电投产融(000958) 核心观点 投资收益减少导致业绩同比下降。2024年，公司实现营业收入57.45亿元，同比减少5.47%，公司实现归母净利润10.44亿元，同比减少17.82%，主要系交易性金融资产和债券投资等取得的投资收益减少所致，2024年投资收益为4.05亿元，同比减少57.80%。2025年一季度，公司实现营业收入14.94亿元，同比减少3.54%；实现归母净利润2.64亿元，同比减少20.12%，主要系管理费用有所增加，投资收益同比减少所致。 资产置换方案确定，已获国资委批复。公司拟置入国家核电及中国人寿合计持有的电投核能100%股权，对价571.23亿元，对应2.06倍PB，同时置出下属资本控股100%股权对价151.08亿元，对应1.47倍PB；同时发行股份购买差额部分。拟发行119.02亿股，占发行股份购买资产后总股本的68.86%，发行价格3.53元/股。公司拟定增配套募资不超过50亿元用于海阳核电3/4号机组，定价基准日为定增发行期首日。本次资产重组及配套融资方案已获国务院国资委原则同意并出具批复文件。 拟打造A股第三大核电运营商。不考虑配套募资的情况下，资产置换后公司控股股东变更为国家核电，持股比例43.8%，实控人仍为国家电投集团，合计持股比例59.70%（+8.66pct）；中国人寿持股比例25.05%。电投核能控股装机容量921万千瓦（含合营），权益装机745万千瓦，按照公司5月13日收盘价测算，发行完成后公司市值达到1235.9亿元，对应重组完成后公司2023年业绩约为31.5倍PE。交易完成后，公司将成为继中国核电、中国广核之后A股第三大核电运营商，我国仅有的4张核电运营牌照仅剩华能集团所属核电资产暂未上市。 海阳核电三期获核准，集团体内仍有未注入核电资产。4月27日，经国务院常务会议审议，山东海阳核电项目5/6号机组核准，拟建设两台CAP1000压水堆机组，电投核能控股/参股在建及核准待建核电机组达到4/6台。国家电投集团控股但尚未注入电投核能的在运和在建机组共6台，合计装机规模807万千瓦。 风险提示：电价下调，用电量增速不及预期，政策不及预期，资产置换失败。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。暂不考虑资产置换，受电价下行等因素影响，预计2025-2027年归母净利润11.5/12.5/12.8亿元（2025-2026年原为14.2/14.6亿元，新增2027年预测），同比增速10%/9%/2%，对应当前股价PE为34/31/30X，维持“优于大市”评级。

     电投产融(000958) 投资要点： 背靠国电投集团，资产重组后或为集团核电资产整合平台。公司于1998年由石家庄东方热电燃气集团联合其他企业成立，成立之初主营热电联产业务，实控人为石家庄国资委；2013年石家庄国资委将东方集团100%股权无偿划转给中电投河北电力有限公司，公司实际控制人变更为中电投集团；2019年公司收购国电投集团及其他股东所持有的国家电投集团资本控股有限公司100%股权，收购完成后，公司形成了“能源+金融”双主业发展。2024年9月底，公司公告计划再次进行资产重组，本次计划置出100%金融业务，置入集团核电资产。多次资产重组尝试后，当前公司定位基本清晰，预计未来将定位为国家电投集团核电运营资产整合平台，成为我国除中国核电、中国广核以外的第三大核电上市公司。 现有资产：能源+金融双主业，2024H1利润贡献大约各占50%。1）能源业务：截至2024年6月底拥有装机容量228.51万千瓦，其中热电联产66万千瓦，新能源162.51万千瓦；2）金融业务：主要包括百瑞信托、电投经纪等，金融资产管理规模较大。从盈利占比来看，2024H1能源板块收入占比约70%，毛利占比约50%，利润占比约50%。当前储备热电联产项目35万千瓦，新能源18.5万千瓦，预计未来几年陆续投产。 置入资产：电投核能在运/在建/储备核电权益装机超20GW。根据公司公告，公司计划置入国家核电及中国人寿合计持有的电投核能100%股权，置出资本控股100%股权，其中资本控股100%股权与国家核电所持有的电投核能股权的等值部分进行置换，差额部分由上市公司发行股份向国家核电及中国人寿购买，同时向特定投资者发行股权募集配套资金。电投核能是国电投集团实施核电投资、建设、运营及股权管理的子公司，截至2024年9月底，电投核能拥有在运/在建/储备核电权益装机超20GW，其中在运权益装机7.4GW，在建权益装机2GW，储备权益装机11GW。 在运机组盈利表现：电投核能盈利略低于其余两大核电商，主因被红沿河机组拖累。2023年电投核能实现归母利润34.2亿元，测算单GW盈利4.6亿元/GW（归母净利润/权益装机），低于其余两大核电运营商（中国广核、中国核电约为6.5亿元/GW），2023年实现ROE9.2%，与中国广核基本相当，低于中国核电。拆分主要核电机组的盈利表现可以发现：海阳核电单GW盈利5-5.2亿元，与其他核电机组盈利能力基本相当；红沿河核电站年均单GW盈利低于3亿元，是拖累公司盈利的主要机组，其余参股核电机组为田湾核电、三门核电、秦山核电，盈利水平较高。 在建及储备机组：控股在建装机2.5GW，储备装机11.5GW。公司在建海阳核电3、4号机组，预计2028-2029年陆续投产，另有储备海阳核电5、6号机组、山东莱阳厂址6台机组，这些机组已获得前期开发许可，预计后续审批速度较快。 国家核电体内还拥有在建+储备装机超25GW，未来有望注入。除电投核能体内在运、在建核电以外，国家核电技术有限公司还拥有控股在建装机557万千瓦，储备装机约20GW，预计未来有望注入电投核能。 盈利预测与评级：暂不考虑资产注入，我们预计公司2024-2026年公司营业收入分别为60.2、62.8、66.7亿元，同比增长率分别为-1%、4.37%、6.18%，实现归母净利润分别为13.6、14.2、14.7亿元，同比增长率7.2%、3.99%、4.11%，当前股价对应的PE分别为28、27、26倍，考虑到潜在资产注入事项，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。资产重组事项存在不确定性，电价下降风险，新增项目投产进度存在不确定性

     电投产融(000958) 核心观点 公司系国家电投集团旗下以能源和金融为主业的上市公司。主业包括能源和金融两大业务板块，由全资子公司东方绿能和资本控股分别作为管理主体。公司能源业务主要包括热电联产火电和风光新能源；金融业务包括信托、保险经纪、期货业务。2024年上半年，公司实现营业收入27.69亿元，同比减少5.03%，实现归母净利润5.30亿元，同比降低10.28%，扣非后归母净利润5.15亿元，同比降低11.51%。其中，东方绿能总营收22亿元，净利润3.76亿元；资本控股总营收1.86亿元，净利润3.37亿元。 核电资产借壳上市，置出金融资产。9月30日，公司发布筹划重大资产重组停牌公告，拟通过发行股份方式购买国电投核能有限公司（简称电投核能）控股股权，同时置出国家电投集团资本控股有限公司控股股权。10月18日，公司发布资产重组预案，上市公司拟以所持的资本控股100%股权与国家核电所持有的电投核能股权的等值部分进行置换，并向国家核电及中国人寿发行股份购买置入资产和置出资产的差额部分。发行价格为3.53元/股，折价率13.7%，国家核电锁定期36个月，中国人寿锁定期12个月。同时，公司拟定向增发不超过发行股份购买资产完成后总股本的30%，用于置入资产建设项目、流动资金、偿还债务等用途，发行价格待定，锁定期6个月。 打造A股第三家核电运营上市公司。若此次资产重组顺利完成，电投核能将通过公司借壳上市，公司同时成为A股第三家核电运营上市公司，拥有海阳核电控股股权，并参股红沿河、三门等核电站。根据电投核能对外投资情况计算，公司控股在运装机容量为250.6万千瓦，控股（包括共同控制）在运核电8台，装机规模921万千瓦；管理国家电投集团控股核准在建机组8台，装机规模1056万千瓦。 风险提示：资产重组失败，用电量不及预期，电价下调。 投资建议：首次覆盖，给予“优于大市”评级。 公司作为国电投旗下“能源+金融”双主业上市公司，业务发展稳健，拟筹划重大资产重组，打造A股第三家核电运营上市公司。我们预计2024-2026年公司归母净利润为13.57/14.18/14.63亿元，同比增速6.8%/4.5%/3.2%，对应当前PE为16.2/15.5/15.0X。参考可比公司给予公司17.5-18倍PE，预计合理估值为4.41-4.54元/股，较当前股价溢价空间为7.9%-10.9%，给予“优于大市”评级。