苑东生物(688513) 事件：公司近期发布2025年半年度报告：2025年上半年，公司实现营业收入6.54亿元，同比下降2.25%，主要是部分产品受第十批国家集采影响；实现归母净利润1.37亿元，同比下降6.77%，剔除股权激励费用影响后，同比增长0.28%；实现扣非净利润1.04亿元，同比下降8.68%，剔除股权激励费用影响后，同比增长0.40%。 多个产品市占率领先，深入布局精麻特药 公司已上市麻醉镇痛及相关领域产品共18个，其中新产品盐酸纳布啡注射液、酒石酸布托啡诺注射液均为精二类药品，盐酸纳美芬注射液已获美国FDA批准上市。根据米内网最新数据，麻醉镇痛领域盐酸纳美芬注射液、布洛芬注射液、盐酸纳洛酮注射液等多个产品市占率领先。 在研麻醉镇痛项目超20个，其中10余个为国家精麻管制药品。氨酚羟考酮缓释片和硫酸吗啡盐酸纳曲酮缓释胶囊均已申报生产，目前正在审评中。EP-9001A单抗注射液已完成Ib期临床研究。 研发投入持续增长，重点推进创新药管线 公司继续保持高比例研发投入，2025年上半年研发投入1.33亿元，同比增长8.74%，占营收20.25%，同比上升1.98个百分点。其中创新药研发投入约0.45亿元，占总体研发投入比例为33.83%。 2025年6月，公司对超阳药业股权投资比例提升至30.68%。超阳药业在靶向蛋白降解领域构建了5条管线，其中新型口服CRBN基础的分子胶降解剂HP-001正在开展一期临床试验。此外，公司首款ADC创新药YLSH003已于2025年7月完成了IND申报并被受理。 盈利预测及投资评级：我们预计，公司2025-2027年营业收入分别为14.64/17.48/20.81亿元，同比增速8.49%/19.36%/19.07%；归母净利润分别2.64/3.11/3.73亿元，同比增速10.67%/18.09%/19.69%；EPS分别为1.49/1.76/2.11元，对应当前股价PE分别为42/35/29倍。维持“买入”评级。 风险提示：创新药研发不及预期风险；新产品放量不及预期风险；药品带量采购降价风险；医保支付政策调整带来的风险；地缘政治风险。

     苑东生物(688513) 2025Q2业绩环比改善，增持超阳加速创新研发，维持“买入”评级 2025H1公司收入6.54亿元（同比-2.25%）；归母净利润1.37亿元（同比-6.77%）；扣非归母净利润1.04亿元（同比-8.68%）。2025Q2公司收入3.49亿元（同比-1.61%，环比+14.12%）；归母净利润0.76亿元（同比+6.29%，环比+25.40%）；扣非归母净利润0.57亿元（同比-6.89%，环比+23.40%）。公司单Q2业绩环比改善明显，同时新品逐步放量+海外收入增速提速，主业稳中向好，有望继续完成股权激励目标；创新催化密集，我们持续看好公司后续增长潜力，维持2025-2027年归母净利润为2.71、3.19以及3.79亿元，EPS为1.53元、1.80元和2.15元，当前股价对应PE为40.8、34.7以及29.2倍，维持“买入”评级。 公司麻醉业务持续进阶，创新研发驱动成长 公司近年新获批产品陆续贡献公司业绩增量，包括盐酸纳布啡注射液、酒石酸布托啡诺注射液以及2025Q2获批的奥沙西泮等；待获批品种氨酚羟考酮与吗啡纳曲酮审评进展顺利，预计最晚于2026H1获批。公司在研产品储备丰富，2025年7月YLSH003（TF）IND获受理；EP-0186（PARP1）已先后获得FDA和CDE的临床试验默示许可。国际化方面，盐酸尼卡地平注射液常态化发货，单剂量纳洛酮鼻喷剂ANDA申报于2024年9月提交，并于2025年5月接受了美国FDA的鼻喷剂生产线批准前现场核查和体外BE核查，海外产品放量有望提速。 增持超阳加速研发，新型口服CRBN分子胶进击BIC 超阳HP-001预计2025年内读出1a数据，2026H1读出1b临床数据。HP-001ORR数据积极，安全性良好，有望进击IKZF1/3分子胶领域的BIC。HP002是新一代具备透脑能力、靶向BTK的PROTAC分子，在临床前研究中对多种BTK突变体表现出强大的抗增殖活性，预计2025Q4申报中国IND。公司持有超阳股权比例增至30.6818%的事宜已于2025年7月完成受让参股公司部分股权交易款项支付，后续有望进一步增持，超阳的创新平台价值有望在公司体内持续体现。 风险提示：集采降价的风险；药品研发失败的风险；产品竞争加剧的风险等。

     苑东生物(688513) 事项： 公司近期公告，拟受让上海超阳药业原股东吴汉超、齐力佳所持部分股份，其中，拟以810万元受让吴汉超所持上海超阳7.9545%的股权；拟以1158万元受让齐力佳所持上海超阳11.3636%的股权。本次交易完成后，公司间接持有上海超阳的股权比例由11.3636%提升至30.6816%，上海超阳将成为公司施加重大影响的参股公司。 平安观点： 上海超阳药业专注于抗肿瘤和自免领域FIC或BIC药物开发，HP-001项目展现出BIC潜力。依托蛋白质稳态技术和计算机辅助药物设计两大技术平台，不断推进分子胶、PROTAC和DAC等创新化合物结构设计和合成等核心技术的突破。HP-001是一种新型口服CRBN基础的分子胶降解剂，临床前研究表明，其在降解效力和选择性方面优于已获批的免疫调节药物和下一代候选药物（如Mezigdomide、Cemsidomide等），在克服耐药机制的同时最小化在靶、脱靶毒性，展现BIC潜力。目前HP-001正在开展1期临床试验，尚未发现严重不良事件和剂量限制性毒性，且在低剂量组已观察到患者症状改善。HP-002是新一代具备透脑能力、靶向BTK的PROTAC分子，临床前研究表明，其对多种BTK突变株表现出BIC体外活性，在两种不同的体内药效模型中呈现出优于临床分子NX-5948的体内活性，预计2025年Q4申报IND。 高壁垒复杂制剂和新药研发取得突破。1）在精麻药领域，2024年共完成米达唑来口服溶液、氨酚羟考酮缓释片、硫酸吗啡盐酸纳曲酮缓释胶囊等6个产品申报生产，盐酸纳布啡注射液、酒石酸布托啡诺2个产品获批；2）改良型新药方面，完成水合氯醛口服溶液、氨酚羟考酮缓释片国内首家报产，此外还有EP-0203XR等多个特色改良型新药在研；3）复杂制剂方面，全面布局单剂量鼻喷及多剂量鼻喷制剂管线，2024年新增4个产品立项，共9个鼻喷剂在研，其中盐酸纳洛酮鼻喷剂已于2024年9月申报FDA，加快国际化。4）新药研发方面，EP-0108胶囊获得CDE临床试验默示许可，用于恶性血液瘤治疗；EP-0146片先后获CDE和FDA临床试验默示许可，用于治疗晚期实体瘤；高选择性PARP1抑制剂EP-0186片已提交CDE临床试验申请，并于2025年1月提交FDA临床试验申请，均已受理，用于晚期实体瘤治疗；麻醉镇痛EP-9001A完成1b期临床研究；ADC创新药YLSH003正在IND申报准备阶段。 主业稳健增长，创新药持续兑现，维持“推荐”评级。舒更葡糖钠注射液纳入第十批集采，其2024年前三季度收入占比6.26%，预计2025年集采落地执行后因降价其收入规模承压；同时2025年度股权激励和员工持股计划合计摊销费用约1900万元。因此我们将公司2025-2026年净利润预测下调至2.70亿、3.11亿元（原预测为3.64亿、4.57亿元），预计2027年净利润为3.67亿元。当前股价对应2025年PE为28倍，考虑到公司创新药逐步迎来兑现期，维持“推荐”评级。 风险提示：1）研发风险：研发项目具备失败获进度不及预期可能；2）新产品放量不及预期风险：公司商业化品种较多，存在放量不及预期风险；3）业务出海不及预期风险：公司出海进度存在不及预期可能。