三一重能(688349) 8月27日公司披露2026年中报，上半年实现营收106.6亿元，同比增长24.0%；实现归母净利润2.33亿元，同比增长11.0%；其中，二季度公司实现营收66.8亿元，同比增长4.2%，环比增长67.5%；实现归母净利润0.54亿元，同比下降86.6%，环比70.0%。 经营分析 风机收入大幅增长，国内盈利进入修复阶段。上半年风力发电机组制造营业收入为92.05亿元，同比增长43.66%，尽管受2024年部分低价订单仍在交付期、汇率波动等因素的影响，公司风机毛利率尚处于相对较低的区间，但已呈稳步改善趋势，上半年风机制造板块实现毛利率5.3%，环比去年下半年提升1.0pct；其中，国内风机毛利率4.6%，环比去年下半年提升1.9pct；随着公司在手高价订单交付占比持续提升，国内风机制造毛利率有望持续改善。海外收入放量，订单保持高速增长。上半年公司实现海外销售收入9.33亿元，同比增长300.11%；海外风机制造毛利率11.6%，同比下降9.3pct，预计主要受海运成本上升等因素影响，二季度海外业务毛利率已较一季度明显回升。订单层面，公司海外新增订单规模同比显著增长，目前海外已签合同的在手订单近5GW；公司持续深耕亚太核心市场，南亚、中亚、东南亚等区域市场均呈良好的发展态势；在南非、柬埔寨等市场实现突破，西班牙、智利等新市场订单交付有序推进，海外布局更加均衡。 费用控制成效显著，资产周转明显加速。公司加强成本控制，在研发创新、供应链、智能制造等公司运营各环节降本提效，通过费用控制与收入增长带来的规模规模效应，上半年期间费用率（管理费用、研发费用、销售费用及财务费用）为同比下降2.58pct。上半年公司应收账款周转率为2.10次，较去年同期提升21.84%，存货周转率为1.52次，较去年同期提升28.24%。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为10.1、18.6、26.0亿元，对应当前PE22、12、8倍，维持“买入”评级 风险提示 原材料价格波动风险；汇率波动风险；市场竞争加剧。

     三一重能(688349) 事项：6月24日，三一重能与埃及输电公司（EETC）、埃及新能源与可再生能源管理局（NREA）签署合作协议，包含苏伊士湾2GW风电机组订单以及该国首个风电整机制造基地。 国信电新观点：1）公司全球化产能布局获得完善，实现“产品出海”向“产业出海”的转变，进一步打开风机主业市场空间。本次“工厂+电站”打包模式有助于锁定埃及市场的长期订单，同时以埃及为支点撬动中东北非风电增量市场。2）2025年以来风机行业面向海外的订单新增40GW以上，预计在2027-2028年各家风电整机企业国际业务迎来显著的利润贡献期。 投资建议：2026年以来，风机行业存在阶段性盈利压力，由于原油价格上涨带动叶片主要原材料之一环氧树脂价格显著上涨，风机成本短期承压，同时136号文推动新能源全电量入市，风电资产端电价、消纳及转让等不确定性提升，我们预计2026-2028年归母净利润10.6/17.1/23.2亿元，同比+49%/+62%/+35%。当前股价对应PE为17.2/10.6/7.9x，维持“优于大市”评级。 风险提示：海外市场拓展不及预期；国内风电装机需求不及预期；原材料价格大幅波动；市场竞争加剧。 评论： 公司签约埃及2GW风机大单 6月24日，三一重能与埃及输电公司（EETC）、埃及新能源与可再生能源管理局（NREA）签署合作协议，包含苏伊士湾2GW风电机组订单以及该国首个风电整机制造基地。 公司全球化产能布局获得完善，实现“产品出海”向“产业出海”的转变，进一步打开风机主业市场空间。本次“工厂+电站”打包模式有助于锁定埃及市场的长期订单，同时以埃及为支点撬动中东北非风电增量市场。2025年以来风机行业面向海外的订单新增40GW以上，预计在2027-2028年各家风电整机企业国际业务迎来显著的利润贡献期。 盈利预测 风力发电机组制造机及运维服务：我们预计2026-2028年风电机组对外销售容量14.5/17.0/21.0GW，销售收入234.0/287.4/366.7亿元，同比+22%/+23%/+28%，毛利率10.7%/12.6%/11.1%。 电站业务（包括风力发电及电站产品销售业务）：我们预计2026-2028年销售收入52.4/42.8/60.8亿元，同比-21%/-18%/+42%，毛利率26.5%/25.5%/23.9%。 投资建议 2026年以来，风机行业存在阶段性盈利压力，由于原油价格上涨带动叶片主要原材料之一环氧树脂价格显著上涨，风机成本短期承压，同时136号文推动新能源全电量入市，风电资产端电价、消纳及转让等不确定性提升，我们预计2026-2028年归母净利润10.6/17.1/23.2亿元，同比+49%/+62%/+35%。当前股价对应PE为17.2/10.6/7.9x，维持“优于大市”评级。 风险提示 海外市场拓展不及预期；国内风电装机需求不及预期；原材料价格大幅波动；市场竞争加剧。

     三一重能(688349) 业绩简评 2026年4月22日公司披露2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现营收273.8亿元，同比增长53.9%；实现归母净利润7.12亿元，同比下降60.7%；2026年Q1实现营收39.8亿元，同比增长82.2%；实现归母净利润1.79亿元，同比扭亏，主要受益于风场出售影响。 经营分析 低价订单集中交付，风机制造业务盈利筑底：2025年公司风机制造业务实现收入191.4亿元，同比增长40.9%，主要受益于2025年国内风电装机实现大幅增长，实现风机制造毛利率4.43%，同比下降6.56pct，预计主要受2024年中标的低价订单集中交付影响，随着2025年行业风机中标均价回暖，预计2026年高价订单交付比例的提升有望带动制造业务盈利实现较为明显的改善。 “两海”业务加速拓展，海外收入快速放量：2025年公司海外业务实现收入13.6亿元，同比增长1807%，海外毛利率20.8%，显著高于风机制造整体毛利率，截至2025年末，公司已签订合同的海外在手订单累计金额突破百亿元。海上业务方面，2025年公司斩获了石碑山、河北祥云岛两个项目，实现了海风业务从0到1的突破。随着公司高盈利水平的“两海”业务收入持续放量，有望带动整体盈利能力持续向上。 费用管控卓有成效，营运质量大幅提升：受益于收入大幅增长带来的规模效应以及公司对各项费用的精细化管控，公司各项期间费用率实现明显改善，2025年及2026年一季度公司期间费用率分别为8.0%、12.6%，分别同比下降2.9、9.1pct；此外，受益于下游需求放量，公司整体营运质量也实现明显改善，2025年存货、应收账款周转天数分别同比下降34、20天。 盈利预测、估值与评级 根据公司年报、一季报及我们对行业最新判断，我们预测公司2026-2028年归母净利润分别为15.6、25.6、31.8亿元，对应PE为20、12、10倍，维持“买入”评级。 风险提示 竞争加剧风险；原材料价格波动。

     三一重能(688349) 摘要： 事件：25Q1-3公司营收144.51亿元，同比59.36%，归母净利润1.22亿元，同比-82.21%，扣非净利润-0.13亿元，由盈转亏。25Q3公司单季营收58.57亿元，同比54.64%，环比-8.58%，归母净利润-0.88亿元，扣非净利润-1.12亿元，由盈转亏，不及预期。 短期承压，看好盈利修复。我们估计受风机中标低价订单以及无风场销售影响，风电项目整体业绩承压。Q3低价订单基本交付完毕，25年公司风机中标价格较去年提升约5%，Q4风场加速出售，我们预计25Q4及26年公司有望受益于价格回升和成本下降，盈利改善可期。 海外扩张加速。公司在海外加速扩张，1）布局方面，公司收购罗马尼亚目前在建最大光储混合项目之一。2）产能方面，公司印度工厂在今年已实现稳定交付，哈萨克斯坦工厂已进入试生产阶段。3）订单方面，公司已获得来自欧洲西班牙、德国的订单，中亚订单显著增长，其他新兴市场项目也正同步推进。公司海外在手订单价值已超100亿元，预计2026海外出货超1GW，我们认为海外盈利高于国内，加速出海有望提振盈利。 海风陆续交付。25年来陆续获粤电石碑山200MW、河北建投祥云岛250MW海上项目订单，下半年开始交付。10月10日，公司成立海上风电子公司，进一步推进海风建设。十五五规划建议稿提出，积极稳妥推进和实现碳达峰，坚持风光水核等多能并举。《风能北京宣言》明确提出十五五风电新增装机120GW/年，海风15GW/年，公司加速布局海风，有望受益行业高景气。 投资建议：我们预计公司2025/2026年营收217.72亿元/237.84亿元，归母净利润13.58亿元/22.23亿元，EPS为1.11元/1.81元，对应当前股价的PE为25.43倍/15.48倍，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险的风险；海风市场开拓不及预期的风险。

     三一重能(688349) 投资要点 事件：公司25年Q1-3营收144.5亿元，同比+59.4%，归母净利润1.2亿元，同比-82.2%，扣非净利润-0.1亿元，同比-102.1%，毛利率8.1%，同比-7.5pct，归母净利率0.8%，同比-6.7pct；其中25年Q3营收58.6亿元，同环比+54.6％/-8.6％，归母净利润-0.9亿元，同环比-135.1%/-122％，扣非净利润-1.1亿元，同环比-150.3%/-135.3％，毛利率4.4%，同环比-10.5/-7.6pct，归母净利率-1.5%，同环比-8.1/-7.8pct。 风机毛利率短期承压：25Q3公司出货4GW，环比增长24%；我们预计风机毛利率约4.4%，降幅较大主因是：1）低价单交付；2）9~11MW机型交付比例达45%，该类机型毛利率表现低，而5~6MW毛利率仍能维持在7%以上。从当前风机开标结果来看，整体风机价格同比上升5%以上，公司层面风机价格上升中位数处于7%，我们判断25年公司风机毛利率短期承压，26年有望享受涨价+成本下降的双重盈利弹性。此外，25Q3无风场转让，全年仍维持1GW+的转让目标。 费用率同比继续下降：公司25年Q1-3期间费用14.9亿元，同比+19.5%，费用率10.3%，同比-3.4pct，其中Q3期间费用5.3亿元，同环比+22.5%/+11.6%，费用率9.1%，同环比-2.4/+1.6pct；25年Q1-3资本开支8.9亿元，同比-39.5%，其中Q3资本开支2.4亿元，同环比-53.4%/-10.1%；25年Q3末存货96.4亿元，较年初+86.8%。此外，公司计提资产减值损失-1258万元、信用减值冲回1444万元。 盈利预测与投资评级：考虑公司风机毛利率表现不及预期，且风电场电价存在下行的可能性，从而影响公司风机及风场转让业务的盈利，我们下调25~27年盈利预测，预计25~27年归母净利润为13.9/23.6/29.4亿元（前值为21.3/26.6/31.6亿元），同比-23.0%/+69.2%/+24.7%，基于公司成本控制优势凸显，26年有望展现盈利能力弹性，同时双海战略进入加速期，有较大上升空间，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期，竞争加剧。