韵达股份(002120) 核心观点 2025年三季度公司业绩表现承压。2025年前三季度营收374.93亿元（+5.6%），归母净利润7.3亿元（-48.2%），扣非归母净利润6.6亿元（-44.2%）；2025年三季度单季营收126.6亿元（+3.3%），归母净利润2.0亿元（-45.2%），扣非归母净利润2.0亿元（-40.6%）。 公司业务量稳步增长，市占率有所下滑，行业反内卷带动单票价格环比回升。2025年第三季度，公司业务量实现了64.2亿件（同比+6.6%），公司市占率为13.0%，同比减少0.8个百分点。今年1-7月份快递行业价格竞争逐步白热化，但是监管层于8月开始实行“反内卷”措施，行业提价从产粮区逐步扩散至大部分非产粮区，从而带动公司的单票快递收入8月和9月环比分别提升了0.01元和0.10元，最终使得公司单票快递收入同比降幅从二季度的5.4%收窄至三季度的2.1%，三季度的单票快递收入环比提升了0.03元至1.95元。 公司网络短期调整影响部分抵消了反内卷提价带来的正向效应，三季度单票盈利环比持平。虽然三季度行业反内卷实现了提价，但是公司三季度分拨中心的调整和搬迁仍然对成本造成了负面影响，从而导致公司三季度单票归母利润环比持平，为0.03元。三季度单季公司实现毛利率6.68%，同比减少1.86个百分点、环比增加0.83个百分点。公司资本开支高峰期已过，2025年前三季度资本开支为19.4亿元，维持在相对低位水平。我们预计这轮反内卷提价有望持续到今年年底甚至到明年春节，四季度反内卷提价覆盖的件量规模和时间长度均比三季度更优，叠加考虑到四季度公司成本端的负面影响因素有望减少，公司四季度的业绩表现有望继续修复。 风险提示：价格竞争恶化；电商快递需求增长低于预期。 投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。 考虑到公司调整网络的影响，下调公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为12.6/17.2/20.1亿元（25-27年调整幅度分别为-37%/-26%/-22%），分别同比-34.2%/+36.9%/+16.9%。考虑到行业反内卷有望带动公司业绩修复，维持公司“优于大市”评级，现在股价对应25-26年EPS的PE估值分别为17X、12X。

     韵达股份(002120) 事件：2025年10月28日，公司发布2025年三季度报。2025Q3单票收入环比+0.07元，Q4或存在超预期表现。 2025Q1-3，扣非归母净利同比-44.1%。1）收入：25Q1-3公司实现营收374.9亿元，同比+5.6%，实现销售毛利25.3亿元，同比-27.8%；毛利率6.7%，同比-3.1pct。 2）利润：25Q1-3公司实现归母净利润7.3亿元，同比-48.2%；归母净利率1.9%，同比-2.0pct；扣非归母净利6.5亿元，同比-44.1%；扣非归母净利率1.7%，同比-1.6pct。 3）票均：25Q1-3公司实现单票快递收入1.96元/票，同比-0.14元/票；单票利润为0.04元/票，同比-0.04元/票； 4）份额：25Q1-3公司市场份额为13.2%，同比-0.5pct。 单季度看，2025Q3，公司单票收入环比+0.07元。1）收入：25Q3公司实现营收126.6亿元，同比+3.3%，实现销售毛利8.5亿元，同比-19.2%；毛利率6.7%，同比-1.9pct。 2）利润：2025Q3公司实现归母净利润2.0亿元，同比-45.2%；归母净利率1.6%；扣非归母净利2.0亿元，同比-40.6%；扣非归母净利率1.6%。 3）票均：2025Q3公司实现单票收入1.97元/票，同比-0.06元/票，环比Q2+0.07元/票；单票利润为0.03元/票，同比-0.03元/票，环比Q2持平； 4）份额：2025Q3公司市场份额为13.0%，同比-0.8pct，环比-0.2pct。 “反内卷”成效逐步显现，25Q4公司或有超预期表现。 国家邮政局一系列“反内卷”部署成效初显，随9月快递提价逐步拓展至全国范围，Q3公司单票收入得到初步改善，归母净利润同比降幅相较25Q2收窄。在快递提价落地后，公司为保障加盟商经营和网点稳定性，重视对于加盟商扶持，25Q3单票利润环比持平，10月电商大促逐步带动各地区二次提价落地，随利润逐步释放，Q4公司或有超预期表现。 投资建议：我们预计公司2025-2027年实现归母净利润13.9、19.0、22.3亿元，当前股价对应PE分别为15、11、9倍。公司为快递行业领军企业之一，市场份额相对稳定，业务量实现稳步增长。随公司数字化转型，成本有望得到进一步节降，随2H25快递“反内卷”持续推进，有望实现价量齐升，看好下半年公司业绩修复。维持“推荐”评级。 风险提示：宏观需求修复不及预期，油价及人工成本大幅上行，行业竞争进一步恶化风险，成本节降进展不及预期。

     韵达股份(002120) 事件：公司发布2025年三季报。 2025年前三季度公司实现营业收入374.93亿元，同比+5.59%，归母净利润7.30亿元，同比-48.15%，扣非归母净利润6.55亿元，同比-44.15%；其中，25Q3实现营业收入126.60亿元，同比+3.29%，归母净利润2.01亿元，同比-45.21%，扣非归母净利润2.02亿元，同比-40.59%。 点评： 单票经营情况：Q3单票收入环比提升0.03元，单票归母净利环比持平受益于快递行业“反内卷”，8月以来公司快递业务单价持续提升，8月及9月单票价格较7月累计提升0.11元，综合看Q3公司快递业务单票收入1.95元（环比+0.03元），同比-2.13%，单票归母净利润0.031元（环比持平），同比-48.61%。 业务量及市场份额：前三季度业务量同比+12.98%，份额同比-0.5pct25Q3公司快递业务量64.17亿件，同比+6.61%，较行业增速的13.3%低约6.7pct，市场份额13.0%，同比下降0.8pct。前三季度公司累计快递业务量191.43亿件，同比+12.98%，较行业增速的17.2%低约4.2pct，市场份额13.2%，同比下降0.5pct。 “反内卷”带动价格提升，关注旺季量价情况对公司盈利的修复1）业务量方面：电商快递件量规模扩张增速仍在，直播电商进一步崛起背景下，一方面网购消费渗透率进一步提升，另一方面网购消费行为的下沉化和碎片化推动了单快递包裹实物商品网购额的下行，快递行业相对上游电商仍有超额成长性。 2）竞争秩序方面：在快递行业“反内卷”背景下，价格环比显著提升，叠加快递行业旺季，快递单票价格有望继续上涨。建议关注后续行业旺季量价情况对公司盈利的修复。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为13.88亿元、18.45亿元、20.69亿元，对应市盈率分别为15.2倍、11.4倍、10.2倍。“反内卷”背景下快递行业有望利润修复，重视公司经营改善带来的业绩弹性，维持“增持”评级。 风险因素：实物商品网购需求不及预期；电商快递价格竞争恶化；末端加盟商稳定性下降。

     韵达股份(002120) 事件：2025年8月29日，公司发布2025年半年报。持续降本提效1H25两项单票核心成本共降9分钱，看好快递反内卷背景下，下半年公司业绩修复。1H25，1）收入：1H25公司实现营收248.3亿元，同比+6.8%，实现销售毛利16.8亿元，同比-31.5%；毛利率6.8%，同比-3.8pct。2）利润：1H25公司实现归母净利润5.3亿元，同比-49.2%；归母净利率2.1%，同比-2.3pct；扣非归母净利4.5亿元，同比-45.6%；扣非归母净利率1.8%，同比-1.8pct。3）票均： 1H25公司实现单票快递收入1.92元/票，同比-0.16元/票；单票利润为0.04元/票，同比-0.05元/票；单票分拣成本0.28元/票，同比-0.03元/票；单票运输成本0.31元/票，同比-0.08元/票。 单季度看，2025Q2，1）收入：25Q2公司实现营收126.4亿元，同比+4.5%，实现销售毛利7.4亿元，同比-43.3%；毛利率5.8%，同比-4.9pct。2）利润： 25Q2公司实现归母净利润2.1亿元，同比-66.9%；归母净利率1.6%；扣非归母净利1.4亿元，同比-67.8%；扣非归母净利率1.1%。3）票均：2Q25公司实现单票收入1.90元/票，同比-0.12元/票；单票利润为0.03元/票，同比-0.07元/票。 持续优化加盟制快递网络末端生态，重视快递资产、数字化、智能化、无人化布局。 1）推进网格仓和集包仓建设。1H25公司正式投入运营的网格仓数量为1926个，较24年底实现翻倍。1H25公司正式投入运营的集包仓数量为468个，并对集包仓智能化和自动化升级，进一步提高了揽收、交件、分拣的时效，减少包裹在运输、操作过程中的破损，提高服务质量。 2）构建“1+N+AI”多层次科技战略。打造快递行业垂类大模型和“韵达智能体”，为公司服务网络的日常快递揽派、客服仲裁、路由规划、工单管理、分拨管理、包裹可视化管理等提供支持，将进一步提升链路运营质量和效率。 3）公司积极部署无人机、无人车等末端配送方式，截至1H25公司已在8个省市进行无人机、无人车推广工作。 投资建议：我们预计公司2025-2027年实现归母净利润18.2、22.0、24.8亿元，当前股价对应PE分别为13、11、9倍。公司为快递行业领军企业之一，市场份额相对稳定，业务量实现稳步增长。随公司数字化转型，成本有望得到进一步节降，随2H25快递“反内卷”持续推进，有望实现价量齐升，看好下半年公司业绩修复。维持“推荐”评级。 风险提示：宏观需求修复不及预期，油价及人工成本大幅上行，行业竞争进一步恶化风险，成本节降进展不及预期。

     韵达股份(002120) 事件：公司发布2025年半年报。 25H1实现营业收入248.33亿元，同比+6.80%，归母净利润5.29亿元，同比-49.19%，扣非归母净利润4.53亿元，同比-45.60%； 25Q2实现营业收入126.44亿元，同比+4.53%，归母净利润2.08亿元，同比-66.94%，扣非归母净利润1.44亿元，同比-67.76%。 点评： 单票经营情况：Q2行业竞争加剧，单票归母净利润-70.26%。 25H1公司单票快递收入1.92元，同比-0.16元（-7.69%），主要系行业竞争加剧及货物均重下降等因素影响；单票核心成本0.59元，其中，单票运输成本0.31元，同比-0.08元（-20.51%），单票分拣成本0.28元，同比-0.03元（-9.68%）；单票期间费用0.08元，同比-0.02元（-20.36%），费用端持续改善；单票归母净利润0.04元，同比-0.05元（-56.38%）。 25Q2公司单票快递收入1.91元，同比-0.11元（-5.43%）；单票期间费用0.07元，同比-0.01元（-16.11%）；单票归母净利润0.03元，同比-0.07元（-70.26%），受二季度快递行业价格博弈加剧影响，公司单票归母净利润同比下滑。 业务量及市场份额：25H1业务量同比+16.50%，市场份额同比-0.3pct。公司25Q1及25Q2快递业务量分别60.76亿件、66.50亿件，同比分别增长22.95%、11.17%，增速相较于行业同期增速分别高1.31pct、低6.16pct。25H1公司完成快递业务量127.26亿票，同比+16.50%，市场份额约13.3%，同比-0.3pct。 快递行业成长空间犹在，关注“反内卷”落地进展及旺季涨价情况。1）业务量方面：电商快递件量规模扩张增速仍在，直播电商进一步崛起背景下，一方面网购消费渗透率进一步提升，另一方面网购消费行为的下沉化和碎片化推动了单快递包裹实物商品网购额的下行，快递行业相对上游电商仍有超额成长性。 2）竞争秩序方面：在快递行业“反内卷”背景下，8月4日广东省率先调整快递底价，此后多地快递行业协会联合呼吁“反内卷”，叠加9月1日起社保新规实施及快递行业旺季临近，快递行业价格有望继续上涨。建议关注后续行业“反内卷”政策实质性落地进展及旺季涨价情况。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为15.42亿元、21.97亿元、25.72亿元，对应市盈率分别为15.0倍、10.6倍、9.0倍。“反内卷”背景下快递行业有望利润修复，重视公司经营改善带来的业绩弹性，维持“增持”评级。 风险因素：实物商品网购需求不及预期；电商快递价格竞争恶化；末端加盟商稳定性下降。