索菲亚(002572) 10月30日公司发布2024年三季报，2024Q1-3公司实现营收76.6亿元，同比-6.7%；实现归母净利润9.2亿元，同比-3.2%。其中Q3公司实现营收27.3亿元，同比-21.1%；实现归母净利润3.6亿元，同比-21.2%，扣非归母净利润3.4亿元，同比-21.7%。 经营分析 Q3经营压力显现，整装渠道仍存亮点：24Q3以来随着行业需求进一步承压，公司经营压力逐步显现。分品牌来看，索菲亚品牌24年Q1-3收入同比-6.8%至68.9亿元，其中Q3收入下降约21.5%。在行业需求整体承压的情况下，公司依托大家居战略，品类连带销售顺畅，Q1-3索菲亚品牌客单价同比+22.4%。米兰纳品牌Q1-3收入同比+14.7%至3.7亿元，其中Q3虽然门店仍处扩张期(Q3净增26家)，但由于行业需求放缓明显，其Q3收入同比下降约15.5%。此外，司米品牌预计Q1-3收入仍相对承压，今年以来司米品牌进一步降低了与索菲亚品牌经销商重叠率，并且门店逐步转型整家门店，期待后续效果显现。分渠道来看，预计经销、直营渠道受大环境影响，整体收入依然承压，而整装渠道经营仍存亮点Q1-3收入同比+26.3%，Q3末合作装企数量环比Q2增加21家至277家。Q3毛利率有所下降，净利率相对保持稳健：公司24年Q1-Q3毛利率同比+0.2pct至35.8%，其中Q3毛利率同比-0.9pct至35.9%，预计主因收入结构变化叠加部分渠道有所让利。费用率方面，24年Q1-Q3公司销售/管理/研发费用率分别同比-0.2/+0.3/+0.1pct至9.6%/6.9%/3.7%，其中Q3销售/管理/研发费用率分别同比-0.6/+0.7/+0.3pct至8.9%/6.8%/3.5%，而财务费用率同比-0.4pct至-0.2%，主因借款结构优化带来利息支出减少以及定期存单利息收入增加。整体来看，公司Q3净利率为13.8%，同比基本持平。坚定大家居战略，品牌分层清晰，期待政策效果显现：公司持续坚定推进“多品牌、全品类、全渠道”的大家居发展战略，客单价提升效果逐步显现，为后续在行业进入存量竞争的背景下实现稳健增长明确了路径。此外，公司品牌分层清晰、渠道经销商体系利益协同较强均为公司后续持续增长奠定了坚实基础。目前各地家具消费补贴政策正逐步落地，公司作为行业头部企业有望凭借自身快速响应能力，加速份额集中，推动公司业绩重拾增长态势可期。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司24-26年EPS为1.28/1.42/1.58元，当前股价对应PE分别为15/13/12倍，维持“买入”评级。 风险提示 原材料大幅上涨，整装渠道竞争加剧；子品牌发展不畅。

     索菲亚(002572) 主要观点： 概况：深耕整家定制，实现“多品牌、全品类、全渠道”发展 索菲亚是整家一体定制领先企业，持续深化“多品牌、全品类、全渠道”战略。在品牌方面，公司目前拥有索菲亚、司米、华鹤、米兰纳四大主要品牌，四者以价格为基，聚焦于不同的消费者市场。在品类方面，公司以衣柜起家，拓展厨柜、软体、家具、门窗、墙板、地板、家品、家电、卫浴等品类，目前已实现家居全品类覆盖。在渠道方面，零售渠道是公司业务的主要渠道，此外也正重点发力整装渠道、积极拓展大宗业务渠道，以此不断拓展公司营业收入来源。 行业：政策加码助力家居消费修复，头部公司有望明显受益 近来，地产政策组合拳出台，促进房地产市场平稳健康发展，将有助于促进房地产市场信心修复和预期改善，推动刚需和改善性需求入市，或推动二手房、新房的销售企稳回升，进而带动地产链需求回暖。叠加各地以旧换新政策落地，家居消费修复可期。一方面，头部企业的运营能力更为优秀，资金储备更为充足，更能抵御地产周期波动带来的影响，在行业低谷期能够逆势扩店获取优秀的门店资源，提升市场份额。另一方面，依托多品类运作提升客单价的路径已成为家居品牌增长的核心驱动力，头部企业的品牌知名度更高，品类融合能力更强，整装渠道布局领先，更有望在竞争中取胜，且以旧换新政策推进将进一步促进行业参与者的规范化，有利于提升集中度。 公司：品牌渠道多元布局，智能制造行业领先 （1）品牌：为满足不同消费人群的全屋定制消费需求，公司以价格区间作为区分，打造了不同风格的四大品牌，形成覆盖全市场的品牌矩阵。索菲亚品牌以定制衣柜为核心逐步打造一体化定制家居，整家策略有望持续推动客单值上涨，成为业绩增长发力点。米兰纳品牌的经销商与门店的增长空间仍较大，未来有望通过质价比路线继续加速招商、挖掘下沉市场潜力，带来亮眼业绩增量。司米品牌经销商和索菲亚品牌经销商重叠率进一步降低，终端门店正逐步向整家门店转型，整家策略将促进客单价提升。华鹤品牌持续招优质经销商、强化终端赋能，推进装企、拎包、电商等新渠道建设来开拓新流量，业绩有望稳定增长。（2）渠道：公司持续深入“多品牌、全品类、全渠道”的战略方向，在巩固传统渠道的同时，新渠道的开拓成效初显。经销商渠道持续优化，截至2024H1，公司已在各终端销售网络开设门店约4000家，覆盖全国1800个城市和区域，单店提货额约264万元，持续稳定增长。大宗渠道持续优化客户结构，巩固发展与优质地产客户的合作，并通过高端零售、工程项目和经销商等形式持续布局海外市场。整装/家装渠道、电商新零售渠道等新兴销售渠道也快速增长。（3）供应：公司积极推进数智化变革，拥有全方位、垂直一体化“数字化运营平台”，总体技术水平行业领先。公司在全国拥有八大生产基地，投资建设了行业内亚洲先进的工业4.0车间，极大地缩短了产品交付周期，工厂对经销商的平均交货周期多年保持在7~12天，突破定制行业普遍面临的产能瓶颈；准确率和返修率实现行业领先水平，为前端销售提供供应链保障，同时降低了工厂端和经销商端的运营成本。 盈利预测及投资建议 公司旗下四大品牌定位清晰，能够满足不同层次消费者的需求，并围绕“大家居”战略进行品类扩充升级，以整家模式带动客单增长和品类拓展仍有较大空间。我们预计公司2024-2026年营收分别为121.03/130.09/139.79亿元，分别同比增长3.8%/7.5%/7.5%；归母净利润分别为13.69/15.28/16.78亿元，分别同比增长8.5%/11.6%/9.8%。截至2024年10月25日总股本及收盘市值对应EPS分别为1.42/1.59/1.74元，对应PE分别为14.00/12.54/11.42倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 宏观环境与房地产行业形势的风险，市场竞争加剧的风险，劳动力成本上升的风险，应收账款、应收票据无法收回的风险，原材料价格上涨的风险，管理的风险。