森麒麟(002984) 核心观点 事件：公司发布半年度报告，2025年上半年实现营业收入41.19亿元，同比增长0.24%；实现归母净利润6.72亿元，同比下降37.64%。其中，25Q2单季度实现营业收入20.63亿元，同比增长3.45%、环比增长0.35%；实现归母净利润3.11亿元，同比下降45.85%、环比下降14.01%。 关税冲击叠加原料成本压力，25H1业绩阶段性承压。2025年上半年，公司实现轮胎销量1487.03万条，同比下降1.50%。其中，半钢胎、全钢胎销量分别为1437.03、50.00万条，同比分别变化-1.65%、3.11%。盈利能力方面，上半年公司销售毛利率、销售净利率分别为24.60%、16.31%，同比分别下降8.64、9.90个百分点。整体来看，上半年业绩承压或与24H1公司收到美国海关部分退税导致基数偏高、半钢胎销量同比下降、原材料成本同比抬升、汇兑损失等有关。分季度来看，25Q2公司实现轮胎销量749.29万条，环比增长1.57%、同比增长0.04%。其中，半钢胎、全钢胎销量分别为720.66、28.63万条，环比分别增长0.60%、33.97%，同比分别变化-1.71%、81.09%。盈利能力方面，25Q2公司销售毛利率、销售净利率分别为26.45%、15.05%，环比分别变化3.70、-2.51个百分点。我们认为，销售毛利率改善或与原材料成本压力环比减轻有关，销售净利率下降或与销售费用、研发费用等抬升有关。 原料成本压力趋于减轻，静待摩洛哥工厂产能释放。成本方面，年初以来，天然橡胶、合成橡胶、炭黑市场价格重心呈回落态势。截至8月28日，天然橡胶、丁苯橡胶、顺丁橡胶、普钢（线材）、炭黑市场价分别为1825美元/吨、12400元/吨、12000元/吨、3643元/吨、7350元/吨，较年初分别下降10.23%、15.93%、9.77%、4.47%、9.26%。分季度来看，三季度以来，天然橡胶、丁苯橡胶、顺丁橡胶、普钢（线材）、炭黑市场均价较二季度均价环比分别变化0.16%、-1.01%、-1.78%、1.54%、-4.27%，主要原料价格表现分化，据我们测算，单胎原料理论成本环比下降2.02%。随着原料端价格的逐步走弱，预计后续公司成本端压力有望减轻。量能方面，公司摩洛哥工厂正处于产能爬坡阶段，预计2025年第三、四季度放量规模较大，半钢胎销量有望环比改善。 “黄金三角”应对贸易摩擦，高端配套持续进击。短期来看，海外关税政策仍具有较大的不确定性，但公司应对国际贸易摩擦经验丰富。产能方面，公司已形成中国、泰国、摩洛哥全球产能“黄金三角”布局，具有极强的灵活性和能动性。尤其是，公司摩洛哥工厂在出口美国市场较其他国家和地区有突出的比较优势。市场方面，公司在配套市场坚持“高举高打”策略，坚持全球中高端主机厂配套原则。2024年公司已正式向德国大众集团总部批量供应途观车型的冬季胎产品，成为首家向海外国际一线车厂正式供货的中国轮胎品牌。公司通过打开高端配套市场持续提升品牌影响力、知名度，争取更优质的客户及更广阔的市场，有望带动公司产品在全球市场销售溢价的持续提升。 投资建议：受国际贸易摩擦影响，我们下调此前盈利预测。预计2025-2027年公司营收分别为92.75、108.59、114.50亿元；归母净利润分别为15.70、20.50、22.30亿元，同比分别变化-28.19%、30.61%、8.75%；EPS分别为1.52、1.98、2.15元，对应PE分别为13.09、10.02、9.22倍，维持“推荐”评级。 风险提示：国际贸易摩擦加剧的风险，原料价格大幅上涨的风险，产品景气度下滑的风险，新建项目达产不及预期的风险等。

     森麒麟(002984) 事件：公司发布2025年半年度报告：2025年上半年实现营业收入41.19亿元，yoy+0.24%；实现归母净利润6.72亿元，yoy-37.64%；扣非净利润6.67亿元，yoy-36.98%。其中，2025Q2实现营业收入20.63亿元，yoy+3.45%，qoq+0.35%；实现归母净利润3.11亿元，yoy-45.85%，qoq-14.01%；扣非净利润3.13亿元，yoy-44.40%，qoq-11.85%。 2025年二季度轮胎销量同比增长。2025H1公司轮胎实现产量1,556.95万条，同比-3.21%，其中，半钢胎产量1,504.05万条，同比-3.56%；全钢胎产量52.90万条，同比+7.72%。实现销量1,487.03万条，同比+7.34%；其中，半钢胎销量1,437.03万条，同比-1.65%；全钢胎销量50.00万条，同比+3.11%。实现营收41.19亿元，同比+0.24%。均价为277.0元/条，同比+1.77%。毛利率24.60%，同比减少8.64pct；2025年二季度公司实现轮胎销量749.29万条；其中，半钢胎销量720.66万条，同比+0.60%；全钢胎销量28.63万条，同比+26.94%。实现营收20.63亿元，同比+3.45%。均价为275.38元/条，同比增长3.41%。毛利率26.45%，环比增加3.7pct。 全球化布局稳步推进，摩洛哥工厂产能释放可期。公司制定“833plus”战略，计划10年左右在全球布局8座数字化智能制造基地，同时实现运行3座研发中心和3座用户体验中心。2023年泰国二期“年产600万条高性能半钢子午线轮胎及200万条高性能全钢子午线轮胎扩建项目”大规模投产运行，在此背景下公司于2024年不断加快“森麒麟（摩洛哥）年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”进度，随着项目的不断推进，森麒麟的中国、泰国、摩洛哥全球产能“黄金三角”布局将成为公司业绩增长的重要驱动力。目前摩洛哥工厂正处于产能爬坡阶段，预计2025年将实现大规模投产放量。 投资建议：公司轮胎产能全球化布局，产能释放的确定性强，并且产品结构中高毛利率的产品占比较高，公司盈利能力有望保持竞争性。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为21.83、25.67、27.75亿元，现价（2025/08/29对应PE分别为9X、8X、7X，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料成本大幅上行；船运等运力紧张；项目建设不及预期。

     森麒麟(002984) 事件 2025年8月29日公司发布了2025年半年报，2025年上半年实现营业总收入42亿元，同比增加0.24%；归母净利润6.72亿元，同比下滑38%；其中2季度单季度实现营业总收入21亿元，同比增长3.45%，环比增长0.35%，归母净利润3.11亿元，同比下滑46%，环比下滑14%。 经营分析 公司轮胎产销量小幅回落，关税影响下短期盈利能力承压。2025年上半年公司完成轮胎产量1557万条，同比减少3.21%；其中半钢胎产量1504万条，同比减少3.56%；全钢胎产量53万条，同比增长7.72%。完成轮胎销售1487万条，同比减少1.5%；其中半钢胎销量1437万条，同比减少1.65%；全钢轮胎销量50万条，同比增长3.11%。面临关税的短期冲击，公司海外工厂产品售价短期承压，但订单需求持续供不应求，拉长时间周期关税将最终完全转嫁至终端消费市场，同时中国轮胎的竞争力将持续凸显。 全球产能实现“黄金三角”布局，不断提升抗风险能力。公司的中国、泰国、摩洛哥全球产能“黄金三角”布局将为公司参与全球化竞争提供坚强的后盾，具有极强的灵活性和能动性，关税加征等贸易保护主义的应对，于公司而言并非首次，公司将持续通过多年累积的丰富应对经验，充分发挥全球化智能工厂的布局优势，进一步精细化经营管理，持续开拓全球市场份额，多措并举持续提升品牌价值，努力向国际一线品牌价值不断靠近，在未来通过品牌价值的提升持续提高产品售价，创造更高的企业价值。 盈利预测、估值与评级 随着新产能放量和海外布局加速推进，公司业绩稳步增长的同时也将实现全球市占率的进一步提升。考虑到摩洛哥放量进展不及预期，我们调整公司2025-2027年归母净利润分别为15.22亿元、18亿元、20.96亿元（2025-2026年相比预测前值下调幅度分别为43%、40%），当前市值对应PE估值分别为13.5/11.42/9.8倍，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格大幅波动、新增产能释放不及预期、国际贸易摩擦、海运费价格波动、人民币汇率波动、“双反”税率波动

     森麒麟(002984) 核心观点 公司2024年归母净利润同比增长59.7%，主要受益于产销量提高及泰国工厂退税。2024年公司营收85.1亿元（同比+8.5%），归母净利润21.9亿元（同比+59.7%），毛利率32.8%（同比+7.6pcts），净利率25.7%（同比+8.3pcts），主要受益于产销量提高及泰国工厂退税。2024年公司半钢胎产量3130.4万条（同比+10.2%），半钢胎销量3049.2万条（同比+7.1%）；全钢胎产量92.2万条（同比+9.8%），全钢胎销量91.6万条（同比+15.5%）。此外，我们预计2024年公司泰国工厂半钢胎退税收入约2.5亿元左右。 受原材料价格上涨、国内半钢胎需求偏弱影响，公司一季度业绩承压。公司24Q4/25Q1营收21.7/20.6亿元（25Q1同比-2.8%，环比-5.3%，下同），归母净利润4.6/3.6亿元（同比-28.3%，环比-21.5%），我们预计主要受海外全钢胎、国内半钢胎销量下滑影响。公司24Q4/25Q1半钢胎产量774.5/769.2万条（同比-0.6%，环比-0.7%），全钢胎产量23.7/23.3万条（同比-30.6%，环比-1.8%）；公司24Q4/25Q1半钢胎销量781.1/716.4万条（同比-1.6%，环比-8.3%）；全钢胎销量24.0/21.4万条（同比-34.6%，环比-10.9%）。公司24Q4/25Q1毛利率为25.2%/22.8%（同比-8.6pcts，环比-2.5pcts），净利率为21.2%/17.6%（同比-6.3pcts，环比-3.6pcts），我们认为主要受原材料价格大幅上涨所致。 公司坚持全球化布局，摩洛哥项目2025年将实现大规模投产放量，“833plus”战略规划稳步推进。公司计划用10年左右时间在全球布局8座数字化智能制造基地（中国3座，泰国2座，欧洲、非洲、北美各1座），同时实现运行3座研发中心（中国、欧洲、北美）和3座用户体验中心，并择机并购一家国际知名轮胎企业。公司目前已具备中国、泰国、摩洛哥的全球产能“黄金三角”布局，2024年9月30日摩洛哥工厂1200万条半钢胎项目的首批轮胎产品正式下线。摩洛哥工厂具备出口欧美零关税、出口欧美运费低、智能制造水平强、靠近天然橡胶产地、公司税享受“5免永久减半”等优势，2025年将实现大规模投产放量，2026年达到满产，能够为公司贡献新的盈利增长点。 风险提示：在建项目进度不达预期；行业需求不达预期；主要产品价格下跌风险；反倾销关税不确定性等。 投资建议：我们下调2025-2026年盈利预测至20.5/24.1亿元（原值为24.5/27.6亿元），新增2027年盈利预测为27.0亿元，同比增速分别为-6.2%/17.7%/11.7%，摊薄EPS分别为1.98/2.33/2.60元，当前股价对应PE分别为9.3/7.9/7.1x，维持“优于大市”评级。

     森麒麟(002984) 投资要点 事件：森麒麟发布2024年报及2025年一季报，2024年实现收入85.11亿元，同比增长8.53%；归母净利润21.86亿元，同比增长59.74%；扣非归母净利润21.26亿元，同比增长62.96%；毛利率32.84%，同比提升7.63pct。25Q1实现收入20.56亿元，同比增长-2.79%，环比增长-5.28%；归母净利润3.61亿元，同比增长-28.29%，环比增长-21.52%；扣非归母净利润3.55亿元，同比增长-28.58%，环比增长-13.15%；毛利率22.75%，同比下滑8.57pct，环比下滑2.46pct。 2024年量利齐升，25Q1短期承压。2024年度，公司轮胎产品在海外市场订单需求持续供不应求，同时公司稳健开拓具备高增长潜力的国内市场。与此同时，公司持续进行内部流程再造，优化与公司智能制造相匹配的精细化管理模式，不断实现降本增效，进一步夯实了公司的盈利能力，综合实力再上新台阶。2024年，公司完成轮胎产量3222.61万条，较上年同期增长10.22%；其中，半钢胎产量3130.38万条，较上年同期增长10.24%；全钢胎产量92.23万条，较上年同期增长9.80%。完成轮胎销售3140.87万条，较上年同期增长7.34%；其中，半钢胎销量3049.23万条，较上年同期增长7.12%；全钢胎销量91.64万条，较上年同期增长15.52%。2025年1-3月，公司完成轮胎产量792.48万条，较上年同期下降1.87%；其中，半钢胎产量769.17万条，较上年同期减少0.62%；全钢胎产量23.31万条，较上年同期减少30.58%。完成轮胎销售737.74万条，较上年同期减少3.02%；其中，半钢胎销量716.37万条，较上年同期减少1.60%；全钢胎销量21.37万条，较上年同期减少34.61%。公司2025年一季度经营变化主要系原材料同比承压，国内经销及周期属性较强的全钢胎产品销售承压所致。 摩洛哥工厂放量在即，多措并举应对贸易摩擦风险。公司摩洛哥工厂自2023年10月21日正式开工建设到2024年9月30日正式投产运行，仅用时11个月成功打造一座年产1200万条高性能乘用车轮胎的智造工厂，2025年将实现大规模放量，预计全年可释放600-800万条产量，2026年实现满产1200万条产量。摩洛哥工厂在关税方面出口美国市场较其他国家和地区有突出比较优势，更靠近欧美等高端轮胎市场，FOB模式下运输距离更短，客户库存管理更具优势。目前关税政策后续如何衍化尚待进一步观察，森麒麟正密切关注相关动向，并与客户保持密切沟通中，目前公司客户订单需求稳健，产品正常出货中，生产经营稳健。森麒麟中国、泰国、摩洛哥全球产能“黄金三角”布局将持续为公司参与全球化竞争提供坚强的后盾，具有极强的灵活性和能动性，关税加征等贸易保护主义的应对于森麒麟而言并非首次，公司通过多年累积丰富应对经验，持续开拓非美海外销售份额抢占全球份额，充分发挥公司全球化智能工厂布局、精细化的经营管理、优秀的成本控制能力、加大国际一线车企高端配套，多措并举稳经营促发展提升品牌价值。 投资建议：森麒麟持续巩固智能制造优势，摩洛哥工厂放量在即，持续推进全球化产能布局，多措并举应对贸易摩擦风险。由于贸易摩擦及行业景气变化，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年收入分别为103.69(原113.26)/116.37(原128.14)/133.49亿元，同比增长21.8%/12.2%/14.7%，归母净利润分别为21.27(27.09)/24.54(31.15)/28.53亿元，同比增长-2.7%/15.4%/16.2%，对应PE分别为9.5x/8.2x/7.1x；维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期；贸易摩擦风险；原材料大幅波动；项目进度不及预期。

     森麒麟(002984) 事件描述 4月23日，公司发布《2024年年度报告》与《2025年一季度报告》，2024年森麒麟实现营业收入85.11亿元，同比上涨8.53%；归母净利润21.86亿元，同比上涨59.74%；扣非归母净利润21.26亿元，同比上涨62.96%。2025Q1实现营业总收入20.56亿元，同环比分别-2.79%/-5.28%；归母净利润3.61亿元，同环比分别-28.29%/-21.52%；扣非后归母净利润3.55亿元，同环比分别-28.58%/-13.15%。 事件点评 2024年公司产品产销两旺，2025Q1盈利水平承压。2024年，公司实现轮胎产量3222.61万条，同比+10.22%；实现轮胎销售3140.87万条，同比 7.34%；其中，半钢胎销量3049.23万条，同比+7.12%；全钢胎销量91.64万条，同比+15.52%。2025Q1实现轮胎销售737.74万条，同比-3.02%；其中，半钢胎销量716.37万条，同比-1.60%；全钢胎销量21.37万条，同比-34.61%。2024年公司整体毛利率为32.84%，同比+7.63pct，2025Q1实现毛利率22.75%，同环比分别-8.58pct/-2.46pct，主要系关税退税和原材料成本变化。 泰国工厂业绩大增，摩洛哥工厂将实现大规模投产放量。森麒麟(泰国)是公司目前重要的盈利引擎，2024年实现营业总收入53.37亿元，同比+22.69%，净利润13.06亿元，同比+53.72%。公司第二座海外基地，摩洛哥工厂年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目目前正处于产能爬坡阶段，2025年将实现大规模投产放量。另外，公司持续平稳推进欧洲智能制造基地“西班牙年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”建设。 全球贸易摩擦升级，全球化布局分散风险。2025年3月，美国援引《贸易扩张法》第232条，对全球进口轮胎（除墨西哥、加拿大外）统一征收25%关税，豁免“对等关税”叠加。2025年4月，美国对所有国家征收10%的基 准关税，并实施“对等关税”政策，越南、泰国、柬埔寨等中国轮胎企业的主要海外基地也被纳入关税范围，税率分别为46%、36%、49%，此次加征税率对不采取报复行动的国家实施90天关税暂停。2024年，美国国内轮胎消费量合计约3.37亿条，进口轮胎约2.32亿条，进口依赖度高达68.8%，中短期内难以补充巨大的需求缺口。美国此次关税政策几乎覆盖全球主要轮胎出口国，而中国轮胎企业产能已遍布东南亚、欧洲、北美等地，海外产能布局有助于规避部分风险。森麒麟中国、泰国、摩洛哥全球产能“黄金三角”布局为参与全球化竞争提供有力支撑。 投资建议 预计公司2025-2027年净利润分别为20.1/23.5/27.3亿元，对应PE分别为10/9/7倍。考虑摩洛哥工厂即将放量，有望贡献业绩增量，维持“买入-A”评级。 风险提示 原材料价格波动、国际贸易摩擦、新项目不及预期、汇率波动等风险。

     森麒麟(002984) 投资要点 事件：（1）公司发布2024年年报，2024年实现营业收入85.11亿元，同比+8.53%；实现归母净利润21.86亿元，同比+59.74%，实现扣非归母净利润21.26亿元，同比+62.96%。其中，2024Q4实现营业收入21.71亿元，同环比分别+3.38%/-2.68%；实现归母净利润4.60亿元，同环比分别+22.70%/-29.01%，实现扣非归母净利润4.08亿元，同环比分别+17.57%/-38.04%。（2）公司发布2025年一季度报告，25Q1实现营业收入20.56亿元，同环比分别-2.79%/-5.28%；实现归母净利润3.61亿元，同环比分别-28.29%/-21.52%，实现扣非归母净利润3.55亿元，同环比分别-28.58%/-13.15%。（3）公司发布《2024年度利润分配方案的公告》，2024年公司拟派发现金红利合计6.67亿元（含税），现金分红比例为30.49%。 轮胎出口需求保持强劲，公司销量有望改善。据国家统计局和海关总署数据，2024年，国内橡胶轮胎外胎产量累计11.87亿条，同比增长9.2%；出口累计6.81亿条，同比增长10.5%，全球轮胎市场保持稳定增长态势。2025年1-3月国内橡胶轮胎外胎产量2.84亿条，同比增长4.4%，出口累计1.69亿条，同比增长9.3%。开工率方面，截至2025年4月24日，本周半钢胎开工率78.11%，维持较高水平，全钢胎开工率62.46%，同比有所下降。2024年，公司完成轮胎产量3222.61万条，同比+10.22%；其中，半钢胎产量3130.38万条，同比+10.24%；全钢胎产量92.23万条，同比+9.80%。完成轮胎销售3140.87万条，同比+7.34%；其中，半钢胎销量3049.23万条，同比+7.12%；全钢胎销量91.64万条，同比+15.52%。2025Q1，公司完成轮胎产量792.48万条，同比-1.87%；其中，半钢胎产量769.17万条，同比-0.62%；全钢胎产量23.31万条，同比-30.58%。完成轮胎销售737.74万条，同比-3.02%；其中，半钢胎销量716.37万条，同比-1.60%；全钢胎销量21.37万条，同比-34.61%。2025Q1销量受国内市场竞争加剧、配套收缩等因素的影响，随着2025年摩洛哥工厂的放量、全钢周期性产品的回暖，国内市场销量有望改善。 原材料成本上升，2025Q1利润端承压。2024年公司营业收入稳健增长，归母净利润大幅提升。2025Q1公司归母净利润3.61亿元，同环比分别-28.29%/-21.52%，毛利率22.75%，同环比分别-8.6pp/-2.5pp，原材料成本上升导致公司利润端承压。原材料方面，据我们统计，2024年轮胎原材料平均价格指数为126.05，同比增长13.7%。2025年1月1日-4月20日，轮胎原材料平均价格指数为129.21，较2024年平均值增长2.5%，建议持续关注后期原材料价格走势。海运费方面，欧线海运费年初至今大幅下降，相关企业海运成本压力以及海运出货压力缓解，建议关注海运费走势。 关税不确定性尚存，持续拓展海外市场。根据美国颁布的各国对等关税政策和233关税条款，全钢胎实施10%基础关税叠加征收双反税，半钢胎将于2025年5月初征收25%关税叠加双反税，相关关税政策后续存在不确定性。面对关税政策带来的挑战，森麒麟积极与客户展开关税分摊方案的协商与沟通，凭借高端定位和全球产能布局维持供应稳定，降低关税给公司出口带来的不利影响。 公司摩洛哥工厂产能持续爬坡，预计2025年可释放600-800万条产量，同时持续推进欧洲智能制造基地“西班牙年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”建设，进一步完善产能全球化布局。公司已形成中国、泰国、摩洛哥全球产能“黄金三角”布局，为全球化竞争提供坚实的产能基础。 盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年归母净利润复合增长率9.2%。考虑到公司盈利水平领先同行，海外基地建设稳步推进，业绩有望持续增长。给予公司2025年14倍PE，对应目标价23.24元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、国际贸易摩擦、在建项目不及预期等风险。

     森麒麟(002984) 摘要： 事件：公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年实现营业收入85.11亿元，同比增长8.53%；实现归母净利润21.86亿元，同比增长59.74%。25Q1公司实现营业收入20.56亿元，同比下降2.79%、环比下降5.28%；实现归母净利润3.61亿元，同比下降28.29%、环比下降21.52%。 2024年轮胎销量持续增长，原材料成本拖累25Q1业绩。2024年公司实现轮胎销量3140.87万条，同比增长7.34%，系公司高品质、高性能半钢胎具备性价比优势，海外订单持续供不应求；其中，半钢胎、全钢胎销量分别为3049.23、91.64万条，同比分别增长7.12%、15.52%。25Q1公司实现轮胎销量737.74万条，环比下降8.36%；其中，半钢胎、全钢胎销量分别为716.37、21.37万条，环比分别下降8.28%、10.92%，或与海外市场价格竞争加剧、国内市场销量有所收缩有关。此外，公司摩洛哥工厂处产能爬坡前期，预计短期贡献增量有限，参照泰国二期产能释放进度，摩洛哥工厂全年大规模产能放量仍可期。盈利能力方面，2024年公司销售毛利率32.84%，同比增加7.63个百分点；25Q1公司销售毛利率22.75%，环比下降2.46个百分点，或主要与以下两点有关，一是，24Q4天然橡胶、合成橡胶等原材料市场价格上涨，影响公司25Q1原材料成本；二是，24Q4收到美国海关部分退税导致基数偏高。 摩洛哥工厂产能放量可期，胶价回落有望减轻成本压力。一方面，当前摩洛哥工厂产能正逐步爬坡，预计2025年可释放600-800万条产量、2026年实现满产1200万条产量，届时将为公司注入新的成长动能。另一方面，年初至今，天然橡胶、合成橡胶市场价格重心显著回落。截至4月25日，天然橡胶、丁苯橡胶、顺丁橡胶市场价分别为1761美元/吨、12000元/吨、11750元/吨，较年初分别下降12.33%、18.37%、11.99%，预计二季度公司原材料成本压力或有所减轻。 “黄金三角”应对贸易摩擦，高端配套持续进击。短期来看，美国关税政策仍具有较大的不确定性，但公司应对国际贸易摩擦经验丰富。产能方面，公司已形成中国、泰国、摩洛哥全球产能“黄金三角”布局，具有极强的灵活性和能动性。尤其是，公司摩洛哥工厂在出口美国市场较其他国家和地区有突出的比较优势。市场方面，公司在配套市场坚持“高举高打”策略，坚持全球中高端主机厂配套原则。2024年公司已正式向德国大众集团总部批量供应途观车型的冬季胎产品，成为首家向海外国际一线车厂正式供货的中国轮胎品牌。公司通过打开高端配套市场持续提升品牌影响力、知名度，争取更优质的客户及更广阔的市场，有望带动公司产品在全球市场销售溢价的持续提升。 投资建议：预计2025-2027年公司营收分别为105.17、120.96、122.72亿元；归母净利润分别为20.59、24.85、27.08亿元，同比分别变化-5.82%、20.72%、8.94%；EPS分别为1.99、2.40、2.61元，对应PE分别为9.51、7.87、7.23倍，维持“推荐”评级。 风险提示：国际贸易摩擦加剧的风险，原料价格大幅上涨的风险，产品景气度下滑的风险，新建项目达产不急预期的风险等。

     森麒麟(002984) 事件 2024年4月2日，特朗普签署行政令，宣布自4月5日起对全球各国进口商品征收对等关税，其中对中国加征34%（合计54%）。4月11日宣布暂缓征收多国对等关税90天并下调对等关税至10%的基线水平，但宣布将对华关税调整至125%。 投资要点 公司摩洛哥工厂受关税影响有限 森麒麟摩洛哥工厂设计产能为1200万条半钢胎，首批17英寸和18英寸轮胎已于2024年9月顺利投产，产品主要面向欧美市场，目前在手订单充足，预计2025年能够大规模放量出货。摩洛哥作为非洲唯一与美国签署自由贸易协定的国家，享有显著贸易优势：其输美轮胎仅被加征10%基础关税，远低于世界各国面临的差异化高税率。因此摩洛哥或成为中国、欧洲企业的避税跳板。此外，在FOB贸易模式下，摩洛哥相对欧洲较短的运输距离进一步提升了摩洛哥工厂的成本竞争力。为在复杂国际环境下保障工厂生产运营，森麒麟已为摩洛哥子公司提供5亿元额度担保，用于满足其原材料采购等运营资金需求。 泰国适用232条款，关税影响可控 公司泰国工厂设计产能为1600万条半钢胎，智能化改造后可具备1700万条半钢胎及200万条全钢胎的年产能。目前特朗普政府宣布对除中国外的贸易伙伴暂停征收对等关税90天，仅保留10%基线关税。然而美国此前对进口钢铁和汽车征收25%关税的措施对泰国仍然有效。依据美国232条款，出口至美国的半钢胎和全钢胎被归类为汽车零部件，加征25%关税，对于已经受第232条关税约束的商品将不受“对等关税”的约束，因此泰国轮胎出口仍面临25%额外关税。目前美国轮胎市场高度依赖东南亚供应，2024年泰国对美乘用车轮胎出口量达4200万条，约占美国进口总量的25%，预计对泰国加征关税将对美国国内轮胎行业造成显著影响。考虑到泰国产轮胎在被加征25%的第232条关税后被豁免加征对等关税，相比其他被征收更高关税国家，泰国工厂在关税风暴下仍存比较优势。 公司“黄金三角”布局具有充分灵活性和能动性 公司现已构建起中国、泰国、摩洛哥全球产能“黄金三角”布局，该布局作为公司参与全球化竞争坚强的后盾，具有极强的灵活性和能动性。三地中受关税影响最小的摩洛哥工厂是公司未来产能投放的重点。泰国工厂在关税上同样存在比较优势，同时具有丰富的应对经验。目前公司生产经营稳健，客户订单需求稳定，产品正常出货中。近期公司预告2024年全年归母净利润为21亿元至23.6亿元，同比增长53.45%至72.45%，充分体现公司健康的经营状况 盈利预测 公司产能快速释放带来业绩增长预期，叠加高分红属性，投资性价比凸显。预测公司2025-2027年归母净利润分别为22.72、26.47、31.37亿元，当前股价对应PE分别为9.7、8.4、7.1倍，给予“买入”投资评级。 风险提示 原材料价格波动、国际贸易摩擦、在建项目不及预期、汇率波动等风险。

     森麒麟(002984) 事件描述 1月23日，公司发布《2024年度业绩报告》，预计2024年实现归母净利润21.0-23.6亿元，同比增长53.45%-72.45%；扣非归母净利润20.4-23.0亿元，同比增长56.37%-76.30%；基本每股收益为2.03-2.28元/股，同比增长40.97%-58.33%。其中，预计2024Q4实现归母净利润3.74-6.34亿元，同环比分别-0.27%~69.07%/-42.28%~-2.16%;扣非归母净利润为3.22-5.82亿元，同环比分别-7.20%~67.72%/-51.14%~-11.68%。 事件点评 PCR海外市场需求旺盛，公司产品持续供不应求。据国家统计局和海关总署数据，2024年，国内橡胶轮胎外胎产量累计11.9亿条，累计同比增 长9.2%；出口累计6.8亿条，同比增长10.3%，2024年轮胎消费端持续景气。公司高品质、高性能轿车及轻卡轮胎产品在海外市场也持续供不应求。 2024年原材料同比大幅上涨，成本压力仍存。原材料方面，据我们统计，2024Q1-Q4轮胎原材料价格指数平均值环比分别增长0.4%/6.5%/5.0%/4.7%。多家企业曾开展多轮产品提价，传导成本压力，盈利能力受成本端上涨的负面影响得以减弱。截至2025年1月19日，原材料价格指数为131.8，较2024Q4平均值下降2.8%，建议持续关注未来原材料价格走势。海运费方面，年内海运费波动较大，当前海运费相对正常，建议关注海运费走势。 摩洛哥工厂订单需求旺盛，2025业绩可期。公司摩洛哥工厂年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目于2024年四季度投产运行。摩洛哥工厂地理位置优越，订单需求旺盛，预计2025年大规模放量，随着摩洛哥工厂的产能爬坡放量，公司业绩有望再上一个台阶。 投资建议 预计公司2024-2026年净利润分别为22.3/26.0/29.7亿元，对应公司2月5日收盘价24.80元，PE分别为11.5/9.9/8.6倍。PCR轮胎消费端持续景气，公司摩洛哥工厂订单需求旺盛，随着产能爬坡放量，公司业绩有望再上一个台阶。首次覆盖，给予“买入-A”评级。 风险提示 原材料价格波动风险。公司生产所用的主要原材料近年来价格出现较大波动。由于轮胎产品售价调整相对滞后，难以及时覆盖原材料价格上涨对成本的影响，各类原材料价格波动短期内对公司的盈利能力构成不利影响。

     森麒麟(002984) 森麒麟：后发制人的全球化轮胎品牌 青岛森麒麟轮胎股份有限公司自2008年成立，由外资公司转为内资公司，2015年完成股改成为股份有限公司。2009年青岛下线第一条轮胎，2014年青岛首条智能化轮胎工厂建成投产。同年，森麒麟开启出海计划，泰国工厂于2015年完成首条下线，在2021年森麒麟开启了西班牙工厂规划，并在2022年开启摩洛哥工厂规划，进入全球化第二阶段。 森麒麟轮胎品类齐全，全钢、半钢、特种轮胎多领域覆盖，航空、赛车轮胎展现公司实力。在品牌方面，旗下“路航”、“德林特”、“森麒麟”等品牌在国际上拥有较强影响力。公司结合全球轮胎行业发展趋势及公司发展实际制定了适应未来发展路径的“833Plus”战略，即在未来10年左右时间内最终形成8座数字化轮胎智能制造基地、3座全球化研发中心、3座全球用户体验中心的格局，Plus即择机并购一家全球知名轮胎制造商。 中期逻辑-出海：关税带来市场的割裂，森麒麟全球化布局展现优势 轮胎作为全球性必选消费品，需求保持缓慢增长同时，波动率较小。轮胎市场存在欧美作为“卖方市场”和亚太作为“买方市场”的割裂情景，形成了轮胎的全球贸易。惩罚性关税的加征，则使得全球生产和贸易流向发生了一定变化。中国轮胎企业为应对关税，在2014年起开启了东南亚建厂的全球化进程。包括森麒麟在内的，我国轮胎头部企业海外工厂普遍落地以泰国、越南、柬埔寨为主的东南亚国家。森麒麟2021-2022年底分别规划的西班牙、摩洛哥工厂，可能成为森麒麟突出关税重围的关键。 短期逻辑-周期：原材料价格、关税产生影响，集运影响有限 我们对原料、集运价格波动对轮胎企业盈利进行分析，发现原材料价格波动是轮胎企业盈利周期主要因素，轮胎企业价格传导存在滞后，集运价格对轮胎企业直接影响则较小。惩罚性关税方面，轮胎企业通过价格有一定让利，森麒麟摩洛哥和西班牙工厂目前暂无关税风险。 长期逻辑-品牌：森麒麟有望通过摩洛哥进入全球整车配套体系 我们在2022年5月发布的轮胎行业深度报告《橡胶：乘新能源之风，中国轮胎制造大机遇》中对于未来轮胎品牌力的长期塑造进行了分析，并认为轮胎品牌力的提升需要依托于通过整车配套完成。对于森麒麟，通过摩洛哥工厂给摩洛哥汽车产业链中车企配套轮胎，为森麒麟配套打开空间。 盈利预测和估值：我们预计公司2024-2026年实现归母净利润为22.65/25.47/30.84亿元，参考可比公司适当溢价给予公司2024年13.5倍PE估值，给予目标价29.53元/股，给予“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，境外经营相关风险，汇率变动风险，新增产能无法完全消化的风险。

     森麒麟(002984) 投资要点 事件：公司发布2024年业绩预告，预计24年实现归母净利润21.0~23.6亿元，同比增长53.45%~72.45%；扣非归母净利润20.4~23.0亿元，同比增长56.4%~76.30%。测算出24Q4实现归母净利润3.74~6.34亿元，同比-0.3%~+69.0%，环比-42.3%~-2.2%。 轮胎市场需求增长，公司全年业绩大幅预增。海关总署数据显示，2024年，中国汽车轮胎出口量达到795万吨，同比增长5%；出口金额达1360亿元，同比增长6.3%。开工率方面，截至2025年1月16日，当周半钢胎开工率79%，维持较高水平，全钢胎开工率60%，同比有所提升。轮胎市场需求同比增长，良好的市场环境为轮胎智能制造业务拓展提供了有利的外部条件。公司预计24年实现归母净利润21.0-23.6亿元，同比增长53.45%~72.45%；扣非归母净利润20.4~23.0亿元，同比增长56.37%~76.30%。公司凭借高品质、高性能的轿车及轻卡轮胎产品，大力拓宽国内和海外市场，提高市场份额。 深耕高端配套市场，智能制造水平持续提升。公司深耕高端汽车制造商配套领域，已获得德国大众集团、德国奥迪、雷诺汽车、Stellantis集团、广汽丰田、广汽集团、长城汽车、吉利汽车、北汽集团、奇瑞汽车等全球顶尖汽车制造商的合格供应商认证。通过深耕高端配套市场，公司品牌影响力与知名度显著提升。公司致力于提升智能制造水平，不断优化与公司智能制造相匹配的精细化管理模式，发挥智能制造效应，实现降本增效，综合实力不断提升。 摩洛哥工厂预计2025年大规模放量，订单远超产能。公司坚定全球化化战略，持续推动产能布局扩张，通过摩洛哥工厂进一步完善全球产能布局，实现全球产能“黄金三角”，稳步推进“833plus”全球化布局战略目标。根据公司微信公众号，摩洛哥的乘用车轮胎的智造工厂在2024年9月正式投产，正处于产能爬坡阶段，预计2025年可实现大规模产能放量，全年可释放600-800万条产量，2026年实现满产1200万条产量。目前客户意向订单远超产能放量计划。摩洛哥工厂的建成投产有望为公司今明年业绩贡献重要增量。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年EPS分别为2.22元、2.50元、2.83元，对应PE11/10/9倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、国际贸易摩擦、在建项目不及预期、汇率波动等

     森麒麟(002984) 投资逻辑：竞争优势：深耕半钢+率先出海+智能制造，盈利能力领先同业。成立以来公司长期专注半钢胎业务，2023年具备3000万条轮胎产能，其中2800万条为半钢胎，当年半钢胎全球销量市占率为1.8%；今年前三季度半钢胎销量同比增长7.3%达到2268万条。行业角度来看半钢胎市场空间更大且未来增长潜力更强，同时产品具备一定的消费属性因而盈利能力相对更优。随着摩洛哥基地1200万条半钢胎项目开始投产放量，半钢胎产销占比还将继续提升。 作为第一批出海建厂的国产胎企，2023年公司半钢胎海外产能占比为57%，全钢胎产能均在海外，海外市场销售收入占比基本维持在9成左右。随着摩洛哥基地投产和未来规划在建的海外工厂建成，公司的海外产销占比将进一步提升。 通过智能化生产降低用工人数进而降低人工成本，对比国产胎企海外基地半钢项目的单胎用人数量，公司单胎用人相对同业更低；费用端持续降本增效，大客户占比相对较高因而销售支出较少且管理费用率也相对较低。公司人均创收和创利均为行业最高。 未来成长：海外基地放量推动业绩增长+高端配套塑造品牌价值。 公司摩洛哥基地首胎下线，明年将开始大规模放量。摩洛哥1200万条半钢胎项目今年9月30日首胎下线，预计2025年全年可释放600-800万条产量，2026年实现满产1200万条产量。根据可研报告数据，项目总投资额34.5亿，满产后预计实现收入29.6亿元，税后利润6.6亿元，净利率达到22.3%。 高端配套稳步推进，客户覆盖面扩大的同时塑造品牌价值。2023年9月公司聘请了在海外头部胎企有多年配套业务工作经验的Philippe OBERTI担任副总经理和研发中心主任，对公司攻克高端配套带来较强助力；同时公司摩洛哥基地作为当地首家轮胎厂在配套领域先发优势显著，将持续受益于当地汽车产业的蓬勃发展。 盈利预测、估值和评级 我们预测2024/2025/2026年公司实现营业收入87.8、114.1、129.7亿元，同比+12%/+30%/+14%，归母净利润22.7、26.5、29.9亿元，同比+66%/+17%/+13%，对应EPS为2.2、2.6、2.9元。当前股价对应估值分别为11.35、9.72、8.61倍PE，考虑到公司自身的竞争优势和未来成长性都很强，目前估值相对较低，仍然给予“买入”评级。 风险提示 原料价格大幅波动、新产能释放低于预期、国际贸易摩擦、海运费大幅波动、汇率大幅波动

     森麒麟(002984) 报告摘要 事件：公司发布2024年三季度报，2024年前三季度实现营收63.4亿元，同比+10.4%；归母净利润17.3亿元，同比+73.7%；扣非归母净利润17.2亿元，同比+79.4%。其中单Q3实现营收22.3亿元，同比+1.1%，环比+11.8%；归母净利润6.5亿元，同比+67.5%，环比+13.0%；扣非归母净利润6.6亿元，同比+76.1%，环比+17.2%。 盈利能力显著提升。Q3公司毛利率39.5%，同比+12pp，环比+4.3pp。公司销售/管理/研发/财务费用率分别2.1%/2.0%/1.9%/-0.7%，分别同比-0.4/+0.2/-0.3/-0.8pp，分别环比+0.9/-0.4/-0.5/+1.0pp。综合来看，公司净利率29.1%，同比+11.5pp，环比+0.3pp。 轮胎销量增长，经营情况稳健。2024年1-9月，公司轮胎产量2424.3万条，同比+14.1%；其中，半钢胎产量2355.9万条，同比+13.7%；全钢胎产量68.5万条，同比+26.1%。公司轮胎销售2335.8万条，同比+7.9%；其中，半钢胎销量2268.2万条，同比+7.3%；全钢胎销量67.7万条，同比+30.1%。 摩洛哥工厂投产，全球化进一步推进。2024年9月30日，公司摩洛哥工厂正式投产，该工厂具备1200万条乘用车产能，预计2025年可释放600-800万条产量，将进一步夯实公司参与全球化竞争的基础，为公司实现“创世界一流轮胎品牌、做世界一流轮胎企业”的企业愿景提供强劲动能。 盈利预测：维持2024-2026年归母净利润预期为22.6、29.6、33.7亿元，同比增速分别为65%、31%、14%。对应PE分别为12X、9X、8X，维持“买入”评级。 风险提示：全球及国内宏观经济环境存在不确定性、行业复苏不及预期、国际贸易摩擦风险加剧。

     森麒麟(002984) 事件: 2024年10月18日，森麒麟发布2024年三季度报告：2024年公司前三季度实现营业收入63.40亿元，同比上升10.42%；实现归母净利润17.26亿元，同比上升73.72%；实现扣非归母净利润17.18亿元，同比上升79.43%；销售毛利率35.45%，同比上升11.08pct，销售净利率27.22%，同比上升9.92pct；经营活动现金流净额为15.22亿元，同比减少0.23亿元。 2024Q3单季度，公司实现营业收入22.30亿元，同比+1.13%，环比+11.82%；实现归母净利润6.48亿元，同比+67.48%，环比+13.04%；扣非后归母净利润6.59亿元，同比+76.12%，环比+17.22%；经营活动现金流净额为8.27亿元，同比+0.06亿元，环比+5.30亿元。2024Q3销售毛利率为39.52%，同比+11.99pct，环比+4.25pct；销售净利率为29.07%，同比+11.52pct，环比+0.31pct。 投资要点: 轮胎行业景气度持续，公司第三季度产销量环比提升 在海外市场，森麒麟高品质、高性能半钢轮胎产品在欧美轮胎市场订单需求持续处于供不应求状态，同时公司持续稳健开拓具备高增长潜力的国内市场。轮胎产销方面，2024年前三季度，公司完成轮胎产量2,424.31万条，较上年同期增长14.05%；其中，半钢胎产量2,355.85万条，较上年同期增长13.73%；全钢胎产量68.50万条，较上年同期增长26.10%。完成轮胎销售2,335.81万条，较上年同期增长7.88%；其中，半钢胎销量2,268.15万条，较上年同期增长7.33%；全钢胎销量67.65万条，较上年同期增长30.10%。2024年Q3单季度，公司实现轮胎生产量815.65万条，同比+5.54%，环比+1.82%；实现轮胎销售量826.10万条，同比+4.03%，环比+10.29%。 公司持续加强费用控制能力，第三季度净利润同环比提升 2024Q3公司实现净利润6.48亿元，同比+2.61亿元，环比+0.75亿元。费用方面，2024Q3销售费用为0.48亿元，同比-0.09亿元，环比+0.23亿元；管理费用为0.46亿元，同比+0.06亿元，环比-0.02亿元；研发费用为0.41亿元，同比-0.05亿元，环比-0.06亿元；财务费用为0.24亿元，同比-0.25亿元，环比+0.96亿元。 摩洛哥工厂首胎下线，智能制造水平居行业领先位置 2024年9月30日（摩洛哥时间），公司摩洛哥工厂首批轮胎正式下线。摩洛哥工厂在设备选型、工艺布局、系统集成等方面继续优化，智能化程度进一步提升，凸显强劲的综合优势，工厂订单需求更加旺盛，后续伴随着摩洛哥工厂的产能放量，公司优质客户的需求可以获得更好满足。公司智能制造水平在行业内位居领先示范地位。公司以智能制造实践成果入选“2016年智能制造综合标准化与新模式应用”、“2017年智能制造试点示范项目”、“2018年制造业与互联网融合发展试点示范项目”，2022年公司又获得国家工信部“2022年度智能制造示范工厂”荣誉，成为唯一一家四次获得国家级智能制造殊荣的中国轮胎企业。 盈利预测和投资评级预计公司2024-2026年的营业收入分别为90.71、115.01、130.13亿元，归母净利润分别为24.05、27.05、34.34亿元，对应PE分别11、10、8倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。 风险提示终端需求减弱、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行。

     森麒麟(002984) 核心观点 事件：公司发布2024年三季报，前三季度实现营业收入63.40亿元，同比+10.42%，实现归母净利润17.26亿元，同比+73.72%。其中Q3单季度实现营业收入22.30亿元。同比+1.13%，环比+11.82%，实现归母净利润6.48亿元，同比+67.48%，环比+13.04%，创单季度最高。 公司轮胎产销量稳步增长，同时泰国双反税率降低，共同带动盈利增长。受益于泰国二期的大规模投产运行，2024年前三季度，公司完成轮胎产量2424.31万条，同比+14.05%，其中，半钢胎产量2355.85万条，同比+13.73%；全钢胎产量68.50万条，同比+26.10%；完成轮胎销量2335.81万条，同比+7.88%，其中，半钢胎销量2268.15万条，同比+7.33%；全钢胎销量67.65万条，同比+30.10%。2024年1月25日，公司发布公告，美国商务部对泰国乘用车和轻卡轮胎反倾销调查第一次年度行政复审终裁结果发布，公司复审终裁单独税率为1.24%，较原审税率17.06%大幅下降，使得森麒麟泰国的盈利能力大幅提升。两个因素共同作用，带动公司营收和利润增长，并提升公司盈利能力。2024年前三季度，公司毛利率为35.45%，同比+11.08pct，净利率为27.22%，同比+9.92%。 原料加权成本及海运费成本高位回落，未来盈利能力有望进一步增强。2024年前三季度，受天然橡胶、顺丁橡胶、丁苯橡胶等价格上涨影响，轮胎的原料加权成本约为13027元/吨，同比+13.10%，国庆假期之后各类橡胶价格出现下滑，有利于缓解轮胎企业的成本压力。另外，2024年10月18日，波罗的海货运指数（FBX）为3413.2，较8月份高点明显回落，同样有利于轮胎企业盈利能力的提升。 摩洛哥项目放量在即，全球化战略布局快速推进。据“森麒麟股份”公众号，2024年9月30日，摩洛哥工厂首批轮胎正式下线，标志着森麒麟继在泰国成功运营两座智能化工厂后，跳出中国轮胎产能日益集中的东南亚地区，顺利实现“出海2.0”。摩洛哥工厂2025年将实现大规模放量，预计全年可释放600-800万条产量，2026年实现满产1200万条产量，有望成为公司业绩的重要增长点。 投资建议：基于前三季度业绩表现，我们上调公司2024-2026年归母净利润分别为22.80/25.92/33.46亿元，EPS分别为2.22/2.52/3.25元，对应PE分别为11/10/8倍，考虑公司作为轮胎行业智能制造的典范，竞争优势显著，新项目陆续建设投产，成长空间大，维持“买入”评级。 风险提示：轮胎价格下滑，项目进展不及预期，原料及海运费成本上升。

     森麒麟(002984) 核心观点： 事件：公司发布三季度报告，2024年前三季度实现营业收入63.40亿元，同比增长10.42%；实现归母净利润17.26亿元，同比增长73.72%。其中，24Q3单季度实现营业收入22.30亿元，同比增长1.13%、环比增长11.82%；实现归母净利润6.48亿元，同比增长67.48%、环比增长13.04%。 轮胎销量环比改善，24Q3业绩符合预期。前三季度公司实现轮胎销量2335.81万条，同比增长7.88%；其中，半钢胎、全钢胎销量分别为2268.15、67.65万条，同比分别增长7.33%、30.10%。受泰国二期半钢胎、全钢胎产能释放，前三季度公司轮胎销量同比实现增长。分季度来看，24Q3公司实现轮胎销量826.10万条，环比增长10.29%；其中，半钢胎、全钢胎销量分别为806.94、19.16万条，环比分别增长10.06%、21.19%。半钢胎方面，24Q3海运因素扰动减弱，销量环比改善或与发货逐步恢复正常有关。全钢胎方面，24Q3销量环比提升或与海外库存逐步消化带动全钢胎订单增加有关。盈利能力方面，24Q3公司销售毛利率、销售净利率分别为39.52%、29.07%，环比分别提升4.26、0.31个百分点。整体来看，公司盈利能力仍处于较高水平，其中收到美国海关部分退税金额或是24Q3毛利率环比提升的主因。 国产品牌轮胎性价比优势凸显，市场份额趋于抬升。尽管全球轮胎市场竞争加剧，在海外高通胀和高利率背景下，国产品牌轮胎性价比优势凸显，正逐步抢占全球轮胎市场份额。1-8月，美国半钢胎、全钢胎进口量分别为11102、3839万条，同比分别增长5.07%、23.72%。其中，从泰国进口半钢胎量占比为24.54%，同比增加3.62个百分点；从泰国进口全钢胎量占比为27.94%，同比增加1.11个百分点。欧盟半钢胎主要进口自中国；全钢胎主要进口自东南亚地区，尤其是2018年欧盟对中国卡客车轮胎开启反倾销制裁生效后。1-8月，欧盟半钢胎、全钢胎进口量分别为85.21、40.03万吨，同比分别增长8.67%、5.45%。其中，从中国进口半钢胎量占比为57.11%，同比增加0.96个百分点；从泰国进口全钢胎量占比为18.18%，同比下降1.01个百分点。 摩洛哥工厂正式投产，高端配套持续进击。产能方面，公司持续完善全球化产能布局。9月30日摩洛哥工厂首批轮胎产品正式下线。预计摩洛哥工厂2025年可释放600-800万条产量，2026年实现满产1200万条产量，届时将为公司注入新的成长动能。市场方面，公司在配套市场坚持“高举高打”策略，坚持全球中高端主机厂配套原则。公司正在持续获得全球知名主机厂客户的合格供应商资质，已成为德国大众集团、德国奥迪汽车、雷诺汽车、Stellantis（斯特兰蒂斯）集团、广汽丰田、广州汽车、长城汽车、吉利汽车、北汽汽车、奇瑞汽车等整车厂商的合格供应商。公司通过打开高端配套市场持续提升公司品牌影响力、知名度，争取更优质的客户及更广阔的市场，带动公司产品在全球市场销售溢价的持续提升。 投资建议：预计2024-2026年公司营收分别为89.91、115.45、130.53亿元；归母净利润分别为22.14、24.83、28.40亿元，同比分别增长61.75%、12.15%、14.41%；EPS分别为2.15、2.41、2.76元，对应PE分别为11.72、10.45、9.14倍，维持“推荐”评级。 风险提示 国际贸易摩擦加剧的风险，原料价格大幅上涨的风险，产品景气度下滑的风险，新建项目达产不及预期的风险等，

     森麒麟(002984) 事件 森麒麟发布三季度业绩报告：2024年前三季度实现营业总收入63.4亿元，同比增长10.42%；实现归母净利润17.26亿元，同比大增73.72%。其中，2024Q3单季度实现营业收入22.30亿元，同比增长1.13%，环比增长11.82%；实现归母净利润6.48亿元，同比大增67.48%，环比增长13.04%。 投资要点 轮胎业务保持高速增长，销量创历史新高 2024年1-9月，公司半钢胎/全钢胎产量同比分别增长14%/26%，销量同比分别增长7%/30%，实现了产销双增，其中以三季度数据最为亮眼。三季度海外轮胎需求持续回暖，叠加二季度受海运延迟发货影响的部分产品业绩在三季度集中体现，公司三季度轮胎销量创新高。公司三季度实现半钢胎销量806.9万条，环比大幅度增加73.76万条；实现全钢胎销售19.2万条，环比增长3.35万条，轮胎季度产销量创历史新高。 退税叠加产品结构优化带动盈利能力提升 三季度出口退税2亿元摊薄公司成本，同时公司产品结构正逐步优化，带动公司整体毛利率提升至39.52%，环比增加4.25pct。期间费用方面，公司Q3销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.16/+0.05/-0.75/+0.32pct，财务费用出现同比减少主要源于利息收入及汇兑损益变动，期间费用整体得到有效控制。现金流方面，公司Q3经营性现金流净额为15.22亿元，同比小幅减少0.23亿元，公司整体保持稳健运营。 摩洛哥工厂首胎顺利下线 公司年产1200万条的摩洛哥工厂从开工建设到正式投产仅耗时11个月。摩洛哥工厂预计在2025年大规模放量600至800万条，到2026年实现满产1200万条，为公司带来40%的产能增益，有效缓解公司产能不足的情况。摩洛哥工厂建成标志着公司成功跳出中国轮胎产能日益集中的东南亚地区，完善公司全球产能布局，预计为公司未来业绩提供较大增量。 盈利预测 预测公司2024-2026年归母净利润分别为23、26、31亿元，当前股价对应PE分别为12、10、8倍，给予“买入”投资评级。 风险提示 原材料价格波动、国际贸易摩擦、在建项目不及预期、汇率波动等风险。

     森麒麟(002984) 投资要点 事件：森麒麟发布2024三季报，2024年前三季度实现营收63.40亿元，同比增长10.42%；归母净利润17.26亿元，同比增长73.72%；扣非归母净利润17.18亿元，同比增长79.43%。单季度看，24Q3实现收入22.30亿元，同比增长1.13%，环比增长11.82%；归母净利润6.48亿元，同比增长67.48%，环比增长13.04%；扣非归母净利润6.59亿元，同比增长76.12%，环比增长17.22%。 产销持续增长，盈利能力改善。公司高品质、高性能半钢轮胎产品在欧美轮胎市场订单需求持续处于供不应求状态，同时公司持续稳健开拓具备高增长潜力的国内市场。24Q3公司实现归母净利润6.48亿元，同比增长67.48%，单季度利润创新高。与此同时，公司盈利能力明显改善，2024年前三季度毛利率35.45%，同比提升11.08pct，24Q3单季度毛利率39.52%，同比提升11.99pct，环比提升4.25pct。2024年1-9月，公司完成轮胎产量2424.31万条，同比增长14.05%；其中，半钢胎产量2355.85万条，同比增长13.73%；全钢胎产量68.50万条，同比增长26.10%。公司完成轮胎销售2335.81万条，同比增长7.88%；其中，半钢胎销量2268.15万条，同比增长7.33%；全钢胎销量67.65万条，同比增长30.10%。 摩洛哥工厂投产，有望贡献新利润增长点。据森麒麟公众号，2024年9月30日，公司摩洛哥工厂首批轮胎产品正式下线。自2023年10月21日正式开工建设到2024年9月30日正式投产运行，仅用时11个月成功打造一座年产1200万条高性能乘用车轮胎的智造工厂。森麒麟订单需求持续处于供不应求状态，摩洛哥工厂的投产将有助于公司轮胎生产和订单执行，2025年将实现大规模放量，预计全年可释放600-800万条产量，2026年实现满产1200万条产量。目前意向订单已远超明年计划产量。 投资建议：森麒麟受益于轮胎景气和贸易税率降低，摩洛哥工厂投产放量，业绩有望持续增长。我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为95.15/113.26/128.14亿元，同比增长21.3%/19.0%/13.1%，归母净利润分别为22.19/27.09/31.15亿元，同比增长62.1%/22.1%/15.0%，对应PE分别为11.9x/9.7x/8.5x；维持“买入-B”评级。 风险提示：需求不及预期；贸易摩擦风险；原材料大幅波动；项目进度不及预期。

     森麒麟(002984) 核心观点 第三季度归母净利润6.5亿元创历史新高，业绩符合预期。2024年前三季度公司营收63.4亿元（同比+10.4%），归母净利润17.3亿元（同比+73.7%）毛利率35.5%（同比+11.1pcts），净利率27.2%（同比+9.9pcts）。其中第三季度公司营收22.3亿元（同比+1.1%，环比+11.8%），归母净利润6.5亿元（同比+67.5%，环比+13.0%），单季度毛利率39.5%（同比+12.8pcts，环比+4.3pcts），净利率28.8%（同比+12.0pcts，环比+4.9pcts）。公司收入及利润高增，主要受益于产销量提高以及泰国基地半钢胎退税所致。 海外半钢胎持续供不应求，三季度全钢胎产销环比提升。2024年前三季度公司半钢胎产量2355.9万条（同比+13.7%），半钢胎销量2268.2万条（同比+7.3%）；全钢胎产量68.5万条（同比+26.1%），全钢胎销量67.7万条（同比+30.1%），全钢胎产销同比下降主要受美国对泰国全钢胎进行双反影响。2024年第三季度公司半钢胎产量796.3万条（同比+6.4%，环比+1.4%），半钢胎销量806.9万条（同比+4.3%，环比+10.1%）；全钢胎产量19.4万条（同比-19.7%，环比+24.9%），全钢胎销量19.2万条（同比-19.1%，环比+21.2%）。摩洛哥半钢胎项目首胎下线，2026年1200万条产能有望满产。2024年9月30日，公司摩洛哥工厂1200万条半钢胎项目的首批轮胎产品正式下线。摩洛哥工厂具备出口欧美零关税、出口欧美运费低、智能制造水平强、靠近天然橡胶产地、公司税享受“5免永久减半”等优势，2025年有望贡献600-800万条半钢胎产量，2026年达到满产，能够为公司贡献新的盈利增长点。 公司海外市场空间大，“833plus”战略规划稳步推进。2023年，公司轮胎产品在美国替换市场的占有率超5%、在欧洲替换市场的占有率超4%，未来渗透率提升空间广阔。公司计划用10年左右时间在全球布局8座数字化智能制造基地（中国3座，泰国2座，欧洲、非洲、北美各1座），同时实现运行3座研发中心（中国、欧洲、北美）和3座用户体验中心，并择机并购一家国际知名轮胎企业。 风险提示：在建项目进度不达预期；行业需求复苏不达预期；主要产品价格下跌风险；反倾销税不确定性等。 投资建议：由于公司半钢胎订单持续供不应求，并且摩洛哥半钢胎项目投产进度较快，我们上调公司2024-2026年盈利预测至22.7/24.5/27.6亿元（原值为19.6/22.8/26.7亿元），同比增速分别为65.7%/7.8%/12.7%，摊薄EPS分别为2.20/2.38/2.68元，当前股价对应PE分别为11.5/10.7/9.5x，维持“优于大市”评级。