鸿路钢构(002541) 投资要点： 国内钢结构龙头，规模领先、成长路径清晰。鸿路钢构是国内钢结构制造领域的龙头企业，成立于2002年，主要以钢结构及配套产品制造业务为主、钢结构装配式建筑工程业务为辅，产品广泛应用于工业厂房、大型场馆、机场、火车站、石化管廊、设备装置、高层建筑、桥梁等诸多领域。近年来公司持续推进智能化改造、扩产提效，截至2024年底公司钢结构年产能已达520万吨，产能利用率达86.75%，产销率达96.08%，在行业内具备明显规模优势。2025年前三季度，公司实现营业收入159.17亿元，同比+0.19%；归母净利润4.96亿元，同比下降24.29%。尽管短期盈利承压，但公司钢结构主业保持稳健，收入占比自2018年以来始终超过90%，核心业务韧性较强。2023年，公司将现金分红比例由15%提升至30%，2024年现金分红2.47亿元，分红率约30%，持续高分红体现了公司稳健的财务状况与对股东回报的重视。 钢结构渗透率持续提升，重钢厂房占比扩大助力吨利改善。近年来，钢结构在多层工业厂房、公共建筑、超高层建筑等多类场景中的渗透率持续提升。2020-2024年，我国钢结构加工量由8900万吨增长至10900万吨，CAGR为5.20%，其中，2024年钢结构加工量同比下降2.7%，为近5年首次下降。钢结构具备绿色、低碳、经济高效等特点，未来渗透率仍有较大提升空间，《钢结构行业“十四五”规划及2035远景目标》预计2025年、2035年我国钢结构用量将分别达到1.4亿吨和2亿吨，占粗钢产量比例分别提升至15%、25%以上。鸿路钢构凭借差异化定位、专注材料制造端，与大型总包企业形成错位竞争格局，市占率由2015年的1.14%提升至2024年的4.14%，在行业集中度提升趋势中受益显著。此外，在“工业上楼”等政策推动下，多层重钢厂房需求逐步释放，有望带动吨净利持续改善。 智能化焊接全面突破，转型降本增效成效可期。钢结构行业长期面临用工密集、焊接环节自动化水平低等问题，鸿路钢构于2023年开始全面推进智能化焊接改造，在硬件端，公司已具备地轨式免示教智能焊接工作站的集成能力。根据鸿路智造微信视频号，2025年5月鸿路埋弧焊机器人已广泛应用于十大基地。随着切割与喷涂环节智能化水平提升，公司有望在提质、增效、降本等多方面形成协同优势。 绑定核心客户，积极拓展海外市场空间。在央国企加快“出海”步伐的大背景下，公司顺势加快海外市场布局。公司深度绑定核心客户，2024年前五大客户营收占比达30.61%，央国企客户对订单形成较好支撑，订单延续性和稳定性较强。伴随客户海外项目增多，公司有望凭借配套能力“借船出海”，通过间接出口实现增量扩张。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.84/8.29/9.88亿元，同比增速分别为-11.39%/+21.13%/+19.24%，当前股价对应的PE分别为21.78/17.98/15.08倍。我们选取精工钢构、宏盛华源及志特新材等同为建筑工程材料供应领域、具备规模化制造能力的企业作为可比公司，2025年平均PE约为45.40倍。考虑到行业复苏与智能化升级带来的盈利改善，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：智能化发展不及预期，内需增长不及预期，产能利用率不及预期。

     鸿路钢构(002541) 收入稳步增长，业绩降幅有所收窄 鸿路钢构发布三季报，25Q1-3公司营业收入159.2亿，同比+0.19%，归母、扣非净利润4.96、3.59亿，同比-24.3%、+0.78%，Q3单季度营业收入为53.67亿，同比-3.5%，归母、扣非净利润为2.08、1.21亿，同比-8.5%、+0.59%，其中非经常性损益为0.87亿，同比减少0.2亿。考虑到前三季度略有承压，下调公司25-27年业绩预测，预计归母净利润分别为7.7、9.2、10.7亿（前值预测为8.1、9.4、11亿），对应PE为17.4、14.5、12.4倍，维持“买入”评级。 吨毛利有所提升，税费拖累盈利 25年1-9月份产量约361.02万吨，同比增长11.06%，Q3钢结构产品产量约124.77万吨，同比增长9%。按照96%产销率测算，Q3销量月120万吨，同比+5.5%，单吨扣非净利为101元，同比-4.9元。25Q3单季度毛利率为11.17%，同比+1.97pct，单吨毛利为500元，同比+49.5元，环比+30元，吨费用为317元，同比-10元，Q3单季度研发费用为1.73亿，单吨研发费用144元，同比摊薄10.7元。吨净利未提升主要系单吨税费提升，Q3单季税费为0.69亿，同比+0.85亿，单吨税费同比提高71.6元至57.6元，主要系集团内子公司企业所得税率不同。 期间费用小幅提升，现金流仍表现优异 25Q1-3公司期间费用率为6.78%，同比+0.1pct，销售、管理、研发、财务费用率分别为0.63%、1.47%、3.04%、1.65%，同比+0.06、+0.08、-0.16、+0.11pct，资产及信用减值损失为0.03亿，同比少损失0.15亿，所得税为1.27亿，同比增加0.51亿，综合影响下公司净利率为3.12%，同比-1pct，单季度净利率为3.91%，同比-0.19pct。25Q1-3公司CFO净额为3.78亿，同比多流入0.51亿，收付现比分别为100%、90%，同比+1.72、-1.23pct。 重视钢铁供给侧改革带来的业绩弹性，看好公司智能化转型 近期两部门着手治理价格无序竞争，反内卷下钢价有望迎来秩序重构，叠加钢铁行业部署“反内卷”供给侧改革举措，我们认为若后续钢铁供需格局改善带动钢价上行，有望对鸿路钢构产生积极影响：1）钢价上行预期有望带动订单在短期加速释放。2）公司钢材成本端采用移动平均法，钢价上行有望带动会计吨净利持续改善。3）钢价上涨也利好废钢销售带来的利润，我们认为钢价下行对吨净利带来较大压制，若钢价走强有望为公司吨净利带来可观弹性。公司重视智能化改造技术，先后研发或引进了焊接生产线、智能工业焊接机器人、便携式轻巧焊接机器人、“铆师傅”检测机器人及自动喷涂流水线等先进设备。现公司十大生产基地已规模化投入使用近2500台轻巧焊接机器人和地轨式机器人焊接工作站，公司自主研发的焊接工业机器人已经少量对外销售，有望为公司贡献额外利润。 风险提示：钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期。

     鸿路钢构(002541) 事件 公司发布25年三季报，前三季度实现营收159.2亿元，同比增长0.2%；归母净利润5.0亿元，同比下滑24.3%；扣非归母净利润3.6亿元，同比增长0.8%。其中，单Q3营收53.7亿元，同比下滑3.5%；归母净利润2.1亿元，同比下滑8.5%；扣非归母净利润1.2亿元，同比增长0.6%。 点评 新签订单稳步增长，Q3扣非吨盈利触底回升：从新签订单来看，整体保持稳步增长，前三季度公司新签订单222.7亿元，同比增长1.6%，其中25Q3新签订单78.9亿元，同比增长4.2%；前三季度公司钢结构产品产量约361.0万吨，同比增长11.1%，其中Q3钢结构产品产量约124.8万吨，同比增长9.0%。以产量计算的扣非吨净利来看，2025前三季度吨盈利为约99.4元，同比下降10.4元/吨，Q3单季度吨盈利为97.0元，较于Q2环比增长3.3元。 Q3毛利率提升，费用率保持平稳：前三季度公司整体毛利率10.4%，同比提升0.24pct，Q3单季度毛利率为11.2%，同比提升1.96pct。费用率方面，前三季度公司期间费用率6.78%，同比提升0.1pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.63%/1.47%/3.04%/1.65%，同比+0.07/+0.09/-0.15/+0.11pct。公司前三季度净利率为3.12%，同比下滑1.01pct。此外，前三季度计入当期损益的政府补贴为1.81亿，同比下滑50.1%，故而导致归母净利润与扣非利润差异。 盈利预测：我们预计公司25-26年收入分别为222亿、245亿元，同比+3.4%、+10.4%，预计25-26年归母净利润分别为6.4亿、8.0亿，同比-17.7%、+26.0%，对应25-26年PE分别为20.9X、16.6X。 风险提示： 钢价价格波动风险，行业竞争格局恶化风险。

     鸿路钢构(002541) Q3订单量、加工量双增，重视钢结构龙头投资机遇 2025Q1-3公司累计新签订单222.67亿，同比增长1.56%，25Q3单季新签订单78.87亿，同比+4.19%。2025年1-9月份钢结构产量为361万吨，同比增长11.06%，Q1、Q2、Q3单季度产量分别为105、131、125万吨，同比增长14.3%、10.6%、9.0%。 预计订单对应实际加工量保持增长，看好Q4产量增长 21Q3/22Q3/23Q3/24Q3/25Q3单季度公司承接的超1万吨的制造合同为14/13/26/20/27个，大订单个数同比仍在提升，从项目类型来看主要以新能源、互联网、数据中心等工商业厂房为主。25Q3订单的单吨售价为4584-8512元/吨，对比24Q3公司材料订单的单吨售价在4436-6024元/吨，订单中枢价格已小幅增长，去掉极值影响后我们判断中枢价格同比提升0.93%。25Q3钢材在3210-3530元/吨区间盘整，均价为3384元/吨，同比+0.8%。若以24Q3和25Q3的钢价为基准，加1200/1000元/吨加工费作为计算标准，则对应25Q3新签订单所对应的加工量为172、180万吨，同比增长3.6%、3.5%。 重视钢铁供给侧改革带来的业绩弹性 近期两部门着手治理价格无序竞争，反内卷下钢价有望迎来秩序重构，叠加钢铁行业部署“反内卷”供给侧改革举措，我们认为若后续钢铁供需格局改善带动钢价上行，有望对鸿路钢构产生积极影响：1）钢价上行预期有望带动订单在短期加速释放。2）公司钢材成本端采用移动平均法，钢价上行有望带动会计吨净利持续改善。3）钢价上涨也利好废钢销售带来的利润。据我们测算公司去年扣非吨净利为111元/吨，同比下滑94.25元，我们认为钢价下行对吨净利带来较大压制，若钢价走强有望为公司吨净利带来可观弹性。 看好智能化转型，维持“买入”评级 公司重视智能化改造技术，专门成立了智能制造研发团队，今年公司继续加大了对研发的投入，先后研发或引进了包括全自动钢板剪切配送生产线、智能高功率平面激光切割设备、智能四卡盘激光切管机、智能三维五轴激光切割机、智能型钢二次加工线、BOX生产线、楼梯和预埋件智能焊接生产线、智能工业焊接机器人、便携式轻巧焊接机器人、“铆师傅”检测机器人及自动喷涂流水线等先进设备。现公司十大生产基地已规模化投入使用近2500台轻巧焊接机器人和地轨式机器人焊接工作站，公司自主研发的焊接工业机器人已经少量对外销售，有望为公司贡献额外利润。我们预计2025-2027年归母净利润为8.1、9.4、11亿，对应PE为16、14、12倍，维持“买入”评级。 风险提示：钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期。

     鸿路钢构(002541) 核心观点 收入逆势小幅增长，扣非业绩稳健。2025年上半年公司实现营业收入105.5亿元，同比+2.2%，实现归母净利润2.88亿元，同比-32.7%。上半年，非经常性政府补助收入0.67亿元，同比减少71%，导致归母净利润下滑较多。若不考虑补助影响，公司上半年经营稳健，在行业景气承压的背景下，实现扣非归母净利润2.38亿元，同比+0.9%。 产量双位数增长，受钢价影响单吨盈利承压。2025年上半年公司新签合同143.8亿元，同比+0.2%，实现钢结构产量236.3万吨，同比+12.2%，产出方面仍能实现稳健增长。上半年毛利率为10.0%，较上年同期下滑0.7个百分点，受钢价持续下行影响，单吨盈利承压，2025年上半年公司钢结构单吨产量收入为4466元，同比-8.9%，单吨产量毛利465元，同比-15.0%。 期间费用率小幅下降，管理效率持续提升。2025年上半年公司期间费用率为6.61%，较上年同期小幅下降0.06个百分点，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.60%/1.43%/2.95%/1.64%，同比+0.05%/+0.00%/-0.26%/+0.16%。公司逐步迈过研发投入高峰期，单吨销售、管理费用持续压降，经营效率持续提升。 智能焊接机器人加速投入应用，先发优势与规模优势有望逐步显现。公司十大生产基地已规模化投入使用近2500台轻巧焊接机器人和地轨式机器人焊接工作站。公司持续发力智能焊接技术工艺研发，长期看有望降低生产成本，重塑竞争优势。 投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。受钢价下行影响，公司上半年盈利能力承压，但新签订单与产量仍然保持稳健。随着“反内卷”相关政策落地，钢铁价格有望迎来筑底回升，公司钢结构产品盈利能力有望修复。公司钢结构龙头优势稳固，规模优势明显，持续加大智能化投入，通过智能焊接成功实现降本，市场份额的提升空间仍然广阔。由于上半年钢价下行幅度超出预期，政府补助收入低于预期，下调盈利预测。预测2025-2027年归母净利润6.7/7.2/8.2亿元（前值9.3/10.2/11.4亿元），对应PE为17.7X/16.4X/14.6X。 风险提示：原材料钢材价格波动风险、用工风险、技术开发不及预期风险、融资成本上行风险等。

     鸿路钢构(002541) 事件 公司发布25年中报，上半年实现营收105.5亿元，同比增长2.17%；归母净利润2.88亿元，同比下滑32.69%；扣非归母净利润2.38亿元，同比增长0.88%。其中，单Q2营收57.35亿元，同比下滑2.78%；归母净利润1.51亿元，同比下滑32.61%；扣非归母净利润1.23亿元，同比下滑17.02%。 点评 新签订单保持平稳，政府补助减少导致净利率下滑：Q2季度收入略有下滑，我们认为主要是钢价下跌导致加工费下降所致，此外，上半年净利润下滑幅度大于扣非净利润，主要由于公司计入当期损益的政府补助0.99亿，同比减少1.44亿元所致。从新签订单来看，整体保持平稳，上半年公司新签订单143.8亿元，同比增长0.2%，其中25Q2新签订单73.3亿元，同比下滑0.8%；上半年公司钢结构产品产量约236万吨，同比增长12.19%。 净利率有所下滑，钢价致毛利率下降：上半年公司整体毛利率10.0%，同比下降0.67pct，Q2单季度毛利率为10.2%，同比下滑0.58pct。我们判断毛利率下滑主要由于原材料钢价下跌较多所致。费用率方面，上半年公司期间费用率6.61%，同比下降0.05pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.60%/1.43%/2.95%/1.64%，同比+0.05/持平/-0.26/+0.15pct。综合影响下，公司上半年净利率为2.72%，同比下滑1.42pct。 机器人进展顺利，已开始对外销售：自2023年以来，公司自主研发了“弧焊机器人控制系统”，并已应用于公司集成的轻巧焊接机器人和地轨式机器人焊接工作站，现公司十大生产基地已规模化投入使用近2500台轻巧焊接机器人和地轨式机器人焊接工作站，公司已成立销售团队，目前也有少许对外销售。 盈利预测：我们预计公司25-26年收入分别为222亿、230亿元同比+3.4%、+3.5%，预计25-26年归母净利润分别为6.8亿、11.0亿，同比-12.1%、+62.0%，对应25-26年PE分别为18.8X、11.6X。 风险提示： 房地产需求持续走弱风险，行业竞争格局恶化风险。

     鸿路钢构(002541) 收入小幅增长，看好钢铁反内卷对企业盈利的边际修复 鸿路钢构25H1实现收入105.5亿，同比+2.17%，实现归母净利润为2.88亿，同比-32.7%，扣非净利润为2.38亿，同比+0.88%，非经常性损益为0.5亿，同比减少1.42亿；Q2单季来看，公司实现收入57.35亿，同比-2.78%，归母、扣非净利润分别为1.51、1.23亿，同比-32.61%、-17%。我们仍看好钢铁反内卷有望带动钢价上行，或对企业的加工费及吨净利带来边际修复。考虑到上半年压力较大，我们下调公司盈利预测，预计公司25-27年归母净利润为8.1、9.4、10.9亿（前值为8.7、10.2、12.2亿），对应PE为15、13、11倍，维持“买入”评级。 钢结构制造转型钢结构智造，布局多项专业化产线 分产品看，25H1公司H型钢、箱型十字型柱、管类、桁架、次构件、其他分别实现收入58、20、6.6、4.1、13.6、3.3亿，同比+1.5%、-3.8%、+1.4%、+5.7%、+17.1%、-3.6%，毛利率为8.2%、8.6%、8.2%、8.3%、7.1%、70.6%，同比变动-0.6、-0.54、-1、-0.88、-0.83、+3.7pct。近年来公司研发或引进多项钢结构智能制造技术，包括智能箱型生产线、智能工业焊接机器人、便携式轻巧焊接机器人、铆师傅检测机器人及自动喷涂流水线等先进设备。 毛利率下滑拖累吨净利，重视钢铁供给侧改革带来的业绩弹性 2025年1-6月份钢结构产量为236.25万吨，同比增长12.19%，Q2单季度产量为131.34万吨，同比增长10.56%。按照95%产销率测算，Q2销量125万吨，同比+8.58%，单季扣非吨净利为98.8元，同比下滑30.5元，环比下滑16.1元。Q2单季单吨研发费用为149元，同比小幅摊薄，环比增加24.1元。25H1公司毛利率为10%，同比-0.67pct，Q2毛利率为10.22%，同比-0.58pct，吨毛利为470元，同比下滑85元。25Q2钢材均价为3233元/吨，同比下滑15.2%，我们判断钢价下滑或压制了企业的吨净利及加工费。随着钢铁行业部署“反内卷”供给侧改革举措，我们认为若后续钢铁供需格局改善带动钢价上行，有望对鸿路钢构产生积极影响。 期间费用率小幅下滑，CFO净流出系存货增加所致 25H1公司期间费用率为6.61%，同比-0.05pct，销售、管理、研发、财务费用率分别为0.6%、1.43%、2.95%、1.64%，同比+0.05、0、-0.26、+0.15pct，资产及信用减值损失同比减少0.15亿，所得税同比减少0.35亿，综合影响下净利率2.72%，同比-1.42pct，Q2净利率同比下滑1.17pct至2.63%。上半年公司CFO净额为-1.98亿，同比多流出1.53亿，收付现比分别为99.33%、94.1%，同比+0.2pct、-1.4pct，存货较年初增加10.32亿，主要系原材料增加。 风险提示：钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期。

     鸿路钢构(002541) Q2订单量、加工量双增，重视钢结构龙头在相对底部的投资机遇2025H1公司累计新签订单143.8亿，同比增长0.17%，25Q2单季新签订单73.28亿，同比-0.85%。2025年1-6月份钢结构产量为236.25万吨，同比增长12.19%，Q2单季度产量为131.34万吨，同比增长10.56%，按照1200元/吨加工费测算，25Q2新签订单所对应的加工量为165.3万吨，同比增长12.1%。 预计订单对应实际加工量保持双位数增长 21Q2/22Q2/23Q2/24Q2/25Q2单季度公司承接的超1万吨的制造合同为6/13/14/16/18个，大订单个数同比仍在提升，从项目类型来看主要以新能源、芯片、数据中心等工商业厂房为主。25Q2为包工包料订单，单吨售价为4535-8494元/吨，对比24Q2公司材料订单的单吨售价在4900-6200元/吨，订单中枢价格已出现拐点，去掉极值影响后我们判断中枢价格同比提升5.11%。25Q2钢材在3160-3370元/吨区间盘整，均价为3233元/吨，同比下滑15.2%。若以24Q2和25Q2的钢价为基准，加1200/1000元/吨加工费作为计算标准，则对应25Q2新签订单所对应的加工量为165.3、173.1万吨，同比增长12.1%、12.7%，加工量增长或反映出公司销售政策变革持续推进。 重视钢铁供给侧改革带来的业绩弹性 近期钢铁行业部署“反内卷”供给侧改革举措，我们认为若后续钢铁供需格局改善带动钢价上行，有望对鸿路钢构产生积极影响：1）钢价上行预期有望带动订单在短期加速释放。2）公司钢材成本端采用移动平均法，钢价上行有望带动会计吨净利持续改善。3）钢价上涨也利好废钢销售带来的利润。据我们测算公司去年扣非吨净利为111元/吨，同比下滑94.25元，我们认为钢价下行对吨净利带来较大压制，若钢价走强有望为公司吨净利带来可观弹性。 看好智能化转型，维持“买入”评级 公司重视智能化改造技术，专门成立了智能制造研发团队，今年公司继续加大了对研发的投入，先后研发或引进了包括全自动钢板剪切配送生产线、智能高功率平面激光切割设备、智能四卡盘激光切管机、智能三维五轴激光切割机、智能型钢二次加工线、BOX生产线、楼梯和预埋件智能焊接生产线、智能工业焊接机器人、便携式轻巧焊接机器人及自动喷涂流水线等先进设备，加快了对钢结构生产工序的智能化改造，现公司十大生产基地已规模化投入使用近2000台轻巧焊接机器人和地轨式机器人焊接工作站。我们预计公司25-27年实现归母净利润为8.7、10.2、12.2亿，对应PE为14.1、12.1、10.1倍，维持“买入”评级。 风险提示：钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期。

     鸿路钢构(002541) 核心观点 25Q1量增价减，扣非利润大幅增长。公司一季度实现营业收入48.2亿元，同比+8.8%，实现归母净利润1.37亿元，同比-32.8%。公司一季度新签订单70.5亿元，同比+1.3%，钢结构产量104.9万吨，同比+14.3%，展现良好的复苏态势；受钢价持续下探影响，公司一季度毛利率10.0%，较上年同期下降0.6pct，毛利润较上年同期增长1.0%。一季度业绩下滑主要受政府补助确认同比减少影响，包含政府补助的“其他收入”确认0.6亿元，较上年同期减少0.9亿元，公司一季度扣非归母净利润1.15亿元，同比+31.3%。 2024年全年业绩承压。2024年全年公司实现营业收入215.1亿元，同比-8.6%，实现归母净利润7.72亿元，同比-34.5%。收入利润下降的主要原因有三：1）下游需求疲软，钢结构产品价格持续下行；2）产量增速放缓，员工规模增长导致人效下降；3）应收账款规模增加导致减值增加。 2024年产销增速放缓，钢价持续下行挤压利润。2024年公司新签订单283亿元，同比-4.8%，钢结构产品产量451.1万吨，同比+0.5%，销量433.4万吨，同比+1.8%，公司产能已提升至520万吨，但由于下游需求不足，产销量增速明显放缓。从单吨指标看，2024年型钢均价3814元/吨，较上年下降298元/吨，公司钢结构单吨成本4277元/吨，较上年下降384元/吨，公司钢结构单吨收入4964元/吨，较上年下降566元/吨，单吨毛利下降103元/吨。由于年内钢价持续下行，公司在手存货平均价格持续高于市场价，导致盈利能力下降，2024年毛利率10.33%，较上年下降0.8pct。 经营性现金流减少，资本开支下降。2024年公司经营活动产生的现金流净额为5.7亿元，同比-47.8%，收现比/付现比分别为97.1%/88.9%，同比-2.8%/+1.0%，受公司下游客户财务压力增大影响，公司回款速度有所放缓，经营性现金净流入减少。2024年公司资本开支13.3亿元，同比-20.8%，连续两年下降，预计未来新增产能投资将持续减少。 投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。公司收入和利润受于下游制造业建设需求和钢价影响较大，尽管短期来看这两大因素仍面临较大的压力，但公司钢结构龙头优势稳固，规模优势明显，持续加大智能化投入，通过智能焊接成功实现降本，市场份额的提升空间仍然广阔。2025年第一季度，公司生产经营显现回暖迹象，预期公司业绩将实现筑底回升，预测2025-2027年归母净利润9.3/10.2/11.4亿元，对应PE为14.1/12.9/11.5X。 风险提示：原材料钢材价格波动风险、用工风险、技术开发不及预期风险、融资成本上行风险等。

     鸿路钢构(002541) 收入实现稳步增长，扣非业绩触底回升 鸿路钢构2025Q1实现收入48.15亿，同比+8.78%，归母净利润1.37亿，同比-32.78%，扣非净利润为1.15亿，同比+31.27%，非经常性损益为0.22亿，其中政府补助2801万。公司扣非业绩实现较大幅度正增长，我们坚定看好钢结构龙头发展韧性。 研发费用下滑回补吨净利，仍看好公司降本增效前景 25Q1钢结构产品产量约104.91万吨，较2024年同期增长14.29%，按照95%产销率，25Q1扣非吨净利为115元，同比改善12元，环比改善11元。25Q1单季研发费用下滑至1.25亿，同比下滑20.1%，单吨研发费用为125元，同、环比分别下滑59.7、68.8元，我们判断主要系研发费用下滑带动吨净利提升。25Q1公司综合毛利率9.83%，同比-0.76pct，吨毛利473元，同、环比下滑78、33元，吨毛利或受钢价下滑拖累，25Q1钢价同比下滑13.8%，进入25年4月份以来，钢价仍低位盘整，同比下滑14.5%。但随着焊接机器人大规模应用，提质增效或将逐步显现。 期间费用管控整体较好，应收规模持续压降 25Q1公司期间费用率为6.21%，同比-0.97pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.09、+0.08、-0.94、-0.03pct，研发费用明显下滑，综合下来公司净利率为2.83%，同比-1.76pct。25Q1公司经营性现金净流出为1.95亿，同比多流出2.8亿，收付现比分别为104.55%、105.72%，同比-2.2、+9.5pct，经营性现金净流出增加，存货、预付款科目较24年底增加5.3、0.82亿，应收科目较24年底减少5.2亿，应收规模持续压降，看好公司现金流好转。 智能化投入稳步推进，维持“买入”评级 自2023年以来，公司自主研发了“弧焊机器人控制系统”，并已应用于公司集成的轻巧焊接机器人和地轨式机器人焊接工作站，现公司十大生产基地已规模化投入使用近2000台轻巧焊接机器人和地轨式机器人焊接工作站，主要以自用为主，少许对外销售，我们持续看好公司在智能化领域的投入，预计公司25-27年归母净利润为8.69、10.16、12.2亿，对应PE为14.9、12.7、10.6倍，维持“买入”评级。 风险提示：钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期；智能化带来的降本增效不及预期。

     鸿路钢构(002541) 事件 公司发布24年年报，全年实现营收215.14亿元，同比下降8.60%归母净利润7.72亿元，同比下降34.51%；扣非归母净利4.81亿元，同比下降44.91%。其中Q4实现营收56.27亿元，同比下降14.36%；归母净利润1.17亿元，同比下降59.74%；扣非归母净利1.25亿元，同比下降28.66%。 点评 多因素致24年盈利承压：24年全年产量451万吨，同比+0.51%销量433万吨，同比+1.82%，我们测算全年扣非吨净利111元/吨，同比下滑94.3元/吨，24年吨盈利下滑受多方面因素影响，一方面钢价下跌致使盈利受到拖累，另一方面下游客户资金紧张，行业竞争加剧，同时公司加大智能化改造建设，多因素共同导致盈利承压。 费用率有所提升，现金流净流入下降：24全年归母净利率/扣非净利率为3.59%/2.24%，同比-1.4/-1.5pct。24年期间费用率7.18%同比+1.03pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.66%/1.57%/3.44%/1.51%，同比+0.03/+0.2/+0.5/+0.3pct，智能化改造持续推进，研发费用与公司加大对焊接机器人、激光智能切割、自动化喷涂等方面投入相关。24年计入当期损益的政府补助3.66亿24年计提减值损失0.6亿，23年为冲回0.6亿。此外，24年公司经营性现金流净流入5.7亿元，较上年收窄5.2亿元，我们判断主要与下游客户资金紧张相关。 一季度订单/产量改善，长期降本空间打开：公司25Q1钢结构产量为104.91万吨，同比+14.29%，新签合同约70.52亿元，同比+1.25%考虑到今年专项债发行有望加快落实，以及公司销售策略的变化，我们判断25年公司新签订单及产量将显著好于24年；长期来看，公司持续加大研发投入，夯实成本优势，通过机器人替代进一步打开降本空间。 盈利预测：我们预计公司25-26年收入分别为239亿、272亿，同比+11.3%、+13.4%，预计25-26年归母净利润分别为10.6亿、14.4亿，同比+37.4%、+35.7%，对应25-26年PE分别为12.9X、9.5X。 风险提示： 行业竞争加剧风险，机器人投入效果不及预期。

     鸿路钢构(002541) 事件：公司发布2024年年报和2025年一季度经营情况简报。 次构件收入较为稳健，经营现金流流入同比减少。2024年，公司实现营收215.14亿元，同降8.6%。其中，H型钢营收122.29亿元，同降10.4%；箱型十字形柱营收43.23亿元，同降6.16%。管类营收12亿元，同降6.81%；次构件营收24.37亿元，同增0.88%；桁架营收6.29亿元，同降26.07%；其他业务营收6.96亿元，同降4.56%。公司实现归母净利润7.72亿元，同降34.51%；实现扣非净利润4.81亿元，同降44.91%。经营活动现金净流量为5.73亿元，同降47.77%，主要系本期营业收入下降影响所致。 资产减值损失有所增加。2024年，公司毛利率为10.33%，同比下降0.8pct；净利率为3.59%，同比下降1.42pct。期间费用率为7.18%，同比提高1.03pct。其中，销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为0.66%/1.57%/1.51%/3.44%，同比+0.03pct/+0.21pct/+0.33pct/+0.47pct。应收账款为34.92亿元，同比增长28.5%。资产负债率为61.91%，同比提高0.4pct。公司资产减值损失和信用减值损失合计0.61亿元，同比增加1.21亿元，主要系应收账款和其他减值损失增加所致。 钢结构产品产量稳中有升，智能化改造提速。2024年，公司累计新签销售合同额约282.98亿元，同比下降4.76%。2024年公司钢结构产品产量约451.07万吨，同比增长0.51%。2025年第一季度公司累计新签销售合同额约70.52亿元，同比增长1.25%，全部为材料订单。2025年第一季度公司钢结构产品产量约104.91万吨，同比增长14.29%。截至2024年末，公司钢结构年产能已达到520万吨。报告期内公司研发或引进了包括全自动钢板剪切配送生产线、智能高功率平面激光切割设备、智能工业焊接机器人等，加快了对钢结构生产工序的智能化改造。 投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.87、10.25、11.35亿元，分别同比+14.81%/+15.59%/+10.74%，对应P/E分别为15.46/13.37/12.07x，维持“推荐”评级。 风险提示：固定资产投资下滑的风险；新签订单不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险

     鸿路钢构(002541) 业绩短暂承压，财政刺激有望带动行业需求复苏 公司2024年实现收入215亿，同比-8.6%，归母、扣非净利润为7.72、4.81亿，同比-34.51%、-44.9%，非经常性损益为2.91亿，同比减少0.14亿；Q4单季度实现营收56.27亿，同比-14.36%，归母、扣非净利润为1.17、1.25亿，同比-59.74%、-28.66%。24年公司拟派发现金分红2.47亿，现金分红比例32%，对应股息率为1.81%。2025Q1单季新签订单70.52亿，同比增长1.25%。2025年一季度钢结构产量为104.91万吨，同比增长14.3%。考虑到公司政府补助的不确定性，我们略下调公司预期，预计25-27年归母净利润为9.02、10.63、12.65亿（前值9.5、11、12.8亿），对应PE为15.19、12.89、10.83倍，维持“买入”评级。 吨毛利环比回升，提质增效或逐渐显现 24年全年产量451万吨，同比+0.51%，销量433万吨，同比+1.82%。我们测算全年扣非吨净利111元/吨，同比下滑94.25元。按照95%的产销率算，Q4单季扣非吨净利为104元/吨，同比下滑41.5元，环比基本持平。24Q4研发费用2.32亿，单吨研发费用193.82元，同比减少33.6元，24年全年毛利率为10.33%，同比-0.80pct，Q4单季毛利率为10.76%，同比-0.12pct，Q4吨毛利506元，同、环比分别-89.2、+55.6元，吨毛利已触及相对底部，24Q4单季度钢材价格同比下滑10.85%，我们判断钢价低位盘整或对吨盈利有所压制。我们判断外需不确定性提升，内需刺激预期较强，看好钢结构量价修复，随着焊接机器人大规模应用，提质增效或将逐步显现。 各品类毛利率均有下滑，智能化投入有望改善毛利率水平 分业务来看，H型钢、箱型十字型柱、管类、桁架、次构件分别实现收入122.3、43.2、12、6.3、24.4亿元，同比-10.4%、-6.16%、-6.81%、-26.1%、+0.88%，毛利率分别为8.18%、8,23%、8.25%、8.42%、8.23%，毛利率同比-0.73、-0.92、-0.96、-0.94、-0.76pct，产品毛利率均有下滑，从长期看，公司通过智能化改造会提升产能利用率，降低成本，从而改善毛利率。 研发费用侵蚀利润，公司现金流仍保持优异 24年全年公司期间费用率为7.18%，同比+1.03pct，销售、管理、研发、财务费用率分别为+0.03、+0.21、+0.46、+0.33pct，资产及信用减值损失为0.62亿，同比增加1.21亿，主要系应收账款坏账损失0.57亿，侵蚀净利润，综合影响下公司净利率为3.59%，同比-1.42pct。2024年公司经营活动现金流净额为5.73亿，同比减少5.24亿，收付现比97.14%、88.95%，同比变动-2.76pct、+0.98pct。 风险提示：钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期。

     鸿路钢构(002541) 2025年4月17日晚，公司披露2024年报，全年实现营收215.14亿元，同比下降8.60%；归母净利润7.72亿元，同比下降34.51%；扣非归母净利4.81亿，同比下降44.91%。其中，Q4实现营收56.27亿元，同比下降14.36%；归母净利润1.17亿元，同比下降59.74%；扣非归母净利1.25亿，同比下降28.66%。 经营分析 （1）Q4研发投入和减值影响利润。Q4研发费用处于高位，达2.32亿元，同比-15.02%（23Q4高基数），环比+31.82%。按照产量口径，Q4吨研发投入184.32元，Q1-3分别为170.76、146.71、154.00元。Q4资产+信用减值损失0.44亿元，去年同期-0.62亿元，影响利润1亿元。毛利率、净利率为10.76%、2.08%，同比-0.11、-2.33pct。（2）产销量维持增长，扣非吨净利下降。量价方面，2024年钢结构产量451.07万吨，同比+0.51%；销量433.40万吨，同比+1.82%，截至2024年底，钢结构产能达520万吨。吨收入为4803.41元，同比-10.36%；全口径吨扣非净利为110.98元，同比-45.95%。全年毛利率、净利率分别为10.33%、3.59%，同比-0.80、-1.42pct。现金分红金额2.47亿元，占归母净利比例为32.04%。 （3）25Q1产量增速较好，中小订单占比提升。25Q1钢结构产量为104.91万吨，同比+14.29%。新签合同约70.52亿元，同比+1.25%，合同金额增速较慢，我们判断主因钢价相对低位，根据ifind数据，Q1钢材综合价格指数同比-14%。Q1新签大订单（金额１亿以上或钢结构加工量1万吨以上）占比16.82%，同比下降12.87pct，判断主因中小订单盈利更优，公司转变接单策略。 （4）加速布局焊接机器人。2024年，公司多次发布招标公告，加速布局焊接机器人，现公司十大生产基地已规模化投入使用近2000台轻巧焊接机器人和地轨式机器人焊接工作站。除自用外，公司还成立了销售团队，少量对外销售。 盈利预测、估值与评级 我们预计2025-27年公司归母净利润分别为10.62、12.41和14.54亿元，同比增速分别为38%、17%、17%，对应PE分别为13、11、9倍，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动、行业需求不及预期、智能化进程不及预期等。

     鸿路钢构(002541) Q1订单量、加工量双增，重视钢结构龙头底部反转 2025Q1单季新签订单70.52亿，同比增长1.25%。2025年一季度钢结构产量为104.91万吨，同比增长14.3%。订单金额增速较慢主要系钢价处相对底部，订单对应的实际加工量仍有增长。我们认为，焊接机器使用之后降本增效有望进一步凸显，财政刺激有望带动行业需求复苏，25年订单及产量有望保持较快增长。 单吨售价短期受钢价下行影响，预计实际加工量保持双位数增长22Q1/23Q1/24Q1/25Q1单季度公司承接的超1万吨的制造合同为17/15/24/14个，大订单个数同比明显下滑，我们判断小订单占比提升，或带来较好的现金流及盈利水平。25Q1均为包工包料订单，单吨售价为4511-5700元/吨，较24Q1订单5000-7000元/吨的价格区间有一定下降，中枢价格同比下滑14.9%。25Q1钢材价格同比下滑13.82%，Q1钢价整体在3300-3400元/吨的区间盘整，若以24Q1和25Q1的钢价为基准，加1200/1000元/吨加工费作为计算标准，则对应25Q1新签订单所对应的加工量为153、160万吨，同比增长13.25%、13.79%，加工量或反映出下游需求转好。 公司开启机器人销售，中长期看好公司智能化转型 23年公司研发了“轻巧弧焊机器人智能焊接系统”，具备了地轨式免示教智能焊接工作站的集成能力。现公司十大生产基地已投入使用小部分鸿路轻巧智能焊接机器人与自行集成的地轨式免示教智能焊接工作站，中长期我们看好公司智能化转型带来的提质增效。公司焊接机器人已实现少量对外销售，焊接机器人应用或有望抬升公司估值。 看好25年下游需求景气回升，维持“买入”评级 25年一季度财政靠前发力，一季度全国发行地方政府债券约2.84万亿元，较去年同比增长约80%，新增债券发行约1.24万亿元，同比增长约48%；再融资债券约1.6万亿元，同比增长119%，新增地方政府专项债9602亿，同比增加3261亿，外需压力较大的背景下，内需刺激下财政有望进一步靠前发力，下游需求有望回暖，顺周期复苏下，预计公司24-26年实现归母净利润为9.5、11、12.8亿，（有所上调，前值为8.8、10.2、11.8亿），对应PE为14.6、12.5、10.8倍，维持“买入”评级。 风险提示：钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期。

     鸿路钢构(002541) 公司简介 公司成立于2002年9月，主营钢结构材料制造，截至2023年，年产能已达到500万吨。2024年前三季度，公司实现营收158.87亿元，同比下降6.37%；归母净利6.55亿元，同比下降26.29%。钢结构是核心业务，自2018年起收入占比始终保持在90%以上。 趋势一：钢结构渗透率和公司市占率双提升 钢结构下游应用多样化，用量最大的场景包括：①文化体育场馆；②超高层建筑、写字楼；③工业厂房、仓储。根据中国钢结构协会，2023年我国钢结构加工量1.12亿吨，同比增长10.5%，17-23年平均增速超10%。钢结构具备绿色、低碳、经济性等优势，渗透率有望持续提升，根据中国钢结构协会预计，到2025年、2035年，全国钢结构用量将达到1.4、2亿吨以上。钢结构行业市场格局分散，但CR5逐步提升，2017-2023年，公司市占率从1.55%提升至4.01%。公司经营模式独树一帜，与大型钢结构总承包企业进行错位竞争，在材料制造端发力。 趋势二：机器人应用加码，智能化改造降本 钢结构行业属于人员密集型行业，用工难、用工贵问题或逐步凸显。截至2023年，公司总员工达21986人，其中生产人员19301人，占比87.79%。钢结构焊接工序自动化程度低，需要大量焊工作业，而我国焊工人才缺口较高。公司2024年加速布局焊接机器人，若未来大规模铺开，将会提升产品质量、降低用工成本以及提高产能利用率。根据我们测算，若单台机器人能替代4名焊工，在20%、40%、80%的渗透率下将提升毛利率0.69、1.37、2.74pct。 盈利预测、估值和评级 我们预计2024-26年公司整体营收分别为226.18、244.52、261.38亿元，同比增速分别为-4%、8%、7%；归母净利润分别为8.87、9.76和11.02亿元，同比增速分别为-25%、10%、13%，对应3月19日收盘价PE分别为15、14、12倍，首次覆盖，给以2025年16倍估值，目标价22.63元，给予公司“买入”评级。 风险提示 原材料价格大幅波动、钢结构行业需求不及预期、智能化进程不及预期、测算结果存在误差、可转债即将到期等。