春立医疗(688236) 公司发布2025年年报，2025年公司实现营收10.46亿元，同比增长29.77%；实现归母净利润2.73亿元，同比增长118.05%；扣非归母净利润2.56亿元，同比增长170.29%。公司集采影响基本出清，业绩实现大幅增长，国际化业务稳步开拓，我们看好公司海外业务快速发展，贡献重要增长引擎，维持买入评级。 支撑评级的要点 集采影响出清，业绩实现快速增长。2025年公司实现营收10.46亿元，同比增长29.77%；实现归母净利润2.73亿元，同比增长118.05%；扣非归母净利润2.56亿元，同比增长170.29%。分季度看，2025Q4公司实现营收2.90亿元，同比下降2.66%；实现归母净利润0.81亿元，同比增长26.90%；扣非归母净利润0.75亿元，同比增长47.94%。公司业绩实现大幅增长，主要系公司稳定供应集采产品销量持续增长，同时稳步推进国际市场开拓工作，出口业务持续攀升，带动公司业绩大幅上涨。 海外市场加速开拓，营收表现亮眼。分区域来看，2025年公司实现海外销售收入4.88亿元，同比增长38.18%，营收占比达46.69%，公司持续加速海外市场开拓，海外业绩实现快速增长。国际注册方面，截至2025年12月31日，公司取得多个国家的产品注册证。公司髋、膝、脊柱三个系列产品均顺利通过了CE年度体系审核和监督审核。同时，公司“膝关节假体系统”获得美国FDA510(K)批准。随着公司海外产品陆续获批持续优化产品结构，显著增强公司国际竞争力，推动公司海外业务快速发展。2025年公司实现国内销售收入5.57亿元，同比增长23.20%，随着集采落地，公司稳定供应集采中选产品，人口老龄化下，骨科发病率上升，骨科疾病治理需求日益增加，公司积极布局手术机器人等新兴治疗技术增强核心竞争力，未来公司将继续推进产品创新和市场拓展，驱动国内业务快速增长。 降本增效显著，盈利能力稳步提升。2025年毛利率为66.04%（-0.59pp），随着国家高值耗材带量采购政策落地实施，产品中标价格调整，导致相关产品毛利率下降。2025年销售/管理/研发/财务费用率分别为18.95%/5.00%/11.33%/-1.09%，同比-10.86/-0.62/-5.19/+1.03pct。公司降本增效成效显著，销售、管理和研发费用率同比下降，带动公司盈利能力显著修复，2025年公司净利率26.07%（+10.60pp）实现大幅回升。 估值 考虑到集采影响出清，海外业务实现快速增长，我们上调公司盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为3.35/4.12/4.97亿元（原预测2026/2027年归母净利润为1.83/2.21亿元），对应EPS分别为0.87/1.07/1.30元。截至2026年4月3日收盘，对应26-28年PE分别为23.2/18.9/15.6倍，公司已经过集采阵痛期，恢复良性增长，同时，国际化业务稳步推进，我们看好公司海外业务快速发展，贡献重要增长引擎，维持买入评级。 评级面临的主要风险 集采政策超预期，进一步导致公司产品价格下降；行业手术量恢复不达预期，导致公司销售低于预期。

     春立医疗(688236) 投资要点 事件：公司发布2025年三季报，2025Q1-3实现营收7.56亿元（+49%，同比增速，下同）；归母净利润1.92亿元（+213%）；扣非归母净利润1.81亿元（+311%）；2025Q3单季度公司实现营收2.68亿元（+110%），实现归母净利润0.77亿元（+531%），实现扣非归母净利润0.75亿元（+439%）。 国内集采影响出清，国际化业务拓展加速。2025前三季度公司实现营收7.56亿元，同比增长49%，2025Q3单季度公司实现营收2.68亿元，同比增长110%，公司业绩实现恢复性增长，利润端同比大幅改善，主要系公司各产品线在纳入集采后，已逐步进入新的增长态势。同时，公司坚持产品创新与国际化发展双轮驱动战略，推动各项业务持续稳定健康发展。另一方面，公司通过精细化运营管理、优化资源配置等举措，进一步释放利润增长空间，为整体经营业绩注入强劲动力。海外业务方面，公司加强国际业务团队的组建与建设，加大在国际市场的推广投入力度，出口业务实现持续攀升。国际注册方面，截至2025年6月30日，公司取得多个国家的产品注册证。公司髋、膝、脊柱三个系列产品均顺利通过了CE年度体系审核和监督审核。同时，公司“膝关节假体系统”获得美国FDA510（K）批准。未来随着公司产品注册证陆续获批，有助于加速公司海外市场拓展，有望进一步推动公司国际销售额持续提升。 持续加大研发投入，完善公司产品线。2025年第三季度公司研发投入约0.36亿元，同比增长11.25%，公司持续加大研发投入，一方面在创新研发上持续发力，深耕骨科赛道业务；另一方面，不断拓展产品线，朝着多元化方向迈进。公司对多孔钽、镁合金、PEEK等新材料的研发进行战略布局。同时，积极完善手术机器人、运动医学、PRP、口腔等新管线的产品研发。截至2025年6月30日，公司在国内持有215项医疗器械（涵盖关节、脊柱、运动医学、创伤、口腔、PRP、手术机器人等产品）的注册证和备案凭证，多品类注册证的获取，进一步丰富公司的产品线，扩充公司在医疗领域的布局，不断满足多元化的市场及临床需求，增强公司的综合竞争力，有利于进一步提高公司的市场拓展能力。 投资建议：公司各产品线纳入集采后，已逐步进入新的增长态势，同时公司新产品陆续上市贡献营收增量，我们调整公司2025-2027年营业收入分别为10.88/13.38/16.19亿元，增速分别为35%/23%/21%，2025-2027年归母净利润分别为2.47/3.12/3.87亿元，增速分别为98%/26%/24%，对应PE分别为41/32/26倍。随着国内集采影响出清，海外业务拓展加速，同时多款新产品获批带来新的营收增长点，预计公司业务有望持续恢复快速增长，维持“买入”评级。 风险提示：产品销售不及预期风险、集中带量采购风险、市场竞争加剧风险。

     春立医疗(688236) 投资要点 事件：公司发布2025Q3业绩报告，2025年前三季度实现营业收入7.6亿元（+48.8%），归母净利润1.9亿元（+213.2%），扣非归母净利润1.8亿元（+311.1%）。 业绩表现亮眼，国内外业务双轮驱动增长。公司2025Q3单季度实现营业收入2.7亿元（+109.5%），归母净利润0.8亿元（同比扭亏为盈），净利率达28.7%。业绩高速增长主要因公司已逐步走出集采影响，在国内市场稳健复苏的同时，海外业务持续高速增长，形成强劲的双轮驱动态势。 国内业务实现稳健复苏。受益于集采续约后稳定的市场格局和新增医院覆盖，业绩实现稳健复苏，2025年前三季度公司国内收入同比增长超过20%，关节产品发货量同比增长超过30%。 海外市场高歌猛进，成为增长核心引擎。2025年前三季度，公司海外业务收入同比增长超过40%，已成为公司增长的核心驱动力。公司聚焦“一带一路”及拉美、东南亚、中东等发展中国家市场，凭借高性价比和可靠的产品质量，在关节、脊柱、运动医学等产品线均取得快速增长。 盈利预测：预计公司2025~2027年EPS分别为0.71、0.95、1.19元。 风险提示：手术量恢复不及预期、集采政策不及预期、产品放量不及预期等风险。

     春立医疗(688236) 核心观点 收入保持高速增长，归母净利润增长超预期。2025年前三季度公司实现营收7.56亿（+48.8%），归母净利润1.92亿（+213.2%），扣非归母净利润1.81亿（+311.1%）。单三季度实现营收2.68亿（+109.5%），环比增长4%；归母净利润0.77亿，同比扭亏为盈，环比增长37%，利润表现超预期。公司各产品线在纳入集采后，已逐步进入新的增长态势。公司坚持产品创新与国际化发展双轮驱动战略，并通过精细化运营管理、优化资源配置等举措，进一步释放利润增长空间，为整体经营业绩注入强劲动力。 净利率显著提升，销售费用率大幅下降。2025年前三季度毛利率为67.3%（-2.0pp），国内关节国采续约后对于集采内产品的价格调整一定程度上影响毛利率水平。销售费用率19.3%（-12.8pp），随着业务体量增长及精细化运营大幅下降，并已显著低于集采前水平；管理费用率5.1%（-1.1pp），研发费用率11.4%（-8.2pp），财务费用率-1.3%（+0.1pp），费用率显著下降带动净利率提升至25.3%（+13.3pp）。前三季度经营性现金流为1.7亿，与归母净利润的比值为91%，保持健康优质水平。 公司产品线不断丰富，海外业务增长亮眼。2025年4月，公司的生物型全膝关节假体获批上市，其为国内首款“双涂层”生物型全膝关节假体。2024年美国非骨水泥假体市场总规模约为18亿美元，预计未来10年内，复合增长率约为5.8%，此类技术将逐步成为膝关节置换领域的重要发展方向。此外，公司积极开拓国际市场，产品已远销至全球五十多个国家和地区，公司于2025年6月在土耳其成功完成海外首次手持式机器人辅助髋、膝关节置换手术，并计划在未来三年内，在海外建立多个机器人辅助手术培训中心。 投资建议：考虑海外业务的亮眼表现，上调盈利预测，预计2025-27年归母净利润为2.77/3.66/4.49亿（原为2.22/2.73/3.31亿），同比增长121.5%/32.3%/22.4%，当前股价对应PE为38/29/24倍。春立医疗已在关节假体产品领域建立起较高的品牌知名度和领先的市场地位，集采影响已出清，出海成为第二增长曲线，运动医学、PRP、口腔等新管线等增长潜力大，维持“优于大市”评级。 风险提示：人工关节和新产品放量低于预期、市场竞争风险、集采降价风险。

     春立医疗(688236) 事件：2025年10月31日，公司发布2025年第三季度报告：2025年前三季度，公司实现营业收入7.56亿元，同比增长48.75%；归母净利润1.92亿元，同比增长213.21%，系公司走出集采影响、盈利能力凸显；扣非归母净利润1.81亿元，同比增长311.07%。其中，公司第三季度实现营业收入2.68亿元，同比增长109.51%；归母净利润0.77亿元，同比增长531.12%；扣非归母净利润0.75亿元，同比增长439.40%。 集采影响出清，盈利能力凸显 在人工关节国采中，公司关节产品全线中标；在人工晶体类及运动医学类耗材集采中，运动医学产品全线中标。从2025年第二季度开始，公司受集采的影响出清，第三季度收入环比持续提升。毛利率端维持稳定，同时，公司通过精细化运营管理、优化资源配置等举措，进一步释放利润增长空间，为整体经营业绩注入强劲动力。 海外准入持续推进，全球竞争力彰显 截至2025年6月30日，公司取得了多个国家的产品注册证。公司髋、膝、脊柱三个系列产品均顺利通过了CE年度体系审核和监督审核。同时，公司“膝关节假体系统”获得美国FDA510(K)批准。注册证书不仅作为该等产品性能达标及产品安全合格的证明，亦表明公司的技术优势已达国际领先水平。取得该等注册证书，是公司国际销售额持续提升的保证，是公司具有强劲国际市场竞争力的体现。 毛利率趋稳，费用率大幅改善 2025年前三季度，公司的综合毛利率同比下降2.03pct至67.27%。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为19.34%、5.11%、11.44%、-1.29%，同比变动幅度分别为-12.82pct、-1.06pct、-8.17pct、+0.10pct。 其中，2025年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为67.61%、18.60%、3.80%、13.27%、-1.11%、28.70%，分别变动+4.91pct、-21.96pct、-4.04pct、-11.71pct、-2.61pct、+42.65pct。 盈利预测及投资评级：我们预计，2025-2027年公司营业收入分别为11.12/14.12/17.03亿元，同比增速为37.99%/26.98%/20.61%；归母净利润分别为2.91/4.20/5.06亿元，同比增速为132.73%/44.41%/20.42%；EPS分别为0.76/1.10/1.32元，当前股价对应2025-2027年PE为38/26/22倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险，全球贸易波动的风险，产品研发不及预期的风险。

     春立医疗(688236) 公司1H25收入重拾增速，国内集采产品收入稳定增长，海外业务则继续维持较块增速。公司毛利率虽受集采影响仍同比录得下滑，但三大期间费用率下降明显，拉动净利润实现较高增速。维持“买入”评级，上调A股目标价至人民币27.20元，上调港股目标价至20.00港元。 1H25收入重拾增速，净利润在收入增长及期间费用率显著下降拉动下实现高增长。1H25收入人民币4.9亿元（+28%YoY），国内集采产品收入继续放量（目前集采与非集采产品贡献公司收入约6:4），其中关节产品发货量同比+>30%，海外继续表现亮眼，1H25海外收入+>30%YoY（1H25贡献公司收入40+%）；1H25毛利率67.1%（-4.4pctsYoY），毛利率下降受到人工关节国采接续以及运动医学国采于1H24末陆续落地的影响，集采影响未完全反映在去年同期毛利率中；三大期间费用率同比下降16.7pcts，其中销售费用率/研发费用率同比均有较明显的下降；受益于收入重拾增速及期间费用率显著下降，归母净利润/扣非归母净利润增至1.14亿/1.06亿元（+45%/+61%YoY）。 海外业务维持较高增长。公司海外收入1H25同比增长超30%，虽然相较2022-24年近78%的CAGR有所放缓，但考虑到1H25跨境收付汇及海关报关流程时效性等负面因素影响，我们认为海外业务表现仍较为亮眼。目前公司已在50多个海外国家进行销售（仍以髋膝关节为主），短期重点聚焦拉美、中东、欧洲、非洲、东南亚市场。此外，对于部分投资人关心的美国市场，公司膝关节假体系统虽已获得FDA510(k)批准，但公司短期内未计划全面拓展美国市场，从FDA取得注册短期而言更多是为降低进入其他认可FDA审评的市场考虑。 多款新产品获批上市，潜力板块持续发力。期内公司继续更新迭代已有的成熟产品，髋关节假体-生物型股骨柄，脊柱钛缆、自稳定型椎间融合器，聚醚醚酮敲入式免打结锚钉等新产品获批上市。此外，在潜力板块中，PRP产品目前贡献收入虽较小，但期内收入实现翻番，后续可继续在骨科、医美等场景扩大份额。齿科领域取得了牙种植体系统、基台系统、光固化玻璃离子水门汀、牙齿漂白贴等产品注册证。手术机器人领域则新取得了单髁膝关节置换手术导航系统产品注册证，产品管线逐步拓宽。 维持“买入”评级，上调A股/港股目标价至人民币27.20元/20.00港元。我们给予公司A股/港股32x/21x2026EPE目标估值倍数，目标价人民币27.20元/20.00港元。港股目标价相较A股目标价折价32%（vs历史均值48%）。 投资风险：集采续约价格降幅较大、手术量增速不及预期、反腐等政策影响持续。

     春立医疗(688236) 主要观点： 事件： 公司发布2025年中报。2025年上半年，公司实现营收营业收入约4.88亿元，同比增长28.27%；归属于上市公司股东的净利润约1.14亿元，同比增长44.85%。收入增长主要系报告期内稳定供应集采产品，销量持续增长。另外公司稳步推进国际市场的开拓工作，出口业务持续攀升。 其中，2025年第二季度，公司营业收入2.58亿元（yoy+62.85%），归母净利润0.56亿元（yoy+136.70%），扣非净利润0.53亿元（yoy+214.03%）。 点评： 公司走出集采影响，2025Q2收入环比继续改善 2025Q2公司收入实现2.58亿元，环比2025Q1收入2.30亿元增长12%。2024年公司在国家组织人工关节集中带量采购协议期满接续采购中，关节产品全线中标；在国家组织人工晶体类及运动医学类医用耗材集中带量采购中，运动医学产品全线中标，公司相关产品价格下降，导致收入下降。从季度节奏来看，公司从2025Q2已经完全走出影响。费用端，2024Q2公司的销售毛利率达到67.45%，继续环比2025Q1略有提升，销售净利率约为21.90%，仍维持在较高水平。 公司新产品储备丰富，集采外产品种类多样 研发费用端，2025年上半年约为10.43%，较2024年同期的17.80%下降约7.37个百分点，公司在过去几年持续加强研发投入，新产品不断注册上市，预计未来这些新产品逐步放量，成为公司业绩新的增长点。 公司秉承“创新驱动发展”的理念，持续对新技术、新产品、新工艺和新材料展开深入研究，并不断对研发项目进行论证与投入。公司对多孔钽、镁合金、PEEK等新材料的研发进行了战略布局。同时，公司积极完善手术机器人、运动医学、PRP、口腔等新管线的产品研发。通过上述举措，旨在推出更多具有创新性和竞争力的产品和服务，进而全面提升公司市场竞争力。 投资建议 我们预计2025-2027年公司收入分别为11.39亿元、14.29亿元和17.75亿元（前值2025-2027年预测为10.83亿元、13.58亿元和16.86亿元），收入增速分别为41.3%、25.5%和24.3%，2025-2027年归母净利润分别实现2.41亿元、3.09亿元和3.90亿元（前值2025-2027年预测为1.99亿元、2.56亿元和3.22亿元），增速分别为92.8%、28.3%和26.1%，2025-2027年EPS预计分别为0.63元、0.81元和1.02元，对应2025-2027年的PE分别为36x、28x和22x，维持“买入”评级。 风险提示 公司手术量增长不及预期风险。

     春立医疗(688236) 核心观点 业绩受国家集采执行影响，2025年一季度开始企稳。2024年公司实现营收8.06亿（-33.3%），归母净利润1.25亿（-55.0%），扣非归母净利润0.95亿（-62.8%）。单四季度实现营收2.98亿（-28.5%），归母净利润0.64亿（-34.3%），2024年5月，人工关节国采接续采购项目于天津开标，公司旗下髋关节的三个产品系统以及全膝关节系统均成功中标。公司全力保障中选产品稳定供应，但相关产品面临价格和毛利率下降的压力，同时公司对集采实施前的渠道库存进行价格调整，也对业绩造成影响。另一方面，2024年境外收入达3.53亿（+78.31%），占整体营收比例提升至43.8%，已成为支撑公司发展的重要驱动力。2025年一季度公司实现营收2.30亿（+3.6%），归母净利润0.58亿（+5.20%），随着渠道库存调整趋于尾声，业绩表现预计将逐步企稳回升。 毛净利率下滑，销售费用率下降。2024年公司毛利率为66.6%（-5.9pp）。销售费用率29.8%（-1.9pp），主要由于市场开拓费下降；管理费用率5.6%（+1.9pp）；研发费用率16.5%（+3.5pp），保持高强度研发投入；财务费用率-2.1%（-0.8pp）。公司净利率下降至15.5%（-7.5pp）。2025年一季度毛利率环比回升至66.7%，净利率回升至25.2%，预计集采影响正在出清。研发投入保持高强度，公司产品线不断丰富。2024年研发投入1.33亿，同比下降15.5%，主要由于公司对研发管理进行优化，提高研发效率和成果质量。公司股骨头重建棒块、钽金属填充、髋关节假体组件经国家药监局批准上市，标志着公司打破国外垄断，成为国内首家也是唯一一家拥有化学气相沉积制造多孔钽金属植入物的企业。此外，公司获得3D打印钛合金带线锚钉、钽涂层带线锚钉、带线锚钉（插入型）等多个注册证，进一步丰富运动医学产品线。公司还取得膝关节置换手术导航系统、髋关节置换手术导航系统注册证，为国内首个自主研发的骨科手持机器人系统。 投资建议：考虑集采降价影响，下调2025-26年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025-27年归母净利润为2.22/2.73/3.31亿（2025-26年原为2.99/3.56亿），同比增长77.5%/23.1%/21.2%，当前股价对应PE为30/24/20倍。春立医疗已在关节假体产品领域建立起较高的品牌知名度和领先的市场地位，运动医学、PRP、口腔等新管线等将成为新增长点。集采风险正逐步出清，维持“优于大市”评级。 风险提示：人工关节和新产品放量低于预期、市场竞争风险、集采降价风险。