派林生物(000403) 事件：派林生物发布2024年一季报，2024Q1公司实现营收4.36亿元，同比增长67.00%，实现归母净利润1.22亿元，同比增长116.31%，实现扣非净利润1.08亿元，同比增长196.85%。公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营收23.29亿元，同比下滑3.18%，实现归母净利润6.12亿元，同比增长4.25%，实现扣非净利润5.65亿元，同比增长9.08%。根据2023年利润分配公告，公司向全体股东每10股派发现金红利2元（含税），共派发现金1.46亿元。 点评： 23年采浆量迅速增长，24Q1在低基数下业绩实现快速增长。据公司公告，2023年，公司面对2022年下半年新疆浆站原料血浆停采时间较长和其他浆站采浆受影响的挑战，专注血液制品核心主业，年内4家单采血浆站通过验收，通过内生与外延并举，2023年经营业绩实现同比增长，采浆量突破1,200吨大关，采浆量的大幅提升助力公司未来业绩发展。2023Q1公司实现营收2.61亿元，同比下滑47.87%，系2022年下半年新疆浆站原料血浆停采时间较长和其他浆站采浆受影响所致，2024Q1在低基数下业绩实现快速增长，且行业整体发展趋势良好，采浆端仍然保持了快速增长，销售端市场需求景气。从费用端来看，2024Q1公司销售费用率和管理费用率同比下降，整体费用控制较为稳健。 产品终端需求景气。据公司公告，2023年，随着经济社会全面恢复常态化运行，社会及市场对血液制品认知大幅提高，产品销售端市场需求景气，尤其是人血白蛋白和静丙供不应求，核心产品实现量价齐升，同时也为中国血液制品企业出口创造了机遇，公司在东南亚、南美洲及中东部分国家实现多种产品海外出口销售，并且完成巴基斯坦法规注册，助力年度经营目标达成。2024Q1，血液制品行业整体发展趋势良好，采浆端仍然保持了快速增长，销售端市场需求景气。 推动吨浆利润提升和新浆站拓展。据公司公告，公司2023年吨浆净利润近70万元/吨。未来随着新产品数量持续增加，结合国内外标杆血液制品企业盈利能力，公司力争将吨浆净利润提升至超100万元/吨。公司会大力推动新浆站拓展工作，一方面公司会计划完成派斯菲科剩余新浆站验收，尽快推动广东双林鹤山浆站和坦洲浆站完成验收；另一方面主要股东也会在遵守上市公司相关规则的前提下，积极给上市公司赋能，协同上市公司共同推动浆站拓展工作，公司已在充分利用各方资源积极推动开展各项工作，不断提升公司原料血浆采集规模。 盈利预测：我们预计派林生物2024-2026年营收分别为29.11/34.06/39.51亿元，归母净利润分别为7.79/9.13/10.95亿元，对应PE分别为28/24/20X。 风险因素：政策风险、市场竞争风险、原材料与质量标准风险、市场推广风险

     派林生物(000403) 事件： 4月27日，派林生物发布2023年年报和2024年一季报。公司2023全年实现营收23.29亿元（-3.18%）、归母净利润6.12亿元（+4.25%）、扣非归母净利润5.65亿元（+9.08%）。2024年一季度，公司实现营收4.36亿元（+67%）、归母净利润1.22亿元（+116.31%）扣非归母净利润1.08亿元（+196.98%）。公司业绩符合预期，2024Q1业绩高增长，在采浆快速增长保障下，2024年全年业绩有望实现高增长。 2023年采浆量超1200吨，2024年产品端有望快速放量 2023Q4公司实现营收9.64亿元（+4.63%）、归母净利润2.86亿元（+20.34%）。2023下半年，公司血浆供应短缺问题得以改善，产品端恢复良好增长，2024Q1延续快速增长态势，静丙等血制品需求端持续旺盛。2023年，派斯菲科下属龙江、甘南、巴彦和庆安浆站陆续获证开采，德源供浆恢复正常，新老浆站共同发力下，2023全年采浆量同比大幅增长，超过1200吨，为2024年产品端的增长奠定坚实基础。公司目前共有浆站38家，位于行业第三。截至2024.4.27，公司38家浆站中有34家浆站在采，剩余4家浆站处于建成待验收阶段。随着派斯菲科建成浆站的验收开采以及德源浆站供浆能力的持续提升，公司2024年采浆量有望延续高增长。新浆站方面，公司有望在陕煤助力下在其他省份浆站实现浆站布局开拓，为长期增长蓄积动能。 提质增效持续推进，盈利能力具备良好提升空间： 2023年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为12.26%（-4.35pp），7.74%(+0.86pp)、3.42%（+0.29pp）和-2.47%(-0.17pp);销售净利率达26.26%（+1.82pp）。陕煤入主后公司经营管理方面逐步提质增效，期间费用控制良好，盈利能力有望持续提升。研发方面，公司在研产品进度较快的数量超过10个，纤维蛋白原正在开展临床试验数据和注册现场核查，新一代静丙的研究工作持续推进。随着公司在研管线的推进、产品陆续上市和工艺技术的改进，公司吨浆利润具备良好提升空间。 投资建议： 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.8/9.4/11.0亿元，对应EPS分别为1.07/1.29/1.50元，当前股价对应PE分别为27.96/23.22/19.93倍，持续推荐，给予“买入”评级。 风险提示： 采浆量不及预期风险；产品销售不及预期风险；新品上市不及预期风险。

     派林生物(000403) 公司是国内血制品头部企业之一，长期成长确定性强。公司采浆站主要由“广东双林+哈尔滨派斯菲科+新疆德源“三部分组成，目前合计在手浆站数量达到38家，2023上半年采浆量接近550吨，预计2023年采浆量将超过1000吨，从采浆站数量或采浆量来看，派林生物均处于行业头部水平。2023年初，陕煤集团成为公司第一大股东，我们判断2023-25年，派林生物将进入内生加速增长期（即派斯菲科+新疆德源进入采浆爬坡期），2025年之后陕煤集团赋能将会得到体现，公司长期成长性较为明确。 血制品行业资源属性强，近年来资产重组明显，预计行业集中度将持续提升。近年来国内血制品行业资产重组或股权转让较为频繁，除派林生物实控人变为陕煤集团外，上海莱士于2023年11月收购血制品公司广西冠峰生物，并于当年底公告海尔集团将成为公司实控人；卫光生物于2023年公告控股股东变为国药集团，我们判断未来几年血制品行业重组收购行为依然较为频繁，行业集中度提升确定性较强。 公司采浆站数量较多，派斯菲科多个新浆站投产后有望进入采浆量快速增长期，带动公司整体采浆量持续上行。1）公司目前拥有38个浆站，分别是广东双林13个（其中11个在采，2个建设完成等待验收），派斯菲科19个（其中15个在采，4个建设完成等待验收），新疆德源6个浆站全部在采，在国内上市公司里面采浆站数量仅次于天坛生物和上海莱士；采浆量方面，公司2023上半年采浆量近550吨，预计2023年有望突破1000吨，将进入千吨级血液制品第一梯队。此外，考虑派斯菲科有多个建浆站有望在近几年陆续投产，未来采浆量弹性显著。2）陕煤集团入主有望赋能：陕煤集团作为陕西省最大国资企业之一，实力雄厚，我们期待后续陕煤赋能给公司带来的边际变化。 与新疆德源签订战略合作协议，未来弹性较大。2024年3月，公司与新疆德源签订战略合作补充协议：1）合作期限延长2年，从自2026年6月22日起至2028年6月21日止；2）自第五个合作年度起，若新疆德源供浆量超过200吨/年，则每年超过200吨血浆部分（含普通原料血浆及特免原料血浆），派林生物在血浆采购价款基础上增加7万元/吨支付给相应浆站，若供浆量超过500吨/年，则专项奖励500万元款项给相应浆站；若供浆量超过600吨/年，则再专项奖励500万元款项给相应浆站。我们认为新疆地区采浆潜力大，本次合作期限的延长，以及对采浆量的激励机制，新疆德源6个采浆站未来采浆量空间值得期待。 盈利预测与估值：我们预计公司2023-2025年分别实现营业收入23.3、29.2、33.7亿元，同比增长率分别为-3.2%、25.4%、15.2%，实现归母净利润分别为6.1、7.7、9.2亿元，同比增长率分别为3.2%、27.1%、19.6%。当前股价对应的PE分别为36、29、24倍。我们用天坛生物、博雅生物、华兰生物和卫光生物作为可比公司，公司估值水平与可比公司相当，但考虑公司实控人变为陕西省国资委（陕煤），未来赋能空间较大，且目前处于业绩快速增长期，成长性较强，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险；采浆量增长不及预期的风险。

     派林生物(000403) 事件： 4月13日，派林生物发布2023年业绩快报和2024年一季度业绩预告。公司2023年实现收入23.29亿元，同比下降3.18%；归母净利润6.12亿元，同比增长4.25%。公司2024Q1预计实现归母净利润1.13-1.30亿元，同比增长100-130%。2023全年及2024Q1实现高质量发展，业绩增长符合我们的预期。4月15日，派林生物发布公告，全资子公司派斯菲科下依安浆站收到黑龙江省卫生健康委员会签发的《单采血浆许可证》。 受2022H2供浆减少影响，2023年业绩小幅增长： 按照公司2023年业绩预告指引，预计公司23Q4实现收入9.54亿元（+5%），归母净利润2.86亿元（+20%），23Q4利润端实现较快增长。2022下半年新疆浆站原料血浆停采以及其他浆站采浆受疫情负面影响下，公司2022年采浆量出现一定程度下降，从而影响2023年产品端的放量。在供给减少的情况下，公司收入端小幅下降，但利润端在公司运营能力和经营效率提升下实现正向增长。 2024Q1业绩实现翻倍增长，看好24全年业绩高增： 公司2024Q1业绩实现同比100%以上高增长，一方面2023Q1基数较低（2022H2采浆量减少影响），另一方面公司产品端预计实现持续良好放量。受到部分产品销售节奏影响，公司全年业绩呈现前低后高趋势。在2023年采浆量恢复增长背景下，我们看好公司2024年全年发展，剔除基数影响，公司业绩端增长有望逐步提速。 依安浆站获证开采，血浆增长确定性进一步提升： 派斯菲科下属依安浆站获证开采，有利于提升公司原料血浆供应能力。派林生物目前共有38个浆站，其中双林生物19个（双林13个+德源6个），派斯菲科19个。截至目前，派斯菲科共有17个在营浆站和2个在建浆站。依安浆站是继3月获证的拜泉浆站后，今年第二个获证开采的新浆站，剩余2个在建浆站也有望陆续完工验收。随着派斯菲科在建浆站陆续获证开采，公司采浆量将稳步提升。 投资建议： 陕煤控股后公司各项事宜稳步推进，具备较高执行力，有望带来管理效能的持续提升，公司长期发展趋势逐步向好。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为6.1/7.7/9.4亿元，对应EPS分别为0.84/1.05/1.28元，当前股价对应PE分别为35.43/28.11/23.17倍持续推荐，给予“买入”评级。 风险提示： 采浆量不及预期风险；产品销售不及预期风险；新品上市不及预期风险。

     派林生物(000403) 投资要点 陕煤集团实力雄厚，多方面赋能公司长远发展：2023年，公司控股股东变更为胜帮英豪（陕煤集团），实际控制人变更为陕西省国资委。我们预计陕煤集团入主后，公司的采浆资源将获得大幅提升，公司未来发展可获得来自陕煤集团的资金、技术、渠道等全方面资源的支持和保障。 采浆量突破千吨，跻身国内血制品行业第一梯队：公司目前有38个单采血浆站，在营浆站32个，居行业前列。我们预计2023年全年采浆量将超过1000吨，同比增长约50%。仅考虑公司在营和在建浆站，暂不考虑潜在的新获批浆站和外延并购浆站的影响，预计公司2025年采浆量达到1600吨，相比2022年采浆量提升100%，是血制品企业中采浆量提升空间较大的公司。 产品结构化升级，吨浆利润有望不断提升：公司产品品种合计达到11个，产品数量位居行业前列。在研产品近10个，新产品上市有望进一步提升吨浆利润。其中，高浓度静注人免疫球蛋白（层析法）对吨浆利润的提升贡献显著，我们预计派斯菲科和广东双林两个子公司今年能申请到该产品的临床批件并开展临床试验，估计2026年-2027年公司的层析静丙能够获批上市。 公司吨浆市值较低，被低估的成长型血制品公司：按照2023年的采浆量计算，公司的吨浆市值为1729万元/吨，仅高于卫光生物，处在行业内较低的位置，说明公司市值被低估。 战略性布局静丙常规出口业务，助力公司长远发展：比起我国国内的静丙市场，海外对静丙有更加广泛的需求和应用，对静丙有较大的进口需求。海外静丙价格普遍高于国内，静丙出口是公司的长期战略。公司已从静丙的应急出口，逐步拓展海外常规注册渠道。随着巴西等国注册准入备案批准，我们认为未来公司的产品出海前景向好。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为24.34、30.58、36.85亿元，归母净利润分别为6.12、7.95、10.55亿元，当前市值对应PE分别为35倍、27倍和20倍。血制品行业成长空间广阔，行业集中度高，公司作为血制品公司中被低估的弹性标的，陕煤集团有望通过“内生+外延”助力公司新浆站增长，公司2023年为业绩拐点，24-25年保持高增长。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：业绩低于预期风险，新浆站批文数量不及预期，集采等政策风险，产品价格下调风险等。

     派林生物(000403) 事件： 3月25日，派林生物发布公告，子公司派斯菲科下属拜泉浆站公司收到黑龙江省卫生健康委员会签发的《单采血浆许可证》。拜泉浆站自取得《单采血浆许可证》之日起可正式采浆，拜泉浆站实现采浆有利于提升公司原料血浆供应能力，有利于提升公司经营业绩，对公司长期发展具有积极作用。 拜泉浆站正式开采，派斯菲科采浆量有望持续增长： 派林生物目前共有38个浆站，其中双林生物19个（双林13个+德源6个），派斯菲科19个。截至2023年底，派斯菲科共有14个在营浆站和5个在建浆站。拜泉浆站是今年第一个获证开采的浆站，其他4个在建浆站也有望陆续完工验收。随着派斯菲科在建浆站陆续获证开采，派斯菲科采浆量将稳步提升，公司业绩稳健增长确定性进一步提高。 公司具备较高执行力，各项进程快速推进： 陕煤入主后公司各项进程高效快速推进，体现出了较高执行力和管理效能。3月以来，双林与德源签订战略合作补充协议，德源供浆量进一步提升；公司与巴基斯坦经销商3A签订长达十年的静丙独家经销协议，为公司产品出海和长期稳健增长提供强大动能。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为6.0/7.7/9.4亿元，对应EPS分别为0.82/1.05/1.28元，当前股价对应PE分别为34.19/26.65/21.92倍，持续推荐，给予“买入”评级。 风险提示： 采浆量不及预期风险；产品销售不及预期风险；新品上市不及预期风险。

     派林生物(000403) 事件： 3月20日，派林生物发布关于公司海外市场法规注册出口贸易签订独家许可和供应协议的公告。广东双林近日与巴基斯坦经销商3ADiagnostics签订独家许可和供应协议，协议内容包括： 1）广东双林授权3A在巴基斯坦市场进行独家营销，营销授权合作的产品为静注人免疫球蛋白（pH4）2.5g(5%)； 2）双方同意每个自然年的产品供应数量及价格由双方另行协商确定，并规定在双方另行签署的年度供货协议中； 3）双方协议合作的初始期限为10年，经双方协商后可续期2年 静丙出海持续推进，为公司长期稳健增长提供强大动能： 静丙作为全球血制品市场第一大品种，具备丰富的适应症和广阔的应用前景。海外市场对于静丙需求较为旺盛，预计出厂价高于国内疫情之后，国内医生和患者对于静丙的临床价值认知有所提升，使用量呈现良好增长态势，目前需求持续旺盛。 公司自2019年开始持续推进海外出口，继23年8月在巴基斯坦取得静丙的上市批文后，近日与当地经销商3A签订长达10年的独家经销协议，为公司静丙出海奠定良好基础，未来海外市场有望贡献良好业绩弹性。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为6.0/7.7/9.4亿元，对应EPS分别为0.82/1.05/1.28元，当前股价对应PE分别为33.67/26.24/21.58倍，持续推荐，给予“买入”评级。 风险提示： 采浆量不及预期风险；产品销售不及预期风险；新品上市不及预期风险。

     派林生物(000403) 事件 派斯双林生物制药股份发布公告：为进一步深化与新疆德源战略合作，公司拟与新疆德源签订《战略合作协议之补充协议二》，主要内容包括以下3点：（1）协议各方同意，合作期限在现有基础上再延长两年（2026年6月22日-2028年6月21日）；（2）新疆德源在第三个合作年度后的供浆量每年提高到200吨；（3）阶梯式激励，新疆德源每年供浆量超过200吨/年，则超过200吨的部分，双林生物在原协议采购价款基础上增加7万元/吨；若每年供应超过500吨，双林生物予以专项奖励500万元；每年供应超过600吨，则再予以500万元款项给相应浆站。 投资要点 血制品属于高壁垒准入行业，公司目前位居行业第一梯队 我国血液制品行业具有极高的行业准入壁垒，截至目前我国仅有28家具有生产资质的血液制品企业。采浆站和采浆量是血制品公司长期发展的关键因素。根据公司2023年半年报，通过战略重组派斯菲科和与新疆德源进行战略合作，公司产品数量合计达到11个，国内血制品企业最多为14个品种，公司浆站数量合计达到38个，目前位居行业前三。通过内生与外延并举，公司实现了跨越式发展，2023年采浆量预计将超过1000吨，进入千吨级血液制品第一梯队。 与德源深化战略合作，助力提升公司经营业绩 此次公司与新疆德源签订补充协议的主要内容，一是将双方合作时间延长2年，延至2028年6月21日，增加了双方合作的长期稳定性，巩固了公司血浆的规模优势；二是此次协议采用阶梯式激励，有助于激发新疆德源合作浆站采浆的积极性，为公司原料血浆的供应量增加弹性。综合来看，此次补充协议的签订及实施，更有利于双方战略合作的持续开展，有效提升公司原料血浆供应能力和公司经营业绩。 盈利预测 血制品行业准入壁垒高，血液制品长期供不应求，未来仍将持续景气。浆站数量和血浆量是驱动公司发展的关键因素，公司目前位于国内第一梯队。2023年10月，公司股东更换为陕西省国资委，有望从浆站建设等多个方面赋能公司发展。此次和新疆德源的深化合作，巩固了公司的血浆规模优势，为公司未来几年血浆量的增长提供弹性，助力公司业绩提升。 我们预测公司2023-2025年收入分别为24.53、29.42、33.82亿元，EPS分别为0.82、1.06、1.25元，当前股价对应PE分别为34.7、27.1、22.8倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示 浆站采浆、获批和建设不及预期；血制制品销售不及预期；行业政策风险。

     派林生物(000403) 投资要点 事件：公司发布“关于签订《战略合作协议之补充协议二》”的公告，对与新疆德源原协议、原补充协议的相关条款作出调整及补充，进一步深化与新疆德源战略合作。 延长合作期限，采浆量得到保证叠加供浆激励进一步加深双方合作。2024年3月11日，公司发布公告，与新疆德源签订战略合作补充协议，主要内容：1）延长合作期限：自补充协议生效日起，合作期限在各方现有合作年度基础上延长2年，自2026年6月22日起至2028年6月21日止；2）合作浆站保证：新疆德源6个合作浆站不得调减或者调换；3）供浆量激励：自第五个合作年度起，若新疆德源供浆量超过200吨/年，则每年超过200吨血浆部分（含普通原料血浆及特免原料血浆），派林生物在血浆采购价款基础上增加7万元/吨支付给相应浆站，若供浆量超过500吨/年，则专项奖励500万元款项给相应浆站；若供浆量超过600吨/年，则再给予专项奖励500万元款项给相应浆站。本次补充协议公告落地，一方面合作期限延长，其次更重要的是通过激励方式将大幅提高新疆德源采浆积极性，公司采浆量成长确定性得到进一步提升。双方的战略合作将进一步挖掘新疆地区巨大采浆潜力，有效提升公司原料血浆供应能力，提高公司血液制品业务综合竞争力。 血制品资产重组整合加速，行业集中度进一步提升，龙头强者恒强：近年来，国内血制品行业资产重组或股权转让愈发频繁，2023年以来，派林生物和卫光生物相继更换控股股东为陕西省国资和国药集团，上海莱士第一大股东基立福正在筹划股权变动，我们认为血制品行业资产重组正在加速，行业集中度提升确定性较强，未来龙头获取采浆站的能力将愈发突出，对于行业中小血制品企业而言，被收并购或将是主流选择，龙头将强者恒强。从国际市场来看，血制品营收排名前五位的企业市占率达80%以上，2022年国内市场前四家血制品企业采浆量占国内采浆量50%以上，行业高集中度背景下，利好头部企业，派林生物即为其中之一。 盈利预测及投资建议。我们预测2023-2025公司业绩分别为5.8/7.5/8.7亿元，同比-0.7%/+29.0%/+16.0%，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险；产品销售不及预期的风险；相关政策风险。

     派林生物(000403) 事件： 3月11日，派林生物发布关于签订《战略合作协议之补充协议二》公告。为进一步深化与新疆德源战略合作，公司与新疆德源友好协商，双方对原协议、原补充协议的相关条款作出调整及补充，拟与新疆德源签订《战略合作协议之补充协议二》。 协议主要内容： 1）合作期限在各方现有合作年度基础上再予以延长两个合作年度（具体时间为：自2026年6月22日起至2028年6月21日止）；借款截止期限由原协议五个合作年度届满之日止修改为八个合作年度届满之日止。 2）德源同意不按照原协议的约定或其他原因来要求双林调减或调换所有合作浆站。 3）德源在第三个合作年度的供浆量未达到180吨/年，根据原补充协议的相关约定，德源同意在第三个合作年度后的年度，每年向双林供浆量提高到200吨作为补偿。 4）各方同意自第五个合作年度起，若德源的供浆量超过200吨/年，则每年超过200吨的血浆部分（含普通原料血浆及特免原料血浆），双林在原协议约定的血浆采购价款基础上增加7万元/吨支付给相应浆站；若德源的供浆量超过500吨/年，则双林专项奖励500万元款项给相应浆站；若德源的供浆量超过600吨/年，则双林再予以专项奖励500万元款项给相应浆站。 阶梯式奖励机制下供浆量有望更上一台阶，公司业绩具备较大弹性 此补充协议一方面增强了双林和德源合作的稳定性，再次延长了两年的供浆周期；另一方面，对于德源供浆量从不低于180吨/年调整为200吨、500吨和600吨的阶梯式奖励机制，有望提升德源德采浆积极性。公司采浆量增长的确定性得到进一步提高，血浆供应能力稳步提升，跻身国内血制品行业第一梯队。原料端的稳定增长为产品端的良好增长奠定坚实基础，公司业绩有望更加稳健。 目前静丙、白蛋白依旧处于紧平衡状态，疫情后血制品的临床价值认知得到大幅提升，行业高景气度持续。派林生物业绩兑现度持续提升，业绩弹性大。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为6.0/7.7/9.4亿元，对应EPS分别为0.82/1.05/1.28元，当前股价对应PE分别为33.62/26.21/21.55倍，持续推荐，给予“买入”评级。 风险提示： 采浆量不及预期风险；产品销售不及预期风险；新品上市不及预期风险。