五粮液(000858) 事项： 事件：2024年6月28日，五粮液2023年股东大会在股份公司多功能厅召开，会议上董事长曾从钦以《稳中求进，以进促稳：以稳健高质量发展巩固和强化龙头地位》为主题发表演讲，核心管理层就公司当前经营状况、未来增长抓手等诸多市场关切与投资者进行充分交流，彰显公司高质量发展底气，强化市场信心。 国信食饮观点：1）2024上半年经营节奏良好，预计公司核心产品动销实现双位数增长；2）公司产品规划 进一步清晰，长期增长抓手明确，主品牌持续丰富完善“1+3”产品矩阵，经典五粮液创新运营模式，长期有望贡献吨价增长；3）渠道建设纵深推进，持续提升经销商盈利能力，并加快对直营渠道和新兴渠道的良性建设。考虑到公司市场节奏良好，产品规划清晰，厂商关系向好，看好公司长期稳健发展，维持此前盈利预测，预计2024-2026年EPS为8.72/9.70/10.87元，当前股价对应PE14.7/13.2/11.8x，强调“优于大市”评级。 评论： 2024上半年经营节奏良好，动销稳健增长 年初以来，公司坚定执行第八代五粮液控量挺价策略，持续优化投放节奏和商家结构，元春后根据市场和商家库存情况精准、动态、点状进行回款和发货，价盘稳中略升，市场库存合理，端午期间的“和美五粮液、幸福中国节”活动中，普五动销稳健增长。侧翼产品五粮液1618、39度五粮液在宴席场景延续高势能增长态势，45度、68度五粮液上市后招商计划有序进行，预计2024上半年公司核心产品动销实现双位数增长。 持续以提升五粮液品牌价值为核心，产品规划进一步清晰 主品牌方面，持续丰富完善“1+3”产品矩阵：1）第八代五粮液将根据“价在先、量在后”的原则坚持科学的市场投放思路，目标在价格上逐步拉开与竞品的差距，量上实现在多元化场景中的渗透率；2）五粮液1618商家积极性高、市场秩序良好，明年将通过渠道扁平化改革、空白市场加速布局等推动产品持续较快增长；3）39度五粮液通过成熟市场精耕、点状市场培育、择时提价等实现稳健增长；4）45度优商、选商，目标抢占中度酒主流区域市场份额，68度定位少量、小众市场；5）年份系列讲点五粮液将在7.2召开产品发布暨招商会，推出经典10/20/30/50年产品，定位2000元/5000元/10000元/30000元成交价，创新平台运作模式，深度绑定全国优质经销商利益，更加专业、系统地培育超高端价位。浓香系列酒方面：1）通过开瓶扫码、终端返利、宴席政策等提升旺季动销；2）强化市场精细化运作，打造样板/高地市场，填补空白/薄弱市场；3）除五粮春大单品外，推出新品补齐大众价位消费需求。 渠道建设纵深推进，持续提升经销商盈利能力 传统渠道方面，公司在对渠道精准识别的基础上优化经销商布局，打造“大商大、小商多”的哑铃型结构：1）提升对单个经销商销售容量、团队网络、市场运作能力、终端服务能力的识别，精准实行计划量签约和货品投放；2）对于新品45度优商、选商，培育和产品匹配度较高的体系外客户。直营渠道方面，全面推进“三店一家”建设：帮助优化专卖店的盈利能力，提升渠道结构中团购、零售的占比，提高产品结构中非标品、文化酒的占比。新兴渠道方面，加快布局抖音、快手、微信视频三大平台，坚持针对非合规运营商的维权行动。 投资建议：，维持“优于大市”评级 考虑到公司市场节奏良好，产品规划清晰，厂商关系向好，看好公司浓香龙头地位稳固和长期稳健发展，维持收入及盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入924/1,021/1,129亿元，同比增长11.0%/10.4%/10.6%；预计公司归母净利润338/376/422亿元，同比增长12.0%/11.2%/12.1%，对应EPS分别为8.72/9.70/10.87元，。当前股价对应估值14.7/13.2/11.8x，强调“优于大市”评级。 风险提示 白酒行业需求复苏不及预期；千元价位竞争加剧；政策风险等。

     五粮液(000858) 核心观点： 事件：6月28日，公司召开股东大会，公司管理层针对公司2023年经营情况和2024年重点工作进行交流。 大单品稳健经营：公司今年针对核心大单品第八代五粮液实施了控量挺价的策略。从目前进展来看，在销量方面：根据广州日报，第八代五粮液的动销和回款进度符合公司预期，社会库存也比较合理。在刚过去的端午节，第八代五粮液的动销保持了两位数的同比增长；在价格方面：根据百荣酒价的数据，第八代五粮液批发价格在3月-4月由925元上行至940元；5-6月稳定在940元；6月20日以来价格有所下行，6月29日价格显示降至925元。我们认为最近价格下行受淡季需求偏淡和近期茅台价格下降影响，目前茅台价格显示企稳迹象，五粮液批价通过短期供货节奏调整也有望修复。整体而言，上半年公司大单品在量价平衡原则下实现了稳健的发展。 其他主销产品发展较快：在第八代五粮液稳健经营的基础上，新增投放量将向其他主要产品倾斜，主要包括1618五粮液、39度五粮液、45度五粮液和68度五粮液，加强市场布局。从目前进展来看，根据每日经济新闻，得益于宴席活动和红包扫码等反向激励动作，五粮液1618、39度五粮液回款和动销增速较快；45度五粮液、68度五粮液的招商签约、回款等工作也在按照计划有序推进之中。整体来看，今年五粮液其他主销产品发展状态较好，为第八代五粮液分担了增长任务，使得大单品量价平衡策略得以稳健推进。 积极布局2000元+市场，抓“危中之机”：根据钛媒体，公司将着力做强年份酒系列，推出经典五粮液10年、20年、30年、50年，不断满足2000元价位段以上需求。新的经典五粮液系列产品采用了年份酒概念，我们认为更容易被高端酒消费者认知和接受；渠道运营模式也将做有利于市场布局的调整创新。近期飞天茅台价格下降对渠道信心有所影响，在此环境下，五粮液加强2000元以上价位段布局，我们认为是在抓“危中之机”，树立品牌形象，为公司未来发展打下重要基础。 投资建议：从目前进展看，“1+3”产品矩阵策略下，公司核心大单品第八代五粮液的控量挺价策略得以稳健推进，1618五粮液和其他新品也较好地分担了增长任务；对于2000元+市场的布局其实是在抓“危中之机”，有望为公司长期发展打下重要基础。我们认为在行业景气度下行和市场集中度提升双向趋势下，五粮液受益于强品牌力、千元价格带竞争格局优化以及营销工作执行改善，属于稳健+积极的性价比标的选择。维持2024-26年EPS预测8.81/9.78/10.87元，2024/6/28收盘价128.04对应P/E分别为14.5/13/12倍，估值已低，重申“推荐”评级。 风险提示：第八代五粮液批价下行的风险，白酒需求继续走弱的风险。

     五粮液(000858) 事件 2024年06月28日，五粮液在宜宾公司总部召开2023年度股东大会。 投资要点 五大聚焦强基固本，品牌产品渠道均有建树 公司通过五大聚焦强基固本：第一，聚焦稳增长，经营业绩再上新台阶；公司连续8年收入和利润总额两位数增长；2023年归母净利润和上交税金突破300亿；连续4年每年迈上一个百亿台阶，分红连续4年每年超100亿。第二，聚焦提品质，品质建设再上新台阶；公司一级酒产量创新高，新增2个国家级技能人才培育平台。第三，聚焦树品牌，品牌声量再上新台阶；公司参加各种活动论坛，持续扩大声量。第四，聚集抓市场，市场营销再上新台阶；主品牌上新紫气东来、45度、68度、龙年生肖酒。此外，系列酒方面上新1218品牌、五粮春和美春等。渠道建设纵深推进，主品牌从传统渠道、直营渠道和新兴渠道发力，系列酒加强终端建设。第五，聚焦创一流，综合成效再上新台阶。公司荣获3项国际大奖和6个优秀案例。 五个方面发力稳中求进，浓香酒销量增长提速 公司重点围绕五个方面发力：一是坚持稳中求进，公司产品具有“三高一低”的特点，即占有率高、复购率高、开瓶率高、社会库存低，这是最大优势和底气。二是坚持品质为基，统筹兼顾质量提升和产量增加，持续以追求卓越品质支撑企业高质量发展。三是坚持文化铸魂，统筹兼顾整体打造和重点宣传，持续以品牌价值回归引领企业高质量发展。品牌营销，既要着眼整体品牌体系打造，更要聚焦重点市场精准宣传。四是坚持守正创新，统筹兼顾量的增长和质的提升，持续以市场份额提升驱动企业高质量发展。在产品布局上，五粮液主品牌将持续丰富和完善“1+3”产品矩阵，贴近市场多元化、个性化的需求。着力做深代际酒系列、做强年份酒系列、做精文化酒系列、做大浓香酒系列，在产品矩阵全方位完善，做大优势领域，开发新增市场。五是坚持系统治理，统筹兼顾体系建设和效能提升，持续以现代管理水平保障企业高质量发展。同时将继续稳步提升现金分红，持续加大投资者回报。 盈利预测 我们看好公司稳中求进、以进促稳，以稳健高质量发展巩固和强化浓香白酒龙头地位，加速公司品牌价值回归。预计公司2024-2026年EPS分别为8.75/9.91/11.28元，当前股价对应PE分别为15/13/11倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、旺季增长不及预期、批价上行不及预期等。

     五粮液(000858) 核心观点 多重约束影响，估值出现折价。2021年下半年至今公司股价分别跑输沪深300、白酒指数18%和21%，且PE较贵州茅台明显折价，我们认为受制于宏观经济，资本市场基于短期增速定价有失偏颇；于经营层面而言，兼顾长期发展质量，收入适当降速，八代五粮液稳固基本盘，是基于存量环境的最优解——保存实力、以图发展。 五粮液品牌底蕴深厚，发展势能正在被激活。长期看，白酒行业步入综合要素竞争阶段，酒企依靠单一优势获得份额的时代已经过去；五粮液品牌力优势突出，优质酒产能充沛、产品结构持续优化、全国化渠道体系完善，多维竞争优势支撑公司市场份额进一步提升。公司把2024年定位为“营销执行年”，并进行一系列改革，公司的发展势能正在被激活。 千元价位引领者，增长工具日渐丰富，稳守基本盘。2023年五粮液产品占公司总收入82.2%，是公司基本盘所在。我们测算千元价位未来5年仍将以10-15%的复合增速扩容，八代五粮液基本盘稳固，仍将长期占主导地位。侧翼性产品五粮液1618和39度五粮液护卫八代五粮液抢占更多竞品市场份额，在宴席市场已初具增长潜力，助力八代五粮液量价进一步优化，近期公司推出45度和68度五粮液，竞争策略更加清晰；系列酒（尤其是五粮春）在充分调整后也步入增长通道。 超高端产品稳步培育，经典五粮液战略定力足，积极打造新的增长极。随着大规模固定资产投资时代的退潮，白酒行业大单品量价齐升的逻辑也在弱化；寻求吨价向上突破、打造新的增长极成为行业的新课题。五粮液品牌优势明显，将经典五粮液打造成为公司第二增长曲线的定力足，我们认为经典五粮液成功概率高：1）茅台引领下，超高端市场仍处蓝海布局阶段；2）经过几年的市场化竞争，和2024年八代五粮液的缩量、提价策略，目前千元价位段批发价格高于900元只有八代五粮液，体现五粮液品牌力较强；3）2021-2023年公司适当降速提高增长质量，叠加八代五粮成功提价，进一步改善厂商关系，公司改革迎来窗口期；4）吸取过去几年的运作经验，经典五粮液采用平台化和年份化运作模式。 盈利预测与估值：考虑到长期超高端产品逐步贡献吨价，略微上调2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润338/376/422亿元（前值为338/376/415亿），同比+12.0%/11.2/12.1%。2023年分红率60%，长期有稳步提升预期，当前市值对应股息率3.1%，给予公司2024年20-24倍PE，对应目标价174.39-209.27元和25.8%股价上行空间，维持“买入”评级。 风险提示：经济恢复不及预期导致行业需求量下滑；千元价位竞争加剧等。

     五粮液(000858) 事件： 公司发布23年年报及24年一季报，23年实现营收832.72亿元，同比+12.58%；归母净利润302.11亿元，同比+13.19%；扣非归母净利润301.16亿元，同比+12.96%。其中，23Q4实现营收207.36亿元，同比+14.00%；归母净利润73.78亿元，同比+10.07%；扣非归母净利润73.75亿元，同比+11.01%。 24Q1实现营收348.33亿元，同比+11.86%；归母净利润140.45亿元，同比+11.98%；扣非归母净利润140.39亿元，同比+12.71%。 24年目标：营业总收入持续保持两位数稳健增长。 报表分析：23年现金回款1053.50亿元，同比+28.84%，高于营收增速(+12.58%)，销售收现率127%，其中23Q4现金回款385.32亿元，同比+17.67%，高于营收增速(+14.00%)；合同负债为68.64亿元，同比-55.15亿元/环比+29.16亿元。24Q1现金收现约217.69亿元，同比-23.98%，低于营收增速(+11.86%)，销售收现率62%。合同负债约50.47亿元，同比-4.88亿元/环比-18.17亿元。 投资要点 营收稳健增长，毛利率表现平稳。23年公司实现营收832.72亿元，同比+12.58%（其中Q1：+13.03%；Q2：+5.07%；Q3：+16.99%；Q4：+14.00%）。23年公司毛利率为75.79%，同比+0.37pct。 1）分产品，23年五粮液产品/其他酒产品分别实现营收628.04/136.43亿元，同比+12.84%/13.05%，其中五粮液产品销售/吨价分别同比+17.98%/-3.80%，我们预计主要系低度五粮液等产品加速放量。 2）分渠道，23年经销/直销模式分别实现营收459.85/304.62亿元，同比+13.56%/+12.53%，直销占比接近40%。23年全年新增核心终端2.6万家，专卖店数量超1600家。 费率相对稳定，盈利能力稳中有升。23年销售/管理费用率分别为9.36%/3.99%，分别同比+0.11/-0.16pct，费用率整体平稳。23Q4销售费用率同比+2.26pct至7.57%，主要系年底公司加大费用投放力度。综合来看，23年归母净利率36.28%，同比+0.20pct，盈利能力稳中有升。 24Q1经营分析：24Q1公司实现营收348.33亿元，同比+11.86%，我们预计春节旺季核心单品普五需求稳健实现顺利开门红。24Q1毛利率78.43%，同比+0.03pct，销售/管理费用率分别为7.53%/3.06%，同比+0.75pct/-0.47pct，费用率管控良好。24Q1归母净利率40.32%，同比+0.04pct。 24年展望：量价策略清晰，管理经营更为务实。1）价：2月5日公司调整核心大单品第八代五粮液价格，单瓶出厂价由969元提高至1019元；其次当前公司针对电商平台低价货加大整治力度。2）量：公司提出24年普五传统渠道计划减量20%，同时调整产品、渠道和市场结构。核心单品八代五粮液需求具备韧性，1618、低度五粮液在扫码红包政策下增速亮眼，产品打法逐渐成熟，增长势能预计延续；经典五粮液、文化酒等产品亦可贡献增量。3）管理：公司将24年定位为营销执行年，执行“抓动销、稳价格、提费效、转作风”。公司优化费用投放、加强渠道价值链维护，渠道信心有所修复；此外公司持续优化渠道布局，推进传统、直营、新兴渠道多渠道协调发展。 中长期展望：产品布局清晰，品牌价值持续提升。公司完善1+3产品体系，新增45、68度五粮液，进一步丰富侧翼产品矩阵、补齐价位带。公司针对经典五粮液实施“三加强一稳定”策略，有望成立品牌专营公司，开展品牌推广及消费者培育活动，助力实现五粮液品牌价值回归。我们预计产品线的丰富有望满足消费者差异化需求，同时缓解依靠核心单品的量增压力，进一步推动五粮液品牌价值回归。 投资建议：短期来看，公司量价策略清晰，一方面核心单品八代五粮液出厂价上调20元，同时适度缩减传统渠道投放控货挺价；另一方面，1618、低度五粮液等产品亦可贡献增量。其次公司通过优化费用投放、加强渠道价值链建设有望进一步修复渠道信心。中长期看，公司产品布局更为全面，量价关系理顺、品牌价值回归背景下业绩增长更具支撑。我们预测公司24年至26年营业收入为925亿、1030亿、1141亿元，分别同比增长11.1%、11.3%和10.8%，归母净利润为339亿、383亿、429亿元，分别增长12.3%、12.9%、12.0%，EPS分别为8.74、9.87和11.05元，对应PE分别为17.3x、15.3x、13.7x，首次覆盖，给予“买入-B”建议。 风险提示：宏观经济恢复不及预期，市场竞争加剧，核心单品挺价表现不及预期，公司出现重大管理瑕疵等。

     五粮液(000858) 事件： 公司发布2023年年报与2024年一季报，2023年公司实现收入832.72亿元，同比增长12.58%，实现归母净利润302.11亿元，同比增长13.19%。24Q1实现收入348.33亿元，同比增长11.86%，实现归母净利润140.45亿元，同比增长11.98%。 收入利润符合预期 23Q4实现收入207.36亿元，同比增长14.00%，实现归母净利润73.78亿元，同比增长10.09%。23Q4+24Q1实现收入555.69亿元，同比增长12.65%，实现归母净利润214.23亿元，同比增长11.33%。收入利润符合预期。24Q1公司合同负债50.47亿元，同比减少8.82%，环比2023年减少18.17亿元，24Q1（收入+Δ合同负债）330.16亿元，同比增长35.89%。24Q1销售收现217.69亿元，同比减少23.98%，或主要由于上年现金打款补贴导致高基数。 2023年五粮液增速高于其他酒，优势区域表现亮眼 2023年公司酒类产品实现收入764.47亿元，同比增长13.15%。分产品看，五粮液产品增速高于其他酒产品，2023年五粮液产品实现收入628.04亿元，同比增长13.50%，其中销量/吨价分别+17.98%/-3.80%，我们预计主要由于1618和低度销量增长快于普五。其他酒产品实现收入136.43亿元，同比增长11.58%，其中销量/吨价分别+27.60%/-12.56%。五粮液收入占比提升0.25pct至82.15%。分区域看，东部、西部、中部等优势区域表现亮眼，2023年公司东部/南部/西部/北部/中部地区分别实现收入223.89/68.10/262.15/80.74/129.58亿元，分别同比+17.92%/-8.97%/+21.71%/-4.04%/+16.30%。2023年合计经销商数量达3384家，同比增加240家，其中五粮液经销商数量达2570家，同比增加81家；五粮浓香经销商数量达814家，同比增加159家。截至2023年末公司专卖店数量同样有所增加，合计达1662家，较年初增加32家。 盈利能力稳步提升 2023年公司毛利率75.79%，同比提升0.37pct，归母净利率36.28%，同比提升0.20pct，销售/管理/营业税金及附加比率分别为9.36%/3.99%/15.05%，分别同比+0.11/-0.16/+0.52pct。24Q1公司毛利率78.43%，同比提升0.04pct，归母净利率40.32%，同比提升0.04pct，销售/管理/营业税金及附加比率分别为7.53%/3.06%/13.95%，分别同比+0.75/-0.46/-0.37pct。我们判断毛利率持平微增主要与1618和低度增长较快、货折增加有关。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2024-2026年营业收入分别为927.05/1026.31/1129.29亿元，同比增速分别为11.33%/10.71%/10.03%，归母净利润分别为336.63/373.05/411.67亿元，同比增速分别为11.43%/10.82%/10.35%，EPS分别为8.67/9.61/10.61元/股，3年CAGR为10.87%。鉴于公司巩固增强稳健发展态势，1618、低度新品及文创酒发力形成增量，参照可比公司估值，我们给予公司2024年20倍PE，目标价173.4元，维持“买入”评级。风险提示：白酒消费力下行；行业竞争加剧；产品结构升级不及预期

     五粮液(000858) 五粮液公布23年报和24年1季报。2023年实现营收832.7亿元，同比增长12.6%，归母净利302.1亿元，同比增13.2%，每股收益7.78元。1Q24实现营收348.3亿元，同比增长11.9%，归母净利140.5亿元，同比增12.0%，每股收益3.62元。1Q24预收款50.5亿元。公司消费基础稳固，业绩持续稳健增长，维持买入评级。 支撑评级的要点 2023年、1Q24营收分别增12.6%、11.9%，保持双位数的稳健增长。（1）2023年五粮液营收增速在上市公司中排名偏后，24年1季度排名则处于中间位置，2020年-2023年连续4年营收增速均位于10-16%的区间，业绩增长的稳定性高。（2）2023年五粮液酒营收628亿元，同比增13.5%，销量3.9万吨，同比增18.0%，销售均价同比出现下降。2023年普五一批价940-950元，同比2022年小幅下降，由于价格处于低位，产品性价比较高，终端动销情况较好。另外，我们判断公司加大了低度五粮液和1618的市场推广力度，也带来了一些增量。2023年经销模式收入460.0亿元，同比增13.6%，直销模式收入304.6亿元，同比增12.5%，经销和直销同步增长。（3）渠道能力升级。传统渠道方面，全年新增核心终端2.6万家，启动“三店一家”建设，目前专卖店数量超过1600家，覆盖全国300余座城市。（4）2023年其他酒收入136.4亿元，同比增11.6%，销量12.0万吨，同比增27.6%，销售均价同比明显下降，我们判断公司加大了大众价格带产品的推广力度。（5）1Q24营收同比增长11.9%，普五一批价均价930-940元，同比降低30元左右，高性价提振了旺季产品需求。根据公司反馈，元春期间，八代五粮液全国动销农历同比保持两位数稳健增长。 消费者基础稳固，公司加强市场监管，进一步完善“1+3”产品矩阵，持续稳健增长可期。（1）近期经销商信心已经有所回升。后续需观察管控措施的落地情况，和商务需求、渠道库存的变化。（2）公司继续丰富五粮液产品线，可分担普五的增长压力。2023年公司理顺了经典五粮液的渠道和价盘，加大了1618和39度推广力度，2024年春节期间生肖酒销售表现较好，2024年公司将在部分区域推45度、68度产品，满足消费者对度数的特殊偏好。（3）过去一年多公司对销售战略做了系统性的梳理，提出“总部抓总、大区主战”策略，强化大区主战的分级授权、管控平衡及服务下沉，纵深推进营销数字化转型。我们预计公司对市场变化的响应速度将持续提升。（4）五粮液消费者基础稳固，渠道体系稳定，预计2024-2025年维持稳健增长态势。 估值 根据最新财报和行业环境变化，我们预计公司24-26年公司营收同比分别增12.1%、10.3%、9.1%，归母净利同比分别增12.5%、11.0%、9.8%，EPS分别为8.76、9.72、10.67元/股，对应PE分别为17.7X、15.9X、14.5X，维持“买入”评级。 评级面临的主要风险 渠道库存超预期。茅台价格波动。

     五粮液(000858) 核心观点 2023年收入双位数增长，成本端持续优化下行。2023年，需求分化复苏下，五粮液强抓宴席场景复苏机遇，通过加大1618和低度五粮液消费者培育力度，全年实现双位数以上增长。2023年主品牌收入同比+13.5%（销量同比+18.0%，吨价同比-3.8%），预计系1618、低度五粮液贡献较大量增，阶段性拉低整体产品结构。2023年系列酒收入同比+11.6%（销量同比+28%，吨价同比-13%），预计五粮春等增投宴席费用去化库存，2023年调整或接近尾声。从毛利率看，2023年整体毛利率同比+0.4pct，预计系酒类营收占比提升及成本端出现大幅度优化。细拆发现，2023年酒类吨成本下滑9.7pcts，原材料吨成本下滑10%，人员工资吨成本下滑15%，预计后续成本端或有持续优化空间。税金及附加率同比+0.5pct，预计系酒类收入占比提升及生产错期所致。费用端基本持平，销售费用率同比+0.1pct，管理费用率同比-0.2pct。利润端看，净利率同比+0.2pct，主要系成本端精益优化所致。 2024Q1经营稳健开局，全年继续锚定双位数。2024Q1收入增长11.9%，预计1618和低度增速显著，普五春节旺季实现对竞品份额抢夺。毛利率看，2024Q1整体毛利率基本持平，预计成本端优化贡献。费用端看，2024Q1销售费用率同比+0.8pct，公司增投宴席和C端费用所致；管理费用率同比-0.5pct，内部管理精细化和规模效应贡献。利润端看，2024Q1净利率同比-0.1pct，符合旺季“量在价前、动销去库存”的阶段性特征，无需过度担忧。 经营现金流波动系回款方式扰动，2023年分红率提升至60%。2024Q1末合同负债余额50.5亿元，同比下滑8.8%，预计系缓解经销商现金压力，适当提高票据回款比例。2024Q1收现同比-24%，经营性现金流净额同比-95%，预计系承兑汇票占比提升。2023年公司分红比率提升至60%，提升幅度5pcts。 产品多元化、渠道扁平化持续推进，静待改革红利释放。2023年，传统渠道新增核心终端2.6万家，专卖店数量超1600家，新兴渠道加速破圈。2024年公司在渠道扁平化、多元化方面持续推进，缓解传统渠道放量压力。2023年，公司上新紫气东来、完成18个文化酒的开发及销售，预计2024年会继续探索非标酒体系化运作，分担普五主品增长压力。 风险提示：需求复苏不及预期；改革不及预期；竞争加剧等。 投资建议：维持此前盈利预测并引入2026年，预计公司2024-2026年实现营业收入926.65/1019.41/1116.25亿元，同比+11.3%/10.0%/9.5%；实现归母净利润338.21/376.09/415.10亿元，同比+12.0%/11.2%/10.4%；对应PE分别为17.5/15.7/14.2X，维持“买入”评级。

     五粮液(000858) 投资要点 事件：公司2023年实现收入832.7亿元，同比+12.6%，归母净利润302.1亿元，同比+13.2%；其中23单Q4实现收入207.4亿元，同比+14.0%，归母净利润73.8亿元，同比+10.1%。此外，公司拟每10股派发现金红利46.7元（含税），股利支付率60%。24Q1实现收入348.3亿元，同比+11.9%，归母净利润140.5亿元，同比+12.0%，24Q1收入和利润符合市场预期。 23年圆满完成增长目标，24Q1顺利实现开门红。1、分产品，23年五粮液产品实现收入628.0亿元，同比+13.5%，销量/吨价分别+18.0%/-3.8%，其中八代普五稳健放量，1618和低度在扫码红包拉动下增长较快。系列酒实现收入136.4亿元，同比+11.6%，系列酒销量/吨价分别增长+27.6%/-12.6%。2、分渠道，23年经销、直销分别实现收入459.9亿元（+13.6%）、304.6亿元（+12.5%），公司积极打造团购和线上渠道，不断优化渠道结构；此外，23年五粮液品牌新增81家经销商至2570家，五粮浓香新增159家经销商至814家。3、得益于消费场景恢复和春节返乡人数增加，春节期间宴席和礼赠市场表现热烈，普五需求旺盛，动销在千元价位中表现最优，助力公司顺利实现开门红。 盈利能力保持稳定，现金流略有承压。1、23年公司毛利率提升0.4个百分点至75.8%；整体费用率下降0.2个百分点至10.8%，其中销售费用率上升0.1个百分点，管理费用率下降0.2个百分点，全年净利率37.9%，环比22年基本持平，盈利能力保持稳定。2、24Q1毛利率同比持平，销售费用率同比提高0.8个百分点，管理费用率下降0.5个百分点，24Q1净利率42.0%，同比基本持平。3、24Q1销售现金收现217.7亿元，同比-24.0%；经营现金流净额5.2亿元，同比-94.6%，主要系公司多措并举支持经销商，收取的银行承兑汇票较多，以及到期收现额度较低综合影响；截至24Q1末合同负债50.5亿元，同比-8.8%。 24年延续双位数增长目标，以价为先稳健发展1、2023年在外部需求疲软，市场竞争加剧的背景下，公司收入同比+12.6%，超额达成年初制定的双位数增长目标，彰显出较强的增长韧性。2、24年公司量价策略清晰，主动给传统经销商减量20%左右，坚决控货和查处窜货，推动价格上行并恢复渠道信心，当前批价保持在940元左右，库存保持在合理偏低水平。3、2024年公司制定了总营收两位数的增长目标，得益于开门红奠基、1618及低度放量、五粮浓香加速增长等，全年双位数增长目标达成度高。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为8.94元、10.05元、11.42元，对应动态PE分别为17倍、15倍、13倍。公司是千元价位绝对龙头，稳健增长确定性高，分红比例提升后配置价值凸显，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏或不及预期，市场竞争加剧风险。

     五粮液(000858) 投资要点： 事件：公司发布2023年度报告与2024年一季报。 点评： 公司2023年顺利收官。公司2023年实现营业总收入832.72亿元，同比增长12.58%；实现归母净利润302.11亿元，同比增长13.19%。单四季度公司实现营业总收入207.36亿元，同比增长14.00%；实现归母净利润73.78亿元，同比增长10.07%。公司2023年营收与利润均实现双位数增长，全年顺利收官。分产品看，2023年公司五粮液产品与其他酒产品分别实现营业收入628.04亿元与136.43亿元，同比分别增长13.50%与11.58%。 2024年开门红良性。今年春节公司动销表现良好，多地动销达到双位数增长。除普五良性增长之外，低度五粮液、1618等扫码开瓶情况亦较好公司顺利实现开门红。2024Q1，公司实现营业总收入348.33亿元，同比增长11.86%；实现归母净利润140.45亿元，同比增长11.98%。公司规划力争2024年营业总收入保持双位数稳健增长，一季度的稳健表现为全年业绩奠定了坚实基础。 2024Q1公司盈利水平稳健。受益于产品与渠道结构优化，公司2023年实现毛利率75.79%，同比增加0.37个百分点；销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为9.36%/3.99%/-2.97%，同比分别增加0.11pct/下降0.16pct/下降0.23pct。综合毛利率与费用率的情况，公司2023年实现净利率37.85%，同比增加0.04个百分点。2024Q1，公司实现毛利率78.43%同比增加0.04个百分点；销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为7.53%/3.06%/-2.07%，同比分别增加0.75pct/下降0.46pct/下降0.10pct。综合毛利率与费用率的情况，公司2024Q1实现净利率42.02%同比下降0.07个百分点，盈利水平保持稳健。 维持买入评级。预计公司2024/2025年每股收益分别为8.76元和9.81元对应PE估值分别为17倍和15倍。作为高端浓香白酒行业的龙头，公司产能扩张与结构升级稳步推进，产品量价有进一步提升的空间。维持对公司的“买入”评级。 风险提示。产品升级不及预期，渠道扩张不及预期，行业竞争加剧，宏观经济波动等。

     五粮液(000858) 主要观点： 公司发布2023和2024Q1业绩： 24Q1：营业总收入348.33亿元（+11.86%），归母140.45亿元（+11.98%），扣非140.39亿元（+12.71%）。 23A：收入832.72亿（+12.58%）；归母302.11亿（+13.19%），扣非301.16亿（+12.96%） 分红：每10股派发红利46.70元，分红率60%，同比+5pct。 23A落入预期中枢上方，24Q1符合市场预期。 收入端：1618及低度贡献更多增量 分产品看，1618及低度贡献更多增量。23公司五粮液产品/其他酒营收分别同比增长13.50%/11.58%，五粮液产品占比持平。拆分量价来看，23年五粮液产品量/价分别同比变动+17.98%/-3.8%，我们预计主因低价格的1618及低度在公司资源支持下，增速高于五粮液产品整体增速水平，贡献更多增量，导致五粮液产品结构略有下滑。其他酒23年量/价分别同比变动+27.60%/-12.60%，我们预计主要系公司开展产品动销大会战，日均开瓶扫码量同比增长超70%，带动销量同比大幅增长，而货折等形式渠道费用投入增加导致其他酒业务吨价同比降低。 24Q1公司收入同比增长11.86%，我们预计主要系普五涨价预期提振经销商打款积极性，主品贡献较多增量。据渠道调研，五粮液春节期间动销良好，节后公司维护批价决心较强，当前批价稳定在940-950元，未来仍有进一步上行空间。全年维度看，预计公司将在24年端午或中秋前期推出45/68度五粮液，有望接力贡献增量。？分渠道看，公司渠道结构布局持续优化。23年公司经销/直销分别同比增长13.56%/12.53%，经销渠道占比持平。据公司年报，23全年公司新增核心终端2.6万家，专卖店净增加32家。从区域看，公司传统强势区域持续下沉，渠道结构布局进一步完善。 利润端：盈利能力稳定 23Q4毛利率同比提高1.86pct，预计主要系产品结构变化所致。23Q4销售/管理费率分别同比变动+2.27/-0.18pct，主要系公司提高费用投放以稳定渠道信心。综上，23Q4公司净利率同比下降1.26pct。？23全年毛利率同比提高0.37pct，其中酒类业务全年毛利率同比+0.04pct，毛利率稳定。23全年销售/管理费率分别同比变动+0.11/-0.16pct，费用投放较为克制。综上，公司净利率同比提高0.2pct，盈利能力稳定。 24Q1毛利率同比提高0.04pct，基本稳定。同期销售/管理费率分别同比变动+0.75/-0.46pct。为促进批价上行，公司整体费用投放较为克制。综上，公司净利率同比提高0.04pct，盈利能力稳定。 经营质量：票据扰动收现 24Q1公司收现同比下降23.98%，预计主要系公司加大经销商端银行承兑汇票支持，24Q1末应收款项融资环比提高140.11亿元。从预收款看，24Q1末公司合同负债达50.47亿，环比下降18.17亿，同比下降4.89亿，主要系销售节奏确认扰动。 投资建议：坚定改革，稳中求进，维持“买入” 我们的观点： 公司今年改革决心坚定，淡季普五批价管控有力，积极丰富产品矩阵，以分担业绩增长压力，渠道信心持续回暖，为后续更高质量发展打下基础。通过提高普五出厂价，以调动经销商打款积极性，顺利实现开门红，全年双位数营收增长确定性提升。同时，公司将分红率提高5pct至60%，持续提高投资者回报。 盈利预测：我们新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年实现营业总收入923.80/1031.50/1147.48亿元，同比+10.9%/+11.7%/+11.2%；实现归母净利润338.90/380.40/426.73亿元，同比+12.2%/+12.2%/+12.2%；当前股价对应PE分别为17.75/15.82/14.10倍，维持“买入”评级。 风险提示： 需求恢复不及预期，市场竞争加剧，新品推广不顺利、食品安全事件。

     五粮液(000858) 投资要点 全年收入业绩符合预期，Q1双位数以上增长。2023年，公司实现营业总收入/归母净利润832.72/302.11亿元，同比+12.58%/+13.19%，收入业绩符合预期。24Q1，公司实现营业总收入/归母净利润348.33/140.45亿元，同比+11.86%/+11.98%，一季度收入业绩仍实现了双位数以上增长。Q1末合同负债50.47亿元，同比-8.82%，预收款同比23Q1末小幅减少。 五粮液产品增速略快，扫码红包力度大，预计为拖累吨价的主要原因。2023年，公司五粮液/其他酒产品分别实现营收628.04/136.43亿元，同比分别+13.50%/+11.58%，五粮液产品表现优于五粮浓香产品。结合销量&吨价来看，2023年公司五粮液/其他酒产品销量分别为3.87/12.04万吨，同比分别+17.98%/+27.60%，经计算全年五粮液/其他酒产品吨价同比分别-3.80%/-12.56%，五粮液产品、系列酒产品吨价均有一定程度下滑，预计为低度五粮液、1618以及五粮春等五粮浓香酒几乎贯穿全年的扫码红包、开瓶扫码送好礼的活动导致。 优势市场增速领先，专卖店体系逐步壮大。2023年，公司东部/南部/西部/北部/中部销售分别实现收入223.89/68.10/262.15/80.74/129.58亿元，同比+17.92%/-8.97%/+21.71%/-4.04%/+16.30%，优势区域表现更好，区域市场之间也逐渐体现出马太效应。2023年，公司经销/直销渠道分别实现收入459.85/304.62亿元，同比+13.56%/+12.53%。2023年末共有五粮液/五粮浓香经销商2570/814家，分别同比+81/+159家，专卖店1662家，较22年底增加32家，专卖店体系逐步壮大。 盈利能力与费用率均保持稳定。2023年，公司毛利率/净利率分别为75.79%/37.85%，分别同比+0.37pct/+0.04pct，毛净利率均小幅提升。24Q1，公司毛利率/净利率分别为78.43%/42.02%，分别同比+0.03pct/-0.07pct，盈利能力整体仍保持稳定。费用率方面，2023年公司销售/管理费用率分别同比+0.11pct/-0.16pct，24Q1公司销售/管理费用率分别同比+0.75pct/-0.47pct，费用率整体保持稳定。 投资建议：2023年，公司围绕“1+3”产品矩阵，上新紫气东来五粮液，完成万寿坛、熊猫造型酒等18款文化酒产品的开发和销售工作，在文化酒建设方面进一步深化。渠道建设方面，全年新增核心终端2.6万家，终端动销持续向好；启动“三店一家”建设，目前专卖店数量超过1600家，覆盖全国300余座城市。2024年，公司将进一步巩固增强稳健发展态势，营业总收入持续保持两位数稳健增长，我们预计2024-2026年实现营收916.49/1009.60/1125.28亿元，实现归母净利润340.25/374.71/428.65亿元，当前股价对应PE为17.2x/15.6x/13.6x，维持“买入”评级。 风险提示：消费税改革，经济恢复不及预期

     五粮液(000858) 事件1：公司发布2023年年报，2023年实现营业总收入832.72亿元，同增12.58%；实现归母净利润302.11亿元，同增13.19%。 事件2：公司发布2024年一季报，1Q24实现营业总收入348.33亿元，同增11.86%；实现归母净利润140.45亿元，同增11.98%。 增长符合预期，打款政策不同影响收现。公司4Q23实现营业总收入207.36亿元，同比+14.00%；实现归母净利润73.78亿元，同比+10.09%，全年圆满收官；1Q24也符合市场预期。1Q24末回款环比减少18亿，1Q24销售收现同比-23.98%，我们预计主要源于今年打款政策中票据偏高，以及去年鼓励现金回款下的基数较高。 盈利能力保持稳定。23年毛利率和归母净利率同比基本稳定。产品结构方面，23年五粮液产品收入同增13.50%，其他产品收入同增11.58%，反映各价格带增长较为平均，因此产品结构维持稳定。费用率方面，23年销售费用率为9.36%，同比提升0.11pct；23年管理费用率为4.37%，同比基本稳定。1Q24毛利率稳定在78.43%，归母净利率为40.32%也保持稳定。而从费用率看，1Q24销售费用率同比+0.75pct至7.53%，预计主要由于基数效应以及1618等产品加大投入力度，同时管理费用率受益于规模效应同比降低0.47pct至3.30%。 逐步丰富增长手段，减轻八代五粮液放量压力。2023年1218经销商大会上公司提到将优化投放的产品结构及渠道结构，对第八代五粮液传统渠道计划投放量适当缩减并固化配额，优化的计划量将投向特殊规格装五粮液、文化酒等产品，以及直销渠道和国际市场。龙年生肖的成功为未来公司开发更多高溢价非标收藏产品提供了良好的范本。春节动销印证了普五渠道快速出货下的需求韧性。 盈利预测及投资建议：维持“买入”评级。根据年报中普五和系列酒的收入与此前预测的偏差，以及当下竞争环境下费用率或将维持稳定，我们调整盈利预测，预计2024-2026年公司收入分别为928.03、1026.40、1131.22亿元（2024-2025年原值为927.12、1037.40亿元），同比增长11.45%、10.60%、10.21%；净利润分别为341.24、381.86亿元、427.93亿元（2024-2025年原值为345.16、390.93亿元），同比增长12.95%、11.90%、12.06%，对应EPS分别为8.79、9.84、11.02元（2024-2025年原值为8.89、10.07元），对应PE分别为17、15、14倍，重点推荐。 风险提示：全球疫情持续扩散、高端酒行业竞争加剧、食品品质事故。

     五粮液(000858) 经营业绩韧性较好，分红率提升，维持“买入”评级 2023年收入832.7亿元，同比+12.6%，净利润302.1亿元，同比+13.2%。2024Q1收入348.3亿元，同比+11.9%，净利润140.5亿元，同比+12.0%。收入利润符合预期。考虑到2024年主产品提价效应显现，我们上调2024-2025年盈利预测，并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年净利润分别为344.6（+8.1）、393.1（+12.3）亿元、441.8亿元，同比分别+14.1%、+14.1%、+12.4%，EPS分别为8.88（+0.21）、10.13（+0.32）、11.38元，当前股价对应PE分别为17.2、15.1、13.4倍，公司2023年分红率为60%，较2022年55%有所提升，当前股价对应股息率为3%，2024年营业总收入有望保持两位数稳健增长，维持“买入”评级。 量增明显，吨价下降 2023年五粮液产品收入628.0亿元，同比+13.5%；其他酒实现营业收入136.4亿元，同比+11.6%。拆分量价来看，2023年五粮液销量为3.87万吨，同比+18.0%，吨价162.46万元/吨，同比下降3.8%，主要原因预计是1618、低度等产品增速更高。系列酒销量和吨价分别为12.04万吨和11.33万元/吨，同比+27.6%/-12.6%，系列酒销量大增，公司加大了在大众价格带产品的市场投入和经销商布局。 不同区域分化较大，优势区域带动大盘 2023年东部区域收入223.9亿元，同比+17.9%；西部地区收入262.2亿元，同比+21.7%；中部区域129.6亿元，同比+16.3%。南部地区68.1亿元，同比-9.0%；北部区域收入80.7亿元，同比-4.0%。 降本增效下，盈利能力保持稳定 2024Q1末合同负债50.5亿元，环比2023Q4末-18.2亿元。2024Q1销售收现为217.7亿元，同比-24.0%，主要是因为公司根据市场变化，多措并举支持经销商发展，收取的银行承兑汇票较多，及银行承兑汇票到期收现额度较低综合影响。2023年毛利率同比+0.37pct至75.79%，主要是公司加强成本管理，提高生产效率，净利率同比+0.04pct至37.85%。2024Q1毛利率同比+0.04pct至78.43%，净利率同比-0.07pct至42.02%。公司2024年开始主导八代提价，后续吨价预计有改善，净利率保持稳中有升态势。 风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。

     五粮液(000858) 核心观点： 事件：公司发布2023年报及2024一季报，其中，2023年公司实现营业收入832.7亿元，同比+12.6%；归母净利润302.1亿元，同比+13.2%。1Q24实现营业收入348.3亿元，同比+11.9%；归母净利润140.5亿元，同比+12.0%。 全年收入稳健增长。公司2023年五粮液/其他酒分别实现收入628.0/136.4亿元，同比+13.5%/+11.6%，其中量同比分别+18.0%/27.6%，价同比分别-3.8%/-12.6%，增长主要由量贡献，其中系列酒动销增长强劲。公司在2月提高了普五出厂价，在公司控制发货进度、对经销商增加过程考核与激励等系列动作的支撑下，一季度动销良性，批价于3月小幅上涨，提价效应逐步显现，渠道利润优化。 渠道开拓进展顺利。公司2023年经销/直销分别实现收入459.9/304.6亿元，同比+13.6%/12.5%。传统渠道方面，全年新增核心终端2.6万家；直营渠道方面，专卖店数量同比增长32家至1662家。新兴渠道标杆效应进一步凸显。五粮液/五粮浓香经销商分别+81/159家。2023年浓香公司加强对五粮春等核心品牌的终端市场建设，新品五粮液1218定位500元价格带，当前签约进展顺利，预计2024年将贡献新增量。 盈利能力稳定。公司2023年毛利率75.8%，同比+0.4pct；管理费用率/销售费用率分别为4.0%/9.4%，同比-0.2/+0.1pct。其中单4Q23毛利率75.6%，同比+1.9%；管理费用率/销售费用率同比-0.2/+2.3pct。1Q24毛利率78.4%，与前年基本持平，管理费用/销售费用分别为3.1%/7.5%，同比-0.5/+0.8pct。整体看公司盈利能力稳定，2023年及2024一季度净利率分别为36.3%、40.3%，同比+0.2%、0.04%。 分红比例提升：公司2023年分红181.27亿元，分红比例60%，较去年提升。按最新收盘价计算股息率在3.1%。 投资建议：公司业绩增长稳健，普五提价推进顺利，分红率提升增加股票吸引力。根据最新业绩小幅调整盈利预测，预计2024-2025年EPS8.81/9.78元，新增2026年EPS预测10.87元，2024/4/30收盘价150.43元对应P/E分别为17/15/14倍，维持“推荐”评级。 风险提示：竞争加剧的风险，经济走弱使高端酒需求不及预期的风险。

     五粮液(000858) 事件：五粮液发布2023年年报和2024年一季报，2023年实现营收832.72亿元，同比+12.58%，归母净利润302.11亿元，同比+13.19%，扣非归母净利润301.16亿元，同比+12.96%。2023Q4实现营收207.36亿元，同比+14.00%，归母净利润73.78亿元，同比+10.07%。2024Q1实现营收348.33亿元，同比+11.86%，归母净利润140.45亿元，同比+11.98%，扣非归母净利润140.39亿元，同比+12.71%。 2023年业绩表现稳健，一季度顺利实现开门红。2023年公司顺利完成总收入力争实现两位数增长的目标。一季度开门红表现稳健。分产品，2023年公司五粮液/系列酒分别实现营收628.04/136.43亿元，同比+13.50%/+11.58%，主品牌五粮液与系列酒齐头并进。拆分量价来看，2023年五粮液销量/吨价分别为3.87万吨/162.46万元/吨，同比+18.0%/-3.8%，吨价有所下降主因加大对1618和低度五粮液的投入。公司在量价策略上坚决执行控量挺价政策，2024年经销商合同第八代五粮液计划年内减量20%，1月30日五粮液将第八代五粮液出厂价提高至1019元/瓶，上调幅度约5%，目前普5批价在940元左右，环比稳中有升。此外公司在2024年推出新品45度五粮液、新品68度五粮液，完善其高端价格带的战略布局。系列酒销量/吨价分别为12.04万吨/11.33万元/吨，同比+27.6%/-12.6%，系列酒量增明显，公司持续加强五粮春、五粮醇、五粮特头曲、尖庄大单品打造，浓香系列酒今年春节期间动销顺畅、开瓶表现亮眼；分区域，2023年公司东部/南 223.89/68.10/262.15/80.74/129.58亿元，同比+17.92%/-8.97%/+21.71%/-4.04%/+16.30%，大本营市场西部表现亮眼，东部、中部增长稳健；分渠道，公司直销/经销商分别实现营收304.62/459.85亿元，同比+12.53%/+13.56%，分别占比40%/60%，传统渠道方面，全年新增核心终端2.6万家，终端动销持续向好，启动“三店一家”建设，覆盖全国300余座城，2023年底专卖店达1662家，全年净增加32家；经销商数量方面，2023年末公司东部/南部/西部/北部/中部五粮液经销商数量分别达747/455/477/354/537个，分别净增加+56/-13/+11/+3/+24个，五粮浓香经销商净增加159至814个，全国经销商数量合计达3384个，净增加240个，系列酒经销商扩充明显。 公司净利率较为稳健，分红率创历史新高。2023年/2024Q1公司毛利率为75.79%/78.43%，同比+0.37/+0.04pct，毛利率上升主因五粮液主品牌增长更快带动产品结构上移。2023年税金及附加/销售/管理/研发/财务费用率分别为15.05%/9.36%/3.99%/0.39%/-2.97%，同比+0.52/+0.11/-0.16/+0.07/-0.23pct，销售费用率略有增加主因加大促销费、形象宣传、仓储物流等费用。2024Q1税金及附加/销售/管理/研发/财务费用率分别为13.95%/7.53%/3.06%/0.24%/-2.07%，同比-0.37/+0.75/-0.46/-0.01/-0.1pct。2023年/2024Q1公司净利率为37.85%/42.02%，同比+0.04/-0.07pct，净利率基本持平。2024Q1经营性现金流净额为5.16亿元，同比-94.59%，主因公司支持经销商发展，收取银行承兑汇票较多所致。2024Q1末应收款项融资余额281亿元，环比+140亿元。2024Q1末合同负债达50.47亿元，同比-4.88亿元，环比-18.17亿元。公司2023年现金分红达181.27亿元，分红率达60%（去年55%），较去年增长约18亿元，分红比率和分红规模均创上市以来新高，当前市值对应的股息率为3.1%。 2024年营收目标保持双位数增长，价值回归可期。2024年公司期望巩固增强稳健发展态势，营业总收入持续保持两位数稳健增长。2024被定位为公司的“营销执行年”，公司将加强推动产品价值向品牌价格合理回归，坚持让商家能够实现顺价出货提高渠道利润，强化厂商一致挺价的决心。产品端，公司产品矩阵完备，辅助产品缓减普5放量压力，在800-900元价格带聚焦低度五粮液，900-1000元价格带利用1618抢占八代五粮液提价后的市场空间，千元价格带上坚定八代五粮液战略性主品牌定位，全年按照“4321”发货，1500+元价格带构建高端团购销售网络培育经典五粮液；管理端，公司提拔一线营销队伍出身的蒋佳总为集团副总经理，全员绩效考核执行末尾淘汰机制，更加务实、狼性的组织架构为公司的中长期良性发展奠定坚实基础。 投资建议：预计2024-2026年收入增速11%/11%/10%，归母净利润增速分别为12%/11%/11%，EPS分别为8.69/9.64/10.68元，对应PE分别为18x/16x/14x，按照2024年业绩给予20倍，目标价173.80元，给予“增持”评级。 风险提示:行业政策风险、食品安全风险、结构升级不及预期、行业竞争加剧风险。

     五粮液(000858) 经营业绩稳步前行，分红率向上抬升：公司23FY共计实现收入、归母净利润分别为832.7/302.1亿元，同比+12.6%/+13.2%，其中酒类/非酒类产品分别实现收入764.5/68.3亿元，同比+13.1%/+6.5%，酒类业务增长稳健。23FY综合毛利率同比+0.37pct至75.8%，销售/管理/研发费用率分别同比+0.11/-0.16/+0.07pct，归母净利率同比+0.2pct至36.3%。公司拟派股息每10股46.7元，分红率大幅提升至60.0%，分红比率及规模均刷新公司历史纪录。 五粮液系列酒并驾齐驱，渠道建设稳扎稳打：分产品看，23FY五粮液产品实现收入628.0亿元，同比+13.5%，其中量增+18.0%至3.9万吨，吨价同比-3.8%，毛利率提升+0.08pct至86.6%；系列酒产品实现收入136.4亿元，同比+11.6%，其中销量低基数下同比+27.6%至12.0万吨，吨价同比-12.6%，毛利率同比-0.52pct至60.2%。综合来看，全年酒类业务量/价分别同比+25.1%/-9.6%，毛利率维持81.9%。分销售模式看，23FY公司经销、直销模式分别实现收入459.9/304.6亿元，同比+13.6%/+12.5%，线下、线上分别实现收入722.8/41.7亿元，同比+14%/-2%。2023年公司持续发力渠道发展建设，1）传统终端渠道方面，截止23年末，五粮液/系列酒经销商分别为2,570/814家，同比+81/+159家，全年新增核心终端2.6万家。2）直营及新兴渠道方面，新增专卖店32个至1,662个，已覆盖全国300余座城市，线上加速抖音、快手、微信视频号三大电商平台布局。 24Q1开门红顺利达成：24Q1公司实现收入、归母净利润分别为348.3/140.5亿元，同比+11.9%/+12.0%，开门红如期而至。截止23Q1末，公司合同负债50.5亿元，同比/环比分别-4.9/-18.2亿元，销售商品收到现金217.7亿，同比-24%，收现比为62.5%，同比-29.5pct。期内收现质量下降，主因弱宏观环境下，公司为支持经销商发展，主动降低现金回款比例，采用较多银行承兑汇票结算所致。24Q1单季毛利率同比+0.03至78.4%，销售/管理/研发费用率分别同比+0.75/-0.47/+0.0pct，净利率同比+0.04pct至40.3%，盈利能力基本稳定。 目标价190.00元，买入评级：2023年宏观环境压力下，公司整体经营保持稳健，全年经营规划目标顺利完成。2024年公司定调“营销执行年”，并制定“抓动销、稳价格、提费效、转作风”等策略，将正视当前市场痛点，以提升品牌价值为先，通过强化品质品牌、消费者培育、渠道利润等多项并举推动产品价格回归。2月份公司核心大单品正式提价至1,019元，配合全年配额缩量计划实施，以及明确渠道利益分配奖惩机制等政策，内外部多项改革措施思路清晰。结合近期市场调研来看，当前渠道改善治理有序进行，预计后续市场问题有望逐渐得到解决，全年业绩有望维持双位数增长。综上，预计2024-2026年公司净利润有望分别实现339.1/382.5/441.1亿元，目标价190.00元，相当于2024年盈利预测21.7倍PE，维持买入评级。 重要风险：1）食品安全；2)消费恢复不达预期；3）行业竞争加剧。

     五粮液(000858) 事件: 2024年4月28日，五粮液发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营业收入832.72亿元，同比+12.58%；实现归母净利润302.11亿元，同比+13.19%。2024年一季度实现营业收入348.33亿元，同比+11.86%；实现归母净利润140.45亿元，同比+11.98%。2023年公司EPS为7.78元/股，拟每10股派46.70元（含税）。 投资要点: 保持双位数增长，稳健前行。2023Q4和2024Q1，公司收入同比分别增长14.00%和11.86%。自2016年以来，公司年度收入增速已经连续8年保持双位数以上增长，营业收入从2015年的216.59亿元上升到2023年的832.72亿元，CAGR达到18.3%。规模提升带来利润端的更快速增长，公司归母净利润从2015年的61.76亿元上升到2023年的302.11亿元，CAGR达到22.0%。在营收基数不断提高的情况下，公司始终保持稳健高增，体现了公司品牌价值的不断提升。2024年，公司经营目标继续保持收入双位数增长，营销改革效果彰显。 核心产品拉动收入增长，优势区域增长更为强劲。1）分产品看，2023年，公司五粮液产品收入达到628.04亿元，同比+13.50%，销量达到3.87万吨，同比+17.98%。其他酒产品收入达到136.43亿元，同比+11.58%，销量达到12.04万吨，同比增长27.60%。2023年，公司紧扣“1+3”产品矩阵，上新紫气东来五粮液，继续强化经典五粮液市场培育工作，围绕和美文化，开展一系列品牌营销活动。渠道端，全年新增核心终端2.6万家，启动“三店一家”建设，目前专卖店数量超过1600家，覆盖全国300余座城市。2）分渠道看，经销和直销模式齐头并进，经销模式收入459.85亿元，同比+13.56%，直销模式收入304.62亿元，同比+12.53%。3）分区域市场看，东部/西部两大核心市场收入分别达到223.89/262.15亿元，分别同比+17.92%/+21.71%，中部市场紧随其后，收入达到129.58亿元，同比+16.3%。相对占比较低的南部/北部市场收入分别为68.10/80.74亿元，同比分别-8.97%/-4.04%。 净利率稳中有升，经营性现金流受票据贴现周期影响波动较大。公司2023年净利率同比+0.04pct至37.85%，主要来自于毛利率的小幅提升。经营性净现金流方面，2023年全年同比+70.86%，2024Q1同比-94.59%，主要受银行承兑汇票到期时间波动影响。公司根据市场变化，多措并举支持经销商发展，收取的承兑汇票较多，我们预计销售收现主要体现在下半年。2024年春节时点较晚，预计也对现金流确认时点产生一定影响。2024Q1公司货币资金达到1158.26亿元，账面现金流充沛。根据分红预案，2022-2023年，公司现金分红占当期利润比例由55%提升到60%，2023年分红比率和分红规模均创上市以来新高，体现出公司对于股东的回报。 盈利预测和投资评级：我们认为2024年以来公司营销改革明显提速，在品牌、产品、渠道、组织等各方面都出现了积极的变化，核心产品普五批价企稳回升，并且公司业绩一直保持稳健增长，现金分红比率提升趋势良好。我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为922.00/1018.72/1123.65亿元，归母净利润分别为337.37/373.47/413.71亿元，EPS分别为8.69/9.62/10.66 元，对应PE分别为17/16/14倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）消费复苏节奏受抑制；2）市场竞争加剧导致费用提升；3）经济大幅波动致白酒价格下滑；4）产品升级节奏不及预期；5）食品安全风险。

     五粮液(000858) 报告关键要素: 4 月 28 日，公司发布 2023 年年报及 2024 年一季报。报告显示，2023年公司实现营业收入 832.72 亿元（YoY+12.58%），实现归母净利润302.11 亿元（YoY+13.19%），实现扣非归母净利润 301.16 亿元（ YoY+12.96% ）。 2024 年 Q1 公 司 实 现 营 业 收 入 348.33 亿 元（YoY+11.86%），实现归母净利润 140.45 亿元（YoY+11.98%），实现扣非归母净利润 140.39 亿元（YoY+11.98%）。 投资要点: 业绩增长稳健，分红比例提高。2023 年，公司营收同比增速 12.58%，利润同比增速 13.19%，再次实现营收利润双双两位数增长，行业地位稳固，业绩增长稳定。2024 年一季度公司营收同比增速 11.86%，利润同比增速 11.98%，实现开门红。此外，公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 46.70 元（含税），现金分红比率为 60%，现金分红总额 181.27亿元，分红比率和分红规模均创上市以来新高。 双产品并驾齐驱，多渠道齐头并进。分产品：公司主要产品动销良好，销量大幅提升拉动营收增长。核心大单品第八代五粮液销量同比增长17.98%，营收同比增长 13.50%；其他酒产品销量同比大幅增长 27.60%，营收同比增长 11.58%。五粮液产品毛利率同比微增 0.08pct 至 86.64%，其他酒产品毛利率同比下降 0.51pct 至 60.16%。分渠道：直销渠道与经销渠道业绩均有优异表现，直销收入同比增长 12.53%，毛利率小幅下降 0.17pct 至 86.75%；经销收入同比增长 13.56%，毛利率提升0.20pct 至 78.71%。分地区：2023 年公司积极布局东部与西部区域，东部区域经销商数量新增最多，净增加 56 家至 747 家；西部区域营收同比增速最高，达 21.71%。 毛利率稳步提升，费用率保持平稳。2023 年：公司毛利率小幅提升 0.37%至 75.79%，销售/管理/研发/财务费用率分别为 9.36%/3.99%/0.39%/-2.97%，分别同比+0.11/-0.16/+0.07/-0.23pct，净利率为 37.85%，与去年同期基本持平。2024Q1：毛利率提升 0.03pct 至 78.43%，销售费用率同比提升 0.75pct 至 7.53%，管理费用率同比下降 0.47pct 至3.06%，销售支出小幅增加，净利率微降，同比下降 0.07pct 至 42.02% 盈利预测与投资建议：公司作为高端白酒龙头，品牌护城河较深，业绩增长确定性较强，股价经过调整后性价比逐渐显现。随着库存逐步出清、消费持续复苏、投资者信心恢复，有望迎来估值修复行情。我们根据最新经营数据略微调整公司盈利预测，预计公司 2024-2026 年实现归母净利润 341.54/382.68/425.68 亿元（更新前 2024-2025 年归母净利润为 338.77/382.69 亿元），同比增长 13.05%/12.05%/11.23%，对应 EPS为 8.80/9.86/10.97 元/股，4 月 29 日收盘价对应 PE 为 17/15/13 倍，维持“买入”评级。 风险因素：政策风险、高端酒需求不及预期风险、行业竞争加剧风险。

     五粮液(000858) 事件：2024年4月28日，公司发布2023年年报和2024年一季报。公司2023年实现营业收入832.72亿元，同比+12.58%；归母净利润302.11亿元，同比+13.19%。24Q1实现营收348.33亿元，同比+11.86%；归母净利润140.45亿元，同比+11.98%。公司拟每10股派46.7元（含税），现金分红比率为60%，合计派发现金红利181.27亿元。 五粮液和系列酒双轮驱动，产品矩阵持续完善。分产品看，2023年，公司酒类业务收入764.47亿元，同比+13.15%，其中五粮液产品/其他酒产品营业收入628.04/136.43亿元，同比+13.50%/+11.58%，五粮液产品收入占酒类比重同比+0.25pct至82.15%。量价看，23年酒类销售/吨价分别同比+25.12%/-9.57%，其中五粮液产品/其他酒产品销量同比+17.98%/+27.60%；吨价同比-3.80%/-12.56%，五粮液产品毛利率同比+0.08pct至86.64%。23年公司做优五粮液“1+3”产品体系，坚持巩固八代五粮液的核心大单品地位，以1618、39度五粮液和经典五粮液为重点产品，进一步做强品牌、做优产品，引领市场消费趋势，实现高质量增长。持续强化系列酒产品矩阵，推进差异化、精准化布局，满足新消费需求。分渠道看，2023年公司经销模式/直销模式收入分别为459.85/304.62亿元，同比+13.56%/12.53%。2023年，五粮液经销商达到2570家，五粮浓香经销商达到814家，分别增加81/159家。全年新增核心终端2.6万家，启动“三店一家”建设，覆盖全国300余座城，2023年底专卖店超1600家，终端动销持续向好。 24Q1经营现金流受承兑汇票影响，公司盈利能力保持稳健。2023年毛利率同比+0.37pct至75.79%，主要系产品结构优化所致；销售费用率同比+0.11pct至9.36%，管理费用率同比-0.16pct至3.99%，23年归母净利率同比+0.20pct至36.28%。24Q1毛利率同比+0.03pct至78.43%，24Q1销售/管理费用率同比+0.75pct/-0.47pct至7.53%/3.06%，归母净利率同比+0.04pct至40.32%，公司盈利能力稳健。24Q1公司销售回款217.7亿元，同比-24%；经营性现金流量净额5.16亿元，同比-94.59%，主要系银行承兑汇票收取较多及到期收现额度较低等综合因素影响。24Q1末，公司合同负债为50.5亿元，相较于23Q1和23Q4分别-5/-18亿元。 投资建议：公司定义2024年为营销执行年，将以提升五粮液品牌价值为核心，推动价格加快向价值合理回归。公司2024年目标巩固增强稳健发展态势，营业总收入持续保持两位数稳健增。我们预计公司2024~2026年归母净利润分别为333/373/412亿元，当前股价对应P/E分别为18/16/14X，维持“推荐”评级。 风险提示：市场竞争加剧，改革效果不及预期，政商务需求减弱等。