鲁阳节能(002088) 公司公告23年年报及24年一季报，23年收入35.2亿，yoy-2%，归母净利4.9亿，yoy-16%，扣非归母净利5.2亿，yoy-5%。单季度看，23Q4收入9.6亿，yoy+5%，qoq+10%，归母净利1.3亿，yoy-14%，qoq-3%，扣非归母净利1.3亿，yoy+46%，qoq-7%。24Q1收入7.0亿，yoy-7%，qoq-27%，归母净利0.8亿，yoy-5%，qoq-38%，扣非归母净利0.8亿，yoy-16%，qoq-38%。23Q4非经常性损益波动较大主要系追溯收购子公司的并表外损益。公司亦公告2023年度利润分配预案，拟派发现金红利4.05亿，对应23年股利支付率为82.3%（vs18-22年均值为72.3%），分红保持强度。 陶纤量增价减，汽车衬垫/工业过滤制品收入高增 23年陶纤/汽车衬垫/工业过滤制品收入为31.2/2.2/1.4亿，分别yoy+4%/+86%/+47%。陶纤主业稳步增长，汽车衬垫、工业过滤产品高增。陶纤预计量升价降，23年公司陶瓷纤维销量53.6万吨，yoy+8.0%；行业竞争激烈或导致部分产品价格有所下降。23年公司海外收入yoy+32%至2.9亿。 陶纤需求景气延续承压，新业务盈利能力改善前景值得期待 23年毛利率31.0%，yoy-0.6pct。23Q4、24Q1单季度测算毛利率为25.8%、29.0%，yoy-3.6、+0.4pct，qoq分别-9.1、+3.2pct。Q4波动较大主因新并表企业口径调整等影响。23年陶纤/汽车衬垫/工业过滤制品毛利率分别为34.1%/8.1%/6.7%，yoy-0.4/-3.7/-7.0pct。23年陶纤行业需求整体稳定，同业竞争激烈致公司利润率延续承压（23H1/H2毛利率分别为32.8%/29.6%)。汽车衬垫/工业过滤制品新整合进入公司，23年预计主要为调整期，盈利能力改善前景值得期待。业务结构变化或亦导致费用率有一定上升，23年、23Q4、24Q1费用率分别14.9%、15.8%、15.3%，yoy+2.2、+2.6、+0.4pct。23年、23Q4、24Q1归母净利率分别为14.0%、8.8%、11.8%，yoy分别-2.3、-4.1、+0.3pct，整体盈利能力暂承压。 成长前景值得期待，关注管理层调整进展，维持“买入”评级 我们预计公司24-26年收入为38.7/42.8/47.5亿元，yoy为10%/11%/11%，归母净利润为6.1/6.8/7.8亿元，yoy为23%/13%/14%，EPS分别为1.20/1.35/1.54元/股，3年CAGR为16.5%。我们认为公司中长期成长前景值得期待。另外，公司23年年报明确要做好近期离职高管人员管理业务工作交接、尽快完成管理层团队的补充建设，关注积极进展。给予公司24年15倍PE，目标价17.93元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料成本涨幅超预期、需求低于预期、供给格局恶化风险、奇耐与公司互动效果低于预期。

     鲁阳节能(002088) 投资要点 事件：2024年1月17日晚，公司公告《2024年限制性股票激励计划（草案）》，计划拟授予的限制性股票数量为1055万股，约占公司股本总额2.1%，股票来源为公司向激励对象定向发行的普通股股票。其中，首次授予股份数量约占股本总额1.9%，激励对象125人，除高级管理人员外，其余119人均为中层管理人员、核心业务骨干等，此次股权激励计划系控股股东完成要约收购后的首次激励计划，覆盖面较广，有利充分调动员工积极性，进一步健全公司长效激励机制。本次激励计划授予的限制性股票授予价格为每股7.16元，公司估算首次授予限制性股票对2024-2027年摊销成本影响分别为3257.9/2257.6/963.6/128.5万元。 收入业绩双重考核，锚定三年稳健增长。本次激励计划考核年度为2024-2026年三个会计年度，每个会计年度考核一次，首次授予股票的公司层面考核指标为EBITDA与营业收入，两者考核权重均为50%。具体考核目标来看，2024-2026年限制性股票100%兑现目标为：EBITDA分别达到8.00、8.80、9.68亿元，营收分别达到39.54、43.50、47.85亿元；若目标完成率在90%-100%及80%-90%时，兑现度分别为90%和80%；目标完成率低于80%时，不予兑现。从目标增速来看，2025-2026年度公司EBITDA与营收兑现目标年复合增速均为10%，2024年EBITDA与营收兑现目标相较2022年财务报表数据分别增长6.2%和17.3%。除公司层面业绩考核外，公司对个人也设置了严密的绩效考核体系，能够对激励对象工作绩效做出较为准确、全面的评价。综合来看，公司本次激励的考核目标相对稳健，在董事会成员换届后有利公司提振发展信心，激活内生成长动力。 陶瓷纤维业务逐步企稳，奇耐赋能持续深入。受行业竞争及下游需求景气低迷影响，2023年公司陶瓷纤维产品单价较上年有所下调，前三季度营收阶段性仍有承压。而随着产品单价逐步企稳以及成本压力的缓解，公司盈利水平逐季修复。我们预计随新增产能的稳步释放，在成本领先优势下，公司陶瓷纤维产品在传统石化、冶金有色等领域市占率有望进一步提升，同时在电力、船舶及新能源等新兴领域市场，也有望凭借产品研发与项目经验优势得到较好拓展。2023年，公司相继公告收购控股股东奇耐旗下的宜兴高奇工业过滤业务，以及奇耐上海汽车排放衬垫、锂电池隔热材料等业务，奇耐赋能持续推进，公司产品矩阵得到进一步丰富，未来相应业务放量值得期待。 投资建议：作为国内陶瓷纤维龙头，公司低端保温市场有望继续巩固优势地位，高端耐火产品领域有望进一步开拓新兴市场，我们维持公司2023-2025年归母净利预测5.3/6.6/7.6亿元，对应当前股价PE为14/11/10倍。我们预计公司下游需求景气有望迎来修复拐点，且产品单价已处于筑底回升阶段，盈利水平正步入回升通道，加之奇耐对公司的持续深度赋能，维持“买入”评级。 风险提示：原料价格波动超预期风险；需求不及预期风险；与奇耐整合效果不及预期风险；竞争加剧超预期风险；研究报告使用信息滞后或更新不及时的风险等。

     鲁阳节能(002088) 事件： 公司发布股权激励计划草案，拟授予的限制性股票数量为1055.00万股，授予价格为7.16元/股，首次授予的激励对象为125人。 股权激励计划内容： 1.EBITDA：1）考核权重占比为50%；2）目标完成率≥100%时，兑现100%；完成率在90%（含）-100%之间时，兑现90%；完成率在80%（含）-90%时，兑现80%；完成率小于80%时，不予兑现；3）2024-2026年考核目标为8/8.8/9.68亿元，25/26年yoy+10%/10%，考核目标的80%为6.4/7.04/7.74亿元。 2.营业收入：1）考核权重占比为50%；2）目标完成率≥100%时，兑现100%；完成率在90%（含）-100%之间时，兑现90%；完成率在80%（含）-90%时，兑现80%；完成率小于80%时，不予兑现；3）2024-2026年考核目标为39.54/43.50/47.85亿元，25/26年yoy+10%/10%，考核目标的80%为31.63/34.80/38.28亿元。 股份支付费用影响：假设授予日为2024年3月，需摊销总费用为6607.56万元，2024-2027年分别影响3257.89/2257.58/963.60/128.48万元，不考虑股权激励对经营带来的正向作用，费用对净利润有一定影响。 期待奇耐-鲁阳合作新篇章前景，重视鲁阳成长前景，维持“买入”评级整体看我们认为本次股权激励将充分调动公司核心人员的积极性，以及体现了公司对未来经营的充分信心。前期奇耐-鲁阳新阶段合作成果频出，业务领域或较好拓宽，或为成长新机遇。公司作为我国陶纤行业引领者，规模/成本/产品均有明显优势，坚定扩产巩固市场份额/竞争优势。考虑到23年Q1-3营收净利略有承压及后续股份支付费用影响，下调公司23-25年归母净利为5.9/6.4/7.3（前值7.0/8.5/10.4亿），yoy+0.5%/9.6%/13.5%，维持“买入”评级。 风险提示：原材料成本涨幅超预期、需求低于预期、供需格局恶化风险、奇耐与公司合作效果低于预期，激励计划实施不及预期。

     鲁阳节能(002088) 事件： 公司披露《2024年限制性股票激励计划（草案）》，主要内容为： 1）拟授予限制性股票数量1,055万股，占公告日公司股本总额的2.08%，其中首次授予股份948万股，约占公司股本总额的1.87%；解除限售条件包括a）24/25/26年收入分别为39.5/43.5/47.9亿元，较22年cagr分别8.3%/8.9%/9.2%；b）24/25/26年EBITDA分别为8.0/8.8/9.7亿，较22年cagr分别为3.1%/5.3%/6.5%；若不考虑摊销的限制性股票成本，我们计算EBITDA较22年cagr分别为5.1%/6.2%/6.7%。 2）首次授予预计覆盖人数约125位，包括高管及中层管理人员、核心业务骨干等。其中高管包括总经理秦晓新、三位副总经理、财务负责人、董秘，预计合计授予330万股（占总授予比例32%）。 3）首次授予价格为7.16元/股（vs01/17公司收盘价14.13元/股）。 股权激励反映公司增长信心，新业务成长前景可期 公司股权激励力度较大，以总经理秦晓新为例，其获授限制性股票120万股，按01/17收盘价计算，对应价值1,696万。激励计划考核目标要求收入、EBITDA持续较快提升，显示公司对未来持续增长前景的信心。增速角度，收入增速目标优于利润增速目标，或反映当前阶段公司聚焦开拓新业务市场。前期公司完成宜兴高奇、奇耐上海整合，拓展工业过滤材料、汽车排放控制系统封装衬垫及锂电池陶瓷纤维纸领域，新业务成长前景可期。 成长前景优，持续高分红，维持“买入”评级 奇耐-鲁阳新阶段合作成果频出，近期公司完成董事会及部分高管调整、整合奇耐国内部分资产，业务领域拓宽，或为成长新机遇。公司治理体系优异，持续高分红佐证经营质量，股权激励激发提升员工凝聚力、战斗力，激发增长活力。维持23-25年归母净利预测为5.6/6.5/7.5亿元，分别yoy-3.5%/+15.2%/+16.3%。维持24年19倍目标PE，对应目标价24.30元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料成本涨幅超预期、需求低于预期、供给格局恶化风险、奇耐与公司互动效果低于预期。

     鲁阳节能(002088) 奇耐鲁阳合作进入新阶段，近期完成奇耐上海整合 2022/06 奇耐亚太完成对鲁阳节能的主动要约收购，新阶段奇耐-鲁阳合作思路有较多变化，包括未来将鲁阳定位为奇耐在中国开展业务（包括新增投资）的唯一主体。奇耐-鲁阳协同稳步推进， 2023/08 公司收购奇耐上海（主要业务为汽车排放控制系统封装衬垫及锂电池陶瓷纤维纸业务，直接供应新能源车企）。 公司现有陶瓷纤维纸作为加工基材，与奇耐上海的电池防火纤维纸产品系上下游关系，或形成产业链协同。 阻燃隔热材料成为锂电池标配， 需求进入快速成长期 锂离子电池热失控引发的电池系统火灾爆炸事故频繁发生，已成为新能源汽车发展的痛点和技术瓶颈。通过在电池组内增加隔热材料切断/延缓热失控传播是解决热失控的重要手段。 2021 年强制性国家标准开始实施，阻燃隔热材料成为锂电池系统的标配。 GGII 预计 2025 年国内锂电池热管理阻燃隔热材料总需求量超 9,000 万平米， 2022-2025 年复合年均增长率超 36%，锂电池隔热阻燃材料进入快速成长期。 陶纤气凝胶或为最佳锂电阻燃隔热材料， 应用前景可期 气凝胶复合材料是目前应用最广、性能最优的锂电池阻燃隔热材料。 国内气凝胶复合材料的主流基材有预氧丝纤维毡、陶瓷纤维纸和玻璃纤维针刺毡。 陶纤气凝胶的耐火性能最好， 最高使用温度达 1050°C， 目前已用于高端新能源乘用车电芯及模组间的热失控防护。 随着气凝胶工艺的持续优化及应用面扩大带来的规模效应，其价格或持续下降，陶纤气凝胶在动力锂电池领域应用前景值得期待。 关注鲁阳锂电阻燃隔热材料业务积极前景， 给予“买入”评级 暂未考虑公司锂离子电池陶瓷纤维纸等新业务贡献，我们预计公司 23-25年营业收入分别为 32.8/36.8/41.3 亿元，分别 yoy-2.7%/+12.2%/+12.2%；归母净利分别为 5.6/6.5/7.5 亿元，分别 yoy-3.5%/+15.2%/+16.3%。给予公司 2024 年 19 倍目标 PE，对应目标价 24.30 元， 给予 “买入”评级。 风险提示： 原材料成本涨幅超预期、需求低于预期、供给格局恶化风险、奇耐与公司互动效果低于预期

     鲁阳节能(002088) 公司发布三季报。2023年前三季度，公司实现营收23.80亿元（-4.76%），归母净利润3.90亿元（-16.12%），扣非归母净利润3.91亿元（-14.91%）；第三季度，公司实现营收8.22亿元（-9.26%），归母净利润1.43亿元（-2.88%），扣非归母净利润1.42亿元（-1.86%）。 下游需求下滑致公司收入承压。2023年Q1-Q3单季度营收同比增速分别为+2.17%、-5.25%和-9.26%，公司收入增速压力较大。公司的耐火材料主要用于冶金、石化、有色金属、建材和机械制造等行业窑炉内衬和设施的耐火绝热和保温领域。年初以来，由于钢铁、水泥等行业经济效益下滑，成本压力向耐火材料企业传导，再加上同行业竞争加剧，耐火材料产品销售价格下滑，耐火材料企业盈利能力下降，公司业绩也受到较大压力。 收购奇耐上海，丰富业务结构。8月21日晚公司发布公告称拟以0.35亿美元收购同一控制人下的关联企业UNIFRAX UK HOLDCOLTD所持有的奇耐联合纤维（上海）有限公司100%股权。奇耐上海主要从事汽车排放控制系统封装衬垫的剪裁、包装和销售，包括陶瓷纤维材质的产品及多晶纤维材质的产品，根据收购协议奇耐上海将在现有业务基础上新增混合型纤维材质的EC产品以及锂电池陶瓷纤维纸业务。此次收购有利于公司优化产品组合，丰富业务结构，同时逐步将控股股东在中国的业务整合到上市公司平台。 投资建议：公司作为国内耐火材料的头部企业，目前陶瓷纤维产能已达到55万吨，占全国总产能的40%，具备明显的规模优势。伴随下游行业的逐步回暖，公司产品需求有望逐渐恢复，业绩有望重新步入增长通道。预计公司2023-2025年营收分别为32.46、35.67和38.87亿元，归母净利润分别为5.33、6.15和6.85亿元，对应PE分别为14.57、12.65和11.35倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求减弱，行业竞争加剧，业务整合不及预期等。

     鲁阳节能(002088) 公司公告23年半年报，23H1收入15.6亿，同比-2.2%，归母净利2.5亿，同比-22.2%，扣非归母净利2.5亿，同比-20.9%；单23Q2收入8.9亿，环比+33.5%，归母净利1.5亿，环比+51.0%，扣非归母净利1.5亿，环比+55.8%。Q2收入利润环比快速改善。公司亦公告收购关联方UNIFRAXUKHOLDCOLTD持有奇耐上海100%股权，拓展汽车衬垫/锂电池陶瓷纤维纸业务。 销量同环比快速增长，价格或逐步筑底 23H1公司陶纤制品收入14.5亿，同比+3.1%。量价拆分来看，23H1公司陶纤产品量升价降。23H1陶纤产品售价同比下降主要受国内同行企业产能增加、陶纤低端保温类棉毯产品市场竞争加剧影响；陶纤产品发货量同比增长，其中船舶、新能源等新兴行业市场，有色、电力行业等传统市场需求稳步增长。23H1宜兴高奇并表，工业过滤制品收入0.8亿。23H1公司综合毛利率32.8%，同比-2.4pct；单23Q2毛利率33.6%，环比+1.7pct。23H1陶纤制品毛利率34.3%，同比-2.9pct；工业过滤制品毛利率10.2%。陶纤产品毛利率同比仍然有所承压，预计主要为产品售价下降影响。陶纤部分原材料价格同比下降，需求边际向上，预计陶纤效益逐步企稳。23H1公司归母净利率15.9%，同比-4.1pct；单23Q2归母净利率16.7%，环比+1.9pct。 收购奇耐上海拓展汽车衬垫/锂电池陶瓷纤维纸业务，控股股东再次注能 公司亦公告收购奇耐上海100%股权，实现对控股股东相关关联方旗下中国汽车排放控制系统封装衬垫、锂电池陶瓷纤维纸业务的整合，并将业务扩展至该领域。本次收购是继4月收购宜兴高奇后，控股股东奇耐亚太将其中国业务整合到鲁阳节能平台的又一重要举措，我们看好公司与控股股东合作进一步强化。 奇耐上海是最早进入中国的汽车排放控制系统封装衬垫（“EC”产品）供应商之一，主要从事汽车排放控制系统封装衬垫的剪裁/包装/销售，包括陶纤材质及多晶纤维材质的产品。2023/08奇耐上海签署混合型纤维衬垫生产线（line9）购买协议，以实现混合型纤维材质的EC产品的生产工序本土化，在现有业务基础上新增混合型纤维材质的EC产品及锂电池纤维纸业务。23M1-5奇耐上海收入7237万元，净亏损1117万元，下游需求逐步恢复、EC产品/锂电池陶瓷纤维纸开拓增量市场，奇耐上海业绩或逐步改善。 期待奇耐-鲁阳合作新篇章前景，重视鲁阳成长前景，维持“买入”评级 前期奇耐-鲁阳新阶段合作成果频出，业务领域或较好拓宽，或为成长新机遇。公司作为我国陶纤行业引领者，规模/成本/产品均有明显优势，坚定扩产巩固市场份额/竞争优势；公司治理优异，持续高分红佐证经营质量。我们维持前期盈利预测，预计公司23-25年归母净利为7.0/8.5/10.4亿，分别yoy+20%/22%/21%。维持公司25x23年目标PE，目标价34.56元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料成本涨幅超预期、需求低于预期、供需格局恶化风险、奇耐与公司合作效果低于预期。

     鲁阳节能(002088) 事件一：公司公布2023年半年报，报告期内营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为15.6、2.5、2.5亿，分别同比-2.2%、-22.3%、-20.1%，其中Q2实现营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为8.9、1.5、1.5亿，同比分别-5.3%、-24.3%、-21.4%，环比分别+32.8%、+50.0%、+50.0%。 事件二：公司公告，为优化产品组合，丰富业务结构，同时逐步将控股股东在中国业务整合到鲁阳节能平台，公司拟与UNIFRAX UK HOLDCO LTD（以下简称“UNIFRAXUK”）签订协议，以3473.5万美元收购UNIFRAX UK持有的奇耐上海100%股权。 下游建材企业需求下滑，致营收增速阶段性放缓。分业务来看，23H1公司陶瓷纤维制品实现营收14.5亿，同比+3.1%；新并入的工业过滤制品实现营收7906万元。分区域看，23H1公司国内及海外收入14.4亿、1.2亿，同比-5.2%、+60.4%。分季度来看，公司22Q2-23Q2营收单季同比+12.5%、+2.8%、+4.3%、+2.2%、-5.3%，单季增速略有放缓。23H1公司陶瓷纤维发货量较去年同期仍保持增长趋势；其中船舶、新能源等新兴行业市场以及有色行业、电力行业等传统市场需求稳步增长；但下游陶瓷、水泥、玻璃等传统行业对陶瓷纤维产品需求量下滑；此外，陶瓷纤维低端保温类棉毯产品市场竞争进一步加剧，公司产品单价较去年同期相比略有下降。截至23Q2，公司存货账面价值2.8亿元，环比Q1增加10.9%，同比-28.6%；合同负债账面价值1.4亿，环比Q1下降25.8%，同比-16.1%。截至23H1，公司具备年产55万吨陶瓷纤维产能，较22年末增加4万吨，随着产能规模稳步提升，我们预计公司保温类产品市占率有望进一步提升。 能源成本压力逐步缓解，盈利水平持续修复。毛利率方面，23H1公司陶瓷纤维业务实现毛利率34.3%，同比-2.9pct；新并入的工业过滤制品实现毛利率10.2%。分季度来看，22Q2-23Q2公司单季综合毛利率分别为35.2%、31.9%、29.4%、31.8%、33.6%，随公司天然气及电力能源成本压力逐步缓解，23Q2公司综合毛利率季度环比+1.8pct。 奇耐资产整合稳步推进，收购协议引入对赌机制。本次公司公告拟收购的奇耐上海，主要从事汽车排放控制系统封装衬垫剪裁、包装和销售，包括陶瓷纤维材质的产品及多晶纤维材质的产品。通过本次交易，公司将实现对控股股东旗下中国汽车排放控制系统封装衬垫、锂电池陶瓷纤维纸业务的整合，有助进一步优化公司产品组合及业务结构，扩展下游应用市场范围。本次交易以23年5月31日为基准日，用收益法评估的奇耐上海股权价值为2.46亿元，与账面净资产8997万元相比评估增值1.6亿，增值率173.4%。UNIFRAX UK承诺，奇耐上海在2024-2026年度实现净利润累计不低于人民币6389万元；如未完成盈利承诺，则UNIFRAX UK将依约对公司进行补偿。 产品矩阵进一步丰富，打开二次成长空间。根据在本次交易前奇耐上海与关联方的购买协议安排，奇耐上海将在现有业务基础上新增混合型纤维材质的EC产品，以及新增锂电池陶瓷纤维纸业务。混合型纤维材质EC产品具备兼顾现有陶瓷纤维材质产品的价格优势以及多晶纤维材质产品的性能优势。锂电池陶瓷纤维纸是电池模组的关键安全材料（EVT）用于绝缘隔热，奇耐上海于22年7月引入锂电池陶瓷纤维纸业务EVT业务产线，并进行定制化升级改造，该产线已于23年5月获客户审核通过。 投资建议：公司产能稳步提升，凭借规模、研发及项目经验优势，在行业集中度提升背景下，龙头地位望进一步巩固，且控股股东奇耐持续的深度赋能有望开启公司加速成长空间。由于下游需求阶段性受阻，我们略微下调公司出货预期，将公司23-25年归母净利预测调整至6.6/8.4/9.6亿元（原值23-25年预测值为7.1/8.4/9.6亿元），对应当前股价PE为13/10/9倍，考虑奇耐未来对公司持续的赋能效应，维持“买入”评级。 风险提示：原料价格波动超预期风险；需求不及预期风险；公司产能扩张不及预期风险；与控股股东业务整合效果不及预期等。

     鲁阳节能(002088) 投资要点 事件一：公司发布22年年报，全年实现营收33.7亿元，同比+6.5%；归母净利5.8亿元，同比+9.0%；扣非归母净利5.5亿元，同比+5.4%。单四季度营收9.2亿元，同比+4.3%；归母净利1.2亿元，同比-9.5%；扣非归母净利润0.9亿元，同比-29.6%。 事件二：公司发布23年一季报，23Q1实现营收6.7亿元，同比+2.2%；归母净利1.0亿元，同比-18.9%；扣非净利1.0亿元，同比-20.0%。 事件三：公司公告与为同一实控人控制下关联企业Leaseford签署《股权购买协议》，以1.8亿元收购其持有的宜兴高奇100%股权。宜兴高奇主营工程用特种纺织品、大气污染防治设备配件加工及制造，22年实现收入与净利润1.96亿/359.2万元；净资产账面价值1.4亿元，收购溢价26.9%。 事件四：公司与奇耐新签订《合作协议》与《主经销协议》，奇耐授予鲁阳用于生产MX（耐热陶纤特制的高性能隔热材料）产品技术专利，技术计划所涉许可费率统一为10%，后续经双方同意可增加其他知识产权。同时，奇耐授予鲁阳非独家经销权，公司作为在经销区域产品的非独家经销商，享有在经销区域出售、要约出售、经销、出口、进口、营销或推广出售产品的非独家权利。 陶瓷纤维产能逐步释放，收入端稳健增长。分业务来看，公司22年全年陶瓷纤维制品、玄武岩产品实现营收29.9、3.6亿，同比+10.4%、-16.4%；销量方面，陶瓷纤维制产品、轻质莫来石砖及浇注料分别实现销量47.1万吨、2.5万吨，同比+11.5%、-13.8%。分季度来看，公司22Q1-23Q1营收单季同比+6.7%、+12.5%、+2.8%、+4.3%、+2.2%。自22Q3以来，公司单季营收增速有所放缓，我们估计主要受疫情扰动，下游工业企业资本开资增速略有放缓影响。截至22年底，公司陶瓷纤维年产能达51万吨，23年3月内蒙一期4万吨项目产能投产，预计公司营收增长有望自23Q2起逐步提速。 23Q1盈利改善，经营优化下费用水平降低。毛利率方面，22年公司陶瓷纤维制品、玄武岩产品分别实现毛利率34.5%、17.2%，同比-3.6pct、+3.7pct。分季度来看，22Q1-23Q1公司单季综合毛利率分别为35.3%、35.2%、31.9%、29.4%、31.8%，随能源成本上升，公司22H2起毛利率环比走弱。23Q1公司综合毛利率季度环比+2.4pct，我们预计主要系公司Q1产品价格有所上调。费用率水平看，公司22年全年期间费用率水平为12.8%，同比-2.4pct。其中，销售、管理、财务、研发费用分别同比-1.0、-0.3、-0.6、-0.5pct。全年公司实现销售净利率17.3%，同比+0.4pct。 能耗国标实施促行业集中度提升，公司龙头地位望加强。行业强制性国标《硅酸铝纤维及其制品单位产品能源消耗限额》于22年11月正式实施，标准的实施望推动行业落后产能加速淘汰，市场份额向龙头进一步集中。公司陶瓷纤维产品生产能耗达到国家能耗限额1级标准，处行业领先水平。23年4月，公司公告董事会同意内蒙二期8万吨产能建设，我们预计其最快将于23年底投产，届时公司有望凭综合优势进一步提升市场份额。 业务协同加深，奇耐合作赋能提速。22年6月，控股股东奇耐完成对公司要约收购，持股比例提升至53%。双方已着手制定新五年规划，奇耐未来将鲁阳打造为国内业务布局唯一平台，帮助公司整合包括排气控制、特种纤维、工业热管理等新业务。本次公司对宜兴高奇股权收购即体现双方在工业热管理业务的初步合作，其工业过滤产品与公司高温除尘滤管道产品下游市场高度重合，一方面宜兴高奇有望凭借鲁阳渠道扩大产销规模从而提高盈利水平，另一方面鲁阳也在工业热管理领域进一步拓宽产品品类以加强销售优势。而奇耐对公司高性能隔热材料产品技术专利以及主经销权的授予，有利公司进一步提升高端产品份额占比以及下游应用新场景的开拓。 投资建议：公司产能稳步提升，凭借规模、研发及项目经验优势，在行业集中度提升背景下，龙头地位望进一步巩固，且控股股东奇耐未来的深度赋能有望开启公司加速成长空间。由于此前疫情扰动对公司产能建设具有一定影响，我们将公司23-25年归母净利预测调整至7.1/8.4/9.6亿元（原值23-24年预测值为8.1/9.3亿元），对应当前股价PE为14/12/10倍，考虑奇耐未来对公司持续的赋能效应，维持“买入”评级。 风险提示：原料价格波动超预期风险；需求不及预期风险；公司产能扩张不及预期风险；奇耐赋能效果不及预期等。

     鲁阳节能(002088) 据公司公告，公司近日与Leaseford Enterprises Limited（简称Leaseford，与公司为同一实控人控制下的关联企业）签署《股权购买协议》，以1.8亿元收购Leaseford持有的宜兴高奇100%股权，资产交割预计不晚于2023/06/19。宜兴高奇21/22年收入分别2.29/1.96亿，净利润1.9/359.2万元；总资产分别2.61/2.47亿元，净资产分别1.38/1.42亿元。宜兴高奇全资持有莱德尔无锡、莱德尔上海。其中：1）宜兴高奇：成立于2004年，全面引进德国高奇的核心生产设备和技术，德国高级技术工程师驻地实施技术指导。主营产品为高性能无纺布工业过滤产品，产品应用于燃煤电厂/废物焚烧/钢铁/化工/冶金等多个行业。2）莱德尔上海：主营业务为滤袋的生产和销售。3）莱德尔无锡：主营业务为滤料的生产和销售。 公告亦明确，本次交易前Unifrax Holding Co.（公司控股股东）与宜兴高奇签署了《工业过滤技术许可协议》（许可宜兴高奇在中国境内生产指定产品及在中国境内进行销售，产品包括芳纶纤维及芳纶Fiberlox滤料、均聚丙烯腈纤维、涤纶聚酯纤维、聚丙烯纤维、PTFE纤维）及《商标许可协议》（宜兴高奇获得了采用PTFE膜覆膜技术的产品、用于特殊应用的PTFE纤维混纺针刺毡、转为超低排放要求设计的产品等主要产品的商标许可）。 与控股股东资产整合稳步推进，工业过滤材料有望成为公司第二增长曲线 本次鲁阳收购宜兴高奇为践行前期控股股东奇耐去年完成对公司部分要约收购后合作框架，收购宜兴高奇后，公司大体完成整合控股股东于境内工业过滤材料业务，本次收购将公司业务范围扩展至工业过滤材料领域，公司将拥有标的资产旗下六条滤料生产线（年产能达950万平米、CBC滤袋年产能100万条）。预计后续资源整合将继续推进。 我国工业过滤材料具有典型的大行业（据中国纺织信息微信公众号，我们认为行业市场规模超2,000亿）、小公司特征，中小企业多、低端产品多、企业创新能力偏弱。另一方面，“双碳”及环保要求趋于严格背景下，中高端工业过滤材料需求景气持续向上。与此同时，产品/技术有优势的宜兴高奇收入体量相对较小，我们推测核心原因在于产品销售能力相对偏弱。工业过滤材料与公司陶纤业务有类似特征，包括：a-需求有较好成长前景；b-产品制造有技术门槛；c-需求多领域，需要较好的销售能力。鲁阳前期陶纤业务做强做大的经验，令我们工业过滤材料业务前景充满期待。 期待奇耐-鲁阳合作新篇章前景，重视鲁阳成长前景，维持“买入”评级 前期奇耐-鲁阳合作对于鲁阳经营质量改善效果明显，二者新阶段合作或为鲁阳成长新机遇，收购宜兴高奇为重要一步。公司作为我国陶纤行业引领者，该业务做大做强的经历佐证公司优异经营质量及管理水平。维持盈利预测，预计公司23-25年归母净利分别7.0/8.5/10.4亿，，yoy+20%/22%/21%。维持公司25x23年目标PE，维持目标价至34.56元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料成本涨幅超预期、需求低于预期、供给格局恶化风险、奇耐与公司合作效果低于预期、收购宜兴高奇失败风险。