富安娜(002327) 核心观点 累计收入小幅增长， 三季度盈利承压。 前三季度， 公司累计实现营业收入16.58 亿元， 同比增长 1.9%； 实现归母净利润 1.35 亿元， 同比下降 15.4%。单季度看， 一季度/二季度/三季度收入分别同比+14.3%/+2.1%/-10.6%，三季度收入增速转负； 毛利率分别为 52.3%/51.4%/50.8%， 逐季下行。费用端， 三季度销售、 管理及研发费用率均环比上行， 经营负杠杆下盈利压力加大； 前三季度其他收益同比增长 151.8%至 0.16 亿元， 主要系政府补助增加， 对利润形成一定支撑。 租赁负债较期初减少 35.30%、公司表示系"门店撤店及降租"， 线下仍在收缩。 第三季度收入同比转负， 毛利率下滑叠加销售费用率提升致净利润大幅下滑。 公司第三季度收入同比下滑 10.6%至 4.79 亿元， 分渠道看， 预计主受加盟渠道收入下滑和直营关店影响， 电商预计正向增长。 毛利率同比下降 2.6 百分点至 50.8%， 预计主因棉花羽绒等原材料涨价、 加盟渠道加大返利力度， 以及直播等低毛利渠道占比提升。 费用端承压， 整体费用率同比+6.4 百分点至 45.0%； 销售/管理/研发/财务费用率分别为38.4%/4.3%/2.9%/-0.6%， 同比分别+5.4/+0.8/+0.5/-0.2 百分点， 销售费用率上升主因投流费用刚性， 收入下滑负向经营杠杆明显。 归母净利润同比下滑 64.6%至 0.19 亿元， 归母净利率同比下降 6.0 个百分点至4.0%。 存货周转天数下降， 现金流同比回落。 三季度末， 公司存货金额为 7.59亿元， 同比-8.8%， 存货周转天数同比-39 天至 246 天； 应收/应付周转天数分别同比-29/-22 天至 37/59 天。 前三季度经营性现金流净额为2.06 亿元， 同比-48.6%， 主要系销售回款较同期下降及采购款支付较同期增加； 净现比 1.52， 仍维持在较高水平。 风险提示： 市场竞争加剧； 存货大幅减值； 渠道拓展不及预期。 投资建议： 三季度业绩短期承压， 库存持续改善， 长期保持高分红水平。 三季度末存货同比下降 8.8%， 存货周转天数同比下降 39 天， 库存持续改善； 四季度家纺旺季来临， 伴随收入端改善、 正向经营杠杆下盈利压力有望缓解。 长期来看， 公司重视股东回报， 近三年平均现金分红率在90%以上。 基于三季度业绩承压不及我们此前预期， 我们下调盈利预测，预计 2026~2028 年净利润分别为 3.4/3.9/4.4 亿元（前值为 3.6/4.1/4.6亿元） ， 同比+0.7%/15.6%/11.2%。 维持“优于大市” 评级

     富安娜(002327) 事件：公司发布2026年半年度报告。2026H1实现营业收入11.79亿元（同比+8.09%），归母净利润1.16亿元（同比+9.44%），扣非归母净利润0.96亿元（同比+3.44%）；其中Q2实现营业收入约5.67亿元（同比+2.09%），归母净利润约0.52亿元（同比+3.09%），扣非净利润0.35亿元（同比-19.71%）。上半年业绩整体较为平稳。 分渠道看，线上稳健增长，线下直营店效提升。2026H1线上收入5.69亿元（同比+13.46%），毛利率48.15%（同比-1.26pct），电商持续深化与头部达人联名定制及内容电商运营，为增长主引擎；直营收入3.13亿元（同比+11.36%），毛利率62.77%（同比-3.52pct），门店486家（净关8家），上半年直营店效为64.46万元，同比+11.36%。公司侧重购物中心及奥莱渠道拓展来提升直营店效坪效提升，毛利方面我们推测主要系直营渠道拓展了新渠道拉低整体毛利率；加盟收入1.75亿元（同比-5.83%），毛利率48.32%（同比-1.02pct），门店827家（净关72家），公司主动优化加盟商结构、淘汰低效网点，毛利率方面我们推测主要系公司加大对加盟商扶持力度。应收账款大幅改善至1.65亿元（较年初-49.5%，同比-40%），体现了加盟渠道回款质量显著提升，空白市场招商及加盟商补库为后续恢复蓄力。 分产品看，套件类增速领先，大单品策略初见成效。2026H1套件类/被芯类/枕芯类收入分别为5.16/4.36/0.96亿元，同比+12.39%/+4.99%/+6.29%。公司围绕“睡眠经济”推进全域大单品战略，“太空深睡枕2.0”及“蚕蛹大豆双蛋白被”等功能性产品矩阵逐步放量，带动产品结构升级。 盈利能力方面，毛利率短期承压，费用管控对冲部分影响。2026H1整体毛利率51.89%（同比-1.72pct），主要受原材料价格上涨及渠道结构变化影响。期间费用率同比下降2.19个百分点，其中销售费用率35.28%（同比-0.79pct）、管理费用率3.31%（同比-0.88pct）、研发费用率1.93%（同比-0.71pct），精细化运营成效显著；归母净利率9.85%，同比微升0.12pct。 非经常性损益贡献约2024万元，主要为政府补助及理财收益，扣非归母净利率8.13%（同比-0.37pct）。 盈利预测：展望下半年随着秋冬消费旺季来临、促消费政策持续发力，公司各渠道有望延续温和复苏。公司将继续深化大单品矩阵战略，加快加盟空白市场拓展及渠道结构优化。我们预计2026-2028年归母净利润预测分别为3.72/4.46/4.97亿元，对应PE分别为14.26X/11.90X/10.68X。 风险提示：终端消费需求复苏不及预期，加盟渠道调整不及预期，原材料价格波动风险，电商竞争加剧。

     富安娜(002327) 核心观点 上半年收入增长8.1%，利润重回增长轨道。2026年上半年，伴随2025年全渠道主动去库存基本完成、渠道库存回归正常偏低水平，公司经营实现拐点向上，收入同比增长8.1%至11.79亿元，归母净利润同比增长9.4%至1.16亿元，扣非归母净利润同比增长3.4%至0.96亿元。毛利率同比减少1.7百分点至51.9%，主要受棉花、羽绒、羊毛等上游原材料价格上涨及渠道结构变化影响；销售费用率同比下降0.8百分点至35.3%，尽管达播合作带动平台费用增加（商场代垫费用同比+42.5%），但费用管控成效显著，上半年综合费用率同比下降2.19百分点；管理费用率同比下降0.9百分点至3.3%，研发费用率同比下降0.7百分点至1.9%；信用减值损益占收入比例同比下降0.8百分点，主要因应收账款坏账损失转回收益减少。主要受费用管控带动，归母净利率同比提升0.1百分点至9.9%。营运效率提升，存货/应收周转天 数约227/38天（分别同比-44/-30天），存货余额较年初增长3.6%（低于 收入增速），应收账款较年初下降49.6%，库存结构进一步优化；经营活动现金流净额同比下降25.8%至2.15亿元，净现比1.85。 第二季度增速放缓，但延续正增长。第二季度公司收入同比增长2.1%至5.67亿元（Q1：+14.3%），归母净利润同比增长3.1%至0.52亿元（Q1：+15.1%），二季度为家纺传统销售淡季，且4月后社零整体走弱，公司凭借大单品策略带动产品结构升级与持续的费用管控，仍实现收入利润双增长，展现经营韧性。单季毛利率同比下降1.3百分点至51.4%，销售费用率同比上升1.0百分点至36.7%，归母净利率同比微升0.1百分点至9.1%。 线上与直营双轮驱动，加盟降幅明显收窄。1）分渠道看：线上渠道增长最快，收入同比增长13.5%至5.69亿元，占公司收入比重约48.2%，毛利率同比下降1.3百分点至48.2%，大单品矩阵投入与内容电商、达人合作持续激活电商活力；直营渠道收入同比增长11.4%至3.13亿元，平均单店收入同比增长11.4%至64.5万元，毛利率同比下降3.5百分点至62.8%，主因低毛利的山姆渠道占比提升；加盟渠道收入同比下滑5.8%至1.75亿元，但降幅较2025年大幅收窄，毛利率同比下降1.0百分点至48.3%，反映渠道库存去化后加盟商补库积极性逐步恢复。线下门店相较去年年末，直营门店净减少8家至486家，加盟门店净减少72家至827家，公司适度收缩低效街边店铺，加快优质购物中心及奥特莱斯渠道布局。2）分品类看：上半年核心品类均恢复增长，套件、被芯、枕芯收入分别同比增长12.4%、5.0%、6.3%，“太空深睡枕2.0”“蚕蛹大豆双蛋白被”等功能型大单品逐步形成销售增量。从毛利率来看，套件和被芯毛利率分别下降0.7和2.6百分点至53.5%和50.0%，主要受原材料涨价影响。3）展望下半年：随着秋冬消费旺季来临、促消费政策持续发力，公司将以大单品矩阵战略和渠道优化为核心驱动力；针对原材料涨价周期，公司已对羽绒、羊毛、蚕丝等高端填充料及关键坯布实施前瞻性批量储备，成本冲击相对有限；费用端将持续加强线上精准投放与线下渠道协同，严格控制低效费用支出，努力实现全年业绩稳健增长。风险提示：市场竞争加剧；存货大幅减值；渠道拓展不及预期。