鸿路钢构(002541) 核心观点 钢结构市场稳步增长，市场集中度依然处于低位，23年CR5仅7%。《钢结构行业“十四五”规划及2035年远景目标》预测到25年，全国钢结构用量将达1.4亿吨，22年-25年CAGR+15%。行业下游需求稳步增长，22年新建公共建筑钢结构增长5%，十九大以来新建学校/医院应用增幅达15%。对比国外，钢结构住宅占比依然有较大提升空间。 公司钢结构销量持续增加，目前已稳居全国第一，22年市占率达4%。18/23年销量分别为133/426万吨，对应CAGR+26%。钢结构产量增加，叠加战略转型（专注钢结构制造）带来公司收入/净利润持续增长，23年分别达235/11.8亿元。18-23年，公司收入/净利润CAGR分别达24%/23%。按照公司规划，后续依然有新增产能持续落地。此外，产能利用率提升和智能化改造持续推进，单位面积/时间产出存在提升空间。护城河持续拓宽。主要体现在三方面：一、聚焦钢结构制造，受宏观环境影响较小，新签订单稳健增长。19-23年公司新签订单分别增长了27%/16%/31%/10%/18%；二、品牌效应逐渐显现，产品已列入多家业主方及总包企业的指定产品名录。大订单销售额占比持续提升，其金额占比已从20年的3%升至23年5%；三、集采和多基地生产带来成本优势，公司与多家钢厂为战略合作伙伴确保采购成本竞争优势，此外，定价模式较为灵活，可将原材料价格波动风险部分转嫁给下游客户。公司拥有十大生产基地，确保快速交货，且运费相对可控。 智能化改造持续推进中，有望进一步控制成本，提高产品质量，建立未来潜在优势。钢结构制造，焊接是重要环节，但焊工成本较高，较普工高28%。假设每条产线配置10台焊接机器人，钢构单吨成本将下降118元，较纯焊工费用下降48%。另一方面，焊工供给短缺，需求大，每新增100万吨产能需增加约2500名焊工，引入机器人将有效缓解这一问题。以湖南建投安装集团装配式钢结构制造工厂智能化改造示范项目为例，智能化改造降低50%以上人工成本，提升40％以上焊接效率。 投资建议 作为传统钢结构制造龙头，规模优势带来的护城河愈发明显，智能化改造将在未来进一步提升效率和盈利能力。预计24-26年归母净利润12.8/14.7/16.8亿元，按4月25日收盘价，对应EPS1.85/2.12/2.43元，对应PE9.94/8.67/7.58，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动风险；产能利用率提升不及预期风险；智能化改造推进不及预期风险

     鸿路钢构(002541) 营收利润有所承压，研发费用拖累业绩增长 公司24Q1实现收入44.3亿，同比-11.8%，归母、扣非净利润为2.03、0.87亿，同比+1.1%、-38.8%，其中非经常性损益为1.16亿，同比增加0.58亿，当期政府补助为1.5亿，Q1扣非业绩承压主要系研发费用拖累。我们看好基本面触达相对底部回升，略微上调盈利预测，预计公司24-26年归母净利润为13.1、15.1、17.4亿元（前值24-26年为13、15、17.3亿元），对应PE为9.7、8.4、7.3倍，若给予24年13倍PE，对应目标价为24.70元，维持“买入”评级。 产量较为稳定，吨净利有望回升 24Q1产量为91.8万吨，同比+0.09%。我们测算Q1单季扣非后吨净利为111元（23Q1为168元左右），同比下滑约57元。24Q1研发费用同比增加了0.81亿元，单吨的研发费用200元（去年Q1在89-90元），考虑所得税后预计对吨净利的负面影响也超过75元（按110*0.7），若还原研发费用我们预计公司Q1吨净利同比持平或略增，24Q1钢价下跌背景下毛利率同比提升1.34pct至10.6%，经营质量仍在改进（吨毛利从546元提升至601元）。 期间费用率小幅增长，项目回款优秀 24Q1期间费用率为7.18%，同比增加2.54pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比变动+0.04pct、+0.12pct、+2.02pct、+0.36pct，综合影响下净利率同比增加0.59pct至4.59%。24Q1公司CFO净额为0.84亿，同比少流入0.84亿，收付现比分别为106.8%、96.3%，同比变动+6.87pct、+10.25pct，项目回款优秀。 开启集成化探索之路，看好公司智能化转型及中长期成长潜力 2024年4月，公司陆续发布2000套机器人地轨、机器人水冷焊枪、空冷焊枪、机器人清枪器招标公告，正式开启自主集成焊接机器人生产之路。23年公司研发了“轻巧弧焊机器人智能焊接系统”，具备了地轨式免示教智能焊接工作站的集成能力。现公司十大生产基地已投入使用小部分鸿路轻巧智能焊接机器人与自行集成的地轨式免示教智能焊接工作站，我们看好公司智能化转型及中长期成长潜力。 风险提示：钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期；智能化转型不及预期。

     鸿路钢构(002541) 用率短暂承压。我们判断在行业需求复苏带动下，24年订单及产量均有望保持较好增长水平。 单吨售价短期受钢价下行影响，实际加工量仍有所增长 22Q1/23Q1/24Q1单季度公司承接的超1万吨的制造合同为17/15/24个，大订单数量显著提升，其中24Q1单季度高端制造类大订单为9个。24Q1公司材料订单的单吨售价在5000-7000元/吨，较23Q1公司订单5300-7845元/吨的价格区间有一定下降（中枢价格下降8.71%）。24Q1单季度钢材价格同比下滑7.47%，若以23Q1和24Q1钢价为基准，加1200元/吨加工费作为计算标准，则24Q1新签订单对应加工量为135.4万吨，同比增长2.94%，订单加工量仍实现正增长。 政府补助增厚利润，提高分红比例积极回馈股东 24Q1单季公司合计公告子公司收到政府补助共计5655万元（税前），较23Q1同比增加1898万元，同比增长50.5%，政府补助增加有望增厚全年利润。公司发布《关于变更公司2023年度利润分配预案的议案》的公告，将2023年分红比例从15.15%提升至30.3%，对应4月8日的收盘价股息率为3.04%，分红比例的提升反映出公司重视股东回报，同时有望彰显公司长期投资价值。 看好公司智能化转型及中长期成长潜力，维持“买入”评级 23年公司研发了“轻巧弧焊机器人智能焊接系统”，具备了地轨式免示教智能焊接工作站的集成能力。现公司十大生产基地已投入使用小部分鸿路轻巧智能焊接机器人与自行集成的地轨式免示教智能焊接工作站。我们看好公司智能化转型带来的提质增效，预计公司24-26年归母净利润为13、15、17.3亿元，对应PE为9、8、7倍，若给予24年12倍PE，对应目标价为22.68元，维持“买入”评级。 风险提示：钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期。

     鸿路钢构(002541) 事件：公司发布2023年年报。 营收稳步增长，钢结构产品产量增速较快。2023年，公司实现营业收入235.39亿元，同比增长18.60%，其中钢结构销售收入232.22亿元，占营业收入的98.65%；钢结构工程收入3.17亿元，占营业收入的1.35%，营收增长主要系公司通过智能化改造提升产能及新建生产基地产能逐步释放。2023年，公司实现归母净利润11.79亿元，同比增长1.43%；实现扣非后归母净利润8.74亿元，同比减少4.72%。2023年，公司新签销售合同总共约297.12亿元，同比增长18.25%；钢结构产品产量448.80万吨，同比增长28.40%。 毛利率小幅下降，经营现金流表现亮眼。2023年公司毛利率为11.13%，较上年同期下降0.85pct，净利率为5.01%，较上年同期下降0.85pct；2023年公司经营性现金流净流入10.98亿元，较上年多流入4.75亿元，同比增加76.36%，主要系回款较大所致；投资活动现金流净流出16.55亿元，较上年多流出1.6亿元，主要系本期处置资产收益较小所致。2023年全年研发费用为7.00亿，同比增长51.62%，主要系研发投入项目增加所致。 持续加大研发投入，加快智能化改造步伐。公司重视智能化改造技术，2021年已专门成立了智能制造研发团队。2023年公司继续加大对研发的投入，报告期内研发或引进了包括全自动钢板剪切配送生产线、智能高功率平面激光切割设备、智能四卡盘激光切管机、智能三维五轴激光切割机、智能型钢二次加工线、BOX生产线、楼梯和预埋件智能焊接生产线、智能工业焊接机器人、便携式轻巧焊接机器人及自动喷涂流水线等先进设备。随着公司十大钢结构生产基地的陆续扩建、投产以及装备数字化升级、生产智能化改造和智慧信息化建设等，公司的钢结构产能将进一步提升、生产效率将进一步提高、交货能力及成本控制能力将进一步加强。2023年公司研发了“轻巧弧焊机器人智能焊接系统”，具备了地轨式免示教智能焊接工作站的集成能力，现公司十大生产基地已投入使用了小部分鸿路轻巧智能焊接机器人与自己集成的地轨式免示教智能焊接工作站，有望助力公司提升产能、提高产品质量、降低成本。 投资建议：预计公司2024-2026年营收分别为264.90亿元、295.68亿元、327.30亿元，同比分别增长12.54%、11.62%、10.69%，归母净利润分别为12.67亿元、14.16亿元、15.77亿元，同比分别增长7.45%、11.78%、11.36%，EPS分别为1.84元/股、2.05元/股、2.29元/股，对应当前股价的PE分别为9.49倍、8.49倍、7.63倍，维持“推荐”评级。 风险提示：订单落地不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

     鸿路钢构(002541) 生产基地的产能释放有望带动营收实现较好增长，Q4单季研发费用同比增加1.45亿使得吨净利短暂承压。 产能利用率提升，产销量实现较快增长，吨净利短暂承压 23年全年销量425.65万吨，同比+30.6%，产量448.8万吨，同比+28.4%。23年末产能为500万吨，按照产量计算全年平均产能利用率为91.6%，同比提升13.9pct，我们认为24年随着下游制造业复苏预计产能利用率有望持续提升。我们测算全年吨净利205元/吨，同比下滑76.1元，Q4单季吨净利为146元/吨，同比下滑76.3元。23年全年毛利率为11.1%，同比-0.84pct，Q4单季毛利率为10.87%，同比+0.87pct。 现金流表现优异，研发费用受智能化改造大幅提升 23年期间费用率提升0.37pct至6.15%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.63%、1.36%、2.97%、1.18%，同比变动-0.15pct、-0.17pct、+0.65pct、+0.04pct，全年研发费用为7亿，同比+51.6%，Q4单季研发费用为2.73亿，同比+113.1%，压制吨净利提升，主要为智能化改造投入较大所致。全年资产及信用减值为0.6亿元，同比减少0.12亿元，综合影响下全年净利率为5.01%，同比-0.85pct，Q4单季度净利率4.41%，同比-0.93pct。23年CFO净额为10.98亿元，同比多流入4.75亿，收付现比同比-3.22pct、-10.5pct。 看好公司中长期智能化转型提质增效，维持“买入”评级 23年公司研发了“轻巧弧焊机器人智能焊接系统”，具备了地轨式免示教智能焊接工作站的集成能力。现公司十大生产基地已投入使用小部分鸿路轻巧智能焊接机器人与自行集成的地轨式免示教智能焊接工作站。我们看好公司智能化转型带来的提质增效，考虑到基建下游投资不及预期以及研发费用支出的不确定性，我们略微下调公司盈利预测，预计24-26年实现归母净利润为13.2、15.2、17.6亿（前值24、25年为14.4、16.9亿元），参考可比公司24年11倍平均PE，认可给予公司24年11倍PE，对应目标价为21.12元，维持“买入”评级。 风险提示：钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；智能化转型不及预期；下游需求不及预期；行业新增供给量超预期。

     鸿路钢构(002541) 全年钢结构产量保持稳健增长，新签订单环比承压 23年全年公司新签订单297.12亿元，较2022年同比增长18.25%；其中Q4新签订单67.91亿元，同比增长22.16%，环比下滑14%。23年全年钢结构产量448.80万吨，较2022年同比增长28.40%，与此前预期较为一致；Q4单季度产量为125.59万吨，同比增长21.37%，环比增长11.3%，产量保持稳健增长。 吨售价短期受低价订单影响，高端制造订单保持较高占比 21Q4/22Q4/23Q4单季度公司承接的超1万吨的制造合同为10/13/17个，大订单数量显著提升，其中Q4单季度高端制造类大订单为8个，来料加工合同1个。除去来料合同订单外，23Q4公司材料订单的单吨售价在5216.59-6175.16元/吨，较22Q4公司订单5301.2-7507.8元/吨的价格区间有一定下降（中枢价格下降11.06%）。23Q4单季度钢材价格同比基本持平，若以23Q4钢价为价格基准，加1500元/吨加工费作为计算标准，则23Q4新签订单对应加工量为125.3万吨，同比增长21.9%。 政府补助增厚利润，智能化转型助力提质增效 23Q4单季公司合计公告子公司收到政府补助共计5564万元（税前），与22Q4同比增加11.29%，较上季度有所减少。公司重视智能化升级改造，已专门成立了智能制造研发团队，有效的推进了平面激光切割机、坡口激光切割机、智能三维激光切割机、智能四卡盘激光切管机、智能喷涂生产线、智能型钢二次加工线、楼梯焊接机器人、焊接工业机器人、便携焊接机器人等方面的应用，随着机器人应用效率的提升，智能化转型有望帮助公司整体生产显著提质增效。 看好公司智能化转型及中长期成长潜力，维持“买入”评级 我们认为24年“三大工程”和水利等基建投资有望成为稳增长的重要发力点，我们判断在行业需求复苏带动下，24年公司经营情况有望好转，同时高端制造类订单占比的提升或将带动公司吨净利保持较好水平，智能化改造有望持续降本增效。考虑到当前智能化转型仍处于前期投入阶段，我们小幅下调公司23-25年公司归母净利润至12.5/14.4/16.9亿元（前值为13.5/17.0/21.4亿），对应PE为11.8/10.2/8.7倍，参考可比公司24年12.3倍平均PE，考虑到公司智能化转型和高端化龙头成长可期，认可给予公司24年13倍PE，目标价27.17元，维持“买入”评级。 风险提示：钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期；此数据为阶段性数据，以最终年披露为准。

     鸿路钢构(002541) 23Q3收入增速有所放缓，看好中长期成长 23Q1-3公司实现营收169.68亿元，同比+17.63%，归母净利润8.89亿元，同比+1.76%，扣非归母净利润6.99亿元，同比-1.75%，其中Q3单季度实现营收58.97亿，同比+6.76%，归母净利润3.37亿，同比-7.20%，扣非净利润为2.50亿，同比-21.75%，收入增速放缓与钢材价格环比回落有关，智能化改造下研发费用的支出对于短期利润造成一定影响，但中长期来看，我们认为智能化改造对于传统行业提质增效起到良好的升级作用，预计到2023年底公司钢结构产品产能有望达520万吨/年，维持“买入”评级。 23Q3产量维持高增长，销量维持较好水平 23Q1-3公司累计新签订单229.21亿元，同比+17.14%，其中Q3单季度新签订单78.64亿元，同比+15.89%，环比略增+0.15%。23Q1-3公司钢结构产量323.21万吨，同比+31.35%，Q3单季度产量为112.88万吨，同比+29%；Q3单季度钢板均价同比下降1.09%，环比下降1.01%左右，我们预计Q3公司产销率约为93.5%，销量在105.5万吨左右，同比提升14.72%左右，销量仍维持较好水平，据此折算对应的扣非吨净利约为237元左右，同比下降较多主要系智能化改造影响下研发费用同比多支出1.03亿元。 研发费用同比大幅增加，现金流表现优异 23Q1-3公司毛利率11.23%，同比-1.49pct，23Q1-3公司期间费用率为5.64%，同比+0.09pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.12pct/-0.10pct/+0.11pct/+0.20pct，Q3单季度研发费用大幅增加1.03亿元，主要系智能化改造投入加大。23Q1-3公司净利率5.24%，同比-0.82pct，23Q1-3公司非经常性损益同比增加0.28亿，其中Q3非经常性损益0.87亿，同比增加0.43亿元。23Q1-3公司现金流明显改善，CFO净额7.52亿元，同比多流入1.71亿元，收现比98.77%，同比下降4.78pct，付现比86.50%，同比下降13.21pct，现金流状况表现良好。 看好中长期成长性，维持“买入”评级 我们判断在行业需求复苏带动下，公司经营情况有望逐季好转，而智能化改造有望持续降本增效。考虑到当前智能化转型仍处于前期投入阶段，叠加下游制造业增速放缓，我们小幅下调23-25年归母净利润至13.5/17.0/21.4亿元（前值为14.5/18.2/22.9亿元），对应PE为13.9/11.0/8.7倍，参考可比公司23年16.73倍平均PE，考虑到公司智能化转型和高端化龙头成长可期，认可给予公司23年18倍PE，目标价35.10元，维持“买入”评级。 风险提示：钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期。

     鸿路钢构(002541) Q3量增价减，增收不增利 公司发布2023年三季报，1-3Q实现营收169.7亿元，同增17.6%，归母净利8.9亿元，同增1.8%，EPS1.29元，同增1.8%；23Q3营收59.0亿元，同增6.8%，归母净利3.4亿元，同减7.2%。公司产能持续释放，量增价跌，单季业绩承压，维持公司增持评级。 支撑评级的要点 增收不增利，现金流有所承压。1-3Q实现营收169.7亿元，同增17.6%，归母净利8.9亿元，同增1.8%，EPS1.29元，同增1.8%；23Q3营收59.0亿元，同增6.8%，归母净利3.4亿元，同减7.2%。1-3Q经营现金净额为7.5亿元，同增29.5%，23Q3经营现金净额为1.0亿元，同减69.7%，规模扩大使Q3支付给职工及为职工支付的现金增加，拖累经营现金净额。 产能爬坡过程中，量增价跌，吨毛利环比改善。23Q3公司钢结构产品吨售价5,224.1元，同减17.3%，环增2.4%；吨成本4,580.6元，同减16.4%，环增1.8%；吨毛利643.5元，同减23.2%，环增6.8%；吨费用365.8元，同增10.1%，环增39.7%；吨归母净利298.3元，同减28.1%，环增0.6%；吨扣非净利221.1元，同减39.4%，环降14.5%。 发展动能不改。短期看，公司产能仍处爬坡过程中，出于新工厂管理团队磨合、工人技术水平提升的需要，订单将更侧重于工艺简单、价值量低的轻钢产品，表现出产量增速与利润变化不匹配的情况，后续随着产能利用率提高，订单结构中工艺复杂、价值量高的重钢产品将有提升，届时产量与利润的变动差异才将缩小。中长期看，产能增长及智能化改造仍是拉动公司业绩增长的两大方向，提升产品质量、提升品牌影响力仍是公司未来的主要着力点。 估值 考虑公司规模扩张及智能化改造带来的成本压力，部分下调盈利预测，预计公司2023-2025年收入分别为248.2、280.5、330.6亿元，归母净利分别为13.0、15.7、19.2亿元；EPS分别为1.88、2.28、2.79元，市盈率为14.4、11.9、9.7倍。维持公司增持评级。 评级面临的主要风险 原材料价格波动、产能利用率爬坡不及预期、下游需求复苏不及预期。

     鸿路钢构(002541) 投资要点 事件：公司发布2023年三季度报告。23Q1-3，公司实现营收169.68亿元，yoy+17.6%，实现归母净利润/扣非净利润8.89/6.99亿元，yoy+1.8%/-1.7%；23Q3单季度，实现营收58.97亿元，yoy+6.8%，实现归母净利润/扣非净利润3.37/2.50亿元，yoy-7.2%/-21.7%。业绩基本符合预期。 23Q3营收稳增，研发投入致业绩阶段性承压 23Q1-3，公司实现营收169.68亿元，yoy+17.6%；实现归母净利/扣非净利分别8.89/6.99亿元，yoy+1.8%/-1.7%。23Q3，公司营收58.97亿元，yoy+6.8%，归母净利润/扣非归母净利润3.37/2.50亿元，yoy-7.2%/-21.7%。 吨营收：产量口径下，23Q1-3，公司吨营收（营业总收入/钢结构产量）为5250元，同比-10.4%，其中23Q1、Q2、Q3分别为5471、5103、5224元。我们分析：23Q2、Q3吨营收承压或系钢价持续下行。23Q3，20mm中板价格季度均价4038元/吨，相较23Q1均价下降8.4%。 吨扣非：产量口径下，23Q1-3，公司吨扣非（扣非净利润/钢结构产量）为216元，其中23Q1、Q2、Q3分别为156、258、221元。我们分析主要系：1）23Q2-3钢价持续下降带动公司包料加工费下降，23Q1积累的公司高价存货成本移动或致使盈利能力承压；2）23Q3研发费用大幅上升致业绩承压：23Q3，公司研发费用2.23亿元，环比增幅0.96亿元，对应吨扣非环比降幅85元。 吨非经：产量口径下，23Q1-3，公司吨非经（非经常性损益/钢结构产量）为59元，同比-10.8%，其中23Q1、Q2、Q3分别为63、38、77元。我们分析23Q3环比大幅提升原因主要系公司收到政府补助增长。23Q3，公司其他收益录得1.18亿元，环比增长100%。 期间费用保持稳定，毛利率或因消化高价库存承压 毛利端：23Q1-3，公司毛利率11.23%，同比-1.49pct；其中23Q3毛利率12.32%，同比-0.96pct。我们分析主要系23Q1高价存货逐步消化致使盈利能力承压。 费用端：23Q1-3，期间费用率3.12%，同比-0.11pct，销售/管理/财务/研发费用率分别0.52%/1.34%/1.26%/2.51%，同比分别-0.12/-0.10/+0.11/+0.20pct。其中23Q3研发费用率3.78%，同比上升1.60pct，我们推测或系公司持续加大智能化生产研发投入。 现金流端：23Q1-3，公司经营性现金流净额7.52亿元，同比多流入1.72亿元；其中23Q3经营性现金流净流入0.99亿元，同比少流入2.27亿元。 23Q3大订单金额占比环比上升11.9pct 金额：23Q3，公司新签大订单（亿元/万吨以上）23.72亿元，同比+86.6%，环比+65.3%；新签大订单合同占比30.2%，同比+11.4pct，环比+11.9pct。 体量：23Q3，承接大订单加工量41.02万吨，同比+106.7%、环比+75.2%，大订单合同数量26个，涉及光伏新能源等领域。 单价：估算23Q3新签包工包料大订单单价5783元/吨，同比-9.7%，环比-5.7%。 短期看，23Q1-3产量、新签高增，钢价或筑底反弹、助力量增利升。 23Q1-3，公司实现钢结构产品产量323.2万吨，同比高增31.4%；其中23Q3公司实现产量112.9万吨，同比高增29.0%，环比-4.8%。经济复苏情景下，产能利用率提升预期有望持续兑现。 23Q1-3，公司累计新签销售合同额229.2亿元，yoy+17.1%；其中23Q3新签78.64亿元，同比高增15.9%，环比+0.2%。考虑到23Q3钢价较23Q2大幅下降，且低于22Q3钢价，我们根据公司各季度大订单单价测算更加公允的新签加工量变化，测算得到23Q3新签订单加工量同比+28.4%，环比+6.2%。 10月20日，20mm中板价格为3831元/吨，较年初（1月10日）下滑9.1%，对应近5年12%分位数，跨周期调节下钢价或至低点，吨盈利能力有望筑底上升。 扩产增效步伐稳，中长期看费用压降预期足 中长期看，智能化生产、钢厂合作、精细化管理多维助力费用压降，投产持续成长空间大。1）智能化生产方面，成立智能制造研发团队，推进智能激光切割机、智能喷涂生产线、智能型钢二次加工线等智能设备应用；2）钢厂合作方面，与国内原材料供应商宝钢、安钢、马钢、宝武鄂钢、舞阳钢铁等重要钢铁厂建立长期战略合作关系，具有采购成本竞争优势；3）精细化管理方面，推出实时工时工价体系、人力资源系统、项目预排产系统等，提高项目计划性和对一线工人及项目进度把控能力；4）扩产方面，2023年，公司涡阳六期、湖北四期、重庆三期等基地将建成投产。 盈利预测与投资建议：考虑到公司产能利用率有望持续提升，吨盈利能力上升空间充足。我们预计公司2023-2025年营业收入231.27、278.27、329.67亿元，同比增长16.52%、20.32%、18.47%，归母净利润12.73（前值15.12）、15.39（前值18.93）、18.86（前值23.54）亿元，同比增长9.50%、20.91%、22.52%，对应EPS为1.85、2.23、2.73元。现价对应PE为14.7、12.1、9.9倍。维持“增持”评级。 风险提示事件：制造业需求不及预期，公司降本进程不及预期，钢价波动风险。

     鸿路钢构(002541) 公司披露23Q3主要经营数据公告：2023年前三季度公司新签销售合同约229.2亿元，同比+17%，材料订单228.7亿元；其中23Q3新签合同78.6亿元，同比+16%。前三季度钢结构产量约323.2万吨，同比+31%，其中23Q3约112.9万吨，同比+29%。 大单项目数同比显著增长，继续发力新能源领域： 23Q3签订金额超1亿元或钢结构加工量超1万吨的大订单26项，去年同期为13项。按季度看，23Q1、Q2大单数量分别为15/14项。按类型看，Q3大订单中新能源项目继续发力，例如“某光伏新能源全产业链新能源产业园一期项目”（1.51亿元）、“某高新区光伏产业园项目”（0.60亿元）、“某智能电动汽车产业园二期核心部件标准厂房项目”（0.71亿元）、“某新能源电池产业基地项目”（0.62亿元）、“某光伏产业园项目”（0.68亿元）、“某新材料科技有限公司光伏玻璃项目”（0.87亿元）等。按平均合同额看，Q3大订单平均合同额0.91亿元，环比下降11%，同比下降7%。按吨价格看，23Q3平均为5783元，Q1、Q2分别为6298、6130元，22Q3为6406元。整体呈现单个合同金额及单位价格走低，但项目数量扩大、领域更为离散的特征，体现公司灵活应对下游需求变化。 钢结构产量同比维持增长： 23Q3钢结构产品产量112.88万吨，同比+29%，环比-4.8%。23Q1、Q2钢结构产品产量分别为91.71万吨、118.62万吨，同比分别+31%、+67%。 提高自动化、智能化，强化竞争壁垒：公司一方面降本增效，一方面加快交付，同时保质保量，例如2022年以来的激光切割机、2023年以来的焊接机器人，公司引领行业试水提效新路径，向自动化、智能化生产制造突破，并获得先发优势。 投资建议：我们看好公司①大单增长，效率提高；②顺应转型升级需求，及时发力新能源项目；③高筑高端制造壁垒。我们预计公司2023-2025年归母净利分别为14.2、16.9和20.0亿元，现价对应PE分别为14、11、10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险；行业需求大幅下行的风险。

     鸿路钢构(002541) 新签订单保持较快增长， Q3 产量维持高增速 23Q1-3 公司累计新签订单 229.21 亿元，同比+17.14%，其中 Q3 单季度新签订单 78.64 亿元，同比+15.89%，环比略增+0.15%。 23Q1-3 公司钢结构产量 323.21 万吨，同比+31.35%， Q3 单季度产量为 112.88 万吨，同比+29%，我们判断在行业需求复苏带动下， 23 年订单及产量均有望保持较好增长水平，智能化改造持续降本增效，打开中长期成长空间，预计 23-25 年归母净利润 14.5/18.2/22.9 亿元，维持“买入”评级。 大订单数量大幅增加，高端制造订单占比显著提升 21Q3/22Q3/23Q3 单季度公司承接的超 1 万吨的制造合同为 14/13/26 个，近年来大订单数量持续增加，其中 Q3 单季度高端制造类大订单为 15 个，相较于 Q2 单季度的 6 个高端制造类订单明显增多。 23Q3 公司订单的单吨售价在 4909.98-7143.76 元/吨，较 22Q3 公司订单 5616.5-7614.0 元/吨的价格区间有一定下降（中枢价格下降 8.9%左右）， 23Q3 单季度钢材价格小幅回落，同环比均下降 1%左右，售价战略的调整支撑产量快速增加，若以23Q3 钢价为价格基准，加 1500 元/吨加工费作为计算标准，则 23Q3 新签订单对应加工量为 145.4 万吨，同比+16.81%， 与此同时， Q3 季度高端制造订单大幅的增加或将对吨净利有带动作用。 智能化转型助力提质增效， Q3 政府补助大幅增加 23Q3 公司公告收到政府补助 1.32 亿元（税前），相较于 22Q3 同比大幅增加 1.06 亿元，显示地方政府的财政压力有所缓解，亦对业绩形成较好的支撑。 2023 年上半年公司加快了激光智能切割、小型连接件的专业化智能化生产、自动化喷涂、智能四卡盘激光切管机、智能型钢二次加工线、楼梯焊接机器人、便携焊接机器人等智能化改造，随着机器人焊接的效率提升，智能化转型有望帮助公司整体生产显著提质增效。 看好中长期成长性，维持“买入”评级 我们判断在行业需求复苏带动下，公司经营情况有望逐季好转， 我们预计公司全年产量有望保持 450 万吨水平，高端制造类订单占比的提升或将带动公司吨净利保持较好水平， 智能化改造有望持续降本增效。 考虑到当前智能化转型仍处于前期投入阶段，我们预计 23-25 年归母净利润为14.5/18.2/22.9 亿元， 参考可比公司 23 年平均 PE16 倍， 认可给予公司 23年 17 倍 PE，目标价 35.82 元，维持“买入”评级。 风险提示： 钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期；此数据为阶段性数据，以最终三季报披露为准。

     鸿路钢构(002541) 投资要点 事件：公司发布2023年半年度报告。23H1，公司实现营收110.71亿元，yoy+24.38%，实现归母净利润/扣非净利润5.53/4.49亿元，yoy+8.12%/+14.51%；23Q2单季度，实现营收6.05亿元，yoy+12.45%，实现归母净利润/扣非净利润3.52/3.07亿元，yoy+2.33%/+3.72%。业绩符合预期。 营收高增24.38%，业绩增长8.12% 23H1，公司实现营收110.71亿元，yoy+24.38%；实现归母净利润/扣非净利润分别5.54/4.49亿元，yoy+8.12%/+14.51%。23Q2，公司营收60.54亿元，yoy+12.45%，归母净利润/扣非归母净利润3.52/3.07亿元，yoy+2.33%/+3.72%。 费用率下降，经营性现金流改善 毛利端，23H1，公司毛利率10.65%，同比-1.72pct；费用端，期间费用率3.07%，同比-0.26pct，销售/管理/财务/研发费用率分别为0.52%/1.33%/1.22%/1.84%，同比分别-0.1/-0.15/-0.01/-0.55pct。现金流端，23H1，公司经营性现金流净额6.54亿元，同比多流入3.98亿元；其中23Q2经营性现金流净流入4.85亿元，同比多流入1.42亿元。 23Q2大订单金额占比环比下降5.92pct 金额：23Q2，公司新签大订单（亿元/万吨以上）14.35亿元，环比下降17.72%；大订单占新签合同比18.28%，环比-5.92pct。?体量：23Q2，承接大订单加工量23.41万吨，环比减少15.47%，大订单合同数量14个，涉及集成电路、电池制造等工业领域。 单价：估算23Q2新签包工包料大订单单价6130元/吨，环比下降5.48%。 短期看，23H1产量、新签高增，产能利用率提升预期或持续兑现。 23H1，公司实现钢结构产品产量210.3万吨，同比高增32.6%；其中23Q2公司实现产量118.6万吨，同比高增34.2%。年初产能口径下，测算得出23Q2产能利用率为98.9%，yoy+14.8pct，经济复苏情景下，产能利用率提升预期有望持续兑现。 23H1，公司累计新签销售合同额人民币150.6亿元，yoy+17.8%；其中23Q2新签78.52亿元，同比高增16.0%。 扩产增效步伐稳，中长期看费用压降预期足 中长期看，智能化生产、钢厂合作、精细化管理多维助力费用压降，投产持续成长空间大。1）智能化生产方面，成立智能制造研发团队，推进智能激光切割机、智能喷涂生产线、智能型钢二次加工线等智能设备应用；2）钢厂合作方面，与国内原材料供应商宝钢、安钢、马钢、宝武鄂钢、舞阳钢铁等重要钢铁厂建立长期战略合作关系，具有采购成本竞争优势；3）精细化管理方面，推出实时工时工价体系、人力资源系统、项目预排产系统等，提高项目计划性和对一线工人及项目进度把控能力；4）扩产方面，2023年，公司涡阳六期、湖北四期、重庆三期等基地将建成投产。 盈利预测与投资建议：考虑到公司产能利用率有望持续提升，吨盈利能力上升空间充足。我们预计公司2023-2025年营业收入242.34、300.28、368.71亿元，同比增长22.1%、23.9%、22.8%，归母净利润15.12、18.93、23.54亿元，同比增长30.0%、25.2%、24.3%，对应EPS为2.19、2.74、3.41元。现价对应PE为11.88、9.49、7.63倍。维持“增持”评级。 风险提示事件：制造业需求不及预期，公司降本进程不及预期。

     鸿路钢构(002541) 公司发布2023年中报，23H1营收110.7亿元，同增24.4%，归母净利5.5亿元，同增8.1%，EPS0.80元，同增8.1%；23Q2营收60.5亿元，同增12.5%，归母净利3.5亿元，同增2.3%。公司产能持续释放，量增价跌，吨盈利环比改善，维持公司增持评级。 支撑评级的要点 营收净利双增，现金流增长延续。23H1营收110.7亿元，同增24.4%，归母净利5.5亿元，同增8.1%，EPS0.80元，同增8.1%；23Q2营收60.5亿元，同增12.5%，归母净利3.5亿元，同增2.3%。23H1经营现金净额为6.5亿元，同增156.0%，23Q2经营现金净额为4.9亿元，同增41.3%，回款增加，使得现金流大幅增长。 产能爬坡过程中，量增价跌，吨盈利环比改善。23Q2公司钢结构产品吨售价5,103.3元，同减16.2%，环降6.7%；吨成本4,500.7元，同减15.1%，环降9.4%；吨毛利602.6元，同减23.7%，环增19.0%；吨费用261.8元，同减23.5%，环增3.1%；吨归母净利296.5元，同减23.8%，环增35.3%；吨扣非净利258.5元，同减22.8%，环增65.9%。 政府补助增长，中长期推力不改。23H1政府补助带来达1.3亿元，同增32%，23Q2政府补助达0.6亿元，同减4.3%。剔除政府补助，公司营业利润为5.3亿元，同减2.3%。随着公司阶段性产能扩张告一段落，我们预计未来政府补助在归母净利中的占比将持续下降，对公司业绩增长的支持将减弱。中长期看，一方面，公司新建产能逐步爬坡，产能利用率持续提高，产能持续放量将拉动公司业绩增长；另一方面，公司持续提高智能化制造水平，引入激光切割机、焊接机器人，并通过数字化协同内部管理平台，有望持续提升产品质量、提升品牌影响力。 估值 考虑公司新产能仍在爬坡，部分下调盈利预测，预计公司2023-2025年收入分别为249.0、282.1、332.4亿元，归母净利分别为13.4、16.9、20.7亿元；EPS分别为1.95、2.45、3.00元，市盈率为12.6、9.6、7.8倍。维持公司增持评级。 评级面临的主要风险 原材料价格波动、产能利用率爬坡不及预期、下游需求复苏不及预期。

     鸿路钢构(002541) 23Q2收入增速有所放缓，看好中长期成长 23H1公司实现营收110.7亿元，同比+24.38%，归母净利润5.53亿元，同比+8.12%，扣非归母净利润4.49亿元，同比+14.51%，其中Q2单季度实现营收60.5亿，同比+12.47%，归母净利润3.52亿，同比+2.26%，扣非净利润为3.07亿，同比+3.57%，收入增速放缓与钢材价格环比回落有关，同时公司公告向全资子公司鸿鹄智创焊接科技公司增资1.8亿元，智能化转型持续推进，预计23-25年归母净利润14.5/18.2/22.9亿元，对应PE为12.1/9.6/7.7倍，维持“买入”评级。 23Q2产量维持高增长，吨净利环比改善明显 23H1公司累计新签订单150.57亿元，同比+17.81%，其中Q2单季度新签订单78.52亿元，同比+16.02%，增速环比略有下滑，考虑到23Q2钢价继续回落，我们测算实际钢结构加工量增速或高于订单金额增速；23H1公司钢结构产量210.33万吨，同比+32.63%，Q2单季度产量为118.62万吨，同比+34.22%，23Q2钢板均价同比下降18.2%，环比下降7.3%左右，我们预计公司Q2产销率约为92%，销量在109万吨左右，同比提升27%左右，销量仍维持较好水平，据此折算对应的吨净利280元左右，相较于Q1的168元吨净利提升明显，我们预计全年吨净利仍有望保持较好水平。 费用控制能力增强，现金流表现优异 23H1公司毛利率10.65%，同比-1.72pct，钢价下行叠加轻钢业务占比提升是主要原因，23H1公司期间费用率为4.91%，同比-0.81pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.10pct/-0.15pct/-0.55pct/-0.01pct，23H1公司净利率4.99%，同比-0.75pct，23H1公司非经常性损益同比减少0.15亿，其中Q2非经常性损益0.45亿，同比基本持平。23H1公司现金流明显改善，CFO净额6.54亿元，同比多流入3.99亿元，收现比96.85%，同比下降3.38pct，付现比81.6%，同比下降12pct，原材料价格下降带动支付货款减少，现金流状况表现良好。 看好中长期成长性，维持“买入”评级 我们判断在行业需求复苏带动下，公司经营情况有望逐季好转，而智能化改造有望持续降本增效。考虑到当前智能化转型仍处于前期投入阶段，我们小幅下调23-25年归母净利润至14.5/18.2/22.9亿元（前值为15.0/19.3/24.3亿元），参考可比公司23年14.68倍平均PE，考虑到公司智能化转型和高端化龙头成长可期，认可给予公司23年17倍PE，目标价35.82元，维持“买入”评级。 风险提示：钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期。

     鸿路钢构(002541) 核心观点 事件：公司2023H1营收110.71亿元同增24.38%；归母净利润5.53亿元同增8.12%；扣非归母净利润4.49亿元同增14.51%。Q2营收60.54亿元同增12.47%；归母净利润3.52亿元同增2.26%；扣非归母净利润3.06亿元同增3.57%。 产能释放收入较快增长，单吨盈利环比改善。2023H1公司营业收入同增24.38%，产量达210.33万吨，同增32.63%；分产品来看，建筑轻钢结构/建筑重钢结构/桥梁钢结构/空间钢结构/其它业务分别实现47.03/42.08/6.62/10.38/4.60亿元，分别同比+29.60%/+18.32%/+29.13%/+29.92%/+13.91%，各业务均实现较好增长。在下游需求相对疲软的二季度，公司实现较快增长，主要得益于：1）公司产能逐步落地，新投工厂爬坡顺利；2）成本优势显著，市占率持续提升。根据扣非后业绩/产量测算，公司23Q2单吨加工净利润环比Q1增加，同比22Q2减少（或是因为23Q2钢价下跌对成本核算产生拖累），考虑到7月份至今钢价波动幅度有所减少，库存成本对会计利润的影响或进一步减弱。 盈利能力略有下降，经营现金流显著好转。2023H1整体毛利率为10.65%同降1.72pct，分产品来看，建筑轻钢结构/建筑重钢结构/桥梁钢结构/空间钢结构/其它业务分别实现毛利率分别为8.06%/8.18%/8.20%/8.21%/68.78%，同比-1.25pct/-1.99pct/-1.58pct/-1.59pct/+1.16pct；从单季度看，23Q1/23Q2毛利率分别为9.25%/11.81%。2023H1公司期间费用率为4.91%，同比-0.81pct，其中销售/管理及研发/财务费用率分别为0.52%/3.17%/1.22%，同比-0.10pct/-0.70pct/-0.01pct；资产及信用减值损失0.02亿元；归属净利率4.99%，同降0.75pct。上半年公司经营性现金流净流入6.54亿同增3.98亿元，主要因为本期加强回款；收现比96.84%同降3.38pct；付现比81.51%同降12.04pct。截至2023H1，公司应收账款及票据、存货+合同资产、应付账款及票据、预收账款+合同负债规模分别为19.57/83.87/38.71/10.64亿元，较年初分别变动-8.12%/+1.25%/+2.77%/+9.53%。 产能有序扩张，智能化建设加快。公司在年产500万吨钢结构的基础上，2022年继续与湖北团风县、涡阳县人民政府签订了合作协议，将加快已规划生产基地的建设和投产，扩大规模的同时持续提升产能利用率。在智能制造方面，公司积极引进各类自动化设备，近期招标采购弧焊机器人/焊接机器人视觉/机器人地轨等方案设备，智能制造从长期角度看有望大大提高产品质量，降低生产成本，为公司未来可持续发展提供坚实支撑。 投资建议：我们预计2023-2025年归母净利润分别为14.44/18.18/22.70亿元，同增24.19%/25.92%/24.85%，EPS分别为2.09/2.63/3.29元，当前股价对应PE为12.18/9.67/7.75倍，维持“增持”评级。 风险提示：经济复苏不及预期，产能利用率不及预期，原材料价格波动风险。

     鸿路钢构(002541) 投资要点 经济复苏进行时，钢价回暖催化订单落地 政策性金融工具有望加码，经济复苏进行时。7月24日中央政治局会议强调：继续实施积极的财政政策，发挥总量和结构性货币政策工具作用；更好发挥政府投资带动作用，加快地方政府专项债券发行和使用。23M6，全国工业增加值同比增速4.4%，同比上升0.5pct，环比上升0.9pct，固定资产投资环比增长0.39pct，生产端、投资端均呈现复苏趋势。 服务现代化产业体系建设，顺周期下看好高成长。7月24日，中央政治局会议强调，大力推动现代化产业体系建设，加快培育壮大战略性新兴产业、打造更多支柱产业；推动数字经济与先进制造业、现代服务业深度融合。公司服务现代化产业体系建设，助力新型建筑工业化；23Q2，公司大订单中约40%来源于制造业，涉及领域涵盖光伏、硅能等。 钢价显回升趋势，有望驱动项目落地提速。本周（7.24-7.28）螺纹钢/20普板价格环比上升1.3%/1.4%；根据中国冶金报社，需求端看，以房地产和基建为抓手的一揽子政策措施有望在近期出台，国内钢材消费将保持一定韧性。供给端看，钢材社会库存已降至低位，若继续执行粗钢产量压减政策，供给端将缺乏弹性。总体看，钢材价格有望在第三季度进一步上涨，在第四季度震荡运行。我们认为，钢价企稳上升，有望驱动既定项目提速招标落地。 短期看，23H1产量、新签高增，产能利用率提升预期或持续兑现。 23H1，公司实现钢结构产品产量210.3万吨，同比高增32.6%；其中23Q2公司实现产量118.6万吨，同比高增34.2%。年初产能口径下，测算得出23Q2产能利用率为98.9%，yoy+14.8pct，经济复苏、钢价催化制造业订单回暖情景下，产能利用率提升预期有望持续兑现。 23H1，公司累计新签销售合同额人民币约150.6亿元，yoy+17.8%；其中23Q2新签78.52亿元，同比高增16.0%。 扩产增效步伐稳，中长期看费用压降预期足 中长期看，智能化生产、钢厂合作、精细化管理多维助力费用压降，投产持续成长空间大。1）智能化生产方面，成立智能制造研发团队，推进智能激光切割机、智能喷涂生产线、智能型钢二次加工线等智能设备应用。2）钢厂合作方面，与国内原材料供应商宝钢、安钢、马钢、宝武鄂钢、舞阳钢铁等重要钢铁厂建立长期战略合作关系，具有采购成本竞争优势。3）精细化管理方面，推出实时工时工价体系、人力资源系统、项目预排产系统等，提高项目计划性和对一线工人及项目进度把控能力；4）扩产方面，2023年，公司涡阳六期、湖北四期、重庆三期等基地将建成投产。 盈利预测与投资建议：考虑到公司产能利用率可能提升，吨盈利能力上升空间充足。我们预计公司2023-2025年营业收入242.34、300.28、368.71亿元，同比增长22.1%、23.9%、22.8%，归母净利润15.12、18.93、23.54亿元，同比增长30.0%、25.2%、24.3%，对应EPS为2.19、2.74、3.41元。现价对应PE为14.92、11.92、9.59倍。维持“增持”评级。 风险提示事件：制造业需求不及预期，公司降本进程不及预期。

     鸿路钢构(002541) 主要观点： 核心观点 鸿路钢构是国内钢结构制造头部企业，截至2022年底有钢结构产能480万吨，位居全国第一。在需求增长、供给出清背景下，头部钢结构企业有望集中受益，公司走差异化竞争道路，与上下游知名企业均有长期稳定合作，凭借成本优势加速自身市占率的提升。此外，公司提前布局智能制造基地，在人口红利逐步消失背景下有望进一步降本增效，稳固自身头部地位。今年1-6月份公司钢结构产品产量约210.33万吨，同比增长32.63%。 政策大力扶持，千亿级市场需求广阔 装配式钢结构建筑具有强度高、自重轻、抗震性好、工业化程度高、绿色环保等优点。政府出台一系列支持政策助力装配式钢结构建筑发展，2022年1月住建部印发了《“十四五”建筑业发展规划》，指出“十四五”期间装配式建筑占新建建筑比例达到30%以上，公共建筑优先采用钢结构，装配式钢结构建筑市场有望得到快速发展。根据我们预测，到2025年我国装配式钢结构建筑面积有望达到4.9亿平方米，装配式钢结构建筑市场规模有望达到7530亿元。长期看，钢结构企业人口红利逐步消失，智能制造是必经之路。 行业供给加速出清，“强者恒强”趋势明显 成本端看，目前钢材价格已进入下降通道，企业压力有所缓解，钢结构行业肩负化解钢铁产能过剩、钢铁工业调整升级大任，与宏观经济发展共振。2022年我国钢结构产量10180万吨，同比增长4.95%，占粗钢产量比重10.05%，较发达国家平均30%的比重仍有较大差距。钢结构制造行业充分竞争，呈“大行业，小企业”的局面，但近几年由于产业政策调整、行业监管趋严、宏观经济形势、疫情影响等多重因素，中小钢结构企业利润空间被进一步压缩，在激烈竞争中难以为继被迫出清。钢结构行业CR5企业加速产能扩张，集中度进一步提高，“强者恒强”趋势明显。 成本优势与规模优势，构建公司最宽护城河 公司走差异化竞争道路，聚焦钢结构制造，从2016年开始产能扩张道路，截至2022年底拥有产能480万吨，位居国内第一，与下游中建、中铁、中冶等大型央/国企施工企业以及自行采购或者指定品牌的业主均有稳定合作，凭借自身显著成本优势、规模优势以及管理优势等，有望在逆境中加速市占率的提升。同时，公司从2016年开始进行钢结构生产线的批量智能化改造，目前拥有多条智能制造生产线，可节约80%的人工以及90%的劳动量，在中国人口红利逐渐消失的大趋势下，公司提前布局智能制造生产线，进一步实现降本增效，未来有望集中受益。 发行可转债18.8亿元，布局智能制造产业链 公司2020年9月公开发行可转换债券18.8亿元，主要用于（1）涡阳绿色装配式建筑产业基地建设项目、（2）合肥鸿路建材绿色装配式建筑总部产业基地智能制造工厂设备购置项目、（3）湖北团风装配式建筑制造基地智能化升级项目、（4）鸿路钢构信息化与智能化管理平台建设项目。目前基地建设项目已建成投产；设备购置项目基本投入使用；基地智能化升级项目已于2022年底建成；平台建设项目受母公司ERP系统升级改造、各生产基地信息化具体方案设计及现场调研复杂等因素影响延期至2023年12月投产。 投资建议 我们预计公司2023-2025年营收为249.53亿、290.25亿、321.76亿元，对应归母净利润为15.40亿、18.19亿、19.93亿元，对应当年动态市盈率为13.69倍、11.60倍、10.59倍。首次覆盖，给予“买入”评级。预计公司转债伴随正股波动，也将有较大上升空间。 风险提示 （1）原材料钢材价格波动的风险； （2）市场竞争风险； （3）劳动力紧缺风险； （4）宏观经济政策变化风险。

     鸿路钢构(002541) 核心观点 事件： 公司 1-6 月累计新签销售合同额约 150.57 亿元，同比增长 17.81%； Q2单季度钢结构产品产量约 118.62 万吨，同比增长 34.22%。 新建产能稳步释放， Q2 产量同比保持较快增长。 公司 2022Q3 至 2023Q2四个季度钢结构产品产量分别为 87.48/103.48/91.71/118.62 万吨，同比变动-0.28%/7.60%/30.64%/34.22%，主要得益于： 1） 不断与国内大量的优质客户深度合作，公司已与中建、宝冶、中冶、中铁等大型央企、国企建立了长期的战略合作关系， 订单来源相对充足稳定； 2） 截至 2022 年底， 公司已实现年产能目标 480 万吨， 新产能逐步爬坡带来产量同比增加。 随着产能利用率的持续提升，固定资产单吨折旧摊销进一步降低，有助于单吨加工利润改善。 此外， 成本端看， Q2 原材料价格持续下降， 以热轧板卷（上海:热轧板卷:Q235B:4.75mm）为例， 2023 年 4/5/6 月均价分别为 4133/3855/3860 元/吨，同比-19%/-20%/-16%，相对便宜的原材料价格或带来钢构制造企业盈利改善。 重大基建及高端制造项目需求仍存，龙头产品质优受益。 公司 23Q1/23Q2 季度新签合同额分别为 72.05/78.52 亿元，同增 19.82%/16.00%，考虑到 23Q2 原材料价格回调，实际新签订单量增长或更高。大订单方面， 公司 23Q2 大订单总吨数为 23.4 万吨， 同增 1.11%。由于公司积极推进平面激光切割机、坡口激光切割机等智能设备的运用，在原材料方面积与佐敦、立邦等一流油漆供应商，宝钢、安钢、马钢等一线钢厂合作，产品保持高质量，深受头部大型总包认可， 23Q2 获得“***集成电路研发制造用厂房及配套设施项目”、“***国际机场 T3 航站楼项目” 等重大基建及高端制造订单。 投资建议： 公司钢结构龙头地位稳固， 产能持续释放助推业绩提升； Q2 公司累计收到政府补助 7701.23 万元，其中与收益相关的补助 1944.04 万元，与资产相关的补助 5757.19 万元。 我们预计公司 2023-2025 年实现营业收入247.80/306.22/369.87 亿元，归母净利润 15.48/19.75/24.53 亿元。对应 PE 分别为 13.41/10.51/8.46 倍， 维持“增持”评级。 风险提示： 经济复苏不及预期，产能利用率不及预期，原材料价格波动风险

     鸿路钢构(002541) Q2产量维持高增态势，23年有望保持较好增长 23H1公司累计新签订单150.57亿元，同比+17.81%，其中Q2单季度新签订单78.52亿元，同比+15.50%，增速环比略有下滑，考虑到23Q2钢价继续回落，我们测算实际钢结构加工量增速或高于订单金额增速；23H1公司钢结构产量210.33万吨，同比+32.63%，Q2单季度产量为118.62万吨，同比+34.22%，我们判断在行业需求复苏带动下，23年订单及产量均有望保持较好增长水平，智能化改造持续降本增效，打开中长期成长空间。 订单加工量增速高于金额增速，大订单数量不断增加 21Q2/22Q2/23Q2单季度公司承接的超1万吨的制造合同为6/13/14个，近年来大订单数量持续增加，23Q2高端制造类大订单为6个，疫后经济复苏带动传统基建类项目恢复明显。23Q2公司订单的单吨售价在4830.5-7275.8元/吨，较22Q2公司订单6209.6-7900元/吨的价格区间有一定下降（中枢价格下降14%左右），考虑到23Q2单季度钢材价格同比下降18.76%，公司的吨净利仍保持较好的抗风险能力。若分别以23Q2和22Q2的钢价为价格基准，并辅以固定的加工费进行测算，我们预计公司新签订单加工量同比增幅或超35%，高于订单金额增速，我们预计随着疫情影响逐步减弱以及产能快速爬坡，后续业绩有望持续放量。 产销量有望持续增长，吨净利向上有支撑 公司作为顺周期弹性品种，疫情压制因素消除之后，收入和利润的弹性逐步凸显，我们预计公司全年产量450万吨，销量或与产量接近，产能利用率提升或带动公司吨净利保持较好水平。此外23Q2公司公告收到政府补助3944.04万元，环比略有增长，当期收到并确认的政府补助或主要与产能建设进度相关，从递延收益账户确定的部分有望保持相对稳定。 看好中长期成长性，维持“买入”评级 我们判断在行业需求复苏带动下，公司经营情况有望逐季好转，而智能化改造有望持续降本增效。此前公司公告产能扩张计划，进一步打开成长天花板，考虑到原材料价格波动对毛利率的影响，我们维持此前盈利预测，即23-25年归母净利润为15.0/19.3/24.3亿元，参考可比公司23年14.7倍平均PE，考虑到公司智能化转型和高端化龙头成长可期，认可给予公司23年20倍PE，目标价43.4元，维持“买入”评级。 风险提示：钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期。

     鸿路钢构(002541) 公司2023H1累计新签合同150.6亿元，同增17.8%，2023Q2新签合同78.5亿元，同增16.0%，2023H1钢结构产品产量达210.3万吨，同增32.6%，2023Q2钢结构产品产量约118.6万吨，同增34.2%。公司产能释放下订单稳增，有望持续拉动业绩增长，维持公司增持评级。 支撑评级的要点 产能爬坡，产量持续释放。2023H1公司钢结构产品产量达210.3万吨，同增32.6%，2023Q2钢结构产品产量约118.6万吨，同增34.2%，Q2产量增幅环比Q1稳步提高，随着公司新建、在建项目产能持续释放、爬坡，年内产能利用率有望逐步提高。 订单稳增，需求向好。2023H1公司累计新签合同150.6亿元，同增17.8%，2023Q2新签合同78.5亿元，同增16.0%，产量增长之下公司新签合同金额稳步提升，供需匹配下年内量增带来的业绩驱动力强。 Q2钢价有所下降，成本压力减轻，利润或有修复。2016年以来，钢材综合价格指数持续上涨的同时公司快速扩产，利润阶段性承压，毛利率持续下降。进入2023Q2，钢材综合指数持续下降，目前已回落至十年均值水平附近，年内成本端改善或带来利润修复。 量、利双驱，年内业绩增长确定性强。随着公司阶段性产能扩张告一段落，预计未来政府补助在归母净利中的占比将持续下降，对公司业绩增长的支持将减弱。受传统工程施工周期及产能投放时间影响，下半年公司产量往往较上半年增长，考虑公司产能仍在爬坡，年内产量增速有望达到30%左右，量、利双驱下，年内业绩增长确定性强。 估值 公司产能持续释放，考虑量利双驱带来的业绩确定性，上调盈利预测，预计公司2023-2025年收入分别为255.1、302.1、355.6亿元，归母净利分别为15.2、18.3、22.4亿元；EPS分别为2.21、2.65、3.24元。维持公司增持评级。 评级面临的主要风险 原材料价格波动、产能爬坡不及预期、下游需求复苏不及预期。