四川九洲(000801) 事件：公司发布2024年三季报。2024年前三季度实现营业收入27.22亿元，同比-3.76%；归母净利润1.20亿元，同比-15.10% 投资要点 业绩小幅承压，资产负债管理、收益结构方面存在调整：公司2024年前三季度实现营业收入27.22亿元，同比-3.76%；归母净利润1.20亿元，同比-15.10%。其中2024年第三季度业绩有所好转，实现营业总收入9.65亿元，同比+5.88%，归母净利润0.52亿元，同比-6.39%。截至2024年第三季度，公司应收票据同比大幅下降84.09%，主要是由于大额票据到期兑付；应收款项融资同比减少37.95%，由于数字化应收账款债权凭证到期解付；预付款项同比增长205.48%，因项目采购预付款增加。负债方面，截至2024年第三季度，合同负债同比增加60.60%，因收到的合同预付款增加。 现金流小幅承压，静待收入确认：现金流量表项目中，截至2024年第三季度，经营活动产生的现金流量净额同比下降50.73%，因现金净流出增加；投资活动产生的现金流量净额同比下降43.51%，因固定资产投资增加；筹资活动产生的现金流量净额同比下降91.92%，因偿还债务支付的现金增加。后续考虑到公司在手订单充足，且客户主要为政府和事业单位，受财政预算管理影响，回款周期较长，随着地方政府回款加速和第四季度收入确认高峰的到来，预计后续业绩将持续改善。 控股子公司九洲空管与绵阳科技城合资设立四川九洲永昌检测技术服务有限责任公司：注册资本3500万元，其中九洲空管出资2100万元，占股60%。此次合资公司的成立，旨在抢抓低空经济发展机遇，依托绵阳北川永昌机场开展低空飞行测试相关业务。这一举措预计将打通四川九洲在低空经济领域的产业链，形成设备研制、飞行测试、增值服务的协同发展，有助于提升公司的综合竞争力。对公司业绩的影响主要体现在几个方面：首先，合资公司的成立将为四川九洲带来新的业务增长点，尤其是在低空经济这一新兴领域；其次，通过提供低空飞行测试服务，公司能够进一步拓展其在航空服务领域的业务范围，增加收入来源；最后，随着低空经济的发展，相关政策和市场需求的增加可能会为公司带来更大的市场空间和商业机会。 盈利预测与投资评级：公司业绩略微承压，由于低空经济仍处于建设前期，我们下调先前的盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.09/2.50/2,91亿元，前值2.54/3.22/3.53亿元，对应PE分别为70/59/50倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）国内外政治经济形势风险；2）市场竞争风险；3）盈利能力风险；4）应收账款坏账风险；5）外汇汇兑损失风险。

     四川九洲(000801) 事件 2024年10月30日，公司发布2024年三季度报告。公司24Q1-Q3营业收入27.22亿（同比-3.8%），实现归母净利润1.20亿（同比-15.1%）。其中24Q3营业收入9.65亿（同比+5.9%，环比+10.7%），实现归母净利润0.52亿（同比-6.4%，环比+66.6%）。公司24Q3业绩环比显著修复。 点评 业绩环比修复，或因需求有所恢复。下游军民赛道需求有所恢复，公司24Q3实现归母净利润0.52亿（同比-6.4%，环比+66.6%）。公司24Q3业绩环比显著修复。 毛利率保持稳定，环比小幅提升。24Q1-Q3毛利率22.4%（同比-1.0pct），归母净利率4.4%（同比-0.6pct）；24Q3毛利率23.7%（同比-1.2pct，环比+1.4pct），归母净利率5.4%（同比-0.7pct，环比+1.8pct）。24Q3公司毛利率保持稳定。 合同负债显著提升，景气拐点已至。截至24Q3末，公司合同负债0.95亿元，较24H1末+63.73%，主要系本期收到的合同预付款增加，或预示景气拐点已至，有望驱动公司业绩增长。 盈利预测、估值与评级 公司作为国内空管系统龙头，受益低空经济发展，智能终端产品以及微波射频增长前景广阔。预计公司2024-2026年归母净利润1.99亿/2.43亿/2.92亿元，同比-1%/+22%/+20%，对应PE为70/57/48倍，维持“买入”评级。 风险提示 下游武器装备列装进度不及预期、低空经济建设进度低于预期、智能终端业务增速不及预期、应收账款偏高。

     四川九洲(000801) 事件：公司发布2024年中报。2024年上半年实现营业收入17.57亿元，同比去年下降8.34%。实现归母净利润0.68亿元，同比去年下降20.76%。投资要点 整体业绩面临一定压力，盈利能力有所下滑：2024年上半年，公司实现营业收入约17.57亿元，同比去年下降8.34%。实现归母净利润0.68亿元，同比去年下降20.76%。扣除非经常性损益的净利润0.35亿元，同比下降40.71%，表明公司主营业务的盈利能力受到较大影响。经营活动产生的现金流量净额1.30亿元，同比减少了24.68%。现金流量净额的下降影响公司的流动性和偿债能力。研发投入同比减少了7.32%，可能影响公司的长期竞争力。这些数据可以看出，在2024年上半年的经营活动中，公司盈利能力面临挑战。 政府补助缓解财务压力，固定资产增长助力长期竞争力：公司2024年上半年获得较大额度的政府补助，占非主营业务利润的44.58%，有效缓解了财务压力，显示出政府对公司及所在行业的支持。公司境外收入占比达18.95%，证明了其国际市场的竞争力。固定资产7.24亿元，同比增长142.28%，反映了公司在提升生产、研发能力方面的积极投资，尽管这会增加折旧费用，短期内影响利润，但长期看，这些投资将增强公司的市场竞争力和持续发展潜力。在建工程0.90亿元，同比减少77.65%，主要系成都创新中心部分房产转入固定资产所致，在建工程的减少也表明公司资本支出项目取得进展，为未来增长奠定基础。 强化技术创新与产业链布局，巩固行业领导地位：公司是国内领先的智能终端研发、设计、制造及销售的国家高新技术企业，在海内外市场拥有较高的知名度。公司获得了“国家级绿色工厂”、“国家知识产权示范企业”等荣誉。通过战略性收购，如四川九洲卫星导航投资发展有限公司5%的股权，以及九洲电器、上海塔玉企业管理中心等公司的股权，公司在技术创新和产品研发上获得了强有力的支持。紧跟低空经济发展的步伐，公司成立四川九洲永昌检测技术服务公司，强化了低空产业链的测试业务，并积极推进低空试飞业务，逐步构建完整的低空商业闭环，为公司的持续发展和行业领导地位提供了坚实的基础和新的动力。 盈利预测与投资评级：公司业绩略微承压，由于低空经济仍处于建设前期，我们下调先前的盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.54/3.22/3.53亿元，前值3.30/4.52/5.50亿元，对应PE分别为33/26/24倍，考虑到公司是国内空管设备领军企业，低空领域卡位优秀，且公司作为九洲集团核心上市平台，有望持续整合集团优质资产，稀缺性凸显，因此维持“买入”评级。 风险提示：1）国内外政治经济形势风险；2）市场竞争风险；3）盈利能力风险；4）应收账款坏账风险；5）外汇汇兑损失风险。

     四川九洲(000801) 2024年8月26日，公司发布2024年半年度报告，24年上半年实现营收17.57亿（同比-8.3%），实现归母净利润0.68亿（同比-20.8%），其中24年二季度实现营收8.72亿（同比-12.2%，环比-1.5%），实现归母净利润0.31亿（同比-31.5%，环比-14.3%）。 点评 业绩整体承压，盈利指标小幅下滑。公司24H1营收17.57亿，同比-8.3%，归母净利润0.68亿，同比-20.8%。24Q2营收8.72亿，同比-12.2%，归母净利润0.31亿，同比-31.5%。24H1毛利率21.6%（同比-1.1pct），归母净利率3.9%（同比-0.6pct）；24Q2毛利率22.3%（同比+0.2pct，环比+1.3pct），归母净利率3.6%（同比-1.0pct，环比-0.5pct）。24H1公司业绩整体承压，毛利率及归母净利率小幅下滑。 微波射频同比增长，空管产品下滑。24H1智能终端产品营收11.40亿，占64.87%，同比-1.42%；空管产品营收4.18亿，占23.81%，同比-24.58%；微波射频营收1.70亿，占9.68%，同比+40.16%；物业管理营收1965万，占1.12%，同比+12.16%。受益于国内中上游基础器件与技术中自主可控需求强烈，公司微波射频业务发展态势良好，营收实现较快增长。 固定资产增加较多，产能支撑长期发展。截至24Q2末，公司固定资产7.24亿元，较期初+96.95%；在建工程0.90亿元，较期初-80.90%，主要系成都创新中心部分房产转入固定资产所致。存货6.85亿元，较期初增长5.28%。公司积极备货备产，提升产能支撑长期发展。 布局试飞业务，搭建低空商业闭环。24H1，公司把握低空经济发展方向，在已有空管产业基础上，成立四川九洲永昌检测技术服务公司，以低空试验测试及其他增值服务为抓手，补强公司低空产业链测试业务。公司积极推进低空试飞业务，逐步搭建完整的低空商业闭环。 盈利预测 公司作为国内空管系统龙头，受益于低空经济行业发展，且智能终端产品以及微波射频增长前景广阔，预计2024-2026年实现归母净利润1.99亿/2.43亿/2.92亿元，同比-1%/+22%/+20%，对应PE为46/38/32倍，维持“买入”评级。 风险提示 下游武器装备列装进度不及预期、低空经济建设进度低于预期、智能终端业务增速不及预期、应收账款偏高。

     四川九洲(000801) 事件 2024年4月25日，公司发布2024年一季报，24Q1实现营收8.9亿（同比-4.2%），归母净利润0.36亿（同比-8.5%）。 点评 民品业务需求旺盛，收入维持增长；军品订单下发延迟收入阶段性承压。公司24Q1所得税费用支出1198万（同比+197%），主要由于当期所得税及递延所得税费用增加。公司24Q1利润总额5790万，同比+8.2%，实际经营表现优于表观。 公司24Q1毛利率21.0%（同比-2.4pct），主要由于军品价格调整以及产品交付结构变化。公司24Q1归母净利率4.1%（同比-0.2pct），资产及信用减值损失合计冲回175万元，较同期少计提994万元，主要由于存货计提跌价减少以及客户货款收回。 下游低空及民品需求旺盛，牵引公司加大资本开支，24Q1资本性支出6697万元，同比+389.3%，产能投放支撑长期发展。 公司作为国内空管系统龙头，为四川省低空空域协同运行中心提供系统及相关配套设备，深度受益低空经济发展；拟收购志良电子拓展电子对抗业务，布局高景气赛道；智能终端产品绑定头部客户，未来增长前景广阔。公司作为绵阳市国资委控股国企，内部持续改革提质增效可期。 盈利预测、估值与评级 预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.5/3.4/4.4亿，同比增长26%、34%、28%，对应PE分别为60/44/35倍；备考净利润分别为4.0/6.1/8.1亿，同比增长46%、51%、34%，对应PE分别为38/25/19倍。维持“买入”评级。 风险提示 下游武器装备列装节奏不及预期、低空建设进度低于预期、智能终端业务增长不及预期。

     四川九洲(000801) 事件：公司发布2023年度报告，实现营业收入38.32亿元，同比减少1.36%；归母净利润2亿元，同比增长1.23%。 投资要点 营收结构优化聚焦主业，技术研发实力不断增强：2023年，中期调整影响下游订单，公司实现营业收入38.32亿元，同比减少1.36%；归母净利润2亿元，同比增长1.23%。公司锚定三大主导业务领域，多措并举优化产业结构，智能终端、空管产品和微波射频三大主业营收同比增长分别为16.09%、11.2%和17.33%，合计占总营业收入比重92.8%，较去年占比增长12.92pct。公司研发投入3.56亿元，同比增长9.43%，研发人员同比增长14.65%，硕士以上学历人才同比提升24.72%，研发人员结构进一步年轻化，有望更好满足客户差异化需求，提升主业市场占有率。推动公司长期竞争力持续提升。 收购上海志良电子新增电子对抗业务，产业链协同强化军工布局：2023年12月21日，公司发布公告称拟收购上海志良电子100%股权，交易后公司将新增军用电子战领域的电子侦察、电子干扰、雷达抗干扰、“电子战”仿真训练以及嵌入式功能模块定制业务。上海志良电子是军工电子领域优质的成长型企业，也是国内少数具有雷达对抗系统级和全产业链条配套合作能力的企业，22年其营收和净利润分别为1.93亿元和0.65亿元，分别同比增长57.7%和17.4%，具有广阔的发展前景。公司当前微波射频业务产品可应用于雷达、电子对抗等方面，与上海志良电子主业处于同一产业链条，有望进一步发挥产业链协同作用。 空管龙头充分受益低空基建，军民两端齐放量支撑业绩稳步增长：公司是国内最大的军、民用空管系统及装备科研生产基地，是空管系统重要供应商。低空经济发展浪潮带来万亿新市场，而以空管系统为关键的低空基础设施建设是发展低空经济的基石，公司空管业务有望进一步深度受益低空经济发展。2024年国防支出有力支撑我国国防信息化和智能化军事体系建设，有望推动公司军品业务下游需求稳健增长。同时，公司各产品民用领域广泛，涵盖民航、无线通信、汽车毫米波雷达等多产业，是C919大型客机和华为光网络终端产品一级供应商，下游各产业发展稳健发展为公司营收增长提供有力支撑。 盈利预测与投资评级：公司业绩符合预期，考虑到低空经济的快速发展与志良电子的并入，我们预计公司将取得较快发展，上调公司2024-2025年归母净利润分别为3.30/4.52亿元（前值2.76/3.40亿元），新增2026年归母净利润预测值5.50亿元，对应PE分别为41/30/24倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）下游需求增长不及预期风险；2）应收账款风险；3）市场竞争风险；4）低空经济发展进度不及预期风险。

     四川九洲(000801) 事件 3月28日晚公司发布2023年年报：报告期内公司实现营收38.32亿元，同比减少1.36%，实现归母净利润2.00亿元，同比增长1.23%，实现扣非归母净利润1.16亿元，同比减少20.29%。同时每10股派发现金红利1.00元（含税）。对此，我们点评如下： 投资要点 缩减塑胶原料业务，毛利率有所提升 2023年公司实现营收38.32亿元，同比减少1.36%，实现归母净利润2.00亿元，同比增长1.23%，实现扣非归母净利润1.16亿元，同比减少20.29%。分业务来看，智能终端业务营收22.27亿元，同比增长16.09%，毛利率15.82%，同比提高0.17pct；空管产品业务营收11.13亿元，同比增长11.20%，毛利率38.63%，同比减少1.16pct；微波射频业务营收2.16亿元，同比增长17.33%，毛利率46.24%，同比减少3.19pct；公司三大核心业务稳步增长，总体营收同比略微减少主要是因为塑胶原料业务营收同比减少98.46%。公司的销售/管理/财务/研发费用率分别为2.32%/5.55%/0.43%/9.29%，分别同比增加同比增加0.29/0.62/-0.10/0.92pct。公司的综合毛利率为23.80%，同比提高1.48pct，盈利能力有所提升。 聚焦三大主业，业绩稳步增长 公司是四川九洲投资控股集团有限公司旗下专业从事包括智能终端、空管产品、微波射频的技术研发、产品制造、销售等业务的高新技术企业：1）智能终端领域，公司在海内外具有较高知名度，有线机顶盒市场占有率位居行业前列；2）空管领域，公司建有“民航航空监视与机载防撞工程技术研究中心”和“四川省空中目标探测与识别工程技术研究中心”，是国内唯一的“国家空管监视与通信系统工程技术研究中心”实施载体，是国内最早从事空中交通管理及相关航电生产研制生产的单位；3）微波射频领域，公司拥有多年的微波射频器件研发和生产经验，建立了完善的产品系列体系。公司总营收由2019年的29.89亿元增长到2023年的38.32亿元，CAGR为6.41%，对应的归母净利润从2716万元增长到2亿元，CAGR为64.81%，业绩稳步增长。 低空经济政策东风至，公司有望乘风起 2023年12月，中央经济工作会议提出要打造包括低空经济在内的若干战略性新兴产业，2024年全国两会低空经济首次出现在政府工作报告中，2024年3月27日，工信部等四部门印发《通用航空装备创新应用实施方案（2024-2030年）》，低空经济顶层文件出台。各地也陆续出台了低空经济的政策，低空经济迎来发展良机。中国民用航空局发布的数据显示，到2025年，中国低空经济的市场规模预计将达到1.5万亿，到2035年更是有望达到3.5万亿元。 公司是国内最大的军、民用空管系统及装备科研生产基地，是国内空管系统市场的重要供应商。主要从事空中交通管理及相关航电设备的研发、制造和销售，产品主要集中于空管、监视、通信、导航等业务范围，已形成6个系列100余种具有自主知识产权的空管领域产品，具体产品为空管二次雷达、机载防撞系统、S模式应答机、ADS-B系统、西方体制监视识别系统等，产品系列丰富，覆盖飞机起飞、爬升、巡航、下降、着陆全过程。公司有望充分受益于低空经济的行业东风。 拟收购志良电子，布局电子对抗业务 2024年1月5日，公司公告拟以6.57元/股的价格向九洲电器、上海塔玉、上海唐众发行股份购买其持有的志良电子100%股权，同时拟发行股份募集配套资金。志良电子作为军工电子领域优质的成长型企业，也是国内少数具有雷达对抗系统级和全产业链条配套合作能力的企业，已形成电子侦察、电子干扰、雷达抗干扰、“电子战”仿真训练以及嵌入式功能模块定制五大业务板块；公司现有微波射频业务产品可应用于雷达、电子对抗、航天通信等方面，两者具有产业链协同效应，若收购成功将进一步提升公司的市场竞争力。 盈利预测 我们看好公司在空管行业的市场地位以及在低空经济行业的发展前景。暂不考虑收购的影响，预计公司2024-2026年净利润分别为2.59、3.34、4.19亿元，EPS分别为0.25、0.33、0.41元，当前股价对应PE分别为52、40、32倍，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示 低空经济发展低于预期的风险、订单获取及执行低于预期的风险、市场竞争加剧的风险、收购不能顺利完成风险、协同效应低于预期风险、宏观经济下行风险等。

     四川九洲(000801) 事件 2024年3月28日，公司发布2023年年报，全年实现营收38.3亿（同比-1.4%），归母2.0亿（同比+1.2%）；其中Q4实现营收10.0亿（同比-10.0%），归母0.6亿（同比-5.7%）。 点评 公司23年智能终端产品实现营收22.3亿（同比+16.1%），空管产品实现营收11.1亿（同比+11.2%），微波射频实现营收2.2亿（同比+17.3%）。三大核心主业实现稳健增长，分部口径收入合计同比+17%，利润合计同比+8%，增速高于表观。 公司23年毛利率23.8%，同比+1.5pct，剥离亏损塑胶原料业务，盈利能力显著提升。分业务看2023年智能终端产品毛利率15.8%，同比+0.2pct；空管产品毛利率38.6%，同比-1.2pct；微波射频毛利率46.2%，同比-2.3pct，或受军品价格调整影响。公司23年归母净利率5.2%，同比+0.1pct，主要受费用支出增加影响。 公司23年研发费用3.6亿，同比+9.4%，新品研发力度增大，空管业务持续提高自主创新能力，实现技术和产品创新突破；微波射频业务加快研发成果应用转化；智能终端业务发挥既有优势加大市场开拓力度，研发项目结项助力公司提升市占率。 公司固定资产3.7亿，较期初+22.4%；在建工程4.7亿，较期初大幅上涨，主要由于成都创新中心项目建设与逐步转固。公司积极扩产迎接下游需求，支撑长期发展。 公司作为国内空管系统龙头，为四川省低空空域协同运行中心提供系统及相关配套设备，深度受益低空经济发展；拟收购志良电子拓展电子对抗业务，布局高景气赛道；智能终端产品绑定头部客户，未来增长前景广阔。公司作为绵阳市国资委控股国企，内部持续改革提质增效可期。 盈利预测、估值与评级 预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.5/3.4/4.4亿，同比增长26%、34%、28%，对应PE分别为53/40/31倍；备考净利润分别为4.0/6.1/8.1亿，同比增长46%、51%、34%，对应PE分别为33/22/17倍。维持“买入”评级。 风险提示 下游武器装备列装节奏不及预期、低空建设进度低于预期、智能终端业务增长不及预期、应收账款偏高。

     四川九洲(000801) 事项： 3月1日，公司发布了《四川九洲电器股份有限公司关于发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易的进展公告》。 国信电子观点：1）公司发布发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易的进展公告，公司拟发行股份方式收购上海志良电子100%股权，志良电子致力于军用电子战领域的技术研究与装备设计、研制、生产与销售，在2022年和1-3Q23营业收入分别为1.93和1.04亿元，净利润分别为6449和3551万元。此次收购将进一步强化公司军工业务布局。 2）公司业务主要布局智能终端、空管产品与微波射频三大领域。公司智能终端业务主要产品是机顶盒、无线路由器等；空管产品主要是空管系统及相关航电设备；微波射频产品在军用领域主要应用于雷达、电子对抗、航天通信，在民用领域主要应用于无线通信、汽车毫米波雷达等方面。2023上半年公司数字家庭多媒体产品、空管产品、微波射频营收分别同比增长15%、11%、25%。 3）公司主营业务在2023上半年实现平稳增长，同时收购上海志良电子进一步加强公司军工业务布局，预计2023-2025年营业收入44.81/51.55/59.67亿元，归母净利润2.61/3.28/3.94亿元，当前股价对应PE分别为43.9/35.0/29.1倍，维持“买入”评级。 评论： 公司以发行股份方式购买上海志良电子100%股权，进一步强化军工业务布局 3月1日，公司发布了《四川九洲电器股份有限公司关于发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易的进展公告》，此前公司公告拟以发行股份方式购买上海志良电子科技有限公司100%股权，并同时拟向不超过35名特定投资者发行股票募集配套资金。本次交易完成后，公司主营业务将新增军用电子战领域的电子侦察、电子干扰、雷达抗干扰、“电子战”仿真训练以及嵌入式功能模块定制业务，进一步强化军工业务布局，发挥与公司现有微波射频业务的产业链协同作用。 上海志良电子科技有限公司成立于2014年，致力于军用电子战领域的技术研究与装备设计、研制、生产与销售。志良电子主要面向于军工领域客户群，经过多年技术积累，目前已形成电子侦察、电子干扰、雷 达抗干扰、“电子战”仿真训练以及嵌入式功能模块定制五大业务板块，产品成功用于机载、弹载、舰载、车载、地面等多种主战武器平台。志良电子在2022年和1-3Q23营业收入分别为1.93和1.04亿元，净利润分别为6449和3551万元。 三大主营业务营收在2023上半年均实现增长 公司业务主要布局智能终端、空管产品与微波射频三大领域。公司智能终端业务主要产品是机顶盒、无线路由器等。近年来，公司逐步在5G通信技术、10G PON、WiFi6等通信技术领域方面开展产品开发及市场布局，在业内建立较强的竞争优势。空管业务领域：公司在空管业务领域主要包括空管系统（通信系统、导航系统、监视系统、信息管理系统等）及相关航电设备。截至2023上半年公司空管产品包括6个系列、100余种具有自主知识产权的产品，覆盖飞机起飞、爬升、巡航、下降、着陆全过程，可满足各领域客户需求。微波射频领域，公司目前产品主要包括相控阵/数字阵射频前端、接收机、发射机、频率源、收发组件、射频微波放大器、数字信号处理、射频微波控制组件、毫米波产品等。公司产品在军用领域主要应用于雷达、电子对抗、航天通信等方面；在民用领域主要应用在无线通信、汽车毫米波雷达等方面。2023上半年公司数字家庭多媒体产品、空管产品、微波射频营收分别同比增长15%、11%、25%。 全球Wi-Fi市场出货量2021-2026年CAGR4.1%，公司数字家庭多媒体产品营收稳定增长 公司智能终端业务包括数字音视频终端、数据通信终端、数字融合终端的研发、制造、销售及行业应用服务。数字音视频终端产品包括：超高清机顶盒、智能融合终端、AI机顶盒、卫星数字机顶盒、网络机顶盒、数字广播机顶盒；数据通信终端产品包括：光网络终端、智能组网终端、Cable Modem、有线宽带DSL终端等；数字融合终端产品包括网络电视+DVB融合终端、光网络+网络电视融合终端、4G/5G CPE+网络电视（AndroidTV）融合终端等。据观研天下数据，2021年全球Wi-Fi行业终端市场出货量41.07亿台，预计到2026年出货50.29亿台，2021-2026年CAGR4.1%。 收购上海志良电子加强军工业务布局，维持“买入”评级 我们认为公司主营业务在2023上半年实现平稳增长的基础上，同时收购上海志良电子进一步加强公司军工业务布局，预计2023-2025年营业收入44.81/51.55/59.67亿元，归母净利润2.61/3.28/3.94亿元，当前股价对应PE分别为43.9/35.0/29.1倍，维持“买入”评级。 风险提示 智能终端需求不及预期，市场竞争加剧，政策推进效果不及预期。

     四川九洲(000801) 公司简介 公司是九洲集团下属重要上市平台，主要业务为智能终端、空管系统、微波射频，2023年前三季度营收28.3亿，同比+2.4%；归母净利润1.4亿，同比+4.5%。2024年1月5日公司发布收购预案，拟发行股份收购志良电子100%股权，拟发行股份价格6.57元/股，拓展电子对抗稀缺核心赛道。 投资逻辑 电子对抗高景气赛道，拟收购志良电子布局新业务。电子对抗是新型作战领域，电子对抗装备可以大幅提高传统武器装备作战能力。我国正处于电子对抗装备快速建设期，参考美军电子战开支占装备采购比例，假设未来我国国防开支维持7%增长，我们预计2027年电子对抗设备市场空间超500亿元。志良电子是雷达对抗领域极少数具备全产业链条配套合作能力的企业，定位稀缺。低空经济催生空管系统新需求，公司作为行业龙头深度受益。低空经济带动空管系统新需求，子公司九洲空管是国内最大的军、民用空管系统及装备科研生产基地，相关产品已应用于无人机平台。预计空管产品2023-2025年营收分别为12.0/14.3/16.9亿元，同比+20.0%、19.0%、18.0%。 智能终端产品深度绑定头部客户。公司是国内智能终端龙头公司，产品涵盖数字音视频终端、数据通信终端等领域，与头部客户合作密切，是华为光网络终端产品一级供应商。预计智能终端产品2023-2025年营收分别为23.0/27.4/32.3亿元，同比+20.0%、19.0%、18.0%。 九洲控股集团重要上市平台，有望做强做大。集团董事长亲自挂帅，彰显对公司高度重视。九洲集团是大型军民融合电子信息国家队，公司历史上多次收购集团资产，后续有望持续资产整合。 盈利预测 预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.3/2.9/3.7亿元，同比+17.1%、26.7%、25.5%，对应PE为34/27/21倍；公司拟收购志良电子，预计2023-2025年备考归母净利润分别为3.1/3.8/4.9亿元，同比+16.6%、25.1%、27.7%。公司业务成长性强，给予2024年43倍PE估值，对应目标价12.34元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 下游武器装备列装节奏不及预期、低空建设进度低于预期、智能终端业务增长不及预期、应收账款偏高。

     四川九洲(000801) 投资要点 乘国防信息化建设东风，依托九洲集团快速发展 公司系四川九洲集团旗下一家以智能终端、空管产品、微波射频为主营业务的专业化企业，在海内外市场拥有较高的知名度，具备良好的产业链和技术优势，是国内最早从事空管系统及相关航电研制生产的单位,未来几年将乘国防信息化建设东风，迎来快速发展契机。 空管系统重要供应商，军民航空需求、低空新基建赋能增长新动力 公司从事空管系统及航电设备的研发销售，军用方面海陆空各型飞机均有涉猎，居于国际领先地位；民品领域，公司是C919的一级供应商，供应客舱内话子系统；“十四五”军备放量，将带动未来军用空管产品迭代需求；航空客运载客量的高体量为空管系统提供增长点；无人机产业成为“低空经济”发展的重要引擎，空管技术为低空经济的发展提供新型基础设施基座，低空行业快速崛起将为空管产业提供增长动能。 微波领域提供新增长点，军备智能化叠加电子战需求双轮驱动 公司生产的微波射频器组件主要应用于雷达、电子对抗、航天通信等方面，成长性好，在业内具有优质口碑。国防和军队现代化建设加快，雷达、电子对抗等信息化新型装备有望加速列装，将带动对微波器件和组件等的总体需求增长；微波射频器件为电子对抗提供关键技术支撑，随着电子对抗领域发展脚步加快，微波射频关键性技术及市场规模将迅速增长。 收购上海志良电子纳入电子战领域业务，新旧产业协同发展 公司拟以发行股份方式购买九洲电器、上海塔玉、上海唐众持有的上海志良共100%股权，新增军用电子战电子侦察、电子干扰、雷达抗干扰、“电子战”仿真训练以及嵌入式功能模块定制业务，进一步强化军工业务布局，发挥与公司现有微波射频业务的产业链协同作用。 盈利预测与投资评级：考虑到国防信息化建设的快速发展，在不考虑并入的志良电子情况下，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.22/2.76/3.40亿元，对应PE分别为36/29/23倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：1）宏观经济和产业政策风险；2）市场竞争风险；3）盈利能力风险；4）财务风险。

     四川九洲(000801) 事件：1月5日，公司发布《发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》拟发行股份购买志良电子100%股权；同时，拟发行股份募集配套资金。 “十四五”九洲集团资产证券化第一枪，进一步强化公司军品业务布局。公司拟6.57元/股的价格向九洲电器以及上海塔玉、上海唐众发行股份购买其持有的志良电子100%股权；同时，拟发行股份募集配套资金，用于支付交易费用/补流/偿债。此次重组将成为“十四五”九洲集团资产证券化第一枪。 “电子战”相关标的资产，成长性向好。标的公司志良电子涵盖电子侦察、电子干扰、雷达抗干扰、“电子战”仿真训练以及嵌入式功能模块定制五大业务，产品应用于机载、弹载、舰载、车载、地面等多种主战武器平台，与上市公司现有微波射频业务形成协同。随着制信息权在战争中的重要性得到验证，国内电子战装备需求有望持续增长，标的公司未来成长性向好。 标的资产经营质量较高。志良电子22年营收和净利分别为1.93亿（yoy+57.7%）/0.645亿（yoy+17.4%），23H1营收和净利分别为1.04亿/0.36亿，净利率分别为33.4%和34.0%，盈利能力较强，资产较为优质。 预计23年标的资产业绩稳中有升。因评估工作尚未完成，标的资产作价、股份稀释、业绩承诺均无法确定。但考虑到“电子战”行业较高的景气度，预计志良电子2023年至2025年业绩分别为0.70/0.92/1.15亿元。 国企改革持续推进，集团资产证券化率提升依然可期。2021年12月，九洲电器收购志良电子51%股权，成为其控股股东，时隔两年，2023年12月，九洲投资控股集团启动资产证券化，将九洲电器持有的志良电子股权注入上市公司。本次交易是集团贯彻国企深化改革，提高上市公司质量的重要举措，有助于优化和调整产业布局和资产结构。 集团资产证券化提升空间尚存。九洲集团2022年收入和净资产规模分别为405.9/130.3亿元，旗下4家上市公司合计收入/净资产为75.4/70.0亿元，对应资产证券化率18.6%/53.7%。九洲集团预计2035年资产证券化率将超过60%，收入端的资产证券化空间巨大。 公司有望受益于集团相关板块的资产证券化进程。根据2022年集团对营业构成的披露，集团共有十大板块，其中导航/军工/软智/多媒体/微型电机五大板块与上市公司业务协同性较高，收入合计约237.7亿元，总收入占比58.6%。作为九洲集团核心的装备类资产，公司有望持续受益于五大板块资产证券化率的提升。目前五板块收入端的证券化率仅为17.2%，空间较大。 协同效应助力志良电子高速发展。重组完成后，志良电子作为上市公司全资子公司，可依托上市公司平台建立资本市场的直接融资渠道，降低融资成本。同时，上市平台将有助于提升其企业知名度，进一步拓宽客户资源，提升其综合竞争力和盈利能力，实现高质量/高速发展。 军民双轮驱动，公司发展如虎添翼。军品领域，公司是国内空管系统市场和军工电子产品的重要供应商，产品已广泛应用于雷达、航天通信、电子对抗等领域，超宽带接收、多路TR设计、数字相控阵处理等多项技术处于行业领先水平。公司未来有望受益于下游整机放量和装备信息化率提升，分享电子对抗及雷达市场发展红利。2023H1公司空管产品和微波射频产品分别增长10.7%和24.7%，表现均好于预期。民品领域，公司在智能终端产品市场份额多年位居前列，业务有望在深化与广电、通信运营商等核心客户合作中逐步稳固。此外，公司微波组件产品可应用于无线通信、汽车毫米波雷达等多个方向，未来有望受益于5G和智能驾驶终端的加速落地。值得关注的是，公司已在光网络终端产品方面与H公司展开合作，随着相关产品落地，公司发展如虎添翼。 投资建议：假设收购市盈率约为12x，则志良电子估值约为7.74亿元，对应发行股份数1.18亿股，不考虑配套融资，则备考总股本约为11.41亿股。 并表前，预计公司2023至2025归母净利分别为1.95/2.72/3.45亿，考虑志良电子并表，预计公司2023至2025备考归母净利分别为2.65/3.64/4.6亿，备考EPS为0.23/0.32/0.40元，当前股价对应备考PE为35x/25x/20x。军民品业务齐发力，公司未来持续快速增长可期，给予“推荐”评级。 风险提示：下游行业需求波动的风险；产品价格波动的风险。

     四川九洲(000801) 事件概述 公司12月20日发布公告：四川九洲电器股份有限公司（下称公司）正在筹划发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易事项（下称本次交易）。本次预计停牌时间不超过10个交易日，公司将在停牌期限届满前，即在2024年1月5日前按照《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则26号——上市公司重大资产重组》的要求披露相关信息，并申请公司股票复牌。 分析判断: 本次拟交易标的为九洲集团旗下军品资产，与军品主业存在较强协同性。本次拟交易的标的资产为上海志良电子科技有限公司的100%股权。根据wind，标的公司为国内技术领先，面向国防电子装备行业等高端应用市场的高新技术企业。公司专注于从事雷达与电子战设备，机载、舰载军用电子系统，模拟仿真等技术和产品的研发业务。经过多年的积累，公司拥有军用电子系统、数据采集、雷达系统仿真等多个产品线。标的资产大股东为四川九洲电器集团有限责任公司，集团持股51%。 根据公司2023年半年报，公司空管业务主要从事空管系统（通信系统、导航系统、监视系统、信息管理系统等）及相关航电设备的研发、制造和销售，公司产品系列丰富，覆盖飞机起飞、爬升、巡航、下降、着陆全过程，可满足各领域客户需求。公司微波射频业务从事微波射频器件、组件、模块、整机、系统及解决方案的开发、生产、销售，产品在军用领域主要应用于雷达、电子对抗、航天通信等方面。我们认为公司现有军品业务与拟购买资产存在较强协同性。 本次拟购买资产构成关联交易。本次拟发行股份购买资产的交易对方名称为四川九洲电器集团有限责任公司、上海塔玉企业管理中心（有限合伙）、上海唐众网络科技合伙企业（有限合伙）。因标的公司的控股股东同受本公司实际控制人控制，因此本次交易构成关联交易。 投资建议 我们维持盈利预测，我们预计2023-2025年公司收入40.73、45.54、53.12亿元，归母净利润为2.27、2.94、3.89亿元，对应EPS分别0.22/0.29/0.38元，以2023年12月20日收盘价7.7元计算，对应PE分别为35/27/20倍，维持“增持”评级。 风险提示 本次拟交易事项尚未完成，存在不确定性、下游行业景气度不及预期风险、行业竞争加剧、订单获取不及预期、上游原材料成本波动等风险、新技术迭代风险、行业空间测算偏差、第三方数据失真风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、汇率波动等。