古井贡酒(000596) 事件 公司发布2024年半年报。公司2024年上半年实现营业收入/归母净利润/扣非净利润138.06/35.73/35.41亿元，同比+22.07%/+28.54%/+28.54%。公司单Q2实现营业收入/归母净利润/扣非净利润55.19/15.07/14.91亿元，同比+16.79%/+24.57%/+25.68%收入符合预期，利润略超预期。 投资要点 2024上半年公司毛利率/归母净利率为80.41%/25.88%，分别同比+1.53/+1.3pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为0.97/-0.79/-0.3/-0.02/-0.96pct。上半年销售费用中占比较多的综合促销费+26.39%，与渠道反馈加大促销力度相吻合，但其他细项如广告费增长21.95%（电视端+42.5%、线下-4.7%、线上+50.9%），职工薪酬增长8.39%、改善费用率。上半年整体销售费用投入控制得当行业偏弱背景下战略定力较好。2024年上半年实现销售收现142.46亿元，同比+9.86%；经现净额40.1亿元，同比-7.18亿元；Q2末合同负债22.18亿元，同比-8.07亿元，环比-23.99亿元（去年同口径环比-17.2亿元），行业整体终端去库存趋势下的共性。 Q2保持稳健步伐、毛利率提升显著带动净利率提升持续兑现。公司Q2实现营业收入/归母净利润/扣非净利润55.19/15.07/14.91亿元，同比+16.79%/+24.57%/+25.68%。24Q2公司毛利率/归母净利率为80.5%/27.3%，分别同比+2.72/+1.7pct，毛利率显著提升主要为年份原浆表现更好、以及年份原浆中古8、古16继续保持较好增长带动，估计古20面临商务需求的压力增速有所放缓。税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为15.35%/24.64%/4.97%/0.33%/-3.88%，分别同比+1.54/+0.31/+0.23/-0.03/-3.13pct。单二季度实现销售收现58.79亿元，同比+12.8%，经现净额15.56亿元，同比-0.93亿元。 公司上半年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他分别实现营收107.87/12.38/14.03亿元，同比+18.88%/+22.17%/+22.07%；毛利率分别为86.31%/56.19%/72.14%，同比+1.16/-3.02/+6.43pct，预计年份原浆毛利率提升主要为产品结构提升导致（古8、古16增速高于古5及以下）。分渠道，公司24H1线上/线下分别实现营收4.08/133.97亿元，同比+18.88%/+22.17%；毛利率分别为71.72%/80.67%，同比-4.02/+1.69pct。截止报告期末，华北/华南/华中/国际经销商分别为1288/630/2848/16个，报告期内同比+64/+37/+45/-5个。 盈利预测与投资建议 今年公司继续在品宣上加大投入积蓄品牌势能，除了聚焦主流媒体、同时也强化新媒体建设（体现在广告费用结构上），市场营销继续坚持高举高打，持续深化“三通工程”，做强省内，提速省外，做精重点市场，凭借竞争优势在外部需求疲软背景下保持稳健的收入增长、利润释放兑现度好，业绩担忧消除。据此我们维持此前的盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入分别为247.33/301.16/347.28亿元，同比增长22.12%/21.76%/15.31%，归母净利润58.43/74.04/88.29亿元，同比增长27.32%/26.72%/19.24%。未来三年EPS分别为11.05/14.01/16.70。对应当前股价PE分别为16/12/10倍。 风险提示： 经济/需求恢复不及预期，公司销售不及预期，食品安全等风险

     古井贡酒(000596) 主要观点： 公司发布2024H1业绩： 24Q2：营业总收入55.19亿元（+16.79%），归母净利润15.07亿元（+24.57%），扣非归母净利润14.91亿元（+25.68%）。 24H1：营业总收入138.06亿元（+22.07%），归母净利润35.73亿元（+28.54%），扣非归母净利润35.41亿元（+29.64%）。 24Q2收入符合市场一致预期，业绩超市场一致预期。 收入端：古16高增引领结构升级 分品牌看，24H1公司年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他营收分别同比增长23.12%/11.47%/26.58%，其中年份原浆占比同比上升0.54pct达80.3%。具体分量价拆分看： ①年份原浆24H1销量/吨价分别同比增长16.64%/5.56%，量价齐升，预计古16占比持续提高。核心产品中，我们预计24Q2古16增速超过30%，延续高增，引领省内消费升级节奏；古8增速近30%，主要系公司资源倾斜+定位大众消费；古20增速约10%-15%，主要受商务宴席需求恢复较慢影响；古5/献礼实现自然增长。 ②黄鹤楼及其他24H1销量/吨价分别同比增长3.57%/22.23%，价增引领，预计主要系黄鹤楼产品结构提升。 分区域看，24H1公司华北/华中/华南/国际营收分别同比增长35.10%/21.34%/17.18%/5.33%，华北占比同比提高0.77pct达8.03%，公司省外开拓稳步推进。 从报表质量看，24Q2公司营收+Δ合同负债同比增长3.82%，公司在淡季重视渠道健康度，回款增速有所放缓，当前回款进度与往年持平。24Q2公司销售收现同比增长12.80%，销售收现增速与营收增速基本吻合。 盈利端：结构升级推动盈利能力提升 24Q2公司毛利率同比提高2.72pct达80.50%，主要系年份原浆与黄鹤楼结构升级推动毛利率向上。同期，公司销售/管理/财务/税金及附加率分别同比+0.31/+0.24/-3.13/+1.53pct，其中区间费率相对平稳；财务费率下降主要源自利息收入提高；税金及附加率上升预计系生产销售节奏差异，预计后续季度会有所平滑。综上，24Q2公司净利率同比提高1.75pct达28.14%。 投资建议：维持“买入” 我们的观点： 公司产品结构升级持续推进，费用投放进一步优化，盈利端弹性持续兑现。虽面临省外竞争加剧影响，公司省外开拓仍稳步推进。 盈利预测：我们更新盈利预测，预计公司2024-2026年分别实现营业总收入244.66/289.17/339.00亿元（前值24/25营收255.73/309.88亿元），分别同比增长20.8%/18.2%/17.2%；实现归母净利润59.08/72.12/87.21亿元（前值24/25归母净利润57.09/71.79亿元），分别同比增长28.7%/22.1%/20.9%；当前股价对应PE分别为15.39/12.61/10.43倍，维持“买入”评级。 风险提示： 产品推广不及预期，渠道景气不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。

     古井贡酒(000596) 投资要点 事件：公司发布2024年中报，上半年实现收入138.1亿元，同比+22.1%，归母净利润35.7亿元，同比+28.5%；其中单Q2实现收入55.2亿元，同比+16.8%，归母净利润15.1亿元，同比+24.6%，24Q2业绩符合市场预期。 年份原浆量价齐升，省内基地市场稳固。1、24H1外部消费疲软的背景下，公司加强终端渠道建设，抢占宴席场景消费，深耕核心市场，多管齐下推动开瓶率提升，主品牌年份原浆延续高增，助力上半年进度如期达成。2、分产品，24H1年份原浆系列实现收入107.9亿元，同比+23.1%，其中销量、吨价分别同比+16.6%、+5.6%；受益于古8、古16的高速放量，24H1年份原浆毛利率同比提升1.2个百分点至86.3%；古井贡酒系列收入12.4亿元，同比+11.5%；黄鹤楼及其他实现收入14.0亿元，同比+26.6%。3、分区域，24H1华中大本营市场实现收入118.7亿元，同比+21.3%，其中省内市场在高基数下仍延续快速增长；华北、华南市场实现收入11.1、8.2亿元，分别同比+35.1%、+17.2%。 产品结构升级&费效比提高，盈利能力稳步提升。1、24H1公司毛利率提升1.5个百分点至80.4%，主因为古8、古16等快速放量，带动200元以上产品占比提升，产品结构持续升级。2、费用率方面，公司24H1销售费用率下降0.8个百分点至26.2%，主要系规模效应和费用精准更加投放下，管理费用率同比下降0.3个百分点至4.9%，财务费用率下降1.0个百分点至-2.0%，整体期间费用率下降2.1个百分点至29.2%。得益于毛利率提高和费效比提升，24H1净利率提升1.5个百分点至26.6%，盈利能力持续提升。3、现金流方面，24H1/24Q2销售收现为142.5/58.8亿元，同比+9.9%/+12.8%；此外，截止二季度末公司合同负债22.2亿元，同比-26.7%。 徽酒龙头势能延续，业绩弹性持续释放。1、24H1白酒行业经历了“先热后冷”的过程，行业竞争有所加剧。在此背景下，公司持续推动品牌培育和渠道建设，古8、古16等单品实现高速放量，上半年目标顺利完成，全年20.7%左右的收入增长目标达成度高。2、安徽经济升级，大众主流价位稳步升级，省内龙头地位稳固；省外市场古7、古16等亦实现较快增长，省内、省外双轮驱动格局凸显；展望未来，公司高举高打推动全国化、次高端战略，当前仍处在高端化和全国化的快速发展期，业绩弹性有望持续释放。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为11.10元、13.52元、16.12元，对应PE分别为15倍、13倍、11倍。公司锚定“全国化、次高端”战略，持续深化“三通工程”，竞争优势稳步提升，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏或不及预期，市场竞争加剧风险。

     古井贡酒(000596) 事件：公司发布24年半年报。营收138.06亿（+22%，同比数据，下同），归母净利润35.73亿（+29%）。 点评： 产品结构持续优化，淡季回款节奏相对放缓。1)24Q2营收55.19亿（+17%），归母净利润15.07亿（+25%）。24Q2毛利率80.50%（+2.7pct），净利率28.14%（+1.7pct）。产品结构持续优化，费用投放相对稳定，规模效应逐步体现。2）24Q2销售费用13.6亿（+18%）；管理费用2.74亿（+23%），税金及附加8.47亿（+30%）。3）24Q2销售收现58.79亿（+13%）回款增速略低于收入增速，收现比103%。合同负债22.18亿（-27%），相比Q1末减少24亿。 年份原浆高增，华北扩张提速。1)分产品看：24H1年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼的营收为107.8亿（+23%）/12.38亿（+11%）/14.03亿（+27%），占比80/9/10%；销量+17/+12/+4%、吨价+6/0/+22%。年份原浆系列收入增长更多依靠量增。2）分区域看，24H1华中营收118.7亿（+21%）占比86%，华北11.09亿（+35%）占比7%，我们认为或受益于古7在省外市场的开拓。华南8.16亿（+17%）。3）24H1共4782名经销商（+141），其中华中2848（+45）/华北1288（+64）/华南630（+37）。 省内消费升级延续，龙头优势显著。1）公司计划24年营收244.5亿（+21%），上半年完成56%，计划24年利润总额79.5亿（+25.6%），上半年完成63%。2）我们认为公司作为地产酒龙头，在省内主流价位带具备品牌优势，以古8、古16为代表的年份原浆系列有望延续高增。 盈利预测与投资评级:考虑到公司产品结构升级趋势依然较强，费用投放规模效应显现，我们维持预测24-26年EPS至10.96/13.30/16.19元。维持“买入”评级。 风险因素：食品安全风险、行业竞争加剧

     古井贡酒(000596) 事项： 古井贡酒发布2024年半年报，1H24实现营收138亿元，同比增长22%，归母净利36亿元，同比增长29%；2Q24实现营收55亿元，同比增长17%，归母净利15亿元，同比增长25%。 平安观点： 产品结构升级，年份原浆增势维持。1H24年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他收入分别为108/12/14亿元，同比分别+23%/+11%/+27%。1H24年份原浆量/价同比分别+17%/+6%，我们预计古16较快放量，古5/8基本盘扎实，古20控价维稳；古井贡酒量/价同比分别+12%/-0.04%；黄鹤楼及其他量/价分别+4%/+22%；产品整体结构持续升。 基地市场稳健，省外持续拓展。分区域看，1H24华中/华北/华南/国际市场分别实现营收119/11/8/0.1亿元，同比分别+21%/+35%/+17%/+5%，华中基本盘市场稳扎稳打，华北市场持续开拓增长较快。分渠道看，1H24线下/线上分别实现营收134/4.1亿元，同比分别+22%/+19%。 毛利率同比提升，盈利能力优化。2Q24公司毛利率80.5%，同比+2.7pct，产品结构升级明显。2Q24公司销售/管理/研发/财务费用率分别为24.6%/5.0%/0.3%/-3.9%，同比分别+0.3/+0.2/-0.03/-3.1pct。得益于毛利率提升与费用率优化，2Q24公司归母净利率27.3%，同比+1.7pct。截至2Q24，公司合同负债22亿元，同比/环比-8/-24亿元。 产品结构升级，全国化拓展加速，维持“推荐”评级。考虑消费整体压力，我们下调2024-26年归母净利预测至58/70/83亿元（原值：60/75/92亿元）。分产品看，公司献礼/古5/古8稳健增长，古16快速放量，古20控量稳价，增长抓手明确；分市场看，公司在安徽市场基本盘扎实，江苏、河北、山东等市场持续拓展，加快全国化布局，依然维持“推荐”评级。 风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速放缓下，国民收入和就业都受到一定影响，短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期，从而影响白酒板块复苏。3）行业竞争加剧风险：竞争格局恶化会一定程度扰乱影响白酒行业定价，对行业造成不良影响。

     古井贡酒(000596) 事件: 2024年8月30日，古井贡酒发布2024年中报。2024H1公司实现营业总收入138.06亿元，同比+22.07%；归母净利润35.73亿元，同比+28.54%；扣非归母净利润35.41亿元，同比+29.64%。2024Q2公司实现营业总收入55.19亿元，同比+16.79%；归母净利润15.07亿元，同比+24.57%；扣非归母净利润14.91亿元，同比+25.68%。 投资要点: 产品结构稳步提升，省内市场稳固。1）分产品：2024H1年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他分别实现营收107.87/12.38/14.03亿元，同比分别+23.12%/+11.47%/+26.58%。其中年份原浆营收占比同比提升0.54pct至80.33%，毛利率同比+1.16%。产品结构提升带动量价齐升，年份原浆系列量/价同比分别+16.64%/+5.56%。预计上半年献礼版、古5、古8充分受益于大众消费价格带红利增长较快，古16聚焦宴席市场，古20作为战略支点扩大次高端消费群体。2）分市场：24H1华中/华北/华南营收分别为118.70/11.09/8.16亿元，同比分别+21.34%/+35.10%/+17.18%，我们认为公司安徽省内大本营市场稳固，仍是公司收入增长的主要来源。公司坚持高举高打，锚定“全国化、次高端”战略，持续深化“三通工程”，优化产品结构和客户结构，加速推进全国化进程，做强省内市场，提速省外市场，做精重点市场。截至2024H1期末，公司华北/华南/华中/国际经销商数量分别为1288/630/2848/16个，环比2023年末分别+64/+37/+45/-5个。 盈利能力持续提升，利息收入增加。2024Q2公司净利率同比+1.75pct至28.14%，毛利率同比+2.72pct至80.50%。费用端，税金及附加费用率同比+1.54pct，销售/管理/财务费用率同比分别+0.31/+0.23/-3.13pct，其中财务费用率降低主要系利息收入大幅增加所致。现金流方面，2024Q2公司销售收现表现良好，同比+12.80%，经营性现金流净额同比-5.67%至15.56亿元，主要系支付各项税费/支付其他与经营活动有关的现金同比分别+25.77%/+63.27%。截至2024Q2末，公司合同负债为22.18亿元，环比/同比分别-23.99/-8.07亿元，预计系淡季渠道回款意愿有所减弱。 盈利预测和投资评级：收入跨越200亿元后，公司依旧保持向上势能，将目标拉高至冲向300亿元，我们预计业绩增速将继续领跑行业。我们认为公司基本面经营稳健，产品结构有望持续升级，年份原浆系列产品预计将延续较快增长。结合宏观环境和公司经营情况，我们调整公司盈利预测，预计2024-2026年营业收入分别为243.35/287.95/333.39亿元，归母净利润分别为58.81/72.37/86.75亿元，EPS分别为11.12/13.69/16.41元，对应PE分别为15/13/10倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）消费复苏节奏受抑制；2）市场竞争加剧导致费用提升；3）经济大幅波动致白酒价格下滑；4）产品升级节奏不及预期；5）食品安全风险。

     古井贡酒(000596) 2024年8月30日，公司披露24年中报，24H1实现营收138.1亿元，同比+22.1%；归母净利35.7亿元，同比+28.5%。其中24Q2实现营收55.2亿元，同比+16.8%；归母净利15.1亿元，同比+24.6%，符合市场预期。 经营分析 从产品结构来看，24H1年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他分别实现营收107.9/12.4/14.0亿元，同比+23.1%/+11.5%/+26.6%，其中销量分别+16.6%/+11.5%/+3.6%，吨价分别+5.6%/持平/+22.2%至25.7/6.9/10.3万元/吨，毛利率分别+1.2%/-3.0%/+6.4%至86.3%/56.2%/72.1%。公司整体产品结构仍在向上，带动吨价及毛利率提升。 从区域上看，24H1华北/华南/华中分别实现营收11.1/8.2/118.7亿元，同比分别+35.1%/+17.2%/+21.3%；24H1末经销商数量分别较23年末+64/+37/+45家至1288/630/2848家。省内夯实公司业绩基本盘，关注中秋国庆双节回款节奏，若省外节奏加速推进也能带动公司整体产品结构优化步伐。 利润端看，24Q2归母净利率同比+1.7pct至27.3%，其中毛利率+2.7pct至80.5%贡献核心业绩弹性，销售费用率+0.3pct、税金及附加+1.5pct，此外24H1利息收入大幅提升带来利润增量。从兑现质量来看，24Q2末合同负债余额22.2亿元，环比-24.0亿元，考虑△合同负债+营收后狭义回款同比+4%；24Q2销售收现58.8亿元，同比+12.8%。整体而言，公司报表业绩及质量兑现度均不错，目前回款进度较同期也相似，基地市场动销扎实、龙头优势受益行业景气波动持续凸显。 盈利预测、估值与评级 考虑行业景气度恢复较弱，我们下调公司25-26年归母净利5%/6%，预计24-26年收入分别+20.9%/+18.2%/+16.3%；归母净利分别+26.7%/+23.4%/+20.8%，对应归母净利分别58.2/71.7/86.7亿元；EPS为11.00/13.57/16.40元，公司股票现价对应PE估值分别为15.6/12.7/10.5倍，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济复苏不及预期，区域市场竞争加剧，全国化外拓不及预期，食品安全风险。

     古井贡酒(000596) 核心观点 2024年第二季度公司收入同比+16.8%，归母净利润同比+24.6%。2024上半年公司实现营业总收入138.06亿元，同比+22.1%；实现归母净利润35.73亿元，同比+28.5%。其中，2024年第二季度实现营业总收入55.19亿元，同比+16.8%；实现归母净利润15.07亿元，同比+24.6%。 2024H1产品结构延续升级趋势，年份原浆高质量增长。分品牌看，2024H1年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他收入分别107.87/12.38/14.03亿元，同比+23.12%/+11.47%/+26.53%，毛利率同比+1.16/-3.02/+6.43pcts。其中，年份原浆销量/吨价同比+16.64%/+5.56%，延续高质量增长势能。分区域看，华北/华南/华中收入同比+35.10%/+17.18%/+21.34%，省内基本盘支撑稳健增长，省外山东及河北市场增速较好。 2024Q2预收略有承压，毛利率提升验证定价话语权。截至2024Q2末合同负债环比Q1末减少23.99亿元，淡季省内需求较弱，宴席场景呈双位数下滑，预收端压力较大。分产品看，单二季度古16/古8/古7增速领先，古20边际降速、聚焦经销商结构优化和库存去化；尽管省内消费升级趋势放缓，公司增长中枢从去年由古5+8引领向古8+16过渡的趋势几经验证，带动单二季度毛利率同比+2.72pcts。全国化扩张看，景气度下行时期公司阶段性回防省内基础，省外市场仍处于调整期，淡季库存去化较多，后续或通过古30拉品牌、古20+7的组合拳模式拓展市场。 2024Q2费用率小幅提升，综合净利率同比+1.7pcts。2024Q2税金及附加/销售费用/管理费用率同比+1.54/+0.32/+0.23pcts。2024H1消费税同比+31.6%，判断系生产和销售节奏错期所致。淡季公司在市场费投上保持理性克制，端午期间阶段性加大古5、古8红包力度促动销，整体看全年费用投放节奏符合规划，未来随渠道费用精准化投放、弱化随量费用及广宣投入形成规模效应，费用率仍有优化空间。 盈利预测与投资建议：行业需求承压背景下，古井自身竞争优势毋庸置疑。1）7月以来省内升学宴等拉动，回款端有所改善，中秋旺季余力十足；2）省内份额优势支撑，价位升级话语权进一步提高，结构升级+费用率优化仍有空间；3）公司战略意识极强，提前布局古30，为长期古20的发展打开空间。维持此前盈利预测，预计2024-2025年收入245.07/290.41亿元，同比+21.0%/+18.5%；归母净利润58.08/72.16亿元，同比+26.6%/+24.2%，当前股价对应15.7倍2024年PE，公司EPS增长置信度仍然较高，维持“优于大市”评级。 风险提示：行业竞争加剧，行业需求恢复不及预期，增投费用下利润率承压，食 品安全问题等。

     古井贡酒(000596) 事件：古井贡酒发布2024年上半年报告，公司24H1实现营业收入138.06亿元，同比+22.07%，实现归属于母公司股东的净利润35.73亿元，同比+28.54%，实现扣非归母净利润35.41亿元，同比+29.64%。根据中报，公司24Q2单季度实现营收55.19亿元，同比+16.79%，归母净利润15.07亿元，同比+24.57%，扣非归母净利润14.91亿元，同比+25.68%。24H1合同负债和其他流动负债合计41.83亿元，对比去年同期下降10.87%。 白酒业务持续扩张，年份原浆维持增速 1）2024年上半年，公司白酒业务实现营收达134.28亿元，同比+22.29%，占比达97.27%，酒店收入0.41亿元，对比去年同期下降5.99%，占比约为0.3%，实现其他收入3.36亿元，对比去年同期增长17.75%，占比约为2.43%。 2）白酒业务按系列划分，上半年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他分别实现营收107.87/12.38/14.03亿元，同比分别+23.12%/+11.47%/+26.58%，毛利率对比去年同期分别+1.16/-3.02/+6.43pct至86.31%/56.19%/72.14%。公司继续坚持以古20为战略支点扩大次高端消费群体，产品结构进一步优化，年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他的占比对比去年同期分别+0.54/-0.90/+0.35pct至80.33%/9.22%/10.45%，结构稳步提升。 区域开拓持续推进，盈利能力持续提升 公司区域拓展维持较高增速水平，分地区来看，24H1公司在华北/华中/华南/国际市场分别实现营收11.09/118.7/8.16/0.11亿元，分别同比+35.1%/21.34%/17.18%/5.33%，盈利能力亦伴随公司做大此高端的战华福证券略持续提升，以上区域毛利率分别对比去年同期+0.68/+1.68/+0.78/-1.89pct至79.01%/80.41%/82.36%/76.97%。 24Q2来看，公司毛利率为80.50%，对比去年同期+2.72pct。公司费用投入稳定，销售/管理/研发/财务费用率分别对比去年同期+0.31/+0.24/-0.04/-3.13pct至24.64%/4.97%/0.33%/-3.88%，财务费用变化较多主要原因为利息收入增加所致，净利率对比去年同期+1.75pct至28.14%。2024年上半年，公司继续坚持高举高打，锚定“全国化、次高端”战略，持续深化“三通工程”，加速推进全国化进程，冲向300亿目标。 盈利预测与投资建议 我们维持此前对公司的盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为58.69/73.51/89.58亿元，同比增速分别为27.9%/25.3%/21.9%，对应PE分别为15/12/10倍。考虑到公司当前基本面较为强劲，全国化进程增速较高，维持“持有”评级 风险提示 经济复苏不及预期、全国化不及预期、竞争程度加剧等

     古井贡酒(000596) 事件 公司发布2024年半年报，2024H1公司实现收入138.06亿元，同比+22.07%，归母净利润35.73亿元，同比+28.54%。单Q2收入55.19亿元，同比+16.79%，归母净利润15.07亿元，同比+24.57%。Q2淡季注重经营质量，回款增长略慢于收入，2024H1合同负债22.18亿元，同比-26.67%。2024Q2（收入+Δ合同负债）31.21亿元，同比+3.82%。2024Q2销售收现58.79亿元，同比+12.80%。 省内增长快于省外，古16与古8等发力增长 2024H1公司白酒业务实现收入134.28亿元，同比+22.29%，其中销量/吨价分别同比增长12.75%/8.46%。分产品看，2024H1年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他分别收入107.87/12.38/14.03亿元，分别同比增长23.12%/11.47%/26.58%，其中年份原浆销量/吨价分别同比增长16.64%/5.56%，古井贡酒销量/吨价分别同比+11.52%/-0.04%，黄鹤楼及其他销量/吨价分别同比增长3.57%/22.23%。我们预计古16与古8同比增长较快。分地区看，2024H1公司华北/华中/华南/国际分别实现收入11.09/118.70/8.16/0.11亿元，分别同比增长35.10%/21.34%/17.18%/5.33%。华北/华中/华南/国际经销商数量分别+64/+45/+37/-5至1288/2848/630/16/家，公司经销商合计增加141家至4782家。 毛利率提升，盈利改善持续兑现 2024Q2公司毛利率80.50%，同比+2.72pct，主要受益于产品结构提升。2024Q2公司销售/管理/营业税金及附加费用比率分别为24.64%/4.97%/15.35%，分别同比增加0.31/0.23/1.54pct。2024Q2公司归母净利率为27.30%，同比+1.70pct。 投资建议：盈利改善持续兑现，维持“买入”评级 考虑到消费弱复苏，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为243.60/280.12/314.20亿元，同比分别增长20.27%/14.99%/12.17%，归母净利润分别为57.82/67.60/76.89亿元，同比分别增长26.00%/16.90%/13.75%，对应三年CAGR为18.77%，对应2024-2026年PE估值分别为16/14/12X。鉴于公司渠道运作能力领先，渠道操作稳扎稳打，利润改善逻辑持续兑现，维持“买入”评级 风险提示：产品结构提升不及预期，行业竞争加剧，宏观经济不及预期

     古井贡酒(000596) 事件：公司于8月30日发布2024年中报，24年上半年公司累计实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润138.06/35.73/35.41亿元，同比+22.07%/+28.54%/+29.64%，其中单24Q2实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润55.19/15.07/14.91亿元，同比+16.79%/+24.57%/+25.68%。24H1期末合同负债22.18亿元，同比-26.67%，24Q1/Q2季度内合同负债分别+32/-24亿元。用“单季度营收+Δ合同负债”核算“真实营收”，24Q2为31.21亿元，同比+3.82%，慢于表端营收增速。合同负债的波动和营收增速的差值或系酒企为抢占渠道现金流主动前置回款，一季度回款于二季度发货确认收入，是酒企淡旺季间平滑营收的常规操作。 年份原浆系列量价齐升，省外华北市场招商汇量增速较快。分产品看：上半年白酒业务合计实现营收134.28亿元，同比22.29%，量价分别贡献+12.75%/+8.46%，其中①年份原浆实现营收107.87亿元，同比23.12%，在白酒营收中占比同比+0.54pcts至80.33%，毛利率同比+1.16pcts至86.31%。量价分别同比+16.64%/+5.56%。年份原浆系列量价齐升预计主要靠古8、古16增长拉动。②古井贡酒实现营收12.38亿元，同比+11.47%，毛利率同比-3.02pcts至56.19%，量价分别同比+11.52%/-0.04%。贡酒系列量增价平，下半年随着贡系列新品贡9/12/15上市铺货，量增趋势或将延续。③黄鹤楼及其他实现营收14.03亿元，同比+26.58%，毛利率同比+6.43pcts至72.14%，量价分别同比+3.57%/+22.23%。分区域看，24H1华北/华南/华中/国际营收同比+35.10%/+21.34%/+17.18%/+5.33%。核心市场华中区域占比下滑0.51pcts至85.98%整体表现稳定，华北市场增速较快或系古7在华北市场独立招商铺市叠加扫码红包和宴席政策引流。分渠道看，24H1线上/线下分别实现营收4.08/133.97亿元，同比+18.88%/+22.17%，线上渠道毛利率下滑4.02pcts或与春节和618大促电商平台大促、让利消费者有关。经销商数量上：24H1末经销商共计4782家，华北/华南/华中/国际分别1,288/630/2,848/16家，较去年末分别净增加64/37/45/-5家，合计净增141家。 结构提升叠加控费增效，盈利水平持续提升。毛利率：24H1/24Q2分别为80.41%/80.50%，同比+1.53/+2.72pcts。年份原浆系列占比提升拉升公司整体毛利水平。费用率：24H1销售/管理费用率分别同比-0.79/-0.30pcts，24Q2分别同比+0.31/+0.23pcts。上半年销售费用同比+18.49%，费用支出相对克制，其中综合促销费同比+26.39%，占比提升3pcts至47%，广告费和薪酬等费项占比稳定。归母净利率：24H1/24Q2分别为25.88%/27.30%，同比+1.30/+1.70pcts。 投资建议：预计公司24-26年归母净利润同比增加26.4%/23.5%/20.3%当前股价对应PE分别为16/13/11倍，维持“推荐”评级。 风险提示：省内竞争加剧，省外调整不及预期，旺季需求不振动销受滞等。

     古井贡酒(000596) 事件 2024年08月30日，古井贡酒发布2024年中期业绩报告。 投资要点 收入增长稳健，盈利能力同比高增 2024年中期公司实现营收138.06亿元（同增22.07%），归母净利润35.73亿元（同增28.54%）。2024Q2营收55.19亿元（同增16.79%），归母净利润15.07亿元（同增24.57%）。2024年中期实现毛利率80.41%（同增1.53pcts），2024Q2毛利率80.50%（同增2.72pcts），系产品结构提升所致。2024年中期实现净利率26.65%（同增1.50pcts），2024Q2净利率28.14%（同增1.75pcts）。2024年中期销售费用率26.16%（同减0.79pct），2024Q2为24.64%（同增0.31pct）。2024年中期管理费用率为4.86%（同减0.30pct），2024Q2为4.97%（同增0.23pct）。2024年中期销售回款142.46亿元（同增9.86%），2024Q2为58.79亿元（同增12.80%）。 年份原浆平稳放量增长，经销商队伍同比扩容 分产品看，公司2024中期年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他营收分别107.87/12.38/14.03亿元，分别同比+23.12%/+11.47%/+26.58%。受益于安徽省内消费升级，公司年份原浆系列积极培育省内次高端消费氛围，效果较佳。分渠道看，2024年中期公司线上/线下营收分别为4.08/133.97亿元，分别同比+18.88%/+22.17%。截至2024年中期，经销商4782家，同比净增加141家。 盈利预测 公司计划2024年实现营收、利润总额分别为244.5/79.5亿元，分别同比+20.72%/+25.55%，省内龙头势能持续释放，省外扩张空间足，公司目标达成可期。预计2024-2026年EPS分别为10.91/13.64/16.78元，当前股价对应PE分别为16/13/10倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、疫情拖累消费、古8及以上增长不及预期、黄鹤楼增长不及预期、省外扩张不及预期等。