中航西飞(000768) 事件描述 中航西飞公司发布了2024年三季报。2024年前三季度公司营业收入为288.21亿元，同比增长1.44%；归母净利润为9.44亿元，同比上升17.43%；扣非后归母净利润为8.86亿元，同比上升16.38%；负债合计559.28亿元，同比减少12.80%；货币资金62.35亿元，同比增长7.86%；应收账款231.43亿元，同比减少16.38%；存货246.17亿元，同比减少6.18%。 事件点评 盈利能力持续提升。公司是我国主要的军用大中型运输机、轰炸机、特种飞机等整机产品的制造商。公司不断加大成本管控工作力度，持续降本增效，2024年前三季度毛利率同比提升0.21个百分点达到7.36%，净利率同比 提升0.44个百分点达到3.27%，盈利能力持续提升。 全力推动民用航空产业发展，民机业绩有望持续提升。未来民用航空市场需求强劲，公司研制的飞机零部件产品已涵盖所有国产民用大中型飞机主力型号，承担了C919飞机、ARJ21飞机、AG600飞机、新舟系列飞机的机身、机翼等关键核心部件研制工作，是上述飞机型号最大的机体结构供应商，随着C919飞机、ARJ21飞机、AG600飞机等国产民用飞机的批量化交付，公司在民机领域的经营业绩有望持续提升。 投资建议 我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.37\0.45\0.56，对应公司11月4日收盘价28.70元，2024-2026年PE分别为77.0\63.2\51.6，维持“增持-A”评级。 风险提示 新装备列装不及预期；C919投产不及预期；产品交付不及预期。

     中航西飞(000768) 事件：公司发布2024年三季报，2024年前三季度实现营业收入288.21亿元，同比+1.44%；归母净利润9.44亿元，同比去年+17.43%。 投资要点 核心业务稳健增长，技术创新推动利润提升：随着国内航空市场的复苏，对新机型的需求不断上升，公司作为国内重要的飞机制造企业，在手订单充足，在此背景下，公司2024年前三季度实现营业收入288.21亿元，同比+1.44%；归母净利润9.44亿元，同比去年+17.43%。其中2024年第三季度业绩同样表现出色，实现营业总收入8.92亿元，同比-4.13%，归母净利润2.87亿元，同比+20.21%。盈利能力来看，一方面公司资产重组减少中间环节，尤其是减少了关联交易，从而降低了成本，提高了毛利率，另一方面费用管控良好，公司在管理上进行了结构性调整，尤其是在供应链管理和生产流程的优化上，降低了不必要的开支，2024年前三季度公司销售毛利率达到7.36%，同比+3.01pct，始终维持在较高水平。 成本控制、费用管理、税收优惠和经营效率提升等方面的措施积极，费用控制表现良好：截至2024年第三季度，公司研发费用达到0.73亿元，同比-34.39%，主要原因是本期自筹项目研发支出减少；财务费用达到-0.92亿元，同比+62.29%，主要原因是本期利息收入同比减少；销售费用达到2.72亿元，同比-20.18%；管理费用同比小幅上升32.42%，达到8.71亿元，整体费用控制积极。此外，截至2024年第三季度，公司资产减值损失-0.09亿元，同比大幅下降203.68%，主要原因是本期计提合同资产减值增加。 在资金管理、项目投资和债务结构调整等方面的策略有所变化：截至2024年第三季度，公司货币资金同比减少67.69%至6.24亿元，主要是由于支付给供应商的采购货款增加；应收票据同比减少45.47%至1.10亿元，因应收票据到期兑付；应收账款同比增加30.22%至23.14亿元，部分销售产品货款未收回；合同资产同比增长94.77%至3.72亿元，部分销售产品未到收款节点；在建工程同比增加69.26%至1.37亿元，因工程项目投资增加；合同负债同比下降51.19%至9.18亿元，部分预收货款结转收入。 盈利预测与投资评级：公司业绩符合预期，考虑到公司在大飞机行业的领先地位，我们维持先前的预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为11.00/14.46/17.57亿元，对应PE分别为73/55/45倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）宏观经济发展的风险；2）生产运营风险；3）军品业务波动风险；4）新型号装备研制不达预期风险。

     中航西飞(000768) 公司简介： 中航西飞是我国唯一的大中型军民用飞机研制生产基地，产品包括军用飞机、飞机零部件和航空服务。深耕航空制造业60余年，公司历经多次重大资产重组，业务从零部件加工逐步过渡到整机研发制造，受益于战略空军建设，2016-2023年公司业绩稳步增长：营收自261亿增至403亿，CAGR为6.4%;归母净利润自4.13亿增至8.61亿，CAGR为11.1%。 投资逻辑： 军用大中型飞机唯一平台，长期资本开支投入有望进入收获期：1）大中型飞机是建设战略空军的关键：以美国军机配置为参考，其运输机C-5、C-17、C-130分别生产列装131、275、2699架，美军计划至少采购100架B-21战略轰炸机，以取代B-52和B-1。2）公司运输机、轰炸机产品有望进入放量列装阶段，公司业绩增长有望驶入快车道：随着运-20放量列装，新中运、轰-20研发推进，公司前期投入的资本开支有望逐步进入收获期。3）平台化改装奠定单品规模经济优势：特种飞机多由运输机改装而来，空警200/500即系公司运8/9系列改装而来，公司新型号亦具备改装潜力，有利于盈利能力持续提升。4）军贸有望提升公司市场天花板：2024年9月运-20亮相埃及、南非航展，未来军贸有望成为公司业绩增长新引擎。 民用飞机大部段核心供应商，有望充分受益于民航制造高景气：1）民机市场需求旺盛：中国商飞预测，2022-2041年中国有望接收9284架喷气飞机，市场空间1.46万亿美元。2）C919机体核心供应商，或受益国产民机产能爬坡：承担C919机体结构工作量的50%，ARJ21机体架构工作量的60%。3）深度参与空客外贸转包，或受益空客天津总装厂扩产：公司是其机翼唯一供应商，并参与A320系列机身装配，空客计划于2026年实现月产75架A320系列飞机的目标，其中天津工厂占20%。4）参考美国成熟机体大部段厂商势必锐2018年理想经营状态下毛利率为15%，我们认为，随着民机业务规模占比提升，未来公司综合盈利能力有望持续提升。 军工长久期资产有望步入收获期，股权激励促进效率提升：1）公司于2022年推出第一期限制性股票激励计划，拟向激励对象261人授予1639.5万股限制性股票（占比0.5922%），彰显长期发展信心。2）限制性股票激励计划对经营业绩提出了明确要求：2023-2025年扣非净利润相对2021年复合增速不低于15%，净资产现金回报率（EOE）分别不低于11.5%、12%、12.5%，以上两个指标不低于同行业平均水平或对标企业75分位值；同时△EVA大于0。 盈利预测、估值和评级 我们预测，2024/2025/2026年公司实现营业收入454.55亿/518.82亿/592.58亿元，同比+12.79%/+14.14%/+14.22%，归母净利润10.02/11.77/13.92亿元，同比+16.39%/+17.47%/+18.26%，对应EPS为0.36/0.42/0.50元，对应PE为80/68/57倍。参考主机厂2024年58-136倍PE估值，考虑到公司在我国航空装备建设领域的稀缺性、装备型号谱系完整性，给予2025年90XPE，目标价38.08元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 军费支出不及预期的风险，国产大飞机批产提速不及预期的风险。

     中航西飞(000768) 事件：公司10月30日发布2024年三季报，2024年前三季度实现营收288.2亿元，YoY+1.4%；归母净利润9.4亿元，YoY+17.4%；扣非归母净利润8.9亿元，YoY+16.4%。业绩符合市场预期，公司前三季度收入已完成全年经营计划（451亿元）的64%。我们综合点评如下： Q3归母净利润同比增长20%；盈利能力有所提升。单季度看，公司1Q24~3Q24分别实现营收84.6亿元（YoY+6.5%）、118.7亿元（YoY+2.3%）、84.9亿元（YoY-4.1%）；分别实现归母净利润2.7亿元（YoY+15.7%）、3.8亿元（YoY+16.7%）、2.9亿元（YoY+20.2%）。公司连续三个季度归母净利润均实现了同比双位数的增长，且增速呈现出逐季提升态势。盈利能力方面，3Q24毛利率同比提升2.35ppt至10.9%；净利率同比提升0.68ppt至3.4%。2024年前三季度毛利率同比提升0.22ppt至7.4%；净利率同比提升0.45ppt至3.3%。此外，公司2024年前三季度其他收益为2.9亿元，同比增长666%，主要是享受了先进制造业企业进项税加计抵减优惠政策。 费用率保持稳定；应收/存货较年初均有不同程度增长。费用方面，公司2024年前三季度公司期间费用率同比增加0.85ppt至3.9%。其中：1）销售费用率同比减少0.26ppt至0.9%；2）管理费用率同比增加0.71ppt至3.0%；3）研发费用率同比减少0.14ppt至0.3%；研发费用同比减少34.4%至0.73亿元，主要是本期自筹项目研发支出减少。截至3Q24末，公司：1）货币资金62.4亿元，较年初减少67.7%，主要是支付了供应商采购货款；2）应收账款及票据232.5亿元，较年初增长29.4%，主要是部分销售产品货款尚未收回；3）存货246.2亿元，较年初增长5.0%；4）合同负债91.8亿元，较年初减少51.2%，主要是本期部分预收货款结转收入。 上海临港新片区超260亿民航项目落地；大飞机业务蓬勃发展。2024年10月16日，“2024上海民用航空产业发展大会”在上海临港新片区举行，期间15家航空产业重点项目签约，涉及机体结构、复合材料、机载系统等核心环节，项目总金额超260亿元。目前我国大飞机产业已经进入到产业化、规模化发展新阶段，国内三大航司巨头东航、国航和南航都已接收C919并开启常态化商业运营。公司作为C919、ARJ21、新舟系列、AG600等机型的最大机体结构供应商，民机业务或正加速迎来发展黄金期，有望成长为公司新的业绩增长点。 投资建议：公司是我国稀缺的大型飞机研制龙头，持续推进改革和提质增效工作。受益于特种飞机、国产大飞机等产业发展，公司未来有望保持较好发展态势。我们预计，公司2024~2026年归母净利润为11.2亿元、14.3亿元、18.2亿元，当前股价对应2024~2026年PE为72x/56x/44x。维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期；产品交付不及预期等。

     中航西飞(000768) 事件：公司发布2024年半年报，2024H1公司实现营业收入203.29亿元，同比+3.95%；归母净利润6.57亿元，同比+16.25%；扣非归母净利润6.22亿元，同比+14.93%。二季度单季实现营收118.74亿元，同比+2.25%，环比+40.44%；归母净利润3.85亿元，同比+16.67%，环比+41.18%；扣非归母净利润3.45亿元，同比+8.22%，环比+24.28%。我们认为，公司圆满完成上半年科研生产任务，顺利实现“2323”均衡生产阶段目标，超额完成出厂试飞工作。公司AG600型号已提前完成小批生产，C919项目产能稳步提升，新舟60灭火机完成取证，国际转包业务如期实现任务节点，军民机任务齐头并进。 盈利能力保持稳定，降本增效成效显露 2024上半年，公司毛利率5.89%，同比-0.63pct；净利率3.23%，同比+0.34pct。其中，航空产品毛利率5.62%，同比-0.81pct；国内毛利率6.16%，同比-1.26pct。费用端，期间费用率2.75%，同比+0.35pct，销售/管理/财务/研发费用率分别1.11%/2.04%/-0.61%/0.21%，同比分别+0.28/-0.25/+0.44/-0.11pct。我们认为，公司主营业务盈利能力较稳定，降本增效工作成效逐渐显露。资产负债端，2024上半年公司货币资金59.55亿元，较上年末-69.15%，主要系支付供应商采购款所致；应收账款234.45亿元，较上年末+31.92%，主要系产品销售增加及部分商品货款尚未收回所致；合同资产21.81亿元，较上年末+14.07%；存货238.29亿元，较上年末+1.69%；合同负债110.63亿元，较上年末-41.16%，主要系部分预收货款结转收入所致。我们认为，2024上半年公司积极备产备货，下游订单需求稳定，全年公司业绩可期。 大飞机商运表现稳定，商业潜力持续释放 截至24年8月，国内共有9架C919飞机交付客户。东航C919航班商运表现亮眼。国航、南航2024年更新各100架订单。按照东航、国航以及南航公布的交付计划，三家航司购买的总共300架C919都将在2024年至2031年分批交付。其中，东航订单2024年计划交付5架，2025年至2027年每年计划交付10架，2028年至2030年每年计划交付15架，2031年计划交付20架。我们认为国航、南航交付节奏可由此类比，未来随着上海临港C919第二总装厂产能落地，C919批产及交付速度有望提升，商飞年产150架目标有望加速实现，公司民机业绩有望受益。盈利预测与评级：我们认为，公司作为我国大中型飞机龙头企业，有望充分受益“十四五”国防装备跨越式发展需求景气上行，叠加国产大飞机需求持续旺盛，我们判断公司业绩短中长期发展趋势向好。公司2024年-2026年营业收入预计464.67/536.7/622.84亿元，考虑军用大飞机新型号批产较远期以及C919订单交付尚属早期阶段，归母净利润由11.68/16.23/23.16亿元下调为11.49/14.54/17.99亿元，对应PE分别为58/46/37x，维持“买入”评级。 风险提示：军品业务波动的风险；新型号装备研制不达预期的风险；产品价格的风险；企业经营状况及盈利能力不达预期的风险；主观性风险等。

     中航西飞(000768) 事件描述 中航西飞公司发布了2024年中报。2024年上半年公司营业收入为203.3亿元，同比增长3.95%；归母净利润为6.57亿元，同比上升16.25%；扣非后归母净利润为6.22亿元，同比上升14.93%；负债合计535.47亿元，同比减少18.26%；货币资金59.55亿元，同比减少28.60%；应收账款234.45亿元，同比减少2.93%；存货238.29亿元，同比减少9.73%。 事件点评 军用大中型飞机龙头，民用大中型飞机机体结构核心供应商。公司是我国主要的军用大中型运输机、轰炸机、特种飞机等整机产品的制造商。公司研制的飞机零部件产品已涵盖所有国产民用大中型飞机主力型号，是新舟系 列飞机、C919大型客机、AG600飞机、ARJ21飞机等型号最大的机体结构供应商。 紧跟国产大飞机研制步伐，民机业绩有望大幅提升。未来民用航空市场需求依然强劲，根据中国商飞的预测，中国航空市场未来二十年有望成为全球发展最快的市场，随着公司在机身、机翼等部件集成制造核心技术的优势日益突显，以及C919飞机、ARJ21飞机、AG600飞机等国产民用飞机的批量化交付，公司在国内民机转包市场的份额有望持续提升，在民机领域的经营业绩有望大幅提升。 投资建议 我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.37\0.45\0.56，对应公司8月27日收盘价23.29元，2024-2026年PE分别为62.5\51.3\41.9，公司作为军民用大飞机龙头，随着新装备的批量列装以及国产民用飞机的批量化交付提速，公司业绩有望快速增长，首次覆盖给予“增持-A”评级。风险提示 新装备列装不及预期；C919投产不及预期；产品交付不及预期。

     中航西飞(000768) 事件：公司发布2024年中报，2024年上半年实现营收203.29亿元，同比增长3.95%，实现归母净利润6.57亿元，同比增长16.25%。 投资要点 所得税费用同比增长38.63%，营业收入稳定增长：公司2024年上半年实现营收203.29亿元，同比增长3.95%，实现归母净利润6.57亿元，同比增长16.25%，营业收入稳定增长。所得税费用为1.13亿元，同比增长38.63%，主要原因系2024年上半年公司利润总额同比增加。截至2024年上半年，合同资产达到21.81亿元，同比大幅增长92.89%，另外存货达到238.29亿元，同比减少9.73%，两大指标表明公司仍处于去库存周期，但合同资产的增加或预示着下半年即将进入主动补库存周期，下半年业绩增速有望提升。 销售费用同比增长38.63%，航空产品优势明显：公司2024年上半年实现营收203.29亿元，其中航空产品收入为200.76亿元，同比增长3.20%，占营业收入比重的98.76%；其他产品收入为2.52亿元，占营业收入比重的1.24%，公司的优势产品仍为航空产品，核心竞争力主要集中在航空产品研发及制造技术、民用航空、航空服务三个方面。销售费用为2.25亿元，同比增长38.63%，主要原因系2024年上半年公司销售商品售后服务费同比增加。 探索建立新模式新系统，有望持续受益于下游旺盛的需求：公司是一家主要从事军用大中型飞机整机、军民用航空零部件产品的研发、制造、销售、维修与服务的高端航空装备制造业企业。2024年上半年公司保持并不断提升在机身、机翼等部件集成制造核心技术的优势，研制的飞机零部件产品已涵盖所有国产民用大中型飞机主力型号，承担了C919飞机、ARJ21飞机、AG600飞机、新舟系列飞机的机身、机翼等关键核心部件研制工作。公司占有明显的市场优势，并将持续受益于下游旺盛的需求。公司探索建立部件转包产品开发的新模式，建立包括综合市场开发及目标报价系统，为新项目市场开发可持续、高质量发展奠定基础。 盈利预测与投资评级：公司业绩符合预期，考虑到行业正处于订单调整期，又基于公司在大飞机行业的领先地位，我们略微下调公司2024-2026年归母净利润预测值至11.00/14.46/17.57亿元，前值11.52/15.13/18.48亿元，对应PE分别为60/46/38倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）宏观经济发展的风险；2）生产运营风险；3）军品业务波动风险；4）新型号装备研制不达预期风险。

     中航西飞(000768) 投资要点 事件：公司发布2024年半年度报告，2024年上半年公司实现营业收入203.29亿元，同比增加3.95%；实现归母净利润6.57亿元，同比增加16.25%；实现扣非归母净利润6.22亿元，同比增加14.93%。 主营业务收入利润稳步增长，净利率创近十年新高。收入及利润端，2024年上半年，公司完成全年收入计划的45%（2024年度营业收入计划为451亿元）。2024Q2公司实现收入118.74亿元，同比增加2.25%；归母净利润3.85亿元，同比增加16.67%；扣非归母净利润3.45亿元，同比增加8.22%。分地区看，2024H1国内地区收入195.23亿元，同增3.48%；国外地区收入8.06亿元，同增7.37%。子公司方面，报告期内航空工业陕飞收入50.37亿元，同增19.34%；净利润1.41亿元，同减22.12%；盈利能力方面，2024H1公司实现毛利率5.89%，同比下降0.63pct。2024H1公司实现销售净利率3.23%，同比提升0.34pct，上半年净利率创近十年新高，或受益于主力型号放量带来规模效应以及提质增效带来生产劳动率提升，叠加公司股权激励驱动，公司盈利能力改善明显。 公司在手订单充足，备产备货积极。费用端，2024H1公司三费占比2.54%，同比提升0.46pct。其中销售费用同增38.63%至2.26亿元，主要系本报告期销售商品售后服务费同比增加所致；管理费用同降7.50%至4.16亿元；财务费用同增39.38%至-1.25亿元，主要系本报告期利息收入同比减少所致。2024H1研发投入同降32.37%至0.43亿元，主要系本报告期自筹项目研发投入同比减少所致。前瞻指标方面，截至2024Q2，公司合同负债金额110.63亿元，较年初减少8.19%，主要系本报告期部分预收货款结转收入所致，公司储备订单充足，景气度有望持续。2024年公司预计向关联人采购金额达247.9亿元，较2023年预计值增长22.1%，备产备货积极。 军民大中型飞机龙头战略地位突出，国产大飞机放量打开长期空间。1）军机整机：军用大中型飞机垄断地位突出，核心平台系列化发展与军贸打开长期空间。①平台系列化发展：公司拳头产品运-8/9战术运输机及轰-6轰炸机是我国战略空军主力，且作为核心改装平台具备较强拓展性和规模经济；运-20战略运输机未来有望成为新一代特种飞机改装平台，新型战略轰炸机有望实现接力。②军贸工作推进：航空工业集团推进军贸工作部署，公司运-20/运-9E亮相沙特防务展，军贸业务有望取得新突破打开长期空间。2）国产民机：支干线及通航飞机核心结构供应商，受益于国产飞机科研转批产及交付运营提速。①景气拐点：C919已具备量产及国产化基础，存量更新及增量缺口需求凸显，2030年前后有望实现100架/年C919交付能力；ARJ21步入常态化交付运营阶段；AG600步入研制转批产攻坚阶段；②公司是核心结构供应商：公司承担C919机体结构50%以上、ARJ21制造量60%以上、AG600机体结构50%以上任务量，优先受益于国产民机交付量提升。3）国际转包：业务深度绑定波音空客，积极打造世界级机翼制造中心。公司深度绑定空客波音等航空制造业巨头，承担B737/747垂尾/组合件，A320/A321机翼、机身等产品的制造工作，积极打造世界级机翼制造中心，国际转包业务有望持续贡献增量。 投资建议：我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年收入为460.82/527.22/605.32亿元，归母净利润为10.82/13.49/16.69亿元，对应EPS分别为0.39/0.48/0.60元，对应PE分别为59.9/48.0/38.8X，公司作为军民用中大型飞机龙头，军机整机业务受益于系列化发展与军贸景气度提升，民机配套业务受益于国产民机批产提速与海外民航景气恢复，公司业绩有望增长。维持“买入”评级。 风险提示：军品订单波动风险、研制产品转批产不达预期风险、业绩预测和估值判断不达预期风险、研报使用信息更新不及时风险。

     中航西飞(000768) 事件：公司8月26日发布了2024年中报，1H24实现营收203.3亿元，YoY+4.0%；归母净利润6.6亿元，YoY+16.3%；扣非归母净利润6.2亿元，YoY+14.9%。公司1H24收入完成了全年经营计划（451亿元）的45%，基本符合市场预期。我们综合点评如下： Q2归母净利润同比增长17%；1H24净利率同比小幅提升。单季度看，公司1Q24~2Q24分别实现营收84.6亿元（YoY+6.5%）、118.7亿元（YOY+2.3%）；分别实现归母净利润2.7亿元（YoY+15.7%）、3.8亿元（YOY+16.7%）。公司24Q1~2连续两个季度归母净利润均实现了同比双位数的增长。盈利能力方面，2Q24毛利率同比减少1.48ppt至4.4%；净利率同比增加0.40ppt至3.2%。公司1H24综合毛利率同比减少0.63ppt至5.9%，或主要是航空产品毛利率同比减少0.81ppt至5.6%导致；净利率同比增加0.34ppt至3.2%。同时，1H24公司其他收益为2.75亿元，相比上年同期（0.2亿元）有较大增长，主要原因是享受了先进制造业企业进项税加计抵减优惠政策。 持续聚焦航空产品主业；民机业务或有望快速发展。分产品看，公司1H24航空产品实现营收200.8亿元，YoY+3.2%，占公司总营收的98.8%；其他产品实现营收2.5亿元，YoY+54.5%，占公司总营收的1.2%。国产大飞机方面，4月26日，中国国航公告与中国商飞签订了100架C919订单，目录价格合计为108亿美元，计划于2024~2031年分批交付。公司是C919、ARJ21、新舟系列、AG600等机型的最大机体结构供应商，公司在2024年经营计划中也明确提出要组织开展C919产线产能建设，民机业务或有望不断贡献发展新动能。 24Q2末应收/存货较年初均有不同程度的增长。费用方面，公司1H24期间费用率为2.8%，同比增加0.35ppt。其中：1）销售费用率1.1%，同比增加0.28ppt，主要是销售商品售后服务费增加导致；2）管理费用率2.0%，同比减少0.25ppt；3）研发费用率0.2%，同比减少0.11ppt；研发费用0.4亿元，同比减少32.3%，主要是自筹项目研发投入减少导致。截至2Q24末，公司：1） 应收账款及票据235.9亿元，较年初增长31.2%，主要是产品销售增加及部分商品货款尚未收回导致；2）存货238.3亿元，较年初增长1.7%；3）合同负债110.6亿元，较年初减少41.2%，主要是部分预收货款结转收入导致；4）货币资金59.5亿元，较年初减少69.1%，主要是支付了供应商采购款导致。 投资建议：公司是我国稀缺的大型飞机研制龙头，持续推进改革和提质增效工作。受益于特种飞机、大飞机等产业发展，未来有望保持较好发展态势。根据需求节奏，我们调整公司2024~2026年归母净利润为11.2亿元、14.4亿元、18.3亿元，当前股价对应2024~2026年PE为59x/46x/36x。维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期；产品交付不及预期等。

     中航西飞(000768) 报告摘要 国内军民大中型飞机龙头，需求放量及股权激励实施带动业绩高质量增长。公司作为国内军民大中型飞机研制及维保一体化基地，发展历经两个阶段：1）整合创新资源，聚焦整机主业（2008-2020）：历经三次资产重组与资源整合，公司聚焦军机整机+民机配套主业，构建涵盖研发设计、生产制造、维修服务在内的全产业链布局。2）推动提质增效，持续深化改革（2021至今）。2020年起公司深化国企改革行动，于2023年实施首期股权激励。2023年公司实现营收/归母净利润403.01/8.61亿元（+7.0%/64.4%），得益于航空产品主业持续放量及系列化发展，叠加公司持续推进降本增效工作，业绩有望持续实现高质量增长。 公司军用运输机及轰炸机产品战略地位突出，核心平台系列化发展与军贸打开长期空间。1）运输机：军用运输机是一国战略投送能力重要标志，相较美俄我国在战略运输机增补空间较大，①系列化发展：公司拳头产品运-8/9战术运输机是我国空军主力运输机和各类特种飞机核心改装平台；公司总装的运-20战略运输机填补国内大型运输机研制的空白，未来有望成为新一代特种飞机改装平台。②军贸工作推进：航空工业集团积极部署航空主机厂军贸工作，2024年2月运-20/运-9E亮相沙特防务展，公司军贸业务有望于“十四五”末取得新突破。2）轰炸机：公司轰-6飞机填补我国轰炸机制造空白，并在此基础上衍生多个型号，具备较强拓展性和范围经济；战略轰炸机是三位一体核打击体系重要一环，国内新型战略轰炸机有望实现接力，公司将持续受益。 国产飞机科研转批产及交付运营提速，作为国产民机核心结构供应商持续受益；国际转包业务深度绑定波音空客，有望持续贡献业绩增量。1）国产大飞机产业链迎景气拐点：①产业拐点：C919步入规模化商运阶段，已具备量产及国产化基础；②供需匹配：存量更新及增量缺口需求凸显，2030年前后有望实现100架/年C919交付能力。2）国内民机配套：①C919：公司承担C919机体大部段50%以上工作量，优先受益于C919放量。②ARJ21：公司承制ARJ21飞机整机制造量的60%以上工作量。③“新舟”系列：“新舟”60已经发展为系列化平台，公司参与研发制造工作。④AG600：AG600水陆两栖飞机步入研制转批产重要阶段，公司承担机体结构50%以上任务量。3）国际转包业务：公司承担波音737系列飞机垂尾、波音747飞机组合件，空客A320/A321系列飞机机翼、机身等产品的制造工作，深度绑定空客波音等航空制造业巨头，积极打造世界级机翼制造中心，国际转包业务有望持续贡献增量。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年收入为460.82/527.22/605.32亿元，归母净利润为10.82/13.49/16.69亿元，对应EPS分别为0.39/0.48/0.60元，对应PE分别为62.0/49.7/40.2X，公司作为军民用中大型飞机龙头，军机整机业务受益于系列化发展与军贸景气度提升，民机配套业务受益于国产民机批产提速与海外民航景气恢复，公司业绩有望增长。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：军品订单波动风险、研制产品转批产不达预期风险、业绩预测和估值判断不达预期风险、研报使用信息更新不及时风险。

     中航西飞(000768) 事件：公司披露2024一季度业绩 报表多指标向好，军民协同前景可期。 24Q1公司实现营收84.55亿元，同比+6.45%；实现归母净利润2.72亿元，同比+15.67%；实现扣非归母净利润2.77亿元，同比+24.52%。我们认为，受益于公司主力产品处于交付上行阶段，叠加军民大中型飞机市场景气度较高，24Q1公司业绩持续增长，公司展现出稳健的发展态势，前景向好。 资产负债端，24Q1公司货币资金83.89亿元，比23年末减少56.54%；预付款项32.63亿元，比23年末增加46.86%；存货254.72亿元，比23年末增加9%。上述指标变动源于采购增加，我们认为公司正积极备产备货，未来业绩转化可期。 股权激励助力业绩上行，商飞落地提升长期景气度 公司2024年4月1日公告《2023年年度董事会工作报告》，明确了24年年度经营目标即实现营业收入451亿元，同比+12%。回望2022年11月公司首次股权激励落地，标志着公司10年期长期激励计划正式启动。我们认为，公司持续推进全价值链成本管控，降本增效空间大，叠加股权激励致使管理层积极性增强，经营业绩有望迈入长期改善轨道。伴随国航、南航、东航共300架C919订单按节奏交付、公司业绩有望再上新台阶。 关联交易预计持续增长，反映下游需求景气度高 根据公司发布的《2024年度日常关联交易预计公告》，2024年公司预计向航空工业集团等关联方采购额为247.85亿元，比23年预计额同比+22.09%；预计向关联方销售额7.46亿元，比23年预计额同比+10.28%。2024年4月2日，公司与关联方航空工业集团签订《日常关联交易框架协议》，为公司24年科研生产经营工作提供保障。我们认为，公司关联交易增加体现下游客户需求旺盛，新年度产品订单有望持续增长。 军民共筑双翼齐飞，国内外布局走向世界 国内，军用领域，公司产品涵盖我国主要军用大中型运输机、轰炸机系列型号，随着“十四五”国防装备跨越式提升、战略空军装备需求上行，公司业绩有望进一步释放；民用领域，公司零部件民品覆盖了所有国产民用大中型飞机主力型号，是新舟、C919、AG600、ARJ21等型号飞机核心零部件的研制单位。国外，公司深入布局国际转包生产业务，是波音、空客部分型号飞机的零部件制造商。我们认为，公司作为军民用中大型飞机研发制造龙头平台，能够统筹整机与转包两大业务、国内和国际两个市场，有望充分受益于军用方面国防装备跨越式发展与民用市场需求提升。按照航空工业“探索一代、预研一代、研制一代、生产一代”的战略，西飞远期或有新型号接力放量，有望形成新的业绩支撑。 盈利预测与评级：综上所述，公司作为我国大中型飞机龙头企业，有望充分受益“十四五”国防装备跨越式发展需求景气上行，叠加国产大飞机需求持续旺盛，我们判断公司业绩短中长期发展趋势向好。考虑公司研发增长以及C919订单交付尚属早期，我们将公司归母净利润预测由24-25年15.03/20.60亿元略微下调为11.68/16.23亿元，并新增26年归母净利润预测23.16亿元，对应PE58.21/41.92/29.37X，维持“买入”评级。 风险提示：军品业务波动的风险；新型号装备研制不达预期的风险；产品价格的风险；企业经营状况及盈利能力不达预期的风险。

     中航西飞(000768) 事件：公司4月29日发布了2023年年报，1Q24实现营收84.6亿元，YoY+6.5%；归母净利润2.7亿元，YoY+15.7%；扣非归母净利润2.8亿元，YoY+24.5%。公司1Q24业绩基本符合市场预期，收入已完成全年经营计划（451亿元）的19%。我们综合点评如下： 利润率水平和费用管控能力均有所提升。利润率方面，公司1Q24毛利率为8.0%，同比增长0.53ppt；净利率为3.2%，同比增长0.26ppt。费用方面，公司2024年一季度期间费用率为3.2%，同比减少0.06ppt。其中：1）销售费用率1.1%，同比增长0.14ppt；2）管理费用率2.6%，同比减少0.18pt；3）研发费用率0.3%，同比增长0.01ppt；研发费用0.3亿元，同比增长8.6%，主要是公司加大了研发投入；4）财务费用率-0.8%，与上年同期基本持平。 预付款项较年初增长47%。截至1Q24末，公司：1）应收账款及票据225.0亿元，较年初增长25.2%；2）存货254.7亿元，较年初增长8.7%；3）合同负债158.0亿元，较年初减少16.0%；4）预付款项32.6亿元，较年初增长46.9%，主要是本期预付采购商品款增加；5）其他收益451万元，同比减少49.2%，主要是本期部分政府补助项目暂未收到；6）应交税费1.5亿元，同比减少86.8%，主要是本期缴纳增值税及附加税费导致；7）经营活动净现金流为-91.4亿元，上年同期为-67.9亿元，主要是本期预付采购商品款增加导致。 预计24年关联采购额上调22%；C919新增100架订单贡献发展新动能。关联交易方面，1）关联采购、接受劳务：公司预计23年关联采购、接受劳务额为219亿元，实际发生219亿元，完成率100%；预计24年关联采购、接受劳务额为268亿元，较23年实际发生额增长22%。主机厂关联采购更具指引性，24年预计公司下游需求仍会保持一定增长；2）关联存款：公司预计24年关联存款额为300亿元，较23年预计额（500亿元）有所下降。国产大飞机方面，4月26日中国国航公告与中国商飞签订了100架C919订单，目录价格合计为108亿美元，计划于2024~2031年分批交付。公司承担了新舟系列、C919、AG600、ARJ21飞机的机身、机翼等关键核心部件研制工作，也是上述机型的最大机体结构供应商。公司在2024年经营计划中明确提出要组织开展C919产线产能建设，大飞机产业的不断向好发展将为公司贡献发展新动能。 投资建议：公司是我国特种领域大飞机上市稀缺标的，近年来围绕“聚焦主业、提质增效”，推动航空产品改进和系列化发展，综合实力稳步提升。未来随着特种飞机、运输机、大飞机等产业发展，公司业绩或有望不断攀升。我们预计，公司2024~2026年归母净利润为12.36亿元、15.85亿元、20.46亿元，当前股价对应2024~2026年PE为51x/39x/31x。维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期；产品交付不及预期等。

     中航西飞(000768) 事件 近日，公司发布2023年年报，实现营业收入403.01亿，同比增长7.01%，实现归母净利润8.61亿，同比增长64.41%。 点评 1、归母净利润同比增长64.41%。2023年，公司实现营业收入403.01亿，同比增长7.01%，完成经营计划的94%，实现归母净利润8.61亿，同比增长64.41%。子公司航空工业陕飞实现营收108.87亿元，同比下滑19.52%，净利润3.15亿元，同比下滑19.64%。2024年公司计划实现营业收入451亿元，较2023年经营计划同比提升5%。 2、费用显著优化，盈利能力有所改善。2023年，公司毛利率6.87%，同比略有下滑。费用率方面，公司研发费用率0.60%，管理费用率2.26%，销售费用率1.18%，期间费用率下降0.62pcts至3.41%，伴随公司降本增效措施持续推进，费用率实现显著优化。2023年，公司销售净利率2.14%，同比提升0.75pcts，盈利能力有所改善。 3、军用产品方面，公司是我国主要的军用大中型运输机、轰炸机、特种飞机等航空产品的制造商。民用产品方面，公司研制的飞机零部件产品已涵盖所有国产民用大中型飞机主力型号，承担了新舟系列飞机、C919大型客机、AG600飞机、ARJ21飞机的机身、机翼等关键核心部件研制工作，是上述飞机型号最大的机体结构供应商。同时，公司积极参与国际合作与转包生产，承担了波音737系列飞机垂尾、波音747飞机组合件，空客A320/A321系列飞机机翼、机身等产品的制造工作。2023年，空客A321机身系统装配项目落户天津，是公司融入世界航空产业链的重要成果，是航空工业与空客、天津市在国际转包航空合作领域和产业深层拓展的重要项目。该项目充分展现了公司现代大型民用飞机的制造能力和组织管理能力，标志着公司民用飞机机体零部件转包模式向系统集成迈进。 4、24年预计向关联人采购额同比增长22.09%。2024年公司预计向关联方采购金额247.85亿元，较2023年预计金额203亿元同比增长22.09%。关联交易预计金额同比较快增长，显示出公司未来生产任务增长，公司业绩有望保持较快增长。 5、盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润为10.37、12.56和15.40亿元，同比增长20%、21%、23%，当前股价对应PE为54、45和37倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 新型号装备研制不达预期风险；军品订单不及预期；军品降价超出市场预期；市场拓展不及预期等。

     中航西飞(000768) 事件：公司发布2023年年度报告，2023年实现营收403.01亿元，同比+7.01%，归母净利润8.61亿元，同比+64.41%。 投资要点 营收稳步提升，利润端显著改善。2023年实现营收403.01亿元，同比增长7.01%，其中2023Q4实现营收118.88亿元，同比增加27.63%，公司按时完成订单交付，营收稳步增长。利润端来看，2023年毛利率6.87%，较去年毛利率略有下滑。2023年公司降本增效措施持续推进，期间费用率有所下降，其中研发费用率0.60%，管理费用率2.26%，销售费用率1.18%，整体费用率显著改善。2023年销售净利率2.14%，公司盈利能力大幅改善。2023年，经营活动产生的现金流量净额-55.15亿元，主要系销售商品收到的现金较上年同期减少所致。 首次发布限制性股票激励计划，开拓国际转包市场增加订单储备。公司于2022年11月启动了为期十年的股票激励计划，2023年2月，公司完成了第一期限制性股票激励的授予，共向261名员工授予了1309.5万股，此举预期有望激励高层管理人员和关键人才，推动公司业绩持续快速增长。公司持续增强机身、机翼等关键部件的集成制造能力，成功完成了C919、ARJ21、AG600以及新舟系列等飞机的主要部件生产与交付任务。同时，公司不断完善内外部供应链，加速国际转包市场开拓，增加订单储备，在国际合作项目中提高了精细化运营能力，顺利实现了ATR42短距起降项目和空客A320系列项目的准时交付。 全谱系大飞机的唯一主机厂，锚定产业长久发展。公司作为中航工业旗下专注于军用大中型飞机的重要主机厂，承担着推动中国空军战略转型的重要角色。运-20的成功研发和部署显著提升了中国空军的远程投送能力，而轰-6轰炸机的持续改进确保了空军轰炸力量的核心地位。在民用飞机领域，作为C919大型客机的主要机体结构供应商，C919订单已超千架，且正处于国产民机放量前夕，未来有望受益于民机深度配套。西飞专注于大中型飞机，在整机业务方面，亦是目前国内唯一的军用运输机和轰炸机的生产商。 盈利预测与投资评级：公司业绩符合预期，考虑到行业正处于订单调整期，基于公司在大飞机行业的领先地位，我们略微下调公司2024-2025年归母净利润预测值分别至11.52/15.13亿元（前值15.05/19.75亿元）新增2026年归母净利润预测值18.48亿元，对应PE分别为52/39/32倍维持“买入”评级。 风险提示：1）生产运营风险；2）军品业务波动风险；3）新型号装备研制不达预期风险。

     中航西飞(000768) 事件：公司4月1日发布了2023年年报，全年实现营收403亿元，YoY+7%；归母净利润8.6亿元，YoY+64.4%；扣非归母净利润8.1亿元，YoY+93.6%。 公司2023年归母净利润位于此前业绩预告数据范围内，但全年收入（403亿元）低于此前经营计划指引（431亿元）。我们综合点评如下： 4Q23收入同比增长28%；全年净利率水平有所提升。单季度看，公司：1） 4Q23实现营收118.9亿元，YoY+27.6%；实现归母净利润0.6亿元，4Q22为-1.3亿元。4Q23收入同比增长较多，利润扭亏为盈。2）4Q23毛利率同比减少0.05ppt至6.2%；净利率同比增长1.92ppt至0.5%。2023年综合毛利率同比减少0.18ppt至6.9%，净利率同比增长0.75ppt至2.1%，主要是公司聚焦主责主业，交付航空产品数量较去年同期有所增长，同时开展降本增效等工作，推进全价值链成本管控，净利率水平有所提升。 费用管控能力提升；应交税费较年初增长56%。公司2023年期间费用率为3.4%，同比减少0.62ppt。其中：1）销售费用率1.2%，同比增长0.02ppt；2）管理费用率2.3%，同比减少0.12ppt；3）研发费用率0.6%，同比减少0.22pt；研发费用2.4亿元，同比减少21.1%。截至4Q22末，公司：1）应收账款及票据179.7亿元，较年初增长128%，主要是本期部分新增货款未到期兑付；2）存货234.3亿元，较年初减少10.7%；3）合同负债188亿元，较年初减少17.8%；4）预付款项22.2亿元，较年初减少40%，主要是前期预付供应商货款的商品验收入库导致；5）经营活动净现金流-55.1亿元，上年同期为292.9亿元，主要是本期销售商品收到现金较上年同期减少；6）应交税费11亿元，较年初增长56.4%，主要是本期应交增值税增加。 预计24年关联采购额上调22%，或说明下游需求较为景气。关联交易方面，1）关联采购、接受劳务：公司预计23年关联采购、接受劳务额为219亿元，实际发生219亿元，完成率100%；预计24年关联采购、接受劳务额为268亿元，较23年实际发生额增长22%。主机厂关联采购更具指引性，24年预计公司下游需求仍会保持一定增长；2）关联存款：公司预计24年关联存款额为300亿元，较23年预计额（500亿元）有所下降。经营计划方面，公司2024年营收目标为451亿元，较2023年实际收入增长了12%。 投资建议：公司是我国特种领域大飞机上市稀缺标的，近年来围绕“聚焦主业、提质增效”，推动航空产品改进和系列化发展，综合实力稳步提升。公司股权激励落地，改革不断深入，未来利润率或有进一步提升空间。根据需求节奏变化，我们调整公司2024~2026年归母净利润为12.33亿元、15.96亿元、20.46亿元，当前股价对应2024~2026年PE为48x/37x/29x。维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期；产品交付不及预期等。