陕西能源(001286) 事件：公司发布2024年报及2025年一季报，2024年实现营业收入231.56亿元，同比增长19.04%，实现归母净利润30.09亿元，同比增长17.73%。2025Q1实现营业收入52.02亿元，同比降低7.78%，实现归母净利润7.03亿元，同比降低28.78%。 2024年电力业务量价水平较优，支撑业绩水平 收入端：2024年公司发电利用小时数4943小时，同比提高129小时，受益于新增装机投产，整体电量表现较优，全年完成发电量530.43亿千瓦时，同比增长19.74%，2024年公司平均上网电价（含税）0.35元/KWh，同比持平。成本端：由于公司业务结构调整导致发电消耗燃煤的外购量占比增加，公司电力业务成本增幅高于营收，2024年燃料成本76.30亿元，同比增长46.73%，电力板块整体营业成本123.91亿元，同比增长28.80%。 优化煤炭销售策略，煤炭外销量显著增加 公司结合煤炭价格波动，优化煤炭内外部保障策略和产品结构，积极拓展煤炭外部市场，提升煤炭销售收益。2024年公司完成原煤产量2356.28万吨，同比增长1.17%，自产煤外销量达到803.88万吨，同比增长39.95%，煤炭外销量增加带动营收增长，2024年煤炭板块营业收入48.43亿元，同比增长18.55%。2025年以来，公司根据煤炭生产过程、用途以及自身煤电一体化经营模式特点，将运营指标原“原煤产量”调整为“煤炭产量”（指经洗选后的商品煤，以及未经洗选直接由所属电厂消纳原煤的总量），一季度公司完成煤炭产量434.65万吨，同比降低10.51%，但外销量仍达到187.65万吨，同比增长19.45%。 储备项目资源丰富，有望为公司持续贡献增量 截至2024年底，公司在役煤电装机容量1123万千瓦，全年新投产机组容量205万千瓦，包括清水川三期、延安热电项目；在建项目装机容量402万千瓦，包括陕投商洛电厂二期、陕投延安热电二期、信丰电厂二期项目；核准筹建项目装机容量200万千瓦，为陕投赵石畔电厂二期项目。公司已投产煤炭产能2400万吨/年，在建产能600万吨/年，此外，公司持有丈八煤矿（规划产能400万吨/年）和钱阳山煤矿（规划产能600万吨/年）矿业权，正在积极推进办理项目前期手续。 盈利预测与估值：考虑电价及煤价下滑，我们调整盈利预测，预计2025-2027年实现归母净利润26.26、29.23、35.55亿元（原预测值为25-26年32.31、35.29亿元），同比分别变动-12.71%、+11.28%、+21.65%，对应PE分别为12.99、11.68、9.60倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行、煤炭价格波动、电力价格波动、装机规模扩张不及预期、公司未来发展战略调整、产能等数据或有统计误差

     陕西能源(001286) 核心观点 电量及煤炭销量同比增加，营业收入及归母净利润实现较快增长。2024年，公司实现营收231.56亿元（+19.04%），归母净利润30.09亿元（+17.73%），扣非归母净利润29.80亿元（+17.94%）。公司营业收入和归母净利润增长的原因是：公司清水川能源电厂三期两台机组投入使用使得发电量增长，电力业务收入增加，2024年公司发电量530.43亿千瓦时（+19.74%），上网电量496.41亿千瓦时（+19.79%），电力业务收入176.67亿元（+19.62%）；同时，公司根据市场情况优化煤炭销售策略，煤炭外销量增加带动煤炭业务收入增长，2024年公司自产煤外销量803.88万吨，煤炭业务收入48.34亿元（+18.55%）。 电量、煤炭价格及产量同比下降，归母净利润下降。2025年第一季度，公司实现营业收入52.02亿元（-7.78%），归母净利润7.03亿元（-28.78%），扣非归母净利润6.99亿元（-29.33%），公司营业收入及归母净利润同比下降的主要原因系发电量同比减少、煤炭价格同比下降及产量同比下降综合影响。2025年第一季度，公司发电量121.85亿千瓦时（-8.19%），上网电量114.02亿千瓦时（-8.54%），煤炭产量485.68万吨（-10.51%）。 煤炭、煤电项目建设稳步推进，促进未来业绩增长。公司推动赵石畔煤矿按期完成矿建任务，进入联合试运转阶段；信丰能源、商洛发电二期和延安热电二期建设稳步推进；争取赵石畔煤电二期早日开工建设，推进丈八矿井、钱阳山煤矿前期手续办理。目前，公司煤电在建项目402万千瓦，核准筹建项目200万千瓦，煤炭在建产能600万吨/年，2025年公司计划完成固定资产投资88.26亿元，未来煤炭、电力在建项目投产后有望驱动公司业绩规模进一步增长。 风险提示：电量下降；电价下滑；煤价下降；项目投运不及预期。 投资建议： 由于电量下降、 煤炭价格下降影响， 下调盈利预测， 预计2025-2027 年公司归母净利润分别为 29.0/33.3/37.4 亿元（2025-2026年原预测值为 30.8/34.5 亿元） ， 分别同比增长-3.6%/14.8%/12.1%；EPS 分别为 0.77/0.89/1.00 元， 当前股价对应 PE 为 11.8/10.2/9.1X。给予公司 2025 年 12-13xPE， 公司合理市值为 348-377 亿元， 对应9.28-10.06 元/股合理价值， 较目前股价有 2%-11%的溢价空间， 维持“优于大市” 评级。

     陕西能源(001286) 煤电量增致业绩大涨，关注煤电成长及高分红，维持“买入”评级 公司发布2024年报及2025一季报，2024年实现营收231.6亿元，同比+19%，归母净利润30.1亿元，同比+17.7%，扣非归母净利润29.8亿元，同比+17.9%；其中2024Q4实现营收63.2亿元，环比+1%，归母净利润5.1亿元，环比-46.6%，扣非归母净利润5亿元，环比-45.8%。2025Q1实现营收52亿元，同比-7.8%，归母净利润7亿元，同比-28.8%，扣非归母净利润7亿元，同比-29.3%。煤价下滑有望利好电力成本端，但考虑到电价下滑，我们下调2025-2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润30.6/35.9/43.2亿元（2025-2026年前值为33.2/37.2亿元），同比+1.7%/+17.4%/+20.2%；EPS为0.82/0.96/1.15元，对应当前股价PE为11.1/9.5/7.9倍。公司煤电成长兼具一体化布局，高分红凸显投资价值，维持“买入”评级。 上网电量提升增厚2024年业绩，外销煤价下滑致2024年单吨毛利下滑 （1）电力业务：电量方面，2024年发电量/上网电量530.4/496.4亿千瓦时，同比+19.7%/+19.8%，2024Q4发电量/上网电量135.6/127.3亿千瓦时，环比-11.8%/-11.8%，2025Q1发电量/上网电量121.9/114亿千瓦时，同比-8.2%/-8.5%；电价方面，2024年平均上网电价（含税）0.35元/度，环比持平；成本方面，2024年公司度电成本0.25元/度，同比+7.5%；盈利方面，2024年度电毛利0.106元/度，同比-14.5%，毛利率为29.9%，同比-5pct。（2）煤炭业务：产销方面，2024年煤炭产量1860.9万吨，同比+5.1%，2025Q1公司煤炭产量485.7万吨，同比-10.5%，其中2024年公司自产煤外销量803.9万吨，同比+40%，2024Q4自产煤外销量237万吨，环比+27.3%，2025Q1自产煤外销量187.7万吨，同比+19.5%；价格方面，2024年公司外销煤炭单吨售价602.5元/吨，同比-15.3%；成本方面，2024年公司外销煤炭单吨成本246.7元/吨，同比-4.7%；盈利方面，2024年公司外销煤炭单吨毛利355.7元/吨，同比-21.4%，外销煤炭毛利率为59%，同比-4.6pct。 煤电业务兼备高成长，高分红&增加分红频次凸显投资价值 （1）煤电业务兼备高成长：电力方面，截至2024年12月末，公司在役装机1123万千瓦，同时拥有在建项目装机容量402万千瓦，包括陕投商洛电厂二期（2×660MW）项目、陕投延安热电二期（2×350MW）项目、信丰电厂二期（2×1000MW）项目，此外公司核准筹建陕投赵石畔电厂二期（2×1000MW）项目，全部项目建成后煤电装机总规模1725万千瓦；煤炭方面，公司已投产产能2400万吨/年，在建产能600万吨/年，此外公司持有丈八煤矿（400万吨/年）和钱阳山煤矿（600万吨/年）矿业权，正积极办理项目前期手续。（2）高分红&增加分红频次回报投资者：考虑到2024年中期利润分配及本次年度利润分配，2024年公司合计现金分红15.38亿元，分红比例为51%，按照2025年4月17日收盘价计算，当前公司股息率为4.5%；为更好地回报投资者，稳定投资者分红预期，公司提请股东大会授权董事会决定2025年中期分红方案，投资价值进一步凸显。 风险提示：经济增长不及预期，煤炭价格下跌超预期，项目建设不及预期。

     陕西能源(001286) 事件：2025年4月17日，陕西能源发布2024年年报。2024年公司实现营业收入231.56亿元，同比上升19.04%；实现归母净利润30.09亿元，同比增长17.73%；扣非后归母净利润为29.80亿元，同比增长17.94%；经营活动产生的现金流量为82.36亿元，同比增长15.46%。单Q4公司实现营业收入63.21亿元，同比增长20.22%，环比增长0.97%；实现归母净利润5.11亿元，同比增长41.81%，环比减少46.55%。公司2024年共计派发现金红利15.375亿元，占合并报表归属于上市公司股东的净利润比例为51.10%，对应2024年12月31日收盘价的股息率为4.42%。 同日，公司发布2025年一季报，2025Q1公司实现营业收入52.02亿元，同比减少7.78%，环比减少17.71%；实现归母净利润7.03亿元，同比减少28.78%，环比增长37.49%。 点评： 煤炭板块：2024年以量补价实现业绩增长，2025Q1量价同步走低，板块毛利或将承压。 2024年，公司煤炭产量1860.87万吨，同比+5.07%；自产煤外销量803.88万吨，同比+39.95%。其中，单Q4煤炭产量437.40万吨，环比-11.72%；自产煤外销量237.04万吨，同比+27.08%，环比+27.30%。 价格方面，2024年全年煤炭销售均价602.45元/吨，同比-15.29%。成本方面，2024年全年商品煤成本246.80元/吨，同比-4.60%。2024年公司煤炭板块生产经营基本平稳，上半年园子沟东翼200万吨/年顺利投产，助力公司原煤产量同比持续攀升；全年吨煤售价虽同比有所降低，但公司控制生产成本得当叠加产量同比增长，实现以量补价维持板块毛利略有增长。 2025年Q1，公司煤炭产量434.65万吨，同比-10.51%，环比-0.63%；自产煤外销量187.65万吨，同比+19.45%，环比-20.84%。一季度煤价出现快速下跌，公司煤炭产量同步走低，煤炭板块业绩或将有所承压。但公司根据煤价波动动态提高煤炭自给率（Q1环比+11.02pct），我们预计量价走低对公司综合业绩影响有限。 电力板块：清水川三期如期投产支撑电量增长，25Q1火电需求低迷导致电量同比下行。 2024年，受益于清水川三期电厂如期投产发电，公司电力板块业绩实现稳中有增。电量方面，公司电量同比高增。2024年实现上网电量496.41亿千瓦时，同比+19.79%。其中单Q4上网电量127.25亿千瓦时，同比+18.09%，环比-14.09%。电价方面，公司上网电价同比持平。2024年实现平均上网电价0.35元/千瓦时，同比持平。成本方面，公司度电成本0.234元/千瓦时，同比上升7.57%。综合来看，清水川三期电厂于7月正式投产运营，支撑电力板块电量增长。作为“陕北-湖北”800kV特高压直流输电工程的配套电源点，我们认为其发电利用小时数有望维持高位。 2025年Q1，公司实现上网电量114.02亿千瓦时，同比-8.54%，环比-10.4%。一季度规上工业发电量同比-0.3%，其中规上火电发电量1-2月同比-5.08%，3月同比-2.3%，发电量下行明显；公司火电电量受需求低迷影响电量同比下行。 产能增长：煤-电产能成长接续，省内省外多点开花。公司在建煤矿及煤电产能体量可观，近三年产能接续投产落地。其中，煤矿在建赵石畔煤矿600万吨/年，我们预计2026年投产；煤电在建商洛二期132万千瓦、延安热电二期70万千瓦，信丰二期200万千瓦，合计402万千瓦，我们预计均有望于2026年投产。另外公司2024年公告取得甘肃钱阳山煤矿采矿权，并设立赵石畔二期公司，我们预计2026年现有在建煤矿煤电项目投运后，公司产能成长有望持续；并且公司有望实现立足陕西省内，面向全国扩张，实现长足发展。 盈利预测与投资评级：陕西能源作为陕投集团控股的西北煤电一体运营龙头，其煤炭资产优质储量大，煤电电价可观成本管控较强，叠加未来煤炭煤电产能有望持续落地，稳健经营的同时又具有高增长潜力。我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为28.76/34.55/36.63亿元；EPS分别为0.77/0.92/0.98元/股；对应4月17日收盘价的PE分别为11.85/9.87/9.31倍。我们看好公司煤电一体化战略实施带来的业绩成长性，目前仍处于低估状态，维持公司“买入”评级。 风险因素：煤电利用小时数大幅下滑及电价大幅下降的风险；煤价大幅下行风险；在建及规划项目进展不及预期风险。

     陕西能源(001286) 高度煤电一体化布局，煤炭和电力比翼高成长。给予“买入”评级 公司是陕西省煤电一体化龙头企业，由陕投集团于2018年牵头成立，国资持股达80%，依托省内资源高速发展，已成为陕西省煤炭资源电力转化核心平台。当前公司煤炭及电力业务均处成长期，且已稳定50%以上高分红率，是少有的高成长高分红煤炭企业。在估值方面，对比纯火电公司，煤电一体化的盈利稳定性使公司具备更高估值；对比煤电一体化可比公司，公司在煤电一体化程度、成长性、分红率这三个核心因素上更加均衡，公司可享受估值溢价；对比水电标杆长江电力，公司在需求端、成本端、投资端均有可类比的优质商业模式，但估值上距长江电力仍有较大差距，未来估值仍有提升空间。我们预计2024-2026年公司实现归母净利润29.6/33.2/37.2亿元，同比+15.7%/+12.2%/+11.9%，对应EPS分别为0.79/0.89/0.99元/股，对应当前股价PE分别为11.5/10.3/9.2。看好公司作为陕西省煤炭资源电力转化平台的定位，且积极走向全国获取优质煤炭电力资源，兼具盈利稳定性和持续成长性，是高股息高成长的优质投资标的。首次覆盖，给予“买入”评级。 煤炭业务：增量空间大，内销供电厂兼顾外销增利润 公司煤炭核定产能3000万吨/年，已投产产能2400万吨/年，在建的赵石畔煤矿（600万吨/年）预计2025年5月联合试运转，同年11月正式投产，产销增量有望快速落地。当前煤炭业务内生外延双轮驱动，正在积极争取丈八煤矿（400万吨/年）项目核准，并于2024年5月拍得甘肃钱阳山煤矿（800万吨/年）采矿权，未来还有控股股东承诺注入小壕兔二号矿（600万吨/年）的预期，因此可预见公司未来投产煤矿产能将达4800万吨/年，相比当前仍有翻倍空间。公司致力于煤炭资源高效利用，通过煤电一体化发展，大部分煤炭优先内销供给自有电厂，确保长协煤利润留在体内，同时将其余少部分优质煤炭作为市场煤高价外销，实现了优质煤炭资源的市场价值，外销煤吨煤毛利大幅领先同行，有效增厚公司业绩。 电力业务：煤电一体化持续推进，成长性及稳定性突出 公司电力业务仍处于高速发展期，在役电厂装机容量11230MW，目前共有4座在建电厂合计装机容量6020MW，电力业务装机增量超50%空间，其中商洛二期、延安二期、信丰二期3座在建电厂合计4020MW，将于2026年投产，赵石畔二期（2000MW）预计2027年投产。收入端，公司地处陕西，但电力业务省内省外两条腿走路，在役及在建总装机中，54%属于省外消纳机组，建设规划中即是西电东输特高压电源点，或是直接东部省份收购煤电资产对接当地丰富的用电需求，畅通的电力消纳保障了公司电厂的盈利能力，成立至今电价、利用小时数及发售电量均呈上升趋势。成本端，得益于煤电一体化布局，电厂大部分燃料煤为自有煤矿生产，即低价的长协内购煤，使得电厂度电成本优于可比的煤电企业。2024年公司供电厂的内销煤预计占比达71.4%，且随着在建电厂及煤矿投产，内销煤占比有望于2027年提升至88.1%，高比例内销煤平抑煤价波动，增强了电厂的盈利能力及业绩稳定性。 风险提示：煤矿投产进度不及预期；电厂投产进度不及预期；煤价超预期下跌；电价超预期下跌。

     陕西能源(001286) 核心观点 公司概况：煤电一体化优势显著的区域能源龙头企业。陕西能源公司是以电力和煤炭生产为主业的大型能源类企业，公司主营业务为火力发电、煤炭生产和销售，截至2024年，公司累计投运火电装机容量为1123万千瓦，权益装机容量794万千瓦，煤炭投运产能为2400万吨/年。公司业务模式为煤电一体化发展，截至2024年6月，公司已核准的总装机容量中，煤电一体化和坑口电站装机容量占到61.57%；同时，公司主要机组处于西电东送通道，电力消纳有保障，截至2024年6月，公司已核准的总装机容量中，参与西电东送的煤电机组占比42.43%。 煤电盈利模式重塑，业绩稳定性提升。新型电力系统中，煤电定位由传统的电力、电量主体电源转向基础保障性、系统调节性电源。长期来看，随着新能源持续发展以及煤电政策定位发生转变，同时电改持续深入推进，未来煤电收益来源电量电价+辅助服务+容量电价，收入来源更为多元，盈利稳定性将有所提升。 煤炭、电力产能均有增长，煤电一体化持续深化。目前，公司火电在建项目合计控股装机容量为602万千瓦，权益装机容量为398万千瓦，预计公司多数火电在建项目将在2026-2027年间投产；煤炭项目方面，截至2024年9月，公司下属煤矿拥有煤炭保有资源量合计约51.84亿吨，煤炭远期产能有望达4600万吨/年，其中在建产能为600万吨/年，筹建1000万吨/年，远期600万吨/年，2025年赵石畔煤矿项目投产后公司将新增煤炭产能600万吨/年。公司新增火电项目中，清水川能源三期、赵石畔煤电二期均为煤电一体化项目，而赵石畔煤矿全面投产后，将可为公司陕西省内的煤电项目更好地提供煤炭资源供应，煤电项目的煤炭资源保障程度将有望进一步提升，增强公司煤炭、电力业务的整体竞争力。 投资建议：我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为29.7/30.8/34.5亿元，分别同比增长16.2%/3.8%/11.8%；EPS分别为0.79/0.82/0.92元，当前股价对应PE分别为11.4/11.0/9.9x。综合绝对估值和相对估值结果，我们认为公司股票价值在9.86-10.06元之间，较当前股价有9%-11%的溢价。首次覆盖，给予“优于大市”评级。 风险提示：电价下降；煤价下降；火电、煤炭项目投运不及预期；宏观经济下行；利用小时数下降。