远兴能源(000683) 事件 公司发布半年度报告， 2023 年上半年实现营业收入 53.6 亿元，同比下降 8.5%；实现归母净利润 10.5 亿元，同比下降 34.9%。其中，23Q2单季度实现营业收入28.5亿元，同比下降10.3%、环比增长13.9%；实现归母净利润 4.0 亿元，同比下降 51.5%、环比下降 38.6%。 纯碱、小苏打及尿素价差收窄，公司 Q2 业绩环比承压 上半年，公司主要生产装置持续保持满负荷运行，主营产品产销两旺，纯碱、小苏打及尿素产量分别为 83.2、 55.5 和 84.6 万吨，同比分别增长 7.0%、2.0%和 0.7%。 纯碱、 小苏打及尿素毛利率同比分别变化 0.03、 -15.0和-13.2 个百分点。其中， 小苏打、 尿素价差同比分别下降 13.2%、 16.7%，拖累 H1 业绩表现。分季度来看， Q2 公司业绩有所承压，我们认为主要系公司主营产品价差环比收窄所致， Q2 纯碱、小苏打及尿素价差环比分别下降 10.8%、 15.5%和 17.2%。 纯碱供需格局转变之年，天然碱法成本优势显著 上半年，纯碱行业供需双增。供给端，全国纯碱产量 1554 万吨，同比增长 7.5%，产能发挥率达 97.8%。需求端，浮法玻璃价格企稳回升，行业利润修复，新增点火线、复产较多；光伏玻璃价格走势相对平稳，供应量持续增加。截至 6 月，全国浮法玻璃、光伏玻璃日熔量较 2022 年年底分别同比增长 3.4%、 18.8%。 预计到 2023 年年底，纯碱有效产能将超过 3800 万吨/年。 随着“保交楼”政策的稳步推进， 下半年地产竣工有望同比维持高增，或提振浮法玻璃需求。此外， 光伏玻璃、新能源汽车领域有望为纯碱贡献需求增量。 整体来看，远期纯碱供应压力预计有所增大，但天然碱法较氨碱法、联碱法成本优势显著，公司作为国内天然碱法龙头企业， 具有成本优势。 阿拉善项目逐步推进， 稀缺天然碱产能持续扩张 公司持有银根矿业60%股权， 银根矿业阿拉善塔木素天然碱开发利用项目规划了 780 万吨/年纯碱和 80 万吨/年小苏打项目。其中， 一期纯碱 500 万吨/年、小苏打 40 万吨/年， 2023 年 6 月 28 日一期第一条 150 万吨/年纯碱生产线投料出品， 公司后续将根据项目整体安排，对一期其余生产线逐条投料试车。二期纯碱 280 万吨/年、小苏打 40 万吨/年，计划于 2025 年 12月建设完成。阿拉善塔木素天然碱开发利用项目已取得全部节能报告的审查意见。据《产业结构调整指导目录（ 2019 年本）》显示，新建纯碱（井下循环制碱、天然碱除外）属于限制类，公司天然碱项目为稀缺性资源，随着该项目产能的逐步释放，公司有望受益于纯碱产能规模的扩张。 投资建议 预计 2023-2025 年公司营收分别为 118.01、 148.51、 166.78 亿元；归母净利润分别为 26.06、 29.41、 32.73 亿元，同比增长-2.00%、 12.83%、 11.30%； EPS 分别为 0.72、0.81、 0.90 元，对应 PE 分别为 9.92、 8.79、 7.90 倍，维持“推荐”评级。 风险提示 原料价格大幅上涨的风险，产品景气度下滑的风险，新建项目达产不及预期的风险等。

     远兴能源(000683) 天然碱法制碱龙头，在建产能逐步投放：公司是以天然碱法制纯碱和小苏打的龙头企业，截至2022年已具备180万吨/年纯碱产能及110万吨/年小苏打产能，还具备合成氨/尿素年产能80万吨/154万吨，此外当前拥有在建塔木素天然碱项目，共涉及780万吨/年纯碱和80万吨/年小苏打产能，其中一期工程第一条生产线已开车成功，未来随着产能逐步落地，公司规模有望显著增加。 矿产资源储备丰富，天然碱法优势突出：公司天然碱资源储备丰富，相较于合成碱法而言，天然碱法环保优势明显，此外在生产成本方面，在合成法产能的原料价格均有所下降的情况下，2023年至今天然碱法生产成本仅为氨碱法生产成本的51.1%，此外根据测算，我们认为未来天然碱法毛利率下限有望维持40%的水平。 合成碱法新增受限，下游有望平稳发展：根据WESoda，除已经存在的工厂外，当前除中国以外全球范围内没有新增的合成碱法工厂，在全球对环保的关注度逐步提升的背景下，未来大概率仅有天然碱法能够形成大规模净增产能。展望未来，随着光伏、锂电等新能源行业快速发展以及房地产行业稳态运行，纯碱行业有望获得较大需求空间，公司作为少数具有较大纯碱产能增量的龙头企业有望充分享受规模优势。 投资建议：公司作为我国使用天然碱法制纯碱和小苏打的龙头企业，将充分享受天然碱法的独特优势。预计公司2023-2025年归母净利润分别为26.8、33.1、42.7亿元，给予2024年10xPE，目标价9.14元，给予买入-A投资评级。 风险提示：项目建设不及预期；下游需求不及预期；政策落地不及预期等。

     远兴能源(000683) 事件： 6 月 28 日，公司在建的阿拉善塔木素天然碱开发利用项目一期第一条 150 万吨/年纯碱生产线顺利打通工艺流程并产出产品。 天然碱项目逐步投产， 将为公司带来成长性。 公司是国内老牌纯碱生产企业之一，深耕天然碱行业多年，经过多年的持续稳定发展， 截至 2022 年底公司拥有纯碱在产产能 180 万吨/年，小苏打在产产能 110 万吨/年，尿素在产产能 154万吨/年，纯碱、小苏打及尿素产能均居国内前列。 公司在建的阿拉善天然碱项目规划建设纯碱产能 780 万吨/年、小苏打产能 80 万吨/年， 其中一期 500 万吨/年纯碱、 40 万吨/年小苏打项目计划于 2023 年底前分产线逐步投产。 我们认为，公司阿碱项目产能规模大，两期项目建成后， 规模效应有望带来单吨成本下降，为公司带来长期成长性。 天然碱成本优势显著， 公司资源储备丰富。 相比于化学合成法，天然碱法工艺的能耗较低，对自然环境的污染较少，根据百川盈孚数据， 2023 年 6 月联碱法、氨碱法、天然碱法纯碱平均成本分别为 1374、 1556 和 778 元/吨，成本优势明显。我国天然碱资源主要集中在河南和内蒙古， 截至 2022 年底，公司在河南桐柏县拥有安棚和吴城两个天然碱矿区，在内蒙古拥有查干诺尔碱矿和塔木素天然碱矿，其中安棚碱矿拥有探明储量 19308 万吨，保有储量 13087 万吨； 吴城碱矿拥有探明储量 3267 万吨，保有储量 2008.93 万吨； 查干诺尔碱矿累计拥有探明储量 1134 万吨，保有储量 203.33 万吨； 阿拉善塔木素天然碱矿保有资源矿石量和可采储量分别为 107836.40 万吨和 29690.01 万吨， 公司丰富资源储备可保障长期的发展。 地产竣工端支撑平板玻璃需求保持平稳， 光伏玻璃保持快速增长。 政策支持房地产企业降杠杆、降负债、“保交楼”情况下， wind 数据显示，截至 23 年 5月国内房屋竣工面积累计同比达 19.6%， 房地产竣工交付量持续回升带动平板玻璃需求回暖。 另一方面， 随着全球光伏装机高速增长，叠加组件中双玻渗透率的逐步提升，光伏玻璃需求量持续高速增长。 根据中国光伏协会预测， 2021-2025年全球光伏装机 170GW、 230GW、 305GW、 230GW 和 355GW， 假设双玻比例逐年提升， 对应纯碱需求为 213 万吨、 290 万吨、 388 万吨、 423 万吨和 460万吨， CAGR 达到 21.2%， 光伏玻璃对纯碱的需求有望保持快速增长。 投资建议： 公司是国内稀缺的天然碱法纯碱龙头，随着内蒙阿拉善项目的逐步投产，公司有望保持长期成长。 我们预测公司未来三年业绩将快速增长，预计2023-2025 公司实现归母净利润 31.51 亿元、 38.25 亿元、 43.35 亿元， 7 月 10日收盘价对应 PE 为 8、 7、 6 倍， 维持“推荐”评级。 风险提示： 新产能投产进度不及预期， 下游地产端需求修复不及预期， 纯碱价格持续大幅下滑。