赞宇科技(002637) 事项： 事件：2026年1月15日据生意社报导，印尼国家种植园基金机构负责人埃迪·阿卜杜拉赫曼表示，从2026年3月1日起，印尼将把毛棕榈油出口levy税率从10%提高到12.5%。精炼产品的税率也将提高2.5个百分点。 国信化工观点：1）印尼毛棕榈油出口税率提升，将增厚公司印尼杜库达单吨盈利水平；2）印尼杜库达新增产能有序释放，叠加税金增加有望实现量价齐升；3）表面活性剂、代加工业务产能利用率持续提升，推动盈利上行；4）静待OPO结构脂产能爬坡。 公司为国内油脂化工、表面活性剂、洗护加工领先企业，油脂化学品产能超过100万吨/年、表面活性剂超120万吨/年产能、OEM/ODM达110万吨/年。维持盈利预测，预计公司2025-2027年收入149/173/188亿元，同比增速39%/16%/8%，归母净利润为3.0/4.1/5.1亿元，同比增速119%/37%/24%；摊薄EPS为0.63/0.87/1.08元，当前股价对应PE为19.6/14.2/11.4X，维持“优于大市”评级。 评论： 印尼毛棕榈油出口税率提升，将增厚公司印尼杜库达单吨盈利水平 2026年1月15日据生意社报导，印尼国家种植园基金机构负责人埃迪·阿卜杜拉赫曼表示，从2026年3月1日起，印尼将把毛棕榈油出口levy税率从10%提高到12.5%。精炼产品的税率也将提高2.5个百分点。直接进口印尼棕榈油需要缴纳duty与levy税金，棕榈油价格越高则缴纳税金金额越高；进口以棕榈油为原料制备的如硬脂酸等油化产品则关税为零。公司在印尼雅加达拥有杜库达印尼有限公司，主要生产销售硬脂酸、氢化油等油脂化工产品，产品与原料棕榈油相比可与产业链上下游共享丰厚的税金优惠。本次levy税率的提升在同等棕榈油价的前提下将提升税金绝对值，进而提升杜库达公司的盈利水平。 印尼杜库达新增产能有序释放，叠加税金增加有望实现量价齐升 2025年上半年杜库达实现净利润1.02亿元，约占公司营业利润的71%。2025年上半年杜库达盈利同比增加48%，主要由于棕榈油价格同比上涨带动税金增长，以及杜库达产品销量同比增长。此外杜库达改扩建项目正顺利推进，2025年下半年起逐步释放，叠加本次税率提升，未来有望实现量价齐升，推动公司盈利能力和规模再上新台阶。 表面活性剂、代加工业务产能利用率持续提升，盈利能力逐步修复 公司当前拥有表面活性剂超120万吨、OEM/ODM代加工110万吨产能，随着代加工业务开工率达到40-50%，则行业平均毛利率水平将达20%。公司当前已签约白猫、联合利华等国内外大客户，产能开工率实现逐步提升。若今年公司开工率提升至40%以上，则代加工将由亏转盈，带动公司在表活、代加工业务板块盈利修复。 静待OPO结构脂产能爬坡 OPO结构脂是油酸和棕榈油的重要下游产品，其分子结构与母乳脂肪结构较为相似，能够更好地模拟母乳脂肪在婴儿体内的消化吸收过程。根据Euromonitor数据，2024年全球OPO市场规模约9.8亿美元，主要生产企业包括帝斯曼、嘉吉、Arla集团等，国内以进口为主。公司计划在现有2万吨OPO产能基础上逐步实现爬坡，年内有望实现千吨级销售。 投资建议 公司为国内油脂化工、表面活性剂、洗护加工领先企业，油脂化学品产能超过100万吨/年、表面活性剂超120万吨/年产能、OEM/ODM达110万吨/年。维持盈利预测，预计公司2025-2027年收入149/173/188亿元，同比增速39%/16%/8%，归母净利润为3.0/4.1/5.1亿元，同比增速119%/37%/24%；摊薄EPS为0.63/0.87/1.08元，当前股价对应PE为19.6/14.2/11.4X，维持“优于大市”评级。 风险提示 政策风险，棕榈油价格大幅波动风险，汇率大幅波动风险，新产能爬坡低于预期风险等。

     赞宇科技(002637) 事件描述 10月29日，公司发布《2025年第三季度报告》，2025年前三季度实现收入96.76亿元，同比+27.92%，实现归母净利润为1.51亿元，同比+24.96%，实现扣非归母净利为1.37亿元，同比+49.93%。其中，2025Q3实现收入31.23亿元，同比+6.22%，环比基本持平，实现归母净利为0.54亿元，同比+83.15%，环比+269.70%，扣非后归母净利为0.54亿元，同比+112.34%，环比+529.67%，主要系公司产品的景气度与棕榈油高度关联，棕榈油价格逐步回升后，推动公司产品价格及毛利逐步修复。 事件点评 棕榈油产业链的全球投资已跃然纸上。新加坡棕榈油相关上市公司FirstResources、BumitamaAgri、KencanaAgri，年初至10月29日股价分别上涨30.2%/58.9%/262.5%。2025H1，First resources的净利润同比+43.6%，Bumitama的净利润同比+47.8%，Kencana的净利润同比+1623.1%，可以看到棕榈油的涨价已逐渐在相关产业链上徐徐展开，相关权益资产也受到资本青睐。 公司产品盈利从景气底部修复。根据隆众资讯，马来西亚棕榈油2025Q3均价为1062美元/吨，同比+13.92%，环比+5.95%。公司2025Q3毛利率为6.95%，环比+0.78个pct，净利率为1.59%，环比+1.35个pct，我们预计随着棕榈油相关产业的逐步修复，公司的盈利能力将会有很大的改善空间。 棕榈油受益于印尼B50政策，处在长周期上升通道中。2025年10月，印尼能源部长首次透露，为保障未来B50生物柴油计划的国内原料供应，政府正考虑调控毛棕榈油出口，据消息人士透露，印尼计划将毛棕榈油出口税从当前的10%提高至15%，旨在为B40向B50的过渡筹集专项资金。业内人士分析，B50计划若在2026年实施，年需求棕油制生物燃料将跃升至2010 万千升，较B40计划需求增幅显著。印度尼西亚这一系列政策信号表明，全球最大的棕榈油出口国正通过“增税限流”的方式，优先保障国内生物能源战略，这可能在长期结构性地减少全球棕油出口供应，从而长期推动棕榈油周期的上行。 投资建议 公司产品的景气度与棕榈油高度关联，棕榈油价格逐步回升后，推动公司产品价格及毛利逐步修复。棕榈油受益于印尼B50政策，处在长周期上升通道中。我们预计公司2025-2027年归母净利分别为2.1/4.3/5.7亿元，对应PE分别为25/12/9倍。首次覆盖，给予“买入-B”评级。 风险提示 原材料价格波动风险：公司主营产品所需原材料主要为棕榈油、棕榈仁油、脂肪醇、烷基苯、烯烃等，从材料采购到产品交付有一定的生产加工周期，原材料价格发生波动时，产品生产成本随之发生变动，也会对公司的经营业绩带来影响。

     赞宇科技(002637) 核心观点 公司是国内表面活性剂、油脂化工领先企业，OEM/ODM项目稳步推进。目前公司表面活性剂年产能突破120万吨，油脂化学品年产能突破100万吨，洗护用品OEM/ODM加工服务能力达到110万吨。公司在江苏镇江、河南鹤壁、四川眉山等地建立了大型综合日化园区，其中河南鹤壁与四川眉山合计100万吨的洗护用品OEM/ODM项目已陆续投产。公司依托表活技术优势、规模布局优势、物流包装配套优势，开展OEM/ODM加工业务，为客户提供“配方定制、包装设计和生产加工”的一站式供应链服务，在有效降低成本的同时，进一步提升公司表面活性剂的市场份额。 主要产品产销量及价格增长，带动公司收入同比提升。2025年8月，公司发布2025年半年度报告。根据公司公告，2025年上半年，公司实现营业收入65.53亿元，同比增长41.71%；实现归母净利润0.97亿元，同比增长6.35%；实现扣非后归母净利润0.83亿元，同比增长25.79%。收入的快速增长主要为上半年销量增长、单价受原料价格上涨而增长。分业务看，日用化工（含表面活性剂、洗护用品）实现收入29.87亿元，同比增长56.14%，毛利率为5.31%，同比提升0.46pct；油脂化学品实现收入34.21亿元，同比增长30.36%，毛利率为7.15%，同比下降0.70pct。 印尼杜库达新增产能有序释放，棕榈油价格中枢同比提升，OEM/ODM业务减亏，共同带动公司盈利向上。公司盈利核心在印尼子公司杜库达，其受益于印尼棕榈油出口关税政策，具备显著的成本优势。2025年上半年，杜库达实现净利润1.02亿元，同比增加48%，主要由于棕榈油价格同比上涨带动税金增长，以及杜库达产品销量同比增长。杜库达改扩建项目正顺利推进，2025年下半年起逐步释放，推动公司盈利能力和规模再上新台阶。同时，公司OEM/ODM业务正处在产能爬坡和减亏的关键阶段，随着河南赞宇与眉山赞宇开工率提升，OEM/ODM业务有望从利润拖累项转为增长点。 公司回购方案稳步推进，彰显公司长期发展信心。2024年11月19日，公司召开第六届董事会第十八次会议，审议通过了《关于回购股份的方案》，拟使用自有资金或银行专项贷款以集中竞价交易方式回购公司股份，用于后期实施股权激励或员工持股计划。本次回购股份的资金总额在1亿至2亿人民币之间。截至2025年8月31日，公司累计回购股份数量为358.25万股，占公司股份总数的0.76%，成交总金额为人民币3475.36万元（不含交易费用）。公司持续推出回购方案一方面反映了管理层对公司内在价值的肯定和对未来可持续发展的坚定信心，另一方面本次回购股份用于股权激励或员工持股计划，有利于进一步完善公司的长效激励机制，有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起，促进公司高质量可持续发展。 风险提示：政策风险，棕榈油价格大幅波动风险，汇率大幅波动风险，新产能爬坡低于预期风险等。 投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。

     赞宇科技(002637) 核心观点 公司是国内表面活性剂、油脂化工领先企业，OEM/ODM项目稳步推进。目前公司表面活性剂产能达120万吨/年（在建产能22万吨/年），油脂化学品产能达108万吨/年（在建产能21万吨/年），洗护用品OEM/ODM加工服务能力达到110万吨。目前公司在江苏镇江建有年产能10万吨液体洗涤剂OEM/ODM生产线，河南鹤壁年产能50万吨洗护用品OEM/ODM项目、四川眉山年产能50万吨洗护用品OEM/ODM项目已陆续投产。公司依托表活技术优势、规模布局优势、物流包装配套优势，开展OEM/ODM加工业务，在生产工艺、技术、设备上能为下游客户提供更有针对性的服务，进一步提升公司表面活性剂的市场份额。 主要原材料价格上涨带动公司利润同比增长。2025年4月21日晚，公司发布2024年年报及2025年一季报。根据公司公告，2024年度，公司实现营业收入107.92亿元，同比增长12.27%；实现归母净利润1.35亿元，同比增长53.99%。截止至2024年底，公司资产总额79.28亿元，较年初增长0.90%；负债总额41.22亿元，较年初增长0.61%；归属于上市公司股东的所有者权益37.65亿元，较年初增长1.77%；资产负债率为51.99%，较年初降低0.15pct。2025年一季度，公司实现收入34.29亿元，同比增长40.50%，实现归母净利润0.83亿元，同比增长61.69%。 公司OPO等油脂化学品、OEM/ODM洗护产能将于2025年逐步爬坡、印尼杜库达新增产能有序释放，共同带动公司盈利向上。OPO结构脂是油酸和棕榈油的重要下游产品，其分子结构与母乳脂肪结构较为相似，能够更好地模拟母乳脂肪在婴儿体内的消化吸收过程。根据测算全球需求量在10万吨，对应50亿元市场空间，国内以进口为主。公司计划在现有2万吨OPO产能基础上逐步实现爬坡，预计2025年将实现部分收入。当前公司OEM/ODM产能合计110万吨，其中河南鹤壁、四川眉山合计100万吨产能均在2024年下半年开始逐步爬坡，预计2025年起将为公司带来盈利。 公司回购方案稳步推进，彰显公司长期发展信心。2024年12月6日，公司发布《关于以集中竞价交易方式回购公司股份的回购报告书》公告，公告显示，公司将使用自有资金或银行专项贷款资金以集中竞价交易方式回购部分公司已在境内发行的人民币普通股（A股）股票，用于后期实施股权激励或员工持股计划。本次回购股份的资金总额在1亿至2亿人民币之间。截至2025年4月8日，公司累计回购股份数量为204.95万股，占公司股份总数的0.44%，成交总金额为人民币1858.54万元（不含交易费用）。公司持续推出回购方案一方面反映了管理层对公司内在价值的肯定和对未来可持续发展的坚定信心，另一方面本次回购股份用于股权激励或员工持股计划，有利于进一步完善公司的长效激励机制，有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起，促进公司高质量可持续发展。 风险提示：政策风险，棕榈油价格大幅波动风险，汇率大幅波动风险，新产能爬坡低于预期风险等。 投资建议：上调2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，维持“优于大市”评级。 公司为国内油脂化工、表面活性剂、洗护加工领先企业，油脂化学品产能超过100万吨/年、表面活性剂超120万吨/年产能、OEM/ODM达110万吨/年。考虑到棕榈油价格中枢同比提升，公司产品价格同步上行，产品盈利能力受益于印尼工厂关税优势而提振，此外叠加公司新增产能将于2025年有序投放，我们谨慎上调盈利预测，预计公司2025-2027年收入152/173/189亿元（前值为141/171亿元），同比增速41%/14%/9%，归母净利润为3.9/5.0/5.9亿元（前值为3.8/4.8亿元），同比增速187%/29%/18%；摊薄EPS为0.83/1.07/1.26元，当前股价对应PE为10.9/8.5/7.2x，维持“优于大市”评级。