联瑞新材(688300) 事项： 公司发布2025年一季报，2025Q1实现营收2.39亿元，yoy+18.00%；实现归母净利润0.63亿元，yoy+21.99%；归母扣非净利润0.59亿元，yoy+28.66%。 平安观点： 半导体行业上行周期，公司高阶产品需求继续呈上升趋势。据SIA半导体行业协会统计，2025年1月和2月年全球半导体销售额达565亿美元和549亿美元，同比增加17.9%和17.1%，半导体产业迎来上行周期，销售增长强劲，且在AI等应用技术快速发展的带动下，高性能封装材料需求也呈快速增长趋势，带动公司高阶球形产品销售规模持续提升，2025Q1公司营收同比增加18.00%，销售毛利率为40.62%、同比基本持平，归母净利润同比增加21.99%，展望2025年上半年订单情况相对乐观。 2025年电子级硅微粉项目有望建成爬坡，新增高速基板用超纯球形粉体项目。截至2024年底，公司2.52万吨集成电路用电子级功能粉体材料项目工程进度已达53.31%，该项目主要规划生产角形硅微粉，为进一步加工成高性能球硅提供原料，2025年产能有望建成爬坡；2024年3月26日公告的3000吨先进集成电路用超细球形粉体生产线项目建设周期为1年，主要设计产品为超细球形粉体，可用于高频高速覆铜板、IC载板等高端领域，2025年或有望建成。此外，2025年2月27日公司新发布公告，拟投资3亿元建设高性能高速基板用超纯球形粉体材料项目，项目分三期建设，一期拟投资1.26亿元，设计产能为1200吨/年，建设周期预计12个月。 合理进行成本管控，期间费用率继续下调。2025年一季度公司总期间费用率为12.23%，较2024年同期的14.59%下降2.36个百分点；2025Q1销售、管理、研发、财务费用率分别为1.36%、5.66%、5.63%、-0.41%，相较2024Q1的1.18%、6.82%、6.42%、0.18%，除销售费用率小幅提高外，其余各项期间费用率同比均有所下降。 投资建议：公司是国内电子级硅微粉头部生产商，产能规模国内领先，同时在HBM存储芯片封装用高壁垒的Low-α球形硅微粉和球形氧化铝粉体上已有批量供货，随着新建的2.52万吨大规模集成电路用电子级功能性粉体项目和3000吨先进集成电路用超细球形粉体产线投产，2025年产能和销售规模将进一步扩大，同时随着多个规格高性能产品的持续推出，公司高毛利的球形粉体材料收入占比有望继续提高。半导体行业β修复和硅微粉赛道α共振，公司业绩有望维持良好增势，预计2025-2027年公司归母净利润分别为3.33、4.18、5.13亿元（较原值保持不变），对应2025年4月28日收盘价的PE分别为31.4、25.0、20.4倍。半导体行业基本面转暖，公司高性能球形粉体产能规模持续扩大，高毛利产品占比提升，维持“推荐”评级。 风险提示：1、下游需求可能不及预期。若5G、AI、云计算、消费电子等终端产业需求增速放缓，半导体基本面难修复或上行周期拐点再延后，则将导致集成电路封装材料、覆铜板等需求增速不及预期，公司硅微粉销量和售价或将无法保持增长态势。

     联瑞新材(688300) 事件：公司近日发布2024年年报，期内实现营收9.60亿元，同比增长34.94%，实现归母净利润为2.51亿元，同比增长44.47%，实现扣非后归母净利润为2.27亿元，同比增长51.00%。 2024全年业绩大幅增长，高阶产品销量快速提升。公司致力于无机填料和颗粒载体行业产品的研发、制造和销售，锚定“陪你做填料艺术家”的愿景持续深耕。据年报，公司2024年球形硅微粉实现销量36739吨，同比+42.29%，销售均价为14941元/吨，同比上涨4.6%，毛利率提升2.9%，达到49.12%；营收同比增加48.79%，营收占比达到57%，毛利占比达到70%。角形硅微粉实现销量76704吨，同比增加8.65%，销售均价为3304元/吨，同比持平。其他粉体实现销售7863吨，销售均价19937元/吨。 重视研发投入，在研项目丰富，有望受益于AI时代的材料需求。公司2024年研发费用同比增加27.42%，占营业收入的比例为6.29%，在研项目储备丰富。公司持续推出多种规格低CUT点Lowα微米/亚微米球形硅微粉、球形氧化铝粉，高频高速覆铜板用低损耗/超低损耗球形硅微粉，新能源电池用高导热微米/亚微米球形氧化铝粉。产品广泛应用于芯片封装用环氧塑封材料（EMC）、液态塑封材料（LMC）、颗粒状塑封材料（GMC）、底部填充材料（UF）、电子电路基板(CCL)、积层胶膜（BF）、热界面材料（TIM）、特种胶黏剂等新兴材料业务。据年报披露，2024年半导体市场迎来上行周期，产业链整体需求提升明显，并且在AI等应用技术快速发展的带动下，高性能封装材料需求呈快速增长趋势，公司或将明显受益。 投资建议：我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为3.22/3.88/4.30亿元，对应当前股价PE分别为33/27/25倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期、研发不及预期、产能投放不及预期、原材料价格波动、行业竞争加剧等。

     联瑞新材(688300) 事件描述 3月26日，公司发布《2024年年度报告》，全年实现营业收入9.60亿元，同比+34.94%，实现归母净利为2.51亿元，同比+44.47%，实现扣非后归母净利为2.27亿元，同比+51.00%。其中，2024Q4实现营业收入2.67亿元，环比+6.5%，实现归母净利为0.66亿元，环比-1.3%，实现扣非后归母净利为0.57亿元，环比-9.8%，主要系四季度原材料涨价所致。 事件点评 受益于算力需求推动，公司球粉产品全面放量。根据SEMI，受益于AI技术的爆发以及存储芯片的反弹，2024年半导体全球销售额为6280亿美元，同比+19%，与半导体相关的封装材料、电子电路基板、高性能热界面材料 均处于景气上行阶段，拉动了对应粉体材料的需求。2024年，公司球形硅微粉实现销售36739吨，同比+42.29%，销售均价为14941元/吨，同比+4.6%。角形硅微粉实现销售76704吨，同比+8.65%，销售均价为3304元/吨，同比持平。其他粉体实现销售7863吨，同比+63.88%，销售均价为19937元/吨，同比-12.1%。 高毛利产品放量，盈利能力逐步提升。公司2024年毛利率为40.38%，同比+1.12个pct，主要系高毛利球粉放量，其中球形硅微粉毛利率为49.12%，同比+2.9个pct，其他硅微粉毛利率为30.40%，同比+0.92个pct。公司推出Lowα球形二氧化硅、LowDf超细球形二氧化硅等高端产品，适配先进封装(HBM/Chiplet)、高频高速覆铜板等场景，获海外客户认证。 在研项目丰富，为算力时代的来临做充分准备。公司研发占比达6.3%，其超低损耗高速基板用球形二氧化硅、微米级低硬度球形陶瓷粉体材料、UF用亚微米球形氧化铝、晶圆级芯片封装用球形二氧化硅等在研项目推进顺利，分别针对高端覆铜板、封装材料和导热材料的国际前沿领域进行布局，持续对产品和技术进行更新迭代。 投资建议 预计公司2025-2027年归母净利分别为2.98/3.46/3.81亿元，对应3月27日收盘价57.55元，PE分别为36/31/28倍，维持“买入-B”评级。 风险提示 市场开拓不及预期；原材料价格大幅波动；产能建设进度不及预期；技术失密或核心技术人员流失等。

     联瑞新材(688300) 事项： 公司发布2024年年报，2024年实现营收9.60亿元，yoy+34.94%；实现归母净利润2.51亿元，yoy+44.47%；归母扣非净利润2.27亿元，yoy+50.99%；24Q4实现营收2.67亿元，yoy+32.78%；归母净利润0.66亿元，yoy+35.27%。2024年利润分配预案：每10股派发现金红利5.00元（含税）。 平安观点： 乘半导体行业上行周期之风，高阶球形粉体销售规模显著提升。据SIA半导体行业协会统计，2024年全球半导体销售额达6276亿美元，同比增加19.1%，半导体产业迎来上行周期，并且在AI等应用技术快速发展的带动下，高性能封装材料需求呈快速增长趋势。公司高阶球形产品销售规模显著提升，2024年公司球形无机粉体材料产销量分别达3.71万吨和3.67万吨，同比增加40.03%和42.29%，实现营收5.49亿元、同比增加48.79%，占总营收的比例达57.2%，该业务毛利率高达49.12%、同比提升2.9pct。角形无机粉体方面，2024年产销量分别为7.74万吨和7.67万吨，同比增加8.91%和8.65%，该产品实现营收2.53亿元、同比增加8.68%，毛利率为27.57%、同比下降5.18pct。此外，2024年公司突破了氮化物球化技术、氮化铝防水解等诸多技术难题，持续推出多种规格低CUT点Low α微米/亚微米球形二氧化硅、球形氧化铝，高频高速基板用低损耗/超低损耗球形二氧化硅，热界面材料用高导热微米/亚微米球形氧化铝等高端品类。 2025年电子级硅微粉项目有望建成爬坡，新增高速基板用超纯球形粉体项目。截至2024年底，公司2.52万吨集成电路用电子级功能粉体材料项目工程进度已达53.31%，该项目主要规划生产角形硅微粉，为进一步加工成高性能球硅提供原料，2025年产能有望建成爬坡；2024年3月26日公告的3000吨先进集成电路用超细球形粉体生产线项目建设周期为1年，主要设计产品为超细球形粉体，可用于高频高速覆铜板、IC载板等高端领域，2025年或有望建成。此外，2025年2月27日公司新发布公告，拟投资3亿元建设高性能高速基板用超纯球形粉体材料项目，项目分三期建设，一期拟投资1.26亿元，设计产能为1200吨/年，建设周期预计12个月。 合理进行成本管控，期间费用率下调。2024年公司总期间费用率为12.95%，较2023年的14.73%下降1.78个百分点；2024年销售、管理、研发、财务费用率分别为1.14%、5.93%、6.29%、-0.40%，相较2023年的1.50%、6.92%、6.66%、-0.35%，除财务费用外，其余各项期间费用率同比均有所下降。 投资建议：公司是国内电子级硅微粉头部生产商，产能规模国内领先，同时在HBM存储芯片封装用高壁垒的Low-α球形硅微粉和球形氧化铝粉体上已有批量供货，随着新建的2.52万吨大规模集成电路用电子级功能性粉体项目和3000吨先进集成电路用超细球形粉体产线投产，2025年产能和销售规模将进一步扩大，同时随着多个规格高性能产品的持续推出，公司高毛利的球形粉体材料收入占比有望继续提高。半导体行业β修复和硅微粉赛道α共振，公司业绩有望维持良好增势，维持2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为3.33、4.18、5.13亿元，对应2025年3月25日收盘价的PE分别为32.0、25.5、20.8倍。半导体行业基本面转暖，公司高性能球形粉体产能规模持续扩大，高毛利产品占比提升，维持“推荐”评级。 风险提示：1、下游需求可能不及预期。若5G、AI、云计算、消费电子等终端产业需求增速放缓，半导体基本面难修复或上行周期拐点再延后，则将导致集成电路封装材料、覆铜板等需求增速不及预期，公司硅微粉销量和售价或将无法保持增长态势。

     联瑞新材(688300) 公司主供电子填料粉体，产品主要应用于EMC（环氧塑封料，先进封装成长方向）和CCL（覆铜板，高频高速成长方向），随着下游景气度逐渐回升，公司2024年前三季度归母净利同比增长48%。 投资逻辑 先进封装复合增速达到10.7%，填料要求低CUT点、低放射性等。据Yole预测，先进封装市场在2024~2029年间复合增长率将达到10.7%，先进封装对低CUT点、球形度、放射性电性能等提出更高要求。公司依靠核心技术生产的球形无机非金属粉体材料具有行业领先的电性能、低CUT点、高填充率、高纯度等优良特性，如2.5D/3D封装中所需要的low α射线的球形氧化铝填料，公司相关产品已经做到平均低于5ppb级别，最低可做到低于1ppb级别，并且已经稳定批量配套行业领先客户。 特种基材应用场景扩容，球形硅微粉在CCL的应用比例有望提升。球形硅微粉的性能更优异但价格昂贵，目前只有高端覆铜板才会使用，如高频高速覆铜板、IC载板等，未来随着高速通信领域继续升级，特殊基材需求有望继续保持提升，覆铜板领域应用到球形硅微粉的比例也有望提升。目前全球前十大覆铜板企业建滔集团、生益科技、南亚塑胶、联茂、金安国纪、台燿、韩国斗山等均是公司的核心客户，随着行业层面高端产品的应用市场扩张，公司也有望在覆铜板领域输出高端球形硅微粉产品，从而实现结构性增长。 国内难以望其项背的高盈利粉体商，成为打破垄断的填料艺术家。与可比公司相比，公司规模更大、增速更快且盈利能力显著更高（2024H1毛利率，公司41%、雅克科技硅微粉业务8%、壹石通电子材料业务16%），已展示出难以企及的强阿尔法竞争能力。我们认为公司的主要竞争对手来自海外，如龙森、电气化学、雅都玛（Admatech）等，无论是在EMC还是CCL行业，公司的技术水平和工艺路线都已和海外龙头厂商看齐，成为打破硅微粉材料海外垄断、实现国产替代的国内首屈一指的填料艺术家。 盈利预测、估值和评级 我们预计公司2024~2026年归母净利润将达到2.6亿元、3.6亿元和4.9亿元，对应PE为44倍、32倍、24倍，考虑到公司强阿尔法竞争力显著，我们给予公司2025年归母净利润45倍目标PE，对应目标市值161亿元，对应目标价为86.46元/股，给予“买入”评级。 风险提示：EMC和CCL市场升级受阻；DeepSeek等模型创新带来的变化竞争加剧导致盈利下滑；贸易冲突风险；汇率波动风险。