雷赛智能(002979) 投资要点 23年/24Q1营收同比+6%/+21%，归母净利润同比-37%/+54%，扣非归母净利润同比-4%/+66%，Q1业绩超市场预期。公司发布2023年年报及24年一季报，23年实现营收14.15亿元，同比+6%；归母净利润1.39亿元，同比-37%，考虑到22年公司处置资产获得一次性收益0.91亿，剔除该影响后，23年归母净利润同比-3%，符合市场预期；扣非归母净利润1.24亿元，同比-4%。23Q4/24Q1实现营收3.62/3.81亿元，同比-9%/+21%；归母净利润0.46/0.55亿元，同比+317%/+54%；扣非归母净利润0.47/0.53亿元，同比+2952%/+66%，Q1业绩超市场预期。 营销体系变革初显成效，盈利能力持续提升。费用率方面，公司23年/24Q1期间费用率30.5%/24.4%，同比+2.9pct/-5.1pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比+1.5pct/-2.1pct、-0.8pct/-1.6pct、+2.7pct/-1.3pct、-0.4pct/-0.1pct至9.9%/7.1%、5.5%/4.7%、14.8%/12.3%、0.3%/0.3%。24Q1费用管控效果显著，主要系：1）历时2年多的营销体系变革已完成、三线协同互锁模式显现成效，销售费用率显著下降；2）股权激励费用同比减少。利润率方面，23年/24Q1毛利率分别为38.3%/36.9%，同比+0.7pct/-1.3pct，24Q1我们预计各项产品毛利率同比持稳，但伺服收入占比提升拉低毛利率水平。23年/24Q1归母净利率分别为9.8%/14.4%，同比-6.7pct/+3.2pct，24Q1依托费用管控实现利润率逆势增长。 运动控制：新品类和解决方案比例提升，光伏、锂电、半导体、机器人新兴行业较快增长。1）步进系统23/24Q1收入6.6亿/1.6亿，同比+2%/+2%。随下游3C复苏+渠道上顶下沉，尽管行业下滑，公司步进业务仍稳健增长。2）伺服23/24Q1收入5.3亿/1.6亿，同比+26%/+43%。交流伺服抓住新能源“鱼尾”机会，依靠“步进+伺服+PLC”解决方案导入大客户，而低压伺服因喷绘印刷行业低迷而增长停滞。3）控制类产品23/24Q1收入1.8亿/0.6亿，同比-11%/+44%，其中PLC在先进制造行业成功拓展，收入翻倍增长，运动卡同比下滑。4）毛利率方面，23年步进/伺服/控制类同比+2.2/+1.2/+1.4pct，随原材料降价有所提升。 人形机器人：新战略方向、定位伺服产品解决方案提供商，公司将人形机器人作为重要战略业务之一，于23年底推出无框力矩电机、伺服驱动器、中空编码器、空心杯电机等核心产品，同时实现FM系列无框电机的成功量产、年产能可达30万台。 盈利预测与投资评级：受益于核心下游需求复苏超预期，我们上调公司24-25年归母净利润至1.88、2.40亿元（前值为1.39、2.04亿元），预计26年归母净利润为3.14亿元，同比+36%/+28%/31%，对应现价PE分别为29倍、23倍、17倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行，竞争加剧，原材料涨价超预期等

     雷赛智能(002979) 投资要点 事件：截至2023年12月27日，雷赛智能基于二十年伺服行业成功经验，历经一年多努力，已研发成功无刷空心杯电机、无框电机及配套的微型伺服系统，推动人形机器人等先进产业发展，助力客户进行国产替代及升级降本。 密集推出空心杯&无框力矩电机&伺服控制器产品，大力布局人形机器人赛道。公司从2018年起持续耕耘机器人行业包括AGV/AMR以及协作机器人等领域，每年销售数万台伺服电机与驱动器，并且为协作机器人客户开发成功高性能圆环型驱动器。2023年11月公司亮相德国SPS大展，推出空心杯电机及微型伺服驱动器，后续又推出FM1系列高密度无框电机、CD系列机器人专用伺服驱动器形成产品矩阵，应用领域从早期的协作机器人拓展至人形机器人、医疗仪器、航空航天领域。 技术水平剑指国际一流，量产销售在即。1）技术水平方面，FM1系列无框电机采用多槽极配合优化的定转子设计以及日系真空灌封工艺对标全球最优秀无框电机同行，具有转矩密度高、功率密度高、体积小、重量轻、转子内径大、发热小、转矩波动小等众多优点，提供25/38/50/60/70/85/115mm等七个标准的框架尺寸，同时也可进行优化定制；空心杯电机采用马鞍型全自动绕线技术、一次成型，对标全球最优空心杯电机技术水平，具有转矩特性好、功率密度高、转速范围大、使用寿命长、产品规格全等众多优点，提供EC标准型、ECH高转速、ECT高转矩三大系列，并能提供直径6/8/10/12/13/16/22/30/40mm等九个标准尺寸或可根据需求进行优化定制，总体达到世界一流技术水平。2）量产方面，FM1无框电机和微型驱动器已进入试产试销阶段，24年1月份小批量生产，3月份大批量生产销售；空心杯电机和微型驱动器正在进行试产试销阶段，预计24年一季度送样，二季度批量生产销售。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别是1.16、1.39、2.04亿元，同比-47%、+20%、+46%，对应现价PE分别为49倍、41倍、28倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行，竞争加剧，原材料涨价超预期等。

     雷赛智能(002979) 运动控制领域强者，工控产品布局全面。 公司深耕运动控制行业二十余年，目前已拥有控制系统、步进系统、伺服系统等产品系列，是行业内少数拥有完整运动控制产品线的企业之一。步进系统贡献公司主要营收，伺服营收占比逐年上升。此外，公司积极迎合战略性新兴产业发展需求，顺应行业发展趋势。 运动控制市场空间超百亿，战略新兴下游&产品多元优势助力公司发展 1） 智能制造+国产替代双轮驱动，打开成长想象空间。 2019 年我国运动控制系统市场规模为 425 亿元，结合中商产业研究院数据，我们测算2023 年这一规模将达到 519 亿元。目前国内市场中外资占较大份额，近年来公司在内的内资品牌不断加大投入，已在部分细分产品和市场上表现出明显竞争优势。 2） 营销模式转型升级，新老行业同步深耕。 公司营销策略由“直销为主，经销为辅”转为“渠道为主、互补共赢”，在深挖传统优势行业的基础上开拓战略新兴行业。目前新能源等新兴行业公司已基本覆盖行业TOP 客户，并呈现持续上量趋势。 3） 全品类产品+完整解决方案带动业绩增长，性价比+快速响应打造差异化竞争优势。 公司提供“PLC 系统+模块+伺服+步进”的整体解决方案能有效提升自有产品的配套率，带动产品销量增长。此外运动控制产品定制化需求多样，公司凭借性价比+快速响应与外资差异化竞争。 步进业务稳中求进，伺服&控制器开拓新局 1） 步进系统：深圳市制造业单项冠军产品，全国市占率稳居第一。 公司步进系统连续 10 年以上全国市占率稳居第一，是国内第一家实现闭环步进驱动技术&推出步进高速总线 EtherCAT 及 RTEX 产品的厂商，产品综合技术性能指标稳居国内前列，多项核心技术达国际领先水平。 2） 伺服系统：产品性能对标国内外领先品牌，市场份额逐年上升。 公司伺服系统市占率虽小（ 2022 年仅为 1.7%），但随着伺服行业国产替代加速&下游新兴行业发展态势良好，公司有望凭借积极布局新兴行业&高端产品占比提升带来高收入&自产电机和编码器降低采购成本等因素，铸就伺服业务长期价值。 3） 控制器： PC-Based 优势显著，大中小 PLC 为中长期发展赋能。①PC-Based控制卡：公司市占第二，产品性能位居国内前列， PC-Based 加速渗透趋势下有望受益；②PLC：公司大中小型 PLC 均取得市场突破，公司于2022 年预计产品预计 2-3 年即可追赶日系最佳水平，未来有望打破中大型 PLC 市场的客户壁垒。 盈利预测与估值： 预计2023-2025年公司总营收分别为15.5/18.7/22.1亿元，同 增 16%/20%/18% ； 归 母 净 利 润 分 别 为 1.4/2.2/2.8 亿 元 ， 同 增-36%/56%/29%。 考虑公司步进系统&PC-Based 控制卡优势显著，伺服产品加速替代有望带动业绩高增，大中小 PLC 推广顺利有望打开成长空间，我们给予公司 23 年 65 倍 PE 估值，对应目标价 29.50 元，给予“买入”评级。 风险提示： 自动化行业复苏不及预期风险；研发风险； 规模增长带来的管控风险； IC 类电子元器件境外进口风险； 外协加工风险； 测算主观风险

     雷赛智能(002979) 事件：近期，雷赛智能y]发布FM1系列高密度无框电机和微型伺服驱动器产品。公司承购切入机器人电机行业，有望推动国内机器人企业进行进口替代和升级降本。此外，在德国SPS大展上，公司发布空心杯微型伺服系统。 空心杯电机达到国际较强水平，适配人形机器灵巧手。2023年11月14日，在德国SPS大会上，雷赛展出的空心杯微型伺服系统，其电机尺寸覆盖8-36mm范围，EtherCAT总线微型驱动器小于名片尺寸，适合于人形机器人灵巧手等新兴领域。 无框电机+微型伺服驱动器有望拓展国内人形机器人客户。2023年11月24日，雷赛智能基于二十余年伺服行业成功经验，历经一年多努力，成功研发FM1系列高密度无框电机和微型伺服驱动器。1）设计方面，FM1系列无框电机采用多槽极配合优化的定转子设计以及日系真空灌封工艺，总体上达到世界一流技术水平；2）对标全球最优秀无框电机同行，具有转矩密度高、功率密度高、体积小、重量轻、转子内径大、发热小、转矩波动小等众多优点，公司提供25/38/50/60/70/85/115mm等七个标准的框架尺寸，还可以根据客户需求进行电机尺寸和电气参数的优化定制；3）应用场景上，公司产品可以适配协作机器人、人形机器人、四足机器人、医疗手术及康复机器人等场景。 盈利预测：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别是1.40、2.19、2.82亿元，同比增长-36%、56%和29%，截止11月30日的市值对应23-24年PE为45、29倍。 风险因素：人形机器人落地不及预期、竞争格局恶化、宏观经济周期性波动、产业政策调整、原材料价格上涨风险等。

     雷赛智能(002979) 驱动控制专家， 营销变革焕发新貌、伺服系统迎来快速增长 公司具备驱动控制底层算法know-how， 是国内步进系统和PC-based控制器龙头，切入伺服系统迎来高速增长。 受益于行业需求复苏、国产替代以及公司自身营销变革，公司营收增速有望换挡、盈利能力有望提升。 我们预测 2023-2025 年公司营收 15.1/19.2/22.8 亿元，归母净利润 1.41/2.17/3.08 亿元， EPS 为 0.46/ 0.70/ 0.99元，当前股价对应 PE 为 41.5/27.0/19.0 倍。 首次覆盖，给予“买入”评级。 运动控制行业： 周期复苏、国产替代、 新兴需求三重逻辑共振 运动控制系统是智能制造装备的核心， 控制器和驱动器分别作为发送控制信号的“大脑”和信号转换、放大的中枢， 是运动控制系统难度最高的部件。 2023Q3宏观经济数据进入扩张区间， 运控行业景气复苏在望。 运控核心部件国产替代空间广阔， 2022 年我国高端伺服系统国产化率约 10%， 大中型 PLC 国产化率低于5%。 人形机器人是运控行业发展前景广阔的新下游， 控制器与驱动器性能决定人形机器人控制系统的实时性和运动过程的稳态。根据我们测算，当特斯拉机器人出货量 100 万台时， 有望为控制器、低压伺服驱动器带来共计 132 亿元新市场。 公司： 营销变革有望增厚业绩， 步进龙头切入伺服打开成长空间 公司大力开展渠道升级，引进海外品牌优秀渠道商加速市场扩张，主营产品销售额有望增速换挡。 公司董事长是 MIT 机器人与自动化博士， 具备深厚的驱动控制技术底蕴与强大的行业影响力，带领团队以步进驱动器起家，成长为国内步进系统龙头。凭借多年积累的品牌力和自身技术实力，公司向规模空间是步进系统15 倍以上的伺服系统市场拓展， 2019-2022 年伺服系统收入 CAGR 达 37.4%，未来市占率有望持续提升。 同时，作为稀缺的同时在驱动器和控制器领域位列国内第一梯队的厂商， 公司有望受益于人形机器人新需求， 增长潜力进一步提升。 风险提示： 下游复苏不及预期， 营销变革进展、 伺服系统业务拓展不及预期。