寒武纪(688256) 事件 近日，寒武纪发布2024年报和2025年一季报，2024年公司实现营收11.74亿元，同比增长65.56%；归母净利润-4.52亿元，同比大幅减亏；扣非净利润-8.65亿元，同比2023年的-10.43亿元有所改善。2025Q1，公司实现营业收入11.11亿元，同比增长4230.22%，环比+12.36%；实现归母净利润3.55亿元，同比扭亏，环比+30.61%；实现扣非净利润2.76亿元，同比扭亏。点评 2024Q4归母净利润扭亏为盈，2025Q1扣非净利润迎来盈利拐点。2024Q4，公司归母净利润2.72亿元，首次实现单季度盈利；2025Q1，公司扣非净利润2.76亿元，迎来盈利拐点。2025Q1毛利率55.99%，环比2024Q4的56.99%下滑一个百分点，同比2024Q1的57.61%下降1.62pct。规模效应显现，费用率同比大幅下降。2025Q1销售、管理和研发费用率分别为1.29%、3.88%、24.53%，较2024年同期大幅下降。 存货增长明显，为后续业绩增长提供有力支撑。2025Q1公司存货27.55亿元，环比2024年报的17.74亿元增长明显。公司专注于智能芯片的设计和销售，将晶圆制造、封装测试等其余环节委托给晶圆代工厂、封测企业，公司存货主要为代工晶圆和库存商品，参考2024年年报，库存商品和委托加工物资（代工晶圆）合计占比80.33%。在AI芯片供需紧张背景下，公司存货大幅增长为后续业绩增长提供有力支撑。 产品力得到客户广泛认可，有望持续受益AI产业趋势。根据Yole测算，为了应对人工智能对算力的需求，全球IDCGPU市场规模有望从2024年的856亿美元增长到2029年的1620亿美元。在美加大出口管制背景下，国内互联网运营商等终端客户对AI芯片自主可控需求强烈。公司持续迭代产品，获得客户广泛认可。公司产品持续在互联网、运营商、金融等多个重点行业应用场景落地，在软件平台易用性、大规模商业场景部署的稳定性、人工智能应用场景的普适性方面获得了行业客户的广泛认可。 投资建议： 我们预计公司2025-2027年归母净利润为16.24/21.92/30.14亿元；EPS分别为3.89/5.25/7.22元；对应公司2025年4月22日收盘价694.98元，2025-2027年PE分别为178.7/132.4/96.3。寒武纪是国内领先的AI芯片供应商，有望持续受益AI产业发展浪潮和芯片自主可控趋势，首次覆盖，给予公司“买入-A”评级。 风险提示： 核心竞争力风险 公司所处行业为技术密集型行业。公司是目前行业内少数全面系统掌握了智能芯片及其基础系统软件研发和产品化核心技术的企业之一，公司掌握的核心技术具有一定技术壁垒，关键核心技术处于行业的领先水平。但随着人工智能应用及算法的逐步普及，人工智能芯片受到了多家集成电路龙头企业的重视，该领域也成为多家初创集成电路设计公司发力的重点。此外，研发项目的进程及结果的不确定性较高，公司将面临前期的研发投入难以收回、预计效益难以达到的风险。

     寒武纪(688256) 投资要点 业绩基本符合预期，Q1净利率持续提升。24年公司实现营收11.7亿元，yoy+66%，25Q1营收11.1亿元，yoy+4230%，qoq+12%。24年实现归母净利润-4.5亿元，yoy+47%，25Q1归母3.6亿元，yoy+257%，qoq+32%。盈利能力方面，24Q4/25Q1公司毛利率为56.99%/55.99%，公司净利率为27.45%/31.96%，在毛利率环比略降的情况下，净利率实现较大幅度的提升，或体现规模效应。 资产负债表再超预期，25年业绩可期。存货方面，24Q2/24Q3/24Q4/25Q1存货分别达到2.4/10.2/17.7/27.6亿元。货币资金方面，24Q4/25Q1货币资金分别达到19.9/6.5亿元。假设该产品毛利率对应55.99%（以公司25Q1毛利率计算），或对应62.7亿潜在营收贡献。展望全年，我们认为公司营收有望逐季释放，规模效应有望逐季增强。 第一大客户贡献较高，占据客户资源优势。据公司24年年报，前五大客户合计贡献11.1亿营收，占总营收比重达到94.6%。其中第一大客户为公司长期合作伙伴，24年贡献9.3亿营收，占总营收比重达到79%。主要由于公司的智能芯片产品竞争力不断提升，在长期合作过程中得到客户认可，因此该客户于24年增加采购。我们认为寒武纪占据客户资源优势，有望支撑营收再上新台阶，并且凭借技术优势和产品布局，有望在新一轮增长周期中获得显著市场份额。 盈利预测与投资评级：公司为国内AI芯片领军者，随着AI芯片市场规模的快速增长，公司有望依托不断扩展的产品布局和生态建设逐步抢占市场。基于公司2024年&25Q1季度业绩公告，我们上调2025-2026年归母净利润分别为13.1/22.1亿元（前值：2.1/4.1亿元），新增2027年归母净利润预测为30.6亿元。维持“买入”评级。 风险提示：AI需求不及预期风险，公司持续稳定经营风险，客户集中度较高风险，供应链稳定相关风险。

     寒武纪(688256) 单季度业绩创新高,或转向新客户结构2025年一季度公司实现收入11.11亿元(同比增速4230.22%,环比增速12.36%),归母净利润3.55亿元(同比增速256.82%,环比增速30.61%)。公司一季度取得历史最高单季度营收,并且打破了公司前三季度是淡季的历史传统,我们认为可能是由于公司客户结构改变所致。 据公司2024年报,由于公司积极助力人工智能应用落地,使得公司2024年的云端产品线收入较上年同期大幅增长。我们认为2025Q1的增长也是源于AI算力的驱动,且为公司带来了新的客户或业务增量,有别于历史,新客户或业务的付款周期可能大幅缩短,利于公司获得更充足的现金流进行备货。 供给充足,继续大额采购 公司在购买商品、接受劳务支付的现金继续高速增长,2025Q1达18.66亿元(24Q3为11.28亿元,24Q4为11.97亿元)。公司存货水位随着采购增长而增加,达到27.55亿元(24Q3为10.15亿元,24Q4为17.74亿元)。我们认为,公司积极备货或能说明产品得到客户认可,且需求旺盛,有望保障公司业绩快速增长。 投资建议 中美贸易争端激烈,海外算力芯片的获取难度上升,我国科技独立的逻辑进一步强化。公司作为GPU稀缺标的,以业绩说明国产算力正获得客户认可。预计2025-2027年分别实现归母净利润12.93亿元、24.18亿元、36.10亿元。当前股价对应PE分别为216.21、115.60、77.42倍。鉴于公司业绩处于加速增长阶段,收入和利润率有望继续超预期,维持公司“买入”评级。 风险提示 下游需求不及预期;新品市场拓展速度不及预期;行业竞争加剧的风险;高端芯片量产爬坡进度不及预期。

     寒武纪(688256) 事件： 2025年4月18日，寒武纪发布2024年年报和2025年一季报。2024年，公司实现营收11.7亿元，同比增长65.6%，实现归母净利润亏损4.5亿元，扣非归母净利润亏损8.7亿元，同比实现减亏。2025年一季度，公司实现收入11.1亿元，同比增长4230.2%，环比增长12.4%，实现归母净利润3.6亿元，同比增长256.8%，环比增长30.8%，实现扣非归母净利润2.8亿元，同比扭亏，环比高速增长。 收入环比增长验证需求高景气，存货预付款增加展现供应链韧性 1）收入端：2025年一季度，公司收入实现环比增长，验证了公司在互联网和其他行业客户端市场拓展取得成效，公司产品的需求和出货有持续性。2）存货端：2025年一季度，公司存货27.6亿元，较2024年末的17.7亿元环比大幅提升55.3%。3）预付款端：2025年一季度公司预付款9.7亿元，环比2024年末的7.7亿元环比大幅增长25.7%。存货和预付款大幅增长，为公司未来的产品交付提供保障，进一步展现了客户端需求的旺盛和国产芯片供应链的韧性。 应用持续落地，国产芯片需求强劲 2025年开年以来，以DeepSeek为代表的公司推动大模型训练和推理大幅降本，促进AI在各行各业不断应用落地，带动AI芯片需求保持强劲。随着AI芯片需求重心从训练往推理演进，国产芯片落地场景进一步拓宽，市场空间扩大。 互联网客户：公司产品已经在包括字节、阿里，百度、腾讯等互联网大厂进行广泛测试，2024年底开始在部分客户中迎来批量出货。随着大模型应用持续落地，公司在互联网公司推理服务器市场有望迎来新机遇。据不完全统计，包括字节、阿里、腾讯在内的互联网厂商有数十万台的AI服务器需求，短中期市场空间可达千亿元人民币。 行业客户：公司配合各个行业客户进行细分场景落地。金融领域，除为传统人工智能应用提供算力支持，公司产品还助力银行、保险、基金公司将大模型应用于实际业务场景。交通领域，公司参与多地车路云一体化、智慧停车、智慧高速项目，推动交通数字化发展。在轨道行业与关键客户在智慧货检、语音购票等方面深入合作，实现铁路服务的智能化升级。此外，公司还配合传统产业智能化转型，助力智慧矿山、智慧粮仓项目的落地。 美国限制AI芯片出口助力公司业务腾飞 美国政府层层收紧对中国高端算力芯片供应。2025年1月13日，美国商务部发布了关于《人工智能扩散的临时最终规则》，对AI芯片出口到其核心“朋友圈”以外的国家进一步收紧。2025年4月16日，英伟达公告称，因美国出口限制，认列了向一些地区和国家出口H20芯片产生相关支出约55亿美元，间接证实了美国对H20及类似性能芯片（如AMD MI308）的出口管制。我们认为相关禁令显著利好以寒武纪为代表的国产芯片公司，在下游客户难以获取海外竞争对手先进算力芯片的情况下，国产替代成为必然的选择。 芯片国产化供应链成为后续关注点 2025年1月15日，美国商务部BIS发布《先进计算集成电路额外尽职调查措施》，限制台积电、三星等晶圆代工厂对客户16nm/14nm以下制程芯片流片的管制，核心目的是限制中国芯片设计公司获取海外先进代工产能来生产高算力芯片。在美国对海外先进代工产能持续收紧的背景下，国产算力供应链，包括晶圆代工厂、先进封装厂，成为支撑国产算力芯片量产落地的保障。建议持续关注国产供应链在产能、

     寒武纪(688256) 事件：公司2025年4月18日发布2024年年报及2025年一季报，2024年实现营业收入11.74亿元，同比增长65.56%；归母净利润亏损4.52亿元，上年同期亏损8.48亿元；2025年一季度实现营业收入11.11亿元，同比增长4230.22%；归母净利润为3.55亿元，上年同期为亏损2.27亿元。 收入持续大幅提升，存货等关键指标验证AI芯片业务高景气度延续。1）收入持续高增：2024年公司云端产品线业务收入11.66亿元，同比增加1187.78%。2024年公司持续拓展市场，积极助力人工智能应用落地，使得报告期内云端产品线收入较上年同期大幅增长。2025年一季度公司持续拓展市场，积极助力人工智能应用落地，收入较上年同期大幅增长。2）存货及预付账款端：公司2025年一季度末存货27.55亿元，较2024年年末的17.74亿元大幅提升；2025年一季度末预付账款9.73亿元，较2024年年末的7.74亿元同样大幅提升。2024年底公司存货17.74亿元，2023年年底约为1亿元；2024年末预付账款7.74亿元，2023年底约为1.48亿元。存货、预付账款持续大幅增加，验证公司需求端景气度以及自身供应链韧性，AI芯片业务高景气度有望延续。 多个细分领域取得重要突破，持续投入研发保持自身核心竞争力。1）多个细分领域市场突破：在互联网及运营商领域，公司的产品的性能和稳定性获得了客户的广泛认可；在金融领域，公司不仅为传统人工智能应用提供算力支持，还全面开展大模型的适配优化工作，助力银行、保险公司及基金公司等客户将大模型应用于实际业务场景；在交通领域，公司参与多地车路云一体化项目、智慧停车和智慧高速业务，推动交通数字化发展，在轨道行业与关键客户在智慧货检、语音购票等方面深入合作，实现铁路服务的智能化升级。2）持续投入研发保持自身核心竞争力：公司投入研发大规模分布式训练软件平台，迭代更新了Megatron、Transformer Engine等业界主流分布式训练组件，使训练软件平台能够满足主流大模型的分布式训练需求，有效降低新模型的适配周期。在生态建设方面，训练软件平台支持Pytorch多个版本，适配多种重要功能，实现对多个训练和推理重点业务的支撑，并建立了快速跟进社区版本的长效机制。同时，增加了对多种主流模型训练的支持，优化热点算子性能，全面支持基于ROCE网卡的分布式通信功能，提升了多机分布式训练性能。 投资建议：公司是国产AI芯片龙头，积极研发新一代智能处理器微架构和指令集，推动智能芯片及加速卡在互联网、运营商、金融、能源等多个重点行业持续落地。预计公司2025-2027年归母净利润为12.71/22.66/31.97亿元，对应PE分别为220X、123X、87X，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧的风险；下游需求释放不及预期；海外政策波动风险。

     寒武纪(688256) 投资要点 厚积薄发，打造人工智能产业核心引擎。寒武纪作为中国智能芯片领域的标杆企业，专注于人工智能芯片的研发与技术创新，产品矩阵覆盖云、边缘和终端三大场景，逐步构建出完整的生态体系。公司股权结构稳定，核心管理层具备深厚的行业经验，同时通过激励机制保障团队活力，展现出对市场拓展和业务规模增长的信心。2024年公司预计实现营业收入10.7-12.0亿元，同比增长50.8%到69.2%。 国产算力腾飞在即，寒武纪迎来黄金发展期。在政府政策支持和企业需求激增的双重推动下，国产算力市场空间广阔。2025年或将成为政府和运营商算力采购的大年，六部门定调到25年建设105EFlops智能算力，中国移动计划24-25年采购AI服务器7994台。互联网企业，特别是字节跳动等公司，在资本开支和AI推理需求上持续加码，这为国产算力厂商提供了历史性机遇。字节CapEx自24年800亿元飙升至25年1600亿元，对比北美云厂商24年平均CapEx约合3800亿人民币左右。我们预计国内云厂商CapEx上升空间依然广阔，有望带动算力芯片需求增长。我们认为寒武纪凭借技术优势和产品布局，有望在新一轮增长周期中获得显著市场份额。 智算未来先锋，寒武纪引领国产算力新格局。寒武纪在技术路径上采取通用型智能芯片的开发路线，兼具高性能和低功耗，适配多场景应用，与国内外竞争者相比具备显著优势。具体体现在1）“领跑者“计划推动数据中心算力国产替代；2）公司通过不断推出高性能芯片，强化产品迭代能力，进一步巩固其在国产算力领域的领先地位；3）差异化设计架构，凭借多样化运算的高效适配能力，与Google TPU对比各有千秋。 盈利预测与投资评级：公司为国内AI芯片领军者，随着AI芯片市场规模的快速增长，公司有望依托不断扩展的产品布局和生态建设逐步抢占市场。我们预计公司2024-2026营业收入11.16/35.88/54.12亿元，对应当前PS估值292/91/60倍。截至目前，可比公司2024-2026年PS估值为52/36/28倍。我们认为公司作为国产AI芯片稀缺标的，有望同时受益于AI行业的蓬勃发展以及算力国产替代的双重逻辑，故可享受一定估值溢价。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：AI需求不及预期风险，公司持续稳定经营风险，客户集中度较高风险，供应链稳定相关风险。

     寒武纪(688256) 公司简介 寒武纪是国内智算芯片领域的龙头企业，能提供完善的云边端系列化智能芯片和基础开发软件套件产品，具有云边端一体、软硬件协同、训练推理融合、具备统一生态的特点。公司与服务器厂商和产业公司合作，为互联网、金融、交通、能源、电力和制造等领域的复杂AI应用场景提供充裕算力。公司的产品包括云端智能芯片、加速卡及训练整机，边缘智能芯片及加速卡，终端智能处理器IP等。 董事长兼总经理陈天石从研究生开始便投入芯片研发工作，是全世界最早探索专用AI芯片的少数科研人员之一。自成立以来，公司一直深耕于专用AI芯片领域，在发展中进行了大量处理器指令集与微架构的创新，并对开发者套件和开发者生态进行了不断迭代完善，使得公司已经成长为国产智算芯片的核心供应商。 核心团队 公司创始团队来自中科院计算所，核心研发人员多来自于著名高校或者科研院所。董事长兼总经理陈天石毕业于中科院计算所，是全球最早提出专用AI芯片概念的科研人员之一，其论文获得国际顶级学术会议ASPLOS最佳论文奖，相关成果被Nvidia以及Google TPU芯片研发团队多次引用。副总经理刘少礼、陈煜，核心技术人员刘道福等均科班出身，拥有扎实的专业知识积累和丰富的产业从业经验。 股权结构 董事长陈天石直接及间接持有公司共计35.97%股权，是公司的实际控制人。第二大股东为中科院计算所旗下中科算源，为寒武纪的发展提供了良好的背景和产业资源，通过产学研协同使得公司在AI芯片发展中充分受益。其余前十股东多为产业投资背景。