中钢天源(002057) 事件 公司 10 月 27 日发布 2023 年三季报，前三季度实现营收 20.72 亿元，同降 0.93%；实现归母净利润 2.46 亿元，同降 11.78%；实现扣非净利润 2.1 亿元，同降 9.75%。 3Q23 实现营收 6.63 亿元，环降 17.3%；实现归母净利润 0.76 亿元，环降 33.3%；实现扣非净利润 0.72 亿元，环降 23.4%。 评论 Q3 业绩略有下滑，费用管控良好。 Q3 公司营收环降 17%， 锰系材料企稳，磁性材料略有下滑， 归母净利润环降 33%， 主因毛利率26.16%，环降 3.49pcts，竞争压力下磁性材料盈利空间压缩；政府补助 0.04 亿元，环降 83%；参股公司磷酸铁业务盈利下降，公司投资收益环降 43%至 0.04 亿元。 Q3 公司研发费用率 4.68%，环降 0.06pcts；管理费用率 5.58%，环增 0.72pcts；销售费用率3.32%，环增 0.08pcts，整体费用管控良好。 宝武赋能下磁性材料业务有望持续受益。 公司磁性材料覆盖永磁和软磁，目前永磁铁氧体产能 2 万吨/年；稀土永磁产能 2000 吨/年；软磁铁氧体产能 5000 吨/年； 通过改扩建金属磁粉芯达到产能 5000 吨/年，配套软磁粉产能 8000 吨/年。 目前原料价格上涨、产品同质化竞争加剧等原因导致公司磁材板块利润空间被压缩。随着磁材应用场景的扩张，根据公司产能规划，预计公司 23-25年磁材出货量维持 15%的增长，中国宝武在 23 年 7 月正式与中钢集团实施重组，宝武将间接持股公司 32.85%的股份，实现对公司的管控， 宝武有望在原料铁红、市场拓展、成本管控等方面的赋能， 公司磁材板块利润率将不断提升。 四氧化三锰扩产放量， 电池级应用打开增长空间。 公司作为四氧化三锰的龙头企业， 上半年电池级四锰产销两旺，目前电子级四锰产能 5 万吨/年，用于锰锌软磁铁氧体的制造；电池级四锰产能1.5 万吨/年，用于锰酸锂、磷酸锰铁锂和钠电正极材料制造。受益需求增长，公司预计再扩建 1 万吨电池级四锰产能，预计三季度末投产。 盈利预测&投资建议 预计公司 23-25 年归母净利润分别为 3.84 亿元、 4.94 亿元、 6.18亿元，对应 EPS 分别为 0.51 元、 0.65 元、 0.81 元，对应 PE 分别为 16 倍、 13 倍、 10 倍，维持“买入”评级。 风险提示 产能扩张不及预期风险、 原材料价格波动风险等。

     中钢天源(002057) Q2业绩符合预期，稳中有进 公司营业收入稳中有进。2022年及2023年上半年，公司分别实现营收27.62亿元和14.09亿元，分别同比增长5.70%和下降1.69%；归母净利润分别为3.9亿元和1.7亿元，分别同比增长80.75%和下降13.93%；扣非归母净利分别为3.37亿元和1.38亿元，分别同比增长94.58%和下降15.68%。 2023Q2，公司实现营业收入8.02亿元，同比增长8.65%，环比增长32.30%；归母净利润1.14亿元，同比下降16.36%，环比增长103.18%；扣非归母净利润0.94亿元，同比下降20.88%，环比增长112.48%。 四锰龙头，受益磷酸锰铁锂和钠电爆发 公司四氧化三锰产量全球第一。其中，电子级四氧化三锰的国内产品市占率稳居国内前列，进口替代率逐年提升，目前已超50%。公司拥有四氧化三锰产能6.5万吨（电池级1.5万吨，电子级5万吨），公司计划继续扩产电子级锰材料1万吨，预计三季度投产。其中电池级产品将受益磷酸锰铁锂和钠电池正极材料需求的爆发。 磁材产品矩阵丰富，受益于下游需求旺盛 受益于下游如光伏、新能源、5G应用等领域迅猛发展，拉动了软磁、永磁、金属软磁粉芯等产品的需求不断攀升，产能有望伴随需求释放。 截至目前，公司磁性材料新增产能：通过改扩建四季度金属磁芯、粉料产能可分别达到5,000吨、8,000吨。 国内大基建领域内权威检验检测机构之一 1）我国检验检测市场将呈现快速发展势头，未来5年预计复合增长率达11.0%，2026年市场规模有望突破7000亿元，其中基建检测领域市场规模预估约1500亿元。2）公司旗下的中钢国检为国内基建检测巨头，保持高增速成长2017-2022年营收CAGR约34.3%，盈利能力强，高毛利率近60%。3）持续向其他检测领域进军，未来将通过持续地跨领域、跨地域扩张，实现内生+外延式增长。 宝武重组，有望带来产业协同优势 宝武集团作为提供钢铁及先进材料综合解决方案和产业生态圈服务的高科技企业，未来有望给予公司更多产业资源支持，推动公司加速发展。1）宝武集团是全球规模最大的钢铁企业，有望为公司提供优质铁红。2）宝武的新材料业务板块可与公司磁性材料有较多领域交叉，可发挥产业协同效应，两者在技术、生产工艺、客户端等方面均有相关性，可发挥产业协同效应，实现共赢。 盈利预测与估值 预计公司2023/2024/2025年实现营业收入32.43/39.78/46.38亿元（23-25E下调），分别同比增长17.39%/22.68%/16.60%；归母净利润分别为3.97/5.43/6.68亿元（23-25E下调），分别同比增长1.79%/36.97%/22.96%，对应EPS分别为0.52/0.72/0.88元。维持“买入”评级。 风险提示： 上游原料价格波动的风险；扩产项目建设不及预期；下游需求不及预期。

     中钢天源(002057) 事件 公司8月29日发布2023年半年报，1H23实现营收14.09亿元，同降1.69%；实现归母净利润1.7亿元，同降13.93%；实现扣非归母净利润1.38亿元，同降15.68%。2Q23实现营收8.02亿元，环增32.13%，实现归母净利润1.14亿元，环增103.57%，实现扣非归母净利润0.94亿元，环增113.64%。 评论 Q2业绩环比翻倍，投资收益减少。上半年公司工业原料实现营收3.68亿元，同降28.32%，芴酮需求下滑，锰系材料企稳；电子元件（磁材）实现营收3.38亿元，同降0.38%，毛利率同增3.44pcts，盈利能力提升；金属制品和检验检测业务分别实现营收2.28亿元、3.21亿元，分别同增10.99%、30.39%，毛利率分别达21.51%和57.93%，实现稳步增长。上半年公司参股公司磷酸铁业务盈利能力下滑，公司投资收益同降63%至0.17亿元。 磁材产能稳步扩张，宝武有望赋能。公司磁性材料覆盖永磁和软磁，目前永磁铁氧体产能2万吨/年；稀土永磁产能2000吨/年；软磁铁氧体产能5000吨/年；通过改扩建金属磁粉芯达到产能5000吨/年，配套软磁粉产能8000吨/年。23上半年原料价格上涨、产品同质化竞争加剧等原因导致公司磁材板块利润空间被压缩。随着磁材应用场景的扩张，根据公司产能规划，预计公司23-25年磁材出货量维持15%的增长，中国宝武在23年7月正式与中钢集团实施重组，宝武将间接持股公司32.85%的股份，实现对公司的管控，宝武有望在原料铁红、市场拓展、成本管控等方面的赋能，公司磁材板块利润率将不断提升。 四氧化三锰持续放量，电池正极材料打开增长空间。公司作为四氧化三锰的龙头企业，上半年电池级四锰产销两旺，目前电子级四锰产能5万吨/年，用于锰锌软磁铁氧体的制造；电池级四锰产能1.5万吨/年，用于锰酸锂、磷酸锰铁锂和钠电正极材料制造。受益需求增长，公司预计再扩建1万吨电池级四锰产能，预计三季度末投产。 盈利预测&投资建议 根据上半年业绩情况，下调23年归母净利率11%，预计公司23-25年归母净利润分别为4.02亿元、5.15亿元、6.42亿元，对应EPS分别为0.53元、0.68元、0.85元，对应PE分别为17倍、13倍、10倍，维持“买入”评级。 风险提示 产能扩张不及预期风险、原材料价格波动风险等。

     中钢天源(002057) 【事项】 2023年6月30日，中国宝武钢铁集团有限公司与中国中钢集团有限公司实施重组已办理工商变更登记。本次划转完成后，中钢天源控股股东保持不变，仍为中钢资本控股有限公司；本公司实际控制人保持不变，仍为国务院国有资产监督管理委员会。中国宝武将通过中钢集团间接控制32.85%的股份，成为中钢天源的间接控股股东。本次划转背景为2022年12月21日，中钢天源股份有限公司的间接控股股东中国中钢集团有限公司收到中华人民共和国国务院国有资产监督管理委员会通知，经报国务院批准，中国宝武钢铁集团有限公司与中钢集团实施重组，中钢集团整体划入中国宝武。 【评论】 重组收购发挥协同效应，推动高质量发展：中钢集团整体划入中国宝武。这是钢铁产业链转型升级的重要一步，中钢作为产业链重要企业，拥有矿产资源、机械设备建造、贸易物流板块，重组后中钢集团将和宝武集团的产业链协同发展，中钢集团也将凭借宝武集团的平台，充分发挥自身优势，在“碳达峰、碳中和”大背景下实现自身高质量发展。 积极扩产保障增长潜能：截至2022年末，公司磁性材料产业拥有55,000吨四氧化三锰（其中：电子级四氧化三锰50,000吨，电池级四氧化三锰5,000吨）、20,000吨永磁铁氧体器件、5,000吨软磁器件、2,000吨稀土永磁器件生产能力，金属制品产业拥有70,000吨金属制品生产能力。公司是全球主要的高纯四氧化三锰生产企业，在2021年产量约占全国供给的半数。公司规划到2025年永磁铁器件产能规划达到40,000吨，稀土永磁器件产能规划达到10,000吨，软磁铁氧体器件规划达到20,000吨。据公司年报披露，电池级四氧化三锰计划在2022年新增10,000吨产能的基础上再增10,000吨产能，预计2023年三季度完成，届时总产能达到75000吨。公司在规划期末，金属制品产能由70,000吨扩至100,000吨，重点发展高韧高强特种钢丝、复杂断面特种钢丝和特种合金钢丝。届时公司主营业务产品产量迎来一定幅度的上升，业绩具有显著增长潜力。 稀土永磁应用广泛，消费领域有望大放异彩：根据文硕资讯数据，特斯拉每台人形机器人需3.5kg高性能钕铁硼磁材用量。根据高盛数据预测，2023年全球人形机器人出货量将达到100万台，假设按每台所需3.5kg磁材测算，人形机器人所需高新能钕铁硼将达到3500吨。公司拥有2000吨稀土永磁产品产能，主要产品为以铁、钕、硼以及少量的添加剂镝、铽等为原料烧结制成的钕铁硼产品，是目前市场主流稀土永磁材料，广泛应用于航空航天、新能源汽车、节能变频空调、工业节能电机、消费电子、轨道交通等领域。近年消费电子领域的蓬勃发展伴随全球人型机器人出货带来的钕铁硼需求的快速上升，共同推动公司稀土永磁业务的发展。 磷酸锰铁锂电池需求增长有望提升四氧化三锰产能利用：磷酸锰铁锂电池能量密度大且续航能力更强，且制造成本更低。磷酸锰铁锂相对于Li/Li的电极电势为4.1V，远高于磷酸铁锂的3.4V，相比磷酸铁锂提升了0.7V，平台电压提升了约20%，从而促使在相同体积质量下的磷酸锰铁锂的能量密度从578Wh/kg提升到697Wh/kg。中钢天源目前拥有55，000吨四氧化三锰产能，公司电池级四氧化三锰主要用于磷酸锰铁锂、锰酸锂和三元材料，未来伴随磷酸锰铁锂电池的发展和需求的扩张，公司四氧化三锰产能有望能够充分利用，推动营收进一步上升。 检验检测业务增长迅速，毛利高：受近年国内政策开放及产业发展的推动，第三方检测迎来快速发展机遇，国内质量检验检测行业市场规模不断上升，中国逐渐跻身质检行业的“世界大国”。根据国家市场监管总局统计：截至2021年底，全国检验检测机构数量已突破5万家，营业收入超过4,000亿元，年均机构数量增长超过10%，营业收入增长超过12%，我国成为全球增长速度最快、最具潜力的检验检测市场。据公司年报预测，我国检验检测市场将呈现快速发展势头，未来5年预计复合增长率达11.0%，2026年市场规模有望突破7000亿元，其中基建检测领域市场规模预估约1500亿元。公司具有完备的检测资质，覆盖范围广。同时，持续在全国各地设立分子公司及办事处，形成后力强劲的辐射全国的检测服务网络。检验检测业务毛利高，未来有望成为公司业绩增长的又一驱动。 【投资建议】 中钢天源中钢集团整体划入中国宝武，是钢铁产业链转型升级的重要一步，有助于中钢集团和宝武集团的产业链协同发展，进而推动中钢天源高质量、可持续发展。同时，中钢天源磁性材料扩产在即，为规划期内业绩增长奠定基础。检测业务增长迅速，有助于成为公司的业绩的又一增长点。根据公司最新年报和季报，以及公司历史产品销量和价格，我们做出如下盈利预测。预计公司2023/2024/2025年营业收入分别为32.49/38.49/47.89亿元；预计归母净利润分别为4.75/6.08/7.94亿元；EPS分别为0.63/0.80/1.05元；对应PE分别为16.14/12.60/9.65倍，给予“增持”评级。 【风险提示】 放量速度不及预期； 原材料价格大幅波动； 下游产品需求不振。