钒钛股份(000629) 投资要点 事件：公司发布2023年年度报告，受行业供需影响，业绩短期承压。2023年全年公司实现营收143.80亿元，同比-4.7%；归母净利润10.58亿元，同比-21.3%；毛利率14.4%，同比-1.9pct；净利率7.5%，同比-1.6pct。2023Q4单季公司实现营收32.24亿元，同比-12.9%环比-8.6%；归母净利润1.89亿元，同比+61.4%、环比-28.9%；毛利率15.2%，同比+3.9pct环比+1.6pct；净利率6.1%，同比+3.2pct、环比-1.6pct。 钒业务：产能布局全国领先，携手大连融科，非钢领域拓展渐深。1）产能：国内钒制品产能受上游钢铁需求限制扩张较缓，截止2023年底国内五氧化二钒年产能约17.29万吨，其中公司产能达4.42万吨/年，约占国内产能的1/4。2）资源端：背靠攀钢集团（拥有攀枝花白马两大矿区），原料钒渣供应稳定，约定采购价格为“攀钢提钒成本+不超过10%合理利润”，采购成本高度可控；此外，公司还与汉钢达成合作，后者每年将为公司提供约5-13万吨钒渣，公司原料保供优势进一步提升。3）非钢领域应用：深度绑定大连融科，公司为其钒储能原料优先供应商，2024年度钒产品约定采购量达1.6万吨；双方亦合作投建钒电解液产能，一阶段2000m3/年钒电解液产能已进入试生产阶段。 钛业务：经营稳健，氯化法钛白粉产能有序扩张。1）市场份额：公司钛白粉业务经营稳健，产品品类齐全，产量口径市占率连续多年保持10%左右水平。2）产能：受环保等相关政策影响，氯化法钛白粉为未来行业扩产主要路线，公司积极布局氯化法钛白粉产能。截止2023年底，公司已建成22万吨/年硫酸法钛白粉产能、1.5万吨/年氯化法钛白粉产能+在建6万吨/年熔盐氯化法钛白粉产能+规划6万吨/年高炉渣提钛氯化法钛白粉产能。3）资源端：“渣改矿”工艺叠加国内新增产能释放，钛精矿等钛原料需求或将提升，公司为国内钛原料主要供应企业，钛渣产能处行业第一梯队；钛精矿方面，公司对控股股东钛精矿实行买断，截止2023年底公司钛精矿经营量已达176万吨，位居全国前列。 投资建议：公司是国内钒制品龙头企业，有望深度受益全钒液流电池产业化东风，预计2024-2026年公司归母净利润分别为11.13/14.13/17.66亿元，EPS分别为0.12/0.15/0.19，以2024年4月1日收盘价计算，对应PE分别为25.57x/20.13x/16.11x。鉴于公司未来成长性、较宽盈利空间及较强的标的稀缺性，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：钛白粉行业下游需求不及预期风险；全钒液流电池产业化进程不及预期风险。

     钒钛股份(000629) 业绩概要：2023年上半年公司实现营业收入76.3亿元（-7.5%），实现归母净利润6.03亿元（-43.8%），对应基本EPS为0.07元，扣非归母净利润6.06亿元（-41.5%）；其中202302公司实现营业收入36.8亿元（同比-10.6%，环比-6.89%），实现归母净利润2.7亿元（同比-54.6%，环比-17.0%），扣非归母净利润2.8亿元（同比-53.6%，环比12.70）； 行业需求不振，价格同比下滑：2023年上半年，钒产品和钢产品价格维持底部震荡超势。钢产品上半年供应小幅提升，而主要下游应用螺纹钢的盈利亏损及合金替代导致钢铁领域用钒需求整体减少，非钢领域内航空、全钢液流电池等用钢量有所回升但对整体需求量贡献有限，供过于求之下价格同比下滑8.4%。钛产品方面，钛白粉受到下游房地产景气度不足以及产能大幅投放（2023年钛白粉新增产能152万吨）影响，价格同北下滑约22%，同时原材料端价格高位，行业盈利能力大幅下滑；钛渣受到渣改矿工艺影响，需求量大幅减少，价格同比下滑约20%；而钛精矿尽管下游海绵钛产量大幅增长，需求高增，但整体供应过剩，价格同比降低约4%； 营收平稳增长，利润有所承压：钒产品方面，公司上半年累计完成钢制品（以v2o5计）2.4万吨（+3.2%），最增价减之下实现营收28.4亿元（-11.5%），钒产品毛利率31.8%（-4.6pcts），主要系产品成本保持稳定而价格下降所致。钛产业方面，公司上半年实现钛白粉产量13.2万吨（+1.03%），钛渣产量10.6万吨（-7.4%），钛精矿经营量达到89.2万吨（含自用），上半年公司钛产品实现营收34.2亿元（-2.7%），除了钛精矿营收11.9乙元（+46.6%）因为量的因素有所增长以外，钛白粉、钛渣价格下滑导致营收均有所下降（-16.7%、-20.5%）；钛产品毛利率5.2%（-6.2pcts），主要系价格下降及原材料价格保持高位等因素影响。二季度公司毛利率、期间费用率环比一季度持平（+0.4pcts、+0.2pcts），而净利率较一季度有所降低（-0.9pcts）的主要原因系资产减值损失增加较多所致； 财务数据：财务费用大幅减少154%，主要是本年银行存款利息收入增加；筹资活动现金流变动较大（+1534%），主要为收到募投资金所致；经营活动现金流变动较大（-127%），主要系上半年净利润减少及营收票据增加、合同负债减少所致；投资活动现金流变动较大（-285%），主要系2022年同期处置土地所致； 定增顺利发行，公司蓄势待发：公司于7月完成定向增发股份的上市，定增价格为3.29元/股，共计募集资金22.7亿元，用于年产6万吨的氯化法制钛白粉项目、五氧化二钒提质升级改造项目以及其他自动化升级改造和研发项目的建设。本次定增发行有效提高公司在钒、钛业务上的产品竞争力，提升公司在钒液流电池电解液方面的技术实力；控股阳润科技，加速布局钢产业：公司发布公告拟以自有资金5482.5万收购阳润科技51%股权，阳润科技钢产线主要工艺为钠化提钢法，于2019年建成，2021年6月开始正式生产，主要产品为片状V0s，设计产能为4200吨/年，近两年产能利用率不断爬升，2023年3月，生产V0；376.51吨，超过设计产能。钒钛股份借由并购整合产能，降低生产成本、缩短产能提升时间、扩大自身市占率，从而与集团资源形成联动，为钢液流电池的推广做好准备； 新型储能加速，公司充分受益：根据国家能源局、统计局数据，1-7月间歇性可再生能源（风电、光伏）发电量占比约11.1%，而根据中国化学物理电源行业协会介绍，间歇性能源占比在15%以上，电网安全和稳定性就会受到较大冲击，因此储能重要性日益凸显。新型储能如全钢液流电池具备安全性高、容量功率解耦以及回收率高等优点，无其适合布设在城市周围以及长时储能等应用，在安全性、储能时长要求越来越高的当下将迎来较快发展。公司抓住液流电池商业化发展的历史机遇期，成立子公司钒融科技建设2000立方米/年的电解液产线，已经于2023年5月25日完成设备安装和热负荷试车调试，开展试生产工作，为后续6万立方米产线提供技术支撑。此外，根据公司与融科储能签订的框架协议，2023年预计将有8000吨左右的钢产品用于储能，占公司钢产品的20%； 投资建议：2023年上半年公司产品价格受到传统领域需求不振影响底部震荡，作为钢液流电池上游的核心原材料供应商，公司深度布局钢液流电池赛道，将充分享受新型储能商业化发展的战略机遇期红利。我们预计公司2023-20255年实现营业收入151.9亿元、170.3亿元、191.1亿元，同比增长0.68%、12.1%、112.29，实现归母净利润12.5亿元、15.9亿元、19.9亿元，同比增长-7.0%、27.5%、24.7%，对应PE29X、23X、18X，维持“买入”评级 风险提示：产品价格大幅波动风险，产能投放不及预期风险，下游需求不及预期风险

     钒钛股份(000629) 核心观点 事项：公司发布23年半年报，报告期内实现营收76.27亿元，同减7.53%；归母净利润6.03亿元，同减43.81%。其中Q2季度实现营收36.78亿元，同减10.58%，环减6.89%；归母净利润2.74亿元，同减53.56%，环减16.72%，业绩低于市场预期。 产量稳步增长，钒钛价格下跌拖累公司业绩：报告期内公司钒制品（以V2O5计）产量2.42万吨，同增3.23%；钛白粉产量13.17万吨（其中含氯化钛白粉7,190吨），同增1.03%；钛渣产量10.64万吨，同比降低7.39%。但同期五氧化二钒价格下跌6.07%、钛白粉价格下跌21.41%，使得整体毛利率下滑5.22pct，产品价格下滑是公司业绩下滑主因。其中Q2季度五氧化二钒价格环比下跌18.31%、钛白粉价格环比上涨3.95%，而Q2季度公司净利润环减16.72%，钒价继续下跌拖累Q2业绩。 储能装机提速以及液流占比的提升，钒需求有望持续增长。上半年内新增2家规模提钒企业以及一家规模提钒企业全量生产，产量持续增加，下游需求方面，主要应用领域钢铁行业减产以及螺纹钢亏损，用钒需求整体呈减少趋势。展望下半年供给端已无新增产能且随着地产调控持续推进钢铁用钒需求有望企稳。在储能领域，根据CNESA统计，2023上半年储能新增投运规模8.0GW/16.7GWh，超过去年新增规模水平（7.3GW/15.9GWh）。CNESA预计2023年全年新增装机15-20GW，下半年或持续增长。从7月数据来看，液流电池在新型储能中占比已达5%，随着储能装机提速以及液流占比的提升，钒需求有望持续增长。 投资建议：由于上半年钒价超预期下跌，我们预计公司23-25年实现归母净利润13.27/18.08/23.73亿元，EPS0.14/0.19/0.26元/股，对应PE为27/20/15倍，考虑下半年无新增供给且储能装机提速以及液流占比的提升，钒价有望触底回升，公司作为全球钒龙头，或将充分受益钒价上涨，继续给予“增持”评级。 风险提示：钒电池储能需求不及预期；公司项目建设和投产进度不及预期；钛价格向下波动较大等。