务成长性得到体现。 装机规模同增32%，分布式光伏项目储备充足。2024年公司总装机容量308.46万千瓦，同比+31.76%，新投产机组装机容量40.98万千瓦，在建项目计划装机容量85.73万千瓦，项目储备充足。 现金流管理良好，经营活动现金流同增39%。2024年公司经营净现金流14.28亿元（同比+38.62%）；投资净现金流-24.73亿元（23年同期-26.87亿元）。根据公司公告2025年工作计划，预算2025年对外投资计划超30亿元。 盈利预测与投资评级：2024年生物质减值落地，后续减值风险小，聚焦核心节能业务。我们上调2025/2026年归母净利润预测从3.71/4.97亿元至4.8/5.6亿元，预测2027年归母净利润6.7亿元，对应PE为34/29/24倍（2025/4/3），维持“买入”评级。 风险提示：行业需求下降、竞争加剧造成产品价格和毛利率下降等。

     南网能源(003035) 核心观点 营业收入同比增长，归母净利润大幅下降。2024年，公司实现营业收入31.55亿元（+5.58%），归母净利润-0.58亿元（-118.71%），扣非归母净利润-1.05亿元（-134.40%）。公司营业收入增长主要系工业节能和建筑节能业务收入增长，2024年公司工业节能和建筑节能业务分别实现营业收入16.42、9.49亿元，分别同比增长11.70%、4.89%。公司归母净利润大幅下降主要受生物质综合资源利用业务等低效资产相关影响，因生物质发电项目可再生能源电价附加补助核查、对应收可再生能源补贴款计提减值准备，相应减少公司2024年归母净利润约2.10亿元；同时由于对生物质项目资产组确认资产减值损失并计提相应减值准备，相应减少公司2024年归母净利润约2.88亿元。 业务结构转型推进，做大综合能源服务业绩规模。推动业务结构向“投资持有+高端服务”并重转变，重点投资新型业态的能源综合利用（如源网荷储一体化、交通能源系统、微能网）、多能协同高效利用的综合能源站项目(如冷热电联供、清洁供暖制冷系统等)以及节能降碳项目；拓展虚拟电厂、车网互动（V2G）、绿电绿证交易等综合能源增值服务，稳健提升优质资产项目保有量，做大综合能源服务业务营收和利润。 节能降碳核心板块持续强化，开展有利于提高公司价值的并购重组。聚焦公共机构节能降碳改造、综合交通枢纽绿色能源系统、既有建筑节能绿色化改造、重点用能单位节能降碳管理等重点方向，深耕珠三角、长三角、京津冀等重点优势区域，开展标杆示范和框架性合作，推动节能业务规模化、集聚化、高端化、优势化发展。同时，围绕现有优势业务，基于新质生产力、战新产业和未来产业，寻求第二增长曲线、补链强链、提升关键技术水平等需求或目标实施内部整合和对外并购，发挥战略协同和创造长期价值。 风险提示：分布式光伏项目装机不及预期；电价下降；生物质业务经营亏损风险；市场竞争加剧。 投资建议：考虑到分布式光伏项目参与市场化交易将导致电价下降，下调盈利预测。预计2025-2027年归母净利润分别为5.72/6.50/7.44亿元（2025-2026年原预测值为5.87/6.54亿元），EPS分别为0.15/0.17/0.20元，当前股价对应PE分别为28.0/24.6/21.5x。维持“优于大市”评级。

     南网能源(003035) 业绩简评 3月28日晚间公司披露24年报，24全年实现营收31.6亿元，同比+5.6%；实现归母净利润-0.6亿元，同比-118.7%。业绩同比下滑主因生物质资产减值+补贴核减，24年资产减值与信用减值损失合计6.9亿元。 经营分析 生物质发电补贴核减、资产减值，拖累业绩。8M24公司公告可再生能源补贴核查结果，部分项目涉及补贴核减，年报披露年内相关减值约2.5亿元。12M24公司公告受区域燃料价格上涨、供应紧张、客户用能需求不足等综合因素影响，南能昌菱与阳山南电两家孙公司生物质业务亏损、申请破产，加上藤县、赤水两个项目共计提资产减值损失3.1亿元。公司加速非优势业务的处置，进一步聚焦节能服务主业。 节能服务板块业绩稳健增长。剔除生物质业务相关影响，公司其他业务板块24年实现营收30.99亿元，利润总额6.9亿元，归母净利润5.4亿元，工业节能与建筑节能保持了稳定、健康的盈利水平。截至24年末公司光伏装机308.5万千瓦，同比+31.8%；在建85.7万千瓦。24年售电量25.6亿千瓦时，同比+8.3%。24年新增建筑节能服务面积174万平米，同比+4.8%。 加快向“多能协同+高端服务”拓展。公司25年业务安排中提及重点投资新型业态的能源综合利用（如源网荷储一体化、交通能源系统、微能网）、多能协同高效利用的综合能源站项目（如冷热电联供、清洁供暖制冷系统等）以及节能降碳项目。拓展虚拟电厂、车网互动(V2G)、绿电绿证交易等综合能源增值服务，打造综合能源一体化运营平台，探索氢能利用业务。 盈利预测 我们预计公司2025~2025年分别实现归母净利润4.6/5.6/6.6亿元，EPS分别为0.12/0.15/0.18元，对应PE分别为35倍、28倍和24倍，维持“买入”评级。 风险提示 分布式光伏新增装机不及预期风险；生物质资产减值风险；城市节能业务需求下降风险等。

     南网能源(003035) 投资要点 事件：公司公告孙公司申请破产进展的公告、关于战略规划2025年度重点执行计划的公告及2024年业绩预告。 战略调整退出生物质，资源配置优化&报表质量提升。公司工业/建筑节能优势业务之外，生物质综合利用业务因农林生物质行业普遍面临的燃料紧缺、价格倒挂及项目现金流短缺等问题，项目运营效率低下，影响报表利润，拖累报表质量。2024年公司坚持战略调整退出生物质综合资源利用业务，向法院申请生物质业务全资孙公司南能昌菱公司和阳山南电公司破产，实现资源优化配置，减少亏损源，发展重心聚焦节能优势主业。短期因生物质国补应收账款减值、生物质资产组资产减值以及拟破产项目委托贷款减值影响报表2024年利润，切换视角未来3年，公司报表压力释放质量提升，优质节能业务成长性得到体现。 减值影响2024年归母净利润5.9亿，减值落地重回成长。2024年公司实现利润总额800万元–1,200万元，同比下降97.35%-98.23%，归属于上市公司股东的净利润亏损4,000万元–8,000万元，同比下降112.87%-125.75%，扣除非经常性损益后的净利润亏损7,400万元–11,400万元，同比下降124.19%-137.27%。与生物质资产相关的减值合计影响2024年归母净利润约5.9亿元，具体来看：1）1）计提应收可再生能源补贴款减值准备，减少2024年归母净利润约2.10亿元，主要是因为生物质发电项目可再生能源电价附加补助核查。2）计提生物质项目资产组资产减值准备，减少2024年归母净利润约2.88亿元，主要是因为农林生物质行业普遍面临的燃料紧缺、价格倒挂及项目现金流短缺等问题对公司生物质综合利用业务的累积影响愈发突出。3）计提两家拟破产的生物质项目孙公司委托贷款减值准备，减少2024年归母净利润约0.92亿元。若考虑生物质资产减值加回，工业节能和建筑节能核心优势业务稳健提升，减值落地压力释放，聚焦节能业务重回成长。 战略规划2025年重点执行计划，聚焦建筑节能+工业节能优势业务。公司公告《关于战略规划2025年度重点执行计划的公告》，2025年围绕建筑节能与工业节能2大优势主业，重点推动4个方面：1）加快向“多能协同+高端服务”拓展（源网荷储一体化、交通能源系统、微能网、冷热电联供、清洁供暖制冷系统、虚拟电厂、车网互动V2G、绿电绿证交易等）；2）强化节能降碳核心板块（聚焦特定重点方向，深耕优势区域，推动节能业务规模化等发展，将节能服务延伸至涉碳业务并提供全链条服务）；3）打造科技创新型企业；4）开展有利于提高公司价值的并购重组（围绕现有优势业务，寻求第二增长曲线、补链强链、提升关键技术水平等需求或目标实施内部整合和对外并购）。 盈利预测与投资评级：因生物质资产减值，我们下调2024年归母净利润预测从3.03至-0.59亿元，报表压力释放质量提升，聚焦工业建筑节能优势主业稳步提升，我们维持2025-2026年归母净利润预测3.71/4.97亿元，对应25-26年PE42/32倍（2025/1/22），维持“买入”评级。 风险提示：行业需求下降、竞争加剧造成产品价格和毛利率下降等。

     南网能源(003035) 背靠南方电网深耕节能服务，业绩整体保持稳定。公司聚焦工业节能、建筑节能与城市照明节能，兼顾咨询与工程和综合资源利用业务。2023年公司实现营业收入29.88亿元，同比增长3.46%，归母净利润3.11亿元，同比下降43.90%。2024H1公司实现营业收入13.24亿元，同比增长1.57%，归母净利润2.05亿元，同比增长5.29%。 工业节能：主要增长点为分布式光伏发电，2023年分布式光伏业务实现营业收入11.88亿元，同比增长20.65%。2024H1分布式光伏节能业务实现营业收入5.63亿，同比增长12.71%。公司注重推进战新产业新能源领域协同开发投资，2023拟开展的分布式光伏装机规模累计约89.14万千瓦，投资总额约35.75亿元。2024固定资产投资计划80亿元，主要投向分布式光伏、分散式风电等战新业务领域。 建筑节能：公司拥有丰富的项目经验，实施近50个重点项目，包括：1）医院：为多家三甲医院的用能系统改造、设备运维、数字化后勤等方面提供综合性服务；2）学校：多家大学、高职、中学以及小学提供节能改造服务；3）其他： 通信领域三大运营商机楼节能改造及轨道交通领域建筑节能服务。2023建筑节能服务营收90,452.75万元，同比增长18.25%，2024年H1营收41.10亿元，整体趋势向好。 综合能源利用业务：1）分散式风电业务：加强茂名、肇庆、韶关、梧州、防城港等地方政府对接，共签订分散式风电投资意向协议40多个，容量超6GW，其中已开展测风站点20多个。2024年H1在运营风电项目8万千瓦，实现营业收入2,069.72万元。与广西电网公司成立的合资公司已正式成立运营，在利用属地资源推动分散式风电战新业务开发方面成效显著。2）负荷聚合商业务：目前已完成光伏、空调负荷接入网级分布式源荷聚合平台100多个项目、180多兆瓦，并成功在广东电力交易中心注册成为负荷聚合商。未来公司将积极推进源荷聚合服务业务商业模式的创新设计与实践。 投资建议：我们预计公司24-26年营收为34.13、40.34、47.69亿元，营收增速分别为14.2%、18.2%、18.2%；归母净利润为4.22、5.26、6.34亿元，归母净利润增速分别为35.8%、24.7%、20.6%。对应10月11日收盘价，24-26年PE分为41x/33x/27x，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧的风险；政策调整的风险；管理模式的风险。