安道麦A(000553) 投资要点: 全球领先的作物保护公司，三季度销量同比小幅增长 公司主要从事非专利作物保护产品的开发、生产及销售，是全球领先的作物保护公司之一，通过遍布全球各地的约60家子公司向100多个国家 的农民提供除草、杀虫及杀菌的解决方案。 2024年Q3，公司销售额为9.29亿美元，同比减少约10%（以人民币计算的营业收入为66.13亿元，同比下降11%），其中销量增长1%，价格下降7%。销售额下降一方面源于市场价格下行的影响，另一方面是因为公司不再侧重销售部分低利润产品。源于中国和印度生产商的激烈竞争以及原药价格下行的趋势，植保产品市场总体定价压力加重，其中以大宗植保产品最为明显。 期间费用方面，2024年Q3，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为15.80%/4.25%/1.54%/9.02%，同比分别变化+1.69/+0.84/+0.06/+5.90个pct，环比分别变化-1.53/+0.79/+0.10/+5.55个pct，其中，财务费用同比明显增长的原因是，套保成本因汇率走势增加、以色列消费者物价指数（CPI）走高对以以色列谢克尔计价、与CPI挂钩的债券产生负面净影响。经营活动现金流净额为1.59亿美元，同比增加0.77亿美元，原因包括公司继续严格管理采购，加强回款，改进供应商条款等；投资活动现金流净额为0.07亿美元，同比减少0.62亿美元，反映了公司对生产基地的固定资产投资进行优先序安排，以及落实奋进计划优化产品线结构，对与全球产品登记证相关的无形资产投资进行优先排序的结果。 三季度北美区域销售额同比大增，公司毛利率同比回升 公司的主要经营区域覆盖全球，分为欧洲、非洲与中东区、北美区、拉美区以及亚太区（包括中国），可以在全球各地的重点市场针对农民的需求引入新型差异化产品。 分区域看，2024年Q3，北美区域的销售额为1.58亿美元，同比+19%，主要得益于理想的天气条件以及公司侧重高毛利产品；同时，这使得北美区域在2024年前三季度的销售额达到5.72亿美元，同比+1%，实现 同比增长。其余区域在2024年Q3单季度的销售额同比均出现下滑，欧洲、非洲及中东（EAME）区域销售额为2.03亿美元，同比-14%，主要因为欧洲东部、中部及北部天气条件不佳，且整个区域竞争激烈，致使定价承压。拉美区域销售额为2.87亿美元，同比-18%，主要受到不利天气条件的影响，以及定价承压进一步疲软。亚太区域销售额为2.82亿美元，同比-11%，造成销售额下滑的因素包括客户需求疲软、市场竞争激烈、极端天气条件和市场定价下行等。 总体来看，虽然2024年Q3公司销售额同比下降，但由于新近按更低的市场定价购入的库存、销量小幅增长产生积极影响，同时管理层聚焦提升业务质量，高毛利产品在销售中占比扩大，公司的毛利率达20.25%，同比+2.30个pct。汇率走势则在同期产生了负面影响。 多种差异化新产品取得登记，奋进计划持续提升业务质量 差异化产品通过创新制剂技术、新颖的原药混配创见来满足种植者的特定需求，创造丰厚回报。为继续壮大差异化产品线，公司2024年Q3继续在全球市场登记并推出多种新产品。其中，Bazak创新型杀虫剂、Upturn微乳型除草剂在印度上市，公司全球首款基于螺虫乙酯开发的制剂产品Matos在韩国获得登记，丙硫菌唑系列产品取得登记的国家继续增加，包括德国、意大利、比利时、保加利亚、阿根廷、澳大利亚、美国等。 公司已于2024年Q1起启动奋进计划，意在通过提升业务质量重塑公司价值、推动公司逆境崛起。多种差异化新产品取得登记、高毛利产品在销售中占比扩大等结果，反映出公司启动奋进计划后部分落实措施已见成效，这将持续提升公司业务质量，助力公司在2024年到2026年的三年时间逐步实现设定的利润与现金流目标。 盈利预测和投资评级结合2024年前三季度表现，我们给出了公司盈利预期，预计公司2024-2026年营业收入分别295、308、325亿元，归母净利润分别-19、1.5、5.0亿元，2025-2026年PE分别为115、34倍。考虑到农药行业景气度有望恢复，公司全球市场份额有望持续提升，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示行业与市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险；利率及汇率波动风险；气候变化风险；安全生产及环保风险。

     安道麦A(000553) 安道麦发布2024年中报：公司2024年上半年实现营业收入149.10亿元，YoY-13.58%，归母净利润-8.95亿元。 农药行业景气低迷，公司业绩仍然承压。2024年上半年，大宗植保产品市场竞争激烈，同时渠道采购倾向即时模式，导致公司整体销售下滑，其中公司平均销售价格同比下滑10%、销量同比减少4%。分地区来看，2024年上半年公司欧洲、非洲与中东地区销售额同比下滑11.1%至6.79亿美元，北美地区地区销售额同比下滑5.0%至4.14亿美元，拉美地区销售额同比下滑28.9%至4.00亿美元，亚太地区销售额同比下滑17.0%至6.05亿美元。 面对充满挑战的市场环境，公司启动实施“奋进计划”，旨在通过提高业务质量来实现逆势突围。公司计划聚焦价值创新细分领域，即通过针对现有有效成分应用新型专有制剂技术实现产品创新，同时优化公司的产品组合，并改善生产成本及营业费用。我们认为，目前海外市场去库存已近尾声，新周期备货启动在即，届时市场刚需将逐步释放，行业景气度筑底回暖，农药产品价格将迎来反弹，届时公司整体收入及利润水平将有望得到改善。 持续推进产品差异化的发展战略，驱动公司长期发展。差异化的产品组合策略有助于继续推动业务增长。公司的差异化产品通过创新制剂技术和/或新颖的原药成分混配创见来满足种植者的特定需求，既包括以专利新近过期且商业潜能高的有效成分为基础的产品，也包括具备应用专有制剂技术的产品、含有一种以上的作用机制的产品以及生物农药。为继续壮大差异化产品线，公司在2024年继续在世界各地登记并推出多种新产品。我们预计公司通过实施以上产品策略，有望夯实差异化的竞争优势，持续推动业务增长，驱动公司长期发展。 公司盈利预测及投资评级：公司作为全球非专利农药龙头企业，差异化的产品组合助推业务增长，叠加受益先正达集团内部协同，我们看好公司长期发展前景。基于公司2024年中报，我们相应调整公司2024~2026年盈利预测，即2024~2026年净利润分别为0.99、3.73和5.26亿元，对应EPS分别为0.04、0.16和0.23元，当前股价对应P/E值分别为103、27和19倍。维持“强烈推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期；产品价格大幅下滑；新产品注册登记进展不及预期。

     安道麦A(000553) 事件：公司于3月26日发布2023年财报，2023年实现营收327.79亿元，同比-12.31%；归母净利润为-16.06亿元，同比-363.71%。23Q4实现营收81.19亿元，同比-12.74%，环比+9.61%。单Q4归母净利润-5.64亿元，同比-4.05亿元，环比+2.36亿元。 农药行业下行期去库、需求疲软，量价双降拖累营收下滑。由于1）渠道库存较高；2）高利率环境以及中国市场原药价格走低促使渠道倾向即时采购；3）欧洲、非洲及中东等地天气条件恶劣一定程度影响终端需求，产品均价及植保产品销量下滑拖累营收。分产品，公司2023年植保产品/精细化工产品营收300.15/27.65亿元亿元，同比分别-11.12%/-23.48%，销量分别65.31/156.15万吨，同比分别-5.35%/+0.2%；销售均价分别45956.3/1770.6元/吨，同比分别-6.09%/-23.64%。 行业去库存、产品价格走低使得盈利承压。2023年公司毛利率为20.73%，同比-4.41pcts，其中23Q4毛利率为19.35%，同比-3.83pcts，环比+1.39pcts。分产品，2023年植保产品/精细化工产品毛利率分别21.41%/13.38%,同比-3.79pcts/-11.20pcts，23H2植保产品/精细化工产品毛利率分别18.93%/16.18%,同比-4.73pcts/-9.09pcts；由于渠道去库存、海外高利率使得渠道倾向即时采购，下游客户对采购持观望心态。同时，渠道需求疲软，叠加原药价格同比下滑，公司主营植保产品定价承压，拖累公司盈利。公司财务费用增加主因利率上行导致贷款利息支出增加。 启动“逆转计划”，看好中期去库结束的业绩弹性、差异化制剂产品驱动长期增长。公司启动实施“逆转计划”，通过1）聚焦“价值创新”细分市场，凭借专有制剂技术赋能既有原药实现创新，而非依靠新型原药；2）优化产品组合，在“价值创新”客户细分市场中通过聚焦战略作物领域，提升业务质量；3）改善成本和营业费用，重塑运营模式。公司2023年经营活动现金流净额同增178.28%。2023年农药行业处于景气度底部，看好中期去库结束、产品均价上行带来的业绩弹性。作为全球植保领军企业，公司拥有300多种集中管理的原药及1,650款复配产品及制剂。2023年公司推出了11款差异化新品，在特定市场国家为20款差异化新产品取得了登记证。2024年公司两款天然植物源氨基酸生物刺激物麦佑、健佑上市，全面发力生物制剂、进入生物刺激素赛道，长期有望凭借差异化高价值制剂产品驱动增长。 预计公司24/25/26年归母净利润为2.24/5.05/8.43亿元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 研发项目不及预期风险；需求不及预期风险；农药产品价格波动。

     安道麦A(000553) 事件：安道麦发布2023年年报，实现营业收入327.79亿元，同比下降12.31%；营业利润为-14.61亿元；归属于上市公司股东的净利润为-16.06亿元，扣除非经常性损益后的净利润-18.51亿元。按23.30亿股的总股本计，实现摊薄每股收益-0.69元，每股经营净现金流为1.12元。单季度看，第四季度实现营业收入81.19亿元，同比下降12.73%；营业利润为-3.27亿元，归属于上市公司股东的净利润为-5.63亿元，折合单季度EPS-0.24元。 农药渠道在高库存背景下持续去库，公司收入及利润规模承压。2023年公司实现销售额46.61亿美元，同比下降16%，其中销售价格同比下降8%，销量同比下降7%。该年度渠道库存处于高位，带来公司渠道客户在普遍高利率的条件下着力去库存且倾向即时采购，受需求和原药价格走低的影响，公司植保产品定价承压，收入及利润规模同比减少。分产品看，公司除草剂/杀菌剂/杀虫剂/精细化工产品（非农）销售额分别为19.72/9.65/13.34/3.89亿美元，同比-20.4%/-8.0%/-11.4%/-27.6%。 分销售区域看，公司在欧洲、非洲与中东（EAME）/北美/拉美/亚太销售额（以美元计）分别同比yoy-8%/-20%/-19%/-18%，其中，国内销售额以美元计同比-25%。EAME地区市场需求总体放缓，且在23H2产品定价承压显著。北美地区中，消费者与专业解决方案业务受到通胀压力和高利率的影响，需求表现疲软；美国农化渠道库存虽有下降但生产商端仍积压库存，而加拿大产品的市占率提升，23Q4销售额创历史新高，全年销售额同比持平。拉美地区的巴西植保市场需求萎缩，公司产品定价难以提振，其他拉美国家销量同比增加，部分国家市占率提升。公司在亚太地区同样受到渠道库存居高、定价承压的影响，销售额同比明显下滑；其中在中国区伴随公司荆州基地达产，23Q4原药销售同比实现增长。 费用同比小幅增加，公司聚焦执行“逆转计划”。2023年公司毛利额67.95亿元，同比减少26.02亿元，yoy-27.7%；实现综合毛利率20.7%，yoy-4.4pcts。费用方面，公司期间费用合计69.31亿元，同比增加2.24亿元，yoy+3.3%；期间费用率为21.1%，yoy+3.2pcts。其中，财务费用与公允价值变动损益合计为18.33亿元，较22年增加0.02亿元，主要系支付的银行利息增加，而债券利息减少、以色列CPI走低以及冲销与子公司收购相关的延迟付款抵消了部分增幅。面对2023年植保行业市场环境，公司启动实施“逆转计划”，包括重塑市场定位、优化产品组合、改善生产成本与营业费用，旨在通过提高业务质量重塑公司价值。 盈利预测：考虑公司产品价格波动，我们预计公司2024~2026年归母净利润为2.0/3.5/5.5亿元（24-25年前值为6.9、7.5亿元），公司是全球非专利作物保护市场的领军企业，维持“持有”的投资评级。 风险提示：农药景气下行、产品价格下跌、原材料价格大幅波动、新项目进度及盈利情况低于预期

     安道麦A(000553) 安道麦发布2023年年报：全年实现营业收入为327.79亿元，YoY-12.31%，归母净利润为-16.06亿元。 农药行业景气低迷，量价双降导致业绩下滑。2023年农药行业处于周期底部，市场渠道库存积高、以及随之而来的经销商持续去库存，导致农药市场需求较弱、产品价格普遍走低，公司农药产品销量、价格相应下滑。从收入端看，公司2023年销售额为46.61亿美元，以美元计算同比下降16%，其中产品销售均价同比下滑8%、销量同比减少7%。从利润端看，受到产品价格下滑的不利影响，公司综合毛利率同比下降4.41个百分点至20.73%，同时公司财务费用同比增加，导致公司全年净亏损。 面对充满挑战的市场环境，公司启动实施“逆转计划”，旨在通过提高业务质量来实现逆势突围。公司计划聚焦价值创新细分领域，即通过针对现有有效成分应用新型专有制剂技术实现产品创新，同时优化公司的产品组合，并改善生产成本及营业费用。我们认为，目前海外市场去库存已近尾声，新周期备货启动在即，届时市场刚需将逐步释放，行业景气度筑底回暖，农药产品价格将迎来反弹，届时公司整体收入及利润水平将有望得到改善。 持续推进产品差异化的发展战略，驱动公司长期发展。差异化的产品组合策略有助于继续推动业务增长。公司的差异化产品既包括以专利新近过期且商业潜能高的有效成分为基础的产品，也包括具备应用专有制剂技术的产品、含有一种以上的作用机制的产品以及生物农药。为继续壮大差异化产品线，公司在2023年继续在世界各地登记并推出多种新产品，新产品导入率（过去五年推出的新产品占2023年全年销售额的贡献比例）达到22%。我们预计公司通过实施以上产品策略，有望夯实差异化的竞争优势，持续推动业务增长，驱动公司长期发展。 公司盈利预测及投资评级：公司作为全球非专利农药龙头企业，差异化的产品组合助推业务增长，叠加受益先正达集团内部协同，我们看好公司长期发展前景。基于公司2023年年报，我们相应调整公司2024~2026年盈利预测。我们预测公司2024~2026年净利润分别为2.56、4.95和6.73亿元，对应EPS分别为0.11、0.21和0.29元，当前股价对应P/E值分别为53、28和20倍。维持“强烈推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期；产品价格大幅下滑；新产品注册登记进展不及预期。