金河生物(002688) 事件： 公司发布2024年年报及2025年一季报，1）2024年，公司实现营业收入23.71亿元，同比增长9.04%；归母净利润1.00亿元，同比增15.90%。剔除股权激励费用和商誉减值因素影响，则归母净利润为1.57亿元，同比增57.59%。2）2025年一季度，公司实现营业收入6.25亿元，同比增20.35%，归母净利为0.51亿元，同比增13.23%。金霉素销量增长且成本下降，推动公司业绩增长。 化药量价齐升，疫苗承压 兽用化药板块：量价齐升。24年公司化药业务收入同比增长21.74%至12.34亿元，毛利率提升7.4个百分点至40.17%。得益于新产能投放、应用场景增加，24年及25年Q1公司兽药销量同比分别增长21%、55.55%。价格方面，2024年上调美国、东南亚、南美等海外市场的产品售价，对公司整体业绩增长起到了较大作用。另外2024年主力产品金霉素预混剂主要原材料玉米价格较2023年下降了16.31%，其他辅助材料也有不同程度下降，带动生产成本下降、推升毛利率。 疫苗板块：承压下行。24年实现收入3.44亿元，同比增2.58%毛利率下降9.04个百分点至53.66%。国内疫苗市场竞争激烈，产品价格不断下降。公司对收购吉林百思万可和杭州佑本形成的商誉计提了3976.51万元减值准备。 环保板块：平稳运行。金河环保上游来水企业运行基本正常，供水量与上年同期基本持平，产能利用率保持较高水平，公司整体运行平稳。子公司金河环保实现净利润7029万元，同比增3.20%。 新建产能释放，25年进一步量价齐升 当前公司六期工程项目已投产，新增产能6万吨（折合15%含量金霉素预混剂），用于生产金霉素、土霉素及其他化药产品。公司预计2025年全年销量折合成金霉素约为10万吨，同比增长65%左右。同时综合涨价落实、新工厂投产带来成本下降、原材料玉米涨价等因素2025年全年预计金霉素产品毛利率会继续提升。 盈利预测及投资评级 公司是全球最大的金霉素预混剂生产企业，产品质量得到了广泛认可，产品价格一直处于上涨趋势，未来处于量价齐升的局面。我们预计公司2025年-2027年EPS分别为0.3元、0.39元和0.47元，公司当前股价对应25年PE仅21倍。公司业绩拐点已现，维持“买入评级。 风险提示： 市场竞争加剧风险、政策波动风险、原材料价格波动风险。

     金河生物(002688) 事件 金河生物发布2024年年度报告和2025年一季度报告。 投资要点 2024Q4商誉计提稍缓利润增速，2025Q1延续业绩增长势头 金河生物2024年全年实现营业收入23.71亿元，同比增长9.04%。利润端实现归母净利润1.00亿元，同比增长15.9%；扣非后归母净利润0.84亿元，同比增长7.51%。其中，2024Q4单季度来看，实现营业收入7.13亿元，同比增长18.05%。但是在利润端，2024Q4出现亏损情况，分别实现归母净利润-0.14亿元和扣非后归母净利润-0.19亿元。单季度利润亏损主因疫苗板块业绩不及预期，对前期并购事项计提较多的商誉减值准备，一定程度拖累2024全年利润增速表现，2024全年共计计提商誉减值准备0.40亿元。但是公司经营现金流增长亮眼，2024全年经营活动现金流量净额4.98亿元，同比增长150.76%，公司现金流较为充沛。 金河生物2025Q1实现营业收入6.25亿元，同比增长20.35%；归母净利润0.51亿元，同比增长13.23%；扣非后归母净利润0.49亿元，同比增长16.88%。2025Q1延续并提升了业绩增长势头，预计2025年公司主营业务兽用化药板块金霉素产品能够兑现量价齐升预期，公司2025全年业绩有望实现亮眼增长。 兽用化药业务量价齐升，定价权稳固兑现关税涨价 金河生物兽用化药业务2024年实现量价齐升。销量方面，海外市场拓展形式向好，美国市场牛用金霉素预混剂份额进一步增加，并且美国市场唯一一款金霉素饮水剂产品的销量也在逐步扩大；价格方面，公司上调了美国、东南亚、南美等海外市场的产品售价。2024全年公司兽用化药业务实现营业收入12.34亿元，同比增长21.47%，销量同比增长21%。同时，得益于金霉素产品主要原料玉米价格在2024年处于历史阶段性低位，以及其他辅助材料价格也有不同程度下降，金霉素预混剂毛利率持续恢复，2024全年毛利率同比提升10pcts。 金河生物作为全球兽用金霉素厂商双寡头企业之一，在产业链中拥有相对强力的定价权，2025年有望持续兑现量价齐升的预期。（1）在价格端，从产品销售结构来看，兽用化药出口占比为60%-70%，美国为最大的海外市场，约占外销部分的三分之二左右。公司已计划2025年5月1日起，提高美国市场终端售价，以有效覆盖增加的关税成本，兑现价格提升预期。（2）在销量端，公司新建产能提供弹药，新应用场景拓宽销量增长空间。目前公司六期工程已全面投产，2025年计划生产金霉素2万吨、土霉素4400吨。同时，强力霉素项目建设完成，正在进行技术改造，2025年计划生产300吨左右，给予产品新增量。同时，公司金霉素预混剂的使用获批增加靶动物羊，对于牛、兔金霉素预混剂药号正在申报，新应用场景持续拓宽业绩增长上限，兑现销量提升预期。销量提升已在2025Q1初步兑现，2025Q1兽用化药销量同比实现55.55%的高速增长。 兽用疫苗业务关注新产品增量，环保业务稳步发展 金河生物兽用疫苗业务2024全年实现营业收入3.44亿元，同比增长2.58%；实现毛利率53.66%，同比下降9.04pcts。持续关注公司兽用疫苗新产品的推出，猪伪狂犬疫苗、牛结节性皮肤病灭活苗、猪乙脑灭活疫苗、新支腺流四联灭活疫苗等新产品有望在2025年陆续上市销售，为业绩带来新增量。环保业务2024全年实现营业收入1.43亿元，同比增长11.01%；实现毛利率49.78%，同比增长4.67pcts，呈现稳步增长的态势。预计未来环保业务将持续保持稳步增长趋势，凭借高毛利优势，持续为公司贡献利润增量。 盈利预测 预测公司2025-2027年收入分别为28.19、33.21、39.35亿元，EPS分别为0.23、0.33、0.37元，当前股价对应PE分别为27.3、18.8、16.7倍，给予“买入”投资评级。 风险提示 中美贸易限制进一步加剧风险；生猪养殖行业养殖量缩量风险；产业政策变化风险；金霉素原料玉米市场行情波动风险；宏观经济波动风险；新产品销售不及预期风险。

     金河生物(002688) 事件：公司近日发布2024年年报，公司2024年业绩实现逆势增长，2024年实现营收23.7亿，同比增长9.04%，实现归母净利润1亿，同比增长15.9%，扣非净利润0.838亿，同比增长7.51%，剔除股权激励费用和商誉减值因素影响，归属于上市公司股东的净利润为1.56亿元，同比增加57.59%。 多业务协同发展，抵御周期波动：由于动保行业的客户具有强周期属性，导致动保行业业绩也有一定的周期波动，公司近几年积极拓展布局多业务，在2024年整体竞争加剧的环境下，多业务协同发展呈现出抵御周期波动的特性。兽用化药业务：2024年兽用化学药品实现营收达12.3亿，同比增长21.47%，公司主产品金霉素销售实现突破，由于主要原材料玉米价格和大部分辅助材料价格亦不同程度的下降，兽用化药品的毛利率升至40.17%，同比增加7.4%。兽用生物制品业务：2024年兽用生物制品营收达3.4亿，同比增加2.58%。农产品加工业务：报告期内，子公司金河淀粉主要原材料玉米价格下跌，加之下游市场胚芽和液糖需求回暖，2024年金河淀粉实现营收达7.5亿，净利润较上年同期增加1178.85万，同比增加232.19%。环保业务：报告期内，子公司金河环保实现营收2.1亿，同比增加6.16%。 2025年公司产品迎来量价提升，预期业绩稳中有升：公司主要产品金霉素使用获批增加靶动物羊，应用场景进一步增加，目前我国反刍动物还没有大量使用金霉素预混剂，反刍动物使用量的增加将使得金霉素产品在国内有较大的增量市场。公司六期工程项目投产将新增15%的含量金霉素预混剂6万吨/年，极大地提升了公司的产能优势。公司根据海外化药的市场销售情况，适时对产品价格进行了上调，成功将增加的关税成本转移，预计化药业务将对公司整体业绩增长起到较大作用。公司兽用生物制品主要产品蓝耳病灭活苗“佑蓝宝”市场份额稳居第二，疫苗产品客户占比80%左右是行业TOP100大客户，显示出公司产品强有力的市场竞争力。公司近几年一直持续推进宠物板块业务布局，在售产品包括8个天然提取物和益生元类保健产品及一个狂犬疫苗，正在申报产品有11个，包括驱虫药、治疗药和疫苗产品，预计宠物动保板块未来会成为公司新的增长曲线。 盈利预测及估值：公司作为多元化布局的动保公司，看好公司未来业绩的持续增长，我们预计公司2025-2027年营收分别达到28.9亿、34.1亿、39.2亿，归母净利润分别为2.46亿、3.14亿、3.31亿，EPS分别为0.32元、0.41元和0.43元，维持“买入”评级。 风险提示：产品涨价不及预期、关税政策风险等。

     金河生物(002688) 投资要点 中美贸易关税持续博弈，出美商品关税加征共计104% 美国当地时间4月2日，美国总统特朗普在白宫签署“对等关税”的行政令，其中对中国加征34%。后续贸易摩擦进一步升级，美国对中国的“对等关税”加征提升至84%。 对于中国加征关税具体情况分析，自特朗普上台，美国已从2025年2月起，以芬太尼为借口，对中国出口美国的商品两次分别加征10%关税，如果叠加本次84%的“对等关税”，共计加征104%关税。 金霉素出口反制兑现涨价机会，兽药业务持续开拓增量 关税博弈下凸显全球龙头优势，金霉素出口反制兑现涨价机会，有望实现量价齐升。金河生物兽用化药业务主要产品饲用金霉素持续保持绝对的全球龙头优势，截止至2023年数据，金河生物金霉素产能为5.5万吨，占据全球产能的50%左右。同时，放眼全球兽用金霉素市场，中国的金河生物和正大生物共计产能全球占比超90%，呈现双寡头垄断的竞争格局。在中美贸易关税持续博弈的背景下，中国产能垄断以及行业龙头优势赋予金河生物对于出美金霉素产品的提价逻辑。公司于4月2日发布公告，鉴于美国市场对金霉素预混剂产品的需求量较大且美国本土并无其他生产商，决定将适时调高在美国市场的终端销售价格。预计后续出美产品提价将落地，公司有望兑现出口美国营收高增预期。同时，在美国市场金霉素销售量上，公司有望延续高速增长势头，2024前三季度美国子公司法玛威化药业务营业收入同比增长32%，其中美国市场牛养殖客户需求快速增长，牛用金霉素和金霉素饮水剂产品的销售扩大。美国市场金霉素销售有望兑现量价齐升预期。 国内金霉素开拓反刍市场，土霉素带来业绩新增量。金河生物羊用金霉素预混剂药号于2024年11月获批，公司计划在2025年将大力推广，预估国内反刍动物金霉素预混剂用量未来将给公司带来超2万吨金霉素产品销售增量，持续拓宽公司业绩增长上限。同时，公司六期工程项目已于2024年10月份正式投产，计划新增兽用化药产能6万吨，2025年主要用于生产土霉素，其中部分土霉素将作为公司另一产品强力霉素的原材料自用，其余外销，为公司业绩增长注入新动力。 兽用疫苗下游养殖量回升推动销量提升，新产品持续加码 金河生物兽用疫苗业务产品矩阵丰富，上市销售的疫苗产品包括猪用疫苗、反刍疫苗、宠物疫苗以及为疫苗配套的相关诊断试剂。伴随国内生猪养殖量的回升以及生猪养殖企业现金流情况的改善，叠加疫苗大单品的全面推广，2024前三季度公司国内疫苗业务收入同比增长3.75%，美国子公司法玛威疫苗业务收入同比增长18.29%。此外，公司新产品布病疫苗目前已开始全面销售，政府采购及市场化销售全面推进。2025年成功中标一家大企业采购项，将逐步放量，未来有望逐步成为公司疫苗板块又一大核心单品。同时，公司持续通过研发投入和技术创新提升业务竞争力，未来猪伪狂犬（基因缺失灭活疫苗）疫苗、牛结节性皮肤病灭活苗、猪乙脑灭活疫苗、新支腺流四联灭活疫苗有望在2025年陆续推向市场，新产品持续加码，助力公司进一步提升业绩增长潜力。 环保业务收入稳步提升，高毛利带来盈利增量 金河生物环保业务主为金霉素生产过程的配套业务，伴随着公司环保业务体量的逐步扩大，开始承接对外业务。2024H1公司环保业务在未抵消内部收入之前，实现营业收入1.12亿元，同比增长13.71%；实现净利润4570.69万元，同比增长5.84%。由于固体废物填埋收入占比增加以及其本身较高的毛利率，对环保业务板块整体毛利率水平的提升起到较大作用，环保业务板块毛利率较上年同期增加5.29pcts。预计未来公司环保业务将持续保持稳步增长的态势，凭借高毛利优势，持续为公司带来盈利增量。 盈利预测 在中美贸易关税持续博弈的背景下，公司主营业务金霉素产品凭借垄断龙头优势，预计出美产品涨价将落地，有望兑现出口美国营收高增预期。同时，兽用化药、兽用疫苗新产品以及环保业务的稳步增量有望进一步拓宽公司业绩增长空间。预测公司2024-2026年收入分别为23.64、28.36、33.98亿元，EPS分别为0.19、0.26、0.39元，当前股价对应PE分别为38.0、27.4、18.4倍，给予“买入”投资评级。 风险提示 中美贸易限制进一步加剧风险；生猪养殖行业养殖量缩量风险；产业政策变化风险；金霉素原料玉米市场行情波动风险；宏观经济波动风险；新产品销售不及预期风险。

     金河生物(002688) 核心观点 金霉素龙头企业，推进化药与疫苗双轮驱动。公司以兽用原料药为基础，逐步扩展业务边界，先后进入动物疫苗、环保科技领域，形成兽用化药与疫苗板块双轮驱动，环保与农产品加工板块配套辅助，各板块业务有机联动的新业务格局。2023年、24H1公司实现营收21.74亿元、10.65亿元，同比+2.42%、+3.22%，保持稳健增长。从业务结构来看，23年公司兽用化药业务收入占总营收的48.12%，同比+0.08pct，保持相对稳定；兽用生物制品业务占总营收的15.41%，同比-0.14pct。 公司通过内生增长与外延并购相结合的方式，建立了国内外两个动物疫苗平台、四个研发中心，并与全球科研院所深度协作，持续优化工艺、带来更多创新产品，提升产品质量。此外，公司积极布局宠物业务，2024年在上海设立宠物分公司，现有6个化药产品和1个疫苗产品，其中驱虫药产品、狂犬疫苗已开始销售，猫四联、犬四联和马疫苗正在研发中，未来宠物板块将作为公司重点板块有序推进。 兽用化学制品：产能翻倍，毛利率提升中。公司兽用化学药品业务收入呈现波动状态，2015-2023年CAGR为-1.26%。24H1营业收入为4.99亿元，同比+2.64%，保持增长趋势；毛利率为39.85%，同比+9.62pct，自2022年探底以来呈现恢复走势。24年10月新建六期工程建设项目投产后新增化药产能6万吨，公司饲用金霉素总产能提升至11.5万吨。1）从国内市场来看，公司对重点客户提供一对一的技术服务需求支持，并持续推进金霉素在规模化大型猪场的应用推广，以技术服务、价格策略深化规模化猪场覆盖，有效解决养殖端的痛点问题，市场占有率有所提升。公司羊用金霉素预混剂药号于2024年11月获批，2025年将大力推广，预计国内反刍动物金霉素预混剂用量未来将带来超2万吨增量。2）从海外市场看，通过全球销售网络协同疫苗业务扩张，叠加原材料成本下行与工艺创新驱动的成本优势，美国市场产品销量稳步增加，市场份额持续扩大，加之产品价格的适度上调，公司海外市场24H1业绩表现突出，为后续市场的进一步拓展奠定了基础。 兽用生物制品：研发管线丰富，新品助力增长。公司兽用生物制品保持增长，24H1实现收入1.56亿元，同比+1.68%；毛利率为60.37%，同比-9.85pct，存在下游生猪养殖企业亏损而控制疫苗使用的影响；二级子公司杭州佑本生产的猪用疫苗销售略低于上年同期。公司现有16个疫苗产品上市销售，在研和申报文号的共有20余个产品。公司布病疫苗、圆环疫苗等具备独有优势，有望实现快速增长；新品猪伪狂犬灭活疫苗等助力公司业绩增厚。 投资建议：公司为金霉素龙头企业，随着公司化药产品渗透率的提升、疫苗产品逐步放量等，公司业绩可期。我们预计公司2025-2026年EPS分别为0.24元、0.30元，对应PE为19倍、15倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：下游行业波动的风险，原材料、能源价格上涨风险，研发风险等