老板电器(002508) 核心观点 厨电内需继续受地产后周期影响，短期受国补退坡影响。公司战略有所改变冬在全球家用/商用厨房领域投资新业务作为成长点 国补退坡，厨电市场2025下半年以来有压力：1）2024Q4以来，家电受益于国家补贴，但2025Q3开始，国补退坡。商务部数据，2025年以旧换新政策拉动了1.28亿台家电、1.2万件厨卫产品销售。根据发改委2025年12月30日发布的《关于2026年实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》，2026年家电换新补贴包括冰箱、洗衣机、电视、空调、电脑、热水器等6类，油烟机、燃气灶等厨电并未被纳入补贴。奥维云网数据显示2025年厨卫大电零售额规模为1504亿元，同比下滑7.0%，主要是2025H2的下滑导致，其中2025年双十一期间厨卫品类零售额/零售量同比分别下滑22%/14%2）此外，精装修渠道需求多年来持续下滑。奥维云网（AVC）监测数据显示2025年上半年全国商品住宅新开盘项目为1088个，规模70.2万套，同比31.8%；精装修新开盘项目为414个，规模21.8万套，同比-26.6%。3）202503以来，公司对部分产品进行“自补”，销售费用增加，预计对利润率有影响。 投资商用炒菜机器人：近日，公司公告将通过现金增资认购新增股本的方式投资优特智厨控股1亿元，该公司是商用智能炒菜机器人解决方案提供商，深耕餐饮连锁、学校食堂、中央厨房等B端场景，是国家标准GB/T46718-2025《商用智能炒菜机》起草单位之一，拥有1000余项专利和G2/G3/G5系列化产品矩阵。此次投资助力公司布局快速成长的炒菜机器人赛道，NCBD（餐宝典）数据显示，2024年中国炒菜机器人行业的市场规模已超过30亿元，预计到2030年，中国炒菜机器人市场规模将超过110亿元；同时有望帮助公司将进步夯实AI技术优势，丰富其数据沉淀，实现家庭烹任向更多应用场景拓展 投资建议：国补退坡影响，我们下调公司盈利预测，预计公司2025-2027年营业收入分别为106/109/111亿元，分别同比-5.2%/+2.2%/+2.4%，归母净利润14.73/15.52/16.31亿元，分别同比-6.6%/+5.4%/+5.1%，EPS分别为1.56/1.64/1.73元每股，当前股价对应P/E分别为13.0/12.4/11.8倍，维持“推荐”评级。 风险提示：市场需求不足风险；行业竞争加剧的风险

     老板电器(002508) 核心观点 公司公告：2025年前三季度，公司实现营收73.11亿元，同比-1.14%，归母净利润11.57亿元，同比-3.73%。其中，2025Q3实现营收27.04亿元，同比+1.42%，归母净利润4.46亿元，同比+0.65%。 零售端增长较好，工程渠道端仍有压力：根据公司公开业绩交流信息，前三季度公司零售渠道同比+11.5%，根据奥维数据，截止上半年末，老板品牌在线下渠道的烟灶品类零售额市占率均超过31%，线上渠道亦位居行业前列，龙头地位稳固，在国补拉动下，公司零售端龙头优势持续显现；前三季度公司电商渠道同比-4%，线上需求偏性价比；地产精装修需求连续多年下滑，前三季度工程渠道同比-28%；海外渠道同比+48%，主要得益于前期基数较小。 国补拉动核心品类实现稳健增长，多元化品牌矩阵持续发展：前三季度公司油烟机、燃气灶、一体机、洗碗机收入均保持正增长，且产品单价均有提升，主要得益于以旧换新对中高端厨电产品消费需求的拉动。集成灶市场下滑明显，这一业务表现不佳。公司多品牌矩阵不断完善，老板品牌持续引领高端市场，名气品牌聚焦实用与年轻化需求。由于低毛利率的工程渠道占比下降，前三季度综合毛利率达51.8%，同比+1.4pct。但市场需求依然呈现偏向价比，公司针对性的推出更具性价比的系列，以及名气品牌应对。 国补退坡与地产后周期影响：1）厨电市场受地产周期负面影响，精装修房占比快速下降，会导致部分厨电需求由工程渠道转向零售，需求延迟。2020年以来受工程渠道、KA渠道（苏宁、国美）回款减值的影响越来越弱。2）随着国补退坡，公司零售市场未来面临一定压力，需要靠更加多元化的品牌矩阵和丰富产品线保持增长。3）综合而言，公司当前资产质量较好，分红率较高，估值具有性价比。 投资建议：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为114/118/122亿元，分别分别+1.6%/+3.6%/+3.7%，归母净利润15.38/16.41/17.07亿元，分别同比-2.5%/+6.7%/+4.1%，EPS分别为1.63/1.74/1.81元每股，当前股价对应P/E分别为12/11/10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：市场需求不足风险；行业竞争加剧的风险。

     老板电器(002508) 事件： 2025年8月27日，老板电器发布2025半年报。2025H1公司实现营业收入46.1亿元，同比-2.6%，归母净利润7.1亿元，同比-6.3%，扣非归母净利润6.4亿元，同比-2.4%。2025Q2公司实现营业收入25.3亿元，同比+1.6%，归母净利润3.7亿元，同比+3.0%，扣非归母净利润3.3亿元，同比+7.7%。中期分红：拟向全体股东每10股派发现金红利5元（含税），共计拟派发现金股利4.7亿元，对应半年度归母净利润的分红比例为66.4%。 点评： 预计工程渠道承压，开启“橱柜元年”。公司上半年收入规模整体平稳，但我们预计B、C两端分化——25H1国内住宅竣工面积16266万平方米，下降15.5%，或将影响公司精装修渠道表现；受换新周期与国家补贴政策的双向利好，公司高端厨电定位有望受益补贴背景下C端消费者对于高价高质产品的偏好（尤其线下）。此外，25H1子公司杭州名气收入2.4亿元，净利润421万元；去年同期收入2.3亿元，净利润374万元。值得注意的是，公司25H1正式引入橱柜产品，当期贡献1亿元收入，力求夯实工程业务长远发展基础。 盈利能力企稳回升。2025Q2毛利率48.6%，同比+1.3pct，整体趋势向好。费用端稳中有降，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为24.2%/4.3%/3.8%/-1.4%，同比分别+0.5/-0.4/-0.6/+0.4pct，综合影响下25Q2归母净利率同比+0.2pct至14.7%，扣非净利率同比0.7pct至13.0%。 投资建议：公司传统烟灶龙头地位稳固，渠道与品牌力优势显著；洗碗机等品类长期渗透空间广阔，名气子品牌、ROKI数字厨电等逐步贡献收入增量。我们看好公司优质出众的经营能力，预计25-27年归母净利润为15.8/17.3/19.6亿元（25-27年前值16.8/18.9/21.1亿元，考虑25H1归母净利润下滑，下调预期），对应动态PE分别为12.2x/11.1x/9.9x，维持“买入”评级。 风险提示：集成灶等新品类销售、拓店进度不及预期；原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险。

     老板电器(002508) 事件 公司发布25年中报，25H1实现营收46.08亿元，同比下降2.58%，实现归母净利润7.12亿元，同比下降6.28%；其中Q2单季度，实现收入25.31亿元，同比增长1.57%，实现归母净利润3.72亿元，同比增长2.96%。此外公司计划派发中期分红0.5元/股，继续实施“上半年年度分红+下半年中期分红”的股息策略。 点评 公司Q2单季度收入及利润端恢复增长，同时盈利能力企稳回升。公司Q2单季度毛利率达48.56%，同比提升1.26pct，带动最终净利率达14.68，同比提升0.20pct，Q2单季度盈利能力企稳回升。整体看25H1，公司整体毛利率水平达50.53%，同比提升2.25pct；费用率方面，公司销售/管理/财务费用率分别为27.12%/4.48%/-1.51%，同比+1.96/-0.05/+0.50pct，致最终净利率为15.45%，同比下降0.61pct。 公司行业龙头地位稳固，参考奥维数据，25H1公司线下零售额方面烟机/灶具/一体机市场份额为31.2%/31.4%/27.7%，均为行业第一，线上零售额烟机/灶具/烟灶两件套/厨电套餐份额分别为19.6%/16.9%/9.5%/9.1%，均为行业第二。25H1公司油烟机及燃气灶实现营收22.1/11.6亿元，同比下降2.4%/1.1%，洗碗机/一体机实现营收3.4/3.0亿元，同比增长6.0%/6.2%，洗碗机已成长为公司第三大权重产品。 估值 短期看公司在国补政策推动下自身零售渠道表现优异，有效对冲地产下行周期下导致的工程渠道负面影响，营收利润规模企稳回升，中长期看公司作为厨电行业龙头企业，始终深耕烹饪文化，保障品牌价值，主品类市场地位稳固，洗碗机等新品在渠道品牌协同下渗透率有望继续提升。公司持续实施年度+中期分红策略，对公司当前分红情况进行参考假设，对应目前股价股息率达5%。我们预计公司25-27年EPS分别为1.78/1.90/2.08元每股（25-26年原预测为2.01元、2.15元/股，考虑到地产景气度仍对公司精装工程渠道有所影响，故我们对此前预测进行调整），给予公司16x25ePE估值（原为18x24ePE），对应目标价为28.48元（-14%），维持“优于大市”评级。 风险 终端需求不及预期，原材料及汇率波动。

     老板电器(002508) 公司发布2025年中期报告：2025H1营业收入为46.1亿元，同比-2.6%；归母净利润为7.1亿元，同比-6.3%；归母净利率为15.5%，同比-0.6pct。其中，2025Q1/Q2营业收入分别为20.8/25.3亿元，同比-7.2%/+1.6%；归母净利润为3.4/3.7亿元，同比-14.7%/+3%；归母净利率为16.4%/14.7%，同比-1.4pct/+0.2pct。分红：中期分红相当于上半年归母净利润的66.4%。 厨电业务龙头地位稳固：1）25H1吸油烟机、燃气灶分别实现收入22.1亿元、11.6亿元，同比-2.4%、-1.1%；毛利率分别为53.4%、55.1%，同比+2.6pct、+2.1pct。AVC数据，25H1老板品牌吸油烟机、燃气灶线下零售额市占率分别为31.2%、31.4%，稳居行业第一。2）精装修开盘连续多年大幅下滑致工程渠道销售下滑。AVC数据，25H1我国精装修新开盘项目1088个，同比-31.8%，整体仍延续下行态势。25H1老板品牌吸油烟机在精装修渠道市占率28.1%，居行业第二，但这一业务收入下滑是导致总收入下滑的重要原因。 25H1厨电行业零售受益国补拉动：1）AVC数据，受益于国补拉动，25H1我国油烟机、燃气灶零售额分别同比+11.8%、+10.1%。此外由于25年国补将微波炉、洗碗机纳入补贴品类中，品需厨电表现出较强的增长韧性，零售额同比+6.1%。2）烟灶市场线上性价比需求提升，导致25H1油烟机、燃气灶、集成灶产品均价分别同比-1.2%、-3.5%、-10.6%，其中集成灶面临的压力最大。公司在线上针对性的推出星辰子系列，满足部分市场性价比需求。 更新需求占比提升对冲地产后周期：1）厨电市场需求结构受地产后周期负面影响，但随着二手房装修、更新装修占比提升，更新需求比例在提升，对冲部分新房装修需求下滑的负面影响。此外，精装修房占比下降导致部分厨电需求由工程渠道转向零售，需求延迟。2）2020年以来受工程、KA（苏宁、国美）渠道回款减值的影响越来越弱。 投资建议：公司当前估值低，在手资金多，具备吸引力。公司期末在手现金、存款、理财82.4亿元，相当于市值42%。我们预计公司2025-2027年归母净利润为16.1/17.4/18.6亿元；EPS为1.7/1.84/1.97元，对应PE为11.6/10.8/10.1倍，维持“推荐”评级。 风险提示：地产后周期风险：行业竞争加剧的风险：国补退坡的风险

     老板电器(002508) 核心观点 业绩短暂承压。公司2024年实现营收112.1亿/+0.1%，归母净利润15.8亿/-9.0%，扣非归母净利润14.6亿/-8.1%。其中Q4收入38.2亿/+16.8%，归母净利润3.8亿/+4.3%，扣非归母净利润3.8亿/+26.9%。2025Q1实现营收20.8亿/-7.2%，归母净利润3.4亿/-14.7%，扣非归母净利润3.1亿/-11.1%。公司拟每10股派发现金股利5元，叠加中期分红，合计现金分红率为59.9%。 烟灶主品类增长稳健，二三品类有所承压。奥维云网数据显示，在国补的带动下，2024年烟灶零售需求增长良好，厨卫大盘零售额同比增长5.7%至1764亿，其中油烟机零售额同比增长14.9%至362亿，燃气灶零售额增长15.7%至204亿。公司2024年烟机收入增长2.5%至54.6亿，燃气灶收入增长4.0%至27.8亿；消毒柜收入下降22.1%至3.7亿，一体机收入增长2.4%至7.0亿；其余品类合计收入下降6.9%至19.1亿，其中洗碗机/热水器收入分别+4.2%/+5.5%至7.9/2.5亿，增长相对平稳，集成灶收入下降29.6%至3.3亿。 零售渠道增长较好。公司2024年代销收入增长21.2%至35.4亿，预计在国补的带动下，线下专卖店等渠道迎来较快增长；直营收入同比下降3.2%至56.8亿；工程渠道收入下降19.3%至16.8亿，经销收入下降19.1%至1.9亿。 名气品牌持续成长，盈利扭亏。公司积极打造子品牌名气覆盖实用与年轻化需求，2024年名气营收增长26.3%至5.7亿，净利率提升3.8pct至0.7%。 投入加大，盈利有所下降。2024年公司毛利率同比-1.0pct至49.7%，其中直营毛利率同比-3.5pct至54.5%，代销毛利率同比+2.4pct至46.7%，工程毛利率同比-1.5pct至40.4%，预计名气等线上占比提升影响公司毛利率。Q1公司毛利率同比+2.1pct至52.7%，已有所恢复。公司全年销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.7/+0.3/+0.2/+0.1pct至27.5%/4.5%/3.7%/-1.6%；25Q1公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别+3.9/+0.4/-0.1/+0.7pct，公司逆势加大费用投入力度。2024年公司归母净利率同比-1.4pct至14.1%，25Q1归母净利率同比-1.4pct至16.4%。 风险提示：行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；行业需求恢复不及预期。 投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级 老板传统烟灶龙头地位稳固，名气有望持续带动增量贡献。考虑到地产竣工及厨电需求情况，下调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为16.4/17.5/18.3亿（前值为17.9/18.8/-亿），增速为+4%/+6%/+5%；摊薄EPS=1.74/1.85/1.94元，对应PE=11/11/10x，维持“优于大市”评级。

     老板电器(002508) 摘要： 公司公告：2024年营业收入112亿元，同比持平；归母净利润15.77亿元，同比-9.0%。2024年分红率59.88%。2024Q4营业收入38亿元，同比+16.8%；归母净利润3.70亿元，同比+4.3%。2025Q1营业收入21亿元，同比-7.2%；归母净利润3.70亿元，同比-14.7%。 2024年受益政策托底：1）精装修开盘连续多年大幅下滑致工程渠道销售下滑。奥维云网数据，2024年厨电整体（吸油烟机、灶具、消毒柜、洗碗机、单功能机、一体机）精装市场开盘项目1,222个，同比-21.9%，精装套数66.41万套，同比-28.9%。老板品牌在精装修渠道市场份额24.0%，居行业第二。2）2024年公司工程渠道收入16.75亿元，同比-19.3%；工程渠道收入占营业收入比重从2020年23%的高峰下降到2024年的15%。3）受工程渠道、KA渠道（苏宁、国美）回款影响，2020以来公司每年计提减值损失。2024年公司计提信用减值/资产减值（主要是工抵房减值导致）合计1.39亿元，相比高峰规模已经明显减小，控制在较小范围内。 构建“主品牌+子品牌”品牌组合对市场精耕细作：1）老板品牌引领高端市场，名气覆盖实用与年轻化需求，金帝专注集成厨电，形成差异化品牌矩阵。2）2024年名气品牌收入5.72亿元，同比+26.3%。3）2024年公司吸油烟机、燃气灶毛利率分别为51.85%、50.91%，分别同比下降2.14pct、4.86pct。分销售模式看，2024年销售占比最高的直销模式毛利率54.47%，同比下降3.54pct，主要是线上销售价格下降导致；代销模式主要是线下，坚持高端路线，2024年毛利率46.67%（对代理商出货价结算），同比提升2.39pct。此外，2024年工程渠道毛利率同比下降1.53pct。 当前的短期和长期挑战：1）厨电行业一方面面临地产周期负面影响，另一方面受政策刺激。此外，精装修房占比快速下降，会导致部分厨电需求由工程渠道转向零售，需求延迟。2）一方面，线上渠道过去直销导致高毛利率，但性价比需求占比提升，毛利率下降；另一方面，毛利率和盈利能力最弱的精装修渠道占比持续下降。3）2020年以来受工程渠道、KA渠道（苏宁、国美）回款减值的影响越来越弱。4）综合而言，公司当前资产质量较好，分红率较高，具有性价比。 投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润为16.07/17.36/18.53亿元，EPS分别为1.70/1.84/1.96元，维持“推荐”评级。 风险提示：市场需求不足风险；行业竞争加剧的风险。

     老板电器(002508) 2025Q1业绩有所承压，看好以旧换新拉动改善，维持“买入”评级 2024年公司实现营收112.1亿元（同比+0.1%，下同），归母净利润15.8亿元（-9.0%），扣非归母净利润14.6亿元（-8.1%）。其中2024Q4公司实现营收38.2亿元（+16.8%），归母净利润3.8亿元（+4.3%），扣非归母净利润3.8亿元（+26.9%）。2025Q1公司实现营收20.8亿元（-7.2%），归母净利润3.4亿元（-14.7%），扣非归母净利润3.1亿元（-11.1%）。国补衔接不畅导致业绩阶段性承压，我们下调2025-2026、新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利16.9/18.0/19.2亿元（2025-2026年原值为17.7/18.8亿元），对应EPS为1.78/1.91/2.03元，当前股价对应PE为11.0/10.3/9.6倍。我们认为以旧换新政策对厨电存量市场拉动效果较为显著，头部品牌有望充分受益、实现量价齐增，维持“买入”评级。 零售渠道有效形成拉动，工程渠道拖累逐季收窄，电商渠道保持平稳 分品类看，（1）传统品类地位稳固、实现稳健增长：2024年公司吸油烟机/燃气灶同比分别+2.51%/+3.96%，公司在吸油烟机/燃气灶全渠道保持第一，其中线下份额同比分别+1.09/+1.71pcts，烟灶两件套套餐/厨电套餐线下渠道保持第一。（2）水洗、集成类新品类受国补拉动显著：2024年公司洗碗机收入同比+4.22%，热水器收入同比+5.47%。根据奥维数据，2024年公司嵌入式洗碗机线下/线上份额分别达16.01%/7.26%，分别排名第三/第五。分品牌看，2024年名气子品牌收入5.7亿元（+26%）。公司老板主品牌引领高端市场，名气供应链端同步发力降本，金帝专注于厨电，预计多品牌多系列协同矩阵有效形成战略互补。分销售模式看，2024年公司代销/经销/直营/工程收入同比分别+21%/-19%/-3%/-19%，预计零售渠道有效形成拉动，工程渠道拖累逐季收窄，电商渠道保持平稳。 2025Q1毛利率同比提升，线上渠道投放增加下销售费率有所提升 2024年毛利率49.7%（-1.0pct），其中吸油烟机/燃气灶同比-2.1/-4.9pcts，直营/代销/工程同比-3.5/+2.4/-1.5pct。单季度看，2024Q4毛利率48.2%（+0.8pct），期间费用率36.6%（+5pct），其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+3.4/持平/+0.3/+1.4pct，此外信用减值损失减少拉动净利率同比提升2.8pct，综合影响下净利率为9.7%（-1.1pct），归母净利率为9.8%（-1.2pct），扣非净利率为10.0%（+0.8pct）。2025Q1毛利率52.7%（+2.1pct），期间费用率36.7%（+4.9pct），其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+3.9/+0.4/-0.1/+0.7pct，此外资产/信用减值损失转回同比分别拉动净利率同比提升0.6/0.3pct，综合影响下净利率为16.2%（-1.5pct），归母净利率为16.4%（-1.4pct），扣非净利率为15.1%（-0.7pct）。 风险提示：需求下滑风险；原材料价格风险；新品销售不及预期。

     老板电器(002508) 投资要点 事件：公司发布2024年年报及2025年一季报，公司2024年实现营收112.1亿，同比+0.1%，实现归母净利润15.8亿，同比下滑9%，扣非净利润14.6亿，同比下滑8.1%；其中2024年Q4单季度实现营收38.2亿，同比+16.8%，归母净利润3.8亿，同比+4.3%，实现扣非净利润3.8亿，同比增长26.9%。公司公布2024年拟分红4.7亿，加上此前中期分红4.7亿，合计分红率达59.7%。2025年一季度实现营收20.8亿，同比下滑7.2%，实现归母净利润3.4亿，同比下滑14.7%，扣非净利润3.1亿，同比下滑11.1%。 国补政策促进2024Q4增长，2025年Q1需求或提前透支。根据奥维云网，2024年油烟机市场整体零售额/量同比+14.9%/10.5%，在国补政策的刺激下，厨电行业2024年演绎了1-8月行业下行，9-12月稳步增长的V字反转。从公司财报可见，Q4实现营收快速增长，带动全年收入增速转正。但2025年Q1没有延续增速，我们认为主要是2024年年底国补政策延续态势不明晰，导致透支一部分需求，Q1本为传统淡季，受到边际扰动较大。全年来看，国补政策持续，对于行业需求刺激，以及需求结构改善仍有正面作用，公司作为行业龙头仍充分享受政策红利。 毛净利率微降，国补改善产品结构。公司2024年毛净利率49.7%、14.1%，同比下行1pp、1.4pp。公司销售/管理/财务/研发费用率分别为27.5%/4.5%/-1.6%/3.7%，同比+0.7pp/+0.3pp/+0.1pp/0.2pp；期间费用率恶化1.3pp；主要系市场竞争加剧所致。分品类看，各项产品毛利率均有所下行，我们推测主要系产品结构，品牌结构变化所致。国补政策后，高端产品占比有所提升，2024Q4，毛利率为48.2%（+0.9pp），2025Q1毛利率为57.2%（+2.1pp）。 推出2025年股权激励。公司公告了2025年股权激励计划，向372名中层管理人员及核心技术骨干授予股票期权总量608万份（占股本0.64%），行权价17.58元/份。2025年-2027年的解锁目标均为：净资产收益率不低于13%或以2024年营业收入为基数，营业收入增长率不低于同行业均值。 盈利预测与投资建议。公司作为厨电龙头，经营稳健，未来集中度提升以及新品类增长仍有空间，预计公司2025-2027年EPS分别为1.73元、1.83元、1.96元，维持“买入”评级。 风险提示：新品增长不及预期、原材料价格大幅波动、竞争加剧价格战等风险。

     老板电器(002508) 事件：2024年公司实现营业收入112.1亿元，同比+0.10%；归母净利润15.8亿元，同比-8.97%；扣非归母净利润14.6亿元，同比-8.08%。其中，24Q4公司实现营业收入38.2亿元，同比+16.78%；归母净利润3.8亿元，同比+4.28%；扣非归母净利润3.8亿元，同比+26.93%。25Q1公司实现营业收入20.8亿元，同比-7.20%；归母净利润3.4亿元，同比-14.66%；扣非归母净利润3.1亿元，同比-11.13%。分红方面，拟向全体股东每10股派发现金红利5元（含税），共计拟派发现金股利4.7亿元，24年现金分红总额9.4亿元，对应分红比例59.9%。公司发布25年股票期权激励计划（草案），拟授予的股票期权608万份（占总股本的0.64%），授予股票期权的行权价格17.58元/份，激励对象人数总数372人。解锁目标25/26/27年净资产收益率不低于13%或以2024年营业收入为基数，营业收入增长率不低于同行业均值。 点评： 充分受益以旧换新，线下渠道表现亮眼。受换新周期与国家补贴政策的双向利好，24年国内烟灶品类稳中有增，品需品类显著增长，尤其是8、9月份政策落地以来厨电需求改善。同样，公司24Q4收入修复明显、产品结构显著优化，其高端厨电定位充分受益补贴背景下消费者对于高价高质产品的偏好。分渠道看，公司2024年代销渠道收入同比+21%，经销渠道收入同比-19%，直营渠道收入同比-3%，工程渠道收入同比-19%。分品类看，公司2024年油烟机收入同比+3%，燃气灶收入同比+4%，一体机收入同比+2%，洗碗机收入同比+4%。 毛利率边际改善，静待销售费用落地生效。2024年公司整体毛利率49.7%，同比-1.0pcts，但下半年毛利率已同比转正，我们预计政策带动的产品结构升级有所贡献；费用端，24年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为27.5%/4.5%/3.7%/-1.6%，同比+0.7/+0.3/+0.2/+0.1pcts；综合影响下，公司2024年实现归母净利率14.1%，同比-1.4pcts。25Q1公司整体毛利率52.7%，同比+2.1pcts，整体趋势向好；费用端，25Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为30.7%/4.7%/3.0%/-1.7%，同比+3.9/+0.4/-0.1/+0.7pcts，销售费用高企影响盈利，后续有望逐渐落地生效助力市场开拓；最终25Q1实现归母净利率16.4%，同比-1.4pcts。 投资建议：公司传统烟灶龙头地位稳固，渠道与品牌力优势显著；洗碗机等品类长期渗透空间广阔，名气子品牌、ROKI数字厨电等逐步贡献收入增量。我们看好公司优质出众的经营能力，预计25-27年归母净利润为16.8/18.9/21.1亿元（25-26年前值18.0/19.8亿元，考虑Q1收入利润同比下滑，下调全年预期），当前市值对应市盈率11.0x/9.8x/8.8x，维持“买入”评级。 风险提示：集成灶等新品类销售、拓店进度不及预期；原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险。

     老板电器(002508) 摘要： 事件：近期全国两会召开，政府工作报告中对房地产政策定调从2024年的“优化房地产政策，促进房地产市场平稳健康发展”转为“持续用力推动房地产市场止跌回稳”，更特别强调“优化和创新结构性货币政策工具，更大力度促进楼市股市健康发展”。此外，2025年安排超长期特别国债3000亿元支持消费品以旧换新，家电补贴品类扩容，厨电企业有望受益于促消费+稳地产政策共振。 回顾历史发展，过去几年市值充分调整：1）上市至2018年，公司业绩快速增长，股价稳步上涨。2018年开始，受地产后周期负面影响，股价总体表现不佳。2021年开始，还叠加消费者购买力不足，性价比需求占比提升的不利影响。2）从收入方面来看看，公司凭借市场份额持续提升，以及洗碗机等新品类配套率提升，依然保持稳健增长。但公司营收2010-2017CAGR高达28%，2017-2023CAGR降低至8%。3）公司归母净利润2010-2017CAGR高达41%，2017-2023CAGR降低至3%。受工装精装修应收款、苏宁营收款减值计提的影响，2021年净利润出现下滑，我们预计2024年公司业绩依然承压。 公司具备长期价值，当前处于估值底部位置：1）相比白电，中国厨电市场集中度将继续提升。此外厨房中洗碗机等配套率也将继续提升。这是中国厨电市场长期空间。未来也会尝试国际化，以及智能厨电的拓展。2）公司具有稳定的现金流，即使过去几年工程精装修业务出现减值。公司当前估值较低，如果剔除账上资金（包括存款、理财），估值将显著低。3）公司分红率逐步提升，预计未来分红率将长期维持在50%以上。 受益国补，厨电行业基本面改善：1）厨电市场在国补的带动下，2024年整体转暖，奥维云网（AVC）推总数据显示，2024年油烟机/燃气灶市场整体零售额分别为362亿元/204亿元，同比增长14.9%/15.7%；2024年品需厨电（洗碗机、消毒柜、嵌入式微蒸烤、净水器）累计零售额为492亿元，同比增长16.4%。2）精装修和毛坯房是一体两面。AVC统计，精装修开盘套数自2021年开始快速下降，2024年66.4万套，仅是2020年的20%。这一趋势会反映在公司的精装修业务中。但毛坯房的增多，将增加未来零售市场需求占比，从结构看公司更倾向于提升零售业务。3）我们预计由于国补刺激的零售带动下，公司4Q24营收接近20%增长，扭转2Q24、3Q24的下滑势头。 地产政策边际持续优化，为厨电行业稳步复苏奠定良好基础：2024年起，地产政策持续优化，加大力度推动房地产“止跌回稳”，包括调整一线城市限购、推出“认房不认贷”、下调首付比例和贷款利率、允许专项债用于土地储备和收购存量商品房等等。近期全国两会召开，政府工作报告中对房地产政策定调从2024年的“优化房地产政策，促进房地产市场平稳健康发展”转为“持续用力推动房地产市场止跌回稳”，更特别强调“优化和创新结构性货币政策工具，更大力度促进楼市股市健康发展”。未来随着地产端政策利好逐步传导，厨电产品需求有望得到支撑。 投资建议：公司龙头地位稳固，核心产品销售韧性强，精益革新提升发展质效，有望受益于稳地产、促消费政策发力。我们预计公司2024-2026年归母净利润为16.12/17.30/18.90亿元，EPS分别为1.71/1.83/2.00元，维持“推荐”评级。 风险提示：产品需求不足的风险；行业竞争加剧的风险；政策效果不及预期的风险。

     老板电器(002508) 过去20年以来，老板电器收入增长未曾停止过，2024年却戛然而止：前三季度收入为267亿，同比下降6.78%。 扣非净利润为4.16亿，同比下降16.27%。 分水岭是2021年，ROE下滑明显，从2020年的21.2%下降到2021年15.3%。