深南电路(002916) 主要观点： 四十年专注电子互联，AI驱动业绩高增 公司深耕电子互联领域近四十年，从PCB起步，已构建起覆盖印制电路板、封装基板及电子装联的“3-In-One”协同业务布局。公司股权结构稳定，具备央企背景。业绩层面，充分受益于AI浪潮，公司在2023年短暂调整后于2024年创下历史新高，实现营收179.1亿元（同比+32.4%），归母净利润18.8亿元（同比+34.3%）。2025年前三季度增长势头更加强劲，营收达167.5亿元（同比+28.4%），归母净利润23.3亿元（同比+56.3%），利润率持续改善，2025Q3销售毛利率提升至28.2%。 PCB：AI算力与汽车业务协同并进 PCB市场于2024年确立复苏态势，全球规模达880亿美元（同比+12%），并在AI服务器及高速运算需求驱动下开启新一轮增长周期。AI服务器是核心增长引擎，其内部加速板、UBB交换板、CPU主板等对高端PCB需求旺盛。以英伟达产品迭代为例，单GPU对应PCB价值量从DGXA100的175美元显著提升至GB200NVL72的346美元。同时，通用服务器平台架构持续迭代，高速交换机向800G/1.6T升级，汽车电子随新能源车及智能化渗透而稳步放量，共同推动高多层、高性能PCB需求。公司PCB业务以通信设备为核心，深度布局数据中心与汽车电子，产能通过南通四期、泰国基地及老厂技改持续扩张，有望实现量价齐升。 封装基板：国产化进程加速，高端产品持续突破 封装基板是封装环节关键材料，具有高密度、高精度等技术壁垒。全球市场由台日韩企业主导，但国产化进程正在加速。按基材可分为BT载板、ABF载板和MIS载板，分别应用于存储/射频、CPU/GPU等高运算芯片、以及功率IC等领域。全球封装基板市场规模预计从2024年的126亿美元增长至2029年的180亿美元（CAGR7%）。深南电路的封装基板产品种类齐全，已具备包括FC-BGA在内的主流封装技术能力，相关客户认证与产能建设取得进展，正卡位半导体国产化关键环节，有望实现高端产品的持续突破与份额提升。 投资建议 我们预计公司2025/2026/2027年分别实现营业收入223.32、287.79、350.73亿元；归母净利润分别为32.06、48.10、63.02亿元，对应EPS为4.81、7.21、9.45元，对应2025年12月30日收盘价PE分别为48.61、32.40、24.73倍。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 下游需求不及预期风险，技术迭代不及预期风险，新产品导入不及预期风险，产能建设不及预期风险。

     深南电路(002916) 公司发布限制性股票激励计划（第二期）（草案），彰显定力决心，公司AI算力及存储下游景气延续，维持公司买入评级。 支撑评级的要点 股权激励覆盖广、数额大，彰显定力决心。公司发布限制性股票激励计划（第二期）（草案）。本次激励计划拟向激励对象授予1516.17万股股票，约占本激励计划签署时公司股本总额2.27%，授予价格为114.72元/股，激励对象为董事、中层管理人员及核心骨干，合计667人。从解锁条件来看，第二期激励三个解锁期业绩条件为：2026/2027/2028年度，扣非加权平均ROE依次为不低于12.00%/12.4%/12.8%；以2024年为基数的扣非净利润复合增长率均不低于13.00%；此外，每年均需满足ΔEVA大于0，且前两项指标不低于同行业75分位值。若按授予价格计算，授予对象全部购买限制性股票后，公司将收到17.39亿现金，股本增加1516.17万元，资本公积增加17.24亿元，实施本激励计划公司应确认的管理费用预计为11.60亿元，将在有效期内摊销。 AI+存储景气延续，公司2025前三季度创佳绩。根据公司投资者关系活动记录表，公司把握AI算力升级、存储市场结构性增长、汽车电子智能化的需求增加的发展机遇，AI加速卡、交换机、光模块、服务器及相关配套产品需求持续提升，存储类封装基板产品把握结构性增长机遇，订单收入进一步增加。公司加大各业务市场开发力度，产品结构优化、产能利用率提升，助益营收利润增长。 公司持续加码高端PCB产能，产能释放打开供给空间。根据公司投资者活动记录表，公司PCB新增产能主要来自新建工厂和原有工厂技术改造，其中新建工厂包括南通四期和泰国工厂，泰国工厂目前已连线试生产，南通四期在25Q4连线；同时，公司亦通过对现有成熟PCB工厂进行技术改造和升级，打开瓶颈，提升产能。此外，无锡地块为PCB业务算力相关产品的储备用地，公司预计将分期投入，为远期订单导入保驾护航。 估值 考虑AI等驱动公司PCB结构持续优化，海内外算力需求提升，封装基板景气度持续修复。我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入230.02/321.10/419.23亿元，实现归母净利润分别为33.41/58.16/76.43亿元，EPS分别为5.01/8.72/11.46元，对应2025-2027年PE分别为38.4/22.0/16.8倍，维持买入评级。 评级面临的主要风险 股权激励进度不及预期、封装基板产能爬坡不及预期、AI及汽车等领域需求不及预期、新产品导入不及预期。

     深南电路(002916) l投资要点 存储封装基板增长显著。公司封装基板业务产品包括模组类封装基板、存储类封装基板、应用处理器芯片封装基板等，主要应用于移动智能终端、服务器/存储等领域。2025年第三季度，封装基板营业收入环比增加，主要得益于存储类封装基板需求增加，封装基板产能利用率提升，广州广芯工厂爬坡稳步推进，使得封装基板营收规模增长、毛利率改善显著。此外，Q3受大宗商品价格变化影响，铜等部分原材料价格环比增长，公司持续关注国际市场大宗商品价格变化以及上游原材料价格传导情况，与供应商及客户保持积极沟通。 在建工程环比增加，高阶PCB产能即将释放。第三季度的在建工程提升至14.19亿元，环比增加6.75亿元，新建工厂包括南通四期及泰国工厂，泰国工厂目前已连线试生产，南通四期在今年四季度连线。南通四期和泰国工厂将具备高多层、HDI等PCB工艺技术能力，助力PCB业务产能进一步释放。 光模块需求显著增长，MSAP方向持续投入。通信、数据中心领域，400G及以上的高速交换机、光模块需求显著增长，AI加速卡、服务器等及相关配套产品的需求提升，助益PCB业务产品结构优化。公司从去年到今年持续在MSAP方向增加关键设备，做技改投入，MSAP工艺除了用在光模块外，在汽车领域也有应用能力。 l投资建议： 我们预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为233.2/290.2/360.6亿元，归母净利润分别为33.3/44.1/55.0亿元，维持“买入”评级。 l风险提示： 全球贸易格局变化的风险；市场竞争加剧风险；原材料价格上涨风险，行业周期性波动风险。

     深南电路(002916) 事件：公司发布25年三季报，25年前三季度实现营业总收入167.54亿元，同比增长28.39%；归属母公司股东的净利润23.26亿元，同比增长56.30%；扣除非经常性损益后的归属母公司股东净利润21.82亿元，同比增长58.56%。 AI需求旺盛，存储类封装基板增长显著，驱动Q3业绩新高。公司Q3单季度实现营业收入63.01亿元，同比增长33.25%，环比增长11.11%；归母净利润9.66亿元，同比增长92.87%，环比增长11.16%。得益于公司把握AI算力升级、存储市场结构性增长、汽车电子智能化需求增加机遇，Q3延续高成长，同比、环比均实现靓丽增速。PCB业务来看，伴随全球算力基建景气度旺盛，相关配套需求大幅增长，公司高速交换机、光模块、AI加速卡相关产品出货持续增长。封装基板业务方面，公司产品包括模组类封装基板、存储类封装基板、应用处理器芯片封装基板等，其中存储类封装基板增长显著，关键客户新一代高端DRAM产品项目进展显著，驱动封装基板业务收入环比增长。 产品结构优化，Q3毛利率环比持续上行。公司25年前三季度毛利率28.20%，同比增长2.29pct，Q3单季度毛利率31.39%，同比增长5.99pct，环比增长3.80pct，毛利率同比、环比均有大幅优化，主要源自存储类封装基板需求旺盛，封装基板产能利用率增加，广州广芯工厂爬坡稳步推进，叠加PCB数据中心和有线通信业务规模扩张，产品结构优化，驱动整体毛利率提升。 盈利预测与投资建议：预计2025-2027年营业总收入分别为221.98、282.30、350.32亿元，同比增速分别为23.96%、27.17%、24.10%；归母净利润分别为34.37、50.29、65.72亿元，同比增速分别为83.08%、46.31%、30.67%，对应25-27年PE分别为43X、30X、23X，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。