科威尔(688551) l投资要点 事件：2025年10月17日，公司发布2025年三季报。 2025Q1-3公司实现营收3.7亿元，同比-2.0%，归母净利润0.5亿，同比-0.1%；其中2025Q3营收1.5亿，同环比分别+17.9%/+23.8%，归母净利润0.2亿，同环比分别为+110.4%/+94.1%，业绩符合我们预期，测试电源业务增长超预期，但氢能业务不及预期。 利润端：销售费用率减少较多，维持高研发投入。2025Q1-3公司毛利率、净利率分别40.8%/13.9%，同比分别-8.2pcts/+0.4pct。2025Q1-3公司主要费用中，销售费用率（11.6%）减少较多，研发费用率（15.3%）有所下降，管理费用率（9.9%）略有上升，财务费用率（-0.8%）有所增加，四项费用率总体减少2.2pcts。 积极布局Al测试电源。在Al测试电源领域，公司目前已实现测试电源和负载的小批量订单，并完成部分交付，同时，公司积极推动相关产品和整体测试自动化解决方案在行业头部客户产线端的导入工作。 氢能行业有望在十五五景气提升。10月24日，中共中央举行发布会，《十五五建议》提出前瞻布局未来产业，推动量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等成为新的经济增长点。此次表态将氢能提升至国家战略高度，因此我们预计氢能行业有望在十五五景气提升，相关政策也会持续出台。 l盈利预测与投资评级： 我们预测公司2025-2027年营收分别为5.5/6.6/8.4亿元，归母净利润分别为0.7/0.9/1.3亿元，（2025年10月23日）对应PE分别为52/38/27倍，维持“增持”评级。 l风险提示： 测试电源市场开拓不及预期；市场竞争加剧风险；氢能行业景气度不及预期的风险。

     科威尔(688551) 主要观点： 事件：公司发布25年半年度业绩 公司2025年上半年实现营收2.24亿元，YoY-11.62%；归母净利润0.31亿元，YoY-25.92%；扣非归母净利0.08亿元，YoY-78.5%。毛利率为41.17%，同比下降9.21Pct，净利率为13.7%，同比下降2.54Pct。业绩下滑主因氢能业务阶段性需求放缓及传统业务价格竞争。 公司25Q2实现营收1.17亿元，YoY-17.82%；归母净利润0.11亿元，YoY-54.89%；扣非归母净利0.06亿元，YoY-73.66%。毛利率为44.42%，环比上升6.82Pct，净利率为9.04%。单季度毛利率连续两个季度改善，盈利能力显著修复。 测试电源受益AI服务器新机遇，氢能与半导体业务静待行业复苏测试电源为公司业绩基本盘，25H1实现收入1.99亿元。虽受市场竞争影响，但订单数量仍实现稳健增长，彰显公司市场竞争力。值得注意的是，公司积极把握AI服务器电源测试领域机遇，公司的各类测试电源产品在服务器电源行业得到快速应用，覆盖PSU、HVDC-PSU、PowerShelf、Power Shelf Rack、BBU、UPS等电源转换装置的测试验证，为业务增长注入新动力。 氢能业务25H1收入0.08亿元，同比下滑明显，主因下游投资节奏放缓。待下游需求回暖后有望逐步确认收入。 功率半导体25H1收入0.15亿元，行业温和复苏，下游客户资本开支意愿有恢复，询单量和订单量呈现温和增长态势。 公司创新驱动强化产品、成本竞争力，短期扰动不改长期成长趋势公司始终将创新视为企业发展核心驱动力，25H1研发投入0.38亿元，占营收16.74%。短期看，受行业景气度影响，公司业绩承压。但中长期看，公司聚焦光储氢、新能源汽车及AI服务器等优质赛道，不断加速产品迭代与降本增效，随着行业竞争格局优化及下游需求复苏，业绩有望逐步修复。 投资建议 我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.88/1.15/1.41亿元，对应PE41/31/26x，维持“买入”评级。 风险提示 新产品开发进度不及预期；原材料供应风险；下游行业发展和政策不及预期；市场竞争加剧和产品毛利率下降。

     科威尔(688551) 主要观点： 事件：公司发布2024年年报和2025年一季报 公司2024年实现营收4.78亿元，YoY-9.58%；归母净利润0.49亿元，YoY-58.10%；扣非归母净利0.39亿元，YoY-63.56%。毛利率为45.00%，同比-8.87Pct。公司24Q4实现营收1.01亿元，同比-41.95%；归母净利润-0.03亿元，同比-107%；扣非归母净利-0.06亿元，同比-115%。毛利率为30.16%，同比下降22.21Pct。主要系1）行业价格竞争加剧，公司产品毛利率降低；2）公司人员费用及市场推广等费用增加；3）部分订单交付延迟致使本年度营业收入相应减少。 公司25Q1实现营收1.07亿元，YoY-3.64%；归母净利润0.20亿元，同比+11.26%，其中资产处置损益0.18亿元；扣非归母净利0.02亿元，同比-84.90%。毛利率为37.6%，同比下降13.62Pct。 在手订单同比增长，未来增长潜力充沛 分业务看，公司24年测试电源收入3.65亿元，同比+0.86%，在新能源发电和电动汽车行业中占比分别为44%、56%；毛利率44.17%，毛利率承压主要系市场竞争加剧，但在下游市场需求放缓的情况下，销量仍有所增长，彰显公司市场竞争力。氢能收入0.95亿元，同比-15%，毛利率为46.86%。公司继续加大对氢能领域的资源投入，在现有产品线的基础上，氢能事业部完成了制氢电解槽和氢燃料电池产品线的技术迭代和性能提升。功率半导体收入0.16亿元，同比下降71%，毛利率为44.16%。公司推出了静态测试系统2.0版本提升了测试效率与稳定性，获得了众多头部客户认可。 公司创新驱动强化产品、成本竞争力，短期扰动不改长期成长趋势公司始终将创新视为企业发展核心驱动力，24年研发费用0.79亿元，占营收16.5%。短期看，受行业景气度影响，公司下游客户资本性开支谨慎，公司业绩略有承压，但我们认为，从中长期看，公司聚焦光储氢和新能源汽车等优质赛道，并不断加速产品迭代，推进降本增效，业绩有望逐步修复。 投资建议 我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.88/1.16/1.41亿元，对应PE25/19/16x，维持“买入”评级。 风险提示 新产品开发进度不及预期；原材料供应风险；下游行业发展和政策不及预期；市场竞争加剧和产品毛利率下降。

     科威尔(688551) 投资要点 事件：2025年4月25日，公司发布2024年年报和2025年一季报。 2024年公司营收4.8亿元，同比-9.6%；归母净利润0.5亿元，同比-58.1%；其中2024Q4公司营收1.0亿元，同环比分别-41.9%/-18.0%，归母净利润-0.03亿，同环比分别-106.2%/-126.5%，业绩承压主要系（1）市场竞争的加剧导致测试电源板块产品毛利率承压（2）部分订单交付延迟（3）为开拓市场，在人员配备、售前售后服务、样机投入以及市场推广等方面投入增加。2025Q1公司营收1.1亿元，同比-3.6%；归母净利润0.2亿元，同比+11.3%。 利润端：费用率有所下降，净利提升。2025Q1公司毛利率、净利率分别37.6%/18.8%，同比分别-13.6pcts/+2.6pcts，公司主要费用中，销售费用率（12.9%）、管理费用率（10.8%）和研发费用率（16.4%）有所下降，财务费用率（-1.1%）有所上升，四项费用率总体下降2.6pcts，有助于提升公司的盈利能力。 测试电源业务：市场竞争激烈，盈利短期承压。2024年测试电源业务营收3.6亿元，同比+0.9%，毛利率44.2%，同比-11.6pcts，销量有所增长，业绩承压主要是市场竞争激烈，但随着海外市场、分销渠道的持续开拓，我们预计测试电源业务景气回升。 氢能测试设备业务：不及预期，持续研发储备。2024年氢能测试设备业务营收1.0亿元，同比-15.1%，毛利率46.9%，同比-0.1pct，业绩不及预期主要是氢能产业的发展和标准体系的完善仍需要一定时间。国家能源局于2025年4月30日发布《中国氢能发展报告（2025）》，政策的顶层设计有望进一步强化，我们认为氢能产业景气度有望逐步落地。 盈利预测与投资评级: 我们预测公司2025-2027年营收分别为5.5/6.6/8.4亿元，归母净利润分别为0.7/0.9/1.3亿元，（2025年5月6日）对应PE分别为34/25/18倍，维持“增持”评级。 风险提示： 测试电源市场开拓不及预期；市场竞争加剧风险；氢能行业景气度不及预期的风险。

     科威尔(688551) 业绩简评 4月25日，公司发布2024年年报及2025年一季报。2024全年公司实现营业收入4.78亿元，同比-9.58%；实现归母净利润0.49亿元，同比-58.1%；2025年一季度营业收入1.07亿元，同比-3.64%；实现归母净利润0.2亿元，同比+11.26%。 经营分析 存货及合同负债情况良好，保障后续收入确认。25Q1末，公司存货为2.79亿元，合同负债为0.95亿元，侧面反映公司在手订单充足，后续收入确认规模有所保障。截至25Q1，公司货币资金及交易性金融资产合计达7.02亿元，现金类资产充裕。 持续拓展市场，在手订单规模保持增长。公司下游行业处在周期底部，部分订单交付延迟致使公司24年收入减少。此外，为拓展市场，公司在人员配备、售前售后服务、样机投入以及市场推广等方面投入有所增加。尽管面临阶段性挑战，公司截至2024年底的在手订单规模仍保持同比增长。分板块看： 测试电源：24年收入3.65亿元，同比+0.86%，在新能源发电和电动汽车行业中占比分别为44%、56%；毛利率为44.17%，毛利率承压主要系市场竞争加剧，但在下游市场需求放缓的情况下，销量仍有所增长，彰显公司市场竞争力。 氢能：24年收入0.95亿元，同比-15%，毛利率为46.86%。主要系氢能产业发展和标准体系的完善仍需一定时间，加之市场的不确定性，增长未达到年初预期。公司继续加大对氢能领域的资源投入，完成了制氢电解槽和氢燃料电池产品线的技术迭代和性能提升，未来将受益于氢能行业政策加持和需求增长带动。 功率半导体：收入0.16亿元，同比下降71%，毛利率为44.16%。公司推出了静态测试系统2.0版本提升了测试效率与稳定性，获得了众多头部客户认可。后续随着产业链进一步去库和终端需求的复苏，公司有望受益。 盈利预测、估值与评级 预计2025~2027年公司归母净利润为0.64/0.94/1.34亿元，对应的EPS分别为0.76/1.12/1.60元，PE分别为34.62/23.58/16.49倍，维持“买入”评级。 风险提示 新产品开发进度不及预期；原材料供应风险；下游行业发展和政策不及预期；市场竞争加剧和产品毛利率下降。

     科威尔(688551) 主要观点： 事件：公司发布2024年第三季度报告 公司2024年前三季度实现营业收入3.77亿元，同比+6.26%；归母净利润0.52亿元，同比-31.74%，扣非归母净利润0.45亿元，同比-32.61%；其中Q3实现收入1.23亿元，同比-8.82%，环比-13.74%；归母净利润0.10亿元，同比-61.10%，环比-58.39%，扣非后归母净利润0.07亿元，同比-68.08%，环比-67.25%，主要系1）行业价格竞争加剧，公司产品毛利率降低；2）公司人员费用及市场推广等费用增加。 新签订单数量实现增长，电解槽测试系统占比提升 分业务看，公司前三季度测试电源/氢能测试/半导体测试收入占比分别在75%/20%/3%左右，测试电源业务仍为主要收入来源，氢能业务占比较上半年有所提升。从订单数量看，公司2024年新签订单同比增长20%-30%左右，但受市场竞争加剧影响，部分产品价格有所降低，订单金额同比仅略有增长。氢能方面，分产品看，受下游需求结构变化影响，公司氢能业务中电解槽测试系统占比提升至60%左右，燃料电池业务占比下降；分区域看，公司氢能海外订单表现良好，国内市场景气度偏弱，客户需求增长放缓；半导体测试方面，公司Q3订单环比增长，受下游扩建谨慎影响，Q4增速或有放缓。 公司不断强化产品、成本竞争力，短期扰动不改长期成长趋势 短期看，受行业景气度影响，公司下游客户资本性开支谨慎，公司业绩略有承压，但我们认为，从中长期看，公司聚焦光储氢和新能源汽车等优质赛道，并不断加速产品迭代，推进降本增效，业绩有望逐步修复。 投资建议 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.73/1.12/1.77亿元，对应PE35/23/15倍，维持“买入”评级。 风险提示 全球光储需求不及预期；公司订单交付不及预期；海外贸易政策变化。

     科威尔(688551) 投资要点： 事件：公司前三季度实现营收3.8亿元（同比+6.26%），归母净利润0.5亿元（同比-31.45%），扣非归母净利润0.5亿元（同比-32.61%）。单季度来看，公司Q3实现营收1.2亿元（同比-8.82%），归母净利润0.1亿元（同比-61.10%），扣非归母净利润0.1亿元（同比-68.08%）。 盈利能力：公司前三季度毛利率48.98%，同比下滑5.62pct，净利率13.46%，同比下滑7.49pct。单季度Q3毛利率46.09%，同比下滑7.36pct，环比下滑3.64pct。前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为14.92%/9.83%/16.03%/-2.52%，同比变动3.62/-0.25/-1.53/0.62pct。公司盈利能力下滑的主要原因系市场价格竞争加剧，毛利率降低幅度较大，且人员费用、市场推广等费用增加。展望后续，价格战有望在三四线小厂商竞争出清后维稳，后续费用在一次性投入后减少且规模摊薄。 下游驱动：①测试电源：Q1-3收入约2.83亿元，占比75%。主要下游为电动车和光储领域，前期行业产能相对过剩，研发等资本开支偏保守，订单短期承压是主要矛盾，随着下游行业格局改善，光储车对实验室测试电源的刚性需求仍将释放。产品端强化单品模块化能力和解决方案的平台化能力，新推出储能变流器测试方案、户储一体机测试方案、储能电池充放电测试方案等，销售端持续完善直销+经销模式，尤其是小功率产品的渠道增量有望逐渐显现。②氢能：Q1-3收入约0.75亿元，占比20%。产品端在制氢环节已推出覆盖500W-5MW，兼容ALK、PEM和AEM的系列电解槽测试系统，销售端树立良好口碑，大客户粘性强且是新玩家入局的优选设备商。近期新发布多通道电解槽单池测试解决方案，满足欧盟JRC要求，助推公司在海外市场实现新增长。③功率半导体：Q1-3收入约0.11亿元，占比3%。前期行业去库存影响功率半导体市场需求，后续随着产业链进一步库存去化，终端需求持续复苏，有望受益新一轮加库周期。 积极回购股份，蓄势长期发展信心。截至2024年9月30日，公司已累计回购32.9万股，占公司总股本的比例为0.39%，后续用于员工持股计划或股权激励，支付总金额0.85亿元，平均成交价25.77元/股。 盈利预测与投资建议：短期盈利承压，公司回购彰显发展信心，未 来增长仍将受益氢能等新兴下游持续发展和小功率产品渠道的持续开拓。我们预计公司2024-2026年收入分别为5.8/7.7/10.5亿元（前值6.7/9.0/12.3亿元），归母净利润分别为0.8/1.1/1.6亿元（前值1.2/1.6/2.2亿元），对应当前股价31/22/15倍PE，维持“买入”评级。 风险提示 下游行业需求不及预期的风险；原材料价格波动的风险；行业竞争加剧的风险。