甘源食品(002991) 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年公司实现营收18.5亿元，同比+27.4%，实现归母净利润3.3亿元，同比+108%。2024Q1实现营收5.86亿元，同比+49.8%，实现归母净利润0.91亿元，同比+65.5%。 点评： 量贩零食、会员店、电商等渠道放量推动收入高增长。公司作为豆类和调味坚果细分品类头部品牌，产品定位能高能低，契合目前渠道分层趋势，供应链升级积极拥抱零食量贩、会员店等高景气度赛道，加速新老渠道渗透率的提升。品类上来看，青豌豆/综合果仁及豆果/瓜子仁/蚕豆/其他（包括花生等）分别实现营收4.65/5.04/2.73/2.32/3.62亿元，同比+26%/32%/18%/11%/43%，老三样通过零食量贩、电商等渠道布局加速渠道渗透率的提升，新品调味型坚果及膨化烘焙类产品快速放量。 原材料下降及规模效应，23年盈利能力表现亮眼。23年实现毛利率36.2%，同比+2pct，主要系棕榈油、夏威夷果仁等原辅材料采购成本同比明显下降。销售费用率23年为11.5%，同比-2.5pct，管理费用率为3.8%，同比-0.7pct，主要系规模效应下，费用率呈现向下趋势。公司于23Q4取得高新技术企业的认定，各方面因素叠加，公司23年实现归母净利率17.8%，同比+6.9pct，盈利能力表现亮眼。单24Q1，公司实现毛利率35.4%，同比-1pct，主要受电商模式春节期间的影响，一季度电商模式下春节期间促销折扣力度较大。规模效应下，销售费用率和管理费用率同比分别下降0.57pct/0.83pct，归母利润率提升1.5pct至15.6%。23年及24Q1销售收现与营收规模相匹配，24Q1经营净现金流同比明显提升，整体现金流表现良好。 盈利预测与投资评级：长期来看，公司品类路径清晰，老三样下沉市场渠道渗透率提升空间仍大，调味型坚果品类处于培育期有红利，在部分坚果原材料价格下行背景下，调味型坚果市场有望加速消费者培育，膨化烘焙主打性价比路线有望提升公司销售体量，进一步提升公司的规模效应。短期来看，公司产品力强尤其口味制定方面，公司持续进行优质人才的引进，内部组织管理能力提升有望逐步体现，推动业绩持续快速增长。我们预计24-26年每股收益分别为4.33、5.17、6.08元，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：原材料价格波动风险、口味型坚果行业竞争加剧、量贩零食渠道进展不及预期、食品安全问题。

     甘源食品(002991) 核心观点 2023年利润大幅增长，2024年第一季度收入增长提速。2023年公司实现营业总收入18.48亿元，同比+27.36%；实现归母净利润3.29亿元，同比+107.87%；2023年第四季度公司实现营业总收入5.34亿元，同比+10.85%；实现归母净利润1.15亿元，同比+67.08%；2024年第一季度公司实现营业总收入5.86亿元，同比+49.75%；实现归母净利润0.91亿元，同比+65.50%。 2023年经销、电商渠道收入均录得较快增长。分销售模式看，经销模式收入同比+27.6%，原因包括：1）公司针对传统经销渠道进行经销商队伍扩充以及优化，使得经销渠道网点覆盖数量与单点经营质量提升。2）公司重视与新兴渠道的合作，通过开拓新兴渠道核心客户、叠加产品SKU，量贩零食、高端会员店等渠道实现较高增速。电商模式收入同比+29.4%，主因公司电商产品梳理到位后，自播、达播、分销齐发力拉动电商渠道收入较快增长。 2023年成本下行、规模效益增强，盈利能力显著提升。2023年公司主要原材料中夏威夷果仁采购均价同比-31.6%，棕榈油采购均价同比-23.6%，拉低整体生产成本。综合成本下行及产品结构、渠道结构变化的影响，全年毛利率同比+2.0pct。费用率的下降更为显著，主要系销售额较快增长促进规模效益增强所致。此外，所得税率降低、政府补助增加亦对利润有正向贡献。公司全年实现净利率17.81%，同比+6.9pct。 2024年第一季度产品动销旺盛，收入录得高增速，净利率同比提升。2024年第一季度公司实现收入5.86亿元，同比+49.8%，预计主要与春节错期、公司加快切入抖音等新兴电商渠道、新增坚果礼盒产品有关。第一季度毛利率同比-1.0pct，主要受春节期间电商渠道促销折扣较大的影响。第一季度费用率延续同比下降趋势，主要系规模效益所致。2024年第一季度公司净利率在去年同期较高水平基础上继续提升1.5pct达15.6%。 风险提示：渠道拓展不及预期，行业竞争加剧，原材料价格大幅上涨。 投资建议：公司将继续扩大KA、流通等传统渠道的网点覆盖范围，在量贩零食、电商等渠道，公司也将利用多品类优势继续加大渗透力度，预计收入将维持较高增速。考虑到公司规模效益持续放大，且供应链效率进一步提升，预计扣非净利率可维持当前较高水平。我们小幅上调2024-2025年公司盈利预测：预计2024-2025年公司实现营业总收入24.0/30.2亿元（前预测值为24.5/28.7亿元），实现归母净利润4.1/5.1亿元（前预测值为3.9/4.5亿元）。当前股价对应2024/2025年PE分别为21/16倍，公司处于多渠道发力增长阶段，业绩成长性较强，维持“买入”评级。

     甘源食品(002991) 投资要点 事件：4月23日，公司发布2023年年报及2024年一季报业绩，公司2023年营业总收入为18.48亿元（同比+27.36%），归母净利润为3.29亿元（同比+107.82%），扣非净利润2.92亿元（同比+96.76%）。其中，2023年Q4公司营业收入为5.34亿元（同比+10.85%），归母净利润为1.15亿元（同比+66.99%），扣非净利润为1.04亿元（同比+45.39%）。2024年Q1公司营业收入为5.86亿元（同比+49.75%），归母净利润为0.91亿元（同比+65.30%），扣非净利润为0.84亿元（同比+69.25%）。 老三样增速稳健，综合果仁及豆果维持高增，新品薯片和花生表现突出。2023年综合果仁及豆果、青豌豆、瓜子仁、蚕豆、其他系列分别收入5.04、4.65、2.73、2.32、3.62亿元，同比+32.16%、+26.04%、+18.38%、+11.02%、+43.29%。占比分别为27.30%、25.19%、14.78%、12.53%、19.62%。公司形成了以豆类炒货、调味坚果仁和膨化烘焙为主的休闲产品矩阵。其中公司老三样增速保持稳健，综合果仁及豆果增速维持高增，新口味调味坚果进入高端会员店销售提升了系列产品收入增速，增强了公司品牌势能。公司新品薯片和口味花生表现强劲，站稳膨化食品市场，扩充了公司的产品矩阵。公司坚持多品类发展，快速响应市场需求，可以不断满足消费者多种口味和产品的需求。 新媒体线上渠道发展迅速，坚持全渠道深耕。2023年经销实现营收15.72亿元（同比+27.63%）、电商2.16亿元（同比+29.39%）、其他0.49亿元（同比+9.86%），零食专营店、会员店、电商为主要驱动。2023年全部经销商数量为3158家（同比+235家）。电商自营业务、平台销售收入分别为1.52、0.64亿元，同比+34.44%、+18.74%。公司大力发展品牌自播、达播以及短视频业务，新媒体线上渠道拓展迅速，线下新渠道方面，公司与零食量贩店建立深度合作并将口味坚果引进高端会员店。公司坚持全渠道深耕策略，在稳固现有经销商渠道同时探索线上和线上新渠道。未来叠加经销商下沉拓展、提质优化，公司有望打开产品+渠道双轮增长空间。 原材料价格下跌，公司毛利率提升。2023年毛利率为36.24%（同比+1.98pct），净利率为17.81%（同比+6.90pct），其中2023Q4毛利率为36.04%（同比+1.14pct），净利率为21.53%（同比+7.25pct）。2024年Q1毛利率为35.39%（同比-0.96pct），净利率为15.58%（同比+1.48pct）。受夏威夷果仁和棕榈油高位回落以及渠道和产品结构变化带来的费控优化，公司盈利能力有望持续提升。费用逐步降低，公司2023年销售、管理、研发、财务费率分别为11.50%（同比-2.55pct）、3.78%（同比-0.72pct）、+1.26%（同比-0.30pct）、-0.83%（同比-0.04pct）。公司受益于规模效应，销售费用率和管理费用率逐步降低，未来随着管理层效率提升以及规模效应，公司费用率有望进一步下降。 投资建议：公司目前老三样发展趋势稳健，不断尝试推新并打造爆款。公司渠道方面建设优秀，坚持全渠道发展战略，我们调整2024年盈利预测。我们预测公司2024-2026年归属于母公司净利润分别为3.99亿元、5.04亿元及6.26亿元，对应EPS分别为4.28元、5.40元及6.72元，当前股价对应PE分别为20.21倍、16.00倍及12.87倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动风险、食品安全风险、渠道推广不力风险、经济恢复不及预期风险。

     甘源食品(002991) 业绩简评 4月23日公司发布年报和一季报，23年实现营收18.48亿元，同比+27.36%；实现归母净利润3.29亿元，同比+107.82%；扣非归母净利润2.92亿元，同比+96.76%。24Q1实现营收5.86亿元，同比+49.75%；实现归母净利润0.91亿元，同比+65.30%；扣非净利润0.84亿元，同比+68.54%。 经营分析 渠道初步调整到位，开门红表现亮眼。1）23H2公司针对不同渠道研发特定产品组合，提升新品冻干坚果铺市率。老三样和调味坚果延续渠道扩张思路，23H2老三样/综合果仁及豆果系列分别实现营收5.35/2.74亿元，同比+14.81%/+21.24%。分量/价来看，全品类收入增长主要由量增贡献，吨价小幅下降系公司发力新渠道。2）公司应对春节旺季，推出多款年货礼盒，Q1实现迎来开门红。渠道端，在夯实传统商超渠道基础上，公司积极合作会员商超、零食量贩等，经销/电商渠道23年收入分别同比+27.6%/29.4%，预计Q1延续高增长态势。 成本下降+规模效应，净利率逐步改善。23年/24Q1公司净利率分别为17.81%/15.58%，同比+6.90/+1.48pct。23年净利率改善主要系1）核心原材料籽坚果、棕榈油价格回落，总体采购成本下降；2）安阳工厂新产线投产后，伴随产能与销量提升，规模效应显现，23年安阳子公司收入1.55亿元，利润减亏。3）费用端，23年销售/管理/研发/财务费率分别为11.50%/3.78%/1.26%/-0.83%，较去年同比-2.55/-0.72/-0.30/-0.04pct。其中销售费用显著优化，主要系促销推广费用减少。4）24Q1公司毛利率35.39%，同比-1.0%，主要系公司春节期间加大电商平台促销推广。5）另外，23Q4公司被评为高新技术企业，税率从25%降至15%，贡献利润弹性。 产品+渠道双轮驱动，24年增长势能延续。产品端，公司将迎合市场风味化和健康化的零食需求，在强化“口味”和“好吃”的同时往健康食品方向不断创新，完善产品结构，巩固细分领域的竞争优势与拓展增量空间。渠道端，公司将继续深耕传统渠道，同时加大零食量贩SKU投放、电商直播团队搭建，实现多渠道协同并进。 盈利预测、估值与评级 预计24-26年公司归母净利分别为4.1/5.0/6.0亿元，分别同比+23%/24%/20%，对应PE分别为21/17/14x。 风险提示 食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。

     甘源食品(002991) 事件 2024年04月23日，甘源食品发布2023年年报、2024年一季度报告。 投资要点 业绩快速增长，规模化效应优势明显 公司2023年/2023Q4/2024Q1总营收分别为18.48/5.34/5.86亿元，分别同增27%/11%/50%。公司2023年/2023Q4/2024Q1归母净利润为3.29/1.15/0.91亿元，分别同增108%/67%/65%。2023年/2024Q1的毛利率分别为36.24%/35.39%，分别同比+2pcts/-1pct，2023年毛利率同增主要系采购成本下降所致，2024Q1毛利率同减主要系电商模式春节促销力度大所致。2023年销售人员费用增长，但得益于销售规模摊平，2023年/2024Q1销售费率为11.50%/13.10%，分别同减3pcts/1pct。2023年/2024Q1管理费率为3.78%/3.49%，分别同减1pct/1pct，叠加高新技术企业认定带来的所得税率下降，公司2023年/2024Q1的净利率分别为17.81%/15.58%，分别同增7pcts/1pct。 老三样优势地位夯实，产品结构持续优化 分产品看，2023年综合果仁及豆干/青豌豆/瓜子仁/蚕豆/其他系列的营收分别为5.04/4.65/2.73/2.32/3.62亿元，分别同增32%/26%/18%/11%/43%。拆分量价看，2023年综合果仁及豆干/青豌豆/瓜子仁/蚕豆/其他系列的销量分别为1.22/2.06/1.18/0.99/1.57万吨，分别同比+77%/+25%/+18%/+10%/+50%，吨价分别为4.14/2.26/2.31/2.33/2.31万元/吨，分别同比-25%/+1%/-0.01%/+1%/-5%。2023年综合果仁及豆干/青豌豆/瓜子仁/蚕豆/其他系列的毛利率分别为27.51%/49.00%/45.04%/44.08%/19.97%，分别同增1pct/5pcts/5pcts/1pct/2pcts。老三样产品（青豌豆/瓜子仁/蚕豆）营收保持稳定增长，且毛利率高位下持续提升。综合果仁干和其他系列在销量驱动下营收贡献显著，市场潜力强劲，公司计划在巩固老三样市场优势的同时，进行品类扩充及产品结构优化，并通过直采等方式优化成本端，提升产品盈利能力。 各区域营收稳定增长，新兴渠道拓展成效显现 分地区看，华东/华北/华中/西南/华南/西北/东北/其他的营收分别为4.53/3.26/2.89/2.45/1.30/0.95/0.78/0.04亿元，分别同比+53%/+13%/+20%/+22%/+37%/+9%/+22%/-7%，华东市场得益于传统渠道的优势经销商导入，增速较为强劲，同时公司致力于根据不同区域的特点和需求进行市场策略调整，打造样板城市和核心优质客户。分销售模式看，经销/电商/其他模式的营收分别为15.72/2.16/0.49亿元，分别同增28%/29%/10%。经销渠道稳定增长，公司通过提高优质经销商占比实现客户结构优化，提升网点覆盖率。新兴电商渠道增速亮眼，公司计划通过提升运营团队专业化水平/产品线梳理等措施提升电商渠道增长潜力，随着电商渠道规模释放，渠道盈利能力将逐步提升。零食量贩稳步提升，零食量贩渠道2023年呈现逐步爬坡的增长趋势，公司计划通过对该渠道投入更多SKU来扩大产品覆盖率。 盈利预测 我们看好公司产品差异化策略，开拓新兴渠道、优化传统渠道，同时优化采购模式、提高原材料价格管控，公司收入规模与盈利能力同步提升趋势有望延续。根据年报，我们预计公司2024-2026年EPS为4.28/5.28/6.43元/股，当前股价对应PE分别为21/17/14倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、商超客流量减少、新品增长不及预期、零食专营渠道增长不及预期等。

     甘源食品(002991) 投资要点： 零食行业渠道变革延续，公司兼具产品与渠道成长逻辑，产品力与研发创新能力已有验证，产品矩阵完善、全渠道梳理后有望加速扩张带动高增。 口味坚果领跑者推进全渠道扩张 公司深耕籽类炒货近20年，“老三样”青豌豆、瓜子仁和蚕豆产品力与品牌力较强，23H1销售额占比52.66%，近年随着口味坚果、米酥等新品的推出占比有所下滑。公司强研发制造能力支撑不断推新，2023年来成本红利叠加公司渠道开拓加力，会员制商超、量贩零食系统、电商等渠道销售增长带动高增，2023年前三季度收入、归母净利润分别同增35.56%、139.21%。员工持股计划以2021年为基数，锚定至2024年收入净利复合增速26.62%。 零食行业品类与渠道新风口已现 零食渠道变革红利延续，高性价比渠道表现领先，折扣店与零食量贩兴起，高质性价比的会员超山姆22年中国销售额增速（+12%）优于传统商超沃尔玛（-7%），抖音23年销售额增速（+88.16%）亦优于传统平台淘天（-14.83%）。2022年中国人均坚果消费量约0.29kg，低于美国的1.67kg。参考海外坚果发展路径，口味树坚果或为未来方向，美国代表性企业Blue Diamond凭借口味坚果在23年巴旦木整体消费下滑的趋势中份额逆势提升2.5pct。 公司有望收获产品与渠道双击增量 公司当前铺市率偏低，24年2月青豆马上赢全渠道样本铺市率仅为8.01%，而零食同行劲仔为近30%。公司以高品质多迭代的老三样为基，以强研发能力持续推出口味坚果与米饼等新品，有望以强产品力推进全渠道增长。22年公司研发人员数占比7.62%，高于同行。23H1老三样销售额同增26.93%，口味坚果加强会员超合作、助力提升全渠道品牌力，而薯片等新品通过量贩等渠道放量带动新工厂23Q3扭亏、产品矩阵丰富也可助力全渠道扩张。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为19.30/25.51/31.00亿元，同比增长33.04%/32.20%/21.50%，对应三年CAGR为28.80%；归母净利分别为3.15/4.00/4.81亿元，同比增长99.10%/27.00%/20.12%，对应三年CAGR为44.82%，EPS分别为3.38/4.29/5.16元/股。FCFF绝对估值法测得公司每股价值100.48元，可比公司24年平均PE18.06倍，鉴于公司新品拓展产品矩阵、全渠道梳理后加速扩张，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司24年24倍PE，目标价102.96元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：新品增长与渠道拓展不及预期；成本波动；行业竞争加剧

     甘源食品(002991) 事件： 24年1月20日，公司发布23年业绩预告，全年预计实现归母净利润2.95亿元至3.35亿元（同比+86%至112%），对应推算23Q4单季度实现归母净利润0.81亿元至1.21亿元（同比+18%至76%）。全年实现扣非归母净利润2.58亿元至2.98亿元（同比+74%至101%），对应推算23Q4单季度实现扣非归母净利润0.7亿元至1.1亿元（同比-2%至+54%）。全年预计实现基本每股收益3.21元/股至3.65元/股（同比+87%至112%）。 投资摘要： 多渠道发力，产品结构优化，共同驱动营收增长。渠道方面：公司进一步加深与零食量贩店、商超会员店的合作，持续深耕传统商超，大力发展短视频、直播、达播等线上电商新业态，并发展了线上经销商。产品方面：公司加速新品研发，增加产品品类，并针对不同渠道合理设计适配产品，在保持核心品类竞争优势的同时，逐步提高新品销量。我们预计公司的综合果仁及豆果系列、青豌豆系列、蚕豆系列等主要业务的营收均实现较快增长，其中综合果仁及豆果的增速较高。预计产品量价均有增长，其中量的驱动更为明显。 成本回落叠加规模效应，预计公司利润增速大超营收增速。我们预计受棕榈油等核心原材料成本回落的影响，公司毛利率将提高。此外，随着公司管理能力的改善及营收增长带来的规模效应，公司的期间费用率将同比进一步回落，助力公司的净利率水平提升。 2024春节后置，开门红可期。由于2024年春节较晚，年货备货多集中于24年1月份，近期公司推出多款新产品，配合春节旺季动销，完善了产品矩阵水平。我们预计公司24年1季度有望受益于此，迎来业绩开门红。展望24年全年，随着公司产品矩阵的进一步丰富和渠道的扩张，公司有望按照员工持股计划的要求，实现相应业绩目标。 投资建议：我们预计公司2023-2025年的营收分别为19.6亿元、23.7亿元和27.6亿元，对应同比增长35%、20.9%、16.6%，归母净利润分别为3亿元、4.1亿元和5.1亿元，对应同比增长91.4%、35.1%、24.6%，EPS分别为3.25元、4.39元和5.47元，对应报告日股价的PE分别为22.7倍、16.8倍和13.5倍。考虑到公司较高的业绩增速，我们对应同业，我们对应公司24E业绩预测给予20倍PE，对应目标价为87.81元/股，给予“增持”评级。 风险提示：新品推广不及预期，渠道开拓不及预期，股权激励进展不及预期，食品安全风险。

     甘源食品(002991) 事件: 2024年1月19日，甘源食品发布2023年业绩预告，2023年预计实现归母净利2.95~3.35亿元，同比+86.35%~+111.62%；扣非归母净利2.58~2.98亿元，同比+73.91%~+100.90%。2023年Q4预计实现归母净利0.81~1.21亿元，同比+17.57%~+75.72%；扣非归母净利0.70~1.10亿元，同比-2.24%~+53.51%。 投资要点: 得益于成本下降与规模效应，归母净利润表现亮眼。根据公司业绩预告，2023年公司归母净利润大幅增长，我们预计归母净利润增速远高于收入增速。具体分析来看：1）原材料成本下行，2023年以来公司主要原材料如棕榈油、夏威夷果仁皆呈现下行趋势，如2023年棕榈油期货结算价较2023年初降幅最高超20%；2）收入快速增长带来的规模效应，2023年前三季度营收13.14亿元，同比+35.56%，对应公司前三季度销售、管理费用率分别同比-2.89pct/-1.31pct，我们预计公司2023年全年收入的高增带动单位固定分摊成本及费用率的下行。3）政府补助增加，预计2023年非经常性损益对净利润的影响同比增加约为2700万元，主要系政府补助及闲置资金理财收益等。 组织框架理顺，产品渠道双轮驱动。公司为口味型坚果领军品牌，深耕行业多年，产品品质和研发能力优秀，在青豌豆、瓜子仁、蚕豆等细分领域树立龙头地位。组织上，采取精细化管理模式，2022年年底筹建八大事业部，按照细分渠道划分，精准匹配对应渠道服务。渠道端，坚持全渠道发展战略，进一步加深与零食量贩店、商超会员店等系统合作，持续深耕传统商超系统，大力发展线上电商短视频和直播、达播等新业态以及线上经销商合作。产品端，持续优化产品结构，加速新品研发，逐步形成多品类发展战略。从2023年前三季度表现看，我们预计公司零食量贩渠道、电商渠道和会员店系统增长较快，综合豆果及果仁类套餐产品、花生、薯片类产品实现较高增速。 推出多款新年礼盒，2024年春节有望迎来开门红。由于2024年春节错期，春节备货预计多集中于2024年1月，近期公司推出多款年货礼盒，完善产品矩阵，提升了产品的丰富度，我们预计2024年一季度公司销售有望迎来开门红。展望2024年全年，公司将继续按照员工持股计划的收入、利润目标推进，随着公司产品矩阵的不断丰富和渠道的进一步深耕，2024年公司产品、渠道势能有望延续，助力全年保持较高速度的业绩增长。 盈利预测和投资评级：公司坚持产品主义，有多个优质产品储备，具备打造新爆款的能力和潜力，近年来推行全渠道发展策略，丰富产品矩阵，匹配不同的渠道需求。根据业绩预告，我们上调公司盈利预测，预计公司2023-2025年的EPS分别为3.41、4.44、5.57元，对应当前PE分别为22/17/13X，维持“买入”评级。 风险提示：1）新品推广不及预期；2）产能释放不及预期；3）渠道开拓不及预期；4）行业政策变化导致竞争加剧；5）股权激励进度的不确定性；6）食品安全问题等。

     甘源食品(002991) 发布2023全年业绩预告，利润增长亮眼，维持“买入”评级 公司发布2023年度业绩预告，预计2023年实现归母净利润2.95至3.35亿元，同比增长86.4%至111.6%。其中2023Q4规模净利润预计0.81至1.21亿元，同比增长17.6%至75.7%，业绩表现亮眼，我们维持盈利预测，预计2023-2025年分别实现归母净利润3.2、4.0、4.9亿元，同比增长100.9%、25.5%、23.6%，当前股价对应PE分别为23.1、18.4、14.9倍，维持“买入”评级。 全渠道发力，优化产品结构，业绩持续增长 渠道方面，公司进一步加强与零食连锁渠道、高端会员店渠道合作，持续深耕传统商超渠道，大力发展线上达播直播及分销业务。产品方面，公司加快新品研发，形成老三样、调味坚果、烘焙系列等多品类产品矩阵，开发礼盒、定量装等不同规格；随着公司优化组织架构，引入管理人员，传统渠道梳理核心经销商，布局终端堆头陈列，公司有望在节前旺季进一步拉动销售增长。 成本有所回落，利润表现亮眼 2023年公司原材料棕榈油、夏威夷果仁等价格回落，其他原材料价格小幅波动，整体原材料成本有所回落，另外河南安阳工厂随着产能逐步爬坡，规模效应提升，预计2023年毛利率稳中有升，2024年有望延续趋势。费用端，预计公司将布局旺季储备，投入更多终端市场动作，销售费用率预计有所提升，整体看2023全年利润表现亮眼。 展望公司未来，成长势能有望持续 公司已发布股份回购计划，用于员工持股计划，公司推进组织架构改革，梳理调整传统经销商渠道，会员店、零食店新渠道保持快速拓店；公司新品研发能力较强，针对高端会员店、零食折扣店、新兴电商各高增长新渠道推出合适产品，公司在渠道和产品双重发力下，有望实现收入持续快速增长。 风险提示：食品安全风险，原材料涨价风险，消费力减弱影响需求风险。

     甘源食品(002991) 事件：公司发布2023年业绩预告，2023年公司实现归母净利润2.95-3.35亿元，同比增长86.35%-111.62%；实现扣非后归母净利润2.58-2.98亿元，同比增长73.91%-100.9%。其中2023Q4公司实现归母净利润0.81-1.21亿元，同比增长18%-76%；实现扣非后归母净利润0.7-1.1亿元，同比变化-2%-54%。 点评： 年节后移背景下，23Q4利润表现亮眼。非经常性损益主要系政府补助及闲置资金理财收益等，公司预计非经常性损益金额对23年净利润的影响同比增加约为2700万元。公司于23年12月取得高新技术认证，将逐步享受税收优惠政策。 产品定位能高能低，契合渠道分层。短期来看，年货旺季下，我们预计24Q1业绩延续高增长，23年中旬公司传统渠道引入新负责人，24年传统渠道有望逐步提速，量贩、电商、会员店渠道景气度高，甘源作为豆类和调味坚果细分品类头部品牌，24年有望加速渠道扩张和下沉。长期来看，甘源产品力强，聚焦老三样和调味坚果，产品定位能高能低，契合目前渠道分层趋势，细分品类景气度高，长期可期。 盈利预测与投资评级：公司长期品类路径清晰，老三样下沉市场渠道渗透率提升空间大，调味型坚果品类有红利，公司产品力强尤其口味制定方面，上市以来内部管理和供应链持续提效，近年处于业绩快速增长通道上。我们预计23-25年每股收益分别为3.44、4.24、5.14元，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：原材料价格波动风险、口味型坚果行业竞争加剧、商超人流量进一步下滑、食品安全问题。

     甘源食品(002991) 事件：公司发布2023年度业绩预告，23年预计实现归母净利润2.95~3.35亿元，同比增长86.35%~111.62%，预计实现扣非归母净利润2.58~2.98亿元，同比增长73.91%~100.90%。 Q4预计延续高增，产品+渠道势能强劲。我们预计Q4收入端仍实现较高增速：1）渠道端，坚持全渠道发展战略，进一步加深与零食量贩店、商超会员店等系统合作，持续深耕传统商超系统，大力发展线上电商短视频和直播、达播等新业态以及线上经销商合作，不断开辟新的业绩增长点，销售规模进一步扩大；2）产品端，持续优化产品结构，加速新品研发，逐步形成多品类发展战略。针对渠道合理设计适配产品、精进升级产品力，在保持核心品类竞争优势的同时，逐步提高新产品销售量，Q4持续推进调味坚果等铺市工作。 利润表现亮眼，经营效率持续提升。利润方面，经测算23Q4预计实现归母净利润0.8~1.2亿元，同比+17.6%~75.7%，预计实现扣非归母净利润0.7~1.1亿元，同比-2.2%~+53.5%。在成本改善、效率提升下，我们预计Q4盈利能力持续优化，具体来看：1）成本方面，主要原材料棕榈油、夏威夷果仁价格有所回落，其他部分原材料价格小幅波动，整体原材料采购成本有所回落；2）销量提升规模效应逐步显现，安阳工厂产能利用率持续爬坡；3）预计非经常性损益金额对净利润的影响同比增加约2,700万元，主要系政府补助及闲置资金理财收益等。 年货旺季来临，24年开门红可期。作为口味型坚果领军品牌，公司在产品上不断研发推新，适配不同渠道定制产品；2022H2以来持续推动渠道改革，筹建八大事业部，按照细分渠道进行组织架构拆分，渠道上多点开花，线下终端渗透能力强，市场反应速度快，线上全平台覆盖并持续拓展新模式，全渠道布局下产品铺设进程顺畅。我们认为短期公司在积极拥抱量贩零食店和电商渠道、把握增量渠道红利下仍可实现业绩的快速增长，成本回落、产能利用率提升下利润弹性有望持续释放，24年春节位于2月中旬，预计生产发货集中在1月，积极备货下开门红可期；中长期看，公司产品创新及研发优势突出，全渠道布局下产品铺设进程顺畅，发展动能充足。 投资建议：我们预计公司2023~2025年营业收入分别为20.1/26.7/33.1亿元，同比增长38.5%/32.9%/23.8%；归母净利润分别为3.0/4.0/5.1亿元，同比增长87.2%/35.8%/26.3%，当前股价对应P/E分别为25/18/14X，维持“推荐”评级。 风险提示：渠道拓展不及预期，新品放量不及预期，原材料价格波动，食品安全风险。

     甘源食品(002991) 事件：公司发布2023年业绩预告，2023年公司实现归母净利润2.95-3.35亿元，同比增长86.35%-111.62%；实现扣非后归母净利润2.58-2.98亿元，同比增长73.91%-100.90%。2023Q4公司实现归母净利润0.81-1.21亿元，同比增长17.57%-75.72%；实现扣非后归母净利润0.70-1.10亿元，同比变化-2.24%-53.50%。 点评：Q4利润超预期，收入稳步增长。2023Q4预计公司收入实现稳步增长，利润超市场预期。利润端超预期主要由于棕榈油等原材料成本下降、产品放量规模效应显著和费用投放效率提升。2023年公司预计非经常性损益同比增加约2,700万元，公司2023年12月8日被评为高新技术企业，国家重点扶持的高新技术企业减按15%税率征收企业所得税，预估Q4返还2023年全年减税额，2024年延续此税收优惠，有望增厚公司利润。 多渠道齐头并进，零食量贩渠道环比增长。公司传统渠道引入新负责人，新负责人在线下传统渠道方面管理经验丰富，以及公司积极扩招优秀线下经销商并淘汰尾部经销商，经销商队伍进行优化。同时将口味坚果逐步导入传统渠道，商超流通渠道有望迎来改善，公司夯实原先薄弱区域如华东市场基础，明年预期华东市场有望实现较快增长。零食量贩渠道扩充产品SKU数量，导入口味坚果和膨化烘焙休闲零食，下游零食量贩品牌加速扩店，公司零食量贩渠道月度销售额持续爬坡。电商渠道在7-8月整顿产品价格体系后，9月恢复较快增长。公司多渠道齐头并进，传统渠道迎来改善，零食量贩渠道环比提升。公司优化组织组织架构和引入外部优秀人才，中长期关注公司渠道拓展和新品铺市后带来的增量。 春节动销旺盛，礼盒需求火热，一季度开门红可期。今年年初终端和渠道对于零食春节备货积极性明显高于去年，礼盒装需求旺盛。公司积极开展春节备货，推出的礼盒品类和SKU丰富度较往年更多，渠道拿货积极性较高，渠道调研反馈目前动销旺盛礼盒需求火热。同时今年公司春节备货时间拉长，去年1月发货时间较短以及因为物流原因导致部分货物未发，今年春节后置发货时间比去年明显拉长，有助于公司订单的充分释放，低基数下Q1有望表现靓眼。 投资建议：考虑到公司多渠道发展势头较好，且盈利能力有望持续提升，我们预计2023-2025年收入增速至31%/25%/24%，归母净利润增速分别为99%/31%/26%，EPS分别为3.37/4.41/5.55元，对应PE分别为21x/16x/13x，我们按照2024年业绩给予22倍，一年目标价97元，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格上涨，渠道拓展不及预期，食品安全问题。

     甘源食品(002991) 事件 2024年01日18日甘源食品发布2023年业绩预告。 投资要点 业绩符合预期，全年顺利收官 根据公告，预计公司2023年归母净利润2.95-3.35亿元，同增86%-112%，扣非归母净利润2.58-2.98亿元，同增74%-101%。对应2023Q4归母净利润0.81-1.21亿元，同增18%-76%，扣非归母净利润0.70-1.10亿元，同比下降2%-增加54%。该业绩符合预期，主要有以下几个原因：1）坚持全渠道发展战略，进一步加深与零食量贩店、商超会员店等系统合作，持续深耕传统商超系统，大力发展线上电商短视频和直播、达播等新业态以及线上经销商合作；2）持续优化产品结构，加速新品研发，逐步形成多品类发展战略。3）主要原材料棕榈油、夏威夷果仁价格有所回落，其他部分原材料价格有小幅波动，整体原材料采购成本有所回落。4）预计非经常性损益金额对净利润影响同增约为2,700万元，主要系政府补助及闲置资金理财收益等。 回购进行中，备货春节中 公司于2023年10月下旬启动回购方案，回购股份总金额人民币6000万元-12000万元，回购价为不超过人民币102元/股。截至2023年12月底，累计回购76.7万股，占总股本0.82%，最高成交价为80.70元/股，最低成交价为75.40元/股，成交总金额为6009万元。当前公司积极备战春节，按照既定节奏进行。 盈利预测 预计2023-2025年EPS为3.38/4.39/5.58元，当前股价对应PE分别为24/18/14倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、商超客流量减少、新品增长不及预期、零食专营渠道增长不及预期等。

     甘源食品(002991) 业绩简评 1 月 18 日，公司发布 2023 年业绩预告，预计 23 年实现归母净利润 2.95-3.35 亿元，同比+86%-112%；实现扣非净利润 2.56-2.98亿元，同比+74%-101%。单 Q4 预计实现归母净利润 0.81-1.21 亿元，同比+18%-76%（中值为 46.6%）；实现扣非净利润 0.68-1.10亿元，同比-5%-53%（中值为 24.4%），业绩表现超预期。 经营分析 坚持全渠道发展战略，不断丰富产品矩阵， 23Q4 收入有望延续高增态势。 1）线下基本盘传统商超体量保持稳定，拆分事业部后，散装表现亮眼。 2）零食量贩店、商超会员店等系统合作门店数及进驻 SKU 数量增加，月销环比持续改善，其中零食量贩店/高端会员店月销分别保持 4kw/2kw 以上。 3）加大与线上电商直播、达播等新业态合作力度。临近春节旺季推广性价比坚果礼盒，电商月销有望快速爬坡上量。 4）加速新品研发，逐步形成多品类发展战略。 23H2 冻干坚果逐步铺市，同时加大调味坚果和休闲膨化产品投放力度。核心品类老三样维持双位数增长，综合豆果及果仁、花生、薯片增速快于大盘。 成本下行叠加产能利用率提升，预计 23Q4 净利率同比持续改善。23Q4 归母净利润增速中位数为 46.6%，我们预计收入增速在春节错位高基数影响下低于利润增速。 1） 23 年核心原材料棕榈油、夏威夷果仁价格回落，其中棕榈油采购价同比下降约 30%。 2）薯片销售渠道拓宽至商超散称柜台，产能利用率提升，安阳工厂顺利扭亏为盈。 3）非经常性损益同比增加约为 2700 万元，主要系政府补助及闲置资金理财收益。 产品核心竞争力稳固，渠道短板逐步补齐，看好内部改革成效。公司积极拥抱新兴渠道、提升品类丰富度，在保持核心品类竞争优势的同时，新品销量表现亮眼。在组织架构方面，根据渠道细分八大事业部，并针对渠道设计适配规格的产品，商超渠道变革初具成效，看好后续渠道力、品牌力进一步提升。 盈利预测、估值与评级 预计 23-25 年公司归母净利润分别为 3.2/4.0/5.0 亿元，分别同比增长 100%/28%/26%，对应 PE 分别为 24x/19x/15x，维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险