紫光股份(000938) 投资要点： 上半年收入与扣非净利润稳定增长。公司发布2024年中报，24H1公司实现营业收入379.51亿元，YOY+5.29%；实现归母净利润10.00亿元，YOY-2.13%；实现扣非归母净利润8.94亿元，YOY+5.78%。归母净利润表现略有下滑，或主要因为1）24H1政府补助为1.32亿元，比23H1的3.31亿元减少了1.99亿元；2）24H1存货高企，导致资产减值损失达到3.61亿元，23H1仅为2.54亿元，考虑到公司产品大部分按需定产，下半年随着运营商项目加速落地，减值损失有望转销或转回；3）23H1的所得税费用基数较低。 二季度公司延续增长。2024Q2经营数据拆分，公司实现营业收入209.45亿元，YOY+7.32；归母净利润5.87亿元，YOY+0.60%；扣非归母净利润5.51亿元，YOY+8.46%。 毛利率略有承压，降本增效成果显著。24H1公司毛利率为19.03%，YOY-1.29pct，原因或主要系1）较低毛利率的服务器收入占比提高以及2）AI算力需求紧迫，互联网客户收入占比提升。未来随着较高毛利的网络产品收入占比回升，以及政企客户需求回暖，毛利率有望回升。24H1公司销售、管理、财务、研发费用率分别同比下降1.09、0.11、0.32、1.34pct，降本增效效果明显。 新华三增长稳健，海外自有品牌增速喜人。24H1主要子公司新华三实现营业收入264.28亿元，YOY+5.75%；营业利润19.96亿元，YOY+12.91%；净利润18.20亿元，与23H1的18.23亿元基本打平。其中，国内政企业务202.12亿元，YOY+8.31%；国内运营商业务50.19亿元，同比下滑4.32%；国际业务11.98亿元，YOY+9.51%，其中H3C品牌产品及服务自主渠道业务4.16亿元，YOY+61.22%。其他子公司方面，紫光数码实现净利润1.24亿元，YOY+14.90%；紫光云实现净利润-1.32亿元，YOY减亏23.68%；紫光软件实现净利润-0.05亿元，YOY转亏。 ICT全产业链龙头，市占率行业领先，有望充分受益AI浪潮。根据公司财报引用IDC数据，公司网络、计算、存储、安全、云计算等产品市场占有率均位居行业前列：截至24Q1，公司在中国以太网交换机、企业网交换机、园区交换机市场，分别以34.8%、36.5%、41.6%的市场份额排名第一，在中国数据中心交换机市场份额29.0%，位列第二；中国企业网路由器市场份额30.7%，位列第二；中国企业级WLAN市场份额30.3%，位列第一；中国x86服务器市场份额15.6%，保持市场第二；中国UTM防火墙市场份22.9%，位列第二。 股权收购有序推进，有望在近期完成。根据公司8月26日《关于重大资产购买的进展公告》，目前公司收购新华三30%少数股权的交易已取得本次交易交割先决条件的中国政府机构出具的文件和/或批准，以及用于支付本次交易收购价款的总计不超过人民币95亿元本金的贷款，本次股权收购有望在近期完成。 盈利预测和估值：暂不考虑新华三股权变动的影响下，我们预计公司2024-2026年实现营业收入824.17/918.01/1018.94亿元，同比增长6.61%/11.39%/10.99%，实现归母净利润23.39/28.69/35.68亿元，同比增长11.24%/22.62%/24.38%，对应EPS为0.82/1.00/1.25元，对应当前价格的PE为24/19/15倍。考虑到公司作为ICT全产业链龙头的发展潜力，且未来股权收购落地有望显著增厚利润，上调评级至“买入”。 风险提示：中美科技摩擦下的供应链风险；下游客户IT需求不及预期风险；海外业务拓展不及预期风险。

     紫光股份(000938) 事件：2024年8月27日，公司发布24年半年报，上半年实现营收379.51亿元，同比增长5.29%；实现归母净利润10.00亿元，同比下降2.13%；扣非归母净利润为8.94亿元，同比增长5.78%。单季度看，2Q24实现收入209.45亿元，同比增长7.32%；归母净利润5.87亿元，同比增长0.60%；扣非归母净利润为5.51亿元，同比增长8.46%。 公司业绩符合预期，新华三营业利润同比增长13%。1）分业务看：24H1ICT基础设施及服务实现收入261亿元，同比增长5.43%，营收占比68.92%；IT产品分销与供应链服务实现收入136.16亿元，同比增长6.26%，营收占比35.88%。2）新华三24H1收入264亿元，同比增长5.75%；营业利润20亿元，同比增长12.91%；净利润18亿元，同比减少0.17%。新华三国内政企业务收入202亿元，同比增长8.31%；国内运营商业务收入50亿元，同比减少4.14%；国际业务收入12亿元，同比增长9.50%，其中H3C品牌产品及服务自主渠道业务营业收入为4亿元，同比增长61.22%，自有品牌产品与服务规模保持高速增长。 收入结构变化致毛利率下降，费用控制初见成效。24H1研发费用率6.35%，同比下降1.35pct；财务费用率0.59%，同比下降0.32pct；销售费用率5.45%，同比下降1.09pct管理费用率1.22%，同比下降0.11pct。公司优化组织架构、提升运营效率，费用控制初见成效。费用率降低但归母净利润承压，主因1）公司毛利率下滑1.29pct，主因产品结构变化；2）其他收益3.46亿元，同比减少56%，主因政府补助较上年同期减少所致；3）所得税费用1.56亿元，同比增加1.21亿元，主因新华三汇算清缴退税减少所致。 ICT多项产品市场份额领先，深耕AI时代算力×连接的落地实践。24Q1公司多项产品市场占有率持续领先。公司在中国以太网交换机、企业网交换机、园区交换机市场，分别以34.8%、36.5%、41.6%的市场份额排名第一，在中国数据中心交换机市场份额29.0%，位列第二；中国企业网路由器市场份额30.7%，位列第二；中国企业级WLAN市场份额30.3%，位列第一；中国X86服务器市场份额15.6%，保持市场第二；中国UTM防火墙市场份额22.9%，位列第二。 收购进展符合预期，有序推动交易交割。24年7月，紫光国际向国内银行贷款本金总计不超过人民币95亿元，贷款期限7年。公司目前已取得《经修订和重述的卖出期权行权股份购买协议》项下约定作为本次交易交割先决条件的中国政府机构出具的文件和/或批准，公司正在积极有序推进本次交易交割相关工作。 投资建议：考虑1）公司数据中心交换机快速增长；2）国产芯片逐步放量增强公司AI服务器业绩确定性；3）运营商下半年需求释放；4）公司费用管控成效凸显；5）公司出海推进。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为22/27/31亿元，当前市值对应的PE倍数为25x/21x/18x。维持“推荐”评级。假设今年完成对新华三完成全资控股，25-26年备考净利润为40/47亿元，对应PE为14/12X。 风险提示：下游需求不及预期；市场竞争不及预期。