赛诺医疗(688108) 投资要点： 事件：公司发布2024年及25年Q1业绩，2024年实现营收4.59亿元（yoy+33.64%），实现归母净利润149.80万元，同比扭亏为盈，扣非归母净利润亏损1752万元，亏损减少。2025Q1实现营业收入1.01亿元（yoy+10.75%），实现归母净利润296.90万元，同比扭亏为盈，实现扣非归母净利润55.25万元。 集采落地驱动支架业务快速增长，棘突有望成为冠脉增长新引擎。2024年，按产品类型划分，公司支架收入2.61亿（yoy+37.61%），球囊收入1.81亿（yoy+24.15%），均保持较快增长；按临床用途划分，公司冠脉介入业务收入2.53亿（yoy+59.19%），主要因带量采购后支架、球囊销量大幅增长，两款冠脉支架销量较同期平均增长45.44%，棘突球囊在京津冀“3+N”联盟集采中获小组第一，有望成为冠脉增长新 曲线；神经介入业务收入2.05亿（yoy+13.08%），颅内球囊单价降幅较大为主要影响，而神经支架销量同比增长55.56%。 产能利用提升毛利率改善，持续高投入打造介入产品矩阵。2024年公司主营业务毛利率为62.01%（yoy+3.46pct），其中支架业务毛利率63.66%（yoy+11.32pct），球囊业务毛利率65.15%（yoy-2.13pct），主要因公司产能有效利用，产品单位成本下降大于单价下降幅度。同期销售费用0.79亿（yoy+24.93%），随着销售产品丰富度提升，公司营销团队费用有所增长；研发费用1.41亿（yoy+23.19%），一方面系合并eLum公司，另一方面公司多个产品进入不同收获阶段，多个自主平台打造成型。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年营收分别为6.15/8.32/10.25亿元，同比增速分别为34.02%/35.38%/23.19%，2025-2027年归母净利润分别为0.10/0.16/0.24亿元，增速分别为552.90%/66.96%/44.09%。当前股价对应的PS分别为7x、5x、4x。基于公司支架、球囊产线品种持续丰富，产品力获得国内外用户认可，业务稳定增长，维持“买入”评级。 风险提示。新品获批进度不及预期风险、国内集采风险、竞争加剧风险、新品推广 不及预期风险。

     赛诺医疗(688108) 投资要点 事件：公司公布2024年年报，实现营业收入4.6亿元（+33.6%），归母净利润150万元（不适用），扣非后归母净利润-1752万元（亏损缩窄64.8%）；同日，发布2025年一季报，2025年一季度营业收入1亿元（+10.8%）；归母净利润297万元（不适用），24年业绩符合预期，神经介入部分产品因为集采，价格承压，导致整体收入增速有所承压。后续25年神经介入亦将受到集采落地的影响且创新产品获批时间预计都在25Q2~25Q3，因此预计创新产品对25年贡献较小。海外冠脉支架FDA获批后预计将助力海外收入增速进一步提升。 24年业绩符合预期，冠脉业务收入高增。冠脉介入业务24年营业收入2.53亿元（+59.2%），主要系国家二轮冠脉支架带量集中采购政策落地实施的第二年，两款进入集采范围的冠脉支架产品销量和冠脉球囊产品销量大幅增长所致。公司自主研发的棘突球囊在京津冀“3+N”联盟集采中获得小组第一，顺利进入联盟集采，棘突球囊也因此成为公司冠脉业务的新引擎。1）分季度看， （+24.5%/+39.2%/+25.8%/+42.2%）；2）从盈利能力看，2024年毛利率为61.9%，主要系球囊和支架产品的销量同比大幅增长带来的规模效应及生产工艺提升所致。销售费用率为17.2%，管理费用率19.5%，研发费用率为30.6%，财务费用率为0.8%，费用率下降明显。 神经介入陆续步入收获期，多款重磅产品打开成长天花板。神经介入业务实现营业收入2.05亿元（+13.1%）。销量持续攀升的同时，公司主要产品植入量平均增长率超40%，进院数量再创历史新高，公司产品得到了广大医生和患者的充分认可。24年收入增速13.1%主要系神经介入球囊产品单价下行并叠加颅内支架和9款神介新品销量增长等因素综合影响所致。公司神经介入产品在研项目涵盖了神经介入领域的缺血、出血及通路等方面。未来2款重磅产品将陆续获批帮助公司打开成长天花板，1）颅内自膨药物支架：主要用于颅内动脉粥样硬化狭窄手术；2）密网支架：使用新型合金材料，能够在X光下全显影，该产品部分规格可兼容0.017in微导管释放，可处理颅内远端中小血管的动脉瘤，商业化未来可期。两款产品预计25年下半年或26年放量。同时，由于神经介入多款产品（例如取栓支架，出血类产品，通路类产品）相继步入集采，后续预计神经介入产品将有集采降价压力。但由于部分子领域产品线竞争格局依旧较好，创新性也较强，以及生产工艺的改进和规模效应带来的正面影响，未来出厂价及毛利率的短期下降后预计将会回升。考虑到目前神经介入在成长周期，行业beta仍旧存在。 推进海外销售，加快国际化布局。国际化战略是公司应对国内介入耗材集采常态化的重要举措之一。公司在海外组织架构、人才培养、市场拓展、产品注册、临床试验和海外合作等方面持续进行布局。目前，公司已经在欧美等成熟市场以及东南亚、非洲等新兴市场展开了海外业务。多款冠脉介入产品已在欧洲、美国、韩国、新加坡等多个国家获得注册证，并逐步与当地经销商展开合作。 盈利预测及估值建议：预计公司2025-2027年营收复合增速有望达到28%，考 虑到公司冠脉支架入集采后放量趋势明显，以及公司神经介入多款产品步入收获期，公司业绩预计后续将由创新产品带动。维持“买入”评级。 风险提示：新产品研发失败或注册延迟的风险，重要原材料供应风险，海外市场运营风险及汇率风险。

     赛诺医疗(688108) 高端介入医疗器械的领跑者，技术储备深厚，首次覆盖，给予“买入”评级 赛诺医疗致力高端介入医疗器械产品研发，业务涵盖心脑血管、结构性心脏病等关键领域，拥有冠脉和神经介入两大管线。核心产品累计使用量超190万个，凭借8项关键技术和19款已上市产品，及超过200项覆盖主要国家的全球专利，在国内外市场占据领先地位。随着公司技术创新和业务拓展，收入有望快速增长。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为4.59/5.96/7.74亿元，当前股价对应P/S分别为9.9/7.6/5.9倍，与可比公司相较估值较低，首次覆盖，给予“买入”评级。 冠脉介入领域集采助力业绩回升，神经介入核心产品获批在即 冠脉介入：我国冠心病患者众多且死亡率不断上升，2020年冠心病患者达2527.2万人，预计2020-2030年GAGR为2.28%。相较而言我国PCI手术普及程度低，但需求持续增长。国内冠脉介入器械市场虽成熟，但随着心血管病患病人口增加、治疗手段普及、基层医院发展、带量采购及国产医疗器械崛起等推动，我国冠脉介入耗材市场未来仍有较大发展潜力。集采方面，2022年11月，公司HT Supreme和HT Infinity两款产品中标冠脉支架集中带量接续采购。首年冠脉支架销量和产品入院数量创新高，冠状动脉介入业务营收同比增长99%，业绩强势回升，当前棘突球囊迅速上量。神经介入：我国脑卒中成人致死致残及发病人数呈上升趋势，预计到2030年缺血性卒中患者将增长到584.76万人。国家政策助力中国神经介入市场迅速发展，但跨国医疗器械厂商仍占据大部分市场份额，国产替代和产品创新潜力仍较大。公司全面覆盖神经介入关键领域，实现产品全面布局优化。分别于2016年、2020年推出全球首款治疗颅内动脉狭窄的快速交换球囊、第二代低压快速交换球囊。2021年推出全球首创愈合导向支架NOVA颅内药物洗脱支架系统，采用双涂层技术，降低血管再狭窄风险。在研产品方面，公司自主研发全球首款自膨药物支架产品于2024年4月已获国家药监局受理，与NOVA互补，共同提升手术安全性、到位性及便捷性，有望填补市场空白，为颅内动脉粥样硬化狭窄治疗提供更优方案。 公司战略清晰，国际化销售，推动海外业务布局 公司重视人才培养，构建强大研发团队，在医疗研发领域持续投入并引进高端人才。公司积极拓展国际成熟市场，HT Supreme等多款产品获欧美等成熟市场注册证，并于2023年10月获法国批准纳入医保报销目录，海外业务布局可期。 风险提示：公司产品研发、注册不及预期，集采政策风险，市场竞争风险。