比音勒芬(002832) 事件：公司发布2026年三季报。26Q1-3实现营收40.77亿元（同比+27.36%），归母净利润7.47亿元（同比+20.51%），扣非净利润7.35亿元（同比+27.15%）；其中26Q3单季实现营收14.76亿元（同比+34.44%），归母净利润2.56亿元（同比+24.72%），扣非净利润2.62亿元（同比+39.53%），利润增长较上半年继续加速。 点评：收入逐季加速，逆势扩张战略持续兑现。分季度看，26Q1/Q2/Q3收入增速分别为+18.4%/+32.0%/+34.4%，增长趋势逐季向上，验证2025年以来逆势开店、品牌投入前置战略的产出效应持续释放。我们推测分渠道看，直营扩张与线上高增双轮驱动：2025年公司逆势净增直营店117家、抢占 有利点位，为店效释放奠定渠道基础；线上渠道延续高速增长，26H1电商收入4.33亿元（同比+101.9%），线上渗透率提升至16.6%，抖音、小红书等兴趣电商布局成效显著。 主品牌势能持续攀升，多品牌矩阵成型，构筑第二增长曲线。主品牌比音勒芬方面。其他品牌成长性突出，第二曲线得到验证：威尼斯聚焦路亚等年轻人户外出游场景，KENT&CURWEN具备纯正英伦学院风基因，CERRUTI1881为拥有意大利血统的法国奢侈品牌，OOFOS为全球运动恢复鞋领导品牌。2026年6月，公司与Snow Peak,Inc.、GAMSUNG正式达成战略合作，成为Snow Peak中国核心战略合作伙伴，主导其在华营销、销售与分销，获得日本线服饰、露营装备、咖啡及韩国线服饰等日韩双线经营权，高端户外布局再添重磅砝码。 盈利能力：费用效率提升显著，扣非净利率同比提升。1）单三季度看：26Q3毛利率73.52%，同比微降仍处于较高水平；期间费用率50.78%（同比-2.08pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为40.76%/6.69%/3.07%/0.26%，销售费用率同比-2.08pct、优化明显，前期费用前置投入进入收获期；归母净利率17.35%（同比-1.35pct），扣非归 母净利率17.72%（同比+0.64pct），归母增速低于扣非主要系营业外支出增加拖累表观利润，主业盈利质量实际改善。2）前三季度看：26Q1-3毛利率75.03%（同比-0.6pct），期间费用率51.54%（同比-1.03pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为41.34%/6.86%/3.08%/0.26%，销售费用率、管理费用率同比-0.53/-0.73pct；归母净利率18.31%（同比-1.04pct），扣非归母净利率18.02%（同比基本持平）。 现金流表现优异，营运指标健康。26Q1-3经营性现金流净额9.16亿元（同比+90.3%），显著高于净利润规模，盈利含金量高。2026Q3期末存货15.34亿元（同比+36.0%），主要系销售规模增长带动备货增加；合同负债5.26亿元（同比+109.7%），反映加盟商打款积极、渠道信心充足。 盈利预测：公司收入端逐季加速验证战略定力，费用管控成效释放带动扣非利润率回升，前期投入产出逻辑持续兑现。我们预计2026-2028年归母净利润为8.09/10.08/11.52亿元，当前市值对应PE为18.78/15.06/13.18倍。 风险提示：国内零售复苏不及预期；门店扩张不及预期；运动休闲赛道竞争加剧；多品牌整合不及预期。

     比音勒芬(002832) 核心观点 前三季度收入增长27%，扣非净利润增长27%，经营现金流净额接近翻倍。2026年前三季度公司收入同比+27.4%至40.77亿元，归母净利润同比+20.5%至7.47亿元，扣非归母净利润同比+27.2%至7.35亿元，增速快于归母净利润主因高息存款到期转投理财，且固收型理财产品收益减少所致。毛利率75.0%，同比-0.6个百分点；销售费用率41.3%，同比-0.5个百分点；管理费用率6.9%，同比-0.7个百分点；研发费用率3.1%，基本持平；财务费用率0.3%，同比+0.2个百分点；因资产减值损失占营业收入的比重提升0.7%，归母净利率同比-1.0个百分点至18.3%；期末存货15.34亿元、同比增36%，存货周转天数约356天、基本持平，资产负债率30.7%。经营活动现金流量净额9.16亿元、同比+90.3%，期末可支配资金约28亿元、同比增8.3%。 第三季度收入增长34%，扣非净利润增长40%，收入利润增速环比再提速。2026Q3公司收入同比+34.4%至14.76亿元，归母净利润同比+24.7%至2.56亿元，扣非归母净利润同比+39.5%至2.62亿元。收入端，户外及高尔夫系列独立开店、线上渠道延续高增、去年同期低基数共同支撑三季度增长，增速继续领先服装行业整体表现。利润端，三季度毛利率73.5%，同比-1.5个百分点；销售费用率40.8%，同比-2.0个百分点，管理费用率6.7%，同比-0.3个百分点，研发费用率基本持平，费用端经营杠杆释放是扣非利润增速快于收入的核心来源，单季扣非净利率17.7%，同比+0.7个百分点。 主品牌专业心智强化，多品牌矩阵持续推进。三季度主品牌赞助中国高尔夫国家队出征名古屋亚运会，男团、女团首夺亚运金牌，专业心智进一步强化；Snow Peak在上海青浦奥莱、武汉万象城落店，国庆期间威尼斯四店齐开；10月18日品牌日公司发布高端鹅绒产品，锁定新疆北纬45°黄金羽绒带原料，冬季品类有望贡献增量。 风险提示：线下消费持续疲软、品牌形象受损、渠道拓展不及预期。 投资建议：业绩增长提速，多品牌布局打开中长期空间。 前三季度公司收入、利润增长均超20%，第三季度增速环比进一步提速；毛利率小幅回落，但销售费用率同比下降，费用端经营杠杆持续释放。主品牌赞助中国高尔夫国家队亚运夺金、专业心智强化，Snow Peak、威尼斯等品牌加速落店，高端鹅绒产品发布补齐冬季品类。中长期看，公司深耕高端运动时尚景气细分赛道，持续推进多品牌、多品类与全渠道布局，随着线上渗透、门店拓展和品牌协同推进，未来成长空间广阔。基于三季度业绩增速好于预期，我们上调盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为8.0/10.2/11.2亿元（前值为7.5/9.3/10.6亿元）。上调合理估值至28~32元（前值为26~29元），对应2027年16-18倍PE，维持"优于大市"评级。

     比音勒芬(002832) 公司于10月20日发布2026年三季报。2026Q3实现营业收入14.76亿元，同比增长34.44%；归母净利润2.56亿元，同比增长24.72%；扣非归母净利润2.62亿元，同比增长39.53%，扣非增速显著高于归母增速，反映主营业务盈利能力持续增强。2026年前三季度实现营业收入40.77亿元，同比增长27.36%；归母净利润7.47亿元，同比增长20.51%；扣非归母净利润7.35亿元，同比增长27.15%。 经营分析 电商渠道预计持续高增，销售回款良好。H1电商渠道收入4.33亿元，同比增长101.93%，线上渗透率提升至16.63%，新增抖音、天猫、京东等多个店铺。Q3末存货增长33.12%主要系销售规模增长导致备货增加，预计Q3电商渠道延续高增态势。前三季度经营活动现金流量净额9.16亿元，同比增长90.29%，远高于净利润增速，显示终端销售回款良好，渠道库存处于健康水平。 利润端：Q3费用优化，扣非净利率提升。Q3毛利率73.52%，同比下降1.56pct。销售费用率同比下降1.97pct至40.76%，营收规模快速增长摊薄费用；管理费用率6.69%，同比略有优化，费用管控良好。Q3净利率为17.35%，同比下降0.83pct，扣非净利率17.75%，同比实现增长。Q3公司营业外支出1868万，同比增加1599万元，主要系Q3捐款增加。若加回该部分净利润预计达2.81亿元，同比增长37%。 品牌建设多点开花，新品牌与新渠道齐发力。上半年公司首届“5·16T恤节”实现T恤/POLO品类单日销售突破1亿元；与SnowPeak达成战略合作，主导其中国区经营；KENT&CURWEN在伦敦举办百年庆典大秀；OOFOS恢复跑社群活动落地深圳。10月18日公司举行会员日活动，品牌代言人丁禹兮在新疆穿着比音勒芬户外服饰展现防风、防水、保暖属性，并开展多场活动展现东方文化，同时在全国各地门店举行满赠促销，预计将带动Q4流水增长。看好多品牌带动下公司未来保持快速增长。 盈利预测、估值与评级 公司主品牌比音勒芬地位稳固，新收购的KENT＆CURWEN、CERRUTI1881等品牌处于投入期，线上渠道进入快速发展阶段，有望持续受益于高端消费和户外经济红利。预计26-28年公司归母净利润分别为8.02/10.25/12.56亿元，对应PE为19/15/12倍，维持“买入”评级。 风险提示 品牌运营不及预期、新品牌培育进度低于预期。

     比音勒芬(002832) 核心观点 2026上半年收入增长24%，资产减值损失拖累净利率小幅下滑。比音勒芬是主营高端运动生活的男装品牌。2026上半年公司收入同比+23.7%至26.0亿元，归母净利润同比+18.4%至4.9亿元。毛利率75.9%，基本持平；管理费用率同比-1.0个百分点，主因中介机构费、办公及差旅费下降所致，研发费用率基本持平；线上内容营销和电商业务扩张带动广告与宣传费、电商服务费同比大幅增加，销售费用率同比+0.3个百分点至41.7%；受利息收入及汇兑收益减少影响，财务费用率同比+0.3个百分点至0.3%。此外，存货相关资产减值损失占收入的比例提高1.3个百分点，进而导致归母净利率同比-0.8个百分点至18.9%。存货金额同比增长25.4%至13.0亿元，存货周转天数-2天为352天。 第二季度收入增长提速，销售、财务费用率改善明显。2026第二季度公司收入同比+32.0%至10.8亿元，受直营增长及线上业务高速放量带动，收入增速较一季度进一步提升，归母净利润同比+25.9%至1.0亿元。毛利率76.7%，基本稳定，整体费用率同比-1.6百分点，主要受益于销售、财务费用率下降1.2/1.3百分点。但存货相关资产减值损失占收入的比例提高2.7个百分点，进而第二季度归母净利率同比-0.5个百分点至9.7%。 线上渠道高速增长，线下直营稳健、加盟恢复增长。分渠道看，上半年直营/加盟/线上收入分别同比+17.9%/+5.3%/+101.9%，主要由线上渠道带动增长。上半年公司保持净开店，直营和加盟较去年年底新开门店46/17家，分别净增22/6家至783/645家。各渠道毛利率表现分化，直营/加盟/线上毛利率分别同比-1.0/+0.5/+1.7个百分点至77.0%/70.0%/79.6%。 风险提示：线下消费持续疲软、品牌形象受损、渠道拓展不及预期。 投资建议：业绩增长提速，线上与多品牌布局打开中长期空间。 上半年公司收入、利润实现双位数增长，第二季度增长进一步提速；整体毛利率保持稳定，线上内容营销和电商服务投入增加，但销售费用率仅小幅上行。线上渠道高速放量、线下直营稳健增长，带动公司全渠道收入扩张。中长期看，公司深耕高端运动时尚景气细分赛道，并持续推进多品牌、多品类与全渠道布局，随着线上渗透、门店拓展和品牌协同推进，未来成长空间广阔。基于二季度业绩增速好于预期且预计下半年趋势维持，我们上调盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为7.5/9.3/10.6亿元（前值为7.0/8.2/9.2亿元），同比增长35.9%/24.8%/13.6%。基于盈利预测上调，上调目标价至26~29元（前值为23~26元），对应2027年16-18倍PE，维持“优于大市”评级。

     比音勒芬(002832) 事件：公司发布2026年半年度报告。2026H1实现营收26.01亿元（同比+23.66%），归母净利润4.91亿元（同比+18.41%），扣非归母净利润4.73亿元（同比+21.20%）。其中2026Q2公司实现收入10.79亿元（同比+31.99%），归母净利润1.04亿元（同比+25.92%），扣非归母净利润9557万元（同比+36.35%），二季度收入增速较Q1显著提速，利润率维持优秀水平。 点评：Q2环比大幅加速，全年业绩高确定性。在外部消费环境仍具挑战的背景下，公司上半年营收利润均实现双位数高增，且Q2单季营收/归母净利润/扣非净利润增速分别达32.0%/25.9%/36.4%，较Q1 （18.4%/16.5%/17.9%）显著提速，验证前期渠道扩张与品牌投入的产出效应持续释放，逆势扩张成效显现。 分产品看，上装与外套表现亮眼，户外品类高增。上半年上装类营收14.69亿元（同比+31.92%），毛利率80.97%（+1.06pct），T恤及Polo核心品类优势巩固；外套类营收4.84亿元（同比+56.75%），毛利率74.95%（+1.83pct），受益于"轻户外"趋势及比音勒芬户外系列发力；下装类营收4.18亿元（同比-8.20%），推测该品类结构有所调整。 全渠道协同发力，线上爆发式增长，直营逆势扩张。1）线上渠道实现营收4.33亿元（同比+101.93%），毛利率79.61%（+1.74pct），抖音、天猫等多平台矩阵深化，延续爆发态势。2）直营渠道营收16.65亿元（同比+17.89%），毛利率76.95%（-0.95pct）；加盟渠道营收4.88亿元（同比+5.33%）。3）门店网络持续优化，报告期末终端门店达1,428家（直营783家/加盟645家），上半年净增门店28家，直营门店总面积14.1万平方米，单店平均销售212.64万元，渠道规模与质量同步提升。 费用管控与规模效应叠加，盈利能力维持优秀。上半年毛利率75.88%（同 比基本持平），分渠道看线上渠道毛利率提升显著。期间费用率整体优化且体现出收入超预期带来的正经营杠杆效应：销售费用率41.67%（同比+0.25pct），管理费用率6.95%（同比-0.98pct），管理费用优化明显，财务费用率0.27%（同比+0.32pct），本期利息收入及汇兑收益减少。上半年归母净利率18.86%，扣非归母净利率18.19%，整体盈利能力维持优秀水平。 营运质量优异，现金流充沛。上半年经营性现金流净额5.22亿元，同比+55.43%，高于净利润增速，销售回款能力强劲。期末存货13.04亿元（同比+25.44%），库龄结构健康。 多品牌矩阵与高端户外战略持续推进。上半年公司成功举办首届"5·16T恤节"，T恤、Polo品类单日销售破亿，品牌IP心智强化；6月与SnowPeak达成中国核心战略合作，主导日本线服饰、露营装备及韩国线服饰等核心板块经营，高端户外版图再下一城。KENT&CURWEN迎来百年庆典并发布剑桥大学联名系列，CERRUTI1881、OOFOS等品牌运营稳步推进，集团化多品牌运作能力持续验证。 盈利预测：公司作为高端运动户外服饰龙头，上半年业绩逆势高增，Q2环比显著提速，多品牌矩阵与全渠道战略成效持续兑现。我们上调2026-2028年归母净利润预测至7.46/9.22/10.36亿元，对应PE分别约为18.73/15.14/13.48倍。 风险提示：国内零售复苏不及预期；门店扩张不及预期；运动休闲赛道竞争加剧；多品牌整合不及预期。

     比音勒芬(002832) 公司于8月27日发布2026年半年度报告。2026H1实现营业收入26.01亿元，同增23.66%，归母净利润4.91亿元，同增18.41%；扣非归母净利润4.73亿元，同增21.20%。其中Q2营收10.79亿元，同增31.99%，归母净利润1.04亿元，扣非净利润大幅增长36%至0.96亿元。26H1营收业绩表现均超预期，展现良好的增长趋势。 经营分析 营收端：主品牌韧性凸显，多品牌矩阵贡献增量。分渠道看，电商渠道增速亮眼，H1实现收入4.33亿元，同比增长101.93%，线上渗透率提升至16.63%，线上渠道新增抖音、天猫、京东等多个店铺，全渠道布局日趋完善。直营渠道同比增长17.89%至16.65亿元，H1末直营渠道783家，较年初净新开22家，直营单店销售额213万元，同比25H1的210万元基本稳定。加盟渠道同比增长5.33%至4.88亿元。H1末加盟渠道645家，较年初净新开6家。分产品看，上装类收入14.69亿元，同比增长31.92%，外套类收入4.84亿元，同比增长56.75%，核心品类增长强劲。分地区看，东北/华北/华南等区域均实现双位数增长，全国化布局稳步推进。利润端：费用投入加大，盈利能力整体稳定。上半年公司毛利率为76.08%，同比增长0.05pct，基本保持稳定。销售费用率同比微升0.24pct至41.67%，主要系广告宣传及线上内容营销投入增加、电商服务费增长所致；管理费用率6.95%，同比-1.01pct，管控良好。最终净利率为18.86%，同比下降0.83pct，整体保持平稳。品牌建设多点开花，新品牌与新渠道齐发力。上半年公司首届“5·16T恤节”实现T恤/POLO品类单日销售突破1亿元；与SnowPeak达成战略合作，主导其中国区经营；KENT&CURWEN在伦敦举办百年庆典大秀；OOFOS恢复跑社群活动落地深圳。此外，公司携手故宫宫廷文化与非遗苏绣推出联名系列，品牌文化势能持续提升，看好多品牌带动下公司未来保持快速增长。 盈利预测、估值与评级 公司主品牌比音勒芬地位稳固，新收购的KENT＆CURWEN、CERRUTI1881等品牌处于投入期，线上渠道进入快速发展阶段，有望持续受益于高端消费和户外经济红利。预计26-28年公司归母净利润分别为7.47/9.46/11.49亿元，同比增长35.66%/26.62%/21.50%，对应PE为18/15/12倍，维持“买入”评级。 风险提示 品牌运营不及预期、新品牌培育进度低于预期。