招商蛇口(001979) 投资要点 事件：1月30日公司发布2025年度业绩预告，预计2025年实现归母净利润10.05-12.54亿元，同比下降69%-75%；实现扣非净利润1.54-2.31亿元，同比下降91%-94%。 利润阶段性下滑，主要受交付规模与减值计提影响：公司归母净利润大幅下滑，主要原因包括：1）2025年房地产开发项目交付规模减少，营业收入同比下降；2）公司根据谨慎性原则，对部分房地产项目计提减值准备；3）对联合营企业的投资收益及股权出售收益同比减少。 销售稳居前列，核心城市优势巩固：根据中指院数据，2025年公司实现全口径销售金额1960亿元，同比-10.6%（TOP100房企同比-18.5%），排名提升1名至行业第5名；销售均价为27686元/平方米，同比+19.3%。公司持续巩固高能级核心城市市场地位，打造“招商好房子”，销量稳居前列，2025年销量排名在上海进入TOP2，在深圳、北京、杭州、成都等城市进入TOP5。 拿地规模同比高增，优质土储持续夯实：公司2025年新增土地43宗，总规划建筑面积440.5万平方米，同比+95.8%，总权益拿地金额为542.6亿元，同比+62.1%。公司坚持区域聚焦、城市深耕、以销定投的投资策略，围绕核心城市群加大投资布局力度，持续优化土储结构，支撑优质项目持续落地。 盈利预测与投资评级：在政策端持续发力、行业供需逐步平衡的背景下，公司作为央企龙头，资源禀赋与信用优势突出，投销节奏稳健，有望在行业企稳过程中率先受益。我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为10.80/11.28/13.69亿元，同比分别-73.25%/+4.37%/+21.43%，EPS分别为0.12/0.13/0.15元，对应PE分别为84.1X/80.6X/66.4X。公司销售稳居行业头部，土储优质，高能级城市优势持续巩固，业绩有望逐步修复，维持“买入”评级。 风险提示：市场修复不及预期；政策效果不及预期；行业流动性风险加剧。

     招商蛇口(001979) 投资要点： 深耕大湾区的央企综合运营平台。招商蛇口是招商局集团旗下的房地产业务运营平台，公司以开发业务、资产运营、物业服务为三大核心支柱，持续构建“租购并举、轻重结合”的多元业务格局。过去几年，面对行业调整压力，公司主动优化资产结构：一方面，积极化解历史包袱，自2020年以来累计计提资产及信用减值约226亿元，计提规模在央国企房企中处于相对领先的水平；另一方面，公司在投资端持续优化，聚焦核心城市，提升拿地权益比例。展望未来，我们认为，公司将依托招商局集团的产业协同与融资优势，继续深耕大湾区、长三角以及成渝等核心经济圈，夯实央企综合运营平台的长期竞争力。 受房地产市场调整，短期盈利承压。2015-2021年，公司营收、归母净利CAGR分别为+21.8%、+13.5%，业绩规模稳步提升；2022-2024年，公司营收、归母净利CAGR分别为-1.1%、-2.7%，受房地产行业调整影响，业绩有所下滑。1月30日，公司发布2025年业绩预告，公司预计2025年归母净利10.1-12.5亿元，同比下降69%-75%；扣非后归母净利1.54-2.31亿元，同比下降91%-94%，归母净利下滑主因：1）部分房地产开发项目存在减值迹象，公司结合市场情况进行相应计提减值；2）结转项目规模减少，导致营收有所下滑；3）联合营公司的投资收益同比下滑。截至2025Q3末，公司合同负债为1496亿元，较2024年末+5%，对2024年营收的覆盖倍数为0.84倍，短期来看结转端收入增长存在一定压力。 销售规模稳居行业前列，拿地聚焦并强度提升。根据克而瑞数据，2015-2024年，公司销售金额CAGR达16%，销售金额排名从全国第14位提升至第5位。2025年，公司实现销售金额1960亿元，同比-10.6%，优于百强房企整体表现（同比-20%），行业排名提升至全国第4。2025H1，核心城市10城销售占比提升至70%（同比+4pct），体现公司在核心城市的深耕与资源集中度持续提升。2025年，公司拿地金额793亿元，同比+63%，拿地/销售金额比40%，同比+18pct，拿地强度显著提升，新增项目主要集中于上海、深圳、长沙、成都等重点城市，延续“以销定投、区域聚焦”策略。截至2025H1末，公司未竣工土储面积2413万平方米，对2024年销售面积的覆盖倍数为2.6倍，土储结构优质且充裕。 融资优势显著，重视股东回报。截至2025H1末，公司剔除预收款后资产负债率和净负债率分别为63.1%、66.4%，现金短债比1.3，“三道红线”指标均处于绿档。2025H1，公司加权融资成本为2.84%，较24年末下降0.15pct，融资成本保持行业领先水平。截至2025H1末，银行融资占比达66%，一年内到期有息债务占比21.4%，财务结构保持稳健。此外，公司重视股东回报：1）2025H1，公司偿还永续债62亿元，降低了永续债利息对归母净利润的摊薄影响；2）自2024年11月以来，公司累计回购股份约4480万股，回购金额达4.3亿元；3）公司2022-24年维持40%以上的派息率，体现公司在行业调整期依然坚持“稳经营、重回报”价值取向。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-27年归母净利润分别为10.73、14.72、16.87亿元，对应1月30日的股价PE为88.8、64.7、56.5倍，2025年PB为0.96倍，我们选取保利发展、中国海外发展及建发国际集团等同为央国企股东背景且重点布局一二线城市的房企作为可比公司。在当前行业调整、分化加剧的背景下，公司有望凭借低融资成本优势与核心城市聚焦战略，在存量竞争中率先受益，实现业绩稳步修复与价值重估，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：行业复苏进度不及预期。资产减值风险二次冲击。战略资源价值释放时滞与不确定性。

     招商蛇口(001979) 本报告导读： 开发结算进度加快，结算毛利率企稳回升；加权平均净资产收益率同比提升0.22个百分点，显示资本回报效率稳中有升。 投资要点： 业绩稳增，给予优于大市评级。2025年前三季度，招商蛇口实现营业收入897.66亿元，同比增长15.07%；归属于上市公司股东的净利润为24.97亿元，同比下降3.99%；扣除非经常性损益后的净利润同比增长17.11%。公司减值计提逐步进入尾声，考虑到相关核心优质项目将在25-27年进入结算，维持2025~2027年BPS分别为11.57/11.76/12.03元，结合公司减值计提充分且最早，可能是A股龙头房企中业绩最先复苏的房企之一，目标价14.89元。 开发结算进度加快，结算毛利率企稳回升。2025年前三季度，公司实现营收同比增长15.07%，主要受益于房地产项目交付规模扩大。此外公司前三季度毛利率同比企稳回升5pct至15.0%，但归母净利率依然下滑了0.6pct，主要系毛利率提升带动土地增值税增加，叠加投资收益同比下滑84.5%和少数股东损益同比提升34.4%导致。但值得注意的是，扣除非经常性损益后净利润同比增长17.1%，表明公司核心开发与运营板块盈利能力稳步提升，盈利结构持续向好。 加权平均净资产收益率同比提升0.22个百分点，显示资本回报效率稳中有升。公司经营活动现金流净额为31.37亿元，同比大幅下降75.81%，主要因房地产项目销售回款同比减少，尽管如此，公司期末货币资金仍达850.27亿元，短期偿债能力风险可控。 公司调整向特定对象发行优先股方案，核心变化为发行规模缩减及募集资金用途结构优化。发行数量由不超过8200万股下调至7841万股，募集资金总额由不超过82.0亿元调减至78.4亿元，降幅约4.4%。募集资金拟投向11个“保交楼、保民生”房地产项目，建安成本均为资本性支出，未改变项目范围，仅调整各项目投入金额，如北京亦序佳苑项目拟投入由9.35亿元增至8.65亿元，上海臻境名邸项目由17.17亿元调降至16.5亿元。 风险提示:市场超预期下行，前海资源释放进度不及预期。

     招商蛇口(001979) 事件： 公司发布2025年三季报，2025年前三季度公司实现营业收入897.66亿元，同比增长15.1%，归母净利润24.97亿元，同比下降4.0%。 要点： 营收实现增长，毛利率同比明显提升 2025年前三季度公司实现营收897.66亿元，同比增长15.1%，归母净利润24.97亿元，同比下滑4.0%。营收微增但归母净利润下滑主要原因包括：1）权益法投资收益及股权处置收益同比减少，带来投资收益同比减少84.5%至5.7亿元；2）少数股东损益为11亿元，较去年同期同比增长34.4%。此外，公司销售毛利率较24年同期提高5个百分点至14.98%。 销售规模行业排名位居前四，稳中有进 公司前三季度累计实现签约销售面积508.67万平方米，同比下降20.82%，实现签约销售金额1407.06亿元，同比下降3.04%，签约销售均价27672元/平方米，同比提升22.46%。据克而瑞数据，权益销售金额944.0亿元，同比下降5.74%，权益比例为67.11%，全口径和权益口径销售金额在行业排名均为第四名，较去年同期提升一名。 投资聚焦核心城市，获取项目优质 拿地方面，公司坚持区域聚焦、城市深耕、以销定投、精挑细选的投资策略，资源投放聚焦核心城市。25年前三季度累计获取30宗地块，总计容建面约324.74万平方，总地价约752亿元，拿地销售比为53.5%，权益地价435亿元，新增拿地权益比57.86%。公司在一线城市的投资金额占比67%。 财务指标健康，融资成本进一步下降 截至2025年上半年末，公司“三道红线”保持绿档，剔除预收账款的资产负债率63.1%，净负债率66.42%，现金短债比为1.30。融资方面，积极响应房地产融资新模式，持续提升经营性物业贷款规模，债务结构更加稳固。此外，紧抓利率下行的市场窗口，上半年新增公开市场融资31亿元，票面利率均为同期同行业最低水平。2025年上半年末，综合资金成本为2.84%，较2025年初同比下降15BP，保持行业领先水平。 投资建议： 公司作为央企龙头，股东综合实力强，投资聚焦核心区域城市，土地储备充足，销售保持韧性，融资渠道畅通且融资成本低，我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润为41.04/48.34/52.01亿元，对应25/26/27年PE分别为20.67X/17.54X/16.31X，持续给予“买入”评级。 风险提示：房地产行业政策风险；销售改善不及预期；毛利率下行超预期

     招商蛇口(001979) 核心观点 事件：公司发布2025年三季报。2025年前三季度，公司实现收入897.66亿元，同比增长15.07%；归母净利润24.97亿元，同比下降3.99%；基本每股收益0.25元，同比增长13.64%。 收入增长毛利率提高：2025年前三季度，公司实现营业收入897.66亿元，同比增长15.07%；归母净利润24.97亿元，同比下降3.99%。收入增长，归母净利润下滑的原因为：1）2025年前三季度投资收益5.74亿元，较去年同期36.96亿元下滑较多；2）2025年前三季度公允价值变动损失0.11亿元，去年实现收益0.94亿元，即公允价值变动损益由正转负；3）2025年前三季度的信用减值损失0.88亿元，去年同期损失0.72亿元，信用减值损失扩大；4）2025年前三季度资产减值损失107万元，去年同期并未计提；5）2025年前三季度实现资产处置收益0.25亿元，去年同期为0.31亿元，同比下滑19.17%；6）权益比例上，2025年前三季度公司少数股东损益占净利润比例为30.60%，去年同期为23.95%，即公司整体权益比例降低6.65pct。盈利能力上，2025年前三季度毛利率为14.98%，较去年同期提高5.03pct。费用管控上，2025年前三季度销售费用率和管理费用率分别为2.13%、1.38%，分别较去年同期降低0.68pct、0.11pct。公司盈利能力提高，费用管控有成效。 投资积极深耕核心：2025年前三季度，公司实现508.67万方，同比下降20.82%；销售金额1407.06亿元，同比下降3.08%；对应销售均价27662元/平米，同比提高22.41%。公司持续深耕核心，销售实现均价上行。投资上，2025年前三季度新增30个地块，计容建面324.74万方，权益地价435.2亿元，对应总地价752.15亿元，对应权益比例57.86%。2025年三季度新增5个地块为100%权益比例，其中2块位于西安、3块分别位于深圳、武汉、厦门。2025年前三季度新增项目平均楼面价为23161.52元/平米，对应地售比为0.84，拿地质量优越。2025年前三季度拿地力度0.53（按照全口径拿地价和销售金额计算）。公司拿地深耕核心城市，保持投资质量。 善用融资工具：2025年10月，公司发布定增优先股预案，计划发行不超过7840.50万优先股，募集金额不超过78.405亿元，主要用于公司11个项目建设。2025年10月，公司发行公司债，募集40亿元，票面利率1.90%。2025年10月，公司发行绿色中票，募集5亿元，发行利率1.94%；2025年9月，公司发行中票，募集35亿元，发行利率1.89%。公司充分利用融资工具箱。 投资建议：公司收入同比增长，盈利能力提升。开发业务实现均价同比上行，投资持续深耕核心城市，保持优秀的投资质量。财务上，公司善用融资工具。基于此，我们预测公司2025-2027年归母净利润为42.97亿元、48.97亿元、52.20亿元的预测，按照目前股本计算对应EPS为0.47元/股、0.54元/股、0.58元/股，对应PE为19.61X、17.21X、16.14X，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济不及预期的风险、房地产销售不及预期的风险、房价大幅度下跌的风险、资金回流不及预期的风险、债务偿还不及预期的风险、运营业务不及预期的风险。

     招商蛇口(001979) 归母扣非净利润保持增长，拿地强度同比提升，维持“买入”评级 招商蛇口发布2025年三季报，公司行业排名稳定，拿地聚焦核心城市，公开市场融资畅通。我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为42.8、49.6、55.4亿元，EPS为0.47、0.55、0.61元，当前股价对应PE为19.7、17.0、15.2倍。公司投资聚焦核心城市，可售货源较充足，维持“买入”评级。 毛利率水平明显提升，合联营企业投资收益大幅下降 2025年前三季度，公司实现营业收入897.66亿元，同比+15.1%；实现归母净利润24.97亿元，同比-4.0%；实现归母扣非净利润19.68亿元，同比+17.1%；公司实现毛利率、净利率分别为14.98%、4.01%，同比分别+5.03pct、-0.37pct，实现经营活动现金净流量31.4亿元，同比-75.8%；对合联营企业的投资收益0.6亿元，同比-96%。公司2025年第三季度收入和归母净利润分别同比+43.2%、-11.4%。 销售排名行业前四，拿地强度超50% 2025年1-9月，公司实现签约销售面积508.7万方，同比-20.8%；实现签约销售金额1407.1亿元，同比-3.1%，销售排名位列行业第四；实现签约销售均价27660元/平，同比+22.4%。2025年1-9月，公司获取30宗土地，拿地总建面324.7万方，同比增长132%；对应土地总价752.1亿元，同比增长160%；拿地均价23162元/平，同比增长12%；拿地金额权益比达57.9%，同比有所下降；拿地强度53.5%（2024年同期19.9%），其中一线城市拿地占比66.9%。 融资成本优势明显，增发优先股规模调整 公司融资畅通，截至2025年10月末，公开市场债券融资121亿元，包括2笔公司债和5笔中期票据，票面利率均不超2.05%，融资成本优势明显。公司10月调整公告拟向特定对象发行优先股78.4亿元，募集资金用于11个房地产项目建设。截至2025年9月末，公司累计回购股份数量4480万股，占公司总股本的比例为0.494%，支付资金总额4.3亿元（含交易费用）。 风险提示：市场恢复不及预期、房价调控超预期、多元化业务运营不及预期。

     招商蛇口(001979) 核心观点 归母净利润+2%。2025上半年公司实现营业收入515亿元，同比增长0%；实现归母净利润14亿元，同比下降2%。公司结算毛利率为14.4%，同比提升2.4pct。 销售保持规模，投拓积极。2025上半年公司实现销售金额889亿元，同比下降12%；实现销售面积335万平方米，同比下降24%，销售规模全国第四，高能级核心城市的市场地位持续巩固，核心10城销售业绩贡献占比70%，同比提升4pct。2025上半年公司累计获取16宗地块，总计容建面约167万平方米，总地价约353亿元，公司需支付地价约为219亿元。2025上半年，公司新增41个代建项目，新增代建管理面积482万平方米。代建业务新进驻北京、上海、徐州、佛山等城市。 融资优势明显，结构改善。截至2025上半年末，公司剔除预收账款的资产 负债率63%、净负债率66%、现金短债比为1.3，“三道红线”始终处于绿档。公司银行融资占比66%，同比提升3pct，上半年落地经营性物业贷款82亿元，上半年末平均债务期限5.3年，债务结构更加稳固。上半年公司新增公开市场融资31亿元，票面利率均为同期同行业最低水平；上半年末综合资金成本2.84%，较年初降低15bp，保持行业领先水平。 风险提示：宏观环境大幅恶化；政策宽松低于预期；政策效果低于预期；公司深耕城市房地产市场衰退；公司销售不畅、回款滞后、存货贬值、利润下行、竣工结算不及预期。 投资建议：我们维持公司的盈利预测，预计公司2025、26年的营收和归母净利润分别为1618/1530亿元，归母净利润分别为41/41亿元，对应EPS为0.46/0.46元，对应当前股价的PE为20.1/20.0X，维持“优于大市”评级。

     招商蛇口(001979) 事件：公司发布2025半年报，公司2025年上半年实现营业收入514.85亿元，同比增长0.41%，归母净利润14.48亿元，同比增长2.18%；每股收益0.14元，同比增长27.27%。 毛利率改善：公司2025年上半年公司实现营收514.85亿元，同比增长0.41%；归母净利润14.48亿元，同比增长2.18%。归母净利润增速高于营收，主要由于：1）毛利率上行，2025年上半年公司整体毛利率为14.38%，较去年同期提高2.39pct，主要是开发毛利率项目结转毛利率上升所致；2）2025年上半年资产处置收益实现0.18亿元，较去年同期提升明显；3）少数股东损益占净利润比例为16.78%，较去年下降6.49pct，即权益比例有所提升。从费用管控看，公司销售费用率和管理费用率分别为2.18%、1.58%，分别较去年同期下降0.5pct、下降0.07pct。 销售均价提高：2025年上半年，公司实现销售面积335万方，同比下降23.64%；销售金额888.94亿元，同比下降11.96%；对应的销售均价2.65元/平米，同比提高15.29%，销售均价提升。公司签约销售规模在行业排名第四。公司在核心城市地位持续稳固，核心10城销售业绩贡献占比70%，同比提高4pct。公司持续夯实开发业务基本盘，在去化上，公司上半年持销项目货值去化率同比提升6pct、上半年首开项目货值去化率同比提升4pct。 投资聚焦核心城市：2025年上半年，公司新增16宗地块，计容建面167万方，总地价353亿元，对应楼面价2.11万元/平米。公司权益地价为219亿元，对用的权益比例为62.04%。新增项目中，一线城市和二线省会城市的新增土储建面占比分别为29.11%、46.51%，公司投资聚焦核心城市。从投资强度看，按照总地价口径计算，公司2025年上半年拿地力度为0.40。2025年上半年，公司新增41个代建项目，新增代建管理面积482万方，新进驻北京、上海、徐州、佛山等城市。 财务稳健：严控债务杠杆。截至2025年上半年末，公司剔除预收账款的资产负债率为63.10%，净负债率为66.42%。公司顺应房地产融资新模式，持续提升经营性物业贷款，拉长债务久期。2025年上半年，公司落地经营性物业贷82亿元，上半年平均债务期限5.3年。在手现金保持合理充裕水平，截至2025年上半年末，公司货币资金总额877.64亿元，现金短债比1.3。推进融资降本，公司2025年上半年末综合融资成本2.84%，较年初降低15bp。 资产运营多元协同：2025年上半年，公司全口径运营收入36.6亿元同比增长4.1%，EBITDA实现19.0亿元，同比增长0.4%。2025年上半年，公司新入市项目13个，对应经营面积72万方，包含公寓、集中商业、产业园和酒店等业态。公司发挥多元业态协同优势，上半年轻资产管理面积约18万方，管理输出项目位于上海、杭州、无锡。1）集中商业业态，公司在管项目50个，总经营建面309万方，2025年上半年运营收入9.4亿元，开业三年及以上项目出租率91%，在建及筹开项目总经营建面约206万方。2）产业园业态，公司布局国内核心17个城市，2025年上半年实现收入6.4亿元，主要在营项目32个，总经营建面282万方，在建及筹建项目规划经营建面60万方。在轻资产运营上，上半年新增2个轻资产管理项目，分别位于杭州、无锡。3）公寓业态，公司已开业项目经营建面约164万方，房源总数超4万间。2025年上半年，公司业务运营收入6.5亿元。4）写字楼和酒店业态，公司2025年上半年分别实现运营收入6.0亿元、5.1亿元。 投资建议：2025上半年公司收入业绩小幅提升，毛利率提高。销售均价提升，公司投资聚焦核心城市；资产业务多元协同，覆盖多业态。财务稳健，严控债务杠杆，在手现金保持合理充裕水平。基于公司上半年业绩，我们预测公司2025-2027年归母净利润为42.97亿元、50.43亿元、55.19亿元的预测，对应EPS为0.47元/股、0.56元/股、0.61元/股，对应PE为19.10X、16.28X、14.87X，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济不及预期的风险、房地产销售不及预期的风险、房价大幅度下跌的风险、资金回流不及预期的风险、债务偿还不及预期的风险、运营业务不及预期的风险。

     招商蛇口(001979) 收入利润稳中有增，拿地强度同比提升，维持“买入”评级 招商蛇口发布2025年中期报告，公司行业排名稳定，拿地聚焦核心城市，公开市场融资畅通。受行业销售下行环境影响，我们下调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为42.8、49.6、55.4亿元（原59.6、64.4、69.7亿元），EPS为0.47、0.55、0.61元，当前股价对应PE为19.2、16.5、14.8倍。公司投资聚焦核心城市，可售货源较充足，维持“买入”评级。 收入利润稳中有增，结转毛利率水平有所提升 2025年上半年，公司实现公司实现营业收入514.85亿元，同比增长0.41%；实现归母净利润14.48亿元，同比增长2.18%；公司实现毛利率、净利率分别为14.38%、3.38%，同比分别+2.40pct、-0.22pct，实现经营活动现金净流量-20.1亿元。截至2025年上半年末，公司剔除预收账款的资产负债率63.10%、净负债率66.42%、现金短债比为1.30。 销售规模有所收缩，拿地强度同比提升 2025年1-6月，公司实现签约销售面积335.0万方，同比下降23.6%；实现签约销售金额888.9亿元，同比下降11.9%。高能级核心城市的市场地位持续巩固，核心10城销售业绩贡献占比70%。2025年1-6月，公司获取16宗土地，拿地总建面166.9万方，同比增长108%；对应土地总价352.9亿元，同比增长142%；拿地均价21144元/平，同比增长16%；拿地金额权益比达62.1%，同比有所下降；拿地强度39.7%（2024年同期14.5%），其中一线城市拿地占比55.4%。 资产运营业务收入同比增长，融资成本优势明显 截至2025年6月末，公司管理范围内全口径资产运营收入36.6亿元，同比上涨4.1%，EBITDA实现19.0亿元，同比上涨0.4%。2025年上半年，公司新入市13个项目，新增经营面积约72万平方米，含7个公寓、3个集中商业、1个产业园和1个酒店。2025年6月，公司成功发行三年期13亿元中期票据，票面利率1.91%，持续保持行业低位。 风险提示：市场恢复不及预期、房价调控超预期、多元化业务运营不及预期。

     招商蛇口(001979) 事件 2025年8月28日招商蛇口发布2025半年报，1H25实现营业收入514.9亿元，同比+0.4%；实现归母净利润14.5亿元，同比+2.2%；2Q25实现营业收入310.4亿元，同比+12.8%；实现归母净利润10.0亿元，同比-7.6%。 点评 营收利润小幅上涨，主因毛利率回升：1H25公司物业管理与服务业务规模扩大，物业服务营业收入同比增长带动整体营收小幅上涨。而归母净利润同比涨幅高于营收，主要由于公司当期结算项目毛利率回升，1H25结算毛利率16.27%，同比上涨3.38pct。销售结构持续优化，去化速度有所提升：1H25公司销售金额888.9亿元，同比-12%（TOP10房企平均同比-14%），销售排名行业第四。1H25核心10城销售占比升至70%，同比增长4cpt；在全国12个城市进入当地销售榜TOP5，上海、深圳、西安、南京、长沙、徐州、南通、郑州进入TOP3，持续巩固市场地位。此外公司去化力度强劲，1H25公司首开项目货值去化率同比提升4个百分点，持销项目货值去化率同比提升6个百分点。 坚持区域深耕，以销定投、精挑细选：1H25公司获取16宗地块，总建面167万方，总地价353亿元，权益地价219亿元，权益比62%。坚持轻重并举，1H25获取代建项目41个，新增管理面积482万方；此外公司发挥多元业态协同优势，1H25新增轻资产管理面积约18万平方米。 “三道红线”始终居绿档，债务结构保持稳固：1H25公司剔除预收账款的资产负债率63.1%、净负债率66.42%、现金短债比1.30。有息负债结构良好，银行融资占比66%，同比提升3pct；1H25落地经营性物业贷款82亿元，上半年末平均债务期限5.3年。期内平均融资成本2.84%，较2025年初降低15BP。 投资建议 随着25年前海高利润项目逐渐进入结转、结转权益比例提升，公司业绩有望触底回升。我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为41.4亿元/47.4亿元/53.1亿元，同比增速分别为+2.6%/+14.3%/+12.1%。公司股票现价对应PE估值分别为19.8x/17.3x/15.5x，维持“买入”评级。 风险提示 政策落地不及预期；房地产市场销售持续低迷；竣工不及预期。

     招商蛇口(001979) 销售仍降，拿地积极，维持“买入”评级 招商蛇口发布2025年6月经营简报。公司销售仍降，行业排名保持稳定，拿地聚焦核心城市，拿地强度40%，公开市场融资畅通。我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为59.7、64.7、70.1亿元，EPS为0.66、0.71、0.77元，当前股价对应PE为13.9、12.9、11.8倍。公司投资聚焦核心城市，可售货源较充足，维持“买入”评级。 销售数据压力犹存，销售规模稳定前四 2025年6月，公司实现签约销售面积69.5万方，同比下降31.7%；实现签约销售金额217.5亿元，同比下降5.9%，环比增长25.6%，单月销售数据依旧承压。2025年1-6月，公司实现签约销售面积335.0万方，同比下降23.6%；实现签约销售金额888.9亿元，同比下降11.9%，全口径销售排名行业第四；签约销售均价26533元/平，同比增长15.3%。 6月拿下三宗地块，拿地强度较高 2025年6月，公司在深圳、郑州和宜昌拿下三宗地块，拿地建面26.1万方，对应总地价21.9亿元。2025年1-6月，公司获取16宗土地，拿地总建面166.9万方，同比增长108%；对应土地总价352.9亿元，同比增长142%；拿地均价21144元/平，同比增长16%；拿地金额权益比达62.1%，同比有所下降；拿地强度39.7%（2024年同期14.5%），其中在北京、上海和深圳拿下4宗土地，一线城市拿地占比55.4%。 融资成本行业低位，回购股份诚意十足 2025年6月，公司成功发行三年期13亿元中期票据，票面利率1.91%，持续保持行业低位。公司于2024年10月17日披露了回购股份方案，拟通过集中竞价交易方式回购公司股份，回购资金总额不低于3.51亿元且不超过7.02亿元。截至2025年6月末，公司累计回购股份数量4480万股，占公司总股本的比例为0.494%，支付资金总额4.3亿元。 风险提示：市场恢复不及预期、房价调控超预期、多元化业务运营不及预期。

     招商蛇口(001979) 事件：公司发布2025年一季报，公司2025年Q1实现营业收入204.47亿元，同比下降13.90%；归母净利润4.45亿元，同比增长34.02%；每股收益0.04元/股，同比增长300%。 归母净利润改善：公司2025年Q1实现收入204.47亿元，同比下降13.90%；归母净利润4.45亿元，同比增长34.02%。从盈利能力看，2025年Q1毛利率为11.76%，较去年同期下滑2.74pct。从费用管控看，2025年Q1销售费用率和管理费用率分别为1.92%、1.96%，分别较去年同期下降0.35pct、提高0.43pct。从投资看，2025年Q1的投资收益为1.79亿元，同比增长357.82%，主要由于权益法投资收益同比增加。2025年Q1，少数股东亏损0.59亿元，去年同期为收益6.03亿元，因此2025年Q1归母净利润实现同比增长。 积极拓展优质地块：2025年Q1公司实现销售面积145.82万方，同比下降12.47%；销售金额350.70亿元，同比下降12.78%；对应的销售均价为24050元/平米，同比下降0.36%。2025年Q1，公司共新增7个地块，计容建面72.42万方。权益地价115.41亿元，我们计算综合总地价为200.24亿元，对应的权益比例为57.63%，其中4个地块为100%权益拿地。全口径下的楼面价为27650元/平米，Q1的地售比为1.15，拿地质量高，7个地块中3个位于京沪、2个地块为成都、长沙。公司拓展优质地块，全口径下的拿地力度为0.57。 成功发行中票：截至2025年4月末，公司于年内已成功发行中票，并融资10亿元，对应利率为2.05%，融资成本低。公司旗下博时蛇口产园REIT计划第二次购入公司全资子公司持有的多个资产，实践以存量带增量、以产融促周转的轻重结合发展战略，增强公司可持续经营能力，打造公司业务增长新曲线。 投资建议：2025Q1年公司归母净利润显著改善。公司积极投拓，高质量拿地。融资端成功发行中票，融资成本低。存量资产端，旗下REIT计划第二次购入公司全资子公司持有的多个资产。我们维持公司2025-2027年归母净利润为48.67亿元、54.92亿元、59.79亿元的预测，对应EPS为0.54元/股、0.61元/股、0.66元/股，对应PE为17.03X、15.10X、13.87X，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济不及预期的风险、房地产销售不及预期的风险、房价大幅度下跌的风险、资金回流不及预期的风险、债务偿还不及预期的风险、运营业务不及预期的风险

     招商蛇口(001979) 事项： 公司公布2025年一季报，一季度实现营业收入204.5亿元，同比下降13.9%，归母净利润4.5亿元，同比增长34%。 平安观点： 利润同比增长，少数股东损益占比下降：2025Q1公司实现营业收入204.5亿元，同比下降13.9%，归母净利润4.5亿元，同比增长34%。归母净利润增速高于营收主要因少数股东损益同比减少，Q1少数股东损益占比同比下降79.7个百分点至-15.3%。 销售小幅下探，投资积极聚焦：2025Q1公司实现销售面积145.8万平米，同比下降12.5%，销售金额350.7亿元，同比下降12.8%，销售均价24050元/平米，同比微跌0.4%，较2024年全年上涨2.6%。Q1新增土储建面72.4万平米、总地价200.2亿元，拿地销售面积比、拿地销售金额比升至49.7%、57.1%，权益地价115.4亿元，权益比例57.6%；新增土储分布于北京、上海、佛山、长沙、成都，北上新增土储总地价152.9亿元、权益地价70.6亿元。 投资建议：维持原有预测，预计公司2025-2027年EPS分别为0.54元、0.59元、0.63元，当前股价对应PE分别为17.0倍、15.3倍、14.5倍。公司财务状况稳健，投资积极聚焦，土储结构优化，有望以优质资产助力未来发展，维持“推荐”评级。 风险提示：1）若后续购房信心不足、楼市修复低于预期，将对公司发展

     招商蛇口(001979) 事件 2025年4月29日，公司发布2025一季报：实现营收204.48亿元，同比-13.90%；归母净利润4.45亿元，同比+34.02%。 点评 营收同比下降，归母净利润同比提升，主要系期内结转项目的权益比例提升。 一季度销售规模下降。25年一季度公司销售金额350.70亿元，同比-12.8%；销售面积145.82万方，同比-12.5%。 一季度公司获取7宗地块均位于一二线。25年一季度公司合计拿地7宗（北京2宗+佛山2宗+上海1宗+成都1宗+长沙1宗），总权益拿地金额115.4亿元，综合权益比例57.6%，计容建筑面积72.42万方。 博时蛇口产园REIT申请第二次扩募。4月17日公司公告：筹划博时蛇口产园REIT第二次新购入基础设施项目（23年6月16日完成第一次扩募）。购入标的：①招商局光明科技园B地块B1B2栋、B5栋、B6栋、B7栋、B8栋。②南山区妈湾大道前海易港中心及南山区南山街道前海妈湾片区十八开发单元前海易保园区的W6仓库、W7仓库及辅助楼。本次扩募有助于促进公司打通持有物业“投、融、建、管、退”的循环，践行轻重结合发展战略。 回购有望提速。截至3月31日，公司累计回购2668.2万股，占公司总股本的0.294%；支付的资金总额为2.65亿元，占拟回购金额上限的37.75%。4月8日公司公告将加快回购公司股份，以维护投资者利益，增强市场信心。 投资建议 随着25年前海高利润项目逐渐进入结转、结转权益比例提升，公司业绩有望触底回升。我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为49.6亿元/56.5亿元/63.9亿元，同比增速分别为+22.9%/+13.9%/+13.0%。公司股票现价对应PE估值分别为16.6x/14.6x/12.9x，维持“买入”评级。 风险提示 政策落地不及预期；房地产市场销售持续低迷；竣工不及预期。

     招商蛇口(001979) 核心观点 央企龙头，规模领先。公司成立于1997年，围绕开发业务、资产运营和物业服务三类业务，在多个领域逐步积累了独特优势，开发业务稳居行业前五，非开发业务收入占比13%，第二增长曲线稳步发展。公司的实际控制人为招商局集团，持股比例约58%，股权架构稳定。 归母净利润-36%，充分计提减值。2024年公司实现营业收入1789亿元，同比增长2%；实现归母净利润40亿元，同比下降36%。公司增收不增利的主要原因包括：1）公司计提资产减值和信用减值约60亿元，同比增长150%；2）公司结算毛利率为15.6%，同比下降1.5pct。公司拟每股派息0.19元，对应分红比例约43%。 销售保持全国前五，投拓聚焦核心城市。2024年公司实现销售金额2193亿 元，同比下降25%；实现销售面积936万平方米，同比下降24%，销售额保 持全国前五。2024年公司累计获取26宗地块，总计容建面约225万平方米，总地价约486亿元，公司需支付地价约为335亿元，公司在在“核心10城”的投资金额占比分别达90%，其中在一线城市的投资占公司全部投资额的59%。 融资优势明显，财务保持健康。截至2024年末，公司剔除预收账款的资产负债率62%、净负债率56%、现金短债比为1.6，“三道红线”始终处于绿档。公司综合资金成本2.99%，较年初降低48BP，保持行业最优水平。2024年公司发挥融资优势，全年落地经营性物业贷款92亿元，债务结构更加稳固，全年新增公开市场融资155亿元，票面利率均为同期同行业最低水平。 风险提示：宏观环境大幅恶化；政策宽松低于预期；政策效果低于预期；公司深耕城市房地产市场衰退；公司销售不畅、回款滞后、存货贬值、利润下行、竣工结算不及预期。 投资建议：公司土地质量相对优质，财务保持健康，有望持续在行业下行的大环境中脱颖而出。公司过去几年计提减值充分，随着公司高地价低毛利项目陆续结算完毕，公司业绩有望企稳回升。预计公司2025至2027年营收分别为1618/1530/1569亿元，归母净利润分别为41/41/42亿元，同比+2%/+0%/+1%。结合绝对估值和相对估值，我们认为公司每股价值较当前股价有0%至20%的空间，首次覆盖给予“优于大市”评级。

     招商蛇口(001979) 销售仍降，拿地积极，回购股份进程加快，维持“买入”评级 招商蛇口发布2025年3月经营简报。公司销售仍降，行业排名保持稳定，拿地聚焦核心城市，拿地强度超50%，同时公告将加快股份回购进程。我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为59.7、64.7、70.1亿元，EPS为0.66、0.71、0.77元，当前股价对应PE为14.7、13.6、12.5倍。公司投资聚焦核心城市，可售货源较充足，维持“买入”评级。 单月销售增速再度转负，销售规模维持前五 2025年3月，公司实现签约销售面积59.50万方，同比下降15.9%；实现签约销售金额156.17亿元，同比下降18.5%，单月销售增速再度转负。2025年1-3月，公司实现签约销售面积145.82万方，同比下降12.5%；实现签约销售金额350.70亿元，同比下降12.8%，全口径销售排名行业第五；签约销售均价24050元/平，同比下降0.4%。 3月拿下两宗地块，前三月拿地积极 2025年3月，公司在成都和长沙拿下两宗地块，建面21.07万方，对应总地价33.7亿元。2025年1-3月，公司在一二线城市拿下7宗土地，总建面72.4万方，同比增长51.7%；对应土地总价200.2亿元，同比增长102%，拿地金额权益比达57.6%；拿地强度57.1%（2024年同期24.7%），其中在北京和上海拿地3宗土地，一线城市拿地占比76.4%。 负债结构稳健，回购股份进程加快 2025年1月，公司成功发行10亿元中期票据，票面利率2.05%，持续保持低位。公司2024全年新增公开市场融资154.60亿元，综合资金成本2.99%，较2024年初降低48BP，保持行业最优水平。截至2024年末，公司有息负债2226亿元，资产负债率66.67%，剔除预收账款的资产负债率62.37%、净负债率55.85%、现金短债比为1.59，“三道红线”始终处于绿档。公司于2024年10月17日披露了回购股份方案，拟通过集中竞价交易方式回购公司股份，并于2025年4月初发布公告，将加快实施回购公司股份，截至2025年3月末，公司累计回购金额占拟回购金额上限比例已达37.75%。 风险提示：市场恢复不及预期、房价调控超预期、多元化业务运营不及预期。

     招商蛇口(001979) 事项： 公司公布2024年年报，全年实现营业收入1789.5亿元，同比增长2.3%，归母净利润40.4亿元，同比下降36.1%，与业绩快报一致，拟向全体股东每10股派发现金红利1.9353元（含税），不以公积金转增股本。 平安观点： 利润阶段承压，投资收益&少数股东损益占比改善：2024公司实现营业收入1789.5亿元，同比增长2.3%，归母净利润40.4亿元，同比下降36.1%。归母净利润增速低于营收主要因：1）毛利率同比下降1.3个百分点至14.6%；2）资产及信用减值损失同比增加36.2亿元至60.3亿元。全年投资收益同比增加14.1亿元，少数股东损益占比同比下降27个百分点至3.6%。 销售站稳行业五强，投资精准区域聚焦：2024年公司销售面积935.9万平米，同比下降23.5%，销售金额2193亿元，同比下降25.3%，销售排名站稳行业五强，14城进入当地流量销售前五。全年累计获取26宗地块，总计容建面约225万平米，总地价约486亿元，公司需支付地价约为335亿元。公司在“核心10城”投资金额占比90%，其中在一线城市投资占公司全部投资额59%。 经营性现金流持续为正，融资成本延续下行：2024年公司经营活动现金流量净额319.6亿元，期末货币资金余额1003.5亿元。期末剔除预收账款的资产负债率62.4%、净负债率55.9%、现金短债比1.59，“三道红线”始终处于绿档。积极响应房地产融资新模式，全年落地经营性物业贷款92亿元；充分发挥公司信用优势进行债务置换，全年新增公开市场融资154.6亿元，票面利率均为同期同行业最低水平。2024年末公司综合资金成本2.99%，较年初降低48BP。 投资建议：由于公司减值计提超出预期，下调公司2025-2026年EPS预 iFinD，平安证券研究所 测至0.54元（原为0.73元）、0.59元（原为0.77元），新增2027年EPS预测为0.63元，当前股价对应PE分别为17.6倍、15.9倍、15.1倍。公司财务状况稳健，投资积极聚焦，土储结构优化，有望以优质资产助力未来发展，维持“推荐”评级。 风险提示：1）若后续购房者信心不足、楼市修复低于预期，将对公司发展产生负面影响；2）房企拿地策略趋同之下，核心城市核心地块竞争激烈，获地难度提升或导致公司优质土储获取不足风险；3）盈利能力修复缓慢、持续减值等风险。

     招商蛇口(001979) 事件： 公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入1789.48亿元，同比上升2.25%，归母净利润40.39亿元，同比下降36.09%，基本每股收益0.37元/股，同比下降43.08%。 要点： 营收实现微增，计提减值短期拖累业绩。 2024年公司实现营收1789.48亿元，同比微增2.25%，归母净利润40.39亿元，同比下滑36.09%。营收微增但归母净利润下滑主要原因包括：1）公司开发业务项目结转毛利率为15.58%，较23年同比下降1.53个百分点；2）2024年计提资产减值损失和信用减值损失总额60.34亿元，同比去年多计提36.17亿元。 销售规模保持行业前五，多城排名靠前。 2024年公司累计实现签约销售面积935.9万平方米，较23年同比下降23.5%。据克而瑞数据，公司全年实现全口径销售金额2193.0亿元，同比下降25.3%，权益销售金额1506.0亿元，同比下降18.7%，全口径和权益口径销售金额在行业排名均为第五名，较去年保持一致。具体城市来看，公司在西安、长沙、合肥、南通、徐州等五城销售金额排名位居第一，在南京、上海、深圳、苏州、成都、重庆、佛山、厦门、温州等九城进入当地销售排名前五。 投资聚焦“核心10城”，获取优质项目。 拿地方面，公司坚持区域聚焦、城市深耕、以销定投、精挑细选的投资策略。24年全年累计获取26宗地块，总计容建面约225万平方，总地价约486亿元，权益地价335亿元，新增拿地权益比68.9%。公司在“核心10城”投资金额占比达90%，其中在一线城市的投资金额占比59%。 财务管理稳健，融资成本进一步下降。 截至2024年年末，公司“三道红线”保持绿档，剔除预收账款的资产负债率62.37%，净负债率55.85%，现金短债比为1.59。融资方面，积极响应房地产融资新模式，落地经营性物业贷款92亿元，债务结构更加稳固。此外，紧抓利率下行的市场窗口，全年新增公开市场融资154.6亿元，票面利率均为同期同行业最低水平。2024年年末，综合资金成本为2.99%，较2023年同比下降0.48个百分点，保持行业最优水平。 资产运营和物业服务业务快速发展，坚决落实“AI+”战略。 资产运营板块，2024年公司主要持有物业全口径收入74.64亿元，同比上涨12%，EBITDA实现36.67亿元，同比上涨11%。24年新入市23个重资产项目，新增经营面积101万平方米（11个公寓+6个集中商业+3个产业园+3个酒店）；年内新增签约轻资产管理面积约91万平方米，管理输出项目位于上海、南京、无锡、成都、武汉等核心城市。物业服务领域，招商积余实现营收171.72亿元，同比增长9.89%，归母净利润8.40亿元，同比增长14.24%。截至2024年末，招商积余在管项目2,296个，管理面积达3.65亿平方米。此外，公司坚决落实“AI+”战略，探索多智能体交互、多模态交互等前沿技术，依托DeepSeek等先进大模型的技术赋能，实现AI应用在智慧服务、智慧空间、智慧运营等更多细分场景的落地。 投资建议： 公司作为央企龙头，股东综合实力强，投资聚焦核心区域城市，土地储备充足，销售保持韧性，考虑到目前处于房地产行业深度调整期，公司因计提减值短期业绩承压，我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润为45.56/55.63/50.01亿元，对应25/26/27年PE分别为18.85X/15.44X/17.17X，持续给予“买入”评级。 风险提示：房地产行业政策风险；销售改善不及预期；毛利率下行超预期

     招商蛇口(001979) 事件：公司发布2024年年报，公司24年实现营业收入1789.48亿元，同比+2.25%；归母净利润40.39亿元，同比-36.09%；基本每股收益0.37元/股，同比-43.08%。收入微增，大幅减值理清“包袱”。收入端，公司24年实现营收1789.48亿元，同比+2.25%，Q4单季度实现营收1009.38亿元，同比+1.77%。24年开发业务收入同比+1.38%，占比营收87.38%，资产运营、物业服务分别同比+7.41%、+9.37%。利润端，归母净利润40.39亿元，同比-36.09%，主要系：1)开发业务结转毛利率下降1.53pct至15.58%；2）24年计提资产减值损失44.84亿元，较23年增加22.1亿元，信用减值损失15.5亿元，较23年增加14.08亿元。公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.94元，分红比例43.3%。 龙头地位稳固，投资强度随行业下滑。销售端，公司24年签约销售面积935.9万平，同比-21.4%，销售金额2193.02亿元，同比-25.3%，24年克而瑞全口径、权益销售金额排名行业均为行业第5，与23年排名一致，龙头地位稳固；权益比例较23年提示5.6pct至68.7%，逆周期继续强化独立开发能力，降低风险。拿地端，公司坚持区域聚焦，24年累计获取26宗地块，总计容建面约225万平，总地价约486亿元，同比-57.1%，全口径投资强度22.2%；权益拿地335亿元，权益投资强度22.2%。 其中，公司在“核心10城”的投资金额占比分别达90%，其中在一线城市的投资占公 司全部投资额的59%，继续保持土储结构优质。 经营性物业贷协助降本，现金逆势改善。债务端，截至24年底，公司剔除预收账款的资产负债率62.37%、净负债率55.85%、现金短债比为1.59，“三道红线”始终处于绿档。融资端，公司24年新增公开市场融资154.60亿元，较23年减少170亿；落地经营性物业贷92亿元，债务结构优化。截至2024年末，综合资金成本2.99%，较24年初降低48BP，保持行业最优水平；经营活动现金流量净额319.64亿元，较23年小幅提升；截至24年末，货币资金余额达1003.51亿元，较23年末提升13.7%，在销售下滑趋势下实现现金状况改善，展现较强资金管控能力。截至24年末，公司通过公募REITs平台管理资产约59万平，24年管理口径收入达8.13亿。 重资产项目集中入市，运营水平稳步提升。公司24年全口径资产运营收入74.62亿元，同比+12%，24年新入市23个重资产项目，新增经营面积101万平方米，含11个公寓、6个集中商业、3个产业园和3个酒店。1）集中商业：24年实现收入17.7亿元，同比+22.2%，截至24年底在营项目47个，总经营建面277万平，在建及筹开233万平；2）写字楼：实现收入13.5亿元，同比+7.1%，开业三年以上项目出租率达88%；3）产业园：实现收入13.8亿元，同比+8.4%，在营项目31个，总经营建面261万平，在建及筹备项目建面约56万；4）长租公寓：实现收入12.34亿元，同比+13.42%，经营建面144万，房源总数3.42万间，开业1年以上精品公寓出租率90%；5）酒店：实现收入10.18亿元，同比-4.14%。 投资建议：公司24收入表现稳健，销售领先、拿地积极、信用良好，因盈利能力受行业整体波动影响，我们调整预测公司25-26年归母净利润至56.7、67.9亿元（原值为62.10、78.30亿元），预计27年归母净利77.9亿元，维持“买入”评级。 风险提示：国内外宏观形势变化、房地产销售不及预期、市场竞争加剧风险

     招商蛇口(001979)事件：公司发布2024年报，公司2024年实现收入1789.48亿元，同比增长2.25%；归母净利润40.39亿元，同比下降36.09%；基本每股收益0.37元/股，同比下降43.08%。每十股派发现金红利1.9353元。 毛利率下滑和减值影响归母净利润：公司2024年实现收入1789.48亿元，同比增长2.25%；归母净利润40.39亿元，同比下滑36.09%。归母净利润不升反降的原因主要有如下原因。1）毛利率下滑：2024年公司毛利率为14.61%，较去年同期下滑1.28pct，其中开发业务毛利率15.58%，较去年下滑1.53pct，导致归母净利润下滑。2）计提减值：2024年公司共计提减值准备60.34亿元，其中信用减值损失15.50亿元，资产减值损失44.84亿元。3）财务费用中汇兑损失1.22亿元，较去年同期增加较多。从权益比例看，2024年公司少数股东损益占净利润比例为3.59%，较去年的30.60%下降明显，表明公司权益比例提升。从费用管控看，公司2024年销售费用率和管理费用率分别为2.24%、1.18%，分别较去年降低0.23pct、0.18pct，公司费用管控有成效。 销售维持行业前列：2024年公司销售排名维持行业第五。2024年公司实现销售面积935.90万方，同比下滑23.50%，销售金额2193.02亿元，同比下滑25.31%，对应的销售均价为23432元/平米，同比下滑2.37%。尽管受到行业整体的影响，公司在多地的销售排名前列，如在西安、长沙、合肥、南通、徐州等地销售金额排名第一，在南京、上海、深圳、苏州、成都、重庆、佛山、厦门、温州等地排名进入当地前五。 投资聚焦核心：公司在2024年共新增26个地块，计容建面225万方，总地价486亿元，对应楼面价21600元/平米，较去年新增地块的楼面积提高12.38%，地货比为0.92，较去年提升0.12，整体拿地质量提升。公司2024年新增地块需支付335亿元，对应权益比例68.93%。公司2024年投资力度22.16%，较2023年下滑，主要受行业整体承压的影响。从区域看，公司2024年在“核心10城”投资占比达到90%，一线城市投资占比为59%，一线城市占比较2023年提高8pct，体现公司区域聚焦、城市深耕的投资策略。 财务管理稳健：截至2024年末，公司剔除预售账款的资产负债率为62.37%，净负债率55.85%，公司严控杠杆。截至2024年末，公司货币资金余额1003.51亿元，公司全年经营活动现金流量净额319.64亿元，现金短债比1.59，保持充足流动性。融资成本上，公司2024年综合资金成本2.99%，较2024年初下降48bp，保持行业最优水平。债务结构稳固，2024年公司落地经营性物业贷款92亿元。 资产运营业态多元：公司主要持有物业全口径收入74.64亿元，同比增长12%，EBITDA实现36.67亿元，同比增长11%。公司的运营管理持续强化，2024年公司开业三年以上稳定期项目EBITDA回报率6.42%，同比提升0.2pct。重资产方面，2024年公司新增23个资产项目，对应经营面积101万方。轻资产方面，公司2024年新增轻资产管理面积91万方，管理输出项目位于上海、南京、无锡、成都、武汉等核心城市。公司资产管理业态多元化，1）公司2024年产业园运营收入实现13.84亿元，总经营建面261万方，主要布局核心一、二线17个城市；2）2024年公司集中商业运营收入17.70亿元，总经营建面277万方；3）公寓业务实现收入12.45亿元，已开业项目经营面积约144万方；4）写字楼和酒店运营收入分别为13.49亿元、10.18亿元。公司已通过各REITs平台打通资产退出通道，成功构建持有物业“开发-运营-资本化-再投资”的良性循环体系，截至2024年末，公司通过REITs平台管理资产约59万方，2024年管理口径收入达8.13亿元，确立“投、融、建、管、退”的全生命周期发展模式. 投资建议：2024年公司营收小幅增长，受到行业整体承压的影响，毛利下滑，计提减值，归母净利润下滑。公司财务稳健，严控杠杆，保持充足流动性，资产运营业务维持强运营能力。根据行业整体情况，我们预测公司2025-2027年归母净利润为48.67亿元、54.92亿元、59.79亿元的预测，对应EPS为0.54元/股、0.61元/股、0.66元/股，对应PE为18.06X、16.00X、14.70X，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济不及预期的风险、房地产销售不及预期的风险、房价大幅度下跌的风险、资金回流不及预期的风险、债务偿还不及预期的风险、运营业务不及预期的风险。