比亚迪(002594) 上调比亚迪2025/2026年盈利预测，上调比亚迪股份（1211.HK）目标价至481.0港元，潜在升幅18%；上调比亚迪（002594.CH）目标价至人民币469.0元，潜在升幅21%。 重申比亚迪的“买入”评级：首先，比亚迪将大幅提升智能驾驶渗透率。在智驾性能提升且售价大体不变的情况，我们预期比亚迪今年的汽车销量将保持增长动能，有望达到550万辆。其次，比亚迪今年海外汽车销量有望接近翻倍。同时，腾势、方程豹和仰望三个高端品牌销量有望大幅增长。我们预期今年比亚迪单车盈利将保持稳定。目前公司港股和A股的市盈率为20.2x和20.3x，估值具备吸引力。我们对比亚迪仍然保持较为乐观的判断。 比亚迪2024年和4Q24分别创年度和季度利润新高。在2024年四季度，比亚迪收入达到人民币2,749亿元，同比增长53%，环比增长37%。其中，汽车相关收入增速与总收入接近。公司毛利率为17.0%，同比下降4.2个百分点，环比下降4.9个百分点。毛利率下降较多主要原因是四季度会计准则改变导致123.7亿元的费用被调整至营业成本。比亚迪四季度净利润达到150.2亿元，同比增长73%，环比增长29%，单季度净利润创历史新高，从而带来2024年利润达402.5亿元，也创历史新高。根据我们测算，比亚迪四季度单车利润环比略微下降。根据业绩和展望，我们上调比亚迪2025年/2026年净利润预测。 估值：采用分部加总法估值，分别给予比亚迪2025年新能源汽车、手机等电子业务和其他业务29.0x、21.0x和10.0x市盈率，得到港股/A股目标价为481.0港元/人民币469.0元，对应27.1x/28.4x目标市盈率。 投资风险：国内和海外新能源汽车行业需求增长不及预期。行业竞争持续加剧，降价压力不断提升。公司高端和出口的销量不及预期。成本下降较慢拖累公司毛利率表现。自动驾驶落地速度较慢，或用户体验提升不明显。公司研发等投入增长较快拖累利润增长。

     比亚迪(002594) 事件：比亚迪发布2024年年报，2024年公司实现营收7771.0亿元，同比+29.0%；实现归母净利润402.5亿元，同比+34.0%；实现扣非归母净利润369.8亿元，同比+29.9%。 点评： 营收同环比高增，Q4单车ASP、净利进一步提升。2024年公司实现营收7771.0亿元，同比+29.0%；实现归母净利润402.5亿元，同比+34.0%。其中汽车等相关业务实现营收6173.8亿元，同比+27.7%；手机部件、组装及其他产品业务实现营收1596.1亿元，同比+34.6%。2024年全年公司实现汽车销量427.2万辆，同比+41.1%，其中Q4实现销量152.4万辆，单车售价15.2万元，同比+0.8%；单车净利9332元，同比+14.9%，进一步体现了规模效应与供应链高度整合带来的成本优势。 全年研发投入超500亿，智能化、电动化持续推进。2024年比亚迪研发费用为532.0亿元，同比+34.4%；研发投入约542亿元，同比+35.7%。智能化层面，公司于2024年年初举办“2024比亚迪梦想日”发布会，首发智能化全新战略——“整车智能”，通过“璇玑”架构实现了电动化与智能化的高效融合。2025年2月10日，比亚迪召开了智能化战略发布会，天神之眼高阶智驾系统将在比亚迪旗下10万元级以上车型全系搭载，海鸥也将搭载高阶智驾，比亚迪率先将智驾推广至7万级A0级小车。电动化层面，公司于2024年发布“e平台3.0Evo”、“第五代DM技术”、腾势“易三方”平台等技术，在充电、混动热效率、操控层面持续迭代。2025年3月17日，比亚迪举办了超级e平台技术发布会，比亚迪展示了千伏架构、闪充电池、兆级闪充系统和3万转电机等产品，实现了电动化深度整合。 乘用车业务全球化加速布局。截至2024年年底，公司新能源汽车已进入全球6大洲、100多个国家和地区。公司积极搭建出海船队，两艘汽车运输滚装船“EXPLORER NO.1”、“BYD CHANGZHOU”分别于2024年1月和11月顺利启航，进一步增强在国际航运市场的竞争力，助力公司海外市场拓展。随着乘用车业务全球化加速布局，公司积极推进海外本地化生产进程。2024年6月，乌兹别克斯坦工厂首批量产新能源车型正式下线；2024年7月，泰国工厂正式竣工投产，结合一流的汽车制造能力与公司领先的新能源技术，助力当地汽车产业链转型升级。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为548亿元、665亿元、797亿元，对应PE分别为21倍、18倍和15倍，维持“买入”评级。 风险因素：汽车销量不及预期、盈利能力不及预期、新车推出不及预期 等。

     比亚迪(002594) 事件：公司发布2024年报，营业收入7771亿元，同比+29%；归母净利润402.5亿元，同比+34%。第五代DM批量打造爆款，比亚迪蝉联中国汽车市场车企销量冠军和全球新能源汽车市场销量冠军。天神之眼驱动爆款车型转向全面智能。超级e平台，兆瓦闪充开启油电同速。2025年比亚迪“天”计划全面出击，科技催化持续全年。 业绩高增，研发高投入打造中国科技巨头。公司2024年Q4单季度收入2748.51亿元，同比+52.66%，环比+36.66%；归母净利润150.16亿元，同比+73.12%，环比+29.37%。毛利率19.4%，同比上升0.9pct。经营现金流净额1335亿元。研发投入542亿元，同比增长35.7%，累计研发投入超1,800亿元，现金储备1549亿元，为业务高速发展提供有力支撑。 第五代DM批量打造爆款。比亚迪2024年新能源汽车销量427万辆，同比增长41%，连续三个月月销超过50万，助力中国品牌乘用车在国内市场的占有率达到65.2%，同比增长9.2个百分点。比亚迪蝉联中国汽车市场车企销量冠军、中国汽车市场品牌销量冠军和全球新能源汽车市场销量冠军，十一月更成为全球首家达成第1,000万辆新能源汽车下线里程碑的车企。 天神之眼驱动爆款车型转向全面智能。比亚迪推出e平台3.0Evo及第五代DM，实现全球领先的发动机热效率（46.06%）和超低油耗（2.9L/百公里），并发布支持1000V高压架构的兆瓦闪充技术，5分钟补能400公。高阶智能驾驶辅助系统“天神之眼”于年内在全国范围内正式开通无图城市领航功能，稳居高阶智驾第一梯队。“璇玑”架构整合电动化与智能化，自研车载计算平台和AI超算中心，推动“整车智能”战略落地，实现“全国都能开，有路都好开”，稳居高阶智驾第一梯队。 出口向上，高端突破。2024年中国汽车出口量升至585.9万辆，同比增长达19.3%，成功蝉联全球汽车出口第一大国，其中，中国新能源汽车出口再创新高，达128.4万辆，同比增长6.7%。2024年比亚迪海外乘用车销量达到41.7万辆，同比增长71.9%，创下历史新高。覆盖欧洲、东南亚、南美、中东等主要市场，比亚迪携手众多全球优质经销商，加速海外渠道布局，乌兹别克斯坦和泰国工厂陆续投产，推进本地化生产进程；搭建出海船队，“EXPLORER NO.1“、“BYD CHANGZHOU“先后投入使用，助力海外业务行稳致远。方程豹、腾势、仰望总销量19万，同比增长40%。全能旗舰腾势N9上市，高端上量突破。 投资建议：天神之眼驱动爆款车型转向全面智能。超级e平台，兆瓦闪充开启油电同速。2025年比亚迪“天”计划全面出击，科技催化持续全年。我们预计公司2025-2027年营收分别为9326.78亿元、10894.62亿元、12804.50亿元，同比增长20.02%、16.81%、17.52%；归母净利润分别为530亿元、640亿元、804亿元，同比增长32%、21%、26%。对应PE分别为22/18/14倍，维持“买入”评级。 风险提示：汽车销量不及预期、出口不及预期、价格战加剧超出预期、原材料价格波动超预期。

     比亚迪(002594) 事件： 3月25日，公司发布2024年年度报告，业绩符合我们预期，2024年实现营收7,771.02亿元，同比+29.02%；实现归母净利润402.54亿元，同比+34.00%；实现扣非归母净利润369.83亿元，同比+29.94%。2024年Q4实现营收2,748.51亿元，同比+52.66%，环比+36.66%；实现归母净利润150.16亿元，同比+73.12%，环比+29.37%；实现扣非归母净利润137.91亿元，同比+51.32%，环比+26.79%。 报告要点： 单车营收与毛利率探底回升，单车净利整体呈现上升趋势 单车营业收入与单车毛利率：扣除比亚迪电子影响后，我们测算得公司2024年Q1-Q4单车营业收入分别约为15.17/13.59/14.49/14.74万元，Q2至Q4整体呈现回升趋势，我们认为公司营业收入呈现回升态势主要由于主要混动销售车型从24年Q2的荣耀版车型逐步切换至DM5.0车型。公司2024年Q1-Q4单车毛利率分别约为25.7%/22.7%/24.1%/19.3%，毛利率整体维持稳定。展望未来，我们预计伴随出海占比、高端车型占比提升，以及规模效应持续显现，公司在单车价值量与盈利水平有望持续提升； 单车扣非归母净利润：公司2024年Q1-Q4单车扣非归母净利润分别约为0.60/0.87/0.96/0.90万元，在规模效应下整体呈现增长趋势。目前公司固定资产账面价值已从高位回落，后续固定资产折旧金额有望相应下降，叠加公司规模效应持续显现，我们预计单车净利润指标将持续改善。 投资建议与盈利预测 在全球新能源车渗透率持续向上的大背景下，公司有望实现国内与海外市场份额的同步提升。同时伴随公司所引领的智驾平权运动成果逐步显现，我们预计公司未来销量有望持续高增。预计2025-2027年，公司归属母公司股东净利润分别为：562.91/693.17/769.38亿元，按照最新股本测算，对应基本每股收益分别为19.35/23.83/26.45元，按照最新股价测算，对应PE19.10/15.51/13.98倍。维持“买入”评级。 风险提示 新能源汽车增速放缓导致行业竞争加剧风险、海外新能源渗透率不及预期与海外贸易壁垒增多风险、公司智能化业务发展不及预期风险。

     比亚迪(002594) 事件： 比亚迪发布2024年年报：2024年公司实现营收7771.02亿元，同比+29.02%，实现归母净利润402.54亿元，同比+34.00%；2024Q4公司实现营收2748.51亿元，同比+52.66%，实现归母净利润150.16亿元，同比+73.12%。 观点： 2024年归母净利润同比+34.00%，研发费用同比+34.42%。公司2024年归母净利润同比+34.00%，主要系销量增长下规模效应释放，公司2024年实现销量427.21万辆，同比+41.26%；实现毛利率19.44%，同比+0.86pct。公司2024年期间费用率12.50%，同比+1.39pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率同比+0.55/+0.16/+0.27/+0.40pct，2024年研发费用达531.95亿元，同比+34.42%。在高位研发投入支持下，天神之眼智驾系统、超级e平台等技术成果逐步落地，增强公司产品核心竞争力。 高端化支撑下Q4单车均价/单车归母净利润均实现环比增长。2024年公司实现单车均价14.04万元，同比-10.00%，实现单车归母净利润0.88万元，同比-3.18%，主要系2024年价格战压低车型售价。2024Q4公司实现单车均价14.41万元，同/环比-3.97%/+3.34%；实现单车归母净利润0.93万元，同/环比+9.97%/+0.01%。我们认为主要原因是公司高端车型销量占比提升，包含腾势、方程豹和仰望在内的高端品牌2024Q4实现销量6.27万辆，环比+43.07%，占比由3.9%提升至4.1%。 智驾平权+油电同速加持产品力，海外产能+自有船队推进全球化。进入2025年，公司智能化&电动化产品力全面提升。公司分别于2月和3月召开智驾战略发布会和超级e平台发布会，全系车型搭载天神之眼智驾系统，推进智驾平权；发布首个千伏架构与10C倍率闪充电池，三电系统升级。全球化方面，公司乌兹别克斯坦和泰国工厂已于2024年投产，巴西和匈牙利工厂建设中；第二艘自有滚装船BYD CHANGZHOU于2024年11月启航，自有航运能力加持全球化拓展。 盈利预测及投资评级：公司推进智驾平权&油电同速，产品力显著提升，海外产能及自有船队逐步搭建，全球化进展顺利，基于此我们上调公司盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为559.31/682.92/810.25亿元（2025-2026年前值为504.57/579.55亿元），当前股价对应PE为20.1/16.4/13.9倍，高于可比公司估值，我们认为公司作为全球新能源汽车龙头，2025年加码智驾补齐短板，持续加强三电优势，享有一定估值溢价，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；产品销量不及预期；地缘政治风险；海外生产基地建设不及预期；上游原材料涨价；测算存在误差，以实际为准。

     比亚迪(002594) 事件：公司发布2024年年度报告，全年公司实现营业收入7771.02亿元，同比+29.02%，实现归母净利润402.54亿元，同比+34.00%，实现扣非归母净利润369.83亿元，同比+29.94%，EPS为13.84元。2024年Q4，公司实现营业收入2748.11亿元，同比+52.66%，环比+36.66%，实现归母净利润150.16亿元，同比+73.12%，环比+29.37%，实现扣非归母净利润137.91亿元，同比+51.32%，环比+26.79%。 Q4单车均价环比继续回升，规模效应提升叠加出口业务蓬勃发展推动汽车业务毛利率、单车净利率同比提升：2024年公司实现汽车销售427.21万辆，同比+41.26%，单车均价14.45万元，同比-9.6%，主要受荣耀版车型降价影响，其中Q4公司单车均价环比提升0.53万元（+3.8%）至14.41万元，连续两个季度回升，主要得益于公司高端品牌销量占比的提升，Q4公司腾势+方程豹销量占比环比提升0.3pct至4.1%。盈利能力方面，2024年公司将原列示于“销售费用”的保证类质量保证改为列示于“营业成本”，调整后毛利率同比提升0.86pct至19.44%，其中汽车业务毛利率同比提升1.29pct至22.31%，是公司毛利率提升的主要驱动力，乘用车出口的蓬勃发展对毛利率提升起到关键性作用，2024年公司境外业务毛利率同比提升10.82pct至17.58%，2024年公司乘用车出口同比增长67.94%至40.77万辆，占总销量比重同比提升1.52pct至9.54%；单车净利润方面，剔除比亚迪电子，2024年公司单车扣非归母净利润同比降低6.4%至0.81万元，但单车净利率提升0.3pct至5.7%，Q4公司单车扣非归母净利润环比持平至0.87万元。在单车均价降低的背景下，公司通过规模效应的提升以及出口业务的蓬勃发展实现汽车业务毛利率、净利率的提升，展现强经营韧性。 研发投入力度继续提升，智能化、电动化技术实力拾级而上，智驾平权&超级快充助力产品综合竞争力再提升：2024年公司研发费用同比增长34.42%至531.95亿元，研发费用率同比提升0.27pct至6.85%，Q4单季公司研发费用为198.75亿元，研发费用率7.23%，同比-0.90pct，环比+0.42pct，公司继续提升研发投入力度。2025年以来，公司智能化、电动化技术实力拾级而上，2月10日，公司在智能化战略发布会上宣布全系搭载“天神之眼”高阶智驾系统，并实现10万元以上标配，开启“智驾平权”时代，经济型产品通过高阶智驾形成产品力降维打击，竞争力显著提升；3月17日，公司发布超级e平台技术，推出充电功率1兆瓦（1000kW）闪充技术，实现全球量产最高峰值充电速度1秒2公里，达到全球量产最快充电速度——闪充5分钟，畅行400公里，还发布有3万转电机和全新一代车规级碳化硅功率芯片，核心三电全维升级，将首发搭载于汉L、唐L，高端产品有望实现同级性能领先，智能化、电动化技术升级助力公司产品综合竞争力再提升，夯实公司电动车行业龙头地位。期间费用方面，2024年公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为3.10%/2.40%/0.16%，同比分别+0.55pct/+0.16pct/+0.40pct，销售费用率上升主要系宣发费用增长，财务费用率上升主要受汇兑损益影响。 技术实力提升+高端化进度加速+出口景气度延续三轮驱动，2025年公司有望迎来量、价、利齐升：我们认为2025年公司业绩将迎来三重驱动：“智驾平权”&超级快充技术提升全系产品综合竞争力；高端新品汉L、唐L、腾势N9上市快速丰富高端产品矩阵；泰国工厂产能爬坡完成叠加海外新市场持续拓展延续出口高景气。销量方面，国内市场技术实力提升有望夯实公司经济型市场领头羊地位，并明显提升高端市场竞争实力，配合多款高端新品上市，销量增长动能强，出口业务新产能、新市场带来新增量，2025年1、2月公司乘用车出口6.63万辆、6.70万辆，迈上6万辆大关，增长势头良好；价格方面，公司通过“智驾平权”维持经济型产品定价稳定，高端新品、出口销量占比提升有望推动单车均价上行；利润方面，量价提升有望推动规模效应的继续提升，带来原材料采购成本降低、期间费用分摊，且公司2024年继续加速计提折旧，固定资产新增折旧同比提升50.92%至569.20亿元，高于销量增速，提升公司抗风险能力。当前公司在建重点项目未投入金额约为435亿元（按照预算数与已投入比例计算），预期后续固定资产增长放缓，对应折旧增长压力减轻，有望对公司毛利率、净利率增长形成正向作用。 投资建议：预计2025年-2027年公司将分别实现营业收入9912.08亿元、11629.27亿元、13187.90亿元，实现归母净利润545.62亿元、676.99亿元、800.54亿元，摊薄EPS分别为17.95元、22.28元、26.34元，对应PE分别为20.59倍、16.59倍、14.03倍，维持“推荐”评级。 风险提示：新能源汽车销量不及预期的风险；海外市场拓展不及预期的风险市场竞争加剧的风险

     比亚迪(002594) Q4旺季销量同环比高增，营收/归母净利润再创新高 公司发布2024年年报，实现营收7771.0亿元，同比+29.0%；归母净利402.5亿元，同比+34.0%，主要系全年销量同比+41.3%、带来规模效应明显。单Q4销量同环比+61.3%/34.3%，推动营收实现2748.5亿元，同环比+52.7%/36.7%；归母净利150.2亿元，同环比+73.1%/29.4%，而受益规模效应，Q4销售费用率也有明显下降。鉴于公司超级e平台发布有望推动纯电车业务崛起、实现智驾功能全覆盖、海外销量明显增长、高端化领域新品迭出，我们上调/新增公司2025-2026年/2027年业绩预测，预计2025-2027年归母净利为534.3(+2.7)/665.6(+19.0)/790.9亿元，当前股价对应PE为21.3/17.1/14.4倍，看好长期发展，维持“买入”评级。 超级e平台系全球首个乘用车“全域千伏架构”，有望推动纯电车业务崛起3月17日，公司发布超级e平台，将电池、电机、电源、空调等都带入千伏时代：（1）兆瓦闪充：具备1000V最高充电电压、1000A最大充电电流，充电5分钟即可补充400km续航，规划建设超过4000座兆瓦闪充站；（2）10C闪充电池：将电池内阻降低50%，充电电流做到1000A，充电倍率达到10C；（3）3万转电机：大幅提升车速、降低电机重量，提高功率密度。超级e平台全域千伏架构将首先在汉L/唐L上搭载，并逐步拓展至其他车型，有望推动纯电车业务的快速崛起，叠加插混车业务DM5.0技术持续赋能，有望复刻2021年的亮眼表现。 “超级e平台+智驾平权+出海+高端化”业务提速，2025年有望节节攀升2025年，公司将陆续推动旗下全系车型实现高阶智驾功能全覆盖，智驾平权增强其产品力。同时。随着超级e平台在充电倍率、续航能力等方面的大幅提升，纯电车产品力将大幅提升，叠加插混车业务全面切换DM5.0技术，主流价位段新能源车龙头地位有望得到持续巩固。海外业务方面，公司2025年前2月海外销量同比增长124.3%，56亿美元H股闪电配售将为国际化业务的部署提供强劲资金支持。高端品牌方面，腾势N9等新车型陆续亮相，经销渠道持续开拓，有望推升公司单车盈利能力。此外，公司发布员工持股计划，业绩考核目标为2025、2026、2027年营收同比增长率均不低于10%，彰显公司长期发展信心。 风险提示：新能源车销量、海外开拓进程、高端品牌发展不及预期等。

     比亚迪(002594) 投资要点 Q4业绩符合市场预期。公司24年营收7771亿元，同增29%，归母净利润403亿元，同增34%，毛利率19.4%，同减0.8pct（追溯后+0.9pct），归母净利率5.2%，同增0.2pct；24年Q4营收2749亿元，同环比+53%/+37%，归母净利润150亿元，同环比+73%/+29%，毛利率17%，同环比-4.2/-4.9pct（追溯后同环比持平），归母净利率5.5%，同环比+0.6/-0.3pct。此外，公司24年拟现金分红121亿元，占比归母净利约30%，股息率1.1%。 24年销量427万辆，25年维持25-30%增长。公司24年销量427万辆，同增41%，国内市占率35%，同增0.7pct，出口42万辆，同增72%，高端车销量19万辆，同增40%，其中腾势/仰望/方程豹销12.6/7.5/5.6万辆，同比-1%/+273%/+887%。Q4销量152万辆，同环比+61%/+34%，其中Q4出口12万辆，同环比+23%/+26%，高端车销量6.3万辆，同环比+46%/+43%，二者合计占比12%，环比-0.2pct。公司25年推出超级e平台，打造10C兆瓦级闪充，叠加智驾平权+dmi出海，我们预计全年销量530-550万辆，智驾占比60-80%，出口翻倍至80万辆+。 Q4单车盈利基本稳定，25年预计维持9千元+。根据我们测算，公司24年单车价格15.9万元(含税)，同降12%，单车毛利3.3万元，单车净利0.88万元，同降4%。其中Q4单车价格16.3万元(含税)，环增4%，单车毛利预计2.9万元（追溯后3.7万元，环增1千元），单车净利0.93万元，环比持平（加回经销商年终奖励，预计环增500元），合计贡献142亿。25年公司全面普及智驾车型，预计单车成本增加4千左右，但出口+高端化占比有望升至25%，叠加规模效应带动单车折旧下降，预计单车利润维持9千元+。 比亚迪电子24年利润同增6%。比亚迪电子Q4收入552亿元，同环比+75%/+27%，毛利率5.9%，同环比-2.2/-2.6pct，权益净利8亿元，同环比+15%/-22%，24年收入1773亿元，同增36%，毛利率6.9%，同降1.1pct，权益利润28亿元，同增6%。 研发费用持续高增，经营性现金流亮眼。公司24年期间费用971亿元，同增27%，费用率12.5%，同-0.2pct，其中Q4期间费用265亿元，同环比+3%/-9%，研发费用199亿，环增45%，费用率9.6%，同环比-4.6/-4.8pct；24年其他收益141亿，同增167%。24年经营性净现金流1335亿元，同降21%，其中Q4经营性现金流772亿元，同环比+7%/+83%；24年资本开支963亿元，同减21%，其中Q4资本开支273亿元，同环比+30%/+24%；24Q4末存货1160亿元，较年初增长32%。 盈利预测与投资评级：我们基本维持此前对公司25-26年归母净利润531/651亿元的预期，新增27年归母净利润预测781亿元，25-27年同增32%/23%/20%，对应PE21/18/15x，给予25年28x，目标价489元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动，销量不及预期。

     比亚迪(002594) 结论与建议： 2024年公司实现营业收入7771亿元，YOY+29%,录得净利润402.5亿，YOY+34%（扣非后净利润369.8亿元,YOY+29.9%），折合EPS为13.8元，公司业绩符合预期。1-2月公司累计销售汽车62.3万辆，YOY+92.5%，保持高速增长。 2025年，公司在中低价格区间依靠升级智驾能力来进一步抢占市场；幷且公司将凭借新一代三电技术的优势，在20-30万元区间布局更多有竞争力的产品。出海方面，随着公司销售网络逐步完善，海运能力继续加强，今年在东南亚、南美等市场有望迎来快速增长。我们预计公司2025/2026/2027年净利润分别为516/653/788亿元，YOY分别为+28%/+26%/+21%；EPS分别为17.8/22.4/27.1元，目前A股股价对应2024/2025/2026年P/E分别为20.8/16.5/13.7倍，H股对应P/E分别为21.9/17.4/14.4倍，建议“买进”。 公司2024年业绩实现较快增长：2024年公司实现营业收入7771亿元，YOY+29%,录得净利润402.5亿，YOY+34%（扣非后净利润369.8亿元,YOY+29.9%），折合EPS为13.8元，公司业绩符合预期。分季度看，公司Q4实现营业收入2748.5亿元，YOY+53%,归母净利润150亿元，YOY+73%(扣非后净利润138亿元，YOY+51.3%)，折合EPS为5.16元。 2024年公司营收实现较快增长，其中汽车业务收入6173.8亿元，YOY+27.7%，2024年公司实现汽车销售427万辆，同比增41%;手机部件及组装业务1596.1亿元,YOY+34.6%，海外大客户份额提升和收购业务幷表均有贡献。2024年公司实现毛利率19.4%，按调整后口径同比提升0.9个百分点。其中汽车业务规模效应继续提升，录得毛利率22.3%，同比增1.29个百分点；手机相关业务录得毛利率8.3%，同比小幅下降0.3个百分点。报告期内公司各项费用率均小幅增长，公司销售/管理/财务/研发费用率分别为3.1%/2.4%/0.16%/6.85%，同比分别增加0.55/0.2/0.4/0.27pcts。 公司1-2月销量保持高增：1-2月公司累计销售汽车62.3万辆，YOY+92.5%，保持高速增长。分类别看，插电混乘用车1-2月累计销售36.4万辆，YOY+124%。纯电乘用车累计销售25万辆，YOY+56.2%。2月份上旬比亚迪品牌全系车型推出智驾版，同时旧款降价促销，双重策略使得公司销量明显上升，公司2月份月销32.3万辆，同比增164%，环比增7.4%，根据乘联会数据，比亚迪2月乘用车市占率达17.8%，较1月份环比提升3.7个百分点。公司销量公司1-2月出口汽车13.3万辆，YOY+124%，快速增长，成为出口量第一的车企。我们预计2025年公司出口销量有望翻倍增长。 盈利预期：我们预计公司2025/2026/2027年净利润分别为516/653/788亿元，YOY分别为+28%/+26%/+21%；EPS分别为17.8/22.4/27.1元，目前A股股价对应2024/2025/2026年P/E分别为20.8/16.5/13.7倍，H股对应P/E分别为21.9/17.4/14.4倍，建议“买进”。

     比亚迪(002594) 事件概述：2024年公司营收7,771.0亿元，同比+29.0%；归母净利402.5亿元，同比+34.0%；扣非净利润为369.8亿元，同比+29.9%。2024Q4公司营收2,748.5亿元，同比+52.7%，环比+36.7%；归母净利为150.2亿元，同比+73.1%，环比+29.4%；扣非净利润为137.9亿元，同比+51.4%，环比+26.8%。 营收同环比高增单车ASP向上。营收端：2024Q4销量152.4万辆，同比+61.7%，环比+34.3%，其中高端车型占比4.1%，环比-0.2pct，出口占比7.8%，环比-0.5pct；受益整体销量、ASP提升，2024Q4公司营业收入2,748.5亿元，同比+52.7%，环比+36.7%；2024Q4单车ASP14.41万元，环比+0.53万元（2024Q4Dmi5.0版本销量占比继续提升，王朝海洋高端车型占比提升）。 单车毛利提升研发费用环比大幅增长单车净利环比持平。毛利端： 2024Q4整体毛利率17.0%，汽车+电池毛利率19.8%，比亚迪电子毛利率5.9%，考虑Q4会计政策调整（销售费用中的保证类质量保证改为列示于营业成本，多计提营业成本124亿），还原后综合毛利率21.5%，环比-0.4pct；汽车+电池毛利率25.5%，环比-0.4pct；比电毛利率5.9%，我们判断毛利率变化主要受Q4促销，返利增加影响；单车毛利方面，还原会计政策影响，Q4单车毛利3.67万元，受益ASP提升环比+1,136元。费用端：2024Q4公司销售（还原会计政策变化影响）、管理、研发、财务费用率4.6%、2.3%、7.2%、0.1%，合计费用率14.1%；同比-0.1pct，环比-0.3pct，研发费用增加主因是Q4末研发人数增加，部分新技术研发开支计入Q4。净利端：归母净利为150.2亿元，同比+73.1%，环比+29.4%；单车净利方面，2024Q4公司单车净利0.93万元，同比+830元，环比持平。 智驾版车型发布2025智驾平权、出海、高端加速。1）智能化：2月，公司发布王朝海洋全系智驾版车型，首次将高阶智驾下放到7万元，开启中国汽车的智驾平权时代。2）出海：2025年，公司将加大海外市场投入，同时加速出口，出海有望在欧洲、东南亚、澳新迎来快速发展，全年出海展望80万辆，出海亦有望提振盈利；3）高端化：2025年为公司的高端化产品大年；腾势N9将于2025Q1上市，定位六座大型SUV，有望带动整体盈利向上。 投资建议：我们看好公司技术驱动产品力与品牌力向上，加速出海，维持盈利预测，预计2025-2027年营收为10,141.2/12,372.3/14,772.5亿元，归母净利润581.2/670.9/741.7亿元，EPS19.12/22.08/24.41元，对应2025年3月25日369.59元/股收盘价，PE分别为19/17/15倍，维持“推荐”评级。 风险提示：车市下行，新车型销量不及预期，欧盟关税影响出海销量利润。

     比亚迪(002594) Maintain BUY.BYD’s strong4Q24earnings once again underscored theimportance of economies of scale.We expect BYD to prioritize sales volumeagain in FY25E,by leveraging new models,overseas expansion,batterytechnology upgrades and AD catch-up,which could lead to solid earnings inFY25E again. 4Q24results beat with high quality earnings.BYD’s4Q24revenue beatour prior forecast by6%.In fact,BYD’s average selling price(ASP)excluding BYDE rose sequentially for two consecutive quarters,despitethe prolonged price war.The accounting standard change by moving after-sales provision from selling expenses to COGS lowered its4Q24GPM to17.0%.4Q24GPM by previous accounting standards would have been21.5%,0.9ppts higher than our forecast.Meanwhile,BYD’s4Q24R&Dexpenses were about16%higher than our estimates(BYD investedRMB54bn in R&D and expensed98%of it in FY24),leading to a beat of14%from our estimates at the net profit level. More comprehensive model portfolio,overseas expansion,batterytechnology upgrade and AD catch-up to fuel FY25sales growth.Weare of the view that BYD’s4Q24earnings once again underscored theimportance of economies of scale.We project BYD’s FY25sales volumeto rise23%YoY to5.25mn units,maintaining its current EV market sharein China.We expect its overseas sales volume to double YoY to0.8mnunits,following strong momentum in Jan-Feb2025.We expect a plethoraof new models,especially the Han L,Tang L and Denza N9,to lift its ASPand GPM.We project its premium brands(Denza,Fangchengbao andYangwang)to deliver0.37mn units in FY25E.We also expect moretechnological upgrades in FY25to strengthen its brand value.The recentlyshowcased1kW fast charging could also aid its energy storage batterysales.We are of the view that BYD could absorb its extra costs fromautonomous driving(AD)functions(which we estimate to be RMB3,000-4,000per vehicle),should it deliver our projected sales volume. Earnings/Valuation.We revise up our FY25E net profit by8%toRMB57.5bn,implying net profit of RMB10,900per vehicle(vs.RMB9,400in FY24).We maintain our BUY rating and raise target price to HK$470forH share and RMB440for A share,both of which are based on23x(prior20x)our FY25E EPS to reflect BYD’s leading position and recentlyimproving investor sentiment.Key risks to our rating and target priceinclude lower sales or margins than we expect,and a sector de-rating.

     比亚迪(002594) 业绩点评 3 月 24 日，比亚迪发布 24 年全年财报： 1 、 营收： Q4 汽车销售 152.4 万辆（包含商用车），同/环比+61.7%/+34.3%，营收 2748.5 亿元，同/环比+52.7%/+36.7%；其中汽车及电池业务营收 2196.7 元，同/环比+54.4%/+39.4%。剔除比亚迪电子后，我们计算 Q4 单车 ASP 为 14.4 万元，同/环比-4.5%/+3.8%。24 年累计销售 427.2 万辆，同比+41.1%，其中乘用车 425.5 万辆，营收 7771 亿元，同比+29%，单车 ASP14 万元，同比-12.1%。 2、费用： 还原会计准则变动的 123.7 亿元影响后，我们计算 Q4 销售/管理/研发费用率分别为 4.6%/2.3%/7.2%，环比-0.2pct/-0.1pct/+0.4pct。 3、利润： 还原会计准则变动后，我们计算公司 Q4 毛利率 21.5%，同/环比+0.3pct/-0.4pct；其中汽车业务毛利率 25.5%，同/环比+0.4pct/-0.1pct； Q4 归母净利 150.2 亿元，同/环比+73.1%/+29.4%，去除比电 Q4 单车净利 0.93 万元，同/环比+9.8%/+0.1%。 24 年毛利率 21%，同比+0.8pct；归母净利 402.5 亿元，同比+34%；单车净利0.88 万元，同比-3.1%。 经营分析 1、业绩符合预期，毛利率、单车净利等核心指标环比维持稳健： 1）Q4 公司 Z9 GT/豹 8 等高端车上市，高端车占比环比小幅抬升，拉高单车 ASP 及单车成本。但为缓解市场竞争压力，公司于 Q4 推出的终端折扣，与 DM 5.0 车型换代及规模效应相抵消，因而毛利率整体维持稳健； 2）费用板块，公司持续加大支出， Q4 研发费用、销售费用环比大幅提升，压低净利润，导致单车净利润维持稳健。 2、 规模效应、全栈自研下优秀成本优势显著，公司经营地位稳固。低成本带来利润空间，是比亚迪最大的竞争优势：公司可以利用低成本，不断发动价格战或者利用配置增加降价，挤压竞争对手利润，从而出清市场竞争对手，因而先后形成了 DM 5.0/高速 NOA 及高压快充三轮新车周期波动。目前看， 仅有少数车企对公司勉强具备跟进能力，其他车企则已经不具备与比亚迪进行价格对垒的能力。 由此展望 Q1，虽然市场处于传统淡季，但公司业绩预计稳健、竞争优势仍稳固， 我们预计公司 Q1 归母净利润同比或有大幅提升，持续看好。 盈利预测、估值和评级 比亚迪作为新能源汽车龙头，国内市场经营稳固，成本优势下竞争优势明显，规模效应拉动折旧摊销利润释放，我们认为，比亚迪已经进入了一个中期量价上行阶段。 综上，我们预测 25-27 年归母净利为 522.1/627.1/823.7 亿元，对应 20.9/17.4/13.3 倍 PE。维持“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧，市场需求不及预期

     比亚迪(002594) 事项： 比亚迪发布2024年年报，2024年公司实现营业收入7771.02亿元（同比+29.02%），归母净利润达到402.54亿元（同比+34.00%），扣非归母净利润达到369.83亿元（同比+29.94%）。2024年度利润分配预案为：每10股派发现金红利39.74元（含税）。 平安观点： 汽车销量同比实现高增。据公司公告，2024年公司实现销量427.2万台（同比+41.3%），其中海外销售乘用车41.7万台（同比+71.9%），高端品牌腾势/方程豹/仰望2024年销量分别为12.6万台/5.6万台/0.7万台。据公司产销公告及公司财报，4Q24公司整车销量152万台（环比+34.3%），营收达到2749亿元（环比+36.7%），归母净利润达到150亿元（环比+29.4%）。剔除比亚迪电子（0285.HK）的收入4Q24汽车业务（含电池）营收2197亿元，对应单车营收14.4万元，环比增约0.5万元。 4Q24单车净利润环比持平。据公司财报2024年四季度公司整体毛利率为17.0%，若剔除比亚迪电子（0285.HK）四季报的影响，公司四季度汽车业务毛利率达19.8%，环比下降，预计主要是由于会计政策变更的影响，根据最新的会计政策，将保证类质量保证计入“营业成本”，不再计入“销售费用”，公司在四季度统一追溯调整，这导致公司四季度毛利率环比下降。根据公司财报数据，将会计政策变更影响还原后，四季度公司整体毛利率为21.5%，与三季度基本持平。剔除四季度比亚迪电子的应占利润，公司四季度单车利润达到0.93万元，环比持平。 研发保持高投入，根据公司财报数据，2024年公司研发投入达到542亿元（同比+35.7%），研发费用达到532亿元（同比+34.4%），其中单四季度研发费用达到199亿元。 2025年公司先后发布“天神之眼”智驾系统、超级e平台、“兆瓦闪充”等新技术，比亚迪旗下20万元以下车型几乎实现了高速领航全系标配，产品力实现跃升，超级e平台搭载的“兆瓦闪充”技术则具备1000V的高压架构以及10C的充电效率。公司新技术平台量产将为公司在2025年销量增长奠定技术基础。 腾势是公司高端化基础，高阶智驾相较头部车企依然有差距。比亚迪在20万元以下的经济型车市场具备较强定价权，但高端化依然是公司未来发力的重点之一。腾势是公司高端化的着力点，据乘联会数据，2024年腾势品牌销量12.6万台（同比-1.4%），主销车型依然是MPV产品D9。公司在2024年推出了“易三方”平台，并搭载到腾势Z9车型中，但从Z9目前的销量表现看，拥有“易三方”加持的Z9并未达到预期。2025年3月，公司推出了大型SUV腾势N9，对标理想、问界，我们认为N9的优势在于尺寸、动力和“易三方”平台，但在智能驾驶方面，腾势N9仍有待进一步追赶。 盈利预测与投资建议：结合公司最新情况，我们调整公司2025~2026年净利润预测为511亿/641亿元（原净利润预测为466亿/548亿元），新增公司2027年净利润预测为739亿元。我们认为2025年公司新技术平台的发布有望助力公司进一步实现销量增长，全球化战略不断推进，有望进一步推动公司利润释放。维持公司“推荐”评级。 风险提示：1）宏观经济下滑将导致汽车消费需求不足，这将导致公司销量不达预期；2）公司高端车型很大程度上决定公司智能化发展，如果公司高端车型无法上量，将导致公司高阶智驾落后国内其他车企，也制约公司进一步的发展空间；3）公司汽车出口面临关税、海运费波动等不确定风险，公司在海外运营可能与当地法规、文化习俗产生冲突，导致公司海外拓展不达预期。

     比亚迪(002594) 投资要点 推出超级e平台，打造油电同速。比亚迪推出超级千伏架构，全域电压1000V，电流1000A，最大功率1000KW，打造兆瓦闪充，实现充电倍率10C，充电5min畅行400公里。 打造10C闪充电池，刀片电池全面进化。比亚迪推出二代刀片，最大充电倍率10C。①构建超高速离子通道，降低电池内阻50%；②重新设计极柱，构建双电子流通道，产热降低50%；③搭配超稳定自修复SEI膜，高温电池寿命提升35%；④采用冷媒直冷技术，叠加双面立体复合流道，换热面积增加100%，换热性能提升90%；⑤沿用CTB电池一体化技术，安全性能进一步提升。 规划兆瓦闪充桩，此外充电不调桩。比亚迪推出兆瓦闪充桩，规划数量4000+。①液冷最大功率1360KW，占地面积1.5平米，一桩双枪智能分配，闪充枪重量仅2kg；②推出兆瓦闪充储能解决方案，超充桩不再受电网容量限制；③兼容公共快充桩，搭配智能升压+双枪充电，让超充桩秒变闪充桩（500KW），500V/750V公共充电桩全兼容。 推出3万转电机，1500V碳化硅芯片。比亚迪推出30511rpm转速电机，单模块单电机功率580kw，功率密度16.4KW/kg，零百加速2秒级，最高车速超300km/h；此外，推出1500V碳化硅功率芯片，耐受温度200度，低感设计5nH，高峰值电流1000A；并打造创新能量源切断开关，1500V/1200A高分断能力，快速切断能量源2ms。 汉L+唐L首发搭载超级e平台，将于4月初正式上市。汉L EV预售价27-35万元，唐L EV预售价28-36万元，首发搭载超级e平台，最大马力1102匹，零百加速最快2.7/3.6秒，最高极速305/287km/h；搭载天神之眼B高阶智驾激光版，实现城市领航、高快领航、代客泊车及主动安全；搭载DiLink超感交互智慧座舱，装配DeepSeek满血版；可搭配灵鸢比亚迪智能车载无人机系统。此外，DM-p版本将打造王者混动，通过某种黑科技，突破技术重大难关，使四驱混动具备两驱混动油耗。 盈利预测与投资评级：我们维持公司24-26年归母净利润400/530/651亿元的预期，同增33%/32%/23%，对应PE29/22/18x，给予25年28x，目标价488元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动，销量不及预期。

     比亚迪(002594) 事件概述：3月17日，公司召开“超级e平台技术发布暨汉L、唐L预售发布会”，汉L、唐L EV纯电版预售价分别为27-35万元、28-36万元。两款新车基于今晚发布的“超级e平台”研发，包含全球首个整车超级千伏架构、全球首个闪充电池、全球首个兆瓦闪充系统、全球首个量产30000rpm电驱系统。 发布超级e平台技术升级驱动EV销量提升。公司发布由全域千伏高压架构、全新电机以及全新一代碳化硅功率芯片构成超级e平台：1）快充技术：实现“油电同速”，全球量产最高充电电压、电流、倍率、功率分别1000V/1000A/10C/1000kW，汉L5分钟充电实测达到407公里，最高峰值充电速度达到1秒2公里；2）兆瓦闪充桩布局：兆瓦闪充桩初步规划建设4000+，后续自建+合作；超充桩利用双枪充电技术将充电功率从600kW提升至1000kW，公共快充桩通过升压从250kW提升至500kW，研发配套的储能系统使兆瓦闪充不受电容不足的问题；3）驱动电机：全球量产最高驱动电机转速30511rpm，单模块单电机功率580kw；4）二代刀片电池：10C充电倍率，重新设计结构，实现超高速电解液离子传输通道。我们认为，超级e平台实现油电同速，引领行业解决EV充电慢的痛点，复制Dm5.0成功，带动公司EV车型销量。 汉唐L EV/混动版开启预售高端化布局加速。公司旗舰车型汉L EV预售27-35万元，唐L EV预售28-36万元，纯电版搭载“超级e平台”技术，搭载“天神之眼B”高阶智驾激光版，支持高速NOA和城市NOA等智能驾驶功能；同时，两款新车的DM版即日起开启盲订，上述车型将于4月上市。我们认为，超级e平台搭载，有望大幅提升汉唐的EV车型竞争力，且汉唐L纯电+混动上市后，有望抬升公司ASP，推进高端化布局。 智驾版车型发布2025智驾平权、出海加速。智能化：2月，公司发布王朝海洋全系智驾版车型，首次将高阶智驾下放到7万元，公司以“规模化”与“普惠性”为底层逻辑，正式开启中国汽车的智驾平权时代。高端化：2025年为公司的高端化产品大年；腾势N9将于2025Q1上市，定位六座大型SUV，全系标配易三方技术，舒适度、豪华属性强，有望带动整体盈利向上。出海：2025年，公司将加大海外市场投入，同时加速出口，出海有望在欧洲、东南亚、澳新迎来快速发展，全年出海展望80万辆，出海亦有望提振盈利。 投资建议：我们看好公司技术驱动产品力与品牌力向上，加速出海，维持盈利预测，预计2024-2026年营收为8,336.0/10,170.0/12,143.0亿元，归母净利润398.8/554.4/656.1亿元，EPS13.71/19.05/22.55元，对应2025年3月17日380.25元/股收盘价，PE分别为28/20/17倍，维持“推荐”评级。 风险提示：车市下行，新车型销量不及预期，欧盟关税影响出海销量利润。

     比亚迪(002594) 投资要点 56亿美元H股闪电配售，智电领航，破浪前行。25年3月3日盘后，比亚迪配售129,800,000股H股新股，配售价为335.2港元/股。此次56亿美元的H股闪电配售是过去十年全球汽车行业规模最大的股权再融资项目、全球汽车行业有史以来规模最大的闪电配售项目、香港市场有史以来规模第二大的闪电配售项目以及香港市场工业领域有史以来规模最大的闪电配售项目。充分彰显了全球投资人对比亚迪发展前景的坚定看好，对中国汽车工业立足全球的充分信心，以及对于全球汽车行业电动化、智能化发展趋势的高度认可。 2月销量32万辆，同增164%，出口持续强劲。比亚迪2月销32.3万辆，同环比+164%/+7%，含海外销6.7万辆，同环比+188%/+1%，继续保持强劲增长态势。比亚迪2月发布天神之眼C，10万以上全系标配，实现加配不加价，叠加老款促销力度加大，带动2月销量环比向上。汉L/唐L/秦L/腾势N9等车型3-4月即将上市，预计销量保持强劲态势。公司25年e4.0平台+智驾平权+dmi出海，我们预计公司销量550万辆，智驾占比80%+，出口翻番至80万辆+。 混份额维持近60%，豹5智驾版正式上市。比亚迪2月插混乘用车销19.3万辆，同环比+189%/+13%，占比60.7%，同环比+5.8/+3.0pct；纯电乘用车销12.5万辆，同环比+128%/-0.4%，占比39.3%，同环比-5.8/-3.0pct。高端车型方面，#腾势2月销量8513辆，环降27%；#仰望销量105辆，环降63%；#方程豹销4942辆，环降21%，豹5智驾版2月上市，售价23.98万起，低配搭载天神之眼C，高配搭载华为ADS3.0系统，产品力进一步强化。结构方面，比亚迪2月本土销量25.6万辆，同增164%，海外销6.7万辆，同增188%，高端销量1.35万辆，同增76%，出口+高端化进一步贡献增量。 2月电池装机同增150%，二代刀片发布在即。比亚迪2月累计装机16.7GWh，同环比+150%/+8%，二代刀片发布在即，续航+快充有望全面提升。比亚迪25年累计装机32.2GWh，同增79%。动力电池及储能电池装机总量约为16.7GWh。25年看，我们预计动力自供250GWh，动力外供25gwh，储能70gwh，电池实际出货345gwh，同增30%。 盈利预测与投资评级：考虑到天神之眼C超市场预期，我们上修公司24-26年归母净利润预期至400/530/651亿元（此前预期400/510/611亿元），同增33%/32%/23%，对应PE25/19/15x，给予25年25x，目标价456元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动，销量不及预期。

     比亚迪(002594) 56亿美元H股闪电配售，融资规模创多项纪录，并获全球众多长期资本支持 3月4日，公司公告称拟配售1.30亿股新H股，每股配售价为335.2港元，资金将用于国际化及智能化业务发展等。本次融资为过去十年全球汽车行业规模最大的股权再融资项目，吸引了全球众多顶级长线等的参与，彰显全球投资人对公司发展前景的坚定看好。鉴于公司高阶智驾定位大幅下探统治力有望进一步增强、高端品牌搭载智驾增强产品力，海外市场持续布局，纯电领域突破在即，叠加战略配售后全球化及智能化有望再提速，我们维持/上调公司2024年/2025-2026年业绩预测，预计2024-2026年归母净利为400.2/531.8(+8.1)/646.7(+8.1)亿元，当前股价对应的PE为24.0/18.1/14.9倍，看好公司长期发展，维持“买入”评级。 2025年以来海外销量同比高增，多数智驾版车加量不加价、定位低至7万级 （1）公司积极开拓海外业务：截至2024年底已进入全球6大洲、100多个国家和地区。公司大力发展经销渠道，在欧洲等市场引入宋PLUS DM-i等插混车型，不断扩大船队规模。产能建设方面，匈牙利、巴西工厂加紧建设，印尼、土耳其工厂已签署协议。2025年1/2月，公司海外销量同比分别增长83%/188%，我们预计公司未来在南美、欧洲等有广阔的发展空间；（2）智驾是公司目前最看重的业务。公司天神之眼C方案可实现高速领航、代客泊车功能，城市记忆领航功能将于年底前OTA升级。天神之眼C通过纯视觉方案实现降本，海鸥智驾版首次将高阶智驾带入7万级市场，10万级主流价位段也将有大量车型密集上车。更关键的是，多数智驾版新车型与老款价格保持一致，产品力明显提升。同时，汉、唐及腾势等高端系列搭载全国城市NOA功能，方程豹已搭载华为高阶智驾。 “全民智驾+二代电池+出海+高端化”业务提速，公司大步迈向新征程 2025年，公司将继续推进DM5.0技术的全面切换，同时将推出新一代刀片电池，能量密度预计提升超35%，部分纯电车续航里程有望破1000公里，超充能力、安全性等也将提升。同时，公司宣布旗下全系车型将实现高阶智驾全覆盖，智驾平权加速巩固在主流价位段的统治地位。高端品牌方面，新车密集上市突破可期。海外市场方面，产品矩阵及渠道规模扩充、产能建设加速的背景下，空间广阔。 风险提示：新能源车销量、海外开拓进程、高端品牌发展不及预期等。

     比亚迪(002594) 事件： 公司3月3日晚发布公告，公司和配售代理于2025年3月3日（收市时间后）订立了配售协议，公司同意按配售价发行配售股份。配售所得款项总额预计约为435.09亿港元，扣除佣金和估计费用后，配售所得款项净额预计约为433.83亿港元。每股配售股份的配售价335.2港元，较3月3日前最近连续10个交易日的平均收市价（380.1港元）折让约11.8%。 配售所得款项净额拟用作集团研发投入、海外业务发展、补充营运资金以及一般企业用途。配售股份相当于现有已发行1,098,000,000股H股的约11.82%。股权结构影响方面，A股占比：从62.26%降至59.60%，H股占比：从37.74%升至40.40%。 点评： 港股募资预计主要用于海外市场拓展。公司2023~2026E海外销量分别为10万辆、42万辆、120万辆、200万辆，产能及供应链配套出海布局带来资金投入需求。在由产品出海到产能出海、供应链配套出海的发展中，制造生产、销售渠道等多环节需要资金支持，海外募资海外用途，可以提升资金使用效率，简化审批及合规流程，为公司争取更多时间窗口。此外，与海外的募资伙伴除财务支持外，预计也可以开展战略合作，助力公司在海外市场由起步到飞速发展。海外产能规划方面，巴西基地、匈牙利基地、印尼基地等都在建设中，将在2025~2026年陆续投产，丰富公司全球布局。 市场担忧公司负债及现金流影响，但我们认为资产负债率偏高是由于近三年快速扩张，公司经营持续向好。2024年三季度末，公司的总负债为5954.57亿元，资产负债率78%，引起部分投资者担忧。我们认为： 1）公司过去处于快速扩张期，2023年公司资本开支达到了1200亿元，随着产能布局的完善，投产强度节奏放缓，整体负债情况将得到改善； 2）公司经营持续向好，2024年三季度末，公司流动比率、速动比率分别为0.71，0.46，公司偿债能力稳健，无现金流担忧。近四年（2021~2024）前三季度营运对比，公司存货周转率分别为3.37/3.78/3.94/3.75；总资产周转率分别为0.64/0.74/0.76/0.70；根据汽车行业特性，Q4为回款集中季度，可以有效缓解公司短期借款还款压力； 3）汽车行业属性为高投入、重资产，与国际头部车企对比，公司财务状况属于正常水平。2023年大众集团营收2.53万亿元（人民币），总负债为3.23万亿元；丰田营收1.92万亿元，总负债为2.33万亿元；通用汽车营收1.22万亿元，总负债为1.45万亿元。公司前三季度营收5022.51亿元，总负债5954.57亿元，在合理区间。 预计2025年公司持续产品升级，提升盈利能力，强化品牌认知。在产品升级方面，1）销量结构中，出口市场、混动比例将继续提升，带动公司平均售价稳步提升，2）公司在2月推出“智驾平权”，高速NOA功能全面覆盖旗下全系车型，通过规模化推广天神之眼高阶智驾系统，增加选装引导消费者消费升级，3）区别于2024年腾势、方程豹、仰望只有一款主销车型，2025年高端品牌新车型丰富（腾势、方程豹预计2025年至少推出2款新车型），且将继续拓展三大高端品牌渠道端，增厚高端品牌销量。 投资建议：预计2024年-2026年公司将分别实现营业收入7673.72亿元、9876.05亿元、1156.50亿元，实现归母净利润388.76亿元、520.11亿元、646.29亿元，摊薄EPS分别为13.36元、17.88元、22.21元，对应PE分别为25.81倍、19.29倍、15.52倍，维持“推荐”评级。 风险提示：新能源汽车销量不及预期的风险：市场竞争加剧的风险；智能化技术研发不及预期的风险。

     比亚迪(002594) 事件概述：3月4日早间，比亚迪股份在港交所发布公告称，以每股335.2港元的价格发行1.298亿股股票，配售H股募资约435亿港元，发行折扣为7.8%（较2025年3月3日收盘价HK$363.60/股）。此次配售股份相当于现有已发行H股的约11.82%、在公告日期已发行股份总数的约4.46%，募资用途是用于集团研发投入、海外业务发展、补充营运资金以及一般企业用途。 435亿港元H股闪电配售获得全球资金认可。公司H股本次配售成功吸引了全球众多长线、主权基金、中东战略投资人等机构投资者的参与，认购订单多倍覆盖，彰显了全球投资人对比亚迪发展前景的看好，对中国汽车工业立足全球的信心，以及对于全球汽车行业电动化、智能化发展趋势的认可。后续，公司积极布局巴西、乌兹别克、匈牙利、土耳其、印尼布局工厂，募集资金有助于海外投资设厂，加速全球化进程。 出海表现亮眼全年出海预计80万辆。公司24-11/24-12/25-01/25-02公司披露出口销量分别3.1/5.7/6.6/6.7万辆，24-11/24-12/25-01海外上险销量分别2.6/3.5/2.5万辆，出海稳步增长，一方面是由于海外需求逐步提升，土耳其、巴西、欧洲等地销量快速增长，主要增量车型是seal U混动；一方面是受益滚装船投入：比亚迪2024年1月、11月，2025年1月分别投入1、1、2搜滚装船，自建运力提升带动销量提升，到2026年1月前，船队规模将扩展至8艘。2025年，公司将加大海外市场投入，同时加速出口，出海有望在欧洲、东南亚、澳新迎来快速发展，全年出海展望80万辆，出海亦有望提振盈利。 智驾版车型发布2025智驾平权加速。智能化：2月，公司发布王朝海洋全系智驾版车型，首次将高阶智驾下放到7万元。根据新浪财经，目前在全国范围内，比亚迪智驾版车型的订单占比已达到25%-30%，公司以“规模化”与“普惠性”为底层逻辑，正式开启中国汽车的智驾平权时代，带动产业链协同发展。 高端化：2025年为公司的高端化产品大年，王朝旗舰车型汉L/唐L也将于3月上市，均搭载DiPilot300“天神之眼”高阶智驾系统，支持高速NOA和城市NOA等智能驾驶功能；腾势N9将于2025Q1上市，定位六座大型SUV，全系标配易三方技术，舒适度、豪华属性强，有望带动整体盈利向上。 投资建议：我们看好公司技术驱动产品力与品牌力向上，加速出海，维持盈利预测，预计2024-2026年营收为8,336.0/10,170.0/12,143.0亿元，归母净利润398.8/554.4/656.1亿元，EPS13.71/19.05/22.55元，对应2025年3月4日344.84元/股收盘价，PE分别为25/18/15倍，维持“推荐”评级。 风险提示：车市下行，新车型销量不及预期，欧盟关税影响出海销量利润。

     比亚迪(002594) 事件概述：公司发布2月产销快报，2月新能源汽车批发销售32.3万辆，同比+164.0%，环比+7.4%；新能源乘用车批发销售31.8万辆，同比+161.4%，环比+7.3%。分品牌看，2月王朝海洋、腾势、方程豹、仰望销量分别30.5万辆、8,513辆、4,942辆、105辆。 2月批发同比增长出口表现亮眼。公司2月新能源乘用车批发销售31.8万辆，同比+161.4%，受益出海及智驾版铺货，销量环比+7.3%；1-2月累计销售61.5万辆，同比+90.4%。2月新能源出口销量6.7万辆，再创新高；24-11/24-12/25-01/25-02公司披露出口销量分别3.1/5.7/6.6/6.7万辆，24-11/24-12/25-01海外上险销量分别2.6/3.5/2.5万辆，出海稳步增长，一方面是由于海外真实需求逐步提升，受益土耳其、巴西、欧洲等地销量快速增长，主要车型是seal U混动；一方面是受益滚装船投入：比亚迪2024年1月、11月，2025年1月分别投入1、1、2搜滚装船，自建运力提升带动销量提升，到2026年1月前，船队规模将扩展至8艘。此外，2025年，公司将加大海外市场投入，积极布局巴西、乌兹别克、匈牙利、土耳其、印尼布局工厂，同时加速出口，出海有望在欧洲、东南亚、澳新迎来快速发展，出海亦有望提振盈利。 智驾版车型发布2025智驾平权加速。2月，公司发布王朝海洋全系智驾版车型，首次将高阶智驾下放到7万元。根据新闻，目前在全国范围内，比亚迪智驾版车型的订单占比已达到25%-30%。我们认为，公司拥有巨大的数据优势，目前累计销售超过440万台搭载L2及以上驾驶辅助的车辆，以“规模化”与“普惠性”为底层逻辑，有望加速智驾平权，促进智驾功能成为买车重要考虑因素，鲶鱼效应或将带动其他车企追赶，正式开启中国汽车的智驾平权时代，带动产业链协同发展。 高端化产品大年销量、盈利向上。2025年为公司的高端化产品大年，王朝旗舰车型汉L/唐L也将于3月上市，均搭载DiPilot300“天神之眼”高阶智驾系统，支持高速NOA和城市NOA等智能驾驶功能，带动主品牌高端化。腾势N9将于2025Q1上市，定位六座大型SUV，内饰采用由17.3英寸中控屏、13.2英寸全液晶仪表和13.2英寸副驾娱乐屏组成的三屏显示，动力上将会搭载2.0T插混系统，全系标配易三方技术，舒适度、豪华属性强，有望带动整体盈利向上。 投资建议：我们看好公司技术驱动产品力与品牌力向上，加速出海，维持盈利预测，预计2024-2026年营收为8,336.0/10,170.0/12,143.0亿元，归母净利润398.8/554.4/656.1亿元，EPS13.71/19.05/22.55元，对应2025年2月28日361.82元/股收盘价，PE分别为26/19/16倍，维持“推荐”评级。 风险提示：车市下行，新车型销量不及预期，欧盟关税影响出海销量利润。