中钢国际(000928) 业绩符合预期，海外收入表现较好。2025年上半年，公司实现营收67.45亿元，同比下降25.66%。分业务看，工程总承包收入63.16亿元，同比下降25.09%；商品销售收入3.06亿元，同比下降38.13%；服务收入1.08亿元，同比下降17.64%；分区域看，国内业务收入17.6亿元，同比下降59.88%，海外业务收入49.85亿元，同比增长6.36%。公司实现归母净利润4.24亿元，同比增长1.11%；公司实现扣非净利润4.22亿元，同比增长13.01%。报告期公司经营活动现金流净额为-29.12亿元，同比多流出13.56亿元，主要原因为本期营收规模有所下降，同时受行业周期性影响存在业主方未及时足额付款的情况，项目回款有所减少。 盈利能力提升，在手合同饱满。报告期，公司毛利率为15.12%，同比提高3.66pct。其中国内工程毛利率为18.9%，较上年同期提升8.58pct；海外毛利率为13.78%，较上年同期提升1.25pc。公司净利率为6.54%，同比提高1.7pct。报告期公司信用减值损失为-0.91亿元，同比增加0.47亿元。2025H1，公司新签合同合计63.08亿美元，同比下降34.96%。截至2025年6月末，公司累计已签约未完工订单余额为389.26亿元，已生效正在执行项目金额为218.66亿元。 积极践行“一带一路”倡议。报告期内，公司积极践行“走出去”战略及“一带一路”倡议。2024年公司在“全球最大250家国际承包商”中排名第77位，创历史最佳成绩。公司海外市场拓展能力强劲，与力拓集团、安赛乐米塔尔集团、淡水河谷（VALE）集团、Tosyali集团、土耳其ICDAS集团、巴西Gerdau集团等多家世界知名企业保持着密切友好合作。公司拥有丰富的国际化执行和精细化管理经验。2025年海外业务收入实现逆势增长。 投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.75、9.20、9.83亿元，分别同比+4.75%/+5.18%/+6.79%，对应P/E分别为10.74/10.21/9.56x，维持“推荐”评级。 风险提示：固定资产投资下滑的风险；新签订单不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险.

     中钢国际(000928) Q2扣非利润同比+18%，维持买入评级 公司发布2025年半年报，上半年公司实现营收67.45亿元，同比-25.66%，归母净利润4.24亿元，同比+1.11%，扣非归母净利润4.22亿元，同比+13.01%。其中，25Q2单季实现营收32.26亿元，同比-22.67%，归母、扣非归母净利润为1.93、1.91亿元，同比分别-5.88%、+17.92%。上半年收入增速显著慢于扣非利润增速主要系毛利率同比大幅改善、非经常性损益项目大幅减少，考虑到上半年公司业绩放缓，我们下调公司2025-2027年归母净利润8.6/9.5/10.4亿元（前值分别为9.65/11.2/12.8亿元），按照公司24年末51.4%的分红比例计算，25年公司股息率接近5%，继续维持“买入”评级。 上半年毛利率水平大幅改善，境外带动公司整体收入增长 分业务来看，25年上半年公司工程总承包、商品销售、服务业务分别实现营收63.16、3.06、1.08亿元，同比-25.09%、-38.13%、-17.64%，毛利率分别为14.22%、17.54%、49.39%，同比分别+3.57/+4.47/+2.38pct。分地区来看，境外、境内营收为49.85、17.6亿元，同比+6.36%、-59.88%，毛利率为13.78%、18.9%，同比+1.25、+8.58pct。25H1公司整体毛利率15.12%，同比+3.66pct，其中Q2单季毛利率为16.62%，同比+4.15pct。 上半年国内新签合同同比增长超50%，海外新签订单同比有所下滑25H1公司新签合同额63.08亿，同比-34.96%，其中，新签境外订单38.64亿，同比-52.36%；新签国内订单24.44亿，同比+53.81%。截至25年上半年，公司已签约未完工订单389.26亿元，在手订单充足。上半年公司稳步拓展海外市场，签订印尼PT.PAS70万吨/年单高棒等项目合同，密切跟踪阿塞拜疆、沙特市场；所属中钢安环院成功拓展海外市场，与阿尔及利亚、马来西亚、印度尼西亚等地客户签订安全评估及技术咨询等合同；建成玻利维亚首个综合钢厂，为积极践行“一带一路”增添新成果；Tosyali阿尔及利亚四期短流程绿色低碳综合钢厂240吨电炉炼钢项目完成验收，创造了公司海外大型电炉总承包项目最快纪录；新设几内亚子公司，全力推进力拓Simfer西芒杜矿山项目执行，并积极拓展当地市场新业务。 费用率同比提升，现金流有待改善 25H1公司期间费用率同比提升1.19pct至5.95%，销售、管理、研发、财务费用率分别为0.38%、4.24%、2.34%、-1.03%，分别同比变动+0.09pct、+0.67pct、+0.8pct、-0.37pct，资产及信用减值损失为0.88亿，同比多计提0.39亿，综合影响下25H1净利率为6.54%，同比+1.7pct。25H1公司CFO净额为-29.12亿，同比多流出13.55亿，收付现比分别为69.74%、127.69%，同比-13.88、+16.01pct。 风险提示：订单落地不及预期；海外政治经济不确定性；项目落地不及预期。

     中钢国际(000928) 事件：公司发布2024年年报及2025年一季报。 归母净利润稳健增长，一季度新签国内项目增速较快。公司2024年实现营业收入176.47亿元，同比减少33.1%；归母净利润8.35亿元，同比增长9.69%，扣非后归母净利润7.47亿元，同比增长19.01%。2024年，公司共计新签工程项目合同金额196.70亿元，同比增长2.12%，其中国外项目合同金额162.68亿元，同比增长54.17%。2025Q1，公司实现营业收入35.19亿元，同比减少28.21%，归母净利润2.32亿元，同比增长7.78%，扣非后归母净利润2.31亿元，同比增长9.25%。2025Q1，公司新签合同额39.79亿元，同比减少33.87%，其中国内项目合同金额20.67亿元，同比增长169.14%。 盈利能力显著提升，经营现金流明显改善。2024年毛利率为14.5%，同升5.71pct，其中工程总承包毛利率为13.61%，同升6.06pct。净利率为4.95%，同升1.9pct。2025Q1毛利率为13.75%，同升3.16pct，净利率为6.82%，同升2.26pct。2024年公司经营现金流量净额为15.04亿元，同比多流入9.95%；2025Q1公司经营现金流量净额为-16.35亿元，同比少流出44.14%。 稳步开拓海外市场，提升数字化能力建设。2024年，阿尔及利亚Tosyali1780mm酸洗冷轧联合机组、镀锌及彩涂总承包项目、阿尔及利亚国家钢铁公司GaraDjebilet铁矿400万吨/年预选厂项目、埃及新峰钢铁200万吨热轧卷板总承包项目、力拓Simfer几内亚西芒杜矿山项目等顺利签约；EPC总承包建设的Tosyali四期短流程绿色低碳综合钢厂-炼钢连铸项目、Tosyali250万吨直接还原铁生产线、MMK250万吨/年焦化项目四座焦炉顺利投产。2024年公司数字化设计成果广泛应用，完成HyCROF、7.1米顶装焦炉、氢基竖炉数字化样板厂建设，实现主要工艺段数字化样板厂的全覆盖；完成鞍钢带式球团项目数字化协同设计；协同设计平台在东华石灰供料项目、霍邱煤气柜项目、力拓西芒杜铁矿项目投入应用，实现内外部协同设计。 投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.75、9.24、9.86亿元，分别同比+4.75%/+5.59%/+6.77%，对应P/E分别为10.38/9.83/9.21x，维持“推荐”评级。

     中钢国际(000928) 收入有所承压，盈利能力同比改善 公司2024年实现收入176.5亿，同比-33.1%，归母、扣非净利润分别为8.35、7.47亿，同比+9.7%、+19%；25Q1实现营业收入35.2亿，同比-28.21%，归母净利润为2.32亿，同比+7.78%，Q1业绩增长明显快于收入主要系毛利率同比改善明显。2024年公司拟派发现金分红4.3亿，分红比例51%，股息率为4.72%，高分红提升投资回报。考虑到国内需求仍承压以及海外局势的不确定性，我们预计公司25-27年归母净利润9.65、11.2、12.8亿（25、26年前值预测为10.1、11.5亿），对应PE为9.4、8.1、7.1倍，维持“买入”评级。 工程总承包业务毛利率同比改善提升公司盈利水平 分行业来看，工程总承包、商品销售、服务业务分别实现销售收入164、9、3亿，同比-34.4%、-13.25%、+5.85%，其中工程业务毛利率为13.61%。同比+6.06pct。分区域看，国内、海外分别实现收入92、84亿，同比-44.7%、-13.2%，毛利率分别为15.3%、13.7%，同比+5.76pct、+6.09pct。工程业务毛利率改善带动全年毛利率同比提升5.71pct至14.5%，25Q1公司毛利率为13.7%，同比+3.15pct，盈利能力持续提升。 2024年海外新签订单稳步提升，国际化实力持续提升 2024年公司新签订单196.7亿，同比增长2.12%，国内、国外分别新签34、163亿，同比-61%、+54%，公司海外新签项目稳步增长，在矿山建设、选矿、轧钢等方向取得重大突破，25Q1公司新签订单39.79亿，同比-33.9%，国内、国外分别新签20.7、19.1亿，同比+169%、-64%。公司打造多个“一带一路”示范项目，EPC总承包建设的Tosyali四期短流程绿色低碳综合钢厂炼钢连铸项目顺利投产，是阿尔及利亚规模最大的电炉项目以及首条双流板坯连铸生产线；Tosyali250万吨直接还原铁生产线相继顺利投产，刷新了同类项目的最短建设工期纪录；采用公司自主技术总承包建设的MMK250万吨/年焦化项目四座焦炉全部投产，是该国近40年来投资最大、规模最大冶金项目。 费用率未能有效摊薄，现金流表现优异 2024年公司期间费用率为6.71%，同比+2.7pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比变动+0.13、+1.61、+0.69、+0.27pct，资产及信用减值损失同比减少0.09亿，投资净收益同比减少0.68亿，综合影响下公司净利率为4.95%，同比+1.91pct，25Q1公司净利率为6.82%，同比+2.25pct。24年公司CFO净额为15亿，同比多流入1.36亿，收付现比分别为为97.6%、103%，同比+18.55、+25.02pct，25Q1公司CFO净额为-16.35亿，同比少流出11.57亿，整体现金流表现优异。 风险提示：订单落地不及预期；海外政治经济不确定性；项目落地不及预期。

     中钢国际(000928) 前三季度营业收入短暂承压，Q3业绩实现较快增长 公司24Q1-3实现营收126.03亿，同比-26.56%，实现归母、扣非净利润6.40、5.79亿，同比+30.36%、+32.55%；Q3单季实现营收35.29亿，同比-45.42%，归母、扣非净利润为2.21、2.06亿元，分别同比+48.67%、+42.74%。Q3单季度利润高增主要系毛利率同比改善明显。 海外订单延续高增趋势，在手订单充足 24年前三季度公司新签合同额150.52亿，同比增加4.41%，其中境外市场开拓速度大幅增加，新签国内订单27.61亿，同比下降63.7%；新签境外订单122.91亿，同比增加80.5%。公司第三季度公司新签工程项目合同金额总计53.53亿元，同比增加6.2%，其中国内项目合同金额合计11.72亿元，同比下降68.5%；国外项目合同金额合计41.82亿元，同比增加215.1%。截至24年上半年，公司已执行未完工项目预计总收入为1024.80亿元，在手订单充足。公司海外业务集中于俄语区、非洲区以及南美地区、中东地区，深度开拓传统市场，并积极拓展印度、巴西、秘鲁、澳大利亚等新客户，海外市场增长潜力较大。 Q3毛利率同比显著提升，看好全年现金流改善 24Q1-3公司综合毛利率12.39%，同比+3.84pct；Q3单季度毛利率为14.8%，同比+6.49pct，我们判断毛利率提升或延续中期趋势，海外高毛利率业务占比提升。24Q1-3期间费用率同比提升1.06pct至5.29%，销售、管理、研发、财务费用率分别为0.29%、3.38%、1.70%、-0.08%，分别同比变动+0.11pct、+1.17pct、+0.22pct、-0.44pct，资产及信用减值损失为0.49亿，同比减少0.28亿，综合影响下24年Q1-3净利率为5.30%，同比+2.28pct，单Q3净利率同比增加4.04pct至6.48%。24Q1-3公司CFO净额为-39.85亿，同比多流出30.17亿，收付现比分别为73.36%、118.07%，同比-5.92、+25.28pct。 海外业务前景广阔，维持“买入”评级 公司在手订单充足，我们看好公司海外业务持续拓展，预计公司24-26年实现归母净利润为8.8、10.1、11.5亿，对应PE为11.5、10、8.7倍，维持“买入”评级。 风险提示：订单落地不及预期；海外政治经济不确定性；项目落地不及预期。