中芯国际(688981) 事件 5月9日，中芯国际发布2024年一季报，2024年Q1实现营业收入125.94亿元，同比+23.36%，环比+3.63%；实现归母净利润5.09亿元，同比-68.02%，环比-55.67%；销售毛利率为14.19%，同比-8.58pcts，环比-4.64pcts。 3月28日，中芯国际发布2023年年报，2023年实现营业收入452.50亿元，同比-8.6%；实现归母净利润48.23亿元，同比-60.3%实现扣非归母净利润32.69亿元，同比-67.7%；单Q4来看，2023Q4实现营业收入121.53亿元，同比+3.40%，环比+3.16%；实现归母净利润11.48亿元，同比+69.45%，环比-58.16%；销售毛利率为16.4% 投资要点 24Q1稼动率达80.8%，营收毛利率均超此前指引。2023年半导体行业处于周期底部，全球市场需求疲软，行业库存较高，去库存缓慢，且同业竞争激烈。公司2023年实现营业收入452.50亿元，同比-8.6%，其中主要业务晶圆代工营收408.75亿元，同比-9.8%，销售晶圆（8英寸晶圆约当量）586.7万片，同比-17.34%。全年稼动率75%基本符合年初指引。2023年下半年电子设备需求回暖，市场活力恢复，行业逐步显现复苏迹象。公司业绩逐季提升，2023Q4实现营业收入121.53亿元，同比+3.40%，环比+3.16%；实现归母净利润11.48亿元，同比+69.45%，环比-58.16%。利润端承压系半导体行业处于周期底部、公司高投入高折旧所致。世界范围内，低功耗蓝牙、IOT、MCU等消费类中低端市场在慢慢恢复。2024年Q1，全球客户备货意愿有所上升，公司实现营业收入125.94亿元，同比+23.36%，环比+3.63%实现连续4个季度成长；销售毛利率13.7%（国际财务报告准则），同比-7.1pcts，环比-2.7pcts。24Q1营收毛利率均好于指引。Q1毛利率下降主要因产品价格和产品组合变动，及中芯京城进入折旧期。营收拆分来看，按地区，中国/北美/欧亚占比分别为81.6%/14.9%/3.5%按尺寸，8英寸/12英寸占比分别为24.4%/75.6%。晶圆产品业务收入占总营收的93.0%，当季出货量（8英寸当量晶圆）突破179万片，环比增长7.2%。ASP环比下降2.6%，约2040美元/片(折合12英寸)主要系产品组合变动，部分产线满载，优先保证急单。当季产能环比增加至81.45万片/月（折合8英寸），产能利用率达到80.8%，环比提升4pcts。 24Q1智能手机与消费电子占比显著提升，均超3成。2023年Q4在各产品平台中，应用在手机终端的图像传感器和显示驱动芯片表现亮眼：CIS及ISP收入环比增长超过六成，产能供不应求；DDIC及TDDI收入环比增长近三成，在40nm和55nm市场里有较强的竞争力；AMOLED技术应用也形成了较好的布局。得益于23Q3Mobile产业链更新换代，部分创新的产品公司启动急单，业务开始企稳回升。分应用领域来看，2023年公司集成电路晶圆制造代工业务中，智能手机/电脑与平板/消费电子/互联与可穿戴/工业与汽车营收占比分别为26.7%/26.7%/25%/12.1%/9.5%。各领域中，电脑与平板收入占比增长（yoy+9.2pcts），系部分客户新品急单较多所致。24Q1营收占比略有调整，智能手机/电脑与平板/消费电子/互联与可穿戴/工业与汽车分别为31.2%/17.5%/30.9%/13.2%/7.2%，智能手机与消费电子占比显著提升。24Q1公司往后推迟了电脑与平板交付时间，因标准产品通常需求较稳定，优先保证了与市场份额相关的急单即消费电子。 持续推进12英寸产能建设，预计2024年全年资本开支约75亿美元。中长期看，全球半导体行业兼具周期性和成长性，短期的供需失衡不会影响行业的中长期向好。伴随终端设备智能化需求上升，市场规模持续提升，产业链各环节逐级回暖，晶圆代工作为产业链前端的关键行业，产能利用率有望逐步恢复，实现持续稳健的中长期成长近年来，半导体行业区域化趋势愈发明显，一些国家和地区积极布局在地化晶圆代工产能扩充。对于全球供需，“local for local,Chinafor China”是目前常见布局。今明年仍是各区域建产能的高峰年。公司计划在2024年继续推进已宣布的12英寸工厂和产能建设计划。公司2023年资本开支约为人民币528.4亿元，2024Q1资本支出22.35亿美元，预计2024年全年资本开支约75亿美元，约8成用于设备支出。高投入带来的折旧将使利润端承压。2024年，公司预计将随半导体产业链一起摆脱低迷，在客户库存逐步好转和手机与互联需求持续回升的共同作用下，实现平稳温和的成长，预计销售收入增幅不低于可比同业的平均值，同比中个位数增长。展望二季度，公司看到：1国际消费市场部分恢复，新产品需要增加量，例如低功耗蓝牙、MCU库存在下降，客户开始补单；2）由于今年体育年观看运动赛事的需求，机顶盒、电视相关产品的销售在增加，明显多于去年；3）最大的一块，智能手机尤其是中国智能手机厂家，为了保住份额不丢失或者是扩大份额，拿的货都比去年多，智能手机相关产品目前供不应求的由于部分客户的提前拉货需求仍在持续，2024年Q2营业收入预计环比增长5%-7%；伴随产能规模扩大，中芯京城折旧逐季上升等，毛利率预计在9%-11%之间。 盈利预测 我们预计公司2024/2025/2026年分别实现营业收入505.93/587.84/670.71亿元，实现归母净利润46.93/56.71/62.08亿元，2024年5月14日股价对应2024-2026年PE分别为73/60/55倍PB分别为2.12/2.05/1.98倍，维持“买入”评级。 风险提示 产业政策变化风险；市场需求不及预期；先进制程进展不及预期成熟制程竞争加剧；地缘政治风险；汇率波动风险。

     中芯国际(688981) 事件： 公司发布 2024 年第一季度报告，公司销售收入为 17.5 亿美元，环比增长 4.3%；毛利率为 13.7%，环比下降 2.7pct。 24Q1 收入、毛利率高于指引： 24Q1 公司营收 17.50 亿美元，环比增长 4.3%(原指引 0%~2%)，高于指引；毛利率 13.7%(原指引 9%~11%)，环比下降 2.7pct，同样高于指引。 24Q1 公司出货 179 万片 8 英寸当量晶圆，环比增长 7%；产能利用率为 80.8%，环比提升四个百分点。 从营收结构来看， 互联与可穿戴/消费电子/智能手机分别环比增长 50.00%/35.53%/3.31%，电脑和平板环比下降 42.81%， 主要反映消费电子急单下将电脑与平板类产品交付时间向后推迟。 24Q2 预计营收环比提高，消费电子需求回升： 24Q2 公司展望乐观，预期国际消费市场有所恢复，低功耗 BlueTooth、 MCU 开始加单； 奥运会相关机顶盒电视销售起量； 智能手机的厂家今年都有比较大的进取心，尤其是国内手机厂商为了市场份额正在积极备货，供不应求。 公司预计 24Q2 营收预计环比增长 5%~7%，营收中值 18.55 亿美元，同比增长 18.9%，毛利率区间 9%~11%，中值环比下降 3.7pct，主要由于产能规模扩大下折旧逐季上升。 展望 24年全年，公司预计销售收入同比增速高于可比同行业平均值的 8%。 24 年资本开支预计同比持平： 24Q1 资本开支 22.35 亿美元，预计 24 年全年资本开支同比 23 年基本持平(23 年资本开支 74.66 亿美元)。 投资建议： 我们预计公司 2024 年~2026 年营业收入分别为 530.62 亿元、 627.72亿元、 721.88 亿元，净利润分别为 52.27 亿元、 65.07 亿元、 74.34亿元。考虑半导体行业回暖， 晶圆代工国产替代加速，公司产能扩张。给予公司 24 年 70XPE，对应目标价 46.06 元。 给予“买入-A”投资评级。 风险提示： 下游需求衰减风险，市场竞争风险，产品研发不及预期，客户拓展不及预期。

     中芯国际(688981) 事件描述 公司发布2023年年报。2023年公司实现营收452.50亿元，同比-8.61%；归母净利润48.23亿元，同比-60.25%；扣非后归母净利润32.70亿元，同比-66.52%。 事件点评 周期下行业绩承压，电脑与平板领域收入逆势提升。2023年半导体行业周期下行，下游需求不振，公司晶圆销售数量减少业绩承压。全年销售晶圆（约当8英寸）586.7万片，同比-17.4%；平均售价6,967元，同比+9.18%。产能利用率下降、产品组合变动叠加高投入期折旧增加，公司2023年毛利率21.9%，同比-16.4pcts。分应用看，2023年智能手机/电脑与平板/消费电子/互联与可穿戴/工业与汽车收入分别占比26.7%/26.7%/25.0%/12.1%/9.5%。其中电脑与平板收入占比较上年+9.2pcts，系客户新品急单拉动。 Q4环比明显改善，手机终端应用增长强劲。受益消费电子新品发布与宏观经济回暖预期，2023下半年行业逐步复苏，公司业绩明显改善。23Q4实现营业收入121.52亿元，同比+3.40%，环比+3.16%，略高于业绩指引；归母净利润11.48亿元，同比-58.16%，环比+69.32%；扣非归母净利润9.98亿元，同比-44.38%，环比+59.17%。单四季度，智能手机/电脑与平板/消费电子/互联与可穿戴/工业与汽车收入分别占比30.2%/30.6%/22.8%/8.8%/7.6%。其中，应用在手机终端的图像传感器和显示驱动芯片表现亮眼，CIS及ISP收入环比增长超过6成，DDIC及TDDI收入环比增长3成，在40/55nm节点具备较强竞争力。 指引2024年资本开支持平，收入同比中个位数增长。2024年公司计划继续推进已宣布的12英寸工厂和产能建设，预计资本开支与上年大致持平。随着下游库存水位调整和需求逐步回升，预计2024年公司收入增幅不低于可比同业均值，实现同比中个位数增长。24Q1收入预计环比持平至+2%，受产品价格及组合变动和中芯京城进入折旧期影响，毛利率预计为9-11%。 投资建议 中长期看，公司作为大陆代工龙头，有较强的抗周期波动能力和供应链本土化优势，随着产业链各环节持续复苏，产能利用率与收入水平有望转好，预计2024-2026年EPS分别为0.49/0.69/0.76元，对应2024年4月16日收盘价41.18元，2024-2026年PE分别为84.4/59.7/54.4倍，首次覆盖给予“买入-A”评级。 风险提示 下游需求不及预期：公司晶圆销售数量与平均销售价格随下游需求波动，对公司收入和盈利水平产生直接影响。若半导体行业复苏不及预期，下游需求疲软，则公司业绩有下滑风险。

     中芯国际(688981) 事件 3月28日，中芯国际发布2023年年报，2023年实现营业收入452.50亿元，同比-8.6%；实现归母净利润48.23亿元，同比-60.3%实现扣非归母净利润32.69亿元，同比-67.7%；单Q4来看，2023Q4实现营业收入121.53亿元，同比+3.40%，环比+3.16%；实现归母净利润11.48亿元，同比+69.45%，环比-58.16%。 投资要点 营收逐季度提升，全年稼动率75%。2023年半导体行业处于周期底部，全球市场需求疲软，行业库存较高，去库存缓慢，且同业竞争激烈。公司2023年实现营业收入452.50亿元，同比-8.6%，其中主要业务晶圆代工营收408.75亿元，同比-9.8%，销售晶圆（8英寸晶圆约当量）586.7万片，同比-17.34%。全年稼动率75%，基本符合年初指引。2023年下半年电子设备需求回暖，市场活力恢复，行业逐步显现复苏迹象。公司业绩逐季提升，2023Q4实现收入121.53亿元，同比+3.40%，环比+3.16%；实现归母净利润11.48亿元，同比+69.44%环比-58.16%。利润端承压系半导体行业处于周期底部、公司高投入高折旧所致。 Q4手机终端CIS和DDIC表现亮眼，电脑与平板领域实现逆势增长。2023年Q4，在各产品平台中，应用在手机终端的图像传感器和显示驱动芯片表现亮眼：CIS及ISP收入环比增长超过六成，产能供不应求；DDIC及TDDI收入环比增长近三成，在40nm和55nm市场里有较强的竞争力；AMOLED技术应用也形成了较好的布局。得益于三季度Mobile产业链更新换代，部分创新的产品公司启动急单，业务开始企稳回升。分应用领域来看，2023年公司集成电路晶圆制造代工业务中，智能手机占收入比重26.7%，电脑与平板占比26.7%，消费电子25%，互联与可穿戴12.1%，工业与汽车9.5%。各领域中，电脑与平板收入占比增长（yoy+9.2pct），系部分客户新品急单较多所致。 持续推进12英寸产能建设，2024年资本开支预计同比持平。中长期看，全球半导体行业兼具周期性和成长性，短期的供需失衡不会影响行业的中长期向好。伴随终端设备智能化需求上升，市场规模持续提升，产业链各环节逐级回暖，晶圆代工作为产业链前端的关键行业，产能利用率有望逐步恢复，实现持续稳健的中长期成长。近年来半导体行业区域化趋势愈发明显，一些国家和地区积极布局在地化晶圆代工产能扩充。公司计划在2024年继续推进已宣布的12英寸工厂和产能建设计划。公司2023年资本开支约为人民币528.4亿元，预计2024年资本开支同比大致持平。高投入带来的折旧将使利润端承压。2024年，公司预计将随半导体产业链一起摆脱低迷，在客户库存逐步好转和手机与互联需求持续回升的共同作用下，实现平稳温和的成长，预计销售收入增幅不低于可比同业的平均值，同比中个位数增长。公司预计2024Q1销售收入环比持平到增长2%，毛利率9%~11%。一季度毛利率下降主要因产品价格和产品组合变动，及中芯京城进入折旧期。 盈利预测 我们预计公司2024/2025/2026年分别实现营业收入482.14/555.86/624.22亿元，实现归母净利润40.32/49.18/60.68亿元，4月12日股价对应2024-2026年PE分别为80/65/53倍，PB分别为2.03/1.97/1.90倍，维持“买入”评级。 风险提示 产业政策变化风险；市场需求不及预期；先进制程进展不及预期成熟制程竞争加剧；地缘政治风险；汇率波动风险。

     中芯国际(688981) 事件：2024年2月7日，公司发布2023年第四季度业绩快报。公司预计23Q4营业收入为16.78亿美元，环比增长3.6%；毛利率为16.4%，环比下降3.4pcts；归母净利润为1.75亿美元，环比增长86.2%。 需求疲软复苏缓慢，折旧增加拖累业绩。公司预计2023年全年实现营业收入63.22亿美元，同比下降13.1%；实现归母净利润9.03亿美元，同比下降50.3%；实现毛利率19.3%，同比下降18.7pcts。2023年归母净利润较2022年预计大幅度下降的主要原因是过去一年半导体行业处于周期底部，全球市场需求疲软，行业库存较高且同业竞争激烈。受此影响，集团平均产能利用率降低，晶圆销售数量减少，产品组合变动。并且集团处于高投入期，折旧较2022年增加。 手机业务增长显著，成熟制程持续扩产。营收方面，分区域看，23Q4中国、美国和欧亚区营收占比预计分别为80.8%/15.7%/3.5%；分应用看，23Q4智能手机、电脑与平板、消费电子、互联与可穿戴、工业与汽车占比预计分别为30.2%/30.6%/22.8%/8.8%/7.6%。其中智能手机占比增长速度较快，由23Q1的23.5%增长到23Q4的30.2%，应用在手机终端的图像传感器和显示驱动芯片表现亮眼。产能方面，中芯国际持续扩产，在上海、北京、天津、深圳建有三座8寸晶圆厂和四座12寸晶圆厂，在上海、北京、天津各有一座12寸晶圆厂处于建设中。在未来五到七年内，中芯国际四个扩产新项目完成后将新增34万片/月的12英寸晶圆产能。2023全年公司资本开支为74.7亿美元，2023年第四季度折合8英寸月产能达到80.55万片，产能利用率达到76.8%。 24Q1环比持续增长，稼动率渐次复苏等待回暖。根据Gartner预测，半导体市场短期内仍处低迷，2023年该市场预计将下降10.9%，达到5340亿美元。但长期来看，半导体行业景气度将逐步复苏，2024年全球半导体收入预计将增长16.8%，达到6240亿美元。公司预计2024年一季度销售收入预计环比持平到增长2%，毛利率预计在9%到11%之间。在外部环境无重大变化的前提下，公司给出的2024年指引是：销售收入增幅不低于可比同业的平均值，同比中个位数增长。 投资建议：考虑到中芯国际作为国内晶圆代工行业的龙头公司，随着下游行业需求逐渐复苏，公司产能利用率即将触底回升，预计公司23-25年营收分别为452.50/522.59/623.54亿元，归母净利润分别为48.23/60.33/74.45亿元，所对应PE估值分别为72/58/47倍，PB估值分别为2.5/2.4/2.3倍。我们看好公司长期的发展，维持“推荐”评级。 风险提示：研发与技术升级迭代风险；海外局势波动可能影响产业链；下游需求不及预期。

     中芯国际(688981) 全球晶圆代工第一梯队，国内唯一先进制程晶圆厂。中芯国际是全球领先的集成电路晶圆代工厂之一，可提供0.35μm-14nm FinFET多种技术节点的8英寸和12英寸晶圆代工。根据全球纯晶圆代工企业2022年销售额排名，中芯国际位居全球第四，在中国大陆企业中排名第一。公司现无实际控制人，中国信科作为公司第一大股东共计持股14.97%。受下游行业需求疲软影响，2023前三季度公司实现营收330.98亿元，YoY-12.35%，归母净利润36.75亿元，YoY-60.86%，随着消费电子需求逐渐回温，半导体行业周期拐点将至，预计公司产能利用率有望在未来触底回升，迎来下一轮行业增长周期。 晶圆代工行业高速发展，中国大陆积极布局产能。随着全球集成电路产业链重心转移，中国大陆晶圆代工厂近几年迎来高速发展，根据IC Insights统计，中国大陆晶圆代工市场销售额从2016年的327亿元增长至2022年的771亿元，年均复合增长率为15.71%，预计2023年将达到903亿元。此外，中国大陆积极布局晶圆代工产能，根据SEMI统计，2021-2023年间全球投产晶圆厂总数预计达84座，投资超5000亿美元，其中中国大陆新建20座成熟工艺工厂，新建晶圆厂数量为全球第一，IC Insights预计2026年中国大陆晶圆产能占全球总产能将从20年的15.3%升至25%，12英寸晶圆厂月产能将达到240万片。 先进制程长期保持领先，成熟制程持续快速扩产。中芯国际是中国大陆第一家实现14nm FinFET量产的晶圆厂，代表中国大陆自主研发集成电路制造技术的领先水平，随着AI领域对芯片的需求持续快速增长，作为国内唯一先进制程晶圆厂，中芯国际的投资价值凸显。产能方面，中芯国际在上海、北京、天津、深圳建有三座8寸晶圆厂和四座12寸晶圆厂，在上海、北京、天津各有一座12寸晶圆厂处于建设中。在未来五到七年内，中芯国际总共有四个新项目，扩产项目完成后将新增34万片/月的12英寸晶圆产能。截止至2023年第三季度，公司资本开支为51.26亿美元，折合8英寸月产能达到79.58万片，产能利用率在新产能逐步释放的情况下达到77.1%。 投资建议：考虑到中芯国际作为国内晶圆代工行业的龙头公司，是国内唯一实现先进制程量产的晶圆代工厂，12英寸以及8英寸晶圆产能均为国内第一，随着下游行业需求逐渐复苏，公司产能利用率即将触底回升，预计公司23-25年营收分别为445.64/522.59/623.54亿元，归母净利润分别为48.06/60.23/74.44亿元，所对应PE估值分别为70/56/45倍，PB估值分别为2.4/2.3/2.2倍。我们看好公司长期的发展，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：研发与技术升级迭代风险；海外局势波动可能影响产业链；下游需求不及预期。

     中芯国际(688981) 投资要点： 我们认为半导体经济周期于2023年Q1见底，有望于2024年迎来反弹。公司稼动率（公司“稼动率”即“产能利用率”）已从2023年Q1触底回升，公司未来扩产产能集中于12英寸产线，公司业绩和毛利率也有望触底回升。 我国晶圆代工市场规模将保持双位数增长 根据IC Insights数据，全球晶圆代工市场规模从2018年的736亿美元增长至2022年的1321亿美元，年均复合增长率为15.7%。2023年全球晶圆代工市场规模或将达到1400亿美元。伴随着国内半导体市场蓬勃发展以及国外对我国半导体产业链的制裁，国内芯片设计公司对大陆晶圆代工行业的需求呈现快速增长趋势。2018年至2022年中国大陆晶圆代工市场规模从391亿元增长至771亿元，年均复合增长率为18.5%，预计2023年市场规模将增长至903亿元，同比增长17.12%。 中国大陆集成电路制造业领导者 公司是世界领先的集成电路晶圆代工企业之一，也是中国大陆集成电路制造业领导者。公司管理层结构稳定，经验丰富的成熟管理团队带领公司完成从28nm~7nm共5个世代的技术开发，并迈向更先进制程。 公司稼动率触底回升，未来扩产集中于12英寸 公司稼动率从2022年第二季度的97.1%下降到2023年一季度的68.1%，是阶段性底部，伴随着半导体行业去库存周期进入后期，公司稼动率逐渐好转，从一季度的68.1%提升至三季度的77.1%。展望未来，虽然公司新建产能逐渐释放，但伴随着经济复苏与行业周期向上，公司稼动率仍有望逐渐提升。公司12英寸产线中芯京城、中芯深圳（FAB16）、中芯西青与中芯东方还处于建设阶段，未来扩产集中于12英寸。 盈利预测、估值与评级 预计2023-2025年营收分别为453.47/504.35/585.26亿元，增速分别为-8.42%、11.22%、16.04%；归母净利润分别为52.58/54.87/71.28亿元，增速分别为-56.66%、4.35%、29.92%；对应EPS为0.66/0.69/0.90元。考虑到公司作为大陆晶圆代工龙头企业，参照行业PB估值均值，给予3.5倍PB，对应目标价为62.98元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：供应链风险，宏观经济波动和行业周期性风险，地缘政治风险，汇率波动风险，不同市场间估值体系不同风险，扩产及技术研发风险。

     中芯国际(688981) 事件 11 月 10 日， 中芯国际公告三季报，前三季度实现营业收入 330.98亿元，同比-12.35%；实现归母净利润 36.75 亿元，同比-60.86%；实现扣非净利润 22.72 亿元，同比-71.50%；实现毛利率 23.01%，同比-12. 99pcts。按照国际报告准则，公司 Q3 实现营业收入 16.2 亿美元，环比增长 3.9%；毛利率 19.8%，环比下降 0.5pcts；整体出货量增长 9.5%，但由于总产能增加至 79.6 万片，平均产能利用率下降1.2pcts，为 77.1%。 投资要点 中国市场高库存缓解， CIS/ISP、射频蓝牙、显示驱动和 NOR Flash快速增长。 分区域看 ，中国、美国和欧亚区营收占比 分别为84%/12.9%/3.1%，环比+4.4pcts/-4.7pcts/+0.3pcts。中国区营收环比增长 10%，主要受益于中国市场产品高水位库存问题的缓解， 库存降至相对健康水平，而美欧客户库存仍处于历史高位。 分应用看，智能手机、物联网、消费电子和其他类收入占比分别为 26%、 12%、 24%和 38%，环比-0.9pcts/-0.4pcts/-2.4pcts/+3.7pcts。应用于国内终端的 CIS/ISP、射频蓝牙需求较好，环比增长 24%和 28%；显示驱动库存恢复至健康水平，销售收入环比增长 16%；特殊存储需求饱满， NORFlash 环比增长 27%。主要受益于中国客户的新产品需求较好，部分大宗产品供不应求。 40/55nm 需求旺盛，产能加速扩张， 2023 年资本开支计划上调至75 亿美元。 2023Q3 公司月产能（折合 8 英寸） 79.58 万片，环比增加4.15 万片/月，高产能基数下产能利用率下降至 77.1%；晶圆 ASP 为2161 美元，环比下降 5%。三季度产能释放主要为 8 英寸天津厂产能和 12 英寸北京和深圳厂产能，天津厂产线主要为 0.15-0.18μm 的 BCDAnalog Power， 北京和深圳主要为 12 英寸 40/55 纳米产线，主要应用于 CIS/ISP 和 NOR flash 等。全年看， 8 英寸天津厂产能预计增长4 万片， 12 英寸增长 2 万片。 从制程看， 40/55 纳米仍紧张。首先，40nm 的 CIS 背部减薄需要 15-20 层光罩，要求高，周期长，产能紧缺，供应交货慢。其次， 40nm 应用要求较高，对于 MCU、 DDIC 等需要非常强的专一的离子注入设备，设备的复用性差导致部分产能的紧缺。 55nm 的 CIS senor 部分，由于相对强的竞争力，低价位手机和显示器 DDIC 多数用 55nm。同时在 NOR Flash 方面，行业低价状态引发补库囤货需求，增加了对 55nm 产能需求。 2023Q3 资本开支 21.35 亿美元，同比+4%，环比+23%。公司上调 2023 年全年资本开支计划 18%至 75 亿美元（原指引 63.5 亿美元），主要由于公司为保证已启动的项目达产，允许设备供应商提前突破，以应对目前全球地缘政治对设备交付周期的影响。 展望后市，公司认为全球扩产节奏快于需求增长，行业竞争加剧，存在产能过剩风险。但是公司扩产基于整体发展节奏和用户订单需求，对未来产能去化持乐观态度。 市场需求呈双 U 型走势， 海内外节奏不同。 公司认为市场仍处于底部，走势呈现双 U 型，复苏时间预计延长一年。需求方面看，全球不同区域对库存的速度和芯片转换节奏不同，中国客户库存达到进出平衡水平，但美欧仍处于历史高位。同时汽车芯片相关库存开始偏高，从激进扩张转向专注核心业务，严格控制库存和成本，流片更加谨慎。除数据中心相关高性能运算芯片、晶背加工和双晶圆及三晶圆铜铜键合以及 chiplet 之外，市场缺乏新的动能和亮点，需等到市场复苏。公司判断主要依据： 1）前 20 大代工客户库存数据，根据客户库存周转天数，补库周期情况等； 2） NTO（new tape out），即新产品情况，一般领先于量产周期一年，目前积累的 NTO 情况基本代表次年整体产品需求； 3）从手机、消费电子和工业三方面看，三季度智能手机新产品和换机潮带来小规模复苏主要表现为季节性特征，预计 2024 年需求与往年持平，不影响大趋势。 盈利预测 我 们 预 计 公 司 2023/2024/2025 年 分 别 实 现 收 入436.07/508.05/614.94 亿 元 ， 实 现 归 母 净 利 润 分 别 为58.85/73.70/97.46 亿元， 12 月 15 日股价对应 2023-2025 年 PE 分别为 72/58/44 倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 市场需求不及预期；先进制程进展不及预期；成熟制程竞争加剧；地缘政治风险；汇率波动风险