徐工机械(000425) 投资要点： 事件：徐工机械发布2025年三季报。 点评： 2025年前三季度业绩稳增长。2025年前三季度公司实现营收为781.57亿元，同比增长11.61%；归母净利润为59.77亿元，同比增长11.67%毛利率为22.33%，同比下降1.30pct；净利率为7.78%，同比提升0.04销售、管理、研发、财务费用率分别同比变动情况为-1.85pct、+0.09pct+0.02pct、-1.91pct。2025Q3，公司实现营收为233.49亿元，同比增长20.99%，环比下降16.59%；归母净利润为16.19亿元，同比增长0.22%环比下降30.70%。毛利率为23.02%，同比下降2.52pct，环比提升1.03pct。净利率为7.14%，同比下降1.17pct，环比下降1.38pct。销售、管理、研发、财务费用率分别同比变动情况为-2.64pct、-0.47pct+0.07pct、+0.46pct，分别环比变动情况为+1.54pct、+0.54pct、+0.53pct、+1.48pct。 海外营收持续提升，海外工厂本土化率超50%。2025年前三季度公司外销收入为375.94亿元，收入占比为48.10%，同比提升2.30pct。公司拥有50多家海外子公司，300多个海外经销商，2000多个海外服务备件网点，10000余名当地化服务工程师，产品远销190多个国家和地区，覆盖“一带一路”沿线95.00%以上的国家和地区。2025H1公司在意大利、赞比亚、几内亚等国家成立贸易类子公司。公司以区域经营实体化与职能管理平台化推动全球化能力提档升级，逐步建立全球产能调配能力，“全球购、供全球”的供应链物流国际化运作模式正加快落地。目前，主要海外工厂的产能布局日趋完善，当地化率达50.00%。 加强回款管理，强控风险迎高质量发展。2025年公司持续优化资金管理销售端加强回款管理，前三季度公司经营活动现金流净额为56.92亿元同比增加36.48亿元。三季度单季经营活动现金流净额为19.67亿元，同比增加16.26亿元，同比高增。截至2025Q3末，公司按揭、融资租赁担保余额较年初压降205.45亿元，公司进一步强控风险，不断夯实资产质量。 投资建议：维持“买入”评级。预计公司2025-2027年EPS分别为0.62元0.79元、0.89元，对应PE分别为17倍、13倍、12倍，维持“买入”评级 风险提示：（1）若下游需求不及预期，公司产品需求减弱；（2）若海外市场对国内企业产品需求减少，将导致公司业绩承压；（38）若原材料价格大幅上涨，公司业绩将面临较大压力。

     徐工机械(000425) 投资摘要 公司发布2025年三季报报告。2025Q1-Q3公司实现营业收入781.57亿元，同比+11.61%；归母净利润59.77亿元，同比+11.67%；扣非后归母净利润60.02亿元，同比+22.76%。2025Q3单季度来看，公司实现营业收入233.49亿元，同比+20.99%，环比-16.59%；归母净利润16.19亿元，同比+0.21%，环比-30.70%；扣非后归母净利润15.35亿元，同比-3.71%，环比-37.58%。 25单Q3收入端同比正增，利润增速短期表现较平。1）收入端，25Q3单季度公司收入同比实现双位数增长，或受益于工程机械内外销市场需求向好，25Q3挖掘机销量合计为5.35万台，同比+21.17%，其中内销/出口分别为2.42/2.93万台，同比+18.03%/23.91%。2）利润端，公司利润增速弱于收入增速，25Q3单季度公司毛利率为23.02%，同比-2.52个百分点，净利率为7.14%，同比-1.17个百分点，我们认为或因存货减值等因素短期拖累盈利。25Q3单季度公司期间费用率为13.98%，同比-2.58个百分点，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-2.64/-0.47/+0.07/+0.46个百分点。此外，25Q3单季度公司资产减值损失增加约1亿，主因存货跌价损失；投资收益减少约3.5亿元，主因远期外汇交割损失增加。 经营现金流改善明显，公司经营质量不断夯实。公司经营性现金流持续改善，2025年前三季度经营活动现金流净流入56.9亿元，同比+210%，公司坚持强控风险敞口，持续夯实资产质量，2025年三季度末，公司按揭、融资租赁担保余额较年初压降205.45亿元。 投资建议 我们预计2025-2027年公司实现营业分别为1011.06/1149.60/1337.50亿元，分别同比+10.31%/+13.70%/+16.35%；实现归母净利润分别为73.15/92.58/115.14亿元，分别同比+22.41%/+26.55%/+24.38%，当前股价对应2025-2027年PE分别为17/14/11倍，维持“买入”评级。 风险提示 市场需求不及预期风险、海外市场拓展不及预期风险、汇率波动风险、市场竞争加剧风险、原材料价格波动风险等。

     徐工机械(000425) 核心观点 事件：公司发布25年三季报，25Q1-3实现营收781.57亿元，同比+11.61%，其中Q3单季233.49亿元，同比+20.99%。25Q1-3实现归母净利润59.77亿元，同比+11.67%，其中Q3单季归母净利润16.19亿元，同比+0.21%。 25Q3毛利率同比有所承压，费用控制水平提升：25Q1-3公司综合毛利率22.33%，同比+0.36pct，25Q3毛利率23.02%，同比-0.63pct，主要由于区域销售结构和产品结构变动，内销、小挖等毛利率略低板块占比增加。25Q3管理、销售、研发、财务费用率分别3.3%、4.8%、4.4%、1.5%，同比分别-0.4pct、-0.77pct、+0.03pct、+0.38pct。财务费用增加主要由于汇兑损失。 Q3现金流多倍增长，减值增加和投资收益减少影响税前利润4.8亿元。 25Q3单季经营性现金流19.7亿元，同比多倍增长。单季资产减值损失和信用减值损失分别3.3和0.56亿元，减值较同期增长约1.3亿元。单季投资收益同比减少3.5亿元，主要由于锁汇等影响。此外，报告期末表外按揭和融资租赁担保余额为476.52亿元，较期初压降205.45亿元。 工程机械行业内外销共振，新一期股权激励推动高质量发展。前三季度协会数据显示挖机内外销同比分别+21.5%/+14.6%，单9月内外销同比+21.5%/+29%，9月各类工程起重机内销全面回暖，高机内销连续2个月降幅收窄。国内，挖机复苏较强劲，风电水利建设项目需求持续，非挖呈现回暖趋势；海外，库存消化、降息预期、财政货币刺激下欧美逐步恢复，我们看好工程机械行业继续保持内外销共振向上的良好态势。作为国内工程机械龙头厂商，公司在海外、土方机械、新能源产品、第二曲线矿山机械上持续开拓，叠加新一期股权激励已落地，我们期待公司顺应行业趋势，进一步释放经营活力。 投资建议：我们预计公司25-27年实现归母净利润73.0亿/95.1亿/120.7亿元，对应25-27年PE为17.1/13.2/10.4倍，维持“推荐”评级。 风险提示：国内宏观经济不及预期的风险，政策推进程度不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，出口贸易争端的风险。

     徐工机械(000425) 2025年10月30日，公司发布2025年三季度报，25Q1-Q3公司实现营业收入781.6亿元，同比+11.6%，归母净利润59.8亿元，同比+11.7%，扣非归母净利润60.0亿元，同比+22.8%；其中25Q3实现营业收入233.5亿元，同比+21.0%，归母净利润16.2亿元，同比+0.2%，扣非归母净利润15.4亿元，同比-3.7%。 经营分析 内外销共振，Q3营收加速增长。25Q1-Q3公司实现营业收入781.6亿元，同比+11.6%，其中25Q3实现营业收入233.5亿元，同比+21.0%，三季度公司营收加速。我们认为主要增长来源于公司内外销共振，根据中国工程机械协会，25Q3挖掘机内销、出口销量分别为2.42万台、2.93万台，同比+18.0%、+23.9%，相对25Q2的+7.8%、+14.4%，内销、出口均加速，公司作为国产土方机械龙头，内外销共振，拉动25Q3收入加速增长。25Q1-Q3公司毛利率为22.3%，同比提升0.3pct，其中25Q3为23.0%，同比降低0.6pct，主要原因或为三季度小挖内销占比提升，拉低了整体毛利率。投资收益减少、减值&费用短期增长，影响利润兑现。25Q3公司销售费用、管理费用、研发费用分别为11.2、7.7、10.2亿元，同比增长0.5、0.6、1.8亿元。25Q3公司资产减值、信用减值分别为3.3、0.6亿元，同比增长1.0、0.3亿元，投资收益同比减少3.5亿元，多项因素影响公司短期利润释放，25Q3归母净利润增速为+0.2%。费用端增长，特别是研发费用增长是为中长期成长积蓄产品势能，看好公司中长期成长性。 海外业务持续增长，看好海外推动利润持续释放。25H1海外业务毛利率为24.0%，高于国内3.7pct，25H1公司海外收入255.5亿元，同比+16.6%，占比为46.6%，25Q1-Q3海外占比进一步提升至48.1%。看好公司海外收入扩张，继续带动利润释放。 经营稳健，资产质量持续提升。25Q3公司按揭、融资租赁担保余额较年初压降205.45亿元，公司进一步强控风险，不断夯实资产质量，风险敞口持续压降，看好公司资产质量持续提升。 盈利预测、估值与评级 我们预计25-27年公司营收为1045.57/1207.71/1390.42亿元、归母净利润为70.15/92.09/115.11亿元，对应PE为18/13/11倍。维持“买入”评级。 风险提示 国内需求不及预期、海外市场竞争加剧、原材料价格上涨风险、汇率波动风险。