三特索道(002159) 摘要： 事件：公司发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营收5.5亿元/同比-4.4%，归母净利1.55亿元/同比+16.1%，扣非归母净利1.59亿元/同比+9.6%。其中Q3公司实现营收2.4亿/同比+1.1%，归母净利0.79亿/同比-4.6%，扣非归母净利0.86亿/同比+4.3% Q3营收增速转正，优质项目持续发力。3Q24公司实现营收2.4亿元/同比+1.1%，主要受益于梵净山扩容、华山索道、珠海索道客流增长带来的正面影响。其中，梵净山项目借势媒体矩阵，深耕品牌营销，Q3营收同比增长18%；华山三特索道融合地方文化，通过特色演艺带动客流提升，Q3营收同比增长12%；珠海项目发力电商运营，拓展二消落地，Q3营收同比增长22%。但猴岛项目、庐山索道去年的高基数，以及千岛湖优惠措施取消对客流产生的影响部分抵消了梵净山、华山索道、珠海项目的增长动能，但整体而言公司Q3营收较Q1-Q2已有显著改善。 资产优化+管控加强下公司盈利能力有所提高。公司3Q24毛利率为65.4%/同比-3.2pct，降幅较1H24小幅收窄，主要归因于成本刚性和客流量带来的营收提升。费用率端，销售费用率为3.4%/同比基本保持持平；管理费用率为11.1%/同比-3.2pct，主要得益于公司对内部运营和管控的优化升级；财务费用率为-0.1%/同比-1pct。归母净利率为32.7%/同比-2pct，同比下降主要系金堂投资有限公司出资纠纷案出于谨慎性原则计提预计负债约1200万左右，剔除汉金堂影响后，公司Q3扣非归母净利率为35.6%/同比+1.1pct。 投资建议：公司当前经营改善趋势明确，为三季度少数实现业绩正增长的景区公司，同时中长期亦有储备项目推出驱动持续增长，此前千岛湖牧心谷项目已公告方案调整规划，项目选址优良且为千岛湖核心区域目前稀缺业态，预计有望于2026年投入使用并开始贡献收益。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.9亿元/2.1亿元/2.3亿元，对应PE各为15X/13X/12X，维持“推荐”评级。 风险提示：自然灾害和极端天气的风险：新业务建设进度低于预期的风险。

     三特索道(002159) 核心观点 三季度公司收入与扣非净利润同比均平稳增长，创历史新高。2024年单三季度公司收入2.42亿元/+1.11%，归母净利润0.79亿元/-4.61%，扣非净利润0.86亿元/+4.29%。三季度收入与扣非归母净利润创历史新高，此外计提诉讼相关费用带来非经扰动。前三季度，公司收入5.55亿元/-4.44%，归母净利润1.55亿元/+16.13%，扣非归母净利润1.59亿元/+9.56%。 三季度梵净山项目扩容后收入增长良好，其他盈利项目表现分化。三季度梵净山项目营收同比增长18%，7月一周左右天气扰动与去年同期基本相抵，但年初以来索道扩容25%打开旺季接待上限助力客流释放。华山去年恢复相对不足，今年地方政府积极加大周边城市引流，三季度营收增长12%。珠海项目发力电商运营，拓展二消落地，目前处于爬坡培育阶段，三季度营收同比增长22%。此外，千岛湖、庐山项目在去年高基数下表现相对平淡。 降本增效逐步验证，三季度扣非净利率同比改善1.1pct。公司前期重归国资，降本增效考核强化激活经营管理动能，逐步剥离部分不良资产，集中有限资源重点投向优质核心项目，推动精细化运营，目前已经开始逐步验证。Q3管理/财务/销售费率同比分别-3.2/-1.0/+0pct，归母净利率同比提升1.1pct。 后续兼顾存量盈利项目挖潜与储备项目推进。后续来看，公司稳步推进存量与储备项目的优化。针对存量项目，一方面公司盈利项目仍有挖潜空间，如梵净山淡季提升、猴岛索道拆除重建扩容等；同时优化现有亏损项目如克旗处置推进。增量方面，千岛湖牧心谷项目逐步开工建设，旨在丰富核心区域供给，9月曾公告拟将原规划的特色主题民宿、商业综合体调整为IP娱乐花园以顺应消费趋势。此外国资入主后省内区域资源整合也值得关注期待。 风险提示：股权变更有不确定，经营优化低于预期，项目建设不及预期 投资建议：前三季度天气因素扰动收入表现，但实际降本增效趋势良好，我们下调公司收入但上调公司利润率，预计2024-2025年收入分别为7.01/7.80/8.46亿元，归母净利润为1.65/1.83/2.01亿元，（此前收入为7.44/8.20/8.82亿元，归母净利润为1.51/1.72/1.95亿元），对应动态PE为17/15/13x。公司已逐步迈入经营正轨，地方国资重新入主后发展战略更为明晰，考核强化激发经营动能，目前集中精力挖潜存量优质项目并推进储备项目进展，降本提效成果逐步显现，跟踪原实控人股权问题解决节奏，维持“优于大市”评级。

     三特索道(002159) 事件：公司发布2024年半年度报告，1H24公司实现营收3.1亿元人民币/同比-8.4%，归母净利7631万元/同比+50.0%，扣非归母净利7261万元/同比+16.6%。其中，Q2营收1.7亿/同比-5.6%，归母净利0.4亿/同比+92%，扣非净利0.4亿/同比+100%。 1H24营收受极端天气和高基数影响，但Q2降幅收窄。公司1H24实现营收3.1亿元/同比-8.4%，营收同比下滑主要因梵净山项目、千岛湖公司（合并）去年同期当地景区免票政策导致的高基数和天气原因，同时东海海洋公园、崇阳项目、南漳山项目受极端天气影响导致客流量下降。但受益于公司景区项目的广泛分布以及营销推广加强，1H24华山索道、珠海索道、海南猴岛项目均实现增长。从Q2情况，公司营收同比-5.6%，降较Q1的11.4%显著收窄。 回归国资后公司治理显著改善，费用管控加强推动盈利能力持续提升。公司1H24毛利率为59.2%/同比-5.3pct，主要因索道成本刚性，受客流变化的影响较大。但受益于公司回归国资后，不断梳理优化资产和加强内部管控，1H24费用方面同比均有下滑，其中销售费用率3.8%/同比基本持平，管理费用18.5%/同比-3pct，财务费用由去年同期1000万降低至50万。此外，由于去年同期存在约2700万资产减值、计提事项，而今年未有同类事项产生，推动1H24公司归母净利率同比+5.0pct至23.3%（其中Q2为26.5%/同比+12pct），抵消了天气因素对营收的扰动。 后续储备项目充足，未来成长仍有空间。一方面，公司存量项目仍有挖潜空间，今年梵净山日承载已上调，旺季接待量仍有提升空间。另一方面，公司目前仍有增量储备项目待推出，其中千岛湖项目持续推进规划调整，后续有望推出符合当前旅游消费趋势的产品。此外，在武汉国资入主后，对湖北及武汉地区旅游资源整合的仍值得期待。 投资建议：公司当前经营改善趋势明确，预计今年减值事项减少+亏损项目处置+梵净山暑期扩容效应显现将带来可观利润释放空间，同时中长期亦有储备项目推出驱动持续增长。我们预计公司2024-26年归母净利各为1.8、2.1、2.3亿元，对应PE各为13X/11X/10X，考虑公司当前估值仍低于同业，维持“推荐“评级。 风险提示：自然灾害和极端天气的风险；新业务建设进展低于预期的风险。

     三特索道(002159) 核心观点： 事件：1H24公司预计实现归母净利6000-9000万，同比增18%至77%，预计实现扣非净利5600万元—8400万元，同比-10%至+35%。其中，Q2预计实现归母净利0.26-0.56亿元，同比+18%至+154%，实现扣非净利0.23-0.51亿元，同比+16%至+159%。 1H24多区域项目布局优势显现。公司公告预计1H24营收同比仍有下滑，我们认为主要因核心景区梵净山，以及武汉、千岛湖项目上半年受天气因素影响表现不佳，但部分被华山、猴岛、庐山、珠海项目的增长所抵消。其中，华山北峰索道上半年接待游客量同比+14%；海南猴岛在新营销、新产品、新项目驱动下营收增长超10%；珠海项目游客人数和总收入均实现双位数增长；庐山项目基于强势的IP营销，上半年游客接待量和营业收入同比增长均超一成。 降本控费持续推进，1H24减值事项减少贡献增量。公司自国资入驻以来持续推进降本增效、解决历史遗留的包袱问题，1H24减值计提事项大幅减少推动利润大增。其中，公司去年同期存在房屋拆迁补偿计提预计负债1371万元，以及对参股公司的长期股权投资计提减值准备1337万元。 投资建议：公司当前经营改善趋势明确，预计今年减值事项减少+梵净山暑期扩容效应显现将带来可观利润释放空间，同时中长期亦有储备项目推出驱动持续增长。我们暂不调整盈利预测，预计公司2024-26年归母净利各为1.7、2.0、2.2亿元，对应PE各为14X/12X/10X，考虑公司当前估值仍低于同业，维持“推荐“评级。 风险提示：自然灾害等不可抗力的风险；新项目建设进展低于预期的风险。

     三特索道(002159) 核心观点 2023年公司主业首次迎来规模性盈利，并重启分红。2023年公司实现收入7.2亿元/+180.7%，较2019年增长6.3%；归母净利润为1.3亿元，扣非净利润为1.4亿元，同比均扭亏为盈，扣非净利润系实现上市以来首次规模性盈利，主要系“主要运营项目经营改善+合并报表的财务费用大幅减少（从2019年的1.1亿元降至0.1亿元）”。2023年，公司拟每10股派发现金红利2.2元，分红率为30.6%，继2013年后重启分红。 2023年公司在手主要项目合计归母利润2亿元，较2019年增长24%。2023年公司在手主要项目合计归母利润2亿元，较2019年增长24%；其中盈利项目贡献2.58亿元、亏损项目拖累0.56亿元。盈利项目：2023年7个盈利项目归母净利润约2.58亿元，较2019年增长17%。其中，梵净山项目净利润1.2亿元，较2019年增长27%；海南项目归母净利润0.3亿元，创新高；华山项目受分成比例下降影响，归母净利润0.3亿元，较2019年下滑21%；珠海项目2019年底开启改造升级，2023年净利润0.2亿元，较改造前一个完整年度（2018年）增长602%；庐山净利润0.2亿元，良好增长；千岛湖、东湖海洋公园归母净利润均为千万元左右，表现相对平淡。亏损项目：2023年4个亏损项目亏0.56亿，较2019年略减亏;其中崇阳项目亏0.35亿元，减值有所增加；克旗/南漳/华山宾馆项目亏0.14/0.05/0.02亿元。 2024Q1核心项目因天气扰动有所承压，财务结构进一步优化。2024Q1公司收入1.4亿元/-11.4%，归母净利润0.3亿元/+17.7%，扣非利润0.33亿元/-21.9%。收入端，华山/海南/庐山/珠海等项目同比增长良好，但核心梵净山项目因天气扰动有所拖累；利润端，剔除去年同期房屋拆迁补偿款计提约1400万元非经常损失等带来的基数差异，公司扣非净利润相对承压。2024Q1公司资产负债率由2023年末的23.25%降至19.81%，财务结构进一步优化。 重回国资控股进入发展新阶段，持续挖潜盈利项目增量并推进亏损包袱出清。公司重归国资，经营逐步进入新阶段。针对存量项目，一方面公司盈利项目仍有挖潜空间，如猴岛、千岛湖等内部储备；同时积极推进现有亏损项目的优化与处置，2023公司计提减值、资产处置损失等合计约0.7亿元，正逐步清退历史遗留包袱，预计后续相关减值压力相对可控。增量方面，国资入主后省内资源整合仍有期待，强势区域仍有潜在新项目可以期待。 风险提示：宏观疫情等系统性风险，股权变更有不确定，经营优化低于预期。 投资建议：暂维持公司2024-2025年EPS至0.85/0.97元，新增2026年为1.10元，对应动态PE为18/16/14x。经过多年摸索，公司已逐步迈入经营正轨，在集中精力挖潜存量优质项目和盘点清理潜力弱的在投项目包袱后，2023年迎来主业的首次规模性盈利。地方国资重新入主后发展战略更为明晰，但原实控人仍存在部分遗留问题尚待解决，且在经历过强劲需求释放后主要项目如何适应消费环境变化进行持续改造可持续跟踪，暂下调评级至“增持”。

     三特索道(002159) 核心观点： 事件：2023年公司实现营收7.2亿元/同比+181%，归母净利1.3亿元/同比+266%，扣非归母净利1.4亿元/同比+182%。2024年一季度，公司实现营收1.4亿/同比-11%，实现归母净利0.3亿/同比+18%，扣非净利0.3亿/同比-22%。 优质项目业绩持续释放，2023年多个盈利项目表现创历史新高 2023年是公司经营回归正轨的首年，旗下景区全年合计接待887万游客，较2019同期+36%，创历史新高。盈利景区项目归母净利润较2019年增长25%，亏损项目则收窄6%。其中，核心景区梵净山贡献突出，游客量/营收/净利润较19同期+21%/-18%/+27%；海南猴岛游客营收、净利创历史新高，较19同期分别+40%/+23%/+16%；庐山三叠泉项目游客量、营收、净利较19同期+21%/+29%/37%；珠海索道项目改造升级后营收、净利较19年同期+438%/+1255%。 剔除一次性减值影响，2023年盈利能力较2019年大幅改善 受益于成本费用刚性，伴随客流快速增长，公司2023年毛利率为62.6%，较2019年同期+5.4pct；销售/管理费用率各为4.2%/18.5%，较2019同期-1.7pct/-2.0pct。财务费用同比减少1000万远，主要受益于公司加速优化资产负债结构。受益于以上因素，2023年公司净利率较2019年提升14.1pct至19.6%。若进一步剔除武夷山公司长期股权投资计提减值、崇阳项目计提减值影响，我们估算公司2023年归母净利约1.6亿元，净利率约22%，较2019年+16pct。 1Q24各景区仍有亮点，惟核心景区梵净山客流受天气影响下滑 1Q24公司华山索道/猴岛/珠海景山索道/庐山景区均在高基数上实现较快增长，客流各同比+32%/+18%/+45%/+26%。但核心景区梵净山因2-3月天气状况不佳，导致闭园时间同比大幅增长，致使1Q24营收同比出现下滑。 投资建议：我们预计公司2024-26年归母净利各为1.7、2.0、2.2亿元，对应PE各为17X/14X/13X。考虑公司当前经营改善趋势明确，历史包袱优化将带来可观利润释放空间，同时中期亦有储备项目推出驱动持续增长，当前估值低于同业，维持“推荐“评级。 风险提示：自然灾害等不可抗力的风险；新项目建设进展低于预期的风险。