中钨高新(000657) 投资要点 事件：公司公布2024年三季报，2024Q1-Q3公司实现营收102.3亿元，同比增长7.1%，实现归母净利润2.1亿元，同比下降34.7%，其中2024Q3实现营收34.2亿元，同比增长14.0%，归母净利润0.6亿元，同比下滑19.4%。 2024Q3营收增长提速，净利润降幅收窄。公司产品大多具备顺周期属性，2024年以来整体需求承压，公司作为行业龙头，积极应对挑战，努力开拓市场，营收端仍然实现稳健增长，其中数控刀片销量同比保持高增长；受行业竞争加剧的影响，同时碳化钨等原材料成本压力大，毛利率下滑，公司利润端承压，但是2024Q3净利润降幅较上半年收窄。 原材料价格上涨叠加行业竞争，毛利率同比下滑。2024Q1-Q3公司毛利率14.9%，同比下滑1.3pp，其中2024Q3毛利率14.8%，同比下滑1.2pp。2024Q1-Q3净利率2.6%，同比-1.3pp，其中2024Q3净利率2.4%，同比-0.8pp。公司控费较好，2024Q1-Q3期间费用率11.9%，同比基本持平，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.0/-0.4/+0.4/+0.3pp。 矿山注入有望逐步落地，公司经营稳定性增强。2024年1月，公司发布公告拟收购矿山企业柿竹园公司100%股权，五矿集团旗下矿山企业将逐步注入到上市公司体内，有助于完善公司产业链布局，直接增厚公司业绩，并提高上市公司经营稳定性，钨精矿和下游硬质合金产品位于钨产业链的盈利微笑曲线两端，同时钨精矿的价格直接影响下游硬质合金产品的利润，矿山注入上市公司后，公司业绩波动性将明显减弱。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.8、5.2、6.4亿元，未来三年归母净利润复合增长率为10%。公司为数控刀具龙头，建议关注。 风险提示：宏观经济波动风险，资产注入或不及预期，原材料价格波动风险。

     中钨高新(000657) 投资要点： 事件：公司发布2024年三季报。10月25日，公司发布2024年三季报。公司2024年前三季度实现营收102.3亿元，同比增长7.1%，实现归母净利润2.1亿元，同比降低34.7%，实现扣非净利润1.7亿元，同比降低26.6%。单Q3看，公司实现营收34.2亿元，同比增长14.0%，环比降低10.9%；实现归母净利润0.6亿元，同比降低19.3%，环比降低28.8%；实现扣非净利润0.6亿元，同比增长8.3%，环比降低21.7%。 受行业竞争加剧和原料成本上涨影响，公司Q3盈利下滑。今年以来受环保督察等影响，钨精矿供给受限，价格持续上涨。截至2024年10月25日，钨精矿价格为14.05万元/吨，相较年初上涨14.7%。公司硬质合金和难熔金属制品等产品调价频率滞后于上游钨精矿原料，同时受行业竞争加剧影响，公司产品盈利能力有所降低。2024年公司Q3单季度实现毛利5.05亿元，同比增长5.2%，环比降低15.1%，毛利率为14.8%，同比降低1.2pct，环比降低0.7pct；Q3实现归母净利润0.59亿元，同比降低19.3%，环比降低28.8%，净利率为1.7%，同比降低0.7pct，环比降低0.4pct。 柿竹园钨矿注入在即，完善钨产业链资源端布局，有望改善公司盈利。9月4日，公司发布公告，拟通过发行股份和支付现金的方式收购湖南柿竹园有色金属公司100%股权，标的估值51.9亿元，拟发行股份支付对价47.9亿元，现金支付4亿元。柿竹园公司为五矿集团控股子公司，旗下主要资产为柿竹园钨矿采矿权。2023年柿竹园公司实现净利润3.61亿元，2024Q1实现净利润1.43亿元，具有较强的盈利能力。公司作为五矿集团旗下钨产业平台，柿竹园公司注入有望完善公司钨产业链资源端布局，提升公司盈利能力。 盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.92/7.72/8.21亿元，同比增速分别为-39.7%/+164.3%/6.3%，当前股价对应的PE分别为45/17/16倍。公司是五矿集团旗下钨产业发展平台，是中国硬质合金和刀具龙头。公司当前柿竹园优质钨矿注入在即，后续其他钨矿也有望持续注入，预计将大幅提升公司盈利能力。维持“增持”评级。 风险提示：钨矿注入进度不及预期风险；硬质合金行业竞争加剧风险；刀具行业需求大幅下滑风险。

     中钨高新(000657) 事件：公司发布2024年三季报。2024Q1-Q3，公司实现营收102.29亿元，同比+7.13%；归母净利润2.06亿元，同比-34.66%；扣非归母净利1.74亿元，同比-26.65%。分季度看，2024Q3，公司实现营收34.22亿元，同比+13.99%、环比-10.89%；归母净利润0.59亿元，同比-19.35%、环比-28.78%；扣非归母净利0.56亿元，同比+8.25%、环比-21.66%。Q3业绩低于我们的预期。 点评：需求承压，Q3业绩下滑 （1）24Q3毛利率同比下滑：2024Q3，公司实现净利率2.37%，同比-0.75pct，环比-0.26pct，毛利率14.75%，同比-1.24pct，环比-0.74pct。市场竞争加剧叠加硬质合金需求疲软，公司产品售价承压。原料端，受制于资源品位下滑等因素，国内钨矿产量萎缩，钨矿价格维持高位，钨精矿24Q3价格同比+12.97%，环比-5.93%，挤压公司产品毛利。此外，Q3研发费用同比+0.12亿元，销售费用同比+0.23亿元（加大营销力度所致），导致净利率同比下滑。 （2）下游硬质合金需求不振，市场竞争加剧。硬质合金需求疲软，行业竞争加剧，公司部分产品销量承压。 （3）主业毛利下滑，24Q3归母净利环比-0.24亿元。24Q3环比看，主要减利项：毛利（-0.90亿元），少数股东权益（-0.04亿元）。主要增利项：公允价值变动（+0.04亿元），费用和税金（+0.33亿元），所得税（+0.16亿元），营业外利润（0.09亿元）。同比看，主要减利项：费用和税金（-0.40亿元，主要是研发费用和销售费用增加），减值损失等（-0.25亿元），公允价值变动（-0.09亿元）。主要增利项：毛利（+0.25亿元），其他/投资收益（+0.28亿元），所得税（+0.11亿元）。 未来看点：柿竹园公司即将注入，补齐资源短板 （1）柿竹园公司即将注入。2024年1月公司发布公告，拟收购控股股东五矿钨业和沃溪矿业持有的柿竹园公司100%股权，目前已经得到深交所受理。除了柿竹园，公司当前还托管五矿集团的其他四座钨矿山（2023年托管的矿山总产量2.6万吨），一旦注入完成，届时公司将形成矿山、冶炼、加工与贸易于一体的完整钨产业链。 （2）数控刀片与微钻持续扩产。刀片方面，公司采取“小步快跑”策略，预计2025年公司可实现数控刀片产量2亿片。微钻方面，未来几年产量预计将持续增长，预计“十四五”末PCB微钻产量达到7亿支。 投资建议：公司不断提升刀具产能，钨矿即将注入，公司盈利能力有望持续提升。我们预计公司2024-2026年归母净利润为2.82/4.08/5.36亿元（不考虑钨矿注入带来的利润增厚），对应现价的PE分别为46/32/24倍，维持“推荐”评级。 风险提示：项目不及预期；技术研发风险；下游需求不及预期等。

     中钨高新(000657) 投资要点： 营收稳步增长，利润有待改善。公司公布2024年半年度报告，2024年H1，公司实现营收68.1亿元（yoy+4.0%），归母净利润1.5亿元（yoy-39.3%），扣非归母净利润1.2亿元（yoy-36.4%），经营净现金流-5.3亿元（yoy-65.7%）。2024年第二季度，公司实现营收38.4亿元（yoy+10.1%/qoq+29.4%），实现归母净利润0.8亿元（yoy-41.6%/qoq+30.2%），经营净现金流0.2亿元（yoy-56.1%/qoq+103.3%）。 费用端拖累公司利润水平。2024年H1，公司毛利率/净利率分别为14.9%（yoy-1.3%）/2.7%（yoy-1.6%）。2024年第二季度，公司毛利率为15.5%（yoy+0.1%/qoq+1.3%），净利率为2.6%（yoy-1.9%/qoq-0.1%），公司利润率下降的主要原因系：1）原材料价格上涨，24年上半年，公司主要原材料钨精矿及APT（仲钨酸铵）的价格均较年初上涨超15%。2）原材料价格上涨的传导不顺，市场份额竞争加剧，公司还需要对产品价格下调以抢占市占率，从而对产品利润造成挤压。3）期间费用的上涨。2024年上半年，研发费用同比增长24.8%，财务费用由于汇率变动同比增长275.7%。 产品量增明显，价格偏弱震荡。分产品来看，2024年上半年公司主营产品中刀具/其他硬质合金制品/难熔金属/粉末制品的营收同比增长分别为+9.4%/-5.8/+16.5%/+20.8%；产品营收比重分别为 30.9%/12.7%/8.7%/8.6%，毛利率同比变化率分别为-2.3pct/-0.6pct/-4.3pct/0.2pct。公司粉末制品受益于原材料的涨价实现了量价齐升。公司数控刀片销量超6000万片，同比增长37%；均价9块左右，较去年同比下降。公司刀具直销业务大幅提升，其中株钻公司上半年直销业务增长率达到40%，但受制于价格的下调，刀具及其他硬质合金制品利润端表现承压。 公司龙头地位稳固，竞争优势明显，新项目有望提高业绩弹性。根据公司半年报，公司切削刀具、硬质合金轧辊、精密零件、硬面材料及球齿等多个品种规模位居中国第一。报告期内，公司PCB工具持续突破长径比极限，试制出超大长径比微型钻头（长径比超50倍），开发出新型涂层工艺，部分产品寿命提升3-4倍；补齐高性能螺旋孔棒产品空白，产品性能接近国际领先企业，无粘结相镜头模具材料实现国产化突破，主要指标达到或超过进口材质等。今年，公司在航空航天领域取得了一项较大的突破，株钻公司成功中标了中航企业二期刀具总包项目，该项目定价更合理，金额更大，期限更长，服务的车间和设备数量均有较大增长。年初，公司并购柿竹园矿山，公司正式形成集采、选、冶、硬质合金及深加工的一体化钨产业链，柿竹园资源丰富，盈利能力强，随着技改项目的完成，公司业绩有望增厚。 盈利预测：未来高端产品及资产注入项目将不断提升公司的盈利水平，同时下游制造业呈复苏态势，公司业绩有望修复。我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为5.2亿元、6.4亿元、7.6亿元，同比增长6.9%、24.3%、17.7%，对应每股净利润为0.37元、0.46元、0.54元，参照同行业公司给与2024年市盈率区间25-30倍，合理股价区间为9.3-13.8元/股，首次给予“买入”评级。 风险提示：行业需求不及预期、新项目进展不及预期、原材料价格风险、宏观经济风险。

     中钨高新(000657) 事件：公司发布2024年半年报。2024H1，公司实现营收68.07亿元，同比+3.98%归母净利润1.47亿元，同比-39.3%；扣非归母净利1.18亿元，同比-36.42%。分季度看，2024Q2，公司实现营收38.4亿元，同比+10.06%、环比+29.44%；归母净利润0.83亿元，同比-41.62%、环比+30.16%；扣非归母净利0.72亿元，同比-25.17%、环比+55.66%。 24H1点评：数控刀片产量同比增长20%，上游涨价侵蚀利润 1.24H1公司数控刀片产量6000万片。2024H1，公司数控刀片产量超6000万片，同比+20%。受竞争加剧及上游原材料价格上涨影响，株钻公司增收不增利，24H1实现营收9.89亿元，同比+9.76%，净利润0.78亿元，同比-9.91%。 2.24H1金洲公司净利润实现增长。金洲公司24H1年实现营收5.15亿元，同比+10.48%，实现净利润0.80亿元，同比+1.15%，显示较强的韧性。 3.原料价格上涨，24H1公司毛利率同比-1.34pct。24H1钨精矿价格同比+12.8%，仲钨酸铵价格同比+11%，碳化钨粉市场价格同比+9.13%，下游传统产品价格传导不畅，导致公司毛利率同比-1.34pct，至14.91%。分业务看，切削刀具与工具毛利率下滑2.32pct，至30.94%；其它硬质合金毛利率下滑0.64pct，至12.66%；难熔金属毛利率下滑4.33pct，至8.69%；粉末制品毛利率增长0.21pct，至8.61%。 24Q2点评：费用端拖累业绩 1.2024Q2归母净利润同比-0.59亿元。主要增利项：毛利（+0.58亿元），公允价值变动（+0.26亿元），其他/投资收益（+0.10亿）。主要减利项：费用和税金(-0.91亿，其中研发费用增加0.4亿元，销售费用增加0.2亿元，财务费用增加0.2亿元，管理费用增加0.1亿元)，减值损失等（-0.45亿元），所得税（-0.14亿元）。 核心看点：柿竹园公司即将注入，补齐资源短板 1.柿竹园公司即将注入。2024年1月公司发布公告，拟收购控股股东五矿钨业和沃溪矿业持有的柿竹园公司100%股权。除了柿竹园，公司当前还托管五矿集团的其他四座钨矿山（2023年托管的矿山总产量2.6万吨），一旦注入完成，届时公司将形成集矿山、冶炼、加工与贸易于一体的完整钨产业链。 2.数控刀片与微钻持续扩产。刀片方面，公司采取“小步快跑”策略，预计2025年公司可实现数控刀片产量2亿片，2021-2025年CAGR达16.39%。微钻方面，未来几年产量预计将持续增长，预计“十四五”末PCB微钻产量达到7亿支。 投资建议：公司不断提升刀具及刀片产能，钨矿即将注入，公司盈利能力有望持续提升。我们预计公司2024-2026年归母净利润为4.17/5.64/7.48亿元（不考虑钨矿注入带来的利润增厚），对应现价的PE分别为26/19/15倍，维持“推荐”评级。 风险提示：项目不及预期；技术研发风险；下游需求不及预期等。

     中钨高新(000657) 投资要点 事件：公司公布2024年中报，2024H1实现营收68.07亿元，同比增长3.98%；实现归母净利润1.47亿元，同比下降39.30%；2024Q2实现营收38.40亿元，同比增长10.06%，环比增长29.44%；实现归母净利润0.83亿元，同比增长下降41.62%，环比增长30.16%。 2024H1整体下游需求承压，公司营收增长稳健，数控刀片销量增长超20%。公司产品大多具备顺周期属性，2024年以来整体需求承压，公司营收仍然实现稳健增长，分业务看，2024H1切削刀具及工具实现营收15.72亿元，同比增长9.44%，其中数控刀片销量超6000万片，同比增长超20%；其他硬质合金实现营收16.95亿元，同比下降5.75%；难熔金属实现营收12.21亿元，同比增长16.53%；粉末制品实现营收15.51亿元，同比增长20.79%；贸易及装备等实现营收7.68亿元，同比下降21.61%。 原材料价格上行叠加弱需求，公司盈利能力承压。2024H1公司毛利率为14.91%，同比降低1.34pp；净利率2.66%，同比降低1.62pp。分业务看，2024H1切削刀具及工具毛利率30.94%，同比降低2.32pp；其他硬质合金12.66%，同比降低0.64pp；难熔金属8.69%，同比降低4.33pp；粉末制品8.61%，同比提升0.21pp。2024H1期间费用率11.66%，同比提升0.61pp。2024Q2毛利率15.49%，同比提升0.11pp，环比提升1.33pp；净利润率2.63%，同比降低1.93pp，环比降低0.08pp。 矿山注入逐步落地，公司经营稳定性增强。2024年1月，公司发布公告拟收购矿山企业柿竹园公司100%股权，五矿集团旗下矿山企业将逐步注入到上市公司体内，有助于完善公司产业链布局，直接增厚公司业绩，并提高上市公司经营稳定性，钨精矿和下游硬质合金产品位于钨产业链的盈利微笑曲线两端，同时钨精矿的价格直接影响下游硬质合金产品的利润，矿山注入上市公司后，中钨高新的业绩波动性将明显减弱。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.2、6.3、7.4亿元，未来三年归母净利润复合增长率为15%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险，资产注入不及预期风险，原材料价格波动风险。

     中钨高新(000657) 投资要点 事件：公司发布2023年度报告和2024年度一季报，2023年公司实现营业收入127.36亿元，同比-2.63%，实现归母净利润4.85亿元同比-9.36%，实现扣非归母净利润3.34亿元，同比-30.13%。2023年Q4实现营业收入31.88亿元，同/环比+2.54%/6.20%；实现归母净利润/扣非归母净利润1.69/0.97亿元，同比+24.26%/-4.90%，环比+131.51%/+86.54%。2024年Q1实现营业收入29.67亿元，同/环比-2.94%/-6.93%；实现归母净利润/扣非归母净利润0.64/0.46亿元，同比-36.00%/-48.89%，环比-62.13%/-52.58%。 原材料价格上涨叠加需求低迷，公司盈利承压。公司2023年和2024年Q1业绩下滑主要由于市场需求低迷，行业竞争加剧，原辅材料价格上涨所致，2023年和2024年Q1白钨精矿（65%）价格同比上涨4.26%/4.80%，导致公司盈利受到双重挤压。 整体毛利率略有下滑。2023年公司实现毛利21.48亿元，同比下降6.32%，整体毛利率为16.87%，下滑0.66pct。分业务看，公司其他硬质合金/刀片及刀具/粉末制品/难熔金属/硬质合金分别贡献毛利4.84/10.27/1.80/2.26/2.31亿元，同比-3.77%/-10.25%/- 14.11%/33.58%/7.10%/10.43%/15.00%，较2022年-0.16/-0.90/-1.58/-2.40/+4.83pct。 数控刀片及微钻产品持续扩产。产量上，公司2023年共生产数控刀片1.4亿片，约占国内总产量的20%，生产硬质合金产品产量约1.4万吨，稳居世界第一。公司数控刀片采取小步快跑策略，技改项目持续推进，微钻业务持续扩产，2023年旗下金洲公司提容扩产2亿支微钻技术改造项目正式启动，株硬公司启动超细碳化钨粉智能生产线技术改造项目建设，提高关键原料保障能力。 柿竹园注入有序推进，原材料自给率大幅改善。公司1月10日公告拟以发行股份及支付现金的方式购买五矿钨业集团有限公司、湖南沃溪矿业投资有限公司合计持有的湖南柿竹园有色金属有限责任公司100%股权，并向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金目前相关工作持续进行中，注入完成后公司将形成从上游矿山开采到下游加工为一体的完整产业链，原材料自给率大幅改善。 投资建议：2024年以来钨精矿价格持续上涨，国内外制造业成复苏态势，预计公司硬质合金等产品有望顺利传导价格压力，高端刀片稳步增长，我们预计公司2024/2025/2026年实现营业收入136.54/153.28/161.02亿元，分别同比增长7.21%/12.26%/5.05%；归母净利润分别为5.84/7.24/8.36亿元，分别同比增长20.60%/23.96%/15.42%，对应EPS分别为0.42/0.52/0.60元。 以2024年5月10日收盘价为基准，对应2024-2026E对应PE分别为29.34/23.67/20.51倍。上调公司评级至“买入”。 风险提示： 金属价格下跌风险，项目进度不及预期，政策变动风险，产销量不及预期风险等。

     中钨高新(000657) 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年，公司实现营收127.36亿元，同比下降2.63%；归母净利润4.85亿元，同比下降9.35%，扣非后归母净利达3.34亿元，同比下降30.13%。单季度看，2024Q1，公司实现营收29.67亿元，同比下降2.95%、环比减少6.94%；归母净利润0.64亿元，同比减少35.97%、环比减少62.23%；扣非归母净利0.46亿元，同比减少48.48%、环比减少52.32%。 23年点评：数控刀片产量1.4亿片，同比增长7.69% 1.23年公司数控刀片产量1.4亿片。2023年，公司数控刀片产量约1.4亿片，同比增加7.69%，约占国内总产量的20%。受竞争加剧及上游原材料价格上涨影响，株钻公司盈利能力有所下滑，23年净利润2.26亿元，同比-18.17%。 2.金洲公司PCB微钻业务23年下半年明显复苏。金洲公司23年实现净利润2.00亿元，同比-13.19%，PCB微钻业务23年下半年明显复苏，金洲公司23H2实现净利润1.21亿元，环比+53.3%，同比+11.48%，显示较强的韧性。 3.原料价格上涨，23年公司毛利率下滑0.66pct。23年钨精矿价格同比+5.11%，仲钨酸铵价格同比+3.19%，下游传统产品价格传导不畅，导致公司毛利率下滑0.66pct，至16.87%。分业务看，切削刀具与工具毛利率下滑0.90pct，至33.58%其它硬质合金毛利率下滑0.17pct，至14.11%；粉末制品毛利率下滑1.58pct，至7.10%。 24Q1点评：需求复苏缓慢，业绩不及预期 1.毛利率：24Q1毛利率同比下滑3.07pct，环比下滑4.80pct，至14.16%。钨矿价格继续上涨，24Q1钨精矿价格环比+2.89%，同比+4.85%，侵蚀部分毛利，叠加24Q1下游需求复苏有限，导致公司24Q1毛利率下滑。 核心看点：启动矿山注入，补齐资源短板 1.数控刀片与微钻持续扩产。刀片方面，公司采取“小步快跑”策略，预计2025年公司可实现数控刀片产量2亿片，2021-2025年CAGR达16.39%。微钻方面，未来几年产量预计将持续增长，预计“十四五”末PCB微钻产量达到7亿支。 2.启动矿山注入，补齐资源短板。2024年1月公司发布公告，拟收购控股股东五矿钨业和沃溪矿业持有的柿竹园公司100%股权。除了柿竹园，公司当前还托管五矿集团的其他四座钨矿山（2022年钨矿总产量2.5万吨），一旦注入完成，届时公司将形成集矿山、冶炼、加工与贸易于一体的完整钨产业链。 投资建议：公司不断提升刀具及刀片产能，优化产品结构，钨矿即将注入，公司盈利能力有望持续提升。我们预计公司2024-2026年归母净利润为5.53/6.71/8.22亿元，对应现价的PE分别为27/23/18倍，维持“推荐”评级。 风险提示：项目不及预期；技术研发风险；下游需求不及预期等。

     中钨高新(000657) 投资要点 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现营收127.4亿元，同比减少2.6%；归母净利润为4.8亿元，同比减少9.4%；扣非归母净利润为3.3亿元，同比减少30.1%。2024Q1，公司实现营收29.7亿元，同比减少3.0%；归母净利润为0.64亿元，同比减少36.0%。 2023年，国内需求疲软，营收略有下降，原材料价格上行，毛利率承压。2023年国内经济形势整体较疲软，公司产品大多具备顺周期属性，受宏观环境影响较大，总营收略有下降。2023年公司综合毛利率为16.9%，同比减少0.7个百分点，主要系需求疲软、上游原材料价格上行，公司盈利能力两头承压。2024Q1，公司综合毛利率为14.2%，同比减少3.1个百分点。 加大研发投入，2023年期间费用率略有提升，净利率小幅下滑。2023年公司期间费用率为12.3%，同比增加1.2个百分点，主要系研发费用率同比增加0.9个百分点；2024Q1，期间费用率为11.3%，同比减少0.3个百分点。2023年公司净利率为4.6%，同比减少0.4个百分点，净利率下滑幅度较小，主要受益于非经常性资产处置收益增加1.2亿元；2024Q1，公司净利率为2.7%，同比减少1.3个百分点。 国内周期底部向上，海外市场持续拓展，公司刀具业务成长空间广阔。从库存周期角度来看，工业企业自2022年5月开始去库存，至2024年2月已历经22个月，2024年2月中国工业企业产成品存货同比增加2.4%，底部徘徊向上，公司主流产品数控刀片、棒材、其他硬质合金等产品均为顺周期产品，行业景气度有望反转。长期来看，海外刀具市场规模约是国内的4倍，公司作为国产刀具龙头，凭借产品力与性价比已在海外市场占据一席之地，未来成长空间广阔。 矿山注入逐步落地，公司经营稳定性增强。2024年1月，公司发布公告拟收购矿山企业柿竹园公司100%股权，五矿集团旗下矿山企业将逐步注入到上市公司体内，有助于完善公司治理，直接增强上市公司盈利能力，并提高上市公司经营稳定性，钨精矿和下游硬质合金产品位于钨产业链的盈利微笑曲线两端，同时钨精矿的价格直接影响下游硬质合金产品的利润，矿山注入上市公司后，中钨高新的业绩波动性将明显减弱。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.2、6.3、7.4亿元，未来三年归母净利润复合增长率为15%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险，资产注入不及预期风险，原材料价格波动风险。

     中钨高新(000657) 投资要点： 钨产业龙头，产业链布局完善。中钨高新是五矿集团旗下专业发展钨产业的平台企业，管理运营集矿山、冶炼、加工、贸易于一体的完整钨产业链。公司的钨精矿、APT、硬质合金、数控刀片和PCB微钻产能产量均处于行业前列，数控刀片和PCB微钻技术壁垒相对较高，毛利率较高，长期维持30%以上，子公司株洲钻石（生产数控刀片）和金洲精工（生产PCB微钻）盈利能力强，对公司整体盈利贡献最大。 钨矿：公司托管钨矿注入预期增强，盈利贡献弹性大。根据2017年4月18日公司第八届董事会2017年第二次临时会议审议通过的《关于公司实际控制人变更“产业链一体化”承诺的议案》，对于五矿集团控制的钨矿注入上市公司为五矿集团的承诺，满足连续两年扣非净利为正且符合上市条件之日起一年内启动注入程序。供给趋紧下钨价在12万元/吨左右高位震荡，钨矿盈利支撑较强，钨矿注入预期增强。公司托管钨矿资源储量大，年产量维持在2.5万吨左右。2024年1月启动柿竹园注入，根据测算我们预计24年柿竹园公司有望贡献5.35亿元。若考虑其他钨矿的后续注入，远期盈利贡献有望进一步提升。 切削工具：数控刀片和PCB微钻双轮驱动，夯实盈利基本盘。数控刀片行业规模增长受益于机床数控化率提升和国产替代逻辑，公司作为国产数控刀片龙头，定位中高端，产能稳步扩张。PCB微钻为加工PCB微孔关键工具，行业规模跟随PCB产值稳步增长，子公司金洲精工全球市占率第一，技术和产品优势突出，2022年PCB微钻产量5.75亿支，全球市占率超过20%。株钻和金洲精工二者营收合计占总营收比例21%，但盈利贡献达75%（已考虑股权比例）。 钨丝：光伏钨丝渗透率上行可期，有望兑现增量利润。光伏钨丝细线化空间大，具备替代高碳钢丝可行性和经济性，有望加速渗透。公司新建100亿米光伏钨丝产能已逐步投产，有望成为业绩新增长点，根据测算我们预计达产有望带来盈利增量0.59亿元。 盈利预测与估值：作为钨产业链龙头，数控刀片和PCB微钻双轮驱动基本盘稳步增长，光伏用钨丝打开利润新增量，不考虑2024年柿竹园注入，我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为4.68/5.47/5.81亿元，对应2024年4月3日收盘价PE估值为35/30/28x。考虑到未来钨矿山的资产注入带来的盈利增厚以及下游深加工产品的产业升级带来的附加值不断提升，数控刀片和PCB微钻处于行业龙头地位带来的盈利有一定的护城河，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：需求波动风险；项目建设不及预期风险；新业务拓展不及预期风险；资产注入不及预期风险。

     中钨高新(000657) 事件：12月25日，中钨高新公告筹划发行股份及支付现金购买湖南柿竹园有色金属有限责任公司100%股权；1月9日，中钨高新公告其发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案，标的资产交易价格尚未最终确定，确定股份发行价格7.05元/股。 集团履行矿山注入承诺，公司转型钨产业链一体化产业平台 公司拟采用发行股份及支付现金相结合方式收购五矿钨业和沃溪矿业持有的柿竹园公司100%股权（五矿钨业持股97.36%，沃溪矿业持股2.64%），此方案的公示代表集团承诺多年的矿山注入拉开序幕。2022年，公司硬质合金产品产量超过1.4万吨，粗折65%钨精矿需求约1.83万吨，目前公司托管的五个矿山钨精矿产量约2.4万吨，矿山全部注入后可基本满足自给。 柿竹园矿山资源禀赋优异，矿山技改钨精矿产量还将提升约60%+ 柿竹园公司是湖南省生产规模最大的有色金属矿山企业，国内最大的钨精矿生产企业和亚洲最大的铋精矿生产商、供应商。据环评书，柿竹园公司现已形成生产规模为采掘总量350万吨/年、选矿处理量230万吨/年、钨精矿折合量8000吨/年、钼精矿折合量1600吨/年、铋精矿金属量1600吨/年、萤石精矿干重30万吨/年。截至23年Q3，柿竹园公司实现营业收入19.98亿元，净利润3.95亿元。23年5月公司公示柿竹园公司1万t/d采选技改项目环评，技改内容为采矿工艺由地下开采转为露天开采，采选规模由现有6500t/d增加至10000t/d。据我们测算，技改完成后，公司钨精矿（折65%）产量将由6292吨提升至10278吨，产量提升63%。项目预计建设期4年，23年9月环评书已获批，柿竹园公司钨产量提升指日可待。 机床周期回暖，公司刀具基本盘稳固 由机床产量增速刻画的机床周期自23年9月以来强势进入扩张区间，23年9~11月的同比数据分别为12.5/23.3/21.3%；23Q3以来，公司核心产品如数控刀片、微钻等亦均在改善：Q3公司数控刀片销量约3500万片，微钻销量超过1.3亿支，环比均有所上升。公司是目前国内硬质合金刀具的龙头企业，国内市占率接近30%，在几十年的积累中筑高技术、品牌、客户、规模壁垒，对终端客户的销售能力较好，有望充分受益机床周期上行带来的刀具需求增长。 投资建议：公司作为国内硬质合金龙头企业，业绩增长动力强劲，我们预计23-25年归母净利润4.6/6.0/7.4亿元，对应当前PE分别为28/22/18倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争激烈带来的行业经营风险，取得技术成果不确定性带来的技术研发风险，出口占比较高带来的汇率波动风险，重大资产重组可能隐含的不确定性。

     中钨高新(000657) 投资要点 事件：公司发布公告称，拟以发行股份及支付现金的方式购买五矿钨业、沃溪矿业合计持有的柿竹园公司100%股权，本次交易标的交易价格尚未确定，本次发行股份及支付现金购买资产的发行价格为7.05元/股。 进一步深化国资国企改革，履行资本市场承诺。中国五矿为标的公司柿竹园的实际控制人，2017年5月11日，中国五矿对资本市场出具了关于中钨高新形成完整钨产业链的承诺，承诺将钨矿山、钨冶炼企业在达到资产注入条件后注入上市公司，包括柿竹园、瑶岗仙、新田岭、香炉山、远景钨业等5家矿山企业。本次交易是中国五矿积极履行资本市场承诺的体现，推动柿竹园公司资产证券化有利于进一步深化国有企业改革，实现国有资产保值增值。 矿山注入将直接增厚上市公司利润体量，并增强上市公司经营稳定性。根据公司公告，公司目前托管的五家矿山企业在2023年前三季度的净利润之和约为7.3亿元，其中本次拟收购的柿竹园公司约为4.0亿元，利润体量雄厚。此外，钨精矿作为硬质合金制品的初始原材料，其价格变化将直接影响下游硬质合金制品的利润，将矿山注入后，钨产业链条的利润流动均在上市公司体内，因此中钨高新的业绩波动性将明显减弱。 短期复苏可期，公司将充分受益；长期国产替代+海外拓展，成长空间广阔。短期从库存周期角度来看，工业企业自2022年5月开始去库存，至2023年11月已历经19个月，参考历史规律，我们判断当前我国工业行业已处于去库存尾声，即将迎来新的补库周期，公司主流产品数控刀片、棒材、其他硬质合金、粉末等产品均为顺周期产品，行业景气度即将反转。长期来看，国内数控刀片国产化率仍处于较低水平，国产替代空间较大；此外，海外刀具市场规模约是国内的4倍，公司作为国产刀具龙头，凭借产品力与性价比重点开拓海外市场，成长空间广阔。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为4.7、5.8、7.5亿元，未来三年归母净利润复合增速为12.1%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险，行业竞争加剧风险，钨矿注入不及预期风险。