瑞尔特(002790) 主要观点： 事件：公司发布2024年年报和2025年一季度报，业绩承压 公司发布2024年年报，2024年实现营业收入23.58亿元，同比增长7.96%；实现归母净利润1.81亿元，同比下降17.17%。单季度来看，2024年第四季度实现营业收入6.48亿元，同比增长1.59%；实现归母净利润0.55亿元，同比增长28.03%。2025年第一季度实现营业收入4.12亿元，同比下降21.24%；实现归母净利润0.21亿元，同比下降63.31%。 智能坐便器及盖板稳步增长，内外销稳步推进 分产品来看，2024年，公司水箱及配件/智能坐便器及盖板/同层排水系统产品收入分别为6.38/14.35/1.81亿元，分别同比变动+2.93%/+13.37%/-13.54%。分地区看，2024年，公司境内/境外收入分别为16.86/6.72亿元，分别同比+2.26%/+25.50%。2024年4月，国家市场监管总局明确将对智能马桶等产品实施3C强制性产品认证管理，并将于2025年下半年正式实施，列入3C认证目录的产品，应当经过3C认证并标注认证标志后，方可出厂、销售、进口或者在其他经营活动中使用，随着行业规范的不断加强，智能马桶行业正在经历洗牌，部分不符标准的品牌将逐步被淘汰出局，有利于行业的竞争格局向好发展。24年下半年，公司已成为智能马桶3C认证首批获证企业之一。 毛利率承压，优化费用投放 2024年公司毛利率为27.35%，同比-2.18pct；销售/管理/研发/财务费用率为11.88%/4.26%/4.58%/-0.97%，同比+1.00/-0.36/+0.40/+0.003pct；归母净利率为7.68%，同比-2.33pct。2024年第四季度公司毛利率为24.38%，同比-7.64pct；销售/管理/研发/财务费用率为9.16%/3.15%/5.69%/-2.48%，同比-8.70/+1.11/+0.03/-2.79pct；归母净利率为8.44%，同比+1.74pct。2025年第一季度公司毛利率为24.69%，同比-5.54pct；销售/管理/研发/财务费用率为10.95%/5.19%/5.46%/-1.07%，同比-0.70/+0.83/+1.20/-0.25pct；归母净利率为5.21%，同比-5.98pct。公司根据市场表现调整预期目标并及时优化跟调整前期费用的投放。 投资建议 我们看好公司“自主品牌+代工”双轮驱动发展，未来成长可期。一方面，公司是行业领先的节水型冲水组件制造企业，产品品质卓越，客户关系稳定，代工业务稳定发展。另一方面，公司自2021年起大力发展智能坐便器自主品牌“瑞尔特”，推出的产品具有质量、功能的稳定性以及性价比方面的优势，随着智能坐便器渗透率提升和公司市占率提升，智能坐便器及盖板业务有望高增长。我们预计公司2025-2027年营收分别为26.07/29.32/32.28亿元，分别同比增长10.6%/12.5%/10.1%；归母净利润分别为1.88/2.20/2.48亿元，分别同比增长3.6%/17.2%/12.9%。截至2025年4月28日，对应EPS分别为0.45/0.53/0.59，对应PE分别为15/12/11倍。维持“买入”评级。 风险提示 宏观环境变化及下游需求变化的风险，市场竞争加剧的风险，原材料价格波动的风险，汇率波动的风险，企业所得税优惠的风险，管理的风险。

     瑞尔特(002790) 公司发布年报及一季报 25Q1营收4亿同减21%，归母净利0.21亿同减63%，扣非后净利0.18亿同减67%，主要系贸易政策变动和各地区促消费政策落地节奏不一，导致订单减少，业绩短期承压。 24Q4营收6亿同增2%，归母净利0.6亿同增28%，扣非后归母0.5亿同增26%；24A营收24亿同增8%，归母1.8亿同减17%，扣非后归母1.6亿同减20%。 2024年分产品看，水箱及配件营收6亿占总27%，同增3%；智能坐便器及盖板营收14亿占总61%，同增13%。同层排水营收1.8亿占总8%，同减14%。 分地区看，境内营收17亿占总71%，同增2%，境外6.7亿占总29%，同增26%。 2024年公司毛利率27.4%同减1.4pct；其中水箱及配件毛利率26.5%，同增0.7pct；智能盖板及坐便器毛利率26.6%，同减2pct。 此外，24年公司研发费用（研发费用10793万同增18.42%，系智能卫浴产品更新迭代需求强烈以及市场竞争加剧）和销售费用（销售费用28027万同增27%，系为开拓市场，提升智能卫浴产品的市场份额，市场推广费用投入增加所致）的加大投入，虽然当下对净利润产生一定影响，但从长期发展来看也进一步加强了公司在行业中的市场根基。 2025年力争实现卫浴冲水产品、智能卫浴产品等市占提升 1、深耕国内智能化卫浴市场并不断开拓国际市场，丰富智能卫浴空间产品矩阵，立足瑞尔特智能坐便器等优势产品，扩大差异化竞争优势，寻求市场渠道多样化，构建科学的销售管理体系，为产品销售提供保障。 2、坚持以“技术驱动”为发展动力，加强技术研发投入，推动产品创新设计和完善制造工艺等方式，持续为客户提供优质的产品，通过科技引领，构筑安全、健康、有爱的卫浴空间，从而增强客户粘性。 3、推动数字化转型，强化数字化基础平台，致力于实现生产、销售、服务全链路数字化，同时加强人工智能在工作中的应用，提升决策效率，助力降本增效和高质量发展。 4、推进搭建完善售后服务体系，通过加强技术支持及培训、优化快速响应机制并迅速响应客户不同场景需求，确保为客户提供优质、温暖的售后服务，提升在售后服务方面的差异化竞争优势。 调整盈利预测，维持“买入”评级 公司具备以完善的产品研发体系、生产制造体系和质量控制体系为基石形成的完整的卫浴空间和家庭水系统解决方案。在卫浴冲水系统范畴，稳居国内市场份额优势地位，亦在智能坐便器等智能卫浴产品、同层排水系统产品等领域的市场竞争积累了一定的比较竞争优势。 考虑短期内公司持续加大研发及销售费用投入可能对净利产生不利影响，我们预计公司25-27年归母净利分别为1.5亿、1.9亿以及2.1亿（25-26年前值为2.0亿及2.4亿）； EPS分别为0.4元、0.5元以及0.5元； PE分别为20x、16x、15x。 风险提示：市场竞争激烈；销售研发费用投入过多；汇率波动风险等。

     瑞尔特(002790) 2024年费用投入拖累业绩表现，自有品牌持续发力，维持“买入”评级 公司2024年实现营业收入23.6亿元（同比+8.0%，下同），归母净利润1.81亿元（-17.2%），扣非归母净利润1.6亿元（-20.1%）。利润下降明显我们预计主系公司为推广自有品牌，广告费投入较大，同时叠加行业价格竞争持续，产品毛利率走低。单季度看，2025Q1实现营业收入4.1亿元（-21.2%），归母净利润0.21亿元（-63.3%），扣非归母净利润0.18亿元（-67.0%），营收、利润因行业竞争依旧激烈承压。考虑到智能坐便器行业竞争加剧，我们下调2025-2026年盈利预测，并新增2027年盈利预期，预计2025-2027年公司归母净利润为2.09/2.34/2.68亿元（2025-2026年原值2.85/3.46亿元），对应EPS为0.50/0.56/0.64元，当前股价对应PE13.3/11.9/10.3倍，海外渠道+自主品牌持续发力，我们看好公司中长期维持稳健增长，维持“买入”评级。 收入：2024年智能坐便器及盖板稳步增长，2025看好政策暖风下内销恢复 分产品看，水箱及配件/智能坐便器及盖板/同层排水系统产品收入分别为6.38/14.35/1.81亿元，分别同比变动+2.93%/+13.37%/-13.54%，水箱及配件/智能座便器及盖板毛利率分别为26.53%/26.62%，同比分别变动+0.73/-2.19pct，自主品牌持续发力下，公司智能坐便器及盖板业务收入稳步增长。分地区看，公司2024年境内/境外收入分别为16.86/6.72亿元，分别同比+2.26%/+25.50%，内、外销收入均实现稳步增长。2025年国内刺激内需消费政策频出，公司作为卫浴领域代工龙头，我们看好公司内销收入增速逐步提升。 盈利能力：2024年毛、净利率阶段承压，静待投入效果释放 毛利率方面，2024年公司整体毛利率为27.3%（-2.2pct），费用率方面，期间费用率为19.7%（+1.1pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为11.9%/4.3%/4.6%/-1.0%，分别同比+1.0/-0.4/+0.4/+0.0pct，销售费用率增幅明显主系市场推广费用增加所致。综合影响下，2024年公司销售净利率为7.6%（-2.2pct）。单季度看，毛利率方面，2025Q1公司整体毛利率为24.7%（-5.5pct），我们预计主系代工业务产品价格调整，费用率方面，期间费用率为20.5%（+1.1pct），其中研发费用率同比提升1.2pct至5.5%。综合影响下，2025Q1公司销售净利率为5.2%（-5.9pct）。 风险提示：自有品牌推广不及预期、行业竞争加剧。

     瑞尔特(002790) 业绩简评 4月24日公司发布25年一季报，25Q1公司实现营收4.1亿元，同比-21.2%，归母净利为0.2亿元，同比-63.3%，扣非归母净利为0.2亿元，同比-67.0%。 经营分析 各地国补落地节奏不一叠加外需走弱致使25Q1收入承压：分业务来看，国内代工业务预计由于行业整体需求偏弱叠加客户自产比例提升，其25Q1收入下降较为明显。国内自主品牌业务方面，预计一方面由于25Q1各地国补落地时间多数在3月才开启，另一方面，根据奥维云网统计，24年智能马桶主销价格段2000元以下产品销售额占比提升至24.4%，行业低价竞争态势仍旧激烈，整体使得公司25Q1自主品牌业务存在较大压力，预计该业务收入双位数下降。而根据久谦统计，随着国补陆续重启，25年3月智能马桶三大电商平台整体销售额已实现较优增长，同比增长20.0%，预计Q2自主品牌业务有望开始改善。此外，海外代工业务预计由于外需相对偏弱叠加贸易政策扰动，25Q1预计整体表现相对平稳。 销售费率提升显著，主动让利使毛利率小幅下降：25Q1公司毛利率同比-5.6pct至24.7%，预计主因一方面行业竞争加剧，自主品牌低端价位段产品销售占比提升，另一方面在整体收入承压下，规模效应减弱。25Q1销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.7/+0.8/+1.2/-0.3pct至11.0%/5.2%/5.5%/-1.1%。 国内需求有望企稳，自主品牌重拾增长可期，海外业务期待贸易摩擦缓和：目前国补陆续开启，3月起智能马桶电商平台销售已开始改善，叠加地产销售也正逐步企稳，整体国内卫浴需求有望迎来企稳。此外，国家将于2025年7月1日正式对电子坐便器实施CCC强制性认证，公司作为电子坐便器CCC认证首批获证企业，后续有望进一步受益于行业格局优化。公司依托自身多品类、多渠道拓展及受益于行业格局优化，自主品牌业务有望重拾增长。海外业务方面，目前公司虽存在对美出口业务，但公司正积极应对并且近期贸易摩擦存缓和迹象，该业务影响相对可控。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司25-27年EPS分别为0.49/0.55/0.62元，当前股价对应PE为15/13/12倍，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格大幅上涨；自主品牌推广不畅；人民币汇率大幅波动。

     瑞尔特(002790) 主要观点： 概况：深耕卫浴领域，积极布局自主品牌 瑞尔特成立于1999年，早期主要生产节水型冲水组件等卫浴核心配件，是行业领先的节水型冲水组件制造企业，为众多国际、国内知名卫浴品牌商提供产品配套服务。近年来，公司积极布局自有品牌，自主研发产品已从最初的水件产品，拓展为智能马桶、康养产品、感应产品等，全面进入智能家居时代。2016-2024年，公司营业收入由8.17亿元增长至23.64亿元，CAGR为14.20%；归母净利润由1.76亿元增长至1.88亿元，CAGR为0.84%。根据公司业绩快报，2024年，公司实现营业收入23.64亿元，同比增长8.23%；实现归母净利润1.88亿元，同比下降13.81%。营业收入增长主要系公司紧密把握智能马桶卫浴行业发展的市场趋势，积极优化产品结构，拓宽国内销售渠道和推进海外出口市场布局优化。归母净利润下滑主要系公司积极推广自主品牌，为拓展销售渠道、提升市场份额以及保证产品竞争优势，加大了研发费用和销售费用的投入。 行业：卫浴冲水系统行业稳定发展，智能座便器行业空间广阔 卫浴冲水组件行业方面，卫浴冲水组件是卫浴冲水系统的核心，按照公司招股说明书计算方式，2023年我国国内冲水组件配套市场需求量近5580万套/年，全球冲水组件配套市场需求量近1.40亿套/年。卫浴配件行业下游客户主要为国内外高端品牌的卫浴生产商，随着下游卫浴行业品牌集中度进一步加强，与国内外知名卫浴品牌厂商保持着良好、稳定合作关系的卫浴冲水系统产品解决方案提供商，亦将同步在发展过程中获得更大的竞争优势。智能座便器行业方面，随着智能家居概念的逐步普及，中国智能坐便器销量由2017年的400多万台增长至2023年的900多万台，线上中国智能座便器零售额由2015年的11亿元增长至2023年的68亿元，CAGR为25.6%。2023年我国智能坐便器产品普及率在9.6%左右，而智能坐便器的普及率在日本达到接近90%、在韩国约为60%，国内智能坐便器产品普及率处于较低水平，未来市场空间广阔。目前中国智能坐便器市场的品牌格局，既有传统卫浴行业品牌，也有单一从事智能坐便器产品的小厂商，还有跨界进入智能坐便器产业的综合家电企业、综合家居建材企业，以及贴牌销售智能坐便器产品的互联网企业品牌，市场竞争激烈、行业格局未定，随着电子坐便器自2025年7月起实施CCC认证，有望推动行业集中度提升。 公司：“自主品牌+代工”双轮驱动，未来成长可期 自主品牌方面，公司自2021年推出自主品牌“R&T”品牌的智能马桶和智能盖板后，智能座便器及盖板业务营业收入从2019年的2.92亿元增长至2023年的12.66亿元，CAGR为44.35%，占总收入的比例持续提升，从2019年的26.28%提升到2023年的57.96%，超越水箱及配件成为公司最主要的收入来源。公司在每个价格带上都有产品覆盖，推出的产品具有质量、功能的稳定性以及性价比方面的优势，满足了不同消费者的多样化需求，在线上线下两个渠道积极推广，销量持续增长。代工业务方面，公司成立早期主要生产节水型冲水组件等卫浴核心配件，是行业领先的节水型冲水组件制造企业，截至2022年，公司在国内冲水组件市场占有率排名估量位居第一名，在全球冲水组件市场占有率排名估量位居前三名。公司产品认证体系完备，产品品质卓越，客户关系稳定，公司前五大客户的销售收入由2018年的3.19亿元增加至2023年的6.66亿元，CAGR为15.9%。展望未来，随着行业外销需求持续向好，公司下游客户的品牌集中度持续加强，知名卫浴品牌商的市场地位进一步巩固，水件代工客户和智能马桶业务的协同发展，有望带动公司海外代工业务规模增长。 盈利预测及投资建议 我们看好公司“自主品牌+代工”双轮驱动发展，未来成长可期。一方面，公司是行业领先的节水型冲水组件制造企业，产品品质卓越，客户关系稳定，代工业务稳定发展。另一方面，公司自2021年起大力发展智能坐便器自主品牌“瑞尔特”，推出的产品具有质量、功能的稳定性以及性价比方面的优势，随着智能坐便器渗透率提升和公司市占率提升，智能坐便器及盖板业务有望高增长。我们预计公司2024-2026年营收分别为23.64/27.27/30.59亿元，分别同比增长8.2%/15.4%/12.2%，归母净利润分别为1.88/2.29/2.67亿元，分别同比增长-13.8%/21.8%/16.3%。截至2025年3月5日，EPS分别为0.45/0.55/0.64元，对应PE分别为17.19/14.12/12.13倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 宏观环境变化及下游需求变化的风险，市场竞争加剧的风险，原材料价格波动的风险，汇率波动的风险，企业所得税优惠的风险，管理的风险。

     瑞尔特(002790) 公司发布2024年三季报 24Q3公司实现收入5.7亿元，同比-0.9%；归母净利润0.4亿元，同比-43.4%；扣非归母净利润0.3亿元，同比-43.4%； 24Q1-3公司实现收入17.1亿元，同比+10.6%；归母净利润1.3亿元，同比-28.2%；扣非归母净利润1.1亿元，同比-30.6%。 Q3业绩短期承压我们预计系宏观需求较弱及市场竞争加剧影响。Q4公司将更加注重海外市场拓展及自主品牌渠道的建设，积极把握政府推出的以旧换新政策机遇，争取促进营收稳定增长。 公司近期推出的新品主要是以升级旧款为主，比如F30Pro增加双用户模式、CIAA抗菌釉面等，A6Pro增加15分钟久坐提醒、童洗、冷热交替洗、升级无光触媒除臭等，UX70增加自动调温、童洗、冷热交替洗、UVC动态水杀菌等，公司对产品功能的精准把握及迭代预计持续带动份额提升。 产品结构致盈利能力下滑，积极调整费用投放节奏 24Q3毛利率27.3%，同比-2.2pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为11.9%/4.7%/4.2%/0.8%，同比+1.8pct/-0.03pct/+0.9pct/+1.2pct；净利率为6.3%，同比-4.5pct。 Q3毛利率下降主要系产品单价略有下降以及智能坐便器品类中轻智能坐便器占比进一步提升。目前轻智能坐便器是行业需求的趋势，有助于提升行业渗透率，公司将通过产品创新提升轻智能坐便器的毛利率和竞争力。Q4公司积极强化执行降本措施，密切关注市场动态适时调整费用投放，以促进盈利能力改善。 把握国补政策机遇，线上+线下积极参与 目前公司线下经销门店积极申请参与国补，线上有部分店铺可以参与国补活动，包括瑞尔特(R&T)卫浴京东自营旗舰店、京东平台的瑞尔特官方旗舰店、天猫平台的喵住官方旗舰店，根据目前情况看国补政策的实施对于促进家居消费具有一定拉动效果，但目前各地政策落地时间还比较短，可能需一定周期再去观察效果。公司也将持续保持对相关政策的关注，鼓励线下门店积极参与国补活动，以把握政策带来的增长机遇。 调整盈利预测，维持“买入”评级 根据24Q3公司业绩情况，考虑当前行业竞争趋势，我们调整盈利预测，预计24-26年归母净利润分别1.7/2.0/2.4亿（原值分别为2/2.6/3.3亿），PE分别为18X/16X/13X。 风险提示：市场竞争激烈；销售费用投入过多；汇率波动风险等

     瑞尔特(002790) 投资要点 业绩摘要：公司发布2024年三季报。2024前三季度公司实现营收17.1亿元，同比+10.6%；实现归母净利润12634.1万元，同比-28.2%；实现扣非净利润11286.5万元，同比-30.6%。单季度来看，Q3公司实现营收5.7亿元，同比-0.9％；实现归母净利润3537.3万元，同比-43.4%；实现扣非后归母净利润3256.1万元，同比-43.4%。 毛利率承压，品牌费用投入加大。2024前三季度，公司整体毛利率为28.5%，单2024Q3毛利率为27.3%。毛利率前三季度与上年同期基本持平，而由于产品单价略有下行以及智能坐便器品类中轻智能坐便器占比提升，Q3毛利率下降，同比-2.2pp。费用率方面，24年前三季度公司总费用率为21.3%，同比+5.6pp，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为12.9%/4.7%/-0.4%/4.2%，同比+4.9pp/-1pp/+1.1pp/+0.6pp。单Q3费用率为21.6%，同比+3.9pp，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为11.9%/4.7%/0.8%/4.2%，同比+1.8pp/-0.03pp/+1.2pp/+0.9pp。24年前三季度销售费用增加较快主要是公司加大品牌建设，业务宣传费、投流费用等投入较大，但同时公司也在优化销售费用分配和管控，单Q3的销售费用率环比二季度（14.9%）降3pp。综合来看，公司净利率为7.4%，同比-4pp。单Q3净利率为6.2%，同比-4.7pp，环比+1pp。 卫浴终端需求疲软，轻智能坐便器是行业需求趋势。据奥维云网数据显示，2024年1-8月智能马桶线上销额30.7亿元（同比-21.8%），销量140.9万台（同比-20.1%），终端卫浴需求疲软，行业竞争激烈，量和价均有所承压。公司认为目前轻智能坐便器是行业需求的趋势，有助于提升行业渗透率。公司将通过产品创新提升轻智能坐便器的毛利率和竞争力，技术创新将聚焦康养、环保和卫生，同时提升产品稳定性。公司近期推出的新品主要是以升级旧款为主，包括F30Pro增加了双用户模式、CIAA抗菌釉面等；A6Pro增加了15分钟久坐提醒、童洗、冷热交替洗、升级无光触媒除臭等；UX70增加了自动调温、童洗、冷热交替洗、UVC动态水杀菌等。 关注3C、国补政策，注重海外市场扩展及自主品牌建设。24年上半年市场监督管理总局正式公布了自2025年7月1日起，电子坐便器等7种产品将被纳入中国强制性产品认证（CCC认证）管理范畴。公司于今年7月，成为电子坐便器3C认证首批企业之一。预计新规实施后将有效促进行业参与者的规范化，推动市场份额向行业内的领先企业集中。今年下半年，卫浴家具品类等产品被纳入国补范围。公司正积极推动线下门店参与国补活动，线上部分店铺已参与，如京东自营旗舰店等。Q4公司将聚焦海外市场扩展和自主品牌建设，利用以旧换新政策推动营收增长，同时将严控成本并灵活调整市场费用，以提升盈利能力。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.42元、0.50元、0.58元，对应PE分别为18倍、15倍、13倍。考虑到智能卫浴行业渗透率有望进一步提升，公司自主品牌费用投入后成长较好，建议持续关注。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险，行业竞争加剧的风险，客户订单波动的风险，人民币汇率大幅波动的风险。

     瑞尔特(002790) 事件： 公司发布2024年三季度报： 2024年前三季度公司实现收入17.10亿元，同比+10.59%；归母净利润1.26亿元，同比-28.15%。 其中，Q3单季度公司实现收入5.67亿元，同比-0.93%;归母净利润0.35亿元，同比-43.43%，业绩下滑主要系公司加大自有品牌推广以及产品结构变化。 Q3收入下滑，期待需求回暖 今年以来受行业需求平淡以及行业竞争加剧等影响，公司单季度收入增速环比下滑。公司加快自有品牌发力，持续稳步推进线下线上渠道的布局以及产品推新，此外，持续拓展国际大客户，优化代工业务客户结构。往后看，随着以旧换新政策的持续推进，智能马桶需求或有望回暖，公司积极响应号召，在全国开展以“马桶焕新季”为载体的以旧换新活动，或有助于公司智能马桶自有品牌的快速发展。 销售费用加大，盈利能力同比下滑 2024年前三季度公司毛利率、净利率分别为28.48%、7.31%，同比分别-0.03pct、-3.94pct，其中Q3单季度毛利率、净利率分别为27.35%、6.27%，同比分别-2.19pct、-4.54pct。盈利能力同比下滑主要为公司轻智能坐便器占比提升、产品价格略下降以及公司加大自有品牌推广等所致。Q3单季度销售费用达0.68亿元，同比+17.17%，导致销售费用率同比+1.84pct至11.93%。 投资建议： 瑞尔特深耕卫浴行业二十多年，冲水组件行业地位领先，产品逐步从卫浴配件延伸到市场空间更为广阔的智能马桶领域，持续受益于智能马桶业务放量，业绩保持良好增长。考虑到公司近几年加大线上线下渠道布局以及品牌宣传力度，费用投入有所加大以及行业竞争压力，预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.69/1.98/2.28亿元同比分别-22.64%/+17.19%/+15.20%，对应PE分别为20/17/15倍，维持“买入”评级。 风险提示： 智能马桶业务放量不及预期风险；原材料价格下行不及预期风险；新品类推出不及预期风险；行业竞争加剧风险。

     瑞尔特(002790) 10月28日公司发布24年三季报，24Q1-Q3公司实现营收17.1亿元，同比+10.6%，归母净利1.3亿元，同比-28.2%。其中24Q3公司实现营收5.7亿元，同比-0.9%，归母净利为0.4亿元，同比-43.4%，扣非归母净利为0.3亿元，同比-43.4%。 经营分析 多重因素共同导致Q3收入承压：今年以来国内装修需求相对偏弱叠加电商平台竞争加剧，公司收入增长压力显现。分产品来看，冲水组件业务由于国内市场需求承压，预计Q3收入同比有所下滑。智能坐便器业务方面，根据奥维云网线上推总数据显示，2024年1-8月智能马桶国内线上总零售额/零售量分别同比下滑21.8%/20.1%，并且今年以来线上小品牌价格战冲击较为明显，在此背景下，预计公司Q3自主品牌的智能坐便器线上收入同比较为承压，而线下渠道依托网点进一步扩张，预计仍保持较优增长。此外，智能坐便器代工业务虽由于海外市场仍在扩张，但国内整体需求偏弱，预计其整体收入有所下降。 Q3毛利率短期承压，营销费用率提升显著：24Q3毛利率同比-2.2pct至27.3%，预计主因收入结构变化叠加公司主动让利。费用率方面，24Q3销售/管理/研发费用率分别同比+1.8/+0.0/+0.9pct至11.9%/4.7%/4.2%，而财务费用主因汇兑损失影响，24Q3财务费用为429.5万元（去年同期为-248.3万元）。智能马桶渗透率&集中度提升+渠道扩张有望支撑自主品牌延续较优增长：从行业层面来看，今年以来，公司在电商渠道上确实面临了众多小品牌的价格冲击，展望后续，由于国家将于2025年7月1日正式对电子坐便器实施CCC强制性认证，公司已于2024年7月成为电子坐便器CCC认证首批获证企业，后续有望进一步受益于智能马桶渗透率及行业集中度提升。从公司自身来看，公司目前在进一步深耕电商渠道，进一步提升市占率的同时，正积极扩大线下建材渠道店面以及家电渠道。公司一方面具备高性价比的产品，另一方面在营销端正积极投入，消费者认知度正逐步提升，线下渠道开拓效果值得期待。整体来看，公司自主品牌发展战略清晰，随着公司品类、渠道逐步扩张，自主品牌持续增长可期。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司24-26年EPS分别为0.47/0.55/0.64元，当前股价对应PE为18/15/13倍，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格大幅上涨；自主品牌推广不畅；人民币汇率大幅波动。

     瑞尔特(002790) 2024H1费用投入拖累业绩表现，自有品牌持续发力，维持“买入”评级公司2024H1实现营业收入11.4亿元（+17.4%），归母净利润0.91亿元（-19.7%），扣非归母净利润0.8亿元（-23.6%）。利润下降明显主系公司为推广自有品牌，广告费投入较大，导致销售费用大幅增加。单季度看，2024Q2实现营业收入6.2亿元（+7.1%），归母净利润0.32亿元（-55.9%），扣非归母净利润0.27亿元（-62.0%）。考虑到智能坐便器行业竞争加剧，我们下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为2.13/2.85/3.46亿元（原值为2.78/3.33/4.00亿元），对应EPS为0.51/0.68/0.83元，当前股价对应PE13.6/10.1/8.4倍，海外渠道+自主品牌持续发力，看好公司中长期维持稳健增长，维持“买入”评级。 收入：2024H1智能坐便器及盖板增速亮眼、内外销产品毛利率均同比提升分产品看，水箱及配件/智能坐便器及盖板/同层排水系统产品收入分别为3.22/6.87/0.88亿元，分别同比变动+7.90%/+26.61%/-16.91%，水箱及配件/智能座便器及盖板毛利率分别为27.48%/28.80%，同比分别变动+3.57/-0.46pct，自主品牌持续发力下，智能坐便器及盖板业务收入增速亮眼。分地区看，境内/境外收入分别为8.09/3.33亿元，分别同比+16.79%/+18.79%，毛利率分别为29.06%/28.97%，分别同比变动+0.88/+1.78pct，内、外销毛利率均实现同比提升。 盈利能力：2024H1毛利率同比提升，净利率因费用投放加大承压 毛利率方面，2024H1公司整体毛利率为29.0%（+1.1pct），费用率方面，期间费用率为21.2%（+6.7pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为13.4%/4.7%/4.1%/-1.0%，分别同比+6.6/-1.6/+0.4/+1.2pct，销售费用率增幅明显主系品牌推广费用增加所致。综合影响下，2024H1公司销售净利率为7.8%（-3.7pct）。单季度看，毛利率方面，2024Q2公司整体毛利率为28.0%（-1.7pct），费用率方面，期间费用率为22.7%（+9.7pct），主系销售费用率同比提升7.5pct至14.9%。综合影响下，2024Q2公司销售净利率为5.1%（-7.5pct）。 公司展望：智能坐便器业务逆势增长，静待投入效果释放 行业层面，2024年上半年卫浴市场表现不佳，奥维云网线上推总数据显示，2024年上半年智能坐便器行业销售额同比下滑19.9%，销售量同比下滑14.7%，公司凭借过硬的产品质量和品牌口碑，于行业疲软下智能座便器及盖板仍实现26.61%的收入增长。展望公司发展，我们认为智能化产品仍为公司重要成长曲线。国内公司自主品牌孵化顺利，产品功能不断丰富、价格带不断拓宽，且2024年上半年公司进一步加大费用投入，为自主品牌规模扩大打下基础；国外公司积极开拓新老客户订单，进行多元化市场布局，有效打造公司稳定发展。 风险提示：自有品牌推广不及预期、行业竞争加剧

     瑞尔特(002790) 事件：瑞尔特发布2024年半年报。2024H1公司实现营业收入11.43亿元，同比增长17.36%；归母净利润0.91亿元，同比下降19.72%；扣非后归母净利润0.80亿元，同比下降23.64%。其中，2024Q2公司实现营业收入6.19亿元，同比增长7.14%；归母净利润0.32亿元，同比下降55.92%；扣非后归母净利润0.27亿元，同比下降61.96%。 行业需求短期承压长期趋势不改，自主品牌线下渠道快速扩张受地产、消费压力影响，2024H1国内卫浴包括智能马桶需求下滑，根据奥维云网数据显示，2024H1智能坐便器行业销售额同比下降19.9%，销售量同比下降14.7%。公司通过积极拓展海外市场、持续推进自有品牌渠道建设，弥补国内代工订单下滑影响，24H1营收实现正增长。分产品看，2024H1水箱及配件、智能座便器及盖板、同层排水产品收入分别为3.23、6.87、0.88亿元，分别同比增长7.90%、26.61%、-16.91%。分地区看，2024H1境内、境外收入分别为8.09、3.33亿元，分别同比增长16.79%、18.79%。24H1公司智能马桶座便器及盖板收入实现较高增速，其中，受到线上渠道竞争激烈影响，公司24Q2自主品牌线上增速有所放缓，根据久谦数据，24Q2瑞尔特线上全平台智能马桶销售额同比增长7.47%，考虑到24Q2线上有618大促在H1中占比较高，以及智能马桶代工承压，24H1公司智能马桶收入增速仍实现26.61%，我们推测公司线下渠道收入实现靓丽增速。24H1公司水箱及配件营收稳增，主要系海外需求稳健，预计下半年保持稳增趋势。 公司将持续深耕差异化产品提升产品竞争力，新品将围绕尿检专利、UVC动态水杀菌、水除臭技术等创新技术迭代，并进行智能坐便器品类的消费者市场教育，提升品牌影响力。24H1市场监督管理总局正式公布把电子坐便器新增为3C强制认证产品，将于明年7月份正式执行。待新规落地后，低质低价品牌有望逐步出清，行业价格竞争有望改善，公司综合优势显著，中期增长值得期待。根据公司公告，2023年我国智能坐便器产品普及率在9.6%左右，相对日本90%、韩国约60%的普及率仍有较大提升空间，中长期赛道成长性仍强。 24Q2毛利率同比略有下降，费用前置净利率短期承压 盈利能力方面，2024H1公司毛利率为29.03%，同比增长1.14pct；24Q2毛利率为28.02%，同比下降1.71pct。24Q2公司毛利率同比承压，主要系轻智能坐便器占比有所提升所致，公司将通过产品创新提升轻智能坐便器的毛利率和竞争力。 期间费用方面，2024H1公司期间费用率为21.20%，同比增长6.65pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为13.41%/4.65%/4.12%/-0.97%，同比分别增长6.63pct/-1.57pct/0.43pct/1.16pct。其中，24Q2期间费用率为21.36%，同比增长8.07pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为14.89%/4.91%/2.16%/-0.59%，同比分别增长7.46pct/-1.45pct/0.18pct/1.88pct。24Q2销售费用率同环比增长，其中人力资源费、业务宣传费以及服务费占比较高，主要系公司积极发展自主品牌，加大投入以建设品牌，包括自主品牌线下销售团队的拓展、线上投流以及品牌推广等，且部分推广费用具有一定的前置性。24H2公司将优化销售费用以改善盈利能力，盈利水平有望修复。综合影响下，2024H1公司净利率为7.84%，同比下降3.69pct；24Q2净利率为5.11%，同比下降7.50pct。 投资建议：瑞尔特依托传统节水型冲水组件行业领先优势，随着智能卫浴渗透率不断提升、自主品牌持续增长，智能马桶业务有望实现突破。我们预计瑞尔特2024-2026年营业收入为26.38、31.47、37.15亿元，同比增长20.74%、19.33%、18.04%；归母净利润为2.35、3.03、3.81亿元，同比增长7.33%、28.95%、25.87%，对应PE为12.2x、9.5x、7.5x，给予24年17xPE，对应目标价9.54元，维持买入-A的投资评级。 风险提示：市场竞争日益加剧风险;原材料价格大幅波动风险;新渠道及区域拓展不达预期风险。

     瑞尔特(002790) 核心观点 二季度收入稳健增长，利润主要受费用前置拖累。公司发布2024年半年报，2024H1实现收入11.4亿/+17.4%，归母净利润0.9亿/-19.7%，扣非归母净利润0.8亿/-23.6%；其中2024Q2收入6.2亿/+7.1%，归母净利润0.3亿/-55.9%，扣非归母净利润0.3亿/-62.0%。收入增长平稳，利润端受自主品牌推广费用投入较大与去年同期汇兑收益较高等影响而有所承压。 智能坐便器驱动增长，表现优于行业。根据奥维线上推总数据，2024H1智能马桶行业销额、销量分别同比-19.9%/-14.7%，公司智能坐便器及盖板实现收入6.87亿/+26.6%，预计增长主要系由内销自主品牌、智能坐便器出口代工业务贡献；2024H1公司水箱及配件收入3.2亿/+7.9%，水件代工业务延续稳健，同层排水相对承压，2024H1收入0.88亿/-16.9%。当前国内智能马桶渗透率仍处低位，长期看卫浴智能化大势所趋，参考海外日本90%、韩国60%的渗透率，智能坐便器品类向好趋势不变，仍有较大增长空间。 Q2毛利率略有下滑，费率提升扰动盈利。2024Q2毛利率28.0%/-1.7pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为14.9%/4.9%/4.0%/-1.1%，分别同比+7.5pct/-1.5pct/+0.6pct/+3.1pct，其中销售费用率提升主要系公司为推广自有品牌，加大业务宣传与投流而导致的费用前置，财务费用率提升主要系受汇兑收益较去年同期减少影响，Q2净利率5.1%/-7.5pct。后续随着公司费用管控与优化分配，盈利能力有望逐步回升。 促家居消费政策密集出台，3C认证落地在即，格局优化、龙头受益。2024年以来，针对消费品以旧换新支持力度加大，政策催化存量房提质改造需求释放，智能健康卫浴产品有望受益。当前智能卫浴行业竞争激烈，短期价格战严峻，但国家市场监管总局已明确针对电子坐便器等产品3C强制性产品认证管理，并将于2025年7月1日正式实施，预计随着行业规范不断加强，将逐步洗牌出清，公司在卫浴行业深耕多年，产品性能受到国内外中高端品牌认可，产品认证、品控与规模优势领先，竞争力有望逐步凸显。 风险提示：自主品牌拓展不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅波动。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。

     瑞尔特(002790) 公司发布半年报 24Q2收入6亿同增7%，归母净利0.3亿同减56%；扣非后归母净利0.3亿同减62%；24H1收入11亿同增17%，归母净利0.9亿同减20%，扣非后归母净利0.8亿同减24%。 本期业绩大幅减少系公司为推广自有品牌，广告费投入较大，导致销售费用大幅增加。 24H1分产品，水箱及配件收入3.2亿同增8%，占总营收28%；智能坐便器机盖板收入6.9亿同增26.6%，占总营收60%；同层排水0.9亿同减17%，占总营收7.7%。 分地区，境内8亿同增17%，占总营收71%；境外3.3亿同增19%，占总营收29%。 24H1公司毛利率29%，同增1pct；其中水箱及配件27.48%，同增3.6pct；智能坐便器机盖板28.8%同减0.5pct。 24H1归母净利率8%，同减3.6pct；销售费用率13.4%同增6.6pct，系推广自有品牌营销费用投入增加。 智能坐便器发展迅猛，市场竞争激烈 当前国内智能卫浴因其较低的行业进入壁垒与巨大的市场前景，在短短几年迅猛发展，吸引众多国内企业纷纷进入该新兴行业抢占市场、参与竞争。随着行业规范的不断加强，智能坐便器行业正在经历洗牌，品牌数量将持续减少，部分缺少技术创新、品质管理不合格、售后服务不到位的品牌将逐步被淘汰出局。同时，随着消费者对产品认知度提升，也将使得具有产品力优势的品牌更具竞争力。 瑞尔特具备完善的产品研发、生产制造和质量控制体系 公司从智能坐便器研发设计、到生产制造、再到品质管控、最后到售后服务已形成专业、严整、完善的自有体系，并且逐年推出升级换代新功能产品。作为以坚持产品品质质量为基础、以智能卫浴技术研发核心、以快速响应服务为支持的智能坐便器生产厂商，公司智能坐便器产品赢得ODM客户和消费者的信任和认可。 公司获得较为稳定订单量以保证相关产品规模效益，此外在未来产能充足、订单数量保持增长情况下，规模效益所带来成本优势将逐步凸显；同时公司依托工业4.0制造体系建设有智能化、数字化车间，以提高产能效率与交付速度，高质量满足客户交期需求，在客户交付方面具有较强竞争优势。 调整盈利预测，维持“买入”评级 基于24H1业绩表现，以及考虑到行业竞争激烈及公司销售费用投放，我们调整盈利预测，预计24-26年归母净利润分别2、2.6以及3.3亿（原值分别为2.9/3.5/4.0亿），PE分别为14X、11X、9X。 风险提示：市场竞争激烈；销售费用较高；原材料价格波动；汇率风险；出口退税政策变动风险等

     瑞尔特(002790) 投资要点 事件：公司发布2024年半年报。2024H1公司实现收入11.43亿元，同比+17.36%，归母净利9097万元，同比-19.72%。其中，Q2公司实现收入6.19亿元，同比+7.14%；归母净利3241万元，同比-55.92%。 Q2收入增长有所降速，智能坐便器行业需求总体下滑。分季度看，需求压力之下收入增长有所降速，2024Q1-2公司收入同比增速分别为+32.30%/+7.14%。分产品看，2024H1公司水箱及配件/智能坐便器及盖板/同层排水产品收入分别同比+7.90%/+26.61%/-16.91%。根据奥维云网线上推总数据，2024年上半年智能坐便器行业销售额同比下滑19.9%，销售量同比下滑14.7%，行业需求疲弱。 Q2毛利率略有下滑，24H1营销费用投入较大。2024Q1-Q2公司销售毛利率分别为30.24%/28.02%，同比分别变动+5.02pct/-1.71pct。分产品看，2024H1公司水箱及配件/智能坐便器及盖板产品毛利率分别为27.48%/28.80%，同比分别变动+3.57pct/-0.46pct，随着行业竞争加剧，智能坐便器毛利率略有下滑。期间费用率方面，2024H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动+6.63/-1.57/+0.43/-1.16pct，其中销售费用率大幅提升主要系公司费用投放较为前置，上半年公司推广自有品牌营销费用投入增加，而Q2收入并未取得预期规模。 公司积极完善销售渠道布局，预计下半年新布局渠道逐步贡献收入。线下渠道方面，分为对接酒店与地产的工程渠道、经销渠道以及新家电KA（如苏宁易购、京东门店等）区域入驻渠道。经销渠道方面，公司目前主要在沿海和中部铺设经销网点，主要以1V1店中店的形式开设；线上渠道方面，主要在抖音、天猫、京东电商平台，以直营官方旗舰店作为销售渠道，公司持续加大线上流量的投放和新品推出。2024H1公司在线下渠道布局及线上引流等方面投入较大，预计下半年新布局渠道逐步贡献收入。 盈利预测与投资评级：公司是国内卫浴组件代工龙头，2021年开拓智能座便器自主品牌，已形成高性价比智能卫浴产品的市场定位。公司通过线上、线下全渠道布局目前品牌知名度和市场份额持续提升，同时海外智能代工加速开拓，目前公司线下建材卫浴门店及家电KA新渠道快速放量，代工业务稳步发展。考虑到行业竞争加剧、需求下滑等因素，我们下调公司2024-2026年归母净利润预测为2.22/2.75/3.22亿元（前值为2.86/3.47/4.22亿元），对应PE分别为14X/12X/10X，考虑到智能卫浴未来渗透率提升空间及公司自身渠道品牌开拓能力，维持“增持”评级。 风险提示：下游需求波动的风险、市场竞争加剧的风险、原材料价格大幅波动的风险、产品研发和技术创新风险。