| 序号 | 研究机构 | 分析师 | 预测每股收益（元） | 报告标题 | 更新日↓ |
| | | 2020 | 2021 | 2022 | | |
| 1 | 光大证券 | 唐佳睿，李泽楠 | 2.2700 | 3.5400 | 4.4100 | 中国中免近况跟踪报告：7月离岛销售靓丽，补购模式迎来新空间 | 2020-07-31 |
离岛免税新政首月销售靓丽，离岛补购上线淘宝：海关总署数据显示，7月1日至27日，海关共监管海南离岛免税销售金额22.19亿元、购物旅客28.10万人次，同比分别增长234.19%、42.71%；环比分别增长45.51%、12.63%。聚划算百亿补贴上线离岛补购。通过淘宝搜索“汇聚海南”便可直接参与海南免税商品离岛补购活动，享受海南免税店同质同价、甚至为优惠的补贴价。补购金额将累计入10万的个人年度限购额度。
新政效果显著，看好离岛补购未来增长：离岛免税政策放宽之后，线下销售持续火爆，从公布的数据来看，目前海南客单价已提升至7900元左右，相比2019年海南离岛免税客单价3544元已有明显提升，政策效果显著。从首周销售数据来看，离岛免税购买金额排名前三的为化妆品（占51.3%）、首饰（占14.1%）和手表（占11.9%），高客单价商品销售已有明显提升。7月30日，宝格丽海口免税店开业，开业单日2小时销售突破百万。在供给充足的前提下，离岛免税商品价格优势明显，预计今年整个离岛免税仍将保持高速增长。离岛补购平台今年3月上线，之前主要通过官网进行购买下单，是海南离岛政策的延续，购买者需180天之内有海南离岛记录，补购金额计入个人年度离岛消费额度中。本次海南文旅厅携手聚划算将离岛补购模式上线淘宝，无论从流量，页面设计还是政府的重视角度来说，对此模式的销售都是巨大利好。目前离岛补购相对于线下销售来说仍占比较小，未来倘若宣传力度加大、品类扩充，增长空间预计将远高于线下。
消费内循环趋势下引导海外消费回流，免税迎来新成长逻辑：在5月两会期间，总书记强调要逐步形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，免税作为内循环的重要手段首先获益。从现在时点看，未来公司仍具有较大的上涨空间。短期来看，利好政策如国人市内免税仍值得期待，长期来看，线上线下共同发力打开了疫情下免税市场的新成长逻辑，免税的空间不再是固定物理条件之下的内生增长，而是线上更多市场空间的跨边界拓展，免税行业因此或有更广阔的渠道前景，中国中免作为行业绝对龙头，短期仍然能享受大部分行业红利。
盈利预测：暂不考虑线上变化带来的影响，我们维持20-22年EPS预测为2.27、3.54、4.41元，维持“买入”评级。
风险提示：居民收入增速受疫情影响停滞，政策落地不及预期。 |
| 2 | 民生证券 | 顾熹闽 | 2.3100 | 4.6200 | 6.4100 | 中国中免:线上线下持续发力，公司离岛免税业务有望加速 | 2020-07-31 |
维持离岛免税 1300亿市场规模的预判，实现的时间点或有望提前根据海关最新数据，7月离岛免税客单价 7897元，已超过我们前期测算 7.8K-17K 客单价下限。同时，7月下旬以来的客单价已经突破 10K，而考虑到当前供应链尚未改善到位（手机、高端手表等仍有缺货现象），我们认为在即将到来的 Q3/Q4，客单价仍将持续上行。同时，我们预计以进出岛旅客人次（机场+港口）口径计算的购物转化率接近 20%，去年同期则为 13%。若目前的销售状态持续至明年，则离岛免税 21年的销售规模或将显著高于我们此前预期的 400亿。重点建议关注供应链的改善进展。
设立武汉市内免税店，公司 市内免税布点有望持续增加近期中免与武汉港发集团签订战略合作意向，明年将于武汉设立第 6家市内免税店。此前，中免还与广州市政府亦签订了战略合作协议。此外，在此前布点的 5个城市中，中免也已就扩容完成选址。我们预计，虽然市内免税店未来设立将采取招投标方式，但目前中免布局的市内店已涵盖国内近 70%的出入境客流，先发优势明显，未来政策放开后，中免仍将是市场扩容的最大受益者。
携手淘宝，新零售模式不断拓展截止目前，离岛免税补购商城已经将两大流量平台微信、淘宝纳入怀中，对后续提高旅客补购转化率意义重大。此外，CDF 会员购业务也通过市内的线下门店、分子公司人员微信朋友圈宣传等方式进行推广，预计亦有可观贡献。目前公司新零售业务净利润率较高，但预计年底会有销售提成费用支出，目前比例暂未确定。长远而言，补购+会员购业务可对标进口跨境电商（预计化妆品的市场空间在千亿之上），市场空间可观。
投资建议结合最新参数调整，上调公司 2020-22年 EPS 至 2.31、4.62、6.41元，对应 PE 各为97/48/35倍。公司 2016年以来历史估值平均为 40倍，伴随下半年离岛免税供应链改善以及国人市内免税政策落地，公司估值仍有提升空间。此外，考虑海外疫情进展，建议关注下半年中免集团与机场之间关于租金及扣点率的谈判进展。维持“推荐”评级。
风险提示：离岛免税经营进展不及预期；公司存货减值力度超预期。 |
| 3 | 东兴证券 | 张凯琳，王紫 | 2.0400 | 3.6100 | 4.3300 | 中国中免：Q2复苏显著，政策加持未来有望持续发力 | 2020-07-18 |
事件：中国中免发布2020上半年业绩快报，实现营业收入193.1亿元，同比下降22.0%，归母净利9.3亿元，同比下降77.5%，扣非后同比下降68.9%。
海外疫情拖累机场店业绩，线上补购进行有效补充；离岛免税促销，海免助力业绩增厚。从机场口岸店来看，海外疫情导致出入境人数骤降，且保底租金刚性，拖累业绩；但公司积极推广线上平台，通过直邮方式有效补充机场店营收。从海南离岛免税来看，在1-2月旺季闭店26天对收入带来一定影响，在促销等方式引流后，5月海南免税品销售额同比增长148%至19.8亿。依靠离岛促销与机场线上补购，Q2显著复苏，营业收入同比增9.6%，环比增52.9%（包含海免公司并表影响），归母净利10.5亿元，同比增8.2%，未来有望持续向好。此外，公司收购海免51%股权，2019年海免营业收入32.3亿元，归母净利2.6亿元，并表后预计将为公司增厚1-2亿元业绩。
免税政策频出利好，看好下半年业绩增长。海南免税政策放开力度较大，助力离岛免税发展。《关于海南离岛旅客免税购物政策的公告》于7月1日落地，对免税商品购买限制做出了大幅度放开。海南免税购物新政实施的首周，离岛旅客累计购物6.5万人次，购物总额4.5亿元，免税6571万元，日均免税939万元，比上半年日均增长58.2%，政策对免税消费刺激效果显著。此外，跨省团队游恢复，结合海南政府提出中免集团全年免税300亿的销售目标来看，预计下半年离岛免税有望持续发力，短期内将成为公司业绩重要支撑。
长期看，政策促进海外消费回流趋势不改，赛道优势依旧明显。随着我国免税规模化效应逐渐释放，叠加市内店政策持续推进，国内免税市场潜力依然巨大。公司先发优势显著，拥有国内免税80%以上的市场份额，将优先受益于海外消费回流带来的行业红利。
公司盈利预测及投资评级：看好政策带动下海南离岛免税的持续快速增长，预计公司2020-2022年净利润分别为39.9、70.5、84.5亿元，对应EPS分别为2.04、3.61、4.33元。当前股价对应2020-2022年PE值分别为84、47、40倍。维持“强烈推荐”评级。
风险提示：宏观经济波动，超预期政策，国内疫情反复，机场租金压力。 |
| 4 | 安信证券 | 刘文正,杜一帆 | 2.0500 | 4.0800 | 5.2600 | 中国中免：Q2业绩显著改善，看好未来海南政策红利持续释放+自身规模&供应链优势下长期空间 | 2020-07-17 |
事件:2020年7月16日,中国中免发布业绩快报,2020H1公司实现营收193.1亿元/-22.0%,归母净利9.3亿元/-71.7%,扣非归母净利7.78亿元/-68.9%,我们估计其中非经常性损益1.52亿元主要来自于海免并表,因会计处理原因扣除海免1-5月非经常性损益,还原4、5月非经常性损益后估计2020H1扣非净利约8.4亿元;Q2单季度实现营收116.7亿元/+10%,归母净利10.5亿元/+8%,扣非净利8.98亿元/-1.3%(还原4、5月非经常性损益后Q2扣非净利约9.6亿元),符合我们此前的预测。
我们对Q2单季度营收及业绩进行分拆,其中:①三亚海棠湾:3月起三亚回头购业务上线助推销售额提升。根据海关总署,Q2海棠湾线下门店实现营收34.6亿,海南离岛补购(三亚+海免)营收19亿,合计53.6亿元/+182%。暂不考虑批发扣点加回,结合之前三亚门店净利率水平,估计Q2整体净利润7-8亿元(考虑批发扣点加回后,估计Q2整体净利润13-14亿元);②海免:海免线上直邮业务上线较早Q1受疫情影响较小,保守假设Q2销售环比Q1基本持平,估计Q2实现营收9-10亿元,归母净利0.5-1亿元;③上海机场:日上上海直邮业务发展超预期,Q2营收约47亿元(根据海关总署),且直邮业务渠道费用较低,净利率较高。假设上海机场全额计提保底租金情况下(结合往期水平,估计今年上海机场保底租金3.8亿/月,其中中免承担约1.9亿/月),Q2能实现净利润4-5亿元;④北京机场:假设线下机场计提全额保底租金(结合往期水平,估计今年北京机场保底租金1.8亿/月,其中中免承担约0.9亿/月),考虑到日上北京直邮相对于日上上海直邮体量较小,保守预计Q2净利润亏损2-3亿元。⑤此外,其他机场店受疫情影响关店时间较长,估计传统免税及其他业务营收合计亏损4-5亿元。
离岛免税新政实施以来,海南离岛免税销售亮眼。根据海关总署,7月1日至13日,海南离岛免税总额9.03亿元,累计购物16.8万人次。计算得日均销售额6946万元,环比6月日均销售额提升62%,同比去年7月日均销售额提升278%。海南政策红利持续释放,助推三亚营业额提升。
投资建议:买入-A投资评级。短期海南政策重磅出台,离岛免税额度从3万提升至10万、行邮税额度取消,有望带动客单价提升;免税品类扩充,酒类、电子类产品上线,扩大消费人群覆盖面;此前线上补购新政出台进一步提升线上渗透率;5月6日海南市政府提出中免集团全年免税300亿销售目标,预计下半年销售或将提速。公司中长期基本面稳健,具备先发及规模优势,供应链积累深厚,有望继续分享免税增量红利,未来还将配合海南省政府增设三亚市内及机场两家离岛免税店。长期看好消费回流免税空间依旧巨大,国人市内免税店打开新成长空间。我们预计公司2020年-22年净利润增速分别为-13.6%/99.6%/29.3%,对应PE为84/42/33x。
风险提示:新冠疫情持续恶化;宏观经济增速明显下行风险;免税政策红利低于预期;机场免税店业绩改善速度低于预期。 |
| 5 | 光大证券 | 唐佳睿,李泽楠 | 2.2700 | 3.5400 | 4.4100 | 中国中免2020半年报业绩快报点评：业绩符合预期，Q2单季改善显著 | 2020-07-17 |
业绩符合预期,Q2回暖显著:
根据中国中免的业绩快报,其上半年营收193.09亿/-22.02%,归母净利9.31亿/-71.73%,扣非归母净利7.78亿元/+68.86%,EPS0.48元,主要因新冠肺炎疫情影响,免税门店客源同比大幅下降,导致销售收入降低,符合预期。其中,Q2营收116.73亿/+9.57%,归母净利10.51亿/+6.70%,扣非后归母净利8.98亿/-1.32%。其中非经常损益预计为海免并表影响。
疫情下迅速转变,大力拓展线下业务:
今年受疫情影响,出境游基本暂停,3月底开始线上渠道迅速发展(海南、上海、北京等多地大店发起),其中上海业务直邮业务预计将弥补线下缺口,并且线上业务因无扣点,预计利润率相较原有线下有所提升。除上海外,海南离岛补购业务开展后在宣传与折扣带动下,销售也保持较高增长。
离岛免税政策放宽,下半年预计业绩将有所体现:
受疫情影响,1月28日起海南免税店暂停营业,2月19日起,海南三地四家免税店相继恢复营业,恢复营业之后大力促销,估计三亚上半年整体销售额与去年基本持平。2020年5月,公司收购控股股东持有的海免51%股权,回溯调整后增厚整体公司业绩。下半年免税额度正式放宽至10万,品类上增加电子消费产品等7类消费者青睐商品。下半年在政策放宽背景下,有望实现全岛免税300亿销售目标,7月1日至7日海南离岛旅客免税购物新政实施首周,离岛旅客累计购物6.5万人次,购物总额4.5亿元,免税6571万元,日均免税939万元,比上半年日均增长58.2%,增长显著。
政策利好加码,打开长期成长空间:
疫情严重影响线下业务,公司积极作为叠加政策助力,看好下半年整体业绩持续回升,长期来看,国家引导海外消费回流政策不变,免税龙头将率先受益,我们维持20-22年EPS预测为2.27、3.54、4.41元,维持“买入”评级。
风险提示:疫情影响下居民购买力下降、政策落地不及预期。 |
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