信邦制药(002390) 投资要点 利润端快速增长，现金流持续改善。2023年公司实现营收64.61亿元，同比增长1.75%；归母净利润2.87亿元，同比增长28.02%；扣非后归母净利润2.68亿元，同比增长19.43%；主要受去年同期存在股份支付事项的影响等。经营活动产生的现金流量净额7.91亿元，同比增长33.82%，主要为销售回款总体较好且预付款采购减少。2023年Q4单季实现营收16.38亿元，同比下降1.57%；归母净利润0.41亿元，同比增长344.08%；扣非后归母净利润0.21亿元，同比增长0.89%。公司业绩稳健，利润端快速增长。 医疗服务：运营效率持续提升，学科建设稳步推进。1）收入端短期承压，盈利能力持续提升。2023年，公司医疗服务板块实现收入17.88亿元，同比下降3.90%。其中：肿瘤专科医院8.73亿元，同比下降4.76%；综合医院9.15亿元。全年医院门急诊102万人次(-5.56%)、出入院19.91万人次(-0.45%)。预计增长承压主要是地区医疗扩容及宏观因素影响就诊人次。同期，实现毛利率12.93%，较去年同期提升3.35个百分点，预计主要是精细化运营下效率持续提升所致。2）学科建设稳步推进，全力打造中西医结合特色。①肿瘤医院：妇瘤外科、淋巴瘤科、肝胆外科等获批国家首批规范诊疗质量控制试点单位。②白云医院：通过中国胸痛中心基层版转标准版认证，获得白云区新生儿救治中心、白云区强直性脊柱炎定点救治医院。③乌当医院：已经省级胸痛联盟现场预检；通过了全国肺栓塞和深静脉血栓形成防治能力建设项目评审。④开设“江苏省中医院名医堂”及名中医工作室贵州站，专家通过坐诊、查房带教及学术讲座等方式加强中西医协同发展，为集团下属医院建设培养优秀中医骨干团队，逐步开展中医优势病种诊疗。 医药制造：中成药短期承压，中药饮片快速放量。2023年公司医药制造实现收入8.44亿元同比增长6.74%，主要系中药饮片业务大幅提升影响。1）中成药：收入端受集采影响，关节克痹丸稳步放量。实现收入3.20亿元，同比下降14.23%，预计主要受中成药集采影响，公司将持续通过对院内外市场策略与产品结构的调整降低集采影响。其中，关节克痹丸认可度持续提升，全年销售超0.68亿元，同比增长8%。2）同德药业：饮片持续快速放量，成本端精准控货。同德及子公司实现收入5.24亿元，同比增长25.85%。2023年，公司加大中药饮片市场开发，实现了广东市场零的突破，江苏和贵州均有新增客户；成本端精准预判提前囤货，控制采购成本。 医药流通：客户数量稳步增长，供应链精细化管控。2023年，公司医药流通实现收入52.75亿元，与去年基本持平。①公司持续挖掘产品潜力，监控各品种动销降低损耗，配合医院降低药占比及耗占比。②全省等级以上医院客户数持续增加、通过增加供应商加大OTC零售市场的品种数量及销售规模、针对现有基层医疗机构客户加强服务工作。③公司加强付款管控管理工作，现金流呈良性循环态势，回款占营业收入比例保持较高水平。 投资建议：我们预计公司2024-2026年营收分别74.65/81.61/88.52亿元，归母净利润分别为3.79/4.43/5.05亿元，对应EPS分别为0.19/0.23/0.26元，对应PE分别为19.0/16.2/14.2倍。公司是贵州省医疗龙头，全产业链协同发展提升，过往数年业绩稳健增长。维持“买入”评级。 风险提示：医疗服务业务增长不及预期风险；产品销售不及预期风险；医疗事故风险等。

     信邦制药(002390) 投资要点： 业务覆盖医疗、中药、流通全链条，利润端有望快速增长。 公司业务覆盖医疗服务、 中药医药制造、医药流通，过往数年业绩稳健增长。 2022年，公司营业收入与归母净利分别为63.5、 2.2亿元， 2014-2022年CAGR分别为12.5%、 5.6%。 2023年前三季度，公司营业收入与归母净利分别为48.2、 2.5亿元， 分别同比增长2.9%、 2.3%。截至2023年上半年，公司医药流通、医疗服务和医药制造的收入占比分别为67.4%、 23.0%、 9.6%，毛利率分别为20.0%、 11.6%、 13.6%。我们认为，常态运营下，各业务毛利率持续修复，尤其是高毛利的医药制造恢复增长态势及相对较高的医疗服务板块盈利能力稳步提升，公司整体利润端有望提速增长。 医疗服务板块：肿瘤专科与综合医院齐头并进，毛利率已呈抬头趋势。 公司医疗服务板块呈快速增长态势， 2014-2022年CAGR为19.6%。 2023年上半年收入为9.2亿元(yoy-5.7%)，短期增速放缓； 毛利率为13.6%(+0.2pct)，已恢复至2019年水平。 公司医疗服务板块在贵州省内拥有肿瘤专科及综合医院合计6家医疗机构， 合计拥有床位数近5千张。 1.肿瘤专科：省内肿瘤治疗需求旺盛，唯一三甲肿瘤专科优势显著。 贵州医科大学附属肿瘤医院是省内唯一的三甲肿瘤专科医院，目前开放床位1500余张， 2022年营收9.17亿元。 肿瘤医院汇集高层次专家人才，医疗设备领先，拥有GCP机构和多样化的科研平台。 2.综合医院：省医科大持续赋能，综合服务能力领先。 白云医院、乌当医院是贵州省内高知名度的综合医院，均拥有各自的特色学科。其中， 白云医院受益于医教研一体， 预期5年增加3千床位， 10年成为当地一流医院。 医药制造： 整体发展平稳，毛利率高。 2023年上半年，公司医药制造板块营业收入为3.9亿元(yoy+10.3%)，毛利率为52.2%，维持较高水平。 1.中成药： 收入端逐步修复， 克痹丸有望成为超亿元大单品。 2023年上半年，公司中成药收入1.6亿元(yoy-14.02%)，产品结构持续优化，收入端有望逐步修复。 公司加强独家品种关节克痹丸推广， 2022年该品种实现收入逾5千万元，同比增长36%， 对标同品类超亿元大单品，放量可期。 2.中药饮片： 政策端持续向好， 新产能投放，收入高增延续可期。2022年，同德药业改扩建项目完成了GMP符合性检查并投入生产，中药饮片加工产能由3,000吨/年增至6,000吨/年，仓储能力达3000吨。 2023年上半年，同德药业收入为2.1亿元(yoy+37.9%)。公司中药饮片业务在政策支持以及和大型综合性三级甲等中医院合作的前提下，有望实现快速发展，成为公司新的重要增长点。 医药流通： 区域龙头，综合优势显著，业绩稳定。 2023年上半年，公司医药流通板块收入为27.0亿元(yoy+3.9%)， 毛利率为11.6%。公司已成为省内医药流通的龙头企业，具有众多国内外知名上游供应商的省级独家代理权，全省等级以上医院客户覆盖率达95%以上，全省基层医院覆盖率达45%以上， OTC零售市场覆盖率达95%以上。公司医药流通板块能够发挥上下游协同作用，具有下游客户优势，增加与上游供应商的谈判能力；同时，公司的医药流通业务可以有效控制医疗服务板块采购成本，增厚利润。 投资建议： 我们预计公司2023-2025年实现营收68.37亿元、 74.65亿元、 81.61亿元，实现归母净利润3.09亿元、 3.79亿元、 4.43亿元，对应EPS分别为0.16/0.19/0.23元，对应PE分别为27.8倍/22.7倍/19.4倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 医疗服务恢复不及预期风险； 中药材产量不及预期风险； 医疗事故风险。

     信邦制药(002390) 业绩总结：公司发布2023年中报，2023年上半年实现收入32.6亿元，同比+3.6%，归母净利润1.6亿元，同比+18.7%，扣非后约1.6亿元，同比+24.7%。 医疗服务板块短期承压，长期仍然具备发展潜力。公司坚持肿瘤专科、综合医院齐头并进的网络布局，2023年上半年剥离贵医安顺医院，目前公司旗下拥有6家医院，以贵阳市肿瘤医院、白云医院、乌当医院三家核心医院为中心，向省内其他县市辐射扩张。公司旗下贵州省肿瘤医院是贵州省唯一的三甲肿瘤专科医院，白云医院、乌当医院是有较高知名度的三级综合医院，利用核心医院在人才培养、学科建设、医学技术等方面的领头作用，带动集团内其他医疗机构共同发展。2023年上半年公司医疗服务板块收入9.2亿，同比-5.7%；其中肿瘤医院实现收入4.4亿元，其余综合医院实现收入4.8亿元；上半年门急诊51.5万人次、出入院共10万人次、放疗3.5万人次、手术1.4万台次。由于贵州省肿瘤医疗服务需求空间大，省内缺乏优质医疗资源，公司医疗服务板块长期看仍具备发展潜力。 医药流通板块为公司主要收入来源，药品业务进一步扩大。公司医药流通业务销售网络覆盖全省，已形成全品类配送体系，具有区域性集团化企业优势。2023年上半公司医药流通业务实现营业收入27亿元，同比+3.9%。其中，药品营业收入23.2亿元，同比+7.3%，占比86%（+2.7%）；器械营业收入3.8亿元，同比-13%，占比14%（-2.7%）。 医药制造板块持续放量，中药饮片收入大幅上涨。受中药政策利好影响，中药饮片销售大幅提升，2023年上半年公司医药制造业务实现营业收入3.9亿元，同比+8.8%。其中，中成药业务收入1.6亿元，同比-14%，占比41.2%（-11pp）；中药饮片业务收入2.3亿元，同比+33.7%，占比58.8%（+11pp）。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为0.15元、0.18元、0.23元，对应动态PE分别为30倍、26倍、21倍，维持“买入”评级。 风险提示：医疗事故风险、市场竞争加剧风险、政策风险等。

     信邦制药(002390) 事件概述 2023年8月29日，公司发布2023年半年报，2023年上半年公司实现营业收入32.56亿元，同比增长3.59%；归属于上市公司股东的净利润1.56亿元，同比增长18.65%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.55亿元，同比增长24.71%。业绩符合预期。 毛利率基本持平，期间费用下降，净利率有所提升 2023年上半年，分行业来看，医药流通毛利率11.63%，同比提升0.36pct；医疗服务毛利率13.61%，同比提升0.18pct；医药制造毛利率52.17%，同比减少4.54pct；整体毛利率19.50%，下降0.59pct。2023年上半年，销售费用1.74亿元，同比下降10.01%；管理费用2.07亿元，同比下降8.16%；销售费用率5.33%，同比下降0.81pct；管理费 用 率6.40%， 同 比 下 降0.77pct。2023年 上 半 年 ， 销 售 净 利 率5.88%，同比提高0.92pct。 二季度恢复明显，看好全年恢复性增长 2023年二季度，公司实现营业收入16.51亿元，同比增长5.50%；二季度归母净利润1.03亿元，同比增长77.65%。我们认为，民营医院在设备采购、激励机制、床位扩张等方面拥有较高的灵活性，是医疗资源的重要补充，政策持续支持；站在2023年全年的角度看，随着疫情管控抑制常规医疗服务需求等不利因素的消散和医疗服务需求的不断释放，在2022年全年低基数的基础上，看好2023全年高速增长。 投资建议 我们预计 2023—2025 年公司营业收入为 71.62、78.49、86.81 亿元，增速分别为 12.8%、9.6%、10.6%，归母净利润分别为 3.02、3.97、4.64 亿元，增速分别 34.7%/31.3%/16.9%，当前股价对应2023-2025 年 PE 分别为 30x/23x/20x，维持“买入”评级。 风险提示 医疗事故风险，医疗服务恢复不及预期，行业政策变化等

     信邦制药(002390) 投资摘要 医疗服务，拥有核心资产 截至2023年7月4日，公司拥有贵医肿瘤医院、白云医院、乌当医院等6家医疗机构。其中，贵医肿瘤医院是贵州省唯一的三甲肿瘤专科医院，拥有先进的技术设备和优秀的专家团队；白云医院、乌当医院是拥有较高知名度的三级综合医院，拥有各自的特色学科。经过多年发展，公司已形成了以医疗服务为核心、辅以医药流通及特色中医药制造的业务架构，已在贵州省建立起具有明显竞争优势的优质医院网络，在贵州省形成了品牌优势。 中药制造，全产业链布局 在中成药业务板块，截至2023年7月4日，公司拥有11个国家基药目录品种，24个国家医保目录品种。在中药饮片业务板块，公司拥有品种138个、品规207个，加工产能达6000吨/年；公司实现了从种植基地建设、中药饮片生产到医疗机构使用的无缝链接，截至2023年7月4日，公司自建及共建道地药材基地面积合计超过22万亩，在全国拥有122个种植基地。 医药流通，贵州区域龙头 公司为贵州省医药流通龙头企业，拥有众多国内外知名上游供应商的省级独家代理权，建立了覆盖省内主要等级医院的销售网络。依托公司医疗服务终端，为上游供应商提供全渠道销售服务和多维度增值服务，为下游医疗机构提供一站式的供应链服务解决方案，凸显自身供应链价值。 投资建议 我们预计2023—2025年公司营业收入为71.62/78.49/86.81亿元，增速分别为12.8%、9.6%、10.6%，归母净利润分别为3.02/3.97/4.64亿元，增速分别34.7%/31.3%/16.9%，当前股价对应2023-2025年PE分别为29x/22x/19x，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 医疗事故风险，医疗服务恢复不及预期，行业政策变化等。