天康生物(002100) 核心观点 2024年净利同比扭亏，受益猪价景气回暖。公司2024年营收同比-9.72%至171.76亿元，归母净利同比扭亏至6.05亿元；2025Q1营收同比+10.68%至41.8亿元，归母净利同比+174.02%至1.48亿元。公司2024年营收下降主要系植物蛋白业务和玉米收储业务因大宗原料价格总体上呈现价格下行的趋势，公司考虑控制经营风险，减少了原料采购量及相应产品销售，因此这两块业务收入下降。养殖链业务方面，受益猪价上行，公司生猪、饲料等养殖链业务盈利能力提升，2024年生猪养殖和食品加工全年实现收入61.57亿元，同比增长11.1%；2024年出栏生猪302.85万头，同比增长7.6%。公司养殖成本稳步改善，据公告披露，2025年生猪完全成本目标13元/kg以内。 生猪出栏计划稳步增长，成本有望进一步下降。产能方面，2024年公司的能繁母猪存栏稳定在14万头左右，今年年底预计会增加到15万头，2024年全年平均psy达27.3，未来仍有提升空间。据公司公告，公司目标2025年实现生猪出栏350万-400万头，有望维持稳定增长，一方面，公司在兵团二师37团建设的30万头生猪养殖项目预计下半年建成投产，同时，公司将通过现货+期货相结合的模式适当加大生猪放养量。公司是背靠新疆兵团的老牌生猪养殖企业，产能稳步投放，目前新疆和河南产能已基本满产，今后将进一步提高肥猪配套产能；预计随产能利用率提升，成本仍有进一步下降空间。 饲料、动保等养殖后周期业务经营稳健，相对行业优势领先。公司在全国拥有饲料生产企业三十余家，是全国饲料工业20强企业；公司是农业部在新疆唯一的兽用生物制品定点生产企业，是全国十家口蹄疫疫苗及十二家禽流感疫苗定点生产企业之一，是农业部指定的猪瘟疫苗、猪蓝耳病疫苗、小反刍兽疫疫苗的定点生产企业，目前公司已进入全国兽用生物制品企业10强。公司2025年目标实现饲料产销量290万吨，动物疫苗24亿毫升(头份)，养殖链业务有望实现全面稳健发展。 风险提示：疫病风险、原料价格大幅波动风险、产能扩张不及预期风险。 投资建议：维持“优于大市”评级。公司背靠新疆兵团，现已完成“聚落式”全产业链布局。考虑到当前生猪行业总体产能恢复，生猪价格进入下行阶段，因此出于谨慎原则，我们下调此前对于公司2025-2026年的盈利预测，预计2024-2026年归母净利为7.50/6.23/5.74亿元（原预计2025-2026年归母净利分别为10.06/7.79亿元），EPS分别为0.55/0.46/0.42元，对应当前股价PE为12/14/15X。

     天康生物(002100) 主要观点： 2025Q1归母净利润1.48亿元，季末资产负债率降至51.4% 公司公布2024年报和2025年一季报：2024年实现收入171.8亿元，同比下降9.7%，归母净利润6.05亿元，扣非后归母净利润5.59亿元，同比均扭亏为盈，分季度看，2024Q1、Q2、Q3、Q4分别实现归母净利0.54亿元、2.23亿元、2.89亿元、0.39亿元；2025Q1实现收入41.8亿元，同比增长10.7%，归母净利润1.48亿元，同比增长174%，2025年3月末，公司资产负债率51.4%，较2025年初下降0.09个百分点，同比下降2.35个百分点。 2025年计划出栏生猪350-400万头，生猪完全成本大幅回落2024年，公司生猪出栏量302.85万头，同比增长8%，出栏目标顺利完成；2025年，公司计划出栏生猪350-400万头，其中，养殖事业部 300万头，饲料放养部门计划出栏50-100万头，2025Q1公司生猪出栏量81.07万头，同比增长25.3%，已完成全年出栏目标20.3%-23.2%。目前，公司生猪养殖产能主要布局在新疆、河南、甘肃三地，新疆繁育产能150万头、河南130万头，甘肃70万头，其中，新疆和河南的育肥配套设施相对完备，而甘肃育肥配套尚未完全到位，公司仍在积极拓展产能，新疆若羌30万头新建项目有望于今年下半年建成装猪，2026年实现出栏，为2026年出栏奠定基础。 公司生猪养殖完全成本从2024Q1的15.99元/公斤降至2025年2月13.12元/公斤，今年公司生猪养殖成本目标是降至13元/公斤以内。2024年，公司生猪成本持续回落的原因是，①公司积极优化饲料原料配方，充分利用口岸优势，从中亚国家进口大麦粉和小麦粉进行部分原料替代，有效降低了饲料成本；②甘肃区域整体产能利用率提升；③通过种群更新，替换为丹系种猪，目前公司PSY已达27头，部分优秀厂区的PSY超过30头。 2024年公司饲料、疫苗销量小幅增长，2025年计划保持增长态势2024年，公司饲料业务收入53.4亿元，同比下降17.7%，饲料业务毛利5.8亿元，同比下降12.1%；2024年，公司饲料销量282.83万吨，同比增长0.86%，其中，猪料销量159.79万吨，同比增长5.5%，禽料销量60.96万吨，同比增长4.2%，反刍料销量51.51万吨，同比下降11.3%，水产料销量4.66万吨，同比下降8.1%。2024年，我国饲料产量同比下降2.1%，公司饲料业务的市占率仍在提升，2025年，公司计划销售饲料290万吨，较2024年小幅增长。 2024年，公司制药业务收入约10亿元，同比增长0.2%，制药业务毛利6.3亿元，同比增长1%；2024年，公司动物疫苗销售20.6亿头份（毫升），同比增长18.4%，其中，口蹄疫疫苗销量8.3亿头份，同比增长16.2%，小反刍兽疫疫苗销量2.3,5亿头份，同比下降4.9%，猪蓝耳病疫苗销量2,543万头份，同比增长40.2%，猪瘟E2疫苗销量2,113万头份，同比增长24.1%，布病疫苗销量1.23亿头份，同比增长0.1%；禽流感疫苗销量6.4亿头份，同比增长37.7%。2025年，公司计划销售动物疫苗24亿头份（毫升），较2024年继续增长。 投资建议 统计局数据，2025年3月末，能繁母猪存栏量4039万头，较2024年末下降1%，2024年4月至今产能累计仅上升1.3%，生猪补栏积极性持续疲弱。2025年猪价已步入下行周期，但由于补栏明显偏慢，2025年生猪养殖业有望获得正常盈利，具有成本优势的猪企将获得超额收益。我们预计2025-2027年公司生猪出栏量363.42万头、400万头、450万头，同比增长20%、10%、13%，实现营业收入184.33亿元、190.75亿元、204.56亿元，同比增长7.3%、3.5%、7.2%，对应归母净利润10.2亿元、9.84亿元、14.74亿元。归母净利润前值2025年12.79亿元、2026年10.01亿元，本次调整幅度较大的原因，修正了25-26年生猪出栏量、生猪单价、生猪养殖成本、饲料销量、饲料价格，维持“买入”评级不变。 风险提示 疫情；猪价持续疲弱。

     天康生物(002100) 养殖成本稳步下降，动保饲料稳健经营，维持“买入”评级 公司发布2024年年报及2025年一季报，2024营收171.76亿元(-9.72%)，归母净利润6.05亿元(+144.38%)，2025Q1营收41.80亿元(+10.68%)，归母净利润1.48亿元(+174.02%)。公司成本控制优秀稳步下降，行业生猪供给缓慢恢复，国内猪价有支撑，公司有望穿越周期实现盈利。我们上调公司2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为9.69/9.33/16.11（2025-2026年原预测分别为6.88/7.61）亿元，对应EPS分别为0.71/0.68/1.18元，当前股价对应PE为8.8/9.1/5.3倍。公司养殖成本稳步下降，动保饲料稳健经营，维持“买入”评级。 公司生猪出栏稳步增长，成本表现优异稳步下降 2024年公司生猪出栏302.85万头（+7.55%），生猪销售均价15.66元/公斤，2025Q1生猪出栏81.1万头（+25.23%）。公司生猪出栏稳步增长，2025年公司生猪出栏目标350-400万头。成本方面，2024年完全成本14.73元/公斤，2025Q1生猪完全成本13元/公斤，2025M3降至13元/公斤以内，成本稳步下降。截至2025年3月末，公司能繁存栏约14万头，育肥成活率93%，料肉比2.68，2025年能繁存栏目标15万头，公司能繁储备充足，生产成绩稳步提高。 饲料动保业务经营稳健，资金充裕稳步扩张 饲料业务方面，2024年饲料销量282.83万吨(+0.86%，其中外销177万吨)，细分品类看，猪饲料159.79万吨(+5.48%)，禽用饲料60.96万吨(+4.15%)，水产饲料4.66万吨(-8.09%)，反刍饲料51.51万吨(-11.31%)。预计2025年饲料销量290万吨，增量主要由猪料贡献。2024年动保业务营收9.99亿元（+0.22%），动保疫苗销售量20.64万头份（+18.44%）。饲料动保业务销量稳步增长，经营稳健。截至2025年3月末，公司资产负债率51.40%(-2.35pct)，账面货币资金32.55亿元(+21.28%)，公司资金充裕扩张无忧。 风险提示：公司成本下降不及预期、动物疫病风险、猪价异常波动风险。

     天康生物(002100) 核心观点 事件：公司发布2024年年度报告&25年一季度报告。24年公司营收171.76亿元，同比-9.72%；归母净利润6.05亿元，同比扭亏为盈（23年为-13.63亿元）；扣非后归母净利润5.59亿元，同比扭亏为盈（23年为-13.78亿元）。其中24Q4公司营收40.89亿元，同比-5.35%；归母净利润0.39亿元，同比扭亏为盈（23Q4为-8.59亿元）。分红预案：每10股派现金红利2.2元（含税）。25Q1公司营收41.80亿元，同比+10.68%；归母净利润1.48亿元，同比+174.02%；扣非后归母净利润1.28亿元，同比+126.59%。 24年公司业绩显著好转，盈利能力提升中。24年公司业绩显著好转主要源于养殖成本持续改善、猪价前低后高带来的养殖利润提升等。24年公司综合毛利率12.14%，同比+9.22pct；期间费用率为7.81%，同比+0.04pct。24Q4公司综合毛利率12.64%，同比+13.73pct；期间费用率为6.76%，同比-3.19pct。25Q1公司综合毛利率11.82%，同比-0.56pct；期间费用率为7.51%，同比-2.00pct。 24年生猪出栏同比+7.6%，25年生猪出栏目标350-400万头。24年公司生猪养殖收入61.57亿元，同比+11.11%；毛利率14.61%，同比+28.43pct；生猪出栏302.85万头，同比+7.55%；估算销售均价为15.7元/kg（同比+10.8%），出栏均重120.3kg（同比+0.5%）。根据月度公告，25Q1公司出栏生猪81.07万头，同比+25.26%；销售均价14元/kg（同比+4.8%）。25Q1末公司固定资产、在建工程、生产性生物资产分别为57.68亿元、2.38亿元、2.77亿元，环比24年末-2.07%、+2.15%、+1.84%。在现金流、偿债能力方面，25Q1末公司资产负债率为51.4%，同比-2.35pct，环比24年末-0.09pct；速动比率0.8，同比+0.15。25年公司生猪出栏目标为350-400万头，同比+15.57%至+32.08%。 24年公司疫苗销量同比+18%，毛利率略有提升。24年公司兽用生物制品收入9.99亿元，同比+0.22%，占营收比为5.81%；疫苗销量为20.64亿头份（毫升），同比+18.44%；其中猪蓝耳病疫苗同比+40.15%，表现亮眼；口蹄疫疫苗销量同比+16.20%，较23年止跌回升。公司兽用生物制品毛利率63.07%，同比+0.5pct。24年公司研发费用为2.00亿元，同比-22.15%；其中猪传染性胸膜肺炎基因工程亚单位灭活疫苗于24年7月获得兽药产品批准文号，猪口蹄疫O型、A型二价合成肽疫苗正在进行复核检验，猪伪狂犬病基因缺失活疫苗正在新兽药注册初审阶段。公司新产品推进顺利，后续或可助力疫苗业务持续增长。25年公司动物疫苗销量目标为24亿毫升（头份），同比+16.28%。 投资建议：公司为养殖一体化企业，具备稳定增长的饲料与兽药业务；同时公司积极布局生猪养殖业务，出栏量保持增长趋势，叠加后续养殖端成本持续优化，公司业绩或可期。我们预计2025-2026年EPS分别为0.54元、0.68元；对应PE为11倍、9倍，维持“推荐”评级。 风险提示：动物疫病与自然灾害的风险；原材料供应及价格波动的风险；生猪价格波动的风险；政策变化的风险等。

     天康生物(002100) 主要观点： Q3归母净利润2.89亿元，资产负债率降至50%以内 公司公布2024年三季报：1-9月实现归母净利润5.66亿元，扣非后归母净利润5.44亿元，同比扭亏为盈。分季度看，2024Q1、Q2、Q3分别实现归母净利0.54亿元、2.23亿元、2.89亿元，2023Q1、Q2、Q3分别为-0.14亿元、-4.33亿元、-0.57亿元，同比均扭亏为盈。2024年9月末，公司资产负债率49.9%，较6月末下降1.2个百分点。 2023年出栏目标有望完成，生猪完全成本逐季下行 2024年1-9月，公司生猪出栏量214.4万头，同比增长4.2%，有望实现全年300万头出栏目标。分季度看，Q1、Q2、Q3公司生猪出栏量64.7万头、75.4万头、74.2万头，同比分别增长13.7%、1.9%、-0.8%，实现生猪业务收入10.2亿元、12.4亿元、13.9亿元，同比分别增长5.9%、 4.3%、21.4%；生猪养殖完全成本15.99元/公斤、15.15元/公斤、14.28元/公斤，成本逐季下降。随着公司养殖生产效率、疫病防控效果、产能利用率的提升，Q4生猪养殖完全成本有望继续下行。 投资建议 今年以来生猪补栏积极性疲弱，从官方数据看，Q2、Q3能繁母猪存栏量环比1季末分别小幅上升1.2%、0.6%，我们预计产能恢复将持续缓慢，2025年生猪价格获得支撑。我们预计2024-2026年公司生猪出栏量300万头、350万头、400万头，同比增长7%、17%、14%，实现营业收入187.6亿元、201.7亿元、211.4亿元，同比增长-1.4%、7.5%、4.8%，对应归母净利润9.18亿元、12.79亿元、10.01亿元。归母净利润前值2024年5.08亿元、2025年17.59亿元、2026年14.53亿元，本次调整幅度较大的原因，修正了24-26年生猪出栏量、生猪单价、生猪养殖成本、饲料销量、饲料价格，维持“买入”评级不变。 风险提示 疫情；猪价持续疲弱。

     天康生物(002100) 事件：公司于10月29日发布2024年三季度报告，2024年前三季度实现营收130.9亿元，同比-11.0%；实现归母净利润5.7亿元，同比+212.1%；其中，2024Q3实现营收50.9亿元，同比-11.3%，环比；实现归母净利润2.9亿元，同比+606.1%，环比+29.8%。 饲料业务销量稳增，饲料原料价格下滑拖累价格。2024年前三季度公司饲料业务实现销量204.36万吨，同比增长2.25%；其中外销占比65%，内销占比35%。2024年前三季度公司营收同比下降主要系饲料原料玉米和豆粕等价格波动下行传导至饲料行业，饲料价格较上年同期有所下降。 生猪业务量价齐升，养殖成本进一步下降。2024年前三季度公司销售生猪214.4万头，同比+4.2%，其中肥猪185.2万头，仔猪28.9万头；销售均价15.7元/kg，同比+9.3%。2024Q3公司销售生猪74.3万头，销售均价为18.2元/kg。公司养殖成本逐步降低，2024年前三季度公司肉猪养殖完全成本降至15.2元/kg，其中2024Q3已降至14.3元/kg，按照120kg的出栏均重计算，公司二季度头均盈利约468元，盈利能力逐步提升。此外，公司持续加大生猪健康管理，高度重视非洲猪瘟的防控工作，同时大力提升生产效率，窝均活产仔较二季度提升1.87头/窝。结合公司现阶段的养殖生产效率、疫病防控效果等情况来看，公司预计四季度养殖成本还有一定的下降空间。 盈利能力快速提升，财务结构显著好转。2024年前三季度公司销售毛利率12.0%，同比+7.9%。截至2024Q3，公司货币资金36.5亿元，环比+27.6%，资金储备逐步提升；2024Q3公司经营活动产生的现金流量净额13.7亿元，环比+23.9%，猪价提升公司生猪养殖业务造血能力恢复。此外，截至2024Q3公司资产负债率为49.9%，环比-1.2PCT。一方面，公司三季度盈利状况进一步转好，公司根据产品销售节奏归还了一部分的短期银行贷款；另一方面，由于农产品业务大宗原料价格总体呈现价格下行趋势，公司考虑控制经营风险，减少了原料的采购量。 投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为8.18、11.00、15.19亿元，EPS分别为0.60、0.81、1.11元，对应PE分别为11、8、6倍。2024年下半年猪价有望延续高景气运行，公司是西北最大生猪养殖企业，具有天然的防疫优势，生猪养殖与后期业务将同时发力，维持“推荐”评级。 风险提示：生猪出栏不及预期；政策实施不及预期；突发重大动物疫病风险。

     天康生物(002100) 事件： 公司24年前三季度实现营收130.87亿元，同比-11%；实现归母净利润5.66亿元，同比+212%。其中，单Q3实现营业收入50.94亿元，同比-11%、环比+21%；实现归母净利润2.89亿元，同比+606%、环比+30%。 我们的分析和判断： 1、Q3成本进入行业领先梯队，生猪业务实现高质量发展 1）2024Q3：【量】出栏约74.3万头，同比-1%、环比-2%；【价】加权均价估算约18.2元/kg，环比+18%；【利】估算成本降至14.3元/kg左右（24Q2成本15.15元/kg），对应公司生猪业务板块经营性利润约3亿元左右，对应头均利润400～420元左右（24Q2头均盈利50~100元左右）。 2）2024Q1-Q3：【量】出栏约214.4万头，同比+4%；【价】加权均价估算约15.6元/kg，同比+9%；【利】估算成本在15.2元/kg，对应公司生猪业务板块经营性利润约1.5~1.6亿元左右，对应头均盈利70~80元。 2、生产成绩提升实现降本增效，同时保障出栏量稳步增长 得益于公司在种群上的优化和生产管理上的提升，各项生产成绩有着显著提升，其中公司PSY指标从年初以来增长明显，今年有望达到28的目标水平。基于不断改善的生产指标，成本改善较为明显。截至到9月公司完全成本已降至13.91元/kg，相比7月成本再下降0.84元/kg左右，相比24Q2成本下降1.24元/kg左右。 往后看，基于公司现阶段的养殖生产效率、疫病防控效果等情况来看，公司预计四季度养殖成本还有一定的下降空间。另外，提升的生产指标也有望助力公司出栏量的持续增长，为明年实现高质量达到350-400万头出栏目标奠定基础。 3、非猪业务稳定发展，动保与饲料成支柱 非猪业务业绩支撑依旧强劲，其中动保业务和饲料业务仍是非猪业务重要利润来源。动保业务方面，随着三季度苏州投建的动物疫苗项目转固以及GMP验收成功，后续将聚焦于细菌和细胞基因工程苗上的生产和研发工作，为公司带来更强的市场竞争力。饲料方面，24Q3实现销售约69万吨，其中外销约45万吨、内销约24万吨，但因饲料原料价格下行，价格有所调整，因此我们预计饲料收入较上年同期有所下降。 4、投资建议： 维持“买入”评级。基于：1）公司有望实现量、质双增：成本方面改善显著，已进入行业领先梯队；出栏量方面稳步增加，预计24/25年出栏量300-310万头/350-400万头，23-25年年均复合增速约11%~19%；2）公司最新市值对应2024年出栏量头均市值为1500-2000元/头，处于头均市值历史底部区间；3）在行业谨慎补栏下，盈利周期有望延长，公司基于成本优势有望不断增厚利润空间，明年盈利有望持续。考虑到本轮周期社会面消费变化、补栏情绪、二育等因素影响，周期盈利时间或被拉长、周期高度或有所收窄，我们调整24-26年归母净利润为9.52/10.41/9.08亿元（24-25年前值为13.49/19.04亿元），对应EPS为0.7/0.76/0.67元/股。 风险提示：疫情风险；猪价不达预期；政策变动风险；出栏量不及预期。

     天康生物(002100) 核心观点 2024Q3净利扭亏，养殖成本稳步改善。公司2024Q1-Q3营收同比-11.01%至130.87亿元,归母净利同比扭亏至5.66亿元；2024Q3营收同比-11.3%至50.94亿元,归母净利同比扭亏至2.89亿元，公司营收下降主要系植物蛋白业务和玉米收储业务对应大宗原料价格总体价格下行，出于控制经营风险考虑，减少原料的采购量及相应产品销售，因此相关业务收入下降。养殖链业务方面，受益猪价景气上行，公司生猪、饲料等养殖链业务盈利能力显著提升。公司养殖成本同步改善，据公告披露，7月公司生猪完全成本已降至14.75元/kg。此外，公司资金储备充裕，2024Q3末货币资金达36.5亿元，较2023年末增长29%，2024Q3末资产负债率进一步下降至49.89%，负债表稳步改善。 生猪出栏稳步增长，成本有望进一步下降。2024年1-9月，公司累计销售生猪214.38万头，同比增长4.15%；累计销售收入36.43亿元，同比增长10.76%；目标2024年实现生猪出栏300-350万头，截至2024Q2末公司能繁母猪数量维持在14万头左右，二季度末PSY达27，并于7月提升至27.6，生产指标稳步提升。公司是背靠新疆兵团的老牌生猪养殖企业，产能稳步投放，目前新疆和河南产能已基本满产，今后将进一步提高肥猪配套产能；甘肃产能目前还处于建设中，预计随产能利用率提升，成本仍有进一步下降空间。 饲料、动保等养殖后周期业务经营稳健，相对行业优势领先。公司作为农业部在新疆唯一的兽用生物制品定点生产企业，是全国八家口蹄疫疫苗定点生产企业之一。截至2024H1末，公司拥有研发人员400余人,取得29项国家新兽药证书、200余项(含子公司）发明和实用新型专利，产品及技术优势显著。公司2024年目标实现饲料产销量315万吨，动物疫苗20亿毫升(头份)，总体保持稳健增长。公司养殖链业务全面稳健发展，有望受益未来猪价周期景气延续。 风险提示：疫病风险、原料价格大幅波动风险、产能扩张不及预期风险。 投资建议：维持“优于大市”评级。公司是生猪养殖后起之秀，背靠新疆兵团，现已完成“聚落式”全产业链布局，未来随着自繁自养产能扩张与产能利用率提升，成本有望进一步下降。考虑到公司今年养殖成本改善幅度较大，我们上调2024年盈利预测，预计2024-2026年归母净利为6.85/10.06/7.79亿元（原预计2024-2026年归母净利分别为4.88/10.06/7.79亿元），EPS分别为0.50/0.74/0.57元，对应当前股价PE为14/10/12X。

     天康生物(002100) 养殖成本持续下降表现优异，经营稳健业绩持续兑现，维持“买入”评级公司发布2024年三季报，2024Q1-Q3营收130.87亿元(同比-11.01%)，归母净利润5.66亿元(同比+212.14%)，其中单Q3营收50.94亿元(同比-11.30%)，归母净利润2.89亿元(同比+606.08%)。截至2024年9月末，公司资产负债率49.89%(同比+2.83pct)。预计后市生猪供给逐步恢复，猪价承压，我们下调公司2024-2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为8.98/6.88/7.61（2024-2026年原预测分别为15.07/11.39/8.24）亿元，对应EPS分别为0.66/0.50/0.56元，当前股价对应PE为10.3/13.5/12.2倍。公司生猪养殖成本持续下降表现优异，出栏稳步增长业绩持续兑现，饲料动保业务经营稳健，维持“买入”评级。 生猪养殖成本持续下降表现优异，出栏稳健增长业绩持续兑现 2024Q1-Q3公司生猪养殖营收36.4亿元（同比+10.76%），生猪出栏214.4万头(同比+4.15%)，其中2024Q3营收13.9亿元（同比+21.45%），生猪出栏74.3万头(同比-0.81%)。成本方面，公司2024Q3生猪养殖完全成本14.28元/公斤，7-9月分别为14.75/14.32/13.91元/公斤，成本逐月下降表现优异，预计Q4完全成本保持下降趋势。截至2024年9月末，公司能繁存栏约14万头，仔猪成本降至380元/头，预计2024年公司生猪出栏超300万头，2027年公司目标生猪出栏500万头。公司生猪养殖成本持续下降，出栏稳健增长，业绩有望持续兑现。 饲料动保业务经营稳健，后周期业绩有望持续改善 饲料业务方面，2024Q1-Q3公司饲料销量204.36万吨（同比+2.25%），其中外销133.19万吨，饲料销量稳步增长。动保业务方面，2024Q1-Q3公司动保业务营收8.37亿元（同比+1.82%），公司动保产品研发投入持续增长，毛利率同环比基本持平。受2024Q1-Q3饲料及动保行业价格战影响，公司饲料及动保整体经营承压，2024Q4猪肉消费旺季猪价有望相对高位运行，生猪供给逐步恢复，公司饲料及动保业绩有望持续改善。 风险提示：公司成本下降不及预期、动物疫病风险、猪价异常波动风险。

     天康生物(002100) 核心观点 2024Q1净利扭亏，养殖成本稳步改善。公司2024H1营收同比-10.82%至79.93亿元，归母净利同比扭亏至2.77亿元，2024Q2营收同比-16.88%至42.16亿元，归母净利同比扭亏至2.23亿元，公司营收下降主要系玉米收储、蛋白油脂加工业务销量及售价同比有所下降，公司2024H1玉米收储行业收入同比-45.85%至7.57亿元，毛利率同比-1.75%至-4.25%；蛋白油脂加工行业收入同比-43.17%至7.33亿元，毛利率同比-2.31%至1.64%。同时受益2024H1生猪景气上行，公司生猪、饲料等养殖链业务盈利能力显著提升，2024H1生猪养殖产业链行业收入同比+11.2%至28.8亿元，毛利率同比+21%至10,23%；饲料行业收入同比-5.63%至28.4亿元，毛利率同比+3.3%至13.39%。 生猪出栏稳步增长，成本有望进一步下降。公司2024H1出栏生猪140.14万头，同比增长7%，目标2024年实现生猪出栏300-350万头，有望维持稳步增长。公司是背靠新疆兵团的老牌生猪养殖企业，产能稳步投放，目前新疆和河南产能已基本满产，今后将进一步提高肥猪配套产能；甘肃产能目前还处于建设中，预计随产能利用率提升，成本仍有进一步下降空间。此外公司资金储备充裕，截至2024Q2末，公司拥有货币资金28.63亿元，资产负债率51.05%，处于行业较低水平，坚实的资金基础有望助力公司未来稳健发展。饲料、动保等养殖后周期业务经营稳健，相对行业优势领先。公司作为农业部在新疆唯一的兽用生物制品定点生产企业，是全国八家口蹄疫疫苗定点生产企业之一。截至2023年末，公司拥有研发人员400余人，取得26项国家新兽药证书、200余项(含子公司）发明和实用新型专利，产品及技术优势显著。公司2024年目标实现饲料产销量315万吨，动物疫苗20亿毫升(头份)，总体保持稳健增长。公司养殖链业务全面稳健发展，有望受益未来猪价周期景气上行。 风险提示：疫病风险、原料价格大幅波动风险、产能扩张不及预期风险。投资建议：维持“优于大市”。考虑到公司养殖成本改善明显，叠加今年以来饲料价格同比降幅较大，预计2024年成本有望实现较好下降，上调原2024年盈利预测；考虑到远期猪价波动具有不确定性，出于保守谨慎原则，对原2025年猪价假设下调，相应下调原2025年盈利预测。

     天康生物(002100) 事件：公司于8月29日发布2024年中报，2024H1实现营收79.9亿元，同比-10.8%；实现归母净利润2.8亿元，同比扭亏为盈；其中2024Q2实现营收42.2亿元，同比-16.9%，环比+11.6%；实现归母净利润2.2亿元，同比扭亏为盈，环比+311.8%。 饲料量增价减略有承压，动保业务稳定发力。2024H1，公司饲料业务实现销量134.9万吨，同比+7.6%；实现营收28.4亿元，同比-5.6%；毛利率+13.4%，同比+3.3PCT。主要原因是玉米、豆粕等原材料价格波动下行传导至饲料行业，饲料价格也应声下降。动保业务稳定发力，产品销量及盈利能力较上年同期基本持平，实现营收5.0亿元，同比+12.0%，毛利率+67.5%，同比-0.6PCT。 生猪业务扭亏为盈，生产效率快速提升。2024H1公司销售生猪140.1万头，同比+7.0%，其中肥猪125万头，仔猪15万头；销售均价为14.4元/kg，同比+2.0%。2024Q2公司销售生猪75.4万头，销售均价为15.5元/kg。公司养殖成本逐步降低，2024H1公司肉猪养殖完全成本降至15.6元/kg，其中2024Q2已降至15.2元/kg，按照120kg的出栏均重计算，公司二季度头均盈利约36元，环比实现扭亏为盈。公司产能基本稳定，截至2024年6月公司能繁母猪存栏14万头，与2023年末基本持平；生产效率快速提升，PSY从2024Q1末的24.12提升至2024Q2末的27。未来公司将建设重点聚焦甘肃，随着甘肃养殖基地配套建设的完善和产能利用率的逐渐释放，公司出栏规模及生产效率都有望进一步提升。 货币资金储备逐步恢复，财务结构相对稳定。截至2024H1，公司货币资金28.6亿元，环比+6.7%，资金储备逐步恢复；2024Q2公司经营活动产生的现金流量净额11.1亿元，环比由负转正，猪价恢复公司生猪养殖业务造血能力提升。此外，截至2024H1公司资产负债率为51.1%，环比-2.6PCT。在行业内仍处于较低水平，抗风险能力较强，公司财务结构相对稳定。 投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.98、11.32、15.48亿元，EPS分别为0.51、0.83、1.13元，对应PE分别为13、8、6倍。2024年下半年猪价有望延续高景气运行，公司是西北最大生猪养殖企业，具有天然的防疫优势，生猪养殖与后期业务将同时发力，维持“推荐”评级。 风险提示：生猪出栏不及预期；政策实施不及预期；突发重大动物疫病风险。

     天康生物(002100) 事件 公司披露2024年中报，实现营收79.93亿元，同比下降10.82%；归母净利润2.77亿元，同比增长161.86%。 收入同比下滑，利润率逐步改善 2024年上半年公司收入下滑主要系玉米收储、蛋白油脂加工业务销量及售价较去年同期均有所下降。2024上半年度公司销售毛利率11.49%（同比+8.26pcts），生猪/饲料/兽药/玉米收储/蛋白油脂加工行业毛利率分别为10.23%/13.39%/67.49%/-4.25%/1.64%，同比分别+20.83/+3.30/-0.60/-1.75/-2.13pcts；销售净利率3.50%（同比+9.31pcts）。2024年上半年公司销售/管理/研发/财务费用分别为2.33/2.24/1.54/0.82亿元，同比分别-6.31%/+2.55%/+56.26%/-23.21%。 饲料及动保业务稳定发展，生猪养殖盈利 公司饲料业务受生猪存栏偏低影响，销量小幅增长7.6%至134.94万吨；由于主要原料价格波动下行，饲料价格下降，公司饲料销售收入28.38亿元（同比-5.63%）公司动物疫苗业务产品销量及盈利能力较上年同期基本持平，制药业务实现销售收入5.00亿元（同比+12.04%）。受益生猪价格回暖，公司生猪养殖产业链实现销售收入28.76亿元（同比+11.17%），上半年出栏生猪140.14万头（同比+7.00%）板块实现较好盈利。 业绩有望逐步改善，维持“买入”评级 我们预计公司2024-2026年营业收入分别为181.95/202.05/215.80亿元，同比分别-4.37%/+11.05%/+6.80%；归母净利润分别为7.00/8.46/6.68亿元，同比增速分别为151.36%/20.82%/-21.04%，EPS分别为0.51/0.62/0.49元，公司业绩有望逐步改善，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，畜禽价格波动风险，重大疫病风险

     天康生物(002100) 摘要： 事件：公司发布2024年中期报告。24H1公司营收79.93亿元，同比-10.82%；归母净利润为2.77亿元，同比扭亏为盈（23年同期-4.47亿元）；扣非后归母净利润为2.7亿元，同比扭亏为盈（23年同期-4.4亿元）。其中24Q2公司营收42.16亿元，同比-16.88%；归母净利润2.23亿元，同比扭亏为盈（23年同期-4.33亿元）；扣非后归母净利润为2.14亿元，同比扭亏为盈（23年同期-4.27亿元）。 Q2公司利润持续向好，毛利率同比改善显著。24H1受益于生猪价格持续好转以及养殖成本优化，公司业绩扭亏为盈；受玉米收储、蛋白油脂加工业务销量及售价同比下行影响，公司收入同比下行。H1公司业务中生猪养殖、饲料、兽药、玉米青贮、农产品加工、兽用生物药品分别贡献28.76亿元、28.38亿元、7.57亿元、7.33亿元、5亿元，同比+11.17%、-5.63%、-45.85%、-43.17%、+12.04%。H1公司期间费用率8.68%，同比+1.17pct；综合毛利率11.49%，同比+8.26pct。从单季度来看，Q2公司期间费用率7.93%，同比+0.7pct；综合毛利率10.69%，同比+11.7pct。 H1公司生猪出栏140万头，养殖成本逐步优化。24H1公司生猪出栏140.14万头，同比+7%；估算销售均价为14.4元/kg（同比+1.91%），出栏均重120.5kg（同比-1%）；公司生猪养殖毛利率为10.23%，同比+43.48pct。24Q2公司出栏生猪75.42万头，同比+1.88%；销售均价15.45元/kg（同比+10.99%）。24Q2末公司固定资产、在建工程、生产性生物资产分别为52.76亿元、8.43亿元、2.93亿元，同比+3.84%、+0.69%、-19.38%。在现金流、偿债能力方面，24Q2末公司资产负债率为51.05%，同比-0.79pct；速动比率0.72，同比-0.17。24年公司生猪出栏目标为300-350万头，同比+7%至+24%。 兽药业务盈利能力较稳定，H1研发费用同比+56%。24H1公司兽药业务占营收比为6.26%，同比+1.28pct；毛利率为67.49%，同比-0.6pct；公司疫苗批签发量同比+28.7%。24H1公司费用化研发投入为1.54亿元，同比+56.26%，公司持续加大研发投入，分别在新疆、上海、江苏设立研发中心，形成丰富的产品和技术储备。公司新产品推进顺利，后续可助力兽药业务增长。 投资建议：公司为养殖一体化企业，具备稳定增长的饲料与兽药业务；同时公司积极布局生猪养殖业务，出栏量保持增长趋势。生猪价格处于上行过程中，叠加公司养殖成本持续优化，公司业绩或可期。预计公司2024-2025年EPS分别为0.5元、1.21元，对应PE为13倍、5倍，维持“推荐”评级。 风险提示：动物疫病与自然灾害的风险；原材料供应及价格波动的风险；生猪价格波动的风险；政策变化的风险等。

     天康生物(002100) 生猪养殖成本下降盈利向上，饲料动保业务稳健发展，维持“买入”评级公司发布2024年中报，2024H1营收79.93亿元(同比-10.82%)，归母净利润2.77亿元(同比+161.86%)。单Q2营收42.16亿元(同比-16.88%)，归母净利润2.23亿元(同比+151.41%)。截至2024年6月末，公司资产负债率51.05%(同比-0.79pct)，账面货币资金28.63亿元(同比-25.53%)。基于猪周期运行节奏，我们上调公司2024年盈利预测，下调2025/2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为15.07/11.39/8.24（2024-2026年原预测分别为8.97/13.67/8.57）亿元，对应EPS分别为1.10/0.83/0.60元，当前股价对应PE为5.8/7.7/10.7倍。公司生猪养殖盈利持续改善，饲料动保业务稳健发展，维持“买入”评级。 公司生猪出栏增长成本下降，周期反转阶段业绩持续向好 2024H1公司生猪养殖业务营收28.76亿元（同比+11.17%），毛利2.94亿元，生猪出栏140.14万头(同比+7.00%，其中肥猪/仔猪分别125/15万头)，生猪销售均价14.40元/公斤(同比+1.96%)。公司成本稳步下降，2024Q2生猪完全成本15.15元/公斤，2024M7降至14.75元/公斤，2024H2目标完全成本有望维持在15元/公斤以内。截至2024年7月末，公司能繁存栏约14万头，2024H2相对维稳。公司生猪出栏稳健增长，持续推进成本下降，周期反转阶段业绩持续向好。 饲料销量保持增长，动保业务稳健发展 饲料业务：2024H1公司饲料业务营收28.38亿元（同比-5.63%），毛利3.80亿元（同比+25.18%），毛利率13.39%（同比+3.30pct）。饲料销量134.94万吨（同比+7.6%），其中外销88万吨（同比+7%）。公司饲料销量稳步增长，毛利率同比提升。动保业务：2024H1公司动保业务营收5.00亿元（同比+12.04%），毛利3.37亿元（同比+11.05%），毛利率67.49%（同比-0.60pct）。公司动保产品研发投入持续增长，营收及毛利均同比改善。 风险提示：饲料原料价格下降幅度、生猪养殖行业亏损周期长度等。